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化工 /化学制品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 华鲁恒升 （ 600426.SH） 2022 年 03 月 31 日 投资评级： 买入 （ 维持 ） 日期 2022/3/30 当前股价 (元 ) 32.39 一年最高最低 (元 ) 41.84/26.63 总市值 (亿元 ) 684.05 流通市值 (亿元 ) 683.16 总股本 (亿股 ) 21.12 流通股本 (亿股 ) 21.09 近 3 个月换手率 (%) 67.84 股价走势图 数据 来源： 聚源 公司信息更新报告 -季度业绩或创新高，继续看好白马盈利韧性及成长性 -2022.3.28 公司信息更新报告 -业绩创历史新高，德州新材料项目或打开成长空间-2022.2.28 公司信息更新报告 -业绩符合预期，DEC、 EMC 研发成功产能上马可期-2022.1.25 2021 年 业绩 创历史新高 ， 加速布局新材料成长可期 公司信息更新报告 金益腾（分析师） 张晓锋（联系人） 毕挥（联系人） 证书编号： S0790520020002 证书编号： S0790120080059 证书编号： S0790121070017 业绩符合预期， 新材料项目 有望 开工建设 ， 维持“买入”评级 2021 年公司实现营收 266.36 亿元，同比 +103.10%；实现归母净利润 72.54 亿元，同比 +303.37%。 对应 Q4 单季度， 公司实现营收 84.01 亿元，同比 +106.32%；实现 归母净利润 16.42 亿元，同比 +223.40%。 2021 年 公司主营 产品价格同比增长 ，带动业绩同比增长 。 公司 加速布局新材料项目 ， 远期荆州基地 有望再造一个德州基地，成长可期 ， 同时公司 2022 年 Q1 业绩 预告 大超预期 。 我们 调增 2022-2023年 并新增 2024 年 盈利预测，预计公司归母净利润分别为 80.33（ +13.17）、 86.80（ +12.85）、 88.74 亿元，对应 EPS 分别为 3.80（ +0.62）、 4.11（ +0.61）、 4.20 元，当前股价对应 PE 分别为 8.5、 7.9、 7.7 倍，维持“买入”评级。 Q4 煤炭 价格维持高位 致 公司业绩环比回落 ，看好 2022 年 公司业绩 同比增长 根据 百川盈孚 数据， 2021 年 Q4 煤炭与 各产品均价和 环比 变动幅度分别为： 动力煤 1,210（ +32.06%）、 尿素 2,683（ +2.47%）、乙二醇 5,815（ +12.96%）、辛醇 14,051（ -16.09%）、醋酸 6,994（ +9.03%）、 DMF 16,202（ +0.39%）、己二酸 12,749（ +18.64%）元 /吨。 Q3 后期 煤炭 价格大幅上涨，在一定程度上减缓了效益增长，但公司积极推动新项目投产，适时调整产品结构， 提高公司盈利水平。根据公司年报，公司适度增加有机胺板块产量，其产量同比 +33.77%。 公司 2021 年投产30 万吨碳酸酯项目及 30 万吨己内酰胺项目，将 在 2022 年 继续贡献 业绩增量 ，目前原油 及产品 价格维持高位， 我们依旧看好公司 2022 年业绩 同比增长 。 公司 加速布局新材料项目 ， 看好公司长期成长 根据齐鲁网报道， 2 月 25 日 山东德州举行重大项目集中开工活动， 公司 高端溶剂及尼龙 66 高端新材料项目 赫然在列 。其中高端溶剂项目 装置建成投产后， 将年产碳酸二甲酯 30 万吨 ， 碳酸甲乙酯 30 万吨，年副产碳酸二乙酯 5 万吨 。而尼龙 66 将建设两套 4 万吨 /年装置。两大项目 有望于 2022 年内开工，德州基地 未来 成长空间或进一步打开。 根据公司官网，公司将在德州园区内新建 30 万吨 /年二元酸项目， 公司不断布局新产能， 看好公司未来成长。 风险提示： 项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等 。 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 (百万元 ) 13,115 26,636 30,694 31,307 31,816 YOY(%) -7.6 103.1 15.2 2.0 1.6 归母净利润 (百万元 ) 1,798 7,254 8,033 8,680 8,874 YOY(%) -26.7 303.4 10.7 8.1 2.2 毛利率 (%) 21.4 35.5 33.4 35.0 34.4 净利率 (%) 13.7 27.2 26.2 27.7 27.9 ROE(%) 11.5 31.9 27.7 23.5 19.8 EPS(摊薄 /元 ) 0.85 3.43 3.80 4.11 4.20 P/E(倍 ) 38.0 9.4 8.5 7.9 7.7 P/B(倍 ) 4.4 3.1 2.4 1.9 1.5 数据 来源： 聚源 、 开源证券研究所 -32%-16%0%16%32%48%2021-03 2021-07 2021-11华鲁恒升 沪深 300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表 (百万元 ) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表 (百万元 ) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3267 8391 12027 20064 28841 营业收入 13115 26636 30694 31307 31816 现金 1066 1884 6346 13543 23102 营业成本 10312 17182 20443 20350 20887 应收票据及应收账款 23 76 38 79 40 营业税金及附加 99 135 153 189 188 其他应收款 0 0 0 0 0 营业费用 43 63 77 78 80 预付账款 202 595 324 614 339 管理费用 177 276 307 313 318 存货 273 1039 522 1031 563 研发费用 284 368 424 376 382 其他流动资产 1702 4797 4797 4797 4797 财务费用 106 96 -148 -190 -457 非流动资产 17282 20262 22811 21883 20786 资产减值损失 -10 -39 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 6 6 0 0 0 固定资产 11250 16090 18368 17461 16353 公允价值变动收益 -9 1 1 2 -1 无形资产 1238 1497 1657 1852 2054 投资净收益 47 30 32 38 37 其他非流动资产 4794 2675 2787 2570 2379 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 20549 28653 34839 41947 49628 营业利润 2127 8509 9472 10230 10453 流动负债 3714 4219 4133 3946 4255 营业外收入 11 19 8 10 12 短期借款 530 10 10 10 10 营业外支出 15 1 6 6 7 应付票据及应付账款 1458 2192 2151 2172 2265 利润总额 2123 8527 9474 10234 10458 其他流动负债 1725 2017 1972 1764 1980 所得税 325 1273 1441 1554 1585 非流动负债 1186 1729 1657 1143 625 净利润 1798 7254 8033 8680 8874 长期借款 1175 1705 1633 1120 602 少数股东损益 0 -0 -0 -0 -0 其他非流动负债 12 23 23 23 23 归母净利润 1798 7254 8033 8680 8874 负债合计 4901 5948 5790 5089 4880 EBITDA 3509 10001 10962 11736 11758 少数股东权益 180 450 450 450 450 EPS(元 ) 0.85 3.43 3.80 4.11 4.20 股本 1627 2112 2112 2112 2112 资本公积 2080 2066 2066 2066 2066 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 11817 18096 24434 31058 37819 成长能力 归属母公司股东权益 15469 22256 28599 36408 44298 营业收入 (%) -7.6 103.1 15.2 2.0 1.6 负债和股东权益 20549 28653 34839 41947 49628 营业利润 (%) -26.6 300.0 11.3 8.0 2.2 归属于母公司净利润 (%) -26.7 303.4 10.7 8.1 2.2 获利能力 毛利率 (%) 21.4 35.5 33.4 35.0 34.4 净利率 (%) 13.7 27.2 26.2 27.7 27.9 现金流量表 (百万元 ) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 11.5 31.9 27.7 23.5 19.8 经营活动现金流 2995 4906 10399 9179 11292 ROIC(%) 10.4 29.6 26.0 22.3 18.6 净利润 1798 7254 8033 8680 8874 偿债能力 折旧摊销 1309 1417 1556 1754 1821 资产负债率 (%) 23.8 20.8 16.6 12.1 9.8 财务费用 106 96 -148 -190 -457 净负债比率 (%) 8.7 2.3 -14.7 -32.5 -49.3 投资损失 -47 -30 -32 -38 -37 流动比率 0.9 2.0 2.9 5.1 6.8 营运资金变动 -207 -3878 992 -1026 1090 速动比率 0.6 0.7 1.8 3.7 5.7 其他经营现金流 35 46 -1 -2 1 营运能力 投资活动现金流 -2266 -3629 -4072 -787 -688 总资产周转率 0.7 1.1 1.0 0.8 0.7 资本支出 2616 3672 2549 -928 -1097 应收账款周转率 456.6 536.3 536.3 536.3 536.3 长期投资 280 0 0 0 0 应付账款周转率 9.0 9.4 9.4 9.4 9.4 其他投资现金流 630 44 -1522 -1715 -1786 每股指标 (元 ) 筹资活动现金流 -371 -556 -1865 -1195 -1044 每股收益 (最新摊薄 ) 0.85 3.43 3.80 4.11 4.20 短期借款 530 -520 0 0 0 每股经营现金流 (最新摊薄 ) 1.42 2.32 4.92 4.35 5.35 长期借款 -329 530 -72 -514 -518 每股净资产 (最新摊薄 ) 7.32 10.54 13.54 17.24 20.98 普通股增加 0 485 0 0 0 估值比率 资本公积增加 7 -14 0 0 0 P/E 38.0 9.4 8.5 7.9 7.7 其他筹资现金流 -579 -1038 -1793 -681 -526 P/B 4.4 3.1 2.4 1.9 1.5 现金净增加额 352 717 4462 7197 9559 EV/EBITDA 19.6 6.8 5.8 4.8 3.9 数据 来源： 聚源 、 开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 4 特别 声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于 2017年 7月 1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为 R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为 C3、 C4、 C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为 C3、 C4、 C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及 撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 股票投资评级说明 评级 说明 证券评级 买入（ Buy） 预计相对强于市场表现 20%以上； 增持（ outperform） 预计相对强于市场表现 5% 20%； 中性（ Neutral） 预计相对市场表现在 5% 5%之间波动； 减持（ underperform） 预计相对弱于市场表现 5%以下。 行业评级 看好（ overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（ Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡（ underperform） 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的 612 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板 基准 指数 为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 4 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于机密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报 告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见 并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本 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