资源描述
公司点评 | 四方股份 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 21 年盈利能力保持稳健，新能源行业收入有望持续增长 四方股份 （ 601126.SH） 2021 年年报点评 公司点评 | 四方股份 公司评级 买入 股票代码 601126 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 13.44 近一年股价走势 分析师 杨敬梅 S0800518020002 021-38584220 胡琎心 S0800521100001 18311033802 联系人 张夕瑶 相关研究 四方股份： 21Q3 业绩符合预期，新能源业务收入持续增长 四方股份（ 601126.SH） 2021年三季报点评 2021-10-31 四方股份：电气与自动化知名企业，新能源带来发展新机遇 四方股份（ 601126.SH）首次覆盖 2021-09-30 -21%20%61%102%143%184%225%2021-03 2021-07 2021-11四方股份 电网设备 沪深 300Tabl e_Title 核心结论 Table_Summary 业绩 ： 21年公司实现营收 42.98亿元，同比 +11.26%；归母净利润 4.52亿元，同比 +31.38%。 其中 21Q4公司实现营收 11.95亿元，同比 +5.17%，环比 +4.95%；归母净利润 0.67亿元，同比 -32.89%，环比 -49.76%。 盈利能力 保持 稳健， 期间费用持续优化 。 21年公司毛利率 及净利率分别为 36.03%/10.53%， 同比 -0.63/+1.80pct，盈利能力保持稳健 。 公司降本增效持续推进， 21年销售、管理、财务、研发费用率 均有所下降 。 继保业务 稳健增长，盈利能力小幅提升 。 21年公司 继保 业务 收入 为 19.64亿元，同比 +0.93%， 毛利率为 47.68%，同比 +2.22pct。 公司 智能运检产品技术实力行业领先， 21年市场推广顺利 。 发电与企业电力系统业务快速增长 ，新能源新签合同持续增加 。 21年公司 发电与企业电力系统 收入为 13.79亿元，同比增长 53.70%，毛利率为29.34%，同比 -9.95pct，毛利率主要受产品结构变化影响 。 受益于下游风电、光伏需求持续旺盛，新能源发电相关业务实现快速增长， 21年新签合同额同比增长超 40%，有望持续贡献业绩。 配用电新品研发及市场拓展持续推进，电力电子稳步增长。 21年 公司配用电、电力电子业务分别实现收入 5.07/3.94亿元，同比 -20.37%/+8.83%。21年公司积极推进配用电业务新品研发及市场拓展，配电领域市占率进一步提升，用电领域积极拓展海外市场。电力电子业务中， SVG产品连续中标多个大型 框招项目。 投资建议： 预计公司 22-24年归母净利润分别 为 5.38/6.52/7.94亿元，YoY+19.0%/21.2%/21.9%， EPS为 0.66/0.80/0.98元， 维持“ 买入 ”评级。 风险提示： 宏观经济风险、电网投资增速不及预期、新能源新增装机不及预期 Tabl e_Title 核心数据 Tabl e_Excel1 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3,863 4,298 5,249 6,480 7,955 增长率 4.9% 11.3% 22.1% 23.5% 22.8% 归母净利润 (百万元 ) 344 452 538 652 794 增长率 -20.3% 31.4% 19.0% 21.2% 21.9% 每股收益（ EPS） 0.42 0.56 0.66 0.80 0.98 市盈率（ P/E） 31.8 24.2 20.3 16.8 13.8 市净率（ P/B） 2.6 2.8 2.7 2.5 2.2 数据来源 ： 公司财务报表 ， 西部证券研发中心 证券研究报告 2022 年 03 月 31 日 公司点评 | 四方股份 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 索引 内容目录 21 年公司盈利能力保持稳健，新能源业务持续发力 . 3 21 年新能源行业收入保持较快增长，有望持续贡献业绩 . 5 图表目录 图 1： 21 年公司营业收入同比增长 11.26% . 3 图 2： 21 年公司归母净利润同比增长 31.38% . 3 图 3： 21 年公司销售 毛利率为 36.03% . 3 图 4： 21 年公司销售费用率为 10.08% . 3 图 5： 21 年公司固定资产周转率同比提升 2.32 次 . 4 图 6： 21 年公司主营业务收现比为 122.10% . 4 图 7： 21 年公司资产负债率为 47.44% . 4 图 8： 21 年公司流动比率和速 动比率分别为 1.87/1.42 . 4 图 9： 21 年公司继保业务收入为 19.64 亿元 . 5 图 10： 21 年公司继保业务毛利率为 47.68% . 5 图 11： 21 年公司发电与企业电力系统业务收入 13.79 亿元 . 5 图 12： 21 年公司发电与企业电力系统业务毛利率为 29.34% . 5 图 13： 21 年公司配用电系统业务收入为 5.07 亿元 . 6 图 14： 21 年公司配用电系统业务毛利率为 19.62% . 6 图 15： 21 年公司电力电子应用系统业务收入为 3.94 亿元 . 6 图 16： 21 年公司电力电子应用系统业务毛利率为 21.74% . 6 公司点评 | 四方股份 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 21年公司盈利能 力 保持 稳健，新能源业务持续发力 2021 年营业收入 稳健增长 ， 新能源行业持续发力 。 2021 年公司实现营业 收入 42.98 亿元，同比 增长 11.26%， 实现 归母净利润 4.52 亿元，同比增长 31.38%。其中 输变电保护和自动化系统实现营收 19.64 亿元， 同比 增长 0.93%； 发电与企业电力系统实现营收 13.79 亿元，同比 增长 53.70%； 配用电系统业务实现营收 5.07 亿元，同比 下降 20.37%； 电力电子应用系统业务实现营收 3.94 亿元，同比 增长 8.83%。 分行业收入来看， 21 年公司新能源行业收入达 7.49 亿元，同比增长 43.73%，受益于下游风电、光伏等行业需求旺盛，公司新能源行业收入保持较快增长。 图 1： 21 年公司营业收入同比 增长 11.26% 图 2： 21 年公司归母净利润同比 增长 31.38% 资料来源： wind， 西部证券研发中心 资料来源： wind， 西部证券研发中心 公司 盈利能力 保持 稳健 。 2021 年公司综合毛利率 为 36.03%，同比 -0.63pct， 盈利能力较为稳健。 2021 年 公司净利率为 10.53%，同比 +1.80pct，主要受益于公司不断推进运营管理，期间费用率小幅下降。 21 年公司期间费用 率 整体 小幅下降 。 21 年公司销售、管理、财务 及研发 费用率分别为10.08%/4.93%/-0.89%/10.39%，同比 -0.83/-0.33/-0.35/-0.45pct，其中 销售费用率下降主要由于设计联络及鉴定费同比下降， 财务费 用率 下降主要 由于 公司利息收入增加 。 图 3： 21 年公司销售毛利率为 36.03% 图 4： 21 年公司销售费用率为 10.08% 资料来源： wind， 西部证券研发中心 资料来源： wind， 西部证券研发中心 0%2%4%6%8%10%12%051015202530354045502017 2018 2019 2020 2021营业收入（亿元） 同比增速（右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%100%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02017 2018 2019 2020 2021归属于母公司所有者的净利润 (亿元）同比增速（右轴）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2017 2018 2019 2020 2021毛利率 净利率-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2017 2018 2019 2020 2021销售费用率 管理费用率财务费用率 研发费用率 公司点评 | 四方股份 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 营运能力 有所 提升 ， 现金流维持健康水平 。 21 年公司存货周转率、应收账款周转率、固定资产周转率分别 为 2.08/4.34/11.02 次，同比 -0.44/+2.05/+2.32 次，其中存货周转率 下降 主要 系公司存货增加所致 ，应收账款及固定资产周转率 上 升 主要由于公司应收账款及固定资产 均 同比 下降 。 2021 年公司经营活动产生的现金流量净额为 6.68 亿元，同比下降-32.19%， 主要由于公司加强生产物资储备，导致支付的生产物资采购款同比增加所致；公司 主营业务收现比为 122.10%，同比 -1.78ct，现金流维持健康水平 。 图 5： 21 年公司 固定资产 周转率同比提升 2.32 次 图 6： 21 年公司主营业务收现比为 122.10% 资料来源： wind， 西部证券研发中心 资料来源： wind， 西部证券研发中心 公司偿债能力 有所下滑 。 21 年公司资产负 债率 47.44%，同比 +8.09pct，整体 偿债能力有所下滑 。 21 年公司流动比率和速动比率分别 为 1.87/1.42，同比 -0.36/-0.41pct， 公司短期偿债能力小幅 下降 ，主要由于公司 合同负债增加 。 图 7： 21 年公司资产负债率为 47.44% 图 8： 21 年公司流动比率和速动比率分别为 1.87/1.42 资料来源： wind， 西部证券研发中心 资料来源： wind， 西部证券研发中心 0246810122017 2018 2019 2020 2021存货周转率 (次 ) 应收账款周转率 (次 )固定资产周转率 (次 )112%114%116%118%120%122%124%126%128%2017 2018 2019 2020 2021主营业务收现比 主营业务收现比0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2017 2018 2019 2020 2021资产负债率 资产负债率0.00.51.01.52.02.53.02018 2019 2020 2021流动比率 速动比率 公司点评 | 四方股份 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 21年 新能源行业 收入保持较快增长，有望持续贡献业绩 21 年公司 继保 业务稳健增长， 智能运检行业领先 。 2021 年公司 输变电保护和自动化系统业务 收入为 19.64 亿 元，同比 增长 0.93%， 毛利率为 47.68%，同比 +2.22pct，收入同比增加主要 由于 公司在电网客户良好的品牌地位使得交货合同额增加，产品收入同比增加 。21 年公司完全自主可控装置在全国多个变电站投入试运行，实现全品类全电压等级的覆盖，同时公司的深圳电网二次设备智能运行管控系统顺利通过验收，为公司二次运维产品在南方电网地区的推广起到引领示范作用，公司在该领域积累了丰富经验和技术底蕴，处于国际先进行列。 图 9： 21 年公司 继保 业务收入 为 19.64 亿元 图 10： 21 年公司 继保 业务毛利率 为 47.68% 资料来源： wind， 西部证券研发中心 资料来源： wind， 西部证券研发中心 21 年 发电与企业电力系统 业务收 入快速增长 。 2021 年公司 发电与企业电力系统 业务实现收入 13.79 亿元，同比增长 53.70%， 主要原因为公司持续加强产品市场开拓， 发电站用户订单增加，交货合同额增加 。 21 年该业务 毛利率为 29.34%，同比下降 9.95pct， 盈利能力下滑 主要 由于 毛利率相对较低的成套产品合同 占比 增加 。 碳中和目标推动下，国内风电、光伏新增装机有望持续增长，公司新能源发电相关业务收入有望保持较快增速，持续贡献业绩。 图 11： 21 年公司发电与企业电力系统业务收入 13.79 亿元 图 12： 21 年公司发电与企业电力系统业务毛利率为 29.34% 资料来源： wind， 西部证券研发中心 资料来源： wind， 西部证券研发中心 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%1919.119.219.319.419.519.619.72019 2020 2021输变电保护和自动化系统业务营业收入（亿元） YoY43%44%45%46%47%48%49%50%2019 2020 2021输变电保护和自动化系统业务毛利率（ %）输变电保护和自动化系统业务毛利率（ %）-10%0%10%20%30%40%50%60%02468101214162019 2020 2021发电与企业电力系统业务营业收入（亿元）YoY0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2019 2020 2021发电与企业电力系统业务毛利率（ %）发电与企业电力系统业务毛利率（ %） 公司点评 | 四方股份 6 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 21 年 配用电系统 收入 有所下降 ， 加码产品研发及市场拓展 。 2021 年公司 配用电系统 业务实现收 入 5.07 亿元，同比 下降 20.37%， 主要由于 配电开关产品交货合同额减少 ； 毛利率为 19.62%，同 比 +6.70pct，主要 由于 毛利率相对较低的配电开关产品合同占比减少 。 公司加快配用电新产品研发和新市场拓展，在配电领域，公司完成了 PEN-12 深度融合智能环网柜， ZW61-12Di 环保型内置隔离柱上断路器等四款一二次融合设备研发，在广西、贵州、广东、海南、辽宁等省市中标一二次融合配电开关、配电终端、配电自动化主站升级等项目，进一步扩大市场占 有率；在用电领域，公司积极拓展智慧用电新业务与新模式，积极拓展国外市场，为中土集团总包哥伦比亚波哥大有轨电车项目提供了电力监控系统整套解决方案。 图 13： 21 年公司配用电系统业务收入为 5.07 亿元 图 14： 21 年公司配用电系统业务毛利率为 19.62% 资料来源： wind， 西部证券研发中心 资料来源： wind， 西部证券研发中心 21 年 电力电子应用系统 收入 稳健增长 。 2021 年公司 电力电子应用系统 业务实现收 入 3.94亿元，同比增长 8.83%，毛利率 为 21.74%，同比 -3.13pct。 21 年， 该领域公司的产品应用领域得到进一步扩展 ， SVG 产品规模化、产业化能力进一步提高 ，连续中标华能集团、协鑫能科风电等多个大型框招项目，次同步产品在大规模新能源接入的新型电力系统中具有广泛应用前景，中标山西漳泽发电厂次同步谐振抑制项目和国家电网冀北电力公司宽频振荡监测控制项目。 图 15： 21 年公司电力电子应用系统业务收入为 3.94 亿元 图 16： 21 年公司电力电子应用系统业务毛利率为 21.74% 资料来源： wind， 西部证券研发中心 资料来源： wind， 西部证券研发中心 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%012345672019 2020 2021配用电系统业务营业收入（亿元）YoY0%5%10%15%20%25%2019 2020 2021配用电系统业务毛利率（ %）配用电系统业务毛利率（ %）-15%-10%-5%0%5%10%3.23.33.43.53.63.73.83.942019 2020 2021电力电子应用系统业务营业收入（亿元）YoY0%5%10%15%20%25%30%35%2019 2020 2021电力电子应用系统业务毛利率（ %）电力电子应用系统业务毛利率（ %） 公司点评 | 四方股份 7 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 新能源行业 保持快速增长，新签合同额持续增加 。 2021 年公司新能源行业实现营业收入7.49 亿元，同比增长 43.73%， 受益于下游风电、光伏行业需求旺盛，叠加公司持续加强市场拓展，公司新能源行业收入保持快速增长。 21 年公司新能源行业 毛利率 22.15%，同比 -8.81pct， 盈利能力下降主要由于产品结构变化导致 。 2021 年，公司在新能源领域中标多个海上风电和光伏项目，新签合同额超 11 亿元， 同比 增长超 40%。 随着在建项目逐步并网， 公司新能源 行业收入 规模 有望持续 增长。 公司点评 | 四方股份 8 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 2,179 2,014 2,274 2,531 2,666 营业收入 3,863 4,298 5,249 6,480 7,955 应收款项 2,267 2,312 2,860 3,373 4,179 营业成本 2,447 2,750 3,401 4,200 5,173 存货净额 1,081 1,559 1,596 2,069 2,636 营业税金及附加 40 36 49 60 71 其他流动资产 447 602 423 490 505 销售费用 421 433 514 635 772 流动资产合计 5,973 6,487 7,153 8,464 9,986 管理费用 622 659 772 940 1,138 固定资产及在建工程 412 383 402 419 424 财务费用 (21) (38) (29) (40) (47) 长期股权投资 23 23 23 23 23 其他费用 /（ -收入） (31) (50) (53) (57) (56) 无形资产 189 184 174 175 180 营业利润 384 509 596 741 905 其他非流动资产 262 294 280 283 284 营业外净收支 27 25 26 26 25 非流动资产合计 886 884 879 900 911 利润总额 411 534 622 767 930 资产总计 6,858 7,371 8,031 9,364 10,897 所得税费用 74 81 91 122 142 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 337 452 531 645 788 应付款项 2,534 3,236 3,721 4,759 5,741 少数股东损益 (7) 1 (7) (7) (6) 其他流动负债 141 233 187 210 198 归属于母公司净利润 344 452 538 652 794 流动负债合计 2,675 3,468 3,908 4,968 5,939 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 其他长期负债 24 29 33 31 32 盈利能力 长期负债合计 24 29 33 31 32 ROE 8.5% 11.3% 13.5% 15.4% 17.0% 负债合计 2,699 3,497 3,940 4,999 5,971 毛利率 36.7% 36.0% 35.2% 35.2% 35.0% 股本 813 813 813 813 813 营业利润率 9.9% 11.8% 11.4% 11.4% 11.4% 股东权益 4,159 3,874 4,091 4,366 4,926 销售净利率 8.7% 10.5% 10.1% 10.0% 9.9% 负债和股东权益总计 6,858 7,371 8,031 9,364 10,897 成长能力 营业收入增长率 4.9% 11.3% 22.1% 23.5% 22.8% 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业利润增长率 -14.1% 32.5% 17.1% 24.4% 22.1% 净利润 337 452 531 645 788 归母净利润增长率 -20.3% 31.4% 19.0% 21.2% 21.9% 折旧摊销 126 102 121 137 154 偿债能力 营运资金变动 (21) (38) (29) (40) (47) 资产负债率 39.4% 47.4% 49.1% 53.4% 54.8% 其他 543 152 57 (4) (419) 流动比 2.23 1.87 1.83 1.70 1.68 经营活动现金流 985 668 680 738 476 速动比 1.83 1.42 1.42 1.29 1.24 资本支出 252 (16) (129) (151) (160) 其他 (127) (33) 0 0 0 每股指标与估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 投资活动现金流 126 (49) (129) (151) (160) 每股指标 债务融资 21 44 23 40 47 EPS 0.42 0.56 0.66 0.80 0.98 权益融资 (761) 59 (314) (370) (228) BVPS 5.11 4.76 5.04 5.38 6.08 其它 656 (900) 0 0 0 估值 筹资活动现金流 (85) (797) (291) (330) (181) P/E 31.8 24.2 20.3 16.8 13.8 汇率变动 P/B 2.6 2.8 2.7 2.5 2.2 现金净增加额 1,026 (178) 260 257 134 P/S 2.8 2.5 2.1 1.7 1.4 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司点评 | 四方股份 9 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022 年 03 月 31 日 西部证券 公司投资评级说明 买入： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 20以上 增持： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%到 20%之间 中性： 公司未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差 -5%到 5% 卖出： 公司未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数大于 5 联系我们 联系地址： 上海市浦东新区耀体路 276 号 12 层 北京市西城区月坛南街 59 号新华大厦 303 深圳市福田区深南大道 6008 号深圳特区报业大厦 10C 联系电话： 021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传 送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法 、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分 考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分析的准确，不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果，本公司及作者不承担任何法律责任。 在法律许可的情况下，本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到本公司及 /或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。对于本 报告可能附带的其它网站地址或超级链接，本公司不对其内容负责，链接内容不构成本报告的任何部分，仅为方便客户查阅所用，浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担。 本公司关于本报告的提示（包括但不限于本公司工作人员通过电话、短信、邮件、微信、微博、博客、 QQ、视频网站、百度官方贴吧、论坛、 BBS）仅为研究观点的简要沟通，投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“西部证券研究发展中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。如未经西部证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询” 业务资格，经营许可证编号为： 91610000719782242D。
展开阅读全文