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请阅读最后一页的重要声明！ 长白山 (603099) / 旅游及景区 / 公司年报点评 / 2022.3.31 短期业务现恢复韧劲，中长期发展空间充足 证券研究报告 投资评级：增持 (首次 ) 基本数据 2022-03-30 收盘价（元） 9.19 流通股本（亿股） 2.67 每股净资产（元） 3.62 总股本（亿股） 2.67 最近 12 月市场表现 分析师 刘洋 SAC 证书编号： S0160521120001 分析师 李跃博 SAC 证书编号： S0160521120003 相关报告 核心观点 疫情反复背景下， 公司 业绩逆势恢复： 2021 年，公司实现营收 1.93 亿元，同 比增长 30.45%； 实现 归母净利润 -0.52 亿元 ，亏损同比收窄7.47%。 旅游客运 、 酒店 、 旅行社 、 企业管理 、 其他主营业务 分别实现营收 1.32、 0.43、 0.02、 0.07、 0.13 亿元 ，同比 分别 +28%、 +39%、-1%、 +37%、 +42%。虽然 8 月旺季恰逢局部疫情反复，居民出行意愿受挫，但公司营收仍逆势转好，恢复至疫前 2019 年 4.67 亿元的40%，具较强韧劲 。 盈利能力逐渐恢复，费用段短期表现刚性： 2021 年，公司实现毛利 -0.16 亿 元 ， 亏损 同比 收窄 42.27%。 旅游客运、酒店、旅行社 三大业务毛利率 分别为 4.36%、 -25.54%、 47.45%，同比 分别 +7pct、 +16pct、+1pct，盈利能力具有明显恢复趋势。 2021 年实现销售 、 管理 、 财务费用率为 5.31%、 21.27%、 1.89%，同比基本持平且略有上升，较疫前2019 年的 2.64%、 8.45%、 0.47%仍有较大恢复空间 ， 系 刚性人工费用和用于 广告宣传 、 网络售票手续费 的销售费用增加所致 。 把握冰雪产业热与在建项目投产，中长期业绩恢复空间大： 短期来看，2022 年上半年 局部地区 疫情仍 存 反复趋势，预计 下半年旅游行业有望回暖。 中长期 来看 ， 长白山作为 兼具温带山地生态、火山温泉 、高品质冰雪资源 的旅游目的地，有独特的资源优势。随着东奥落幕后的冰雪潮和在建 火山温泉部落二期项目 后续投产，公司具备较大的业绩提升空间和业务机遇。 投资建议： 目前国内 局部地区疫情 存反复趋势， 自然景区业绩恢复空间收窄 。但长期来看， 长白山兼具政策利好和优质天然旅游资源，疫后恢复弹性充足 。预计 2022-2024 年公司净利润分别为 -0.21/0.64/0.87亿元， 2023/2024 年 PE 估值分别为 38.4x/28.1x，给予 “ 增持 ” 评级。 风险提示： 国内疫情反复；疫后消费疲软；在建项目推进不及预期 。 盈利预测 : Table_Forcast1 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 148 193 295 466 531 收入增长率（ %） -68.41 30.45 53.05 58.09 13.90 归母净利润（百万元） -56 -52 -21 64 87 净利润增长率（ %） -174.12 7.47 58.51 397.79 36.59 EPS（元 /股） -0.21 -0.19 -0.08 0.24 0.33 PE -37.67 -57.68 -114.88 38.39 28.11 ROE（ %） -5.49 -5.35 -2.27 6.33 7.95 PB 2.07 3.03 2.59 2.43 2.24 数据来源： wind 数据，财通证券研究所 -21%-6%9%24%39%54%长白山 沪深 300 公司年报点评 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司财务报表及指标预测 Table_Finance2 利润表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 148 193 295 466 531 成长性 减 :营业成本 175 209 262 311 338 营业收入增长率 -68% 30% 53% 58% 14% 营业税费 2 4 6 9 11 营业利润增长率 -167% 6% 59% 429% 37% 销售费用 6 10 12 14 16 净利润增长率 -174% 7% 59% 398% 37% 管理费用 34 41 44 47 53 EBITDA 增长率 -101% 96% 29,910% 499% 21% 研发费用 0 0 0 0 0 EBIT 增长率 -160% 4% 50% 387% 33% 财务费用 5 4 2 -1 -4 NOPLAT 增长率 -166% -4% -50% -363% 33% 资产减值损失 -2 -2 -1 -1 -1 投资资本增长率 -5% -7% -2% 6% 8% 加 :公允价值变动收益 -1 0 0 0 0 净资产增长率 -6% -5% -2% 7% 9% 投资和汇兑收益 0 0 0 0 1 利润率 营业利润 -68 -64 -26 86 118 毛利率 -19% -8% 11% 33% 36% 加 :营业外净收支 0 0 0 0 0 营业利润率 -46% -33% -9% 19% 22% 利润总额 -69 -64 -26 86 118 净利润率 -38% -27% -7% 14% 16% 减 :所得税 -13 -13 -5 22 31 EBITDA/营业收入 -1% 0% 8% 30% 32% 净利润 -56 -52 -21 64 87 EBIT/营业收入 -42% -31% -10% 18% 21% 资产负债表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 运营效率 货币资金 163 118 143 278 396 固定资产周转天数 1654 1162 727 438 365 交易性金融资产 20 0 0 0 0 流动营业资本周转天数 -3 52 15 -20 -16 应收帐款 64 65 81 64 73 流动资产周转天数 665 393 318 297 350 应收票据 0 0 0 0 0 应收帐款周转天数 158 123 100 50 50 预付帐款 4 6 8 9 10 存货周转天数 23 19 20 16 16 存货 11 11 14 14 15 总资产周转天数 2988 2099 1393 951 902 其他流动资产 5 4 4 4 4 投资资本周转天数 2819 2000 1280 860 815 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE -5% -5% -2% 6% 8% 长期股权投资 0 0 0 0 0 ROA -5% -5% -2% 5% 7% 投资性房地产 5 12 10 8 6 ROIC -4% -5% -2% 6% 7% 固定资产 669 613 587 559 531 费用率 在建工程 53 55 57 59 61 销售费用率 4% 5% 4% 3% 3% 无形资产 186 179 174 168 163 管理费用率 23% 21% 15% 10% 10% 其他非流动资产 4 4 4 4 4 财务费用率 3% 2% 1% 0% -1% 资产总额 1208 1107 1124 1214 1311 三费 /营业收入 31% 28% 20% 13% 12% 短期债务 0 0 0 0 0 偿债能力 应付帐款 19 9 29 43 46 资产负债率 16% 13% 16% 17% 16% 应付票据 0 0 0 0 0 负债权益比 19% 15% 19% 20% 20% 其他流动负债 0 0 0 0 0 流动比率 2.51 3.33 2.54 2.99 3.73 长期借款 80 75 75 75 75 速动比率 2.36 3.07 2.32 2.81 3.55 其他非流动负债 0 0 0 0 0 利息保障倍数 -9.73 -12.08 -5.27 15.16 20.14 负债总额 191 141 180 206 216 分红指标 少数股东权益 0 0 0 0 0 DPS(元 ) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 股本 267 267 267 267 267 分红比率 留存收益 452 400 379 442 529 股息收益率 0% 0% 0% 0% 0% 股东权益 1017 966 944 1008 1095 业绩和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E EPS(元 ) -0.21 -0.19 -0.08 0.24 0.33 净利润 -56 -52 -21 64 87 BVPS(元 ) 3.81 3.62 3.54 3.78 4.11 加 :折旧和摊销 60 60 53 54 54 PE(X) 38.39 28.11 资产减值准备 1 2 1 1 1 PB(X) 2.07 3.03 2.59 2.43 2.24 公允价值变动损失 1 0 0 0 0 P/FCF 财务费用 6 5 6 6 6 P/S 14.29 15.18 8.31 5.25 4.61 投资收益 0 0 0 0 -1 EV/EBITDA -1142.06 -37190.12 103.19 16.26 12.76 少数股东损益 0 0 0 0 0 CAGR(%) 营运资金的变动 -8 -8 15 38 -2 PEG 0.10 0.77 经营活动产生现金流量 -9 -6 53 162 146 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量 -52 4 -22 -22 -22 REP 融资活动产生现金流量 -8 -43 -6 -6 -6 资料来源： wind 数据，财通证券研究所 公司年报点评 证券 研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规 渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 买入： 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%； 增持： 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5% 10%之间 ； 中性： 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 -5% 5%之间 ； 减持： 相对同期相关证券市场代表性指数涨 幅小于 -5%； 无评级： 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 。 行业评级 看好： 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 ； 中性： 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 ； 看淡： 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 。 免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司 及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。 客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。
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