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请务 必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 跟踪 报告 证券研究报告 industryId 金融 行业 investSuggestion 审慎增持 ( investSuggestionChange 维持 ） 目标价： 26.80（港元） 现价： 22.00（港元） 预期升幅： 21.8% marketData 市场数据 日期 2022/3/30 收盘价（港元） 22.00 港股股本（亿股） 10.34 总股本（亿股） 31.20 港股市值（亿港元） 227.5 总市值（亿 港 元） 1,124.4 净资产（亿 元） 1,085.1 总资产（亿元） 11,277.2 每股净资产（元） 34.78 数据来源： Wind relatedReport 相关报告 投资收益增长，准备金增提压制利润 20211029 海外跟踪报告 新业务价值承压，投资表现较优 20210827 海外跟踪报告 期缴新单保费如期增长，投资收益率同业领先 20210429 海外跟踪报告 资产负债双轮驱动， NBV 环比改善 20210325 海外跟踪报告 保费及投资收益增长，准备金增提压制利润 20201028 海外跟踪报告 emailAuthor 海外 金融 研究 分析师： 张博 SFC:BMM189 SAC: S0190519060002 assAuthor 联系人： 张忠业 dyStockcode 01336 .HK dyCompany 新华保险 港股通（ 沪、深 ） title 个险渠道承压 ，投资 表现 出众 createTime1 2022 年 3 月 30 日 主要财务指标 zycwzb|主要财务指标 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 (亿元 ) 2,200 2,298 2,420 2,544 同比增长 (%) 7.9 4.4 5.3 5.1 归属股东净利润 (亿元 ) 149.5 163.1 184.5 211.0 同比增长 (%) 4.6 9.1 13.1 14.3 新业务价值（亿元） 60 45 47 50 同比增长 (%) -34.9 -25.1 5.4 5.2 内 含 价值（亿元） 2,588 2,795 3,015 3,251 同比增长 (%) 7.6 8.0 7.9 7.8 每股收益 (元 ) 4.79 5.23 5.91 6.76 每股 股利 （元） 1.44 1.57 1.78 2.03 数据来源：新华保险财报 ， 兴业证券经济与金融研究院 整理及预测 *注：若无额外说明，本报告币种为人民币 投资要点 summary 我们的观点： 新华保险是全国性纯寿险公司， 2021 年投资端表现较为出众，承保端受制于后疫情时代大众客群寿险需求释放放缓，准备金增提压制利润。我们维持公司 “审慎增 持”评级 ，给予 目标价 26.80 港元， 目标价 对应 公司 2022-2024年 PEV 分别为 0.24、 0.23 及 0.21 倍。 准备金增提压制利润 ： 2021 年 ，新华保险 营收 、归母净利润各为 2,200.3、 149.5亿元 ， 分别 同比 +7.9%、 +4.6%，业绩 正增长 由投资收益驱动 。 期内公司调整折现率、死亡率、发病率等精算假设，准备金增提合计减少税前利润 120.76 亿元 ，对账面利润形成压制 。 2021 年公司 宣派每股股利 1.44 元 ， 创新高 ，股利对应公司2022 年 3 月 30 日港股 收盘价的股息率为 8.1%， 处于行业前列 。 销售人力及新 业务价值下 滑 ： 1） 销售队伍： 2021 年 公司进行人力清虚， 2021 年末 个险渠道规模人力 38.9万人，同比 -35.8%； 2021 年 月均合格人力同比 -28.9%至9.1 万人，月均合格率同比 -4.7pcts 至 19.1%，月均人均综合产能同比 +4.1%至 2,725元。 2） 保费： 2021 年 公司期缴新单保费同比 +4.0%至 217.6 亿元，其中 10 年期及以上期缴新单保费同比 -36.2%至 61.4 亿元。分渠道来看， 2021 年 个险渠道和银保渠道期缴新单保费各为 145.6、 71.8 亿元，分别同比 -4.5%、 +26.7%。同期，续期拉动效 应 带动公司整体保费同比 +2.5%至 1,634.7 亿元 。 3） NBVM： 2021 年 公司 高价值率长期 保障型保单占比 下滑 ， 导致 新业务价值率 同比 -6.8pcts 至 12.9%。4） NBV： 2021 年新华 个险渠道 新单保费及新业务价值率双降 ， 致使该渠道 NBV同比 -35.7%至 57.8 亿元 ；同期 银保 渠道新单增长带动该渠道 NBV 同比 +52.5%至5.0 亿元 ； 团险渠道 NBV带来负面贡献 ；公司整体 NBV同比 -34.9%至 59.8 亿元 。5） 内含价值： 截至 2021 年 末，公司内含价值 2,588 亿元，同比 +7.6%， 增速放缓 。 投 资 收益增 长 ： 截至 2021 年 末 ， 公司 投资 资 产 10,828 亿元， 同比 +12.1%。 2021年 ，公司 净投资收益率 、总投资收益率 各为 4.3%、 5.9%，分别同比 -0.3、 +0.4pcts，总投资收益同比 +23.5%至 576.2 亿元，主要得益于投资资产买卖价差收益同比+53.4%至 179.9 亿元，其次是 投资资产 公允价值变动损失及 减值损失合计从上年同期的 46.0 亿元降至 26.0 亿元。 风险提示： 资本市场波动，保费增速不达预期，公司经营风险，保险行业政策改变 。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外跟踪报告 (评级 ) 报告正文 图 1、 新华保 险 历年营业收入及同比增速 图 2、 新华保 险历年 归 属 股东 利润及同比增速 -1 00102006 0 01 , 2 0 01 , 8 0 02 , 4 0 02 0 1 5 A 2 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 A 2 0 2 0 A 2 0 2 1 A营业收入 同比增速（右轴）亿元% -6 0-2 020601 0 0040801 2 01 6 02 0 1 5 A 2 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 A 2 0 2 0 A 2 0 2 1 A归属股东净利润 同比增速（右轴）亿元% 资料来源 : 新华保险财报 ，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源 : 新华保险财报 ，兴业证券经济与金融研究院整理 图 3、 新华保险保费按 缴费 类型 图 4、 新华保险新业务价值率 -3 0-2 0-1 001003 0 06 0 09 0 01 , 2 0 0趸缴新单 期缴新单 续期保单 短期险2020A 保费 2021A 保费2021A 保费 Yo Y （右轴）亿元% 012243648602 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 A 2 0 2 0 A 2 0 2 1 A新业务价值率% 资料来源 : 新华保险财报 ，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源 : 新华保险财报 ，兴业证券经济与金融研究院整理 图 5、 新华保险历年新业务价值及同比增速 图 6、 新华保险 历年 内含价值及同比增速 -6 0-3 0030609003060901 2 01 5 02 0 1 5 A 2 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 A 2 0 2 0 A 2 0 2 1 A新业务价值 同比增速（右轴）%亿元 0816243206 0 01 2 0 01 8 0 02 4 0 03 0 0 02 0 1 5 A 2 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 A 2 0 2 0 A 2 0 2 1 A内含价值 同比增速（右轴）%亿元 资料来源 : 新华保险财报 ，兴业证券经济与 金融研究院整理 资料来 源 : 新华保险财报 ，兴业证券经济与金融研 究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 海外跟踪报告 (评级 ) 图 7、 新华保险总投资资产 图 8、 新华保险 历年 投资收益率 051015202503 , 0 0 06 , 0 0 09 , 0 0 01 2 , 0 0 02 0 1 5 A 2 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 A 2 0 2 0 A 2 0 2 1 A投资资产总额 较年初增长（右轴）亿元% 3456782 0 1 5 A 2 0 1 6 A 2 0 1 7 A 2 0 1 8 A 2 0 1 9 A 2 0 2 0 A 2 0 2 1 A净投资收益率 总投资收益率% 资料来源 : 新华保险 财报，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源 : 新华保险 财报，兴业证券经济与金融研究院整理 风险提示： 资本市场波动，保费增速不达预期，公司经营风险，保险行业政策改变 。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 海外跟踪报告 (评级 ) 附表 资产负债表 单位 :人民币亿元 利润表 单位 : 人民币亿元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 资产 11,277 12,212 13,204 14,278 营业收入 2,200 2,298 2,420 2,544 联营企业和合营企业投资 54.5 57.9 62.7 67.9 保险业务收入 1,635 1,699 1,765 1,834 现金及现金等价物 155 163 170 179 分出保费 -28 -29 -30 -31 债权型金融资产 5,772 6,949 7,525 8,150 投资收入 572 614 671 727 股权型金融资产 2,574 2,374 2,571 2,784 提取长期保险合同负债 -1,123 -1,152 -1,213 -1,267 定期存款 1,685 1,494 1,618 1,752 寿险死亡和其他给付 -565 -587 -610 -633 保户质押贷款 408 463 502 543 手续费及佣金支出 -146 -152 -158 -164 应收保费 28.7 51.0 53.0 55.0 行 政 及管理费用 -125 -130 -135 -140 物业及设备 179.7 191.1 203.0 215.6 税前溢利 156.7 187.5 212.1 242.5 投资性房地产 94.3 94.9 95.5 96.3 税项支出 -7.2 -24.4 -27.6 -31.5 总负债 10,192 11,013 11,876 12,802 年度溢利 149.5 163.1 184.5 211.0 长期保险合 同负债 8,599 9,320 10,086 10,908 非控股股东应占溢利 0.04 0.03 0.03 0.04 投资合同 579 608 638 669 归属公司股东年度溢利 149.5 163.1 184.5 211.0 卖出回购金融资产款 554 601 651 705 EPS（元） 4.79 5.23 5.91 6.76 预收保费 51.0 52.9 55.0 57.1 其他负债 157.8 174.7 181.5 188.6 主要财务指标 未决赔款准备金 21.8 23.0 24.3 25.6 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 未到期责任准备金 15.9 17.0 18.3 19.6 寿险健康险指标 (亿元 ) 应付保险给付和赔付 59.7 62.0 64.4 67.0 新业务价值 59.8 44.8 47.2 49.7 储备 530 559 591 628 内含价值 2,588 2,795 3,015 3,251 少数股东 权 益 0.17 0.20 0.23 0.27 成长性 (%) 总权益 1,085 1,199 1,328 1,476 营业收入同比增速 7.9 4.4 5.3 5.1 负债及权益合计 11,277 12,212 13,204 14,278 保险业务收入同比增速 2.5 3.9 3.9 3.9 投资收益同比增速 23.4 7.3 9.3 8.3 手续费及佣金收 入 同 比增速 -18.1 3.9 3.9 3.9 归属股东净利润同比增速 4.6 9.1 13.1 14.3 现金流量表 单位 : 人民币亿元 内 含 价值增长率 7.6 8.0 7.9 7.8 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E -34.9 -25.1 5.4 5.2 5.2 年度税前溢利 157 187 212 243 偿债能力 (%) 投资收益 -572 -614 -671 -727 资产负债率 90.4 90.2 89.9 89.7 提取长期保险合同负债 1,123 1,152 1,213 1,267 营运能力 (%) 财务费用 8.3 9.2 9.6 10.1 ROE 13.8 13.6 13.9 14.3 已付税项 -16.7 -25.3 -26.5 -30.2 每股资料 (元 ) 经营活动产生现金流量 738.5 274.9 315.1 343.5 每 股股利 1.44 1.57 1.78 2.03 投资活动所产生的现金净额 -1,065 -255 -294 -315 每股收益（ EPS） 4.79 5.23 5.91 6.76 融资活动所产生的现金流净额 352 -11 -15 -19 每股净资产 34.8 38.4 42.6 47.3 现金及现金等价物增加净额 25 9 6 9 估值比率 (倍 ) 年初现金及现金等价物 130 155 163 170 PEV 0.22 0.20 0.18 0.17 年末 现金及现 金等价物 155 163 170 179 PB 0.6 0.6 0.5 0.5 *注 ： 表中 PEV、 PB 是 2022 年 3 月 30 日 公司港股 收盘价 对应估值倍数 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 海外跟踪报告 (评级 ) 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 投资评级说明 投资建议的评级标准 类别 评级 说明 报告中投资建议所 涉及的评级分为股票评级和行业 评级（另有说明的除外） 。 评级标准为报告发布日后 的 12个 月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中： A股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 15% 审慎增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5% 15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 -5% 5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于 -5% 无评级 由于我 们无法获取必要的资料， 或 者公司面临无法预见结果 的重大不 确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露 兴证国际证券有限公司及 /或其有关 联公司在过去十二个月内与华立 大学集团有限公司、日照 港 裕廊股份有限公司、旷世 控股有限 公司、尚晋 (国际 )控股有限公司、福建省蓝深环保技术股份有限公司、建发物业发展集团有限公司、星盛商业管理股份有限公司、朗诗绿色生活服务有限公司、上海中南金石企业管理有限公司、大丰港和顺科技股份有限公司、山东钢铁集团有限公司、广州产业投资基金管理有限公司、广州金融控股集团有限公司、中国光大银行股份有限公司香港分行、中国景大教育集团控股有限公司 (前称 :中国科大教育集团有限公司）、云南省交通投资建设集团有限公司、水发集团有限公司、东航 海外（香港）有限公司、归创通 桥医疗科技股份有限公司 、 甘肃省公路航空旅游投资 集团、长 兴城市建设投资集团有限公司、兴业银行股份有限公司香港分行、华夏幸福基业股份有限公司、旭辉控股集团、国厚资产管理股份有限公司、河南投资集团有限公司、环球新材国际控股有限公司、南京溧水经济技术开发集团有限公司、济南章丘控股集团有限公司、重庆市南岸区城市建设发展（集团）有限公司、烟台市蓬莱区城市建设投资集团有限公司、诺辉健康、淮南建设发展控股 (集团 )有限公司、深圳星河智善生活股份有限公司、潍坊滨海投资发展有限公司、福建省投资开发集团 有限责任公司、德信服务集团有 限公司、珠海华发集团有 限 公司、山东黄金集团有限 公司、农 银国际控股有限公司、许昌市投资总公司、广发控股（香港）有限公司、湖州吴兴城市投资发展集团有限公司、平湖市国有资产控股集团有限公司、成都市羊安新城开发建设有限公司、浙江湖州南浔经济建设开发有限公司、 堃 博医疗控股有限公司、南京牛首山文化旅游集团有限公司、泰安市泰山财金投资集团有限公司、郑州航空港兴港投资集团有限公司、无锡惠山高科有限公司、成都高新投资集团有限公司、湖南湘江新区发展集团有限公司、如东县金鑫交通工程建设投资有限公司、华 鲁控股集团有限公司、浙江省新 昌县投资发展集团有限公 司 、远东宏信有限公司、西 安航天城 市发展控股集团有限公司、湖州南浔旅游投资发展集团有限公司、常德市经济建设投资集团有限公司、武汉金融控股（集团）有限公司、河南铁路投资有限责任公司、信银（香港）投资有限公司、南京溧水城市建设集团有限公司、宜昌高新投资开发有限公司、岳阳市城市建设投资集团有限公司、邳州市交通控股集团有限公司、济南高新控股集团有限公司、青岛开发区投资建设集团有限公司、交银国际控股有限公司、中原豫资投资控股集团有限公司、临沂城市建设投资集团有限公司、和 誉开曼有限责任公司、青岛市即 墨区城市旅游开发投资有 限 公司、湖州新型城市投资 发展集团 有限公司、浙江钱塘江投资开发有限公司、无锡市广益建设发展集团有限公司、环龙控股有限公司、湖州吴兴城市投资发展集团有限公司、交运燃气有限公司、镇江国有投资控股集团有限公司、抚州市数字经济投资集团有限公司、绍兴市城市建设投资集团有限公司、东台市交通投资建设集团有限公司、江苏皋开投资发展集团有限公司、湖州南浔旅游投资发展集团有限公司、泰安市城市发展投资有限公司、珠海华发实业股份有限公司、泰兴市智光环保科技有限公司、成都市羊安新城开发 建设有限公司、淮安市投资控股 集团有限公司、周口市城 建 投资发展有限公司、丹阳 投资集团 有限公司、怀远县新型城镇化建设有限公司和青岛胶州湾发展集团有限公司有投资银行业务关系。 使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称 “本公司 ”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风 险，任何形式的分享证券投资收 益或者分担证券投资损失 的 书面或口头承诺均为无效 ，任何有 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 6 - 海外跟踪报告 (评级 ) 息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及 /或其关联人员均不承担任何法律 责任。 本报告所载资料的来源 被认为是可靠的，但本公 司 不保证其准确性或完整性 ，也不保 证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在 不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应 的 更新或修改。 除非另行 说明，本 报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。 本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和 /或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公 司的资产管理部门、自营部门以 及其他投资业务部门可能 独 立做出与本报告中的意见 或建议不 一致的投资决策。 本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（ 1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外）。 本报告由受香港证监会监察的兴证国际证券有限公司 (香港证监会中央编号： AYE823)于香港提供。香港的投资者若有 任何关于本报告的问题请 直 接联系兴证国际证券有限 公司的销 售交易代表。本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 特别声明 在法律许可的情况下，兴业证 券股份有限公司可能会持有本报 告中提及公司所发行的证 券 头寸并进行交易，也可能 为这些公 司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及 /或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 兴业证券研究 上 海 北 京 地址：上海浦东新区长柳路 36号兴业证券大厦 15层 邮编： 200135 邮箱： 地址：北京市朝阳区建国门大街甲 6号 SK大厦 32层 01-08单元 邮编： 100020 邮箱 ： 深 圳 香 港（兴证国际） 地址： 深圳市福田区皇岗路 5001号深业上城 T2座 52楼 邮编： 518035 邮箱： 地址：香港德辅道中 199号无限极广场 32楼全层 传真：（ 852） 35095929 邮箱： .hk
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