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请务必阅读正文后的重要声明部分 1 Table_StockInfo 2022年 03月 30日 证券研究报告2021年年报点评 买入 （维持） 当前价： 12.21元 环旭电子（601231） 电子 目标价： 元（6个月） 业绩稳健增长，汽车业务未来可期 投资要点 西南证券研究发展中心 Table_Author 分析师：王谋 执业证号：S1250521050001 电话：0755-23617478 邮箱： 联系人：徐一丹 电话：021-58351908 邮箱： Table_QuotePic 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 Table_BaseData 总股本(亿股) 22.10 流通 A股(亿股) 21.84 52 周内股价区间(元) 11.87-19.95 总市值(亿元) 269.89 总资产(亿元) 358.57 每股净资产(元) 5.73 相关研究 Table_Report 1. 环旭电子（601231）：业绩高速增长，国际化布局推进顺利 (2021-08-30) Table_Summary 业绩总结：2021年，公司实现营业收入553亿元，同比增长15.9%。实现归母净利润18.6亿元，同比增长6.8%。 业绩稳健增长，产品结构改善。2021年，1）收入端：公司营业收入增长稳健，主要受益于工业类和汽车电子 EMS/ODM业务高速增长，法国飞旭集团并表贡献收入，墨西哥、台湾等新产线陆续投产、订单增长较快。从业务结构来看，通讯/消费电子/电脑及存储/工业/汽车电子类业务分别实现营收212.1/185.7/47.9/72.8/26.1亿元，同比增长4.6%/7.9%/25.3%/67.3%/54.0%。2）利润端：公司归母净利润小幅增长，盈利水平小幅下行。公司毛利率约为9.6%，同比-0.83pp；净利率约为 3.4%，同比-0.27pp。3）费用端：公司销售费用约3.1亿元，同比增长 41.7%，销售费用率约 0.56%，同比下滑0.11pp；管理费用；管理费用和研发费用小幅提升，费用率分别为 2.1%/3%，同比下滑0.24pp/0.34pp；财务费用约 2亿元，同比增长 112%，主要由于可转换公司债的相关成本增加。 全球化战略进一步顺利推进，车规级功率半导体业务放量可期。自 2020 年 12月公司并购法国飞旭集团后，两家公司业务逐渐协同。在飞旭的背书下增大公司与外国企业直接合作的可能性，目前公司的国际化战略初步实现， 2021 年海外收入 137.7亿元，占总营收的 24.9%。此外，2021年 11月，公司宣布投资 GaNSystems 并签订合作协议，公司或将通过第三代半导体拓宽电源模组业务。目前，公司在电动车用逆变器使用的 IGBT及SiC电源模块方面已获得欧美日等客户的订单， 2022 年该业务有望正式量产。在目前全球汽车电动化的大趋势下，车用功率半导体未来几年的需求将高速增长，公司汽车电子业务有望长期贡献重要业绩增量。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年公司归母净利润分别为21.1/27.2/34.0亿元，未来三年归母净利润将保持 20%左右的复合增长率。考虑到公司在 SIP领域的行业领先实力、未来有望受益于苹果产业链的修复以及可穿戴产品的加速放量、汽车电子业务的顺利推进，维持“买入”评级。 风险提示：国际贸易摩擦升级；市场竞争加剧及产品销量不稳定风险；SiP需求不及预期；手机及AIoT增长不及预期。 Table_MainProfit 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 55299.65 65872.94 77099.40 88579.48 增长率 15.94% 19.12% 17.04% 14.89% 归属母公司净利润（百万元） 1857.97 2108.82 2717.96 3404.37 增长率 6.81% 13.50% 28.88% 25.25% 每股收益EPS（元） 0.84 0.95 1.23 1.54 净资产收益率 ROE 14.19% 14.09% 15.35% 16.14% PE 15 13 10 8 PB 2.06 1.81 1.53 1.28 数据来源：Wind，西南证券 -34%-25%-17%-9%-0%8%21/3 21/5 21/7 21/9 21/11 22/1环旭电子 沪深300 87489 环旭电子（601231）2021年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：通讯类产品：随着 5G 换机潮和未来物联网对于硬件升级要求的驱动，以及iPhone 新品 AiP 占比的提升，我们预期公司未来三年通讯类产品业务订单额将保持 10%以上的稳健增速。 假设 2：消费电子类产品：消费电子类业务部分是受益通讯类产品业务延伸，另一部分受益于智能穿戴硬件和健康医疗等，我们预计在后者放量的过程中，公司在未来三年消费电子类产品订单额保持10%左右的增长。 假设 3：工业类产品：公司工业类产品主要包括销售点管理系统（POS）、手持式行动应用装置（SHD）等。我们看好 5G物联网趋势下工业自动、智能化发展带动下游客户新增订单的持续性，我们预计未来三年该业务订单有望实现翻倍增长。 假设 4：汽车电子类产品：凭借多年汽车行业服务经验及提供完整 DMS 解决方案制造服务能力，预期将伴随智能驾驶的普及重新迎来持续高速增长.我们预计未来三年伴随新订单价值量提升，该业务毛利率有望持续提升。 基于以上假设，我们预测公司 2022-2024年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单位：亿元 2021A 2022E 2023E 2024E 通讯类产品 收入 212.1 237.6 261.3 282.2 增速 4.6% 12.0% 10.0% 8.0% 毛利率 6.7% 6.8% 7.0% 7.0% 消费电子类产品 收入 185.7 207.9 226.7 244.8 增速 7.8% 12.0% 9.0% 8.0% 毛利率 9.0% 9.0% 9.1% 9.2% 工业类产品 收入 72.8 110.6 160.4 218.1 增速 67.3% 52.0% 45.0% 36.0% 毛利率 16.5% 16.8% 17.2% 17.3% 电脑及存储类产品 收入 47.9 53.4 58.8 63.5 增速 25.3% 11.5% 10.0% 8.0% 毛利率 14.9% 14.2% 14.0% 13.5% 汽车电子类产品 收入 26.1 39.1 52.0 63.4 增速 54.1% 50.0% 33.0% 22.0% 毛利率 7.8% 8.0% 8.1% 8.2% 医疗电子类 收入 2.8 3.9 5.0 6.3 增速 290.3% 38.0% 30.0% 24.0% 毛利率 6.0% 7.0% 7.0% 7.0% 其他业务 收入 5.7 6.2 6.9 7.5 增速 119.8% 10.0% 10.0% 10.0% 毛利率 16.4% 17.0% 17.0% 17.0% 合计 收入 553.0 658.7 771.0 885.8 增速 15.9% 19.1% 17.0% 14.9% 毛利率 9.6% 9.9% 10.4% 10.8% 数据来源：Wind，西南证券 环旭电子（601231）2021年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 Table_ProfitDetail 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 55299.65 65872.94 77099.40 88579.48 净利润 1856.69 2106.83 2712.09 3403.10 营业成本 49981.48 59323.40 69053.49 79042.03 折旧与摊销 941.28 292.50 292.50 292.50 营业税金及附加 49.82 79.05 92.52 115.15 财务费用 203.40 92.22 107.94 124.01 销售费用 311.48 428.17 501.15 575.77 资产减值损失 -18.75 11.91 38.36 2.95 管理费用 1169.17 3491.27 4124.82 4694.71 经营营运资本变动 -3427.82 -1364.86 -1852.42 -1671.90 财务费用 203.40 92.22 107.94 124.01 其他 -657.26 -29.34 -121.69 -47.08 资产减值损失 -18.75 11.91 38.36 2.95 经营活动现金流净额 -1102.45 1109.25 1176.77 2103.58 投资收益 111.68 52.27 52.07 23.14 资本支出 -824.14 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 44.59 13.37 23.65 16.76 其他 -662.41 -76.00 45.48 -15.26 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -1486.55 -76.00 45.48 -15.26 营业利润 2131.81 2512.56 3256.85 4064.75 短期借款 2105.16 11.02 -116.42 -928.43 其他非经营损益 7.05 -4.43 -8.84 -13.45 长期借款 -1910.45 0.00 0.00 0.00 利润总额 2138.86 2508.13 3248.01 4051.31 股权融资 62.32 0.22 0.00 0.00 所得税 282.17 401.30 535.92 648.21 支付股利 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 1856.69 2106.83 2712.09 3403.10 其他 2134.35 -491.39 16.82 -11.88 少数股东损益 -1.28 -2.00 -5.87 -1.28 筹资活动现金流净额 2391.38 -480.16 -99.60 -940.31 归属母公司股东净利润 1857.97 2108.82 2717.96 3404.37 现金流量净额 -285.03 553.09 1122.65 1148.01 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 财务分析指标 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 6034.20 6587.29 7709.94 8857.95 成长能力 应收和预付款项 12719.07 15094.88 17669.69 20311.44 销售收入增长率 15.94% 19.12% 17.04% 14.89% 存货 9037.56 10678.55 12445.54 14255.87 营业利润增长率 8.67% 17.86% 29.62% 24.81% 其他流动资产 703.86 907.47 998.92 1115.46 净利润增长率 7.10% 13.47% 28.73% 25.48% 长期股权投资 542.55 542.55 542.55 542.55 EBITDA 增长率 24.18% -11.57% 26.23% 22.53% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 4240.22 4005.47 3770.73 3535.98 毛利率 9.62% 9.94% 10.44% 10.77% 无形资产和开发支出 1012.48 977.49 942.50 907.51 三费率 3.05% 6.09% 6.14% 6.09% 其他非流动资产 1566.78 1598.00 1637.13 1678.88 净利率 3.36% 3.20% 3.52% 3.84% 资产总计 35856.73 40391.70 45716.99 51205.63 ROE 14.19% 14.09% 15.35% 16.14% 短期借款 2480.50 2491.52 2375.09 1446.66 ROA 5.18% 5.22% 5.93% 6.65% 应付和预收款项 13628.46 16740.02 19301.69 22151.98 ROIC 13.09% 11.49% 13.13% 14.68% 长期借款 1101.22 1101.22 1101.22 1101.22 EBITDA/销售收入 5.92% 4.40% 4.74% 5.06% 其他负债 5564.19 5110.00 5265.48 5418.26 营运能力 负债合计 22774.37 25442.76 28043.49 30118.12 总资产周转率 1.66 1.73 1.79 1.83 股本 2210.17 2210.39 2210.39 2210.39 固定资产周转率 18.18 19.81 24.95 31.02 资本公积 2242.46 2242.46 2242.46 2242.46 应收账款周转率 4.82 4.83 4.79 4.75 留存收益 8644.27 10753.09 13471.05 16875.42 存货周转率 6.29 6.00 5.95 5.90 归属母公司股东权益 13081.96 14950.53 17680.97 21096.25 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 96.89% 少数股东权益 0.40 -1.59 -7.46 -8.74 资本结构 股东权益合计 13082.37 14948.94 17673.50 21087.52 资产负债率 63.51% 62.99% 61.34% 58.82% 负债和股东权益合计 35856.73 40391.70 45716.99 51205.63 带息债务/总负债 29.41% 26.37% 23.51% 18.80% 流动比率 1.62 1.65 1.71 1.80 业绩和估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 速动比率 1.11 1.12 1.16 1.22 EBITDA 3276.49 2897.28 3657.29 4481.26 股利支付率 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% PE 14.53 12.80 9.93 7.93 每股指标 PB 2.06 1.81 1.53 1.28 每股收益 0.84 0.95 1.23 1.54 PS 0.49 0.41 0.35 0.30 每股净资产 5.92 6.76 8.00 9.54 EV/EBITDA 8.22 8.99 6.79 5.07 每股经营现金 -0.50 0.50 0.53 0.95 股息率 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 数据来源：Wind，西南证券 环旭电子（601231）2021年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 公司评级 买入：未来6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅在 20%以上 持有：未来6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于10%与 20%之间 中性：未来6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避：未来6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出：未来6个月内，个股相对沪深 300指数涨幅在-20%以下 行业评级 强于大市：未来 6个月内，行业整体回报高于沪深 300指数5%以上 跟随大市：未来 6个月内，行业整体回报介于沪深 300指数-5%与 5%之间 弱于大市：未来 6个月内，行业整体回报低于沪深 300指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 证券期货投资者适当性管理办法于 2017 年 7月 1 日起正式实施，本报告仅供本公司客户中的专业投资者使用，若您并非本公司客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告及附录版权为西南证券所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 环旭电子（601231）2021年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 上海 地址：上海市浦东新区陆家嘴东路166号中国保险大厦 20楼 邮编：200120 北京 地址：北京市西城区金融大街 35号国际企业大厦 A座 8楼 邮编：100033 深圳 地址：深圳市福田区深南大道 6023号创建大厦 4楼 邮编：518040 重庆 地址：重庆市江北区金沙门路 32号西南证券总部大楼 邮编：400025 西南证券机构销售团队 Table_SalesPerson 区域 姓名 职务 座机 手机 邮箱 上海 蒋诗烽 总经理助理 销售总监 021-68415309 18621310081 黄滢 销售经理 18818215593 18818215593 蒋俊洲 销售经理 18516516105 18516516105 崔露文 销售经理 15642960315 15642960315 陈慧琳 销售经理 18523487775 18523487775 王昕宇 销售经理 17751018376 17751018376 北京 李杨 销售总监 18601139362 18601139362 张岚 销售副总监 18601241803 18601241803 陈含月 销售经理 13021201616 13021201616 王兴 销售经理 13167383522 13167383522 来趣儿 销售经理 15609289380 15609289380 广深 郑龑 广州销售负责人 销售经理 18825189744 18825189744 陈慧玲 销售经理 18500709330 18500709330 杨新意 销售经理 17628609919 17628609919 张文锋 销售经理 13642639789 13642639789 龚之涵 销售经理 15808001926 15808001926
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