资源描述
2022化工 行业投资前景研究报告 相对沪深 300表现 表现 1M 3M 12M 化工 3.7% -10.9% 43.2% 沪深 300 3.3% 2.7% 2.3% 最近一年走势 相关报告 云南将限产 , 黄磷 、 工业硅等产 品 紧缺 加 剧 ( 推 荐 ) * 化工 *董伯骏 , 李永磊 , 赵小燕 , 汤 永 俊 2021- 09-17 磷化工和钛白粉企业进军磷酸铁 , 大有 可 为 ( 推 荐 ) * 化工 *董伯骏 , 李永磊 2021-09-09 后 疫 情 时 代 , 轮 胎 行 业 的 主 逻 辑 ( 推 荐 ) *化工 *董 伯 骏 , 李永磊 , 赵小 燕 2021-09-07 可降解塑料深度之一 : 限塑政策加码 , 可降解塑料迎 良机 ( 推荐 ) *化工 *李永磊 , 董伯骏 , 赵小 燕 2021-10-17 -0.1005 0.0588 0.2181 0.3775 0.5368 0.6961 化工 沪深 300 研究思路 : 优选复苏 、 扩能 、 新材料三条主线 景气有望 维持 自 2020年 7月以 来 , 化 工 行业景 气 提升 , 龙头白 马 和行 业 黑马依 次 受到 市 场关注 , 展 望 2022年 , 我们认为化 工板 块 景气 有 望延 续 , 2030年 前 碳达 峰 行动 方 案提 出 , 石 化 行业 要 严格 项 目准 入 , 到 2025年 , 国 内 原 油 一 次加 工 能力 控 制 在 10亿 吨 以内 , 主要 产 品产 能 利用 率 提升 至 80%以 上 。 供 给 端 , 我 们 预 计 化 工 行 业 的 产 能 扩 张 将 受 到 严 格 控 制 , 能 耗 指 标 压 制 供 给 扩 张 。 需 求 端 , 化 工行业和 GDP密切 相关 , 应用 领 域广 泛 , 传 统 领域 整 体仍 保 持增 长 ; 由 于 新能 源 领域 的 快速爆 发 , 新能源 材料 正 逐渐 创 造多 个 新兴 产 业 , 新 增对 化 工品 的 额外 需 求 。 我 们认 为 , 2022年 , 整 体 化 工 板 块 仍 有 望 维 持 高 景 气 。 优选景气 复苏 、 能扩能 、 新 材料等标 的 由于 2021年大 部 分 化 工 行业 的 景气 得 以复 苏 , 2022年 , 从 业 绩 弹性 角 度看 , 要 注 重能 复 苏 、 能 扩 能 、 新 材 料 等 三 类标 的 。 风险提示 原 材料 价 格大幅 波 动风 险 、 全球 疫 情反 复 发酵影 响 下游 需 求风险 、 行业 大 幅扩张 风 险 、 相 关标 的 的安 全 环保风 险 、 推 荐 标的业 绩 不及 预 期风险 。 建议关注 标的 化工巨头 万华化 学 、 恒 力石 化 、 荣 盛 石化等 复苏 : 橡胶加工 ( 轮胎 、 橡胶助剂 、 传送带 )、 农药 、 塑料加工等 橡胶加 工 : 玲 珑轮 胎 、 赛 轮 轮胎 、 森 麒麟 、 阳 谷华 泰 、 双箭股 份 等 农药 : 扬 农化 工 、 利尔化 学 、 长 青股 份 、 国 光 股份等 塑料加 工 : 金 发科 技等 扩能 : 磷化工 、 煤化工 、 石化巨头 、 细分龙头 磷化工 : 新洋 丰 、 川恒股 份 、 云 图控 股 、 兴 发 集团 、 云 天化 、 川 金诺 、 芭 田股份 、 湖北 宜化 等 煤化工 : 华鲁 恒升 、 宝丰 能 源 、 鲁西 化工等 石化巨 头 : 东 方盛 虹 、 卫 星 化学 、 桐 昆股份 、 恒逸 石化 、 齐翔 腾 达等 细 分 龙 头 : 三 友化 工 、 华 峰 化 学 等 新材料 : 新能源材料 、 电子化学品 、 大健康 、 生物基材料 、 高分子材料等 新能源 材 料 : 龙佰 集团 、 合 盛硅 业 、 福斯特 、 蓝晓 科技 、 昊华 科 技 、 万盛 股份等 电子化 学 品 : 国瓷 材料 、 万 润股 份 、 雅克科 技 、 江 化微 、 濮阳 惠 成 、 瑞华 泰 、 鼎 龙 股份等 大健康 : 新和 成 、 金禾实 业 等 生物基 材 料 : 凯赛 生物 、 赞 宇科 技 等 高分子 材 料 : 道恩 股份 、 利 安隆等 4 建议关注 标的 资料来源 : Wind, 证券研究所 注 : 蓝晓科技 、 江 化 微 、 濮阳 惠 诚 、 利 尔 化 学 、 国 光 股 份 、 赞 宇 科 技 、 利 安 隆 、 雅 克 科 技 、 昊 华 科 技 、 鲁 西 化 工 盈 利 预 测 来 自 wind一 致 预 期 5 代码 公司 总市值 /亿元 (2021/12/13 归母净利润 ( 亿元 ) PE ) 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 600309.SH 万华化学 3353 257.1 266.3 285.3 13.0 12.6 11.8 600346.SH 恒力石化 1639 171.2 206.3 250.9 9.6 7.9 6.5 002493.SZ 荣盛石化 1862 145.9 200.4 240.2 12.8 9.3 7.8 601966.SH 玲珑轮胎 537 14.0 30.1 40.8 38.3 17.9 13.2 601058.SH 赛轮轮胎 452 14.1 25.5 32.8 32.1 17.7 13.8 002984.SZ 森麒麟 240 7.6 13.3 18.2 31.8 18.1 13.2 300121.SZ 阳谷华泰 39 3.5 4.6 5.6 11.1 8.4 7.0 002381.SZ 双箭股份 33 2.0 3.4 4.4 16.0 9.5 7.4 600486.SH 扬农化工 418 13.0 18.0 21.0 32.1 23.3 20.0 002258.SZ 利尔化学 164 10.9 12.4 14.2 15.1 13.2 11.5 002391.SZ 长青股份 50 3.1 4.4 5.5 16.2 11.2 9.1 002749.SZ 国光股份 39 2.6 3.2 3.9 15.2 12.2 10.0 600143.SH 金发科技 353 21.4 25.8 39.4 16.5 13.7 9.0 000902.SZ 新洋丰 233 12.1 16.1 20.9 19.3 14.5 11.1 002895.SZ 川恒股份 149 3.3 6.1 10.3 45.5 24.3 14.5 002539.SZ 云图控股 135 11.9 14.7 16.2 11.4 9.1 8.3 600141.SH 兴发集团 465 42.8 44.8 48.7 10.9 10.4 9.5 600096.SH 云天化 440 40.9 48.5 50.8 10.7 9.1 8.7 300505.SZ 川金诺 53 1.8 3.9 4.7 29.2 13.4 11.2 002170.SZ 芭田股份 68 1.3 2.0 2.9 53.8 35.0 23.3 000422.SZ 湖北宜化 229 23.5 25.3 26.4 9.8 9.0 8.7 600426.SH 华鲁恒升 708 77.7 79.8 87.5 9.1 8.9 8.1 600989.SH 宝丰能源 1330 70.2 84.0 140.6 18.9 15.8 9.5 000830.SZ 鲁西化工 316 47.8 51.0 55.7 6.6 6.2 5.7 000301.SZ 东方盛虹 1199 20.2 78.5 103.7 59.4 15.3 11.6 代码 公司 总市值 /亿元 (2021/12/13 归母净利润 ( 亿元 ) PE ) 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 002648.SZ 卫星化学 705 65.0 87.1 103.1 10.8 8.1 6.8 601233.SH 桐昆股份 535 85.3 94.5 107.3 6.3 5.7 5.0 000703.SZ 恒逸石化 393 42.6 54.1 60.2 9.2 7.3 6.5 002408.SZ 齐翔腾达 308 30.7 38.4 40.8 10.0 8.0 7.5 600409.SH 三友化工 195 19.6 22.2 26.3 9.9 8.8 7.4 002064.SZ 华峰氨纶 516 80.2 83.4 85.3 6.4 6.2 6.0 002601.SZ 龙佰集团 704 53.5 61.1 74.2 13.2 11.5 9.5 603260.SH 合盛硅业 1524 81.8 96.3 111.1 18.6 15.8 13.7 603806.SH 福斯特 1289 19.4 24.1 29.5 66.6 53.5 43.7 300487.SZ 蓝晓科技 201 3.2 4.1 5.5 63.9 48.6 36.7 600378.SH 昊华科技 368 8.2 10.3 12.6 44.9 35.7 29.2 603010.SH 万盛股份 132 8.3 11.7 13.9 15.9 11.3 9.5 300285.SZ 国瓷材料 433 8.3 11.0 14.0 52.4 39.2 30.9 002643.SZ 万润股份 223 7.0 8.6 10.7 31.7 25.8 20.8 002409.SZ 雅克科技 366 6.0 8.4 11.3 61.2 43.5 32.3 603078.SH 江化微 55 0.5 1.3 2.0 112.9 41.3 28.1 300481.SZ 濮阳惠成 69 2.4 3.0 3.8 29.1 22.7 18.1 688323.SH 瑞华泰 55 0.7 1.0 1.5 83.3 55.0 36.4 300054.SZ 鼎龙股份 224 2.7 3.9 5.4 83.1 56.7 41.8 002001.SZ 新和成 727 42.7 53.3 61.3 17.0 13.6 11.8 002597.SZ 金禾实业 279 10.6 13.5 15.4 26.3 20.6 18.1 688065.SH 凯赛生物 721 6.6 8.3 10.4 110.1 87.1 69.3 002637.SZ 赞宇科技 80 8.2 9.2 10.5 9.8 8.7 7.6 002838.SZ 道恩股份 72 2.8 3.7 4.8 25.6 19.7 15.2 300596.SZ 利安隆 86 4.0 5.1 6.1 21.5 16.9 14.0 资料来源 : Wind, 证券研究所 注 : 蓝晓科技 、 江 化 微 、 濮阳 惠 诚 、 利 尔 化 学 、 国 光 股 份 、 赞 宇 科 技 、 利 安 隆 、 雅 克 科 技 、 昊 华 科 技 、 鲁 西 化 工 盈 利 预 测 来 自 wind一 致 预 期 6 建议关注 标的 目录 7 中观数据 化工巨头 复苏 扩能 新材料 风险提示 资料来源 : Wind, 证券研究所 宏观经济 向好 发 展 GDP: 流动性平稳 , 经济增长较快 自 2012年以 来 , GDP增速开始 趋 于平 稳 , 1619年 GDP增速维 持 在 6.1%6.9%之 间 。 2020 年受疫 情 影 响 GDP存在过 负 增长 , 2021年经 济增 速很快 , 一 季度 GDP增速 为 18.3%, 二 、 三季度的 GDP增 长率分别 为 7.9%和 4.9%, 前三季度 GDP累计增 速 9.8%, M2同比自 2月份以 来有所下降 , 近 期 稳定 在 8%以 上 。 宏 观经 济 在向 好 的方 向 发 展 。 图表 : GDP与 M2增 速 % 不 价 累计同 比 月 同比 8 目 前 国 内 疫 情 基 本 得 到 控 制 , 仅 有 偶 然 性 疫 情 出 现 , 全 国 经 济 活动基 本 已 恢 复正 常 。 全球疫情随着 防 疫措施升级和 疫 苗的投入使 用 , 出现明显减 缓 。 2021年由 于印 度确 诊 病 例 大 幅 度 上 升 , 导 致 东 南 亚 及 南 亚 等 地 区 疫 情 出 现 反 弹 。 目 前来 看 , 这 次 疫情 对 局 部 地 区 和 部 分 行 业 造 成 了 较 大 冲 击 。 但 就 全 球 其 他 主 要 经 济 体 而 言 , 随 着 疫 苗接 种的 加速 , 经 济 活 动 正逐步恢 复 正 常 。 图表 : 国外新增确诊数波动反复 资料来源 : Wind, 证券研究所 新冠疫情 : 国内 基 本控 制 , 海 外 再起 波澜 全 球 不 中 国 确诊病 例 新冠 新增 例 全 国 确诊病 例 新冠 累计 值 环比增 加 例 图表 : 主要经济体确诊病例趋于平稳 资料来源 : Wind, 证券研究所 国 确诊病 例 新冠 新增 例 印度 确诊病 例 新冠 新增 例 9 化工 行业景 气 度高 位 回 落 我们跟 踪 205种 化工 品 价格 并 制成化 工 景气 指 数 。 受益于需求 拉动 和 供给 侧 改革 , 化工 行 业 从 2016年 开 始 , 进 入 新 一 轮 景 气 上 行 期 , 但 随着 需求回落和 产能 扩 张 , 2018年 下半 年 行业 开 始进 入 下行 周 期 , 疫 情因 素 使得 油 价大 宗 化工 品 迅速 探 底 , 前 随着 国 内疫情 好 转 , 化工 景 气指 数 缓步回 升 , 目 前 化工景 气 指数 处于 中 高位 。 图表 : 化 工景气指数 资料来源 : Wind, 证券研究所 10 化工行业 具 有 周 期性特点 , 随着 2013年至 2017年 漫长的 产 能消 化 期的结束 , 自 2018年下半 年 行 业进入 新 一轮 的 扩张 期 。 2019年上 半 年化工行 业 投资完成额累 计 同比增 长 9.3%, 年增 速 4.2%。 2020年受 疫 情冲 击 , 化工 行 业投资放 缓 , 随 后在疫情新增 需 求及海外生产 受 限 的 情 况 下 , 化工产品 价 格景气反弹带动 行 业投资迅速回 暖 。 进 入 2021年 , 双 碳 政策 下 , 化工 行 业部 分 差异化 产 能扩 张 速度加 快 , 带 来 差异化 的 扩张 周 期 。 图表 : 化工行 业产能周期曲线 化 工 行 业产 能 扩 张 进度 迎 来 反弹 扩张周期 消化周 期 扩张周期 消化周期 扩张周期 资料来源 : Wind, 证券研究所 11 图表 : 化工上市公司在建工 程 /固定资产迎来反弹 资料来源 : Wind, 证券研究所 化 工 行 业产 能 扩 张 非常 温和 基 化工 化工 12 资料来源 : Wind, 证券研究所 化 工 行 业库 销 比 处 于低位 月存 月 化学原料及化学制品制造 业 月同 比 ( ) 2020年 疫 情 之后 , 我 国 化 工 行业 库 销 比 成 下 降的 趋势 , 虽 然 2021年 2月 有 小 幅 波动 反 弹 , 目 前我国化工 行业 库 销比 仍 处于 较 低水 平 , 目 前 库 销 比 在 0.45左 。 PPI从 2020年 5月份 触底 后 一直 保 持上 涨 势 头 , 截止 2021年 10月 已达 31.5%。 图表 : 化工行 业库销比处于低位 13 图表 : GDP及 原油加工 量 增速 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 原油 加工量 同 比增 速 与 GDP呈一定 正 相关 性 14 不 价 累计同比 ( ) 原油加工 量 累计同比 ( ) 近年 , 国内 原油 加 工量 与 GDP同 比增 速 呈一 定 正相 关 性 , 2021年 前 三季 度 国内 GDP累计同 增 9.80%, 原油 加 工量 累 计同 增 6.36%。 在 双 碳 背 景 下 , 未 来原油 加 工量 预 计将呈 平 稳增 长 , 炼 化 行 业 供 需 有 望 维 持 紧 平 衡 。 房屋竣工 面积 同比增速 大幅 转 负 房地产 : 房地产投资 、 房屋竣工面 积 累计同比增长 2019年房地产 投 资 增 速 9.1%, 为近 五年 最 高点 , 整体 表 现良 好 。 2020年 房 地产 投 资在疫情下 , 全年 仍有 5%的增速 。 进入 2021年 , 房 地 产 投 资 依 旧 同 比 提 升 , 前 三 季 度 房 地 产 业 投 资 完 成 额 同 比 2020 年及 2019年分别 增 长 8.8%及 12.9%, 房 屋竣 工 面 积 同 比 2020年及 2019年 也 分别增 长 23.4%及 9.1%。 图表 : 房 屋竣工面 积 月值 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 注 : 因统 计 局 1-2月同时 披 露 , 因 此每 年 2月 数 据 为 1-2月合 计 值 。 图表 : 房 地产 固定 资产投 资 完成 额 化 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 固定资产投资完成 额 房地产 业 累计同比 ( ) 房屋竣工面 积 月值 ( 万平方 ) 房屋竣工面 积 月同比 ( , ) 15 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 家电行业 : 2020年高基数 , 受海运和房地产下滑影响 , 2021年下滑明显 , 近期 环比改善 近几年 , 中 国 家 电 行 业 整 体 进 入 平 稳 增 长 阶 段 。 2020年 上 半 年 , 家 电 行 业 受 疫 情 影 响 明 显 , 产量 大 幅滑 坡 , 下半 年 随着 外 销形势 向 好 、 房 屋竣工 面 积增 加 , 消费 升 级趋 势 进一步 加 强 , 家 电尤其 是 冰箱 行 业逐渐 转 暖 。 2021年上半年 , 家 电 行 业同 比 仍保 持 增长 , 冰箱 产 量累 计 同 比 2020年 及 2019年增 长 18.8%及 4.3%; 空 调 产 量 累 计同 比 2020年 及 2019年 增 长 21.0%及 2.9%。 2021年 下半 年 家电产 量 有所 下 滑 , 前三季度冰 箱 产 量 累 计 同 比 2020年 增 长 2.1%, 空 调 产 量 累 计 同 比 2020年 增 长 13.0%, 同 比 增 速 窄 。 图表 : 冰 箱产量增速 图表 : 空 调产量增速 冰箱和空 调产 量环比有 改善 产 量 家用电冰 箱 月 值 ( 万 ) 产 量 家用电冰 箱 月同 比 ( , ) 产 量 空 调 月值 ( 万 ) 产 量 空 调 月同比 ( , ) 16 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 洗衣机产 量环 比改 善 家电行业 : 受益于房屋竣工面积增加及外销形势向好影响 , 需求同比提升 与冰箱及空 调需 求 回暖 的 情况 类 似 , 2021年 上半 年 洗衣 机 产量 快 速增 长 , 累 计 同 比 2020年 及 2019 年增长 33.5%及 15.0%; 进入 2021年 下半 年 , 洗 衣 机 月 产量 同 比有 所 下滑 , 前三 季 度产 量 累计同 比 2020年增 长 17.3%, 增 速 窄 。 图表 : 洗 衣机产量 增 速 产 量 家用洗衣 机 月 值 ( 万 ) 产 量 家用洗衣 机 月同 比 ( , ) 17 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 汽车产量 触底 回 升 汽车行业 : 产量增速触底回升 , 在新能源汽车的带动下 , 行业发展注入新动能 中国汽车行 业 在 2013-2017年 获 得 了快 速 发展 , 之后 产 量便 逐 年下 降 。 2020年 , 在疫 情 的严 重 影响 下 , 中 国 汽 车 产 量 于 一 季 度 触 底 , 但 随 后 便 快 速 反 弹 , 二 三 四 季 度 均 同 比 实 现 了 正 增 长 。 进入 2021年 , 随着 新 车 型 的 不断 上 市 , 新 能源 汽 车销 量 的快 速 提升 , 前三 季 度汽 车 产量 累 计同 比 2020 年及 2019年增 长 12.4%及 2.6%。 图表 : 中 国汽车产 量 增速 产 量 汽 车 月值 ( 万 ) 产 量 汽 车 月同 比 ( , ) 18 中国纺织 品出 口 整体呈 上涨 趋 势 纺织服 装 业 : 疫情带来需求转移效应仍在 , 出口额整体呈上涨趋势 2020年 由 于疫情 带 来的 国 外生产 受 阻 , 全 年纺织 品 出口 额 大 增 29.1%。 2021年 随着 海 外疫 情 缓解 , 纺织品出口 增长 有 所减 缓 , 2021年 1-10月纺 织品 出 口额 达 7624亿 元 , 与 2020年同 期 相比 下 降 16.1%, 但相较 2019年同 期 仍 增长 11.9%, 整体 呈上 涨 趋势 。 图表 : 中 国纺织品 出 口额 整 体呈 上 涨趋势 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 19 国内 棉花价 格 走 高 库销 比 处 于底 部 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 棉花价格持续上 涨 库销比略有上升 2021年 10月棉花 播 种 面积 约 345万公 顷 , 与 2020年 350万 公顷 相 比 略 有 下降 。 棉花 价 格自 今年一月的 15612元 /吨 , 持 续 上涨 至 21380元 /吨 , 处 于 历史 高 位水 平 ; 库 销 比由 2020年 的 42.78%上升至 45.29%, 同比略 有 上 升 。 图表 : 国 内棉 花价 格与种 植 面积 动 图表 : 国 内棉 花库 销比 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 20 玉 与大 豆价 格 处历史 高位 图表 : 中 国玉 与 大 豆库销 比 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 图表: 中 国大豆价 格 与播 种 面积 2021年国内玉 和 大 豆 播种 面 积分别 为 4128万公顷 和 930万 公 顷 。 从 价格 来 看 , 玉 和 大豆 总 体呈 下 降趋 势, 10月 价 格分 别 为 2.69元 /公 斤和 7.34元 /公 斤 , 处于历史高 位 ; 玉 库 销 比由 2020年 的 0.31升至 0.41, 大豆 库销比 0.09较上 年 略 有 下 降 。 图表 : 中 国玉 价 格 与播 种 面积 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 21 电子产品 : 面板 出 量 持平 , 集 成电 路出 量 快速 增长 新材料 : 集成电路产量增速下 降 LCD面板出 量已经回升 随着 5G技术的突 破 , 电子 化 学品 是 未来 的 发展 趋 势 。 自 年初 以 来 , 集 成电 路 产量 保 持较高 速度增长 , 在 10月 份 达 到 22.20%的增 速 ; LCD面 板 产 量 增 速 逐 渐 下 降 , 在 10月 份增 速 下降 到 -0.06%。 图表 : 国 内集 成电 路产量 与 增速 图表 : 国 内 LCD面板出 量 与增速 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 22 目录 23 中观数据 化工巨头 复苏 扩能 新材料 风险提示 万 华 化 学 : 迈 向 全 球化 工 巨头 24 护 城 河 凭借 有 效 的 激励 制 度 、 卓 越 的 管理 和 研发 优 势 , 打造 出 高技 术 和 低 成本 两 大护 城 河 , 在 聚氨 酯领 域 具 有 持 续 扩大的 成 本优 势 , 在新材 料 领域 不断 开拓新 产 品 。 长远 看 , 影 响万 华 基本 面 的 是 未来 的 成 长 , 能 够 证明 公 司具 有 持 续 进化 能 力的 里 程 碑 式 的产 品至 关 重 要 。 一 个优 秀 的 公 司 , 如 果能 够 在 不 同的 赛 道上 获 得 成 功 , 就 证明 自 身 具 有持 续 进化 的 能力 , 将能 够持 续 的 成 长 。 万华化学 在 MDI赛道上已经证明了自己 , 公司未来可能落地的项目就是公司未来发力的方 向 , 就是公司持续 进化的 空 间 。 未 来成 长 万华化学现有固 定 资 产 613.88亿元 , 未来拟投资 800亿元左 , 预计将有 1245万吨新增产能 。 在 建项目有 大 乙 烯 项目二 期 、 宁 波 MDI/HDI技改扩能一 体 化项目 和 180万 吨 /年 MDI技 改项 目 、 万 华化学福 建 40万 吨 /年 MDI 项 目 等 。 公 司 多 项 高 附 加 值 项 目 4万吨 尼 龙 12项 目 、 锂 电 池 三 元 材料 项目 、 柠 檬 醛 及其 衍 生物 一 体 化 项 目 等 将 逐 渐 投 产 。 周 期位 置 截至 2021年 12月 2 , 2021年 Q4万 华 化学价差 指 数为 102.64, 较 2021年 Q3降低 2.56; 处于 历 史 40.21%分位 数 , 较 2021年 Q3下降 3.05个百分 点 。 估值 预计公司 2021-2023年归母净利润分 别 为 257.13、 266.34、 285.28亿元 , 对 应 PE分别 11.6、 11.2、 10.5, 维 持 “ 买 入 ” 评 级 。 万 华 化 学护 城 河 : 高技 术 和 低 成本 极具竞争力 的 低成 本 高盈利是公 司 现金流和持续发 展 的源 泉 , 万华保 持 高盈利源自其产 品 的高壁垒和低成 本 优势 ; 万华化学的成本优势来自于一体化生 产 , 其内涵是远低于行业水平的投资强 度 、 良好的中国化工 行业生态 、 能 源和物流的综合 利 用 、 保障高开工 率 、 原材料自给自 足 、 副产品充分利 用 等方 面 。 技术创新导向 未来高回报 率 的投资本质是由 技 术创新决定的 ; 万华 2021年 继续 加大 研 发 投 入 , 上 半年 研 发 费 用 支出 同比 增 长 6.30%, 研 发 投 入 效 果显 著 , 保障 公司新业务 增长 。 卓有成效的 激 励制 度 研发新 产品盈 利 之后五年内税后净利 润 15%奖 励个人 , 一 次性技改创造效 益 20%-30%奖 励 个 人 ; 召开年度技术创新奖励大会对科研创新方面做出突出贡献的科研项 目 、 优秀团队 、 先进个人隆重 表彰 ; 万华对研发 的 奖励非常有吸引 力 , 大幅激发了研 发 人员的积极 性 。 图表 : 万 华化 学持 续高强 度 研发 投 入 图表 : 万 华聚 氨酯 毛利率 显 著高 于亨 斯迈聚 氨 酯 研发投入 ( 亿 元 ) 业 入比 例 万华化学毛利率 亨 斯 迈 率 资料 来源 : Wind, 证 券 研究所 资料 来源 : Wind, 公 司公 告 , 证券 研 究所 25 万华化学护 城 河 : ROE、 ROIC均围 绕 高 中 枢 震荡 , 股权 自 由 现 金流 趋 势性 上 涨 图表 : 万 华 化学 ROE和 ROIC 资料 来 源 : Wind, 证 券 研 究 所 图 表 : 万 华 化 学股 权 自 由 现 金 流 量 投入资本回报 率 净资产 益 率 加 权 股权自由现金流 量 ( 亿元 ) 资料 来 源 : Wind, 证 券 研 究 所 26 万华化学 未来成 长 : 持 续性资 本 开支 保障公 司 稳健 成长 据不完全统计 , 按 照 2021年平均价格计算 , 如果万华 化 学现有规划项目 全 部如期投 产 , 预计 2022年将新增 261亿 元 , 2023年 将 新 增 595亿元 , 全 部 项 目 均 投 产 后 将 新 增 1445亿元 , 再 造 一 个 万 华 化 学 。 图表 : 万 华化 学未 来主要 新 建项 目统 计 资料 来源 : Wind, 公 司公 告 , 环 评 公示 , 证 券研 究 所 27 项 目名称 地点 投 资额 ( 亿元 ) 产 品名称 产能 ( 万吨 /年 ) 价 格 ( 元 / 吨 , 税 ) 预计 2022 年 ( 亿元 ) 预计 2023年 ( 亿元 ) 全 部 投 产 后 预 计 ( 亿元 ) 预 计投 产 时间 锂 离 子 电 池 材 料 研 发 中 试 项 目 烟 7.37 2021年 聚氨酯产业 链 一 体 化 -乙 烯 项目 烟 176.70 环 氧 丙 烷 30 17200 45.66 45.66 45.66 2021年 苯 乙烯 65 8931 51.37 51.37 51.37 9000吨 /年 PDMS项目 烟 0.91 硅 氢加 成 聚合物 0.4 32088 2.56 2.56 2.56 2021年 聚 二甲 基 硅氧烷 0.4 羟 基缩 合 聚合物 0.1 10万吨 /年甲 基 胺 项目 烟 4.42 环 己胺 7 10000 8.85 8.85 8.85 2021年 二 环己胺 1 N,N-二甲基环己胺 2 万 华化 学 集团 股 份有 限 公司 珠 海项目 ( 华南 项 目 ) 珠海 20 组 合聚醚 5 16622 7.36 7.36 7.36 2021年 万 华化 学 ( 佛 山 ) 容 威 聚氨 酯 有限公 司 聚醚 混 配改 建 项目 佛山 0.05 聚 醚多 元 醇 3 16622 4.41 4.41 4.41 2021年 年产 12万吨 热 塑 性聚 氨 酯弹 性 体扩建 项目 烟 5.14 TPU 12 20452 12.67 12.67 21.72 2021年 : 7万 吨 , 2024年 : 5万吨 年产 1万吨 锂 电 池三 元 材料 项 目 眉山 11.60 锂 电池 三 元材料 1 190976 16.90 16.90 16.90 2021年 年产 6万吨 生 物 降解 聚 酯项目 眉山 3.60 PBAT 6 24659 13.09 13.09 13.09 2021年 万 华化 学 聚醚 胺 新产 品 试验 项 目 烟 0.05 聚 醚胺 0.3 50000 0.66 1.33 1.33 2022年 年产 48万吨 双 酚 A一 体 化项目 烟 62.36 双酚 A 48 22960 48.76 97.53 97.53 2022年 6月 万 华化 学 ( 宁 波 ) 容 威 聚氨 酯 有限公 司年产 28万 吨 聚 醚多 元 醇装 置 扩能改 造 项目 宁波 2.32 单 体聚醚 17 16622 12.50 25.01 25.01 2022年 组 合料 聚 醚 10 16622 7.36 14.71 14.71 万 华化 学 集团 股 份有 限 公司 聚 醚多元 醇 装置 技 改项目 烟 1.62 聚 醚单体 3 16622 2.21 4.41 4.41 2022年 年产 4万吨 尼 龙 12( PA12) 项 目 烟 25.48 尼龙 12 4 150000 26.55 53.10 53.10 2022年 万华化学年 产 5万吨 三 羟甲 基 丙 烷 项 目 烟 三 羟甲 基 丙烷 5 10000 4.42 4.42 2022年 万华化学年 产 6万吨 新 戊二 醇 项目 烟 新 戊二醇 6 17468 9.27 9.27 2022年 万华化学 未来 成长 : 持 续性 资本开支 保障 公司稳健 成长 项目名称 地点 投资额 ( 亿元 ) 产品名称 产能 ( 万 吨 /年 ) 价格 ( 元 /吨, 税 ) 预 计 2022年 ( 亿元 ) 预 计 2023年 ( 亿元 ) 全部投产后预计 ( 亿元 ) 预计投 产时间 年产 14万吨聚碳酸酯 ( PC) 项目 烟 11.09 PC 14 25445 15.76 31.52 2023年 柠檬醛及其衍生物一体化项目 烟 23.70 柠檬醛 4.8 80000 16.99 33.98 2023年 宁波 MDI/HDI技改 扩能一体化 项 目和 180万吨 / 年 MDI技改项目 宁波 41.61 MDI 60 20708 54.98 109.96 2023年 改性 MDI 28 15000 18.58 37.17 HDI 5 85719 18.96 37.93 HDI加合物 6 85719 22.76 45.51 万华化 学福 建 40万吨 /年 MDI项目 福建 56.05 MDI 40 20708 36.65 73.30 2023年 万华化 学 ( 福建 ) 有限公司扩 建 25万吨 /年 TDI 项目 福建 19.27 TDI 25 14403 15.93 31.87 2023年 万华化 学 ( 四川 ) 年 产 8万吨 NMP项目 眉山 NMP 8 34684 12.28 24.55 2023年 万华化 学 20万吨 /年顺酐项目 烟 顺酐 20 10966 9.70 19.41 2023年 聚氨酯 产业链一体 化 -乙烯二期项目 烟 199.8 乙烯裂解装置 120 裂解汽油加氢装置 70 8931 55.32 芳烃抽提装置 42 2#丁二 烯装置 19 8010 13.47 HDPE装置 35 9173 28.41 2024年 LDPE装置 25 11094 24.54 POE装置 20 19943 35.30 PP装置 50 9033 39.97 MMA一体化项目 烟 20.51 PMMA 8 17962 12.72 2024年 MMA 8 13128 9.29 MAA 4 13128 4.65 9万吨 /年聚氨酯树脂 ( 改性 ) 装 置扩能改造 珠海 0.62 改性聚氨酯树脂 5 15000 6.64 2024年 天然气制乙炔产业链及园区配套公辅工程项目 眉山 甲醇 20 2657 4.70 2024年 BDO 10 24584 21.76 万华化 学 ( 福建 ) 年 产 108万吨苯胺项目 福建 苯胺 108 10982 104.96 2024年 万华福 建 80万吨 PVC项目 福建 46.3 VCM 80 9287 65.75 2024年 PVC 80 9801 69.39 25%wt盐酸 7.52 430 0.29 大规模 集成电路平坦化关键材料 ( CMP Pad + slurry) 项目 烟 15.70 研磨液 1.52 36元 /kg 7.20 2024年 CMP Pad研磨垫 60万片 /年 3000元 /片 18.00 万华化 学 40万吨 /年环氧丙烷 ( POCHP) 项目 烟 24.81 环氧丙烷 40 17200 60.88 2024年 年产 5万 吨磷酸铁锂锂电正极材料一体化项目 眉山 磷酸铁锂 5 54965 24.32 2024年 万华化 学 3万吨 /年聚氨酯固化 剂 项目 烟 聚氨酯固化剂 3 18000 4.78 2024年 万华化学 ( 福建 ) 大型煤气化有效气综合利用 -年产 48万吨甲醛项目 福建 2.32 甲醛 48 1337 5.68 2024年 合计 783.46 1245 261 595 1445 图表 : 万 华化 学未 来主要 新 建项 目统 计 资料 来源 : Wind, 公 司公 告 , 环 评 公示 , 证 券研 究 所 28 万 华 化 学周 期 位 置 : 聚 氨 酯 位 于中 低位 图表 : 万 华 化学 价 差指 数 处于 历 史 40.21%分 位 图表 : 万 华 聚氨 酯 价差 指 数处 于 历 史 32.83%分 位 资料 来源 : Wind, 公 司公 告 , 证券 研 究所 资料 来源 : Wind, 公 司公 告 , 证券 研 究所 聚 合 煤 纯 苯 元 吨 聚 合 元 吨 纯 煤 纯 苯 元 吨 纯 元 吨 万华化学价差指数 万华化学聚氨酯价差指数 29 资料 来源 : Wind, 公 司公
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