20220429-国信证券-首旅酒店-600258.SH-一季报增亏_关注后续疫情与复苏预期变化_7页_672kb.pdf

请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告 | 2022年 04月 29日买 入首 旅 酒 店 （ 600258.SH）一 季 报 增 亏 ， 关 注 后 续 疫 情 与 复 苏 预 期 变 化核 心 观 点 公 司 研 究 财 报 点 评社 会 服 务 酒 店 餐 饮证 券 分 析 师 ： 曾 光 证 券 分 析 师 ： 钟 潇0755-82150809 0755- S0980511040003 S0980513100003基 础 数 据投 资 评 级 买 入 (维 持 )合 理 估 值收 盘 价 22.99 元总 市 值 /流 通 市 值 25772/22576 百 万 元52周 最 高 价 /最 低 价 28.89/17.65 元近 3 个 月 日 均 成 交 额 302.59 百 万 元市 场 走 势资 料 来 源 ： Wind、 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理相 关 研 究 报 告 首 旅 酒 店 （ 600258.SH） -2021 年 扭 亏 为 盈 ， 2022 年 开 店 目 标提 速 2022-03-31 首 旅 酒 店 （ 600258.SH） -21 年 业 绩 扭 亏 开 店 加 快 出 行 复 苏 预期 强 化 2022-03-06 首 旅 酒 店 -600258-2021 年 三 季 报 点 评 ： 暑 期 疫 情 扰 动 Q3恢 复节 奏 ， 推 进 再 融 资 谋 疫 后 发 展 2021-10-20 首 旅 酒 店 -600258-2021 年 半 年 报 点 评 ： Q2 恢 复 约 9成 ， 再 融资 积 极 推 进 中 2021-08-28 首 旅 酒 店 -600258-2021 年 一 季 报 点 评 ： 一 季 报 减 亏 ， 启 动 定 增推 动 展 店 加 速 2021-05-012022Q1收 入 恢 复 62%， 业 绩 增 亏 ， 主 要 系 疫 情 扰 动 拖 累 。 2022Q1， 公 司 实 现营 收 12.12亿 元 /-4.64%， 实 现 归 母 业 绩 /扣 非 业 绩 -2.32亿 元 /-2.59亿 元 ，同 比 各 增 亏 0.50亿 元 /0.69亿 元 ， EPS -0.19元 ， 主 要 系 国 内 疫 情 反 复 及 出行 管 制 影 响 。 与 2019Q1相 比 ， 公 司 收 入 仅 恢 复 62.37%， 疫 情 下 业 绩 进 一 步承 压 。 分 业 务 看 ， Q1酒 店 营 收 11.08亿 元 /-3.99%； 景 区 运 营 收 入 1.05亿 元/-11.05%； 酒 店 利 润 总 额 亏 损 3.25亿 ， 同 比 增 亏 0.54亿 元 ， 景 区 利 润 总 额盈 利 0.53亿 元 ， 同 比 下 降 751.23万 元 。Q1酒 店 RevPAR仅 恢 复 63%， 新 开 店 略 提 速 但 关 店 亦 有 增 长 。 2022Q1酒 店RevPAR86元 /-8.8%， 房 价 174元 /+3.0%， 出 租 率 49.2%/-6.3pct。 相 比 19Q1，公 司 RevPAR 仅 恢 复 63% ， 环 比 放 缓 （ 21Q1/Q2/Q3/Q4 各 恢 复69%/91%/71%/71%） ， ADR-2.8%， OCC-27.5pct。 2022Q1， 公 司 新 开 店 数 量 为190家 (21Q1为 184家 )， 直 营 8/加 盟 182家 ， 经 济 型 /中 高 端 /轻 管 理 /其 他各 31/57/101/1家 。 22Q1净 增 77家 (21Q1为 97家 )， 疫 情 下 关 店 有 增 长 。截 至 2022Q1， 公 司 酒 店 数 量 5,993家 ， 客 房 间 数 478,819间 。 公 司 中 高 端 酒店 数 量 1,426家 ， 占 比 23.8%。 直 营 店 744家 ， 占 比 12.4%（ 客 房 占 比 18.6%） 。现 有 储 备 店 有 望 支 撑 2022年 开 店 目 标 ， 关 注 后 续 疫 情 及 出 行 政 策 放 松 节 奏 。截 止 2022Q1， 公 司 储 备 店 达 到 1,827家 （ 经 济 型 /中 高 端 /轻 管 理 /管 理 输 出各 310/541/966/10家 ） ， 处 于 历 史 高 位 ， 为 全 年 计 划 新 开 店 1,800-2,000家 提 供 支 撑 ， 三 年 万 店 目 标 积 极 推 进 。 虽 然 短 期 仍 需 跟 踪 疫 情 与 出 行 边 际 放开 节 奏 ， 但 未 来 行 业 复 苏 时 ， 公 司 业 绩 也 有 一 定 弹 性 。 2022Q1底 ， 会 员 总 数已 达 1.34亿 /+4.69%， 持 续 提 升 ； 此 外 ， 公 司 大 股 东 首 旅 集 团 此 前 承 诺 2022年 底 前 将 其 部 分 符 合 条 件 的 酒 店 类 资 产 管 理 权 注 入 上 市 公 司 ， 目 前 正 积 极 推进 ， 未 来 也 有 望 进 一 步 贡 献 业 绩 增 量 。风 险 提 示 ： 疫 情 反 复 、 出 行 限 制 、 门 店 扩 张 及 国 企 改 革 低 于 预 期 等 。投 资 建 议 ： 考 虑 近 期 国 内 部 分 区 域 疫 情 持 续 反 复 以 及 出 行 限 制 等 影 响 ，我 们 下 调 公 司 22-24 年 EPS 至 0.27/0.92/1.27 元 （ 此 前 为 0.37/1.02/1.28 元 ） ， 对 应 PE84/25/18x。 综 合 来 看 ， 公 司 未 来 一 看 行 业 出 清 +出行 复 苏 下 的 业 绩 弹 性 ； 二 看 三 年 万 店 目 标 下 门 店 规 模 扩 张 提 速 ； 三 看 大股 东 旗 下 资 产 整 合 积 极 推 进 等 ， 建 议 跟 踪 复 苏 预 期 变 化 ， 维 持 “ 买 入 ” 。盈 利 预 测 和 财 务 指 标 2019 2021 2022E 2023E 2024E营 业 收 入 (百 万 元 ) 5,282 6,153 6,298 8,508 10,176(+/-%) -36.4% 16.5% 2.4% 35.1% 19.6%净 利 润 (百 万 元 ) -496 56 307 1035 1420(+/-%) -156.0% -111.2% 450.6% 237.5% 37.2%每 股 收 益 （ 元 ） -0.50 0.05 0.27 0.92 1.27EBIT Margin -6.5% 8.8% 8.4% 17.6% 19.7%净 资 产 收 益 率 （ ROE） -5.9% 0.5% 2.7% 8.7% 11.1%市 盈 率 （ PE） -45.8 463.0 84.1 24.9 18.2EV/EBITDA 1048.6 49.9 45.4 21.9 17.3市 净 率 （ PB） 2.71 2.32 2.28 2.17 2.02资 料 来 源 ： Wind、 国 信 证 券 经 济 研 究 所 预 测 注 ： 摊 薄 每 股 收 益 按 最 新 总 股 本 计 算请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告22022Q1 收 入 恢 复 62%， 业 绩 增 亏 ， 主 要 系 疫 情 扰 动 拖 累 。 2022Q1， 公 司 实 现 营 收12.12 亿 元 /-4.64%， 实 现 归 母 业 绩 /扣 非 业 绩 -2.32 亿 元 /-2.59 亿 元 ， 各 同 比 增亏 0.50 亿 元 /0.69 亿 元 ， EPS-0.19元 ， 主 要 系 国 内 疫 情 反 复 及 出 行 管 制 影 响 。 与2019Q1 相 比 ， 公 司 收 入 仅 恢 复 62.37%， 疫 情 扰 动 下 酒 店 刚 性 支 出 等 导 致 业 绩 承 压 。其 中 ， Q1公 司 酒 店 营 收 11.08亿 元 /-3.99%； 景 区 运 营 收 入 1.05亿 元 /-11.05%；利 润 层 面 ， 酒 店 业 务 利 润 总 额 亏 损 3.25亿 ， 同 比 增 亏 0.54亿 元 ， 景 区 利 润 总 额盈 利 0.53亿 元 ， 同 比 下 降 751.23 万 元 ， 酒 店 系 主 要 的 业 绩 拖 累 。图 1： 首 旅 酒 店 Q1营 业 收 入 及 增 速 （ 单 位 ： 亿 元 、 %） 图 2： 首 旅 酒 店 Q1业 绩 及 增 速 （ 单 位 ： 亿 元 、 %）资 料 来 源 ： 公 司 公 告 、 Wind、 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理 资 料 来 源 ： 公 司 公 告 、 Wind、 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理疫 情 扰 动 下 ， 酒 店 RevPAR仅 恢 复 63%， 开 店 同 比 略 提 速2 月 下 旬 开 始 ， 多 点 散 发 和 局 部 地 区 先 后 规 模 爆 发 疫 情 ， 全 国 疫 情 防 控 措 施 全 面升 级 ， 出 行 受 制 下 ， 公 司 Q1经 营 承 压 。经 营 数 据 方 面 ： 2022Q1， 首 旅 如 家 整 体 RevPAR 86元 /-8.8%（ ADR 174 元 /+3.0%；49.2%/-6.3pct） ， 其 中 经 济 型 /中 高 端 /云 酒 店 RevPAR 各 -5.8%/-9.7%/-17.3%。与 2019Q1 相 比 ， 首 旅 如 家 的 RevPAR 仅 恢 复 62.8%,环 比 放 缓 （ 21Q1/Q2/Q3/Q4 各恢 复 68.6%/91.4%/70.9%/71.3%） ， ADR -2.8%， OCC-27.5pct； 其 中 经 济 型 /中 高端 RevPAR各 恢 复 61.9%/57.5%。 同 店 方 面 ， 2022Q1 首 旅 如 家 成 熟 酒 店 RevPAR 88元 /-10.5%； ADR172元 /+0.9%； OCC 51.1%/-6.5pct， 疫 情 影 响 下 仍 承 压 。2022Q1 底 ， 会 员 总 数 已 达 1.34亿 /+4.69%， 持 续 提 升 。开 店 方 面 ： 开 店 略 提 速 ， 但 疫 情 下 闭 店 同 比 增 加 。 2022Q1， 公 司 新 开 店 190家 （ 直营 /加 盟 8/182家 ， 经 济 型 /中 高 端 /云 酒 店 /管 理 输 出 各 31/57/101/1家 ） ， 同 比略 提 速 （ 21Q1 新 开 184 家 ） ， 其 中 中 高 端 占 比 30%。 2022Q1 净 增 店 77 家 （ 21Q1净 增 97 家 ） ， 关 店 113家 （ 21Q1关 店 87 家 ） ， 与 疫 情 影 响 相 关 。 总 体 来 看 ， 今年 Q1， 公 司 轻 管 理 系 的 云 酒 店 +华 驿 酒 店 净 增 74 家 ， 中 高 端 净 增 42 家 ， 经 济 型净 减 少 32家 。截 至 2022Q1， 公 司 酒 店 数 量 5,993 家 （ 含 境 外 1 家 ） ， 客 房 间 数 478,819 间 。 公司 中 高 端 酒 店 数 量 1,426 家 ， 占 比 23.8%， 客 房 间 数 156,042 间 ， 占 总 客 房 间 数的 32.6%， 继 续 提 升 。 直 营 店 744家 ， 占 比 12.4%， 直 营 客 房 88877 间 ， 占 比 18.6%。截 至 2022Q1， 公 司 储 备 店 达 到 1,827 家 （ 经 济 型 /中 高 端 /轻 管 理 /其 他 各310/541/966/10 家 ） ， 较 2021年 底 1791家 进 一 步 增 长 36家 。请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告3图 3： 首 旅 酒 店 经 济 型 及 中 高 端 酒 店 季 度 RevPAR变 动 趋 势 图 4： 首 旅 酒 店 季 度 开 店 情 况资 料 来 源 ： 公 司 公 告 、 Wind、 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理 资 料 来 源 ： 公 司 公 告 、 Wind、 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理表 1： 截 止 2022Q1 公 司 新 增 及 在 营 酒 店 情 况2022Q1新 开 酒 店 家 数 在 营 酒 店 家 数 在 营 客 房 间 数 截 止 2022.03.31 储 备 店酒 店 家 数 占 比 酒 店 家 数 占 比 客 房 间 数 占 比 酒 店 家 数 占 比经 济 型 酒 店 31 16.3% 2,259 37.7% 212,189 44.3% 310 17.0%中 高 端 酒 店 57 30.0% 1,426 23.8% 156,042 32.6% 541 29.6%轻 管 理 酒 店 101 53.2% 1,771 29.6% 83,924 17.5% 966 52.9%其 他 （ 含 管 理 输 出 ） 1 0.5% 537 9.0% 26,664 5.6% 10 0.5%合 计 190 100.0% 5,993 100.0% 478,819 100.0% 1827 100.0%直 营 8 4.2% 744 12.4% 88,877 18.6% 13 0.7%特 许 182 95.8% 5,249 87.6% 389,942 81.4% 1,814 99.3%资 料 来 源 :公 司 公 告 ， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理财 务 分 析 ： 疫 情 扰 动 拖 累 ， 毛 利 率 同 比 降 低 6.51pct。 2022Q1， 公 司 毛 利 率 同 比减 少 6.51pct， 期 间 费 用 率 同 比 略 增 0.82pct， 其 中 管 理 /销 售 /研 发 费 用 率 各 同 比+1.90pct/-0.87pct/+0.61pct， 此 外 公 司 拓 宽 融 资 渠 道 进 行 贷 款 置 换 ， 财 务 费 率减 0.82pct。 最 终 实 现 净 利 率 为 -20.3%， 主 要 疫 情 扰 动 下 酒 店 刚 性 支 出 特 点 拖 累 。图 5： 首 旅 酒 店 毛 利 率 、 净 利 率 变 化 情 况 图 6： 首 旅 酒 店 期 间 费 用 率 变 化 情 况资 料 来 源 ： 公 司 公 告 、 Wind、 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理 资 料 来 源 ： 公 司 公 告 、 Wind、 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理未 来 展 望 ： 开 店 明 显 提 速 ， 复 苏 有 弹 性 ， 前 后 端 多 元 发 力 ， 大 股 东 整 合 推 进短 期 来 看 ， 疫 情 反 复 和 出 行 限 制 仍 影 响 公 司 主 业 经 营 ， 但 一 旦 行 业 企 稳 复 苏 ， 公司 仍 有 望 具 有 良 好 业 绩 弹 性 。 从 开 店 来 看 ， 储 备 店 为 全 年 加 速 开 店 提 供 支 撑 ， 预计 软 品 牌 和 中 高 端 为 主 。 截 止 2022Q1， 公 司 共 1827 家 储 备 店 ， 为 全 年 1,800-2,000请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告4家 的 加 速 开 店 目 标 提 供 支 撑 ， 期 三 年 万 店 目 标 仍 积 极 推 进 。表 2： 公 司 过 去 几 年 开 店 目 标 及 完 成 情 况计 划 新 增 开 业 实 际 新 开 实 际 净 增 年 底 签 约 酒 店2018 不 低 于 450 家 622 337 5302019 不 低 于 800 家 829 401 6602020 800-100 家 909 445 1,2192021 1400-1600 家 1,418 1,021 1,7912022 1800-2000 家 22Q1： 1,827资 料 来 源 :公 司 公 告 ， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理此 外 ， 公 司 大 股 东 首 旅 集 团 此 前 承 诺 将 其 部 分 符 合 条 件 的 酒 店 类 资 产 经 营 管 理 权于 2022 年 底 注 入 上 市 公 司 ， 以 避 免 同 业 竞 争 ， 其 中 包 括 诺 金 酒 管 公 司 等 （ 含 环 球影 城 大 酒 店 运 营 ） ， 目 前 正 积 极 推 进 ， 未 来 也 有 望 贡 献 业 绩 增 量 。投 资 建 议 ： 维 持 “ 买 入 ” 评 级 。 由 于 近 期 国 内 部 分 区 域 疫 情 持 续 反 复 以 及 出 行 限制 等 影 响 ， 我 们 下 调 公 司 22-24 年 EPS 至 0.27/0.92/1.27 元 （ 此 前 为0.37/1.02/1.28 元 ， 主 要 将 2022年 REVPAR恢 复 假 设 从 81%降 至 75%， 2023年 从96.5%降 至 94%） ， 当 前 股 价 对 应 PE84/25/18x。 综 合 来 看 ， 公 司 未 来 一 看 行 业 出清 +出 行 复 苏 下 的 业 绩 弹 性 ； 二 看 三 年 万 店 目 标 下 门 店 规 模 扩 张 提 速 ； 三 看 大 股 东旗 下 资 产 整 合 积 极 推 进 。 建 议 跟 踪 出 行 政 策 与 复 苏 预 期 变 化 ， 维 持 “ 买 入 ” 评 级 。风 险 提 示疫 情 反 复 或 出 行 防 控 政 策 边 际 放 松 节 奏 低 于 预 期 ；加 速 开 店 未 达 预 期 、 国 企 改 革 进 度 低 于 预 期 ；行 业 供 给 过 剩 及 竞 争 格 局 加 剧 等 风 险 。表 3： 可 比 公 司 相 对 估 值 表代 码 公 司 简 称 股 价2022/4/28 总 市 值 EPS PE 投 资 评级亿 元 21A 22E 23E 24E 21E 22E 23E 24E600258.SH 首 旅 酒 店 22.99 256.57 0.05 0.27 0.92 1.27 459.8 84.1 24.9 18.2 买 入600754.SH 锦 江 酒 店 53.14 571.83 0.10 0.77 1.87 2.33 550.1 69.0 28.4 22.8 买 入301073.SZ 君 亭 酒 店 71.91 63.47 0.46 0.61 1.58 2.24 156.9 117.6 45.6 32.2 增 持1179.HK 华 住 集 团 -S 24.20 611.73 -0.14 0.10 0.62 0.97 - 242.0 39.0 24.9 增 持资 料 来 源 ： Wind， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理 预 测请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告5附 表 ： 财 务 预 测 与 估 值资 产 负 债 表 （ 百 万 元 ） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利 润 表 （ 百 万 元 ） 2020 2021 2022E 2023E 2024E现 金 及 现 金 等 价 物 1375 3181 3094 4064 5332 营 业 收 入 5282 6153 6298 8508 10176应 收 款 项 278 387 259 350 418 营 业 成 本 4615 4544 4610 5501 6396存 货 净 额 41 45 60 72 84 营 业 税 金 及 附 加 34 41 42 57 68其 他 流 动 资 产 296 231 441 596 712 销 售 费 用 310 323 329 438 525流 动 资 产 合 计 2357 3952 3963 5192 6660 管 理 费 用 668 705 790 1015 1179固 定 资 产 2429 2431 2660 2875 3059 财 务 费 用 90 522 93 92 86无 形 资 产 及 其 他 3665 3524 3383 3242 3101 投 资 收 益 (9) 1 (5) 10 10投 资 性 房 地 产 7790 16716 16716 16716 16716 资 产 减 值 及 公 允 价 值 变动 172 41 0 0 0长 期 股 权 投 资 392 382 402 402 402 其 他 收 入 (296) (55) 0 0 0资 产 总 计 16633 27006 27124 28428 29939 营 业 利 润 (568) 4 429 1415 1931短 期 借 款 及 交 易 性 金 融负 债 1587 1935 2000 2000 2000 营 业 外 净 收 支 (18) 2 2 10 10应 付 款 项 121 97 1208 1446 1686 利 润 总 额 (585) 6 431 1425 1941其 他 流 动 负 债 3187 3148 1885 2306 2700 所 得 税 费 用 (54) (4) 95 356 485流 动 负 债 合 计 4894 5180 5093 5752 6386 少 数 股 东 损 益 (35) (46) 30 34 36长 期 借 款 及 应 付 债 券 1028 398 398 398 398 归 属 于 母 公 司 净 利 润 (496) 56 307 1035 1420其 他 长 期 负 债 2075 10107 10107 10107 10107长 期 负 债 合 计 3103 10505 10505 10505 10505 现 金 流 量 表 （ 百 万 元 ） 2020 2021 2022E 2023E 2024E负 债 合 计 7997 15684 15597 16257 16891 净 利 润 (496) 56 307 1035 1420少 数 股 东 权 益 255 221 242 265 291 资 产 减 值 准 备 138 (129) 28 4 4股 东 权 益 8380 11101 11285 11906 12758 折 旧 摊 销 375 291 385 422 453负 债 和 股 东 权 益 总 计 16633 27006 27124 28428 29939 公 允 价 值 变 动 损 失 (172) (41) 0 0 0财 务 费 用 90 522 93 92 86关 键 财 务 与 估 值 指 标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营 运 资 本 变 动 508 (1135) (222) 406 440每 股 收 益 (0.50) 0.05 0.27 0.92 1.27 其 它 (188) 516 (7) 20 21每 股 红 利 0.21 0.47 0.11 0.37 0.51 经 营 活 动 现 金 流 165 (442) 491 1886 2338每 股 净 资 产 8.48 9.90 10.06 10.62 11.38 资 本 开 支 0 (141) (500) (500) (500)ROIC -2% 9% 4% 11% 14% 其 它 投 资 现 金 流 (231) 259 0 (2) (2)ROE -6% 1% 3% 9% 11% 投 资 活 动 现 金 流 (177) 128 (520) (502) (502)毛 利 率 13% 26% 27% 35% 37% 权 益 性 融 资 (6) 3021 0 0 0EBIT Margin -7% 9% 8% 18% 20% 负 债 净 变 化 (765) (630) 0 0 0EBITDA Margin 1% 14% 14% 23% 24% 支 付 股 利 、 利 息 (207) (528) (123) (414) (568)收 入 增 长 -36% 16% 2% 35% 20% 其 它 融 资 现 金 流 1559 1415 65 0 0净 利 润 增 长 率 -156% -111% 451% 238% 37% 融 资 活 动 现 金 流 (390) 2119 (57) (414) (568)资 产 负 债 率 50% 59% 58% 58% 57% 现 金 净 变 动 (403) 1806 (87) 970 1268息 率 0.8% 2.0% 0.5% 1.6% 2.2% 货 币 资 金 的 期 初 余 额 1777 1375 3181 3094 4064P/E (45.8) 463.0 84.1 24.9 18.2 货 币 资 金 的 期 末 余 额 1375 3181 3094 4064 5332P/B 2.7 2.3 2.3 2.2 2.0 企 业 自 由 现 金 流 569 (80) 74 1450 1899EV/EBITDA 1048.6 49.9 45.4 21.9 17.3 权 益 自 由 现 金 流 1364 705 67 1381 1834资 料 来 源 ： Wind、 国 信 证 券 经 济 研 究 所 预 测证 券 研 究 报 告免 责 声 明分 析 师 声 明作 者 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 均 来 自 合 规 渠 道 ； 分 析 逻 辑 基 于 作 者 的 职 业 理 解 ， 通 过 合 理 判 断 并 得 出 结 论 ，力 求 独 立 、 客 观 、 公 正 ， 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 或 影 响 ； 作 者 在 过 去 、 现 在 或 未 来 未 就 其 研 究 报 告所 提 供 的 具 体 建 议 或 所 表 述 的 意 见 直 接 或 间 接 收 取 任 何 报 酬 ， 特 此 声 明 。国 信 证 券 投 资 评 级类 别 级 别 说 明股 票投 资 评 级 买 入 股 价 表 现 优 于 市 场 指 数 20%以 上增 持 股 价 表 现 优 于 市 场 指 数 10%-20%之 间中 性 股 价 表 现 介 于 市 场 指 数 10%之 间卖 出 股 价 表 现 弱 于 市 场 指 数 10%以 上行 业投 资 评 级 超 配 行 业 指 数 表 现 优 于 市 场 指 数 10%以 上中 性 行 业 指 数 表 现 介 于 市 场 指 数 10%之 间低 配 行 业 指 数 表 现 弱 于 市 场 指 数 10%以 上重 要 声 明本 报 告 由 国 信 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 已 具 备 中 国 证 监 会 许 可 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 ） 制 作 ； 报 告 版 权 归国 信 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 “ 我 公 司 ” ） 所 有 。 本 报 告 仅 供 我 公 司 客 户 使 用 ， 本 公 司 不 会 因 接 收 人收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。 未 经 书 面 许 可 ， 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 使 用 、 复 制 或 传 播 。 任 何 有关 本 报 告 的 摘 要 或 节 选 都 不 代 表 本 报 告 正 式 完 整 的 观 点 ， 一 切 须 以 我 公 司 向 客 户 发 布 的 本 报 告 完 整 版 本为 准 。本 报 告 基 于 已 公 开 的 资 料 或 信 息 撰 写 ， 但 我 公 司 不 保 证 该 资 料 及 信 息 的 完 整 性 、 准 确 性 。 本 报 告 所 载 的信 息 、 资 料 、 建 议 及 推 测 仅 反 映 我 公 司 于 本 报 告 公 开 发 布 当 日 的 判 断 ， 在 不 同 时 期 ， 我 公 司 可 能 撰 写 并发 布 与 本 报 告 所 载 资 料 、 建 议 及 推 测 不 一 致 的 报 告 。 我 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 及 资 料 处 于 最 新 状 态 ；我 公 司 可 能 随 时 补 充 、 更 新 和 修 订 有 关 信 息 及 资 料 ， 投 资 者 应 当 自 行 关 注 相 关 更 新 和 修 订 内 容 。 我 公 司或 关 联 机 构 可 能 会 持 有 本 报 告 中 所 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易 ， 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取提 供 投 资 银 行 、 财 务 顾 问 或 金 融 产 品 等 相 关 服 务 。 本 公 司 的 资 产 管 理 部 门 、 自 营 部 门 以 及 其 他 投 资 业 务部 门 可 能 独 立 做 出 与 本 报 告 中 意 见 或 建 议 不 一 致 的 投 资 决 策 。本 报 告 仅 供 参 考 之 用 ， 不 构 成 出 售 或 购 买 证 券 或 其 他 投 资 标 的 要 约 或 邀 请 。 在 任 何 情 况 下 ， 本 报 告 中 的 信 息 和意 见 均 不 构 成 对 任 何 个 人 的 投 资 建 议 。 任 何 形 式 的 分 享 证 券 投 资 收 益 或 者 分 担 证 券 投 资 损 失 的 书 面 或 口 头 承 诺均 为 无 效 。 投 资 者 应 结 合 自 己 的 投 资 目 标 和 财 务 状 况 自 行 判 断 是 否 采 用 本 报 告 所 载 内 容 和 信 息 并 自 行 承 担 风 险 ，我 公 司 及 雇 员 对 投 资 者 使 用 本 报 告 及 其 内 容 而 造 成 的 一 切 后 果 不 承 担 任 何 法 律 责 任 。证 券 投 资 咨 询 业 务 的 说 明本 公 司 具 备 中 国 证 监 会 核 准 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。 证 券 投 资 咨 询 ， 是 指 从 事 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 机构 及 其 投 资 咨 询 人 员 以 下 列 形 式 为 证 券 投 资 人 或 者 客 户 提 供 证 券 投 资 分 析 、 预 测 或 者 建 议 等 直 接 或 者 间接 有 偿 咨 询 服 务 的 活 动 ： 接 受 投 资 人 或 者 客 户 委 托 ， 提 供 证 券 投 资 咨 询 服 务 ； 举 办 有 关 证 券 投 资 咨 询 的讲 座 、 报 告 会 、 分 析 会 等 ； 在 报 刊 上 发 表 证 券 投 资 咨 询 的 文 章 、 评 论 、 报 告 ， 以 及 通 过 电 台 、 电 视 台 等公 众 传 播 媒 体 提 供 证 券 投 资 咨 询 服 务 ； 通 过 电 话 、 传 真 、 电 脑 网 络 等 电 信 设 备 系 统 ， 提 供 证 券 投 资 咨 询服 务 ； 中 国 证 监 会 认 定 的 其 他 形 式 。发 布 证 券 研 究 报 告 是 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 一 种 基 本 形 式 ， 指 证 券 公 司 、 证 券 投 资 咨 询 机 构 对 证 券 及 证 券相 关 产 品 的 价 值 、 市 场 走 势 或 者 相 关 影 响 因 素 进 行 分 析 ， 形 成 证 券 估 值 、 投 资 评 级 等 投 资 分 析 意 见 ， 制作 证 券 研 究 报 告 ， 并 向 客 户 发 布 的 行 为 。证 券 研 究 报 告国 信 证 券 经 济 研 究 所深 圳深 圳 市 福 田 区 福 华 一 路 125 号 国 信 金 融 大 厦 36 层邮 编 ： 518046 总 机 ： 0755-82130833上 海上 海 浦 东 民 生 路 1199 弄 证 大 五 道 口 广 场 1 号 楼 12 层邮 编 ： 200135北 京北 京 西 城 区 金 融 大 街 兴 盛 街 6 号 国 信 证 券 9 层邮 编 ： 100032