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公司 报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 华致酒行 （ 300755） 证券 研究报告 2022 年 03 月 31 日 投资 评级 行业 商贸零售 /专业连锁 6 个月评级 买入 （ 维持 评级 ） 当前 价格 39.53 元 目标 价格 元 基本 数据 A 股总股本 (百万股 ) 416.80流通 A 股股本 (百万股 ) 412.56 A 股总市值 (百万元 ) 16,476.04 流通 A 股市值 (百万元 ) 16,308.36 每股净资产 (元 ) 8.19 资产负债率 (%) 49.04 一年内最高 /最低 (元 ) 55.18/22.87 作者 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号： S1110516060001 资料 来源： 聚源 数据 相关报告 1 华致酒行 -公司点评 :双百目标下21Q4 业绩持续高增长，归母净利润同增76.2%-108.5%，精品酒持续放量，华致渠道模式持续获验证 2022-01-11 2 华致酒行 -季报点评 :21Q3 归母净利润同增 101%，渠道扩张 +名酒供应链拓展 效 果 明 显 带 动 业 绩 增 长 2021-10-26 3 华致酒行 -公司点评 :21Q3 归母净利同增 90%-110%，渠道扩张 +名酒供应链拓 展 效 果 明 显 带 动 业 绩 增 长 2021-10-13 股价 走势 21 年实现归母净利润 6.76 亿同增 81.03%，定制精品酒持续放量，多渠道立体化营销布局进一步完善 事件： 公司发布 2021 年度报告。 2021 年实现营业收入 74.60 亿元，同比增长 50.97%；实现归母净利润 6.76 亿元，同比增长 81.03%。其中， 2021Q4实现营业收入 14.88 亿元，同比增长 18.04%；实现归母净利润 0.95 亿元，同比增长 79.20%。 收入端： 公司实现营业收入 74.60 亿元，同比增长 50.97%。分季度来看，2021 年 Q1-Q4 分别实现营业收入 23.53/16.01/20.18/14.88 亿元，分别同比增长 81.74%/49.93%/53.08%/18.04%；分产品来看，白酒 /葡萄酒 /进口烈性酒 /其他主营业务分别实现营业收入 65.29/4.71/3.06/1.53 亿元，分别同比增长 52.00%/31.74%/53.33%/73.33% ， 分 别 占 营 业 收 入87.53%/6.31%/4.11%/2.06%。 毛利率： 公司 2021 年度毛利率为 20.96%，同比增长 1.88pct。其中，白酒毛利率为 21.48%，同比增长 1.42pct；葡萄酒毛利率为 23.06%，同比增长7.05pct。 费用端： 公司 2021 年期间费用率为 9.66%，同比减少 0.34pct。其中，销售费用率为 7.72%，同比增长 0.11pct，主要由于业务人员增加带来的薪酬费用增加，以及销售规模扩大带来促销费用增加；管理费用率为1.76%，同比减少 0.32pct；财务费用率 为 0.18%，同比减少 0.13pct，主要由于银行贷款规模减小，利息费用减少。 利润端： 公司 2021 年度实现归母净利润 6.76 亿元，同比增长 81.03%，实现归母净利率 9.06%，同比增长 1.50pct。公司全年利润增长的主要原因系全球名酒供应链得到持续拓展，定制精品酒及名酒销售大幅提升，对利润也产生较大贡献。 产品端： 公司进一步完善产品结构，加大精品酒推广力度。公司凭借与上游酒企酒商持续稳定的合作关系，名酒采购及精品酒开发工作同步开展。公司持续加大精品酒市场推广力度，销售额及利润贡献大幅提升。 渠道端 ：完 善多渠道、立体化营销布局，探索线上 线下联动的“新零售”模式。稳步推进连锁门店及零售网点全国布局，连锁门店和零售网点的数量和质量稳步提升。截至报告期末，公司零售网点客户数 3 万余家，累计新增连锁门店 273 家。积极拓展电商及新媒体渠道，自营电商平台运营状况良好。报告期内，“华致优选”电商平台升级并更名为“华致酒行旗舰店”，同步更新微信小程序及 APP，提升品牌识别度。 投资建议： 21 年以来业绩持续超预期 ， 公司标品稳步发展，定制精品酒持续放量，市场认可度不断提高，定制产品持续推新，助力次高端白酒品牌产品线高端化。同时，华致渠道模式持续得到验证，大幅提升酒流通行业效率。因此我们预计公司 22-23 年归母净利润分别为 9/11 亿元，当前股价对应 PE 分别为 17x/14x， 给予买入评级。 风险 提示 ： 疫情反复风险，公司渠道拓展不及预期，公司经营风险 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (百万元 ) 4,941.44 7,460.00 11,198.94 14,510.47 18,791.06 增长率 (%) 32.20 50.97 50.12 29.57 29.50 EBITDA(百万元 ) 450.91 854.83 1,200.90 1,537.78 2,130.02 净利润 (百万元 ) 373.17 675.53 920.62 1,146.75 1,594.75 增长率 (%) 16.82 81.03 36.28 24.56 39.07 EPS(元 /股 ) 0.90 1.62 2.21 2.75 3.83 市盈率 (P/E) 42.20 23.31 17.10 13.73 9.87 市净率 (P/B) 5.59 4.61 3.71 2.95 2.31 市销率 (P/S) 3.19 2.11 1.41 1.09 0.84 EV/EBITDA 22.11 23.47 14.01 10.92 8.43 资料 来源： wind，天风证券研究所 -9%11%31%51%71%91%111%131%2021-03 2021-07 2021-11华致酒行 创业板指 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 公司发布 2021 年度报告。 2021 年实现营业收入 74.60 亿元，同比增长 50.97%；实现归母净利润 6.76 亿元，同比增长 81.03%。其中， 2021Q4 实现营业收入 14.88 亿元，同比增长18.04%；实现归母净利润 0.95 亿元，同比增长 79.20%。 图 1： 2021 年营收同比增长 50.97%（亿元） 图 2： 2021 年 归母净利润同比增长 81.03%（亿元） 资料来源： Wind， 天风证券研究所 资料来源： Wind， 天风证券研究所 2. 点评 2.1. 收入端 公司实现营业收入 74.60 亿元，同比增长 50.97%，主要由于华致酒行保真连锁品牌效应持续扩大，综合营销能力不断提升，直供终端门店和华致连锁门店的数量和质量稳步增长，分销能力显著提高，同时公司全球名酒供应链得到持续拓展，定制精品酒及名酒销售大幅提升。分季度来看， 2021 年 Q1-Q4 分别实现营业收入 23.53/16.01/20.18/14.88 亿元，分别同比增长 81.74%/49.93%/53.08%/18.04%；分产品来看，白酒 /葡萄酒 /进口烈性酒 /其他 主 营 业 务 分 别 实 现 营 业 收 入 65.29/4.71/3.06/1.53 亿元，分别 同 比 增 长52.00%/31.74%/53.33%/73.33%，分别占营业收入 87.53%/6.31%/4.11%/2.06%；分地区来看，华东 /华中 /华南 /华北地区分别实现营业收入 25.05/10.58/9.92/8.96 亿元，分别同比增长49.93%/26.66%/96.01%/42.01%，分别占营业收入 33.58%/14.19%/13.29%/12.01%。 图 3： 2021 年各季度营收情况 （亿元） 资料来源： Wind， 天风证券研究所 24.07 27.2137.3849.4174.600%10%20%30%40%50%60%010203040506070802017 2018 2019 2020 2021营业收入 yoy2.03 2.253.19 3.736.760%20%40%60%80%100%0123456782017 2018 2019 2020 2021归母净利 yoy12.9510.6813.18 12.6123.5316.0120.1814.8800.20.40.60.8105101520252020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4营业总收入 yoy 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 2.2. 毛利率 公司 2021 年度毛利率为 20.96%，同比增长 1.88pct。 其中，白酒毛利率为 21.48%，同比增长 1.42pct；葡萄酒毛利率为 23.06%，同比增长 7.05pct。 图 4： 2021 年毛利率为 20.96% 图 5： 2021 年白酒毛利率为 21.48% 资料来源： Wind， 天风证券研究所 资料来源： Wind， 天风证券研究所 2.3. 费用端 公司 2021 年期间费用率为 9.66%，同比减少 0.34pct。 其中，销售费用率为 7.72%，同比增长 0.11pct，主要由于业务人员增加带来的薪酬费用增加，以及销售规模扩大带来促销费用增加；管理费用率为 1.76%，同比减少 0.32pct；财务费用率为 0.18%，同比减少0.13pct，主要由于银行贷款规模减小，利息费用减少。 图 6： 2021 年期间费用率为 9.66% 资料来源： Wind， 天风证券研究所 2.4. 利润端 公司 2021 年度实现归母净利润 6.76 亿元，同比增长 81.03%，实现归母净利率 9.06%，同比增长 1.50pct。 分季度来看， 2021 年 Q1-Q4 分别实现归母净利润 1.91/1.76/2.15/0.95亿元，分别同比增长 95.22%/51.80%/100.54%/79.2% ，分别实现归母净利率8.11%/10.97%/10.63%/6.35%。公司全年利润增长的主要原因系全球名酒供应链得到持续拓展，定制精品酒及名酒销售大幅提升，对利润也产生较大贡献。 20.30%21.36% 21.39%19.07%20.96%18%18%19%19%20%20%21%21%22%22%2017 2018 2019 2020 202119.66%20.88%21.69%20.06%21.48%19%19%20%20%21%21%22%22%2017 2018 2019 2020 20217.06% 7.94% 7.92% 7.61% 7.72%2.59% 2.20% 2.58% 2.07% 1.76%0.78% 0.48% 0.62% 0.31% 0.18%10.43% 10.61% 11.12% 9.99% 9.66%0%2%4%6%8%10%12%2017 2018 2019 2020 2021销售费用率 管理费用率 财务费用率 期间费用率 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 7： 2021 年归母净利率 9.06% 图 8： 2021 年各季度归母净利率 资料来源： Wind， 天风证券研究所 资料来源： Wind， 天风证券研究所 2.5. 产品端 公司进一步完善产品结构，加大精品酒推广力度。 公司凭借与上游酒企酒商持续稳定的合作关系，名酒采购及精品酒开发工作同步开展。比如，与赖高淮品牌达成战略合作共同研发新工艺、新产品；荷花酒推出荷花玉系列战略新品；与贵州习酒联合开发并独家代理习酒窖藏 1988 鎏金；与酒鬼酒联合开发并独家代理金酒鬼等等。公司持续加大精品酒市场推广力度，销售额及利润贡献大幅提升。 2.6. 渠道端 完善多渠道、立体化营销布局，探索线上线下联动的“新零售”模式。 稳步推进连锁门店及零售网点全国布局，连锁门店和零售网点的数量和质量稳步提升。截至报告期 末，公司零售网点客户数 3 万余家，累计新增连锁门店 273 家。积极拓展电商及新媒体渠道，自营电商平台运营状况良好。报告期内，“华致优选”电商平台升级并更名为“华致酒行旗舰店”，同步更新微信小程序及 APP，提升品牌识别度。公司自营电商平台结合节日和电商大促活动开展了共计 46 场线上营销活动，为消费者提供更便捷、高效、优质的购物体验。 3. 投资建议 21 年以来业绩持续超预期，公司标品稳步发展，定制精品酒持续放量，市场认可度不断提高，定制产品持续推新，助力次高端白酒品牌产品线高端化。同时，华致渠道模式持续得到验证，大幅 提升酒流通行业效率。因此我们预计公司 22-23 年归母净利润分别为 9/11亿元，当前股价对应 PE 分别为 17x/14x， 给予买入评级。 1.59%5.17%8.42% 8.26% 8.55%7.55%9.06%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%2015 2016 2017 2018 2019 2020 20218.11%10.97% 10.63%6.35%0%2%4%6%8%10%12%2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 财务预测摘要 资产 负债表 (百万元 ) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润 表 (百万元 ) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,224.77 1,141.44 895.92 1,160.84 1,503.28 营业收入 4,941.44 7,460.00 11,198.94 14,510.47 18,791.06 应收票据及 应收账款 123.20 141.04 110.73 292.34 606.75 营业成本 3,998.90 5,896.69 8,951.32 11,589.51 14,807.36 预付账款 747.34 1,951.15 1,192.31 3,027.43 2,362.49 营业税金及附加 14.86 22.31 39.20 50.79 73.29 存货 1,892.49 3,048.01 6,829.77 5,568.89 9,854.25 销售 费用 376.02 575.89 789.53 1,052.01 1,392.42 其他 152.90 218.79 228.60 291.32 289.18 管理费用 102.51 131.17 226.22 290.21 394.61 流动资产合计 4,140.69 6,500.43 9,257.32 10,340.83 14,615.96 研发费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 15.23 13.27 32.22 60.84 86.50 固定资产 43.18 41.70 37.78 33.87 29.96 资产 /信用 减值 损失 6.43 (16.31) (3.19) (5.54) (0.52) 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 6.69 6.87 4.67 2.47 0.26 投资净收益 1.75 1.97 (0.04) (0.07) 0.00 其他 129.70 281.91 94.25 88.77 73.25 其他 (49.30) 9.20 0.00 0.00 (0.00) 非流动资产合计 179.57 330.48 136.71 125.11 103.47 营业利润 475.05 825.81 1,157.23 1,461.50 2,036.37 资产总计 4,320.26 6,830.91 9,394.03 10,465.93 14,719.42 营业外收入 3.15 3.37 4.85 5.26 5.91 短期借款 359.10 524.06 1,727.46 1,927.81 3,148.22 营业外支出 2.18 2.86 0.00 1.79 1.89 应付票据及应付账款 339.95 1,569.18 1,591.55 2,332.73 2,766.16 利润总额 476.02 826.32 1,162.09 1,464.97 2,040.40 其他 475.00 618.42 1,483.67 499.09 1,346.78 所得税 95.79 138.18 232.42 307.64 428.48 流动负债合计 1,174.05 2,711.66 4,802.68 4,759.62 7,261.16 净利润 380.23 688.14 929.67 1,157.32 1,611.91 长期借款 0.00 0.00 266.41 285.84 540.63 少数股东损益 7.07 12.61 9.05 10.57 17.16 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 373.17 675.53 920.62 1,146.75 1,594.75 其他 0.00 32.66 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.90 1.62 2.21 2.75 3.83 非流动负债合计 0.00 32.66 266.41 285.84 540.63 负债合计 1,452.33 3,349.73 5,069.10 5,045.46 7,801.79 少数股东权益 51.67 67.61 75.83 85.84 101.78 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 416.80 416.80 416.80 416.80 416.80 成长能力 资本公积 857.21 857.21 857.21 857.21 857.21 营业收入 32.20% 50.97% 50.12% 29.57% 29.50% 留存收益 1,542.43 2,138.73 2,975.09 4,060.61 5,541.83 营业利润 22.79% 73.83% 40.13% 26.29% 39.33% 其他 (0.18) 0.82 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 16.82% 81.03% 36.28% 24.56% 39.07% 股东权益合计 2,867.93 3,481.18 4,324.94 5,420.47 6,917.63 获利能力 负债和股东权益总计 4,320.26 6,830.91 9,394.03 10,465.93 14,719.42 毛利率 19.07% 20.96% 20.07% 20.13% 21.20% 净利率 7.55% 9.06% 8.22% 7.90% 8.49% ROE 13.25% 19.79% 21.67% 21.50% 23.40% ROIC 23.22% 37.32% 36.58% 22.57% 26.27% 现金流量表 (百万元 ) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 380.23 688.14 920.62 1,146.75 1,594.75 资产负债率 33.62% 49.04% 53.96% 48.21% 53.00% 折旧摊销 17.62 19.31 6.12 6.12 6.12 净负债率 -30.18% -17.17% 25.39% 19.42% 31.59% 财务费用 24.04 21.23 32.22 60.84 86.50 流动比率 2.85 1.96 1.93 2.17 2.01 投资损失 (1.75) (1.97) 0.04 0.07 0.00 速动比率 1.55 1.04 0.51 1.00 0.66 营运资金变动 21.27 (1,181.68) (2,545.60) (1,056.50) (2,636.03) 营运能力 其它 (116.43) 81.47 9.05 10.57 17.16 应收账款周转率 52.73 56.47 88.96 72.00 41.80 经营活动现金流 324.99 (373.49) (1,577.55) 167.85 (931.50) 存货周转率 2.77 3.02 2.27 2.34 2.44 资本支出 43.18 (27.81) 32.66 0.00 0.00 总资产周转率 1.17 1.34 1.38 1.46 1.49 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指标（元） 其他 (93.95) (60.51) (32.70) (0.07) 0.00 每股收益 0.90 1.62 2.21 2.75 3.83 投资活动现金流 (50.77) (88.32) (0.04) (0.07) 0.00 每股经营现金流 0.78 -0.90 -3.78 0.40 -2.23 债权融资 (250.13) 171.29 1,417.99 158.94 1,388.70 每股净资产 6.76 8.19 10.19 12.80 16.35 股权融资 (72.85) 1.01 (85.92) (61.79) (114.75) 估值比率 其他 (100.23) (110.42) 0.00 (0.00) (0.00) 市盈率 42.20 23.31 17.10 13.73 9.87 筹资活动现金流 (423.20) 61.88 1,332.07 97.14 1,273.95 市净率 5.59 4.61 3.71 2.95 2.31 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 22.11 23.47 14.01 10.92 8.43 现金净增加额 (148.98) (399.94) (245.52) 264.92 342.45 EV/EBIT 22.45 23.64 14.08 10.97 8.46 资料来源：公司 公告， 天风证券研究所 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见 等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及 /或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表 现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和 /或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券 并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及 /或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 说明 评级 体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20% 持有 预期股价相对收益 -10%-10% 卖出 预期股价相对收益 -10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅 -5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅 -5%以下 天风 证券研究 北京 海口 上海 深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编： 100031 邮箱： 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编： 570102 电话： (0898)-65365390 邮箱： 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编： 200086 电话： (8621)-65055515 传真： (8621)-61069806 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编： 518000 电话： (86755)-23915663 传真： (86755)-82571995 邮箱：
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