资源描述
公司点评 | 京东健康 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 业绩超预期，自营业务高速发展 京东健康（ 6618.HK） 21 年业绩点评 公司点评 | 京东健康 公司评级 增持 股票代码 06618 前次评级 买入 评级变动 调低 当前价格 50.45 分析师 邢开允 S0800519070001 13072123839 联系人 赵宇阳 相关研究 京东健康：京东健康“医” +“药” +“服务”生态闭环更加完善 京东健康（ 6618.HK）跟踪点评 2022-03-04 京东健康：业绩超预期，持续在大健康领域夯实 基 础 并 做 好 前 瞻 性 布 局 京 东 健 康（ 6618.HK）中报业绩点评 2021-08-26 京东健康：真正的健康管理平台，医药电商仅为起点 京东健康（ 6618.HK）跟踪报告 2021-06-30 Tabl e_Title 核心结论 Table_Summary 事件： 3月 28日，公司发布 21年业绩报告， 报告期内，京东健康总收入为306.8亿元，同比增长 58.3%，其中服务收入增长 72.7%；非国际财务报告准则指标下净利润达 14亿元，同比增长 91.5% 业绩超预期，自营业务高速发展 。 1） 2021年京东健康业绩超预期，年度活跃用户数达 1.23亿。京东健康总收入为人民币 307亿元，同比 +58.3%，其中商品收入实现 262亿元，同比 +56.1%，服务收入实现 45 亿元，同比 +72.7%。 2） 京东健康自营业务维持强劲增长，收入达 262亿元，同比+56.1%。 2021年， 京东健康使用了京东物流全国范围内的 19个药品仓库和超过 400个非药品仓库， 80%的自营药品订单实现次日达。 第三方商家和覆盖医院数量持续增长，丰富了在线商品种类以及提高了问诊效率。 2021年 ，公司在线平台上拥有超过 1.8万第三方商家 ，问诊平台 专科中心数量达到 27个，吸引百余位专家和顶级名医的加入。外部医生团队覆盖超过 15000家医院， 21年 日均在线问诊谘询量已经超过 19万。 盈利能力增强，现金流充足 。 1） 履约能力提升，毛利率有所下 滑。京东健康 2021年的毛利为人民币 72亿元，毛利率 由 25.37%下降为 23.5%。毛利率下降主要是由于产品组合变动及促销。 2）销售和研发费用率下降，公司经营效率提升。 3）存货周转率上升，标志公司的在线商品销售加快，整体运营稳健。 4）现金流充足，经营质量较优。 投资建议： 我们预测公司 22-24年营收分别为 421.57、 559.06、 717.04亿元，归母净利润 4.45、 13.61、 23.77亿元，对应 EPS为 0.13、 0.42、 0.75元，维持买入评级。 风险提示： 京东健康供应链扩张不及预期；线上医保支付推进不及预期；网售处方药政策趋紧。 Tabl e_Title 核心数据 Tabl e_Excel1 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 19,383 30,682 42,157 55,906 71,704 增长率 78.77% 58.30% 37.40% 32.61% 28.26% 归母净利润 (百万元 ) (17,234) (1,074) 445 1,361 2,377 增长率 -1673.43% 93.78% 141.51% 205.51% 74.63% 每股收益（ EPS） (5.39) (0.34) 0.13 0.42 0.75 市盈率（ P/E） (7.9) (126.1) 330.3 100.3 56.7 市净率（ P/B） 3.4 3.4 3.4 3.2 3.1 数据来源 ： 公司财务报表 ， 西部证券研发中心 证券研究报告 2022 年 03 月 31 日 公司点评 | 京东健康 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 索引 内容目录 一、业绩超预期，自营业务高速发展 . 3 二、盈利能力增强，现金流充足 . 4 三、风险提示 . 6 图表目录 图 1：京东健康营收同比 +58.3% . 3 图 2：京东健康利润表现 . 3 图 3：京东健康分业务收入情况 . 3 图 4：京东健康年度活跃用户和 ARPU . 3 图 5：京东健康药品和非药品仓库 . 4 图 5：京东健康接入的第三方商家数量 . 4 图 6：京东健康日均在线问诊量 . 4 图 8：京东健康总毛利率情况 . 5 图 9：京东健康履约开支变化 . 5 图 10：京东健康销售费用率下降 . 5 图 11：京东健康研发投入变化 . 5 图 12：京东健康管理费用 . 6 图 13：京东健康存货周转天数 . 6 图 14：合同负债表现 . 6 图 15：经营性现金流表现 . 6 公司点评 | 京东健康 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 一、 业绩超预期，自营业务高速发展 2021 年京东健康业绩超预期，年度活跃用户数达 1.23 亿。 1） 京东健康总收入为人民币307 亿元，同比 +58.3%，其中商品收入实现 262 亿元，同比 +56.1%，服务收入实现 45 亿元，同比 +72.7%。 2） 随 着京东健康 平台健康产品的不断丰富和医疗健康服务的持续升级迭代，用户体验也在不断提升。截至 2021 年 12 月 31 日， 京东健康 年度活跃用户数量达到 1.23 亿 ，相比 2020 年 净 增加 0.34 亿 。 2021 年，京东健康 持续加强在医疗健康服务方面的能力建设，日均 咨询 量快速增长 ， 已超过 19 万。 图 1： 京东健康营收同比 +58.3% 图 2： 京东健康利润表现 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 京东健康自营业务维持强劲增长，收入达 262 亿元，同比 +56.1%。 京东健康 进一步提升供应链管理能力和效率，为用户提供更优质的服务体验。截至 2021 年 12 月 31 日， 京东健康 使用了京东物流全国范围内的 19 个药品仓库和超过 400 个非药品仓库， 80%的自营药品订单实现次日达。 为了进一步提升新特药的可及性， 京东健康 药品“自营冷链”能力已经覆盖全国超过 200 个城市，有效扩充了冷链药品种类和履约能力。 京东健康 还在更多地区开设线下自营的 DTP 药房，不断探索“医药 +服务”的创新业态，通过强大的供应链能力和线上线下一体化履约体系，为用户提供更加优质和全面的体验。 图 3： 京东健康分业务收入情况 图 4： 京东健康年度活跃用户和 ARPU 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0501001502002503003502017 2018 2019 2020 2021营业收入（亿元） yoy（右）0%20%40%60%80%100%120%140%02468101214162017 2018 2019 2020 2021Non-IFRS（亿元） yoy（右）75%80%85%90%95%100%2020 2021服务收入 商品收入0%10%20%30%40%50%60%70%0501001502002503002017 2018 2019 2020 2021YAU（百万） ARPU（元）YAU yoy（右） ARPU yoy（右） 公司点评 | 京东健康 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 图 5： 京东健康药品和非药品仓库 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 第三方商家和覆盖医院数量持续增长，丰富了在线商品种类以及提高了问诊效率 。 1）在线平台业务依托于庞大的用户群体，吸引了越来越多的第三方商家加入，与自营业务形成了强大合力，为用户提供了更为丰富的产品品类。 2021 年京东健康 的在线平台业务持续升级商家数字化操作系统，持续增强商家营销运营能力，帮助更多商家提升业绩。截至2021 年 12 月 31 日，公司在线平台上拥有超过 1.8 万第三方商家。 2） 截至 2021 年 12月 31 日，京东健康的专科中心数量达到 27 个，吸引百 余 位专家和顶级名医的加入。 京东健康 通过建设专科中心连接更多优质医疗资源，外部医生团队覆盖超过 15000 家医院，报告期内日均在线问诊谘询量已经超过 19 万。 图 6： 京东健康接入的第三方商家数量 图 7： 京东健康日均在线问诊量 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 二、盈利能力增强， 现金流充足 履约能力提升，毛利率有所下滑。 1）京东健康 2021 年的毛利为人民币 72 亿元，毛利率由 25.37%下降 为 23.5%。毛利率下降主要是由于产品组合变动及促销。 2） 履约开支由2020 年的人民币 20 亿元增加 50.4%至 2021 年的人民币 30 亿元，主要是由于 ： 配送与仓储服务开支增加，这是由于配送服务的使用随 着 产品销量增加而增加，以及仓储服务的使用随 着 所使用仓库数量增加而增加；履约活动的员工人数增加导致参与履约活动员工的员工薪酬福利开支增加；支付服务开支增加；及其他履约开支（包括客户服务开支）增加 。 0501001502002503003504004502020H1 2020 2021药品仓库 非药品仓库0%10%20%30%40%50%60%020004000600080001000012000140001600018000200002017 2018 2019 2020 2021第三方商家数量（家） yoy（右）0500001000001500002000002017 2018 2019 2020 2021日均在线问诊（人次） 日均在线问诊（人次） 公司点评 | 京东健康 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 图 8： 京东健康总毛利率情况 图 9： 京东健康履约开支变化 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 销售费用率 和研发费用率 下降。 1） 京东健康 销售及市场推广开支由 2020 年的人民币 14亿元增加 48.7%至 2021 年的人民币 21 亿元，主要是由于 ： 推广及广告开支增加，主要是由于营销力度加大，以推广 京东健康 的零售药房业务、在线医疗健康服务及其他创新业务；及由京东集团提供的技术和流量支持服务的开支增加。 2） 研发开支由 2020 年的人民币 609.1 百万元增加 46.6%至 2021 年的人民币 892.9 百万元。该增加主要归因于 ：京东健康 继续投资于具备行业专业知识的顶尖研发人才使得研发员工总数增加；及由京东集团提供的技术和流量支持服务的开支增加。 图 10： 京东健康销售费用率下降 图 11： 京东健康研发投入变化 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 存货周转变快，公司经营健康发展。 1）一般及行政开支由 2020 年的人民币 5.27 亿 元增加 381.3%至 2021 年的 25.37 亿 元，主要归因于员工薪酬福利开支增加，包括股份支付开支。一般及行政开支 占 收入的百分比由 2020 年的 2.7%增至 2021 年的 8.3%。 2）公司存货周转变快，经营健康。 22%23%23%24%24%25%25%26%26%27%2017 2018 2019 2020 2021总毛利率（ %）0%2%4%6%8%10%12%14%051015202530352017 2018 2019 2020 2021履约开支（亿元）履约开支 /营业收入（右）履约开支 /自营收入（右）6.80%6.90%7.00%7.10%7.20%7.30%7.40%7.50%05101520252020 2021销售及市场推广（亿元）销售费用率（右轴）3%3%3%3%3%3%3%3%010020030040050060070080090010002020 2021研发开支（百万元）研发费用率（右轴） 公司点评 | 京东健康 6 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 图 12： 京东健康管理费用 图 13： 京东健康存货周转天数 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 2021 年， 公司 现金流表现优秀 但同比有所下滑 。 合同负债 2021 年 达到 3.95 亿元，比 2020 年 增长 2.16 亿元，标志公司业务规模持续扩大，经营质量继续提升。 图 14： 合同负债表现 图 15： 经营性现金流表现 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 资料来源： 京东健康财报、 西部证券研发中心 三、风险提示 京东健康供应链扩张不及预期；线上医保支付推进不及预期；网售处方药政策趋紧。 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%0500100015002000250030002020 2021一般行政开支（百万元）管理费用率（右轴）0102030405060702017 2018 2019 2020 2021存货周转天数（天） 存货周转天数（天）0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52017 2018 2019 2020 2021合同负债 -流动负债（亿元）-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%900%05101520253035402017 2018 2019 2020 2021经营性现金流（亿元） yoy（右） 公司点评 | 京东健康 7 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 32,271 17,252 25,425 25,712 28,679 营业收入 19,383 30,682 42,157 55,906 71,704 应收款项 630 649 1,260 2,066 2,953 营业成本 14,465 23,485 31,757 41,650 53,061 存货净额 1,732 3,041 4,763 6,247 7,959 履约费用 1,995 2,999 4,121 5,465 7,009 其他流动资产 8,071 24,763 15,449 17,429 18,199 销售费用 1,435 2,134 2,740 3,466 4,302 流动资产合计 42,705 45,705 46,899 51,454 57,790 管理费用 527 2,537 2,192 2,516 2,725 固定资产及在建工程 18 42 64 84 102 财务费用 609 893 1,054 1,230 1,577 长期股权投资 268 667 900 950 1,000 其他费用 /（ -收入） (47) (107) (92) (75) (56) 无形资产 126 244 93 110 121 营业利润 399 (1,259) 386 1,655 3,085 其他非流动资产 878 1,344 3,250 3,691 4,028 营业外净收支 (17,471) 357 219 230 219 非流动资产合计 1,290 2,297 4,307 4,834 5,252 利润总额 (17,072) (901) 605 1,885 3,304 资产总计 43,995 48,002 51,206 56,288 63,042 所得税费用 163 171 159 525 928 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 (17,235) (1,073) 445 1,360 2,376 应付款项 3,211 5,999 8,240 11,225 14,794 少数股东损益 (1) 1 (0) (0) (1) 其他流动负债 1,471 2,006 2,581 3,307 4,096 归属于母公司净利润 (17,234) (1,074) 445 1,361 2,377 流动负债合计 4,682 8,005 10,821 14,533 18,889 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 其他长期负债 61 143 70 91 101 盈利能力 长期负债合计 61 143 70 91 101 ROE -43.91% -2.69% 1.10% 3.27% 5.39% 负债合计 4,743 8,148 10,891 14,624 18,991 毛利率 25.37% 23.46% 24.67% 25.50% 26.00% 股本 0 0 0 0 0 营业利润率 2.06% -4.10% 0.91% 2.96% 4.30% 股东权益 39,251 39,855 40,315 41,664 44,051 销售净利率 -88.92% -3.50% 1.06% 2.43% 3.31% 负债和股东权益总计 43,995 48,002 51,206 56,288 63,042 成长能力 营业收入增长率 78.77% 58.30% 37.40% 32.61% 28.26% 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业利润增长率 -7.66% -415.49% 130.63% 329.18% 86.44% 净利润 (17,235) (1,073) 445 1,360 2,376 归母净利润增长率 -1673.43% 93.78% 141.51% 205.51% 74.63% 折旧摊销 27 0 3 5 6 偿债能力 营运资金变动 2,916 0 443 1,321 1,684 资产负债率 10.78% 16.97% 21.27% 25.98% 30.12% 其他 17,991 4,504 849 214 471 流动比 9.12 5.71 4.33 3.54 3.06 经营活动现金流 3,699 3,431 1,741 2,900 4,537 速动比 8.75 5.33 3.89 3.11 2.64 资本支出 12,970 0 0 0 0 其他 5,127 (17,752) 6,704 (2,265) (1,160) 每股指标与估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 投资活动现金流 (7,843) (17,752) 6,704 (2,265) (1,160) 每股指标 债务融资 (26) 0 0 0 0 EPS (5.39) (0.34) 0.13 0.42 0.75 权益融资 32,274 0 0 0 0 BVPS 12.29 12.48 12.62 13.04 13.79 其它 (219) (164) (273) (349) (410) 估值 筹资活动现金流 32,029 (164) (273) (349) (410) P/E (7.9) (126.1) 330.3 100.3 56.7 汇率变动 (580) (533) 0 0 0 P/B 3.4 3.4 3.4 3.2 3.1 现金净增加额 27,306 (15,018) 8,173 286 2,967 P/S 7.0 4.4 0.0 0.0 0.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司点评 | 京东健康 8 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 西部证券 公司投资评级说明 买入： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 20以上 增持： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%到 20%之间 中性： 公司未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差 -5%到 5% 卖出： 公司未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数大于 5 联系我们 联系地址： 上海市浦东新区耀体路 276 号 12 层 北京市西城区月坛南街 59 号新华大厦 303 深圳市福田区深南大道 6008 号深圳特区报业大厦 10C 联系电话： 021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传 送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法 、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分 考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分析的准确，不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果，本公司及作者不承担任何法律责任。 在法律许可的情况下，本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到本公司及 /或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。对于本 报告可能附带的其它网站地址或超级链接，本公司不对其内容负责，链接内容不构成本报告的任何部分，仅为方便客户查阅所用，浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担。 本公司关于本报告的提示（包括但不限于本公司工作人员通过电话、短信、邮件、微信、微博、博客、 QQ、视频网站、百度官方贴吧、论坛、 BBS）仅为研究观点的简要沟通，投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本 公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“西部证券研究发展中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。如未经西部证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为： 91610000719782242D。
展开阅读全文