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食品饮料 /饮料制造 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 李子园 （ 605337.SH） 2022年 04 月 29日 投资评级： 增持 （ 维持 ） 日期 2022/4/28 当前股价 (元 ) 30.74 一年最高最低 (元 ) 72.60/27.73 总市值 (亿元 ) 66.62 流通市值 (亿元 ) 26.07 总股本 (亿股 ) 2.17 流通股本 (亿股 ) 0.85 近 3 个月换手率 (%) 172.57 股价走势图 数据来源：聚源 公司信息更新报告 -业绩符合快报，稳步推进全国扩张 -2022.4.20 公司信息更新报告 -业绩稳步增长，持续推进全国化 -2021.10.27 公司信息更新报告 -业绩符合预告，稳步推进全国化 -2021.8.28 疫情 扰动，短期业绩承压 ，全国化战略持续推进 公司信息更新报告 张宇光（分析师） 叶松霖（分析师） 证书编号： S0790520030003 证书编号： S0790521060001 疫情影响， 业绩 短期承压 ，维持“增持”评级 李子园 2022Q1 营收 3.42 亿 元 ，同比增 3.28%； 归母净利 0.41 亿元，同比降23.59%。 我们 维持 2022-2024 年盈利预测， 预计 2022-2024 年归母净利为 3.0、3.8、 4.6亿元， EPS为 1.36、 1.74、 2.11元，当前股价对应 PE 为 22.6、 17.7、 14.6倍。李子园在现有重点区域有品牌、渠道、规模优势，自华东向全国市场稳步拓张， 维持 “增持 ”评级。 疫情影响营收增速放缓，外围市场增速较快 （ 1）分产品来看 ：含乳饮料 2022Q1营收同比增 1.54%，公司主要市场的物流配送、渠道等受疫情影响较大，营收增速放缓；（ 2）分渠道来看： 2022Q1经销渠道营收 3.31 亿元，同比增 2.64%；直销渠道营收 910.5 万元，同比增 27.76%；（ 3）分区域来看： 2022Q1华东、华中、西南三大重点地区，营收分别为 1.78亿元、 0.70 亿元、 0.55 亿元，除西南同比下降 3.38%外，其余两地区同比 分别 增0.77%、 1.35%。 外围市场保持较好的增长态势， 华北、华南、西北、东北地区营收分别同比增 2.79%、 82.23%、 113.39%、 66.33%。随着 各地 物流逐渐恢复，终端需求逐渐回暖，预计大单品及新品持续发力、渠道布局进一步完善下，公司营收仍可快速增长。 净利率 下滑 主因毛利率下降 、销售费率提升 2022Q1 公司净利率降 4.2pct 至 12%，下降主因 原 材料 、能源 成本上行下毛利率降 6.5pct 至 31.3%。 2022Q1 公司持续开拓外围市场 、春节进行费用投 放， 销售费用率增 1.3pct 至 14.8%。展望 2022 年，成本端原材料、包材等有上行压力，但公司为中性乳饮料龙头，可通过多种方式如提价、产品结构调整等方式缓解成本压力；全国化推进期间费率预计仍处 高位。目前公司已有 5个生产基地，且一方面深耕大本营市场，一方面积极拓展小餐饮店等渠道，产能陆续释放、渠道布局进一步完善下公司发展潜力仍较大。 风险提示： 产能扩张不及预期、渠道扩张不及预期、原料价格波动风险等。 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 (百万元 ) 1,088 1,470 1,708 2,178 2,621 YOY(%) 11.6 35.1 16.2 27.5 20.4 归母净利润 (百万元 ) 215 262 295 377 457 YOY(%) 18.1 22.3 12.5 27.6 21.2 毛利率 (%) 37.2 35.9 35.7 36.1 36.5 净利率 (%) 19.7 17.9 17.3 17.3 17.4 ROE(%) 29.4 16.4 16.4 17.7 18.1 EPS(摊薄 /元 ) 0.99 1.21 1.36 1.74 2.11 P/E(倍 ) 31.0 25.4 22.6 17.7 14.6 P/B(倍 ) 9.1 4.1 3.7 3.1 2.6 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%0%40%80%120%2021-04 2021-08 2021-12李 子 园 沪深 300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表 (百万元 ) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表 (百万元 ) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 464 1005 680 882 1218 营业收入 1088 1470 1708 2178 2621 现金 244 528 449 519 807 营业成本 683 942 1098 1391 1664 应收票据及应收账款 1 1 2 2 3 营业税金及附加 9 14 15 20 23 其他应收款 0 1 1 1 1 营业费用 101 167 188 237 284 预付账款 45 167 0 150 89 管理费用 43 61 68 85 101 存货 134 182 166 146 254 研发费用 9 14 16 20 24 其他流动资产 40 126 62 63 64 财务费用 0 -27 -16 -20 -23 非流动资产 671 1097 1488 1752 1882 资产减值损失 0 -0 -0 -0 -0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 36 41 41 41 41 固定资产 439 632 854 1078 1238 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 77 138 159 176 191 投资净收益 0 1 1 1 1 其他非流动资产 156 327 475 499 454 资产处置收益 -1 -0 -1 -1 -1 资产总计 1136 2102 2167 2634 3100 营业利润 277 341 381 486 589 流动负债 342 423 464 606 679 营业外收入 2 1 1 2 2 短期借款 33 0 35 97 24 营业外支出 2 4 2 2 3 应付票据及应付账款 170 214 274 305 469 利润总额 277 338 380 485 588 其他流动负债 139 210 154 203 187 所得税 63 76 85 109 132 非流动负债 64 73 73 73 73 净利润 215 262 295 377 457 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 64 73 73 73 73 归母净利润 215 262 295 377 457 负债合计 406 497 538 679 753 EBITDA 312 376 426 555 672 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS(元 ) 0.99 1.21 1.36 1.74 2.11 股本 116 217 217 217 217 资本公积 157 747 573 573 573 主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 457 642 890 1191 1533 成长能力 归属母公司股东权益 730 1605 1630 1955 2347 营业收入 (%) 11.6 35.1 16.2 27.5 20.4 负债和股东权益 1136 2102 2167 2634 3100 营业利润 (%) 18.9 22.8 11.8 27.6 21.2 归属于母公司净利润 (%) 18.1 22.3 12.5 27.6 21.2 获利能力 毛利率 (%) 37.2 35.9 35.7 36.1 36.5 净利率 (%) 19.7 17.9 17.3 17.3 17.4 现金流量表 (百万元 ) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 29.4 16.4 16.4 17.7 18.1 经营活动现金流 297 219 536 384 632 ROIC(%) 25.4 14.9 14.9 16.0 17.0 净利润 215 262 295 377 457 偿债能力 折旧摊销 41 54 59 80 100 资产负债率 (%) 35.8 23.6 24.8 25.8 24.3 财务费用 0 -27 -16 -20 -23 净负债比率 (%) -20.1 -28.3 -18.9 -16.4 -28.2 投资损失 -0 -1 -1 -1 -1 流动比率 1.4 2.4 1.5 1.5 1.8 营运资金变动 46 -133 188 -52 100 速动比率 0.7 1.4 1.0 0.9 1.2 其他经营现金流 -4 64 10 -0 -0 营运能力 投资活动现金流 -159 -487 -395 -344 -230 总资产周转率 1.1 0.9 0.8 0.9 0.9 资本支出 165 304 401 264 129 应收账款周转率 1107.1 1571.6 1106.9 1209.4 1123.4 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 4.5 4.9 4.5 4.8 4.3 其他投资现金流 6 -184 6 -80 -101 每股指标 (元 ) 筹资活动现金流 13 587 -220 30 -114 每股收益 (最新摊薄 ) 0.99 1.21 1.36 1.74 2.11 短期借款 30 -33 35 62 -73 每股经营现金流 (最新摊薄 ) 1.37 1.01 2.47 1.77 2.92 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产 (最新摊薄 ) 3.37 7.41 8.32 9.82 11.63 普通股增加 0 101 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 590 -173 0 0 P/E 31.0 25.4 22.6 17.7 14.6 其他筹资现金流 -18 -70 -82 -32 -41 P/B 9.1 4.1 3.7 3.1 2.6 现金净增加额 151 319 -79 70 288 EV/EBITDA 20.9 16.3 14.8 11.4 8.8 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 4 特别 声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于 2017年 7月 1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为 R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为 C3、 C4、 C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为 C3、 C4、 C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 股票投资评级说明 评级 说明 证券评级 买入（ Buy） 预计相对强于市场表现 20%以上； 增持（ outperform） 预计相对强于市场表现 5% 20%； 中性（ Neutral） 预计相对市场表现在 5% 5%之间波动； 减持（ underperform） 预计相对弱于市场表现 5%以下。 行业评级 看好（ overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（ Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡（ underperform） 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的 612个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪深 300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信 息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 4 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于机密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报 告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见 并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本 报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、 服务标记及标记。 开源证券 研究所 上海 深圳 地址：上海市浦东新区世纪大道 1788号陆家嘴金控广场 1号 楼 10层 邮编： 200120 邮箱： 地址：深圳市福田区金田路 2030号卓越世纪中心 1号 楼 45层 邮编： 518000 邮箱： 北京 西安 地址：北京市西城区西直门外大街 18号金贸大厦 C2座 16层 邮编： 100044 邮箱： 地址：西安市高新区锦业路 1号都市之门 B座 5层 邮编： 710065 邮箱：
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