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请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 年报点评报告 2022 年 04 月 29 日 酒鬼酒 （ 000799.SZ） 2021 圆满收官， 2022 开启高质量的高增长 公司发布 2021 年报及 2022 年一季报 。 2021 年公司实现营收 34.1 亿元，同比 +87%，实现归母净利润 8.9 亿元，同比 +81.7%，实现扣非归母 8.9 亿元，同比 +101.5%，业绩落于业绩预告中值以下； 2022Q1 公司实现营收 16.9 亿元，同比 +86%，实现归母净利润5.2 亿元，同比 +94.5%，实现扣非归母 5.2 亿元，同比 +94.8%，符合预期。 2021 圆满收官 ，酒鬼内参双轮驱动 。 2021 年公司实现销量 1.24 万吨，同比 +36.4%，吨价 同增 37%至 27.4 万元 /千升，量价齐升、圆满收官 。 分产品来看， 2021 年内参 /酒鬼 /湘泉 /其他实现营收 10.3/19.2/1.8/2.8 亿，同比 +80.7%/88.9%/11.7%/255.9%，酒鬼内参 双轮驱动 势头正盛 ，销 量同比 +76.6%/74.1%/-15.7%/+102% ，吨价同比+2.3%/8.5%/32.6%/76.2%， 内参量在价先，以文化名酒树品牌高度，酒鬼价在量先，理顺大单品 、稳定渠道利润并推动高质量发展 是 首要任务 ，全年毛利率同比 +1.1pct 至 80%。 2022 开门红，理性控货着眼长远。 公司此前公告 1-2 月收入 /归母净利润预计同比+120%/130%左右， Q1 收入 /归母净利润同比 +86%/94.5%， 3 月发货明显放缓，控货挺价，彰显公司追求高质量发展的决心，预计 Q1 酒鬼与内参齐头并进，销售毛利率同比+0.4%pct 至 79.8%。 2021/2022Q1 合同负债为 13.8/6.8 亿元，同比 +92.0%/16.3%，环比 +8 亿 /-7.1 亿， 2022Q1 末合同负债仍处高位， 未来增长 留有余力。 产品盈利能力与经营效率提高推升盈利能力。 2021 年公司归母 /扣非归母净利率为26.2%/25.9%，分别同比 -0.8/+1.9pct，主要系毛利率提振（ +1.1pct）与期间费用率 下降（销售 /管理费用率同比 +2/-2.6pct）所致，非经常损益同比 -85.6%主要系去年案件赔款影响。 2022Q1 公司归母净利率同比 +1.3pct 至 30.9%，主要系销售 /管理费用率分别同比-0.4/-1.7pct 至 21.8%/1.7%。 展望 2022： 持续深耕市场，推进高质量发展。 市场： 2021 年公司经销商数量增加 493家至 1256 家，数量同比 +64.6%，核心终端网点达到 19752 家，同比增长 137%，全国地级市 /湖南县级市覆盖率达 67%/94%， 2022 年规划打造 15 亿级大本营市场，建设 10 个亿元省级市场、 3 个 5 亿以上基地市场，持续深耕市场、精耕细作。 产品： 未来公司仍将聚焦 大 单品，坚持湘泉、酒鬼和内参自下而上的价格带布局， 充分享受消费升级红利； 以文化创新引领酒鬼酒发展， 2021 年公司销售费用中广宣费同增 123.6%，内参价值研讨会、“名酒进名企”等活动持续推进，看好酒鬼酒品牌高度持续提升 。 产能： 公司持续推进产能建设工作，当前公司产能 1 万吨左右， 2023 年各项目完工后产能将达 2.3 万吨，夯实未来高质量发展根基。 盈利预测： 下调 此前盈利预测并引入 2024 年， 预计 2022-24 年 实现营业收入48.5/62.3/76.2 亿元（ 2022-23 原为 49.8/65.2 亿元 ） ，分别同比 +41.9%/28.5%/22.3%,实现归母净利润 13.7/18.2/22.9 亿元（ 2022-23 年原为 14.8/20.1 亿元），分别同比+52.7%/33.0%/26.0%，当前股价对应 PE 分别为 37/28/22 倍，维持“买入”评级。 风险提示 ： 全国化发展不及预期，高端酒价盘大幅波动，疫情反复影响动销。 财务 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万 元 ） 1,826 3,414 4,846 6,229 7,615 增长率 yoy（ %） 20.8 87.0 41.9 28.5 22.3 归母 净利润（百万 元 ） 492 893 1,365 1,815 2,287 增长率 yoy（ %） 64.1 81.7 52.7 33.0 26.0 EPS 最新摊薄 （ 元 /股 ） 1.51 2.75 4.20 5.59 7.04 净资产收益率 （ %） 17.2 25.4 30.6 29.8 28.1 P/E（倍） 101.9 56.1 36.7 27.6 21.9 P/B（倍） 17.5 14.2 11.2 8.2 6.1 资料来源： Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 4 月 28 日 收盘价 买入 （ 维持 ） 股票信息 行业 白酒 前次评级 买入 4 月 28 日 收盘价 (元 ) 154.16 总市值 (百万 元 ) 50,091.05 总股本 (百万 股 ) 324.93 其中自由流通股 (%) 100.00 30 日日均成交量 (百万股 ) 6.87 股价走势 作者 分析师 符蓉 执业证书编号： S0680519070001 邮箱： 研究助理 郝宇新 执业证书编号： S0680121030010 邮箱： 相关研究 1、酒鬼酒（ 000799.SZ）：“开门红”超预期，虎年登峰在途中 2022-03-11 2、酒鬼酒（ 000799.SZ）：内参酒鬼双驱动，高质量发展在途中 2022-03-05 -41%-27%-14%0%14%27%41%55%2021-04 2021-08 2021-12 2022-04酒鬼酒 沪深 300 2022 年 04 月 29 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（ 百万元 ） 利润表 （ 百万元 ） 会计 年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3590 5141 5870 7321 9281 营业收入 1826 3414 4846 6229 7615 现金 2154 3343 3231 4490 5672 营业成本 386 684 925 1120 1296 应收 票据及应收账款 391 500 765 861 1126 营业税金及附加 285 521 761 974 1185 其他 应收款 7 8 13 13 18 营业费用 424 860 1168 1489 1812 预付 账款 11 21 24 34 37 管理费用 146 182 204 243 289 存货 1027 1269 1837 1924 2427 研发费用 11 10 22 31 35 其他流动资产 0 0 0 0 0 财务费用 -28 -33 -15 -9 -10 非流动资产 747 870 1263 1574 1824 资产减值损失 0 -3 0 0 0 长期投资 42 30 16 3 -10 其他收益 3 8 8 8 8 固定 资产 400 474 872 1181 1426 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 195 195 205 222 242 投资净收益 -2 3 8 5 4 其他非流动资产 110 172 169 168 166 资产处臵收益 0 5 5 5 5 资产 总计 4337 6011 7133 8895 11105 营业利润 602 1194 1802 2399 3024 流动负债 1465 2459 2638 2777 2926 营业外收入 60 3 18 21 26 短期 借款 0 0 0 0 0 营业外支出 7 9 4 5 6 应付 票据及应付账款 158 298 318 428 435 利润总额 655 1189 1815 2414 3043 其他 流动 负债 1308 2161 2320 2349 2491 所得税 163 295 451 599 756 非流动 负债 15 28 28 28 28 净利润 492 893 1365 1815 2287 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他 非流动负债 15 28 28 28 28 归属母公司净利润 492 893 1365 1815 2287 负债合计 1480 2487 2667 2805 2955 EBITDA 633 1130 1774 2388 3008 少数 股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 1.51 2.75 4.20 5.59 7.04 股本 325 325 325 325 325 资本 公积 1161 1161 1161 1161 1161 主要 财务比率 留存收益 1371 2038 2935 4071 5414 会计 年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属 母公司股东 权 益 2857 3524 4466 6090 8151 成长能力 负债 和股东权益 4337 6011 7133 8895 11105 营业收入 (%) 20.8 87.0 41.9 28.5 22.3 营业利润 (%) 50.5 98.4 50.9 33.1 26.1 归属于母公司净利润 (%) 64.1 81.7 52.7 33.0 26.0 获利能力 毛利率 (%) 78.9 80.0 80.9 82.0 83.0 现金 流量 表 （ 百万元 ） 净利率 (%) 26.9 26.2 28.2 29.1 30.0 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 17.2 25.4 30.6 29.8 28.1 经营活动现金流 950 1565 734 1830 1758 ROIC(%) 15.5 23.1 28.8 28.3 26.6 净利润 492 893 1365 1815 2287 偿债能力 折旧摊销 43 42 58 89 117 资产负债率 (%) 34.1 41.4 37.4 31.5 26.6 财务费用 -28 -33 -15 -9 -10 净负债比率 (%) -75.2 -94.6 -72.1 -73.6 -69.5 投资损失 2 -3 -8 -5 -4 流动比率 2.5 2.1 2.2 2.6 3.2 营运资金变动 408 608 -660 -55 -628 速动比率 1.7 1.6 1.5 1.9 2.3 其他经营 现金流 33 57 -5 -5 -5 营运能力 投资活动 现金流 -50 -140 -438 -390 -359 总资产周转率 0.5 0.7 0.7 0.8 0.8 资本支出 50 158 407 324 263 应收账款周转率 6.1 7.7 7.7 7.7 7.7 长期投资 0 0 14 13 13 应付账款周转率 2.8 3.0 3.0 3.0 3.0 其他投资现金流 0 18 -17 -52 -83 每股指标（元） 筹资 活动现金流 -65 -235 -409 -182 -217 每股收益 (最新摊薄 ) 1.51 2.75 4.20 5.59 7.04 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流 (最新摊薄 ) 2.92 4.82 2.26 5.63 5.41 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产 (最新摊薄 ) 8.79 10.85 13.75 18.74 25.08 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 101.9 56.1 36.7 27.6 21.9 其他筹资现金流 -65 -235 -409 -182 -217 P/B 17.5 14.2 11.2 8.2 6.1 现金净增加额 836 1190 -112 1258 1183 EV/EBITDA 75.7 41.4 26.4 19.1 14.8 资料来源： Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 4 月 28 日 收盘价 2022 年 04 月 29 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称 “本公司 ”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的 客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或 修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议 ,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取 提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归 “国盛证券有限责任公司 ”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为 “国盛证券研究所 ”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论 是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在 -5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在 -10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编： 100032 传真： 010-57671718 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编： 200120 电话： 021-38124100 邮箱： 南昌 深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编： 330038 传真： 0791-86281485 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编： 518033 邮箱：
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