资源描述
请务必阅读正文后的重要声明部分 1 Table_StockInfo 2022年 03月 30日 证券研究报告2021年年报点评 持有 （维持） 当前价： 36.35港元 泡泡玛特（9992.HK） 非必需性消费 目标价： 港元 IP运营潜力突出，经营业绩表现亮眼 投资要点 西南证券研究发展中心 Table_Author 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱： 联系人：赵兰亭 电话：023-67511807 邮箱： Table_QuotePic 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 Table_BaseData 52 周区间(港元) 30.7-77.0 3个月平均成交量(百万) 7.14 流通股数(亿) 14.01 市值(亿) 509.09 相关研究 Table_Report 1. 泡泡玛特（9992.HK）：开店加速，会员体系快速壮大 (2021-11-05) 2. 泡泡玛特（9992.HK）：会员运营进一步成熟，品牌影响力扩大 (2021-08-29) Table_Summary 业绩摘要：公司发布2021年度业绩，公司21年整体收入达44.9亿元，同比增长 78.7%；实现归母净利润 8.5 亿元，同比增长 63.3%。分渠道来看，电商平台/零售店/机器人商店/批发及其他营收分别达 18.8亿元/16.7亿元/4.7亿元/4.7亿元，分别同比增长97.4%/67%/42.9%/102.8%，线上、线下多渠道表现亮眼。 原材料上涨和工艺升级致利润率略回落。21年公司毛利率为61.4%，同比下滑2pp，其中泡泡玛特品牌毛利率下滑4pp至 64.7%，主要受原材料成本上涨和工艺升级影响；第三方产品毛利率提升 2.7pp 至 36.1%。21 年三费率为 37.2%（+0.8pp），其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为 24.4%（-0.5pp）/12.3%（+1.3pp）/0.5%（+0pp），管理费用率提升主要是因为公司研发人员增加带来的职工薪酬支出增加以及股权激励支出增加。受毛利率下滑叠加三费率提升影响，公司净利率下滑1.8pp至18.7%。 渠道布局加速，会员规模增长亮眼。线下渠道方面，21年公司在中国大陆拥有295家线下门店，新开门店108家，门店加速扩张。其中位于一线/新一线/其他城市的门店数分别为113家（+32家）/84家（+28家）/98家（+48家）；公司拥有 1861台机器人商店（+510台），其中位于一线/新一线/其他城市的机器人商店分别有 553台（+106台）/594家（+141台）/723家（272台）。线上渠道方面，公司通过微信/天猫旗舰店/京东旗舰店分别实现收入8.9亿元（+92.6%）/1.4亿元（296%）/6亿元（47.5%）；受益于线上线下渠道的扩张带来的流量沉淀，公司会员规模大幅增加，截止21年底公司注册会员数达1958万人（+1218万），会员贡献销售额占比92.2%，复购率达56.5%，会员粘性充分展现。 头部 IP影响力显著，延伸潮玩领域布局。21年泡泡玛特品牌产品/第三方产品分别贡献营收 39.8亿元（占总 88.6%）/4.4亿元（占总 17.2%），分别同比增增长86.2%/20.2%；泡泡玛特品牌产品中，自有IP/独家IP/非独家IP分别贡献营收25.9亿元（占总57.6%）/7.7亿元（占总17.2%）/6.2亿元（占总13.8%），分别同比增长 164%/8.2%/39.6%，自有 IP 增长亮眼。公司三大头部 IP，MOLLY、SKULLPANDA及 Dimoo的营收分别达到7.1亿元/6亿元/5.7亿元，分别同比增长97.6%/1423.8%/79.8%，三大头部IP品牌营收占比达41.6%，较 2020年提升13.2pp。公司头部 IP 业绩持续亮眼得益于公司在产品孵化上的优异实力， 21年公司将所有头部IP列入MEGA珍藏系列开发，进一步延伸 IP 生命力，并于6月上线SPCE MOLLY MEGA产品，实现收入1.8亿元；同时，公司尝试将头部 IP与美妆、香水等品牌开展跨界联名，IP 价值进一步提升。除此之外，公司在潮玩领域布局仍不断延伸，投资领域包括美术馆、汉服、潮鞋潮牌、游戏、影视，覆盖目标客群更多实用性需求，未来协同效应或将展现，想象空间广阔。 盈利预测与评级：预计 2022-2024 年 EPS分别达到 0.93元、1.29元和 1.67元，对应PE分别为32、23、18倍，维持“持有”评级。 风险提示：疫情影响扩大的风险，渠道扩张不及预期风险，知识产权风险。 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元人民币) 4490.65 6859.61 9116.38 11756.29 增长率 78.66% 52.75% 32.90% 28.96% 归属母公司净利润(百万元人民币) 854.34 1299.40 1805.36 2334.16 增长率 63.20% 52.09% 38.94% 29.29% 每股收益EPS 0.61 0.93 1.29 1.67 净资产收益率 12.53% 16.01% 18.19% 19.04% PE 183.35 32.32 23.26 17.99 数据来源：Wind，西南证券 -49%-34%-18%-3%12%28%21/3 21/5 21/7 21/9 21/11 22/1泡泡玛特 恒生指数 9072 泡泡玛特（9992.HK）2021年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：线下零售门店持续扩张，预计 22-24 年底门店数量约为 375 家、450 家、510家； 假设2：机器人商店数量逐年增长，22-24年底分别达到 2360、2700、3000家； 假设3：泡泡抽盒机会员复购率提升，22-24年会员复购率稳步提升至 60%。 表：收入成本拆分 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 合计 营业收入 4,490.7 6,859.6 9,116.4 11,756.3 同比增长率 78.7% 52.8% 32.9% 29.0% 营业成本 1,732.0 2,640.0 3,407.5 4,359.0 毛利率 61.4% 61.51% 62.62% 62.92% 零售店 销售收入 1,673.3 2,342.6 2,951.7 3,571.6 销售收入增长率 67.0% 40.0% 26.0% 21.0% 成本 635.9 913.6 1,136.4 1,357.2 毛利率 62.0% 61.0% 61.5% 62.0% 机器人商店 销售收入 469.8 620.1 775.2 930.2 销售收入增长率 42.9% 32.0% 25.0% 20.0% 成本 130.1 195.3 251.9 307.0 毛利率 72.3% 68.5% 67.5% 67.0% 线上 销售收入 1,879.2 3,119.5 4,679.2 6,316.9 销售收入增长率 97.4% 66.0% 50.0% 35.0% 成本 631.4 1,091.8 1,614.3 2,160.4 毛利率 66.4% 65.0% 65.5% 65.8% 批发及其他 销售收入 468.3 777.4 710.3 937.6 销售收入增长率 102.8% 66.00% 56.00% 32.00% 成本 259.0 439.2 404.9 534.4 毛利率 44.7% 43.5% 43.0% 43.0% 数据来源：Wind，西南证券 泡泡玛特（9992.HK）2021年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 Table_ProfitDetail 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 5268.06 7085.95 9062.84 11566.13 营业额 4490.65 6859.61 9116.38 11756.29 应收账款 171.33 220.49 293.02 377.88 销售成本 1732.03 2640.00 3407.54 4358.98 预付款项、按金及其他应收款项 508.52 772.34 1026.43 1323.67 其他费用 0.00 0.00 0.00 0.00 其他应收款 0.00 0.00 0.00 0.00 销售费用 1106.08 1694.32 2233.51 2856.78 存货 788.83 759.39 980.17 1253.85 管理费用 557.51 854.71 1136.81 1504.81 其他流动资产 20.54 23.29 24.19 25.25 财务费用 -7.36 -21.62 -28.26 -36.10 流动资产总计 6757.29 8861.46 11386.66 14546.77 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 投资收益 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 366.28 333.32 300.35 267.39 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 1102.40 1692.20 2366.78 3071.83 无形资产 743.55 594.84 446.13 297.42 其他非经营损益 68.79 40.28 40.28 40.28 长期待摊费用 0.00 0.00 0.00 0.00 税前利润 1171.19 1732.47 2407.06 3112.10 其他非流动资产 456.51 456.51 456.51 456.51 所得税 316.62 433.12 601.76 778.03 非流动资产合计 1566.34 1384.66 1202.99 1021.31 税后利润 854.57 1299.36 1805.29 2334.08 资产总计 8323.63 10246.12 12589.65 15568.09 归属于非控制股股东利润 0.23 -0.04 -0.06 -0.08 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司股东利润 854.34 1299.40 1805.36 2334.16 应付账款 266.10 319.35 412.19 527.29 EBITDA 1163.83 1892.53 2560.47 3257.68 其他流动负债 826.61 1396.49 1841.89 2371.15 NOPLAT 778.41 1252.93 1753.89 2276.79 流动负债合计 1092.71 1715.84 2254.08 2898.44 EPS(元) 0.61 0.93 1.29 1.67 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 410.91 410.91 410.91 410.91 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 非流动负债合计 410.91 410.91 410.91 410.91 成长能力 负债合计 1503.62 2126.76 2664.99 3309.35 营收额增长率 78.7% 52.8% 32.9% 29.0% 股本 0.92 0.92 0.92 0.92 EBIT增长率 62.5% 47.0% 39.0% 29.3% 储备 6817.26 6817.26 6817.26 6817.26 EBITDA 增长率 20.9% 62.6% 35.3% 27.2% 留存收益 0.00 1299.40 3104.76 5438.91 税后利润增长率 63.3% 52.0% 38.9% 29.3% 归属于母公司股东权益 6818.18 8117.58 9922.94 12257.10 盈利能力 归属于非控制股股东权益 1.82 1.78 1.72 1.64 毛利率 61.4% 61.5% 62.6% 62.9% 权益合计 6820.01 8119.36 9924.66 12258.73 净利率 19.0% 18.9% 19.8% 19.9% 负债和权益合计 8323.63 10246.12 12589.65 15568.09 ROE 12.5% 16.0% 18.2% 19.0% ROA 10.3% 12.7% 14.3% 15.0% 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E ROIC 111.4% 63.3% 103.2% 129.9% 税后经营利润 804.37 1269.15 1775.09 2303.87 估值倍数 折旧与摊销 0.00 181.68 181.68 181.68 P/E 183.35 32.32 23.26 17.99 财务费用 -7.36 -21.62 -28.26 -36.10 P/S 34.88 7.42 5.58 4.33 其他经营资金 -797.01 336.86 -10.08 -12.47 P/B 22.97 6.27 5.13 4.15 经营性现金净流量 0.00 1766.06 1918.42 2436.98 股息率 0.00 0.00 0.00 0.00 投资性现金净流量 0.00 30.21 30.21 30.21 EV/EBIT -4.13 -3.73 -3.42 -3.37 筹资性现金净流量 0.00 21.62 28.26 36.10 EV/EBITDA -4.13 -3.37 -3.18 -3.19 现金流量净额 0.00 1817.89 1976.89 2503.29 EV/NOPLAT -6.17 -5.10 -4.64 -4.56 数据来源：Wind，西南证券 泡泡玛特（9992.HK）2021年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 公司评级 买入：未来6个月内，个股相对恒生指数涨幅在20%以上 持有：未来6个月内，个股相对恒生指数涨幅介于 10%与 20%之间 中性：未来6个月内，个股相对恒生指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避：未来6个月内，个股相对恒生指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出：未来6个月内，个股相对恒生指数涨幅在-20%以下 行业评级 强于大市：未来 6个月内，行业整体回报高于恒生指数5%以上 跟随大市：未来 6个月内，行业整体回报介于恒生指数-5%与 5%之间 弱于大市：未来 6个月内，行业整体回报低于恒生指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 证券期货投资者适当性管理办法于 2017 年 7月 1 日起正式实施，本报告仅供本公司客户中的专业投资者使用，若您并非本公司客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告及附录版权为西南证券所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 泡泡玛特（9992.HK）2021年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 上海 地址：上海市浦东新区陆家嘴东路166号中国保险大厦 20楼 邮编：200120 北京 地址：北京市西城区金融大街 35号国际企业大厦 A座 8楼 邮编：100033 深圳 地址：深圳市福田区深南大道 6023号创建大厦 4楼 邮编：518040 重庆 地址：重庆市江北区金沙门路 32号西南证券总部大楼 邮编：400025 西南证券机构销售团队 Table_SalesPerson 区域 姓名 职务 座机 手机 邮箱 上海 蒋诗烽 总经理助理 销售总监 021-68415309 18621310081 黄滢 销售经理 18818215593 18818215593 蒋俊洲 销售经理 18516516105 18516516105 崔露文 销售经理 15642960315 15642960315 陈慧琳 销售经理 18523487775 18523487775 王昕宇 销售经理 17751018376 17751018376 北京 李杨 销售总监 18601139362 18601139362 张岚 销售副总监 18601241803 18601241803 陈含月 销售经理 13021201616 13021201616 王兴 销售经理 13167383522 13167383522 来趣儿 销售经理 15609289380 15609289380 广深 郑龑 广州销售负责人 销售经理 18825189744 18825189744 陈慧玲 销售经理 18500709330 18500709330 杨新意 销售经理 17628609919 17628609919 张文锋 销售经理 13642639789 13642639789 龚之涵 销售经理 15808001926 15808001926
展开阅读全文