20220511-山西证券-医药2021年报及22Q1总结_估值回落_业绩分化_22页_6mb.pdf

请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 1医 药 2021 年 报 及 22Q1 总 结 领 先 大 市 -A(维 持 )估 值 回 落 ， 业 绩 分 化2022 年 5 月 11 日 行 业 研 究 /行 业 分 析医 药 板 块 近 一 年 市 场 表 现分 析 师 ：魏 赟执 业 登 记 编 码 ： S0760522030005邮 箱 ： 投 资 要 点 ： 医 药 板 块 估 值 居 历 史 十 年 分 位 数 低 位 水 平 。 截 至 5 月 6 日 ， 中 信 医 药 指数 整 体 估 值 （ TTM） 为 30.23 倍 ， 相 对 沪 深 300 溢 价 率 为 158.42%， 处 在 近十 年 比 较 低 的 历 史 水 平 ， 估 值 位 居 历 史 十 年 分 位 数 的 5.72%。 子 板 块 中 ， 医疗 器 械 、 医 疗 服 务 、 生 物 制 品 的 历 史 十 年 估 值 水 平 分 位 数 在 历 史 极 低 水 平 ，主 要 与 疫 情 相 关 的 检 测 、 耗 材 、 ICL、 疫 苗 等 业 务 带 来 较 高 的 利 润 水 平 ， 以及 CXO 业 务 持 续 高 景 气 度 有 关 。 2021 年 医 药 制 造 业 整 体 利 润 率 水 平 为 近 十 年 最 高 。 2021 年 ， 医 药 制 造业 累 计 实 现 收 入 和 利 润 总 额 分 别 为 29288.50 亿 元 和 6271.4 亿 元 ， 同 比 增 速分 别 为 20.1%和 77.9%； 利 润 率 为 21.41%， 为 近 十 年 最 高 值 。 医 药 板 块 2021 年 及 22Q1 的 扣 非 归 母 净 利 润 增 速 是 近 十 年 的 高 位 水 平 。医 药 板 块 整 体 而 言 ， 2021 年 及 22Q1 的 收 入 增 速 分 别 为 14.14%和 15.11%，是 近 十 年 的 中 游 水 平 。 同 期 扣 非 归 母 净 利 润 增 速 分 别 为 53.32%和 35.86%，是 近 十 年 的 高 位 水 平 。 受 益 于 疫 情 之 下 疫 苗 接 种 、 常 态 化 检 测 、 新 产 品 推出 以 及 新 冠 药 物 大 额 订 单 的 拉 动 ， 生 物 制 品 、 医 疗 器 械 、 医 疗 服 务 三 个 子 板块 在 2021&2022Q1 期 间 ， 收 入 和 利 润 增 速 、 财 务 指 标 等 均 比 较 亮 眼 。 受 政 策 鼓 励 、 大 订 单 催 化 等 因 素 利 好 ， 中 药 、 疫 情 检 测 、 CXO 相 关 细分 板 块 2021 年 和 22Q1 业 绩 优 异 ， 我 们 看 好 API、 疫 情 检 测 、 中 药 板 块 、CXO 等 细 分 板 块 的 投 资 机 会 。 业 绩 的 基 础 上 ， 可 以 从 长 期 视 角 和 中 期 疫 情相 关 主 线 选 择 个 股 。 建 议 关 注 ： 1） 基 于 后 疫 情 时 代 的 医 疗 新 基 建 、 常 态 化核 酸 检 测 下 的 耗 材 、 IVD 等 器 械 板 块 相 关 个 股 ， 例 如 迈 瑞 医 疗 等 ； 2） 中 药板 块 以 中 药 创 新 药 和 具 备 管 理 改 善 预 期 、 提 价 预 期 的 传 统 品 种 中 药 相 关 个股 ， 例 如 新 天 药 业 、 广 誉 远 等 ； 3） API 板 块 主 要 关 注 订 单 饱 满 、 产 能 扩 张 ，向 制 剂 一 体 化 和 CDMO 延 伸 的 个 股 ， 例 如 同 和 药 业 等 ； 4） 在 短 期 扰 动 因 素较 多 的 情 况 下 ， CXO 板 块 建 议 基 于 业 绩 ， 短 期 关 注 具 备 大 订 单 驱 动 的 个 股 ，长 期 视 角 聚 焦 于 细 分 产 业 环 节 或 者 新 业 务 的 优 势 龙 头 ， 例 如 药 明 康 德 、 美 迪西 、 博 腾 股 份 等 。风 险 提 示 ： 包 括 但 不 限 于 ： 集 采 等 政 策 的 变 化 和 产 品 降 价 超 预 期 ； 疫 情 反 复影 响 到 公 司 正 常 运 营 的 风 险 ； 汇 率 波 动 的 风 险 ； 贸 易 冲 突 等 。行 业 研 究 /行 业 分 析请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 2目 录1. 医 药 制 造 业 利 润 率 水 平 在 近 十 年 高 位 .52. 医 药 板 块 估 值 居 历 史 十 年 分 位 数 极 低 水 平 .63. 疫 情 加 剧 细 分 板 块 的 业 绩 分 化 .73.1 医 药 板 块 整 体 扣 非 归 母 利 润 增 速 居 历 史 高 位 水 平 .73.2 重 点 细 分 板 块 盈 利 能 力 分 析 及 观 点 策 略 观 点 .83.2.1 医 疗 器 械 ： 新 冠 检 测 相 关 IVD 板 块 高 增 长 .83.2.2 疫 苗 ： 大 品 种 放 量 拉 动 效 应 显 著 .113.2.3 CXO： 业 绩 增 长 确 定 ， 估 值 扰 动 因 素 繁 杂 .133.2.4 中 药 ： 政 策 利 好 不 断 ， 中 药 创 新 药 +品 牌 中 药 迎 来 估 值 重 塑 .163.2.5 化 学 原 料 药 ： CDMO 和 制 剂 一 体 化 发 展 提 升 利 润 水 平 .183.2.6 风 险 因 素 .20图 表 目 录图 1： 医 药 制 造 业 近 五 年 的 营 业 收 入 和 同 比 增 幅 .5图 2： 医 药 制 造 业 近 十 年 的 利 润 和 同 比 增 幅 .5图 3： 近 十 年 医 药 制 造 业 利 润 率 和 费 用 率 情 况 .6图 4： 近 十 年 医 药 板 块 估 值 和 估 值 溢 价 率 水 平 .6图 5： 20172022Q1 医 药 及 细 分 板 块 收 入 增 速 （ %） .7图 6： 20172022Q1 医 药 及 细 分 板 块 扣 非 归 母 净 利 润 增 速 （ %） .7图 7： 20172022Q1 医 药 及 细 分 板 块 净 利 率 （ %） .8图 8： 20172022Q1 医 药 及 细 分 板 块 ROE（ %） .8图 9： 201722Q1 医 药 及 细 分 板 块 销 售 费 用 率 （ %） .8图 10： 201722Q1 医 药 及 细 分 板 块 管 理 费 用 率 （ %） .8行 业 研 究 /行 业 分 析请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 3图 11： 部 分 上 市 公 司 营 业 周 期 （ 天 ） .10图 12： 部 分 上 市 公 司 存 货 周 转 天 数 （ 天 ） .10图 13： 部 分 上 市 公 司 应 收 账 款 周 转 天 数 （ 天 ） .11图 14： 部 分 上 市 公 司 固 定 资 产 周 转 率 （ 次 ） .11图 15： 部 分 上 市 公 司 存 货 周 转 天 数 （ 天 ） .12图 16： 部 分 上 市 公 司 营 业 周 期 （ 天 ） .12图 17： 部 分 上 市 公 司 应 收 账 款 周 转 天 数 （ 天 ） .13图 18： 部 分 上 市 公 司 固 定 资 产 周 转 率 （ 次 ） .13图 19： 2017 年 2022Q1 CXO 板 块 ROIC 和 ROE（ %） .14图 20： CXO 板 块 存 货 情 况 （ 万 元 ） .14图 21： CXO 板 块 应 收 账 款 和 票 据 情 况 （ 万 元 ） .14图 22： 部 分 上 市 公 司 营 收 增 速 （ %） .14图 23： 部 分 上 市 公 司 扣 非 归 母 净 利 润 增 速 （ %） .14图 24： 部 分 上 市 公 司 固 定 资 产 扩 张 率 （ %） .15图 25： 部 分 上 市 公 司 合 同 负 债 金 额 （ 万 元 ） .15图 26： 部 分 上 市 公 司 研 发 人 员 数 量 （ 人 ） .15图 27： 部 分 上 市 公 司 人 均 创 收 （ 万 元 ） .15图 28： 部 分 中 药 上 市 公 司 营 业 收 入 增 速 （ %） .16图 29： 部 分 中 药 上 市 公 司 扣 非 归 母 净 利 润 增 速 （ %） .16图 30： 部 分 中 药 上 市 公 司 销 售 毛 利 率 （ %） .17图 31： 部 分 中 药 上 市 公 司 销 售 净 利 率 （ %） .17图 32： 部 分 中 药 上 市 公 司 管 理 费 用 率 （ %） .17图 33： 部 分 中 药 上 市 公 司 销 售 费 用 率 （ %） .17行 业 研 究 /行 业 分 析请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 4图 34： 部 分 中 药 上 市 公 司 研 发 费 用 率 （ %） .17图 35： 部 分 中 药 上 市 公 司 ROE（ %） .17图 36： 部 分 API 上 市 公 司 营 业 收 入 增 速 （ %） .18图 37： 部 分 API 上 市 公 司 扣 非 归 母 净 利 润 增 速 （ %） .18图 38： 部 分 API 上 市 公 司 固 定 资 产 周 转 率 （ 次 ） .19图 39： 部 分 API 上 市 公 司 固 定 资 产 投 资 扩 张 率 （ %） .19图 40： 部 分 API 上 市 公 司 净 资 产 收 益 率 （ %） .19图 41： 部 分 API 上 市 公 司 研 发 费 用 率 （ %） .19图 42： 部 分 API 上 市 公 司 管 理 费 用 率 （ %） .19图 43： 部 分 API 上 市 公 司 销 售 费 用 率 （ %） .19图 44： 部 分 API 上 市 公 司 销 售 毛 利 率 （ %） .20图 45： 部 分 API 上 市 公 司 销 售 净 利 率 （ %） .20图 46： 部 分 API 上 市 公 司 存 货 周 转 率 （ 次 ） .20图 47： 部 分 API 上 市 公 司 应 收 账 款 票 据 周 转 率 （ 次 ） .20表 1： 医 药 子 板 块 估 值 、 估 值 溢 价 率 和 估 值 历 史 十 年 分 位 数 .7表 2： 医 疗 器 械 部 分 上 市 公 司 2021 年 &2022Q1 财 务 指 标 .9表 3： 医 疗 器 械 部 分 上 市 公 司 2021 年 &2022Q1 业 绩 表 现 .10表 4： 疫 苗 部 分 上 市 公 司 2021 年 &2022Q1 业 绩 表 现 及 财 务 指 标 .11表 5： 疫 苗 部 分 上 市 公 司 2021 年 &2022Q1 财 务 指 标 .12行 业 研 究 /行 业 分 析请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 51. 医 药 制 造 业 利 润 率 水 平 在 近 十 年 高 位根 据 国 家 统 计 局 数 据 ， 2022 年 13 月 ， 医 药 制 造 业 累 计 实 现 营 业 收 入 6936.6 亿 元 ， 同 比 增 长 5.5%， 实现 利 润 总 额 1065.6 亿 元 ， 同 比 下 降 8.9%。 根 据 统 计 局 公 布 的 数 据 计 算 ， 13 月 医 药 制 造 业 利 润 率 15.36%，营 业 费 用 率 16.24%， 管 理 费 用 率 5.72%， 营 业 成 本 占 营 业 收 入 比 例 为 57.63%， 与 2021 年 同 期 数 据 相 比 ，分 别 下 降 2.14、 1.35、 0.03 个 百 分 点 和 上 涨 2.79 个 百 分 点 ， 利 润 率 的 下 降 主 要 与 营 业 成 本 的 上 涨 较 大 有 关 。2021 年 ， 医 药 制 造 业 累 计 实 现 收 入 和 利 润 总 额 分 别 为 29288.50 亿 元 和 6271.4 亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为20.1%和 77.9%； 利 润 率 为 21.41%， 为 近 十 年 最 高 值 。 同 期 营 业 费 用 率 和 管 理 费 用 率 分 别 为 16.13%、 5.66%，同 比 分 别 下 降 了 2.52、 0.68 个 百 分 点 。图 1： 医 药 制 造 业 近 五 年 的 营 业 收 入 和 同 比 增 幅资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所图 2： 医 药 制 造 业 近 十 年 的 利 润 和 同 比 增 幅资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所行 业 研 究 /行 业 分 析请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 6图 3： 近 十 年 医 药 制 造 业 利 润 率 和 费 用 率 情 况资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所2. 医 药 板 块 估 值 居 历 史 十 年 分 位 数 极 低 水 平截 至 5 月 6 日 ， 中 信 医 药 指 数 整 体 估 值 （ TTM） 为 30.23 倍 ， 相 对 沪 深 300 溢 价 率 为 158.42%， 均 处 在近 十 年 比 较 低 的 历 史 水 平 ， 位 居 历 史 十 年 分 位 数 的 5.72%。 从 子 板 块 的 估 值 水 平 和 历 史 十 年 分 位 数 来 看 ， 医疗 器 械 的 估 值 水 平 最 低 ， 其 次 是 医 疗 服 务 和 生 物 制 品 。医 疗 器 械 、 医 疗 服 务 、 生 物 制 品 的 历 史 十 年 估 值 水 平 分 位 数 在 历 史 极 低 水 平 ， 主 要 与 疫 情 相 关 的 检 测 、耗 材 、 ICL、 疫 苗 等 业 务 带 来 较 高 的 利 润 水 平 ， 以 及 CXO 业 务 持 续 高 景 气 度 有 关 。图 4： 近 十 年 医 药 板 块 估 值 和 估 值 溢 价 率 水 平资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所行 业 研 究 /行 业 分 析请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 7表 1： 医 药 子 板 块 估 值 、 估 值 溢 价 率 和 估 值 历 史 十 年 分 位 数代 码 名 称 市 盈 率 （ TTM） 相 对 沪 深 300 溢 价 率 估 值 历 史 十 年 分 位 数000300.SH 沪 深 300 11.70 - 36.54CI005316 化 学 原 料 药 34.98 199.05% 29.30CI005317 化 学 制 剂 34.63 196.08% 28.81CI005319 中 成 药 31.01 165.12% 19.51CI005320 生 物 医 药 40.91 249.75% 10.58CI005321 医 药 流 通 22.88 95.63% 36.83CI005322 医 疗 器 械 20.90 78.70% 0.00CI005323 医 疗 服 务 50.55 332.11% 0.08CI005018 医 药 30.23 158.42% 5.72资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所3. 疫 情 加 剧 细 分 板 块 的 业 绩 分 化3.1 医 药 板 块 整 体 扣 非 归 母 利 润 增 速 居 历 史 高 位 水 平医 药 板 块 整 体 而 言 ， 2021 年 及 22Q1 的 收 入 增 速 分 别 为 14.14%和 15.11%， 是 近 十 年 的 中 游 水 平 。 同 期扣 非 归 母 净 利 润 增 速 分 别 为 53.32%和 35.86%， 是 近 十 年 的 高 位 水 平 。图 5： 20172022Q1 医 药 及 细 分 板 块 收 入 增 速 （ %） 图 6： 20172022Q1 医 药 及 细 分 板 块 扣 非 归 母 净 利润 增 速 （ %）资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所从 细 分 板 块 上 来 看 ， 生 物 制 品 、 医 疗 器 械 、 医 疗 服 务 的 业 绩 增 速 在 2021 和 2022Q1 均 有 显 著 提 高 或 达近 十 年 绩 优 水 平 。 生 物 制 品 受 新 冠 疫 苗 全 民 接 种 产 生 的 业 绩 拉 动 ， 扣 非 归 母 净 利 润 在 2021 年 同 比 增 速 达 到行 业 研 究 /行 业 分 析请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 8145.71%， 22Q1 回 落 至 24.29%， 主 要 与 上 年 同 期 高 基 数 有 关 。 医 疗 器 械 板 块 在 今 年 一 季 度 的 收 入 和 利 润 增速 达 到 49.67%和 73.72%， 与 新 冠 检 测 国 内 外 需 求 爆 发 有 关 。 同 期 ， 医 疗 服 务 板 块 的 收 入 增 速 分 别 为 29.70%、42.29%， 利 润 增 速 分 别 为 57.90%、 65.55%， 主 要 得 益 于 CXO 板 块 高 景 气 度 和 海 外 订 单 大 幅 增 加 。此 外 ， 从 净 利 率 、 ROE 等 财 务 指 标 上 看 ， 仍 然 是 医 疗 器 械 、 生 物 制 品 、 医 疗 服 务 （ CXO） 板 块 表 现 良好 。图 7： 20172022Q1 医 药 及 细 分 板 块 净 利 率 （ %） 图 8： 20172022Q1 医 药 及 细 分 板 块 ROE（ %）资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所图 9： 201722Q1 医 药 及 细 分 板 块 销 售 费 用 率 （ %） 图 10： 201722Q1 医 药 及 细 分 板 块 管 理 费 用 率 （ %）资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所3.2 重 点 细 分 板 块 盈 利 能 力 分 析 及 观 点 策 略 观 点3.2.1 医 疗 器 械 ： 新 冠 检 测 相 关 IVD 板 块 高 增 长医 疗 器 械 板 块 内 部 业 绩 分 化 ， 以 新 冠 检 测 相 关 的 IVD 上 市 公 司 业 绩 可 圈 可 点 ， 医 疗 器 械 设 备 类 公 司 维行 业 研 究 /行 业 分 析请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 9持 稳 定 增 长 ， 而 低 值 耗 材 类 公 司 业 绩 分 化 ， 新 冠 检 测 相 关 耗 材 业 绩 向 好 ， 手 套 防 护 类 下 滑 明 显 ， 但 业 绩 仍然 高 于 疫 情 之 前 。20202021 年 ， 尽 管 有 核 酸 检 测 产 品 集 采 大 幅 降 价 的 情 况 ， 但 是 核 酸 检 测 产 品 需 求 持 续 高 位 ， 仍 然 促 使拉 动 IVD 类 上 市 公 司 业 绩 实 现 持 续 高 速 增 长 。 今 年 一 季 度 ， 新 冠 抗 原 检 测 国 内 外 需 求 爆 发 ， 进 一 步 业 绩 的增 长 。 其 中 ， 九 安 医 疗 单 季 度 营 收 217.37 亿 元 ， 同 比 增 长 6646.79%， 单 季 度 扣 非 归 母 利 润 143.45 亿 元 ， 同比 增 长 756,669.1%。 净 利 率 方 面 ， IVD 类 的 上 市 公 司 出 现 较 大 幅 度 的 跳 涨 ， 九 安 医 疗 和 万 孚 生 物 22Q1 的 净利 润 率 分 别 为 70.19%、 34.35%， 比 2021Q1 提 升 63.34 个 百 分 点 和 12.47 个 百 分 点 。 从 销 售 区 域 上 看 ， 2021年 九 安 医 疗 、 东 方 生 物 、 万 孚 生 物 的 海 外 销 售 占 比 分 别 为 90.61%（ +10.56 个 百 分 点 ） 、 99.22%（ +4.64 个百 分 点 ） 、 52.59%（ +7.66 个 百 分 点 ） 。 同 时 从 运 营 效 率 上 来 看 ， 存 货 周 转 率 、 应 收 账 款 周 转 率 和 固 定 资 产周 转 率 均 有 大 幅 提 升 。 IVD 类 企 业 的 业 绩 与 疫 情 和 防 疫 政 策 高 度 相 关 ， 目 前 来 看 ， 相 关 上 市 公 司 今 年 业 绩大 概 率 达 到 历 史 新 高 。 疫 情 平 稳 之 后 ， 手 握 大 量 现 金 流 的 IVD 企 业 能 否 实 现 稳 定 的 高 盈 利 ， 还 需 要 看 后 续在 研 品 的 储 备 、 推 出 的 速 度 和 创 新 效 率 。另 一 方 面 ， 疫 情 防 护 、 检 测 类 低 值 耗 材 上 市 公 司 的 业 绩 出 现 分 化 。 例 如 手 套 、 口 罩 等 的 需 求 依 然 高 于疫 情 前 ， 但 受 疫 情 影 响 较 大 。 在 2020 年 或 者 2021Q1 业 绩 高 增 长 和 高 基 数 的 背 景 下 ， 以 奥 美 医 疗 、 英 科 医疗 、 蓝 帆 医 疗 为 代 表 的 上 市 公 司 ， 业 绩 波 动 较 大 ， 甚 或 出 现 不 同 程 度 的 下 降 ， 但 是 与 疫 情 之 前 相 比 ， 此 类上 市 公 司 业 绩 仍 然 有 不 同 程 度 的 增 长 。 而 核 酸 检 测 类 相 关 耗 材 ， 例 如 采 样 管 、 鼻 咽 拭 子 等 产 品 ， 一 季 度 出货 量 大 ， 在 国 内 动 态 清 零 原 则 不 变 和 核 酸 常 态 化 的 情 况 下 ， 全 年 高 增 长 可 期 。以 迈 瑞 医 疗 为 代 表 的 医 疗 器 械 设 备 类 公 司 继 续 保 持 稳 定 的 增 长 趋 势 和 稳 定 的 利 润 率 水 平 ， 丰 富 的 产 品线 、 国 内 的 进 口 替 代 趋 势 和 全 球 化 销 售 ， 使 得 企 业 具 备 强 大 的 抗 风 险 能 力 。 2020 年 疫 情 促 使 医 疗 器 械 设 备类 产 生 高 需 求 ， 带 动 2020 年 全 年 高 基 数 。 2021 年 整 体 增 速 有 所 回 落 ， 但 是 医 疗 新 基 建 ， 尤 其 是 国 家 区 域 医疗 中 心 的 建 设 、 传 染 病 床 位 的 扩 建 、 ICU 的 扩 建 ， 以 及 近 期 国 家 发 布 的 关 于 县 级 城 镇 化 建 设 的 意 见 中 ， 对县 级 医 院 的 提 标 改 造 ， 将 进 一 步 拉 动 国 产 医 疗 设 备 和 器 械 的 需 求 增 长 ， 我 们 认 为 板 块 长 期 稳 定 增 长 的 趋 势还 将 维 持 。表 2： 医 疗 器 械 部 分 上 市 公 司 2021 年 &2022Q1 财 务 指 标代 码 简 称 销 售 毛 利 率 （ %） 销 售 净 利 率 （ %） 销 售 费 用 率 （ %） 管 理 费 用 率 （ %）2021 2022Q1 2021 2022Q1 2021 2022Q1 2021 2022Q1603387 基 蛋 生 物 65.6 70.1 29.4 38.7 16.7 10.9 18.1 13.9688575 亚 辉 龙 56.8 64.3 17.3 37.1 18.4 12.8 18.3 7.1002932 明 德 生 物 75.0 73.9 51.1 57.5 7.0 2.0 7.4 1.9688298 东 方 生 物 73.8 63.6 48.6 44.2 10.2 6.5 5.1 3.0688399 硕 世 生 物 69.1 63.8 42.0 41.5 14.7 10.6 7.9 4.0行 业 研 究 /行 业 分 析请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 10代 码 简 称 销 售 毛 利 率 （ %） 销 售 净 利 率 （ %） 销 售 费 用 率 （ %） 管 理 费 用 率 （ %）2021 2022Q1 2021 2022Q1 2021 2022Q1 2021 2022Q1002432 九 安 医 疗 63.5 81.6 39.0 70.2 10.2 2.3 13.3 1.5300482 万 孚 生 物 58.5 63.9 18.8 34.3 19.2 13.3 19.5 7.3002382 蓝 帆 医 疗 47.0 14.6 14.3 -4.0 4.6 6.2 10.2 11.0002950 奥 美 医 疗 30.1 31.9 14.8 16.0 2.5 1.9 13.3 12.1300677 英 科 医 疗 61.5 18.2 46.0 3.5 2.4 4.3 5.7 8.0300760 迈 瑞 医 疗 65.0 65.1 31.7 30.3 15.8 15.5 14.4 15.3资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所表 3： 医 疗 器 械 部 分 上 市 公 司 2021 年 &2022Q1 业 绩 表 现资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所图 11： 部 分 器 械 上 市 公 司 营 业 周 期 （ 天 ） 图 12： 部 分 器 械 上 市 公 司 存 货 周 转 天 数 （ 天 ）资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所代 码 简 称 营 业 总 收 入 增 速 （ %） 扣 非 归 母 净 利 润 增 速 （ %）2021 2022Q1 2021 2022Q1603387 基 蛋 生 物 24.8 106.8 49.4 246.0688575 亚 辉 龙 17.9 481.5 -3.0 1,366.3002932 明 德 生 物 195.1 267.4 208.4 307.0688298 东 方 生 物 211.4 112.3 195.7 76.0688399 硕 世 生 物 63.2 77.7 45.8 63.6002432 九 安 医 疗 19.4 6,646.8 232.3 756,669.1300482 万 孚 生 物 19.6 276.9 -6.7 535.5002382 蓝 帆 医 疗 3.0 -59.0 -96.4 -104.5002950 奥 美 医 疗 -23.7 21.0 -67.7 41.9300677 英 科 医 疗 17.4 -66.0 5.4 -97.5300760 迈 瑞 医 疗 20.2 20.1 20.0 22.2行 业 研 究 /行 业 分 析请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 11图 13： 部 分 器 械 上 市 公 司 应 收 账 款 周 转 天 数 （ 天 ） 图 14： 部 分 器 械 上 市 公 司 固 定 资 产 周 转 率 （ 次 ）资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所3.2.2 疫 苗 ： 大 品 种 放 量 拉 动 效 应 显 著受 疫 情 干 扰 ， 2021 年 疫 苗 品 种 间 销 售 情 况 分 化 明 显 。 四 季 度 是 流 感 疫 苗 接 种 高 峰 ， 但 2021 年 受 新 冠 疫苗 加 强 针 接 种 的 影 响 ， 流 感 疫 苗 批 签 发 和 接 种 量 下 降 ， 华 兰 疫 苗 、 金 迪 克 四 季 度 收 入 和 利 润 同 比 下 滑 明 显 。随 着 疫 情 常 态 化 下 接 种 能 力 的 持 续 提 高 ， 预 计 2022 年 常 规 二 类 苗 签 批 发 和 终 端 销 售 均 有 望 逐 步 回 升 。新 冠 疫 苗 接 种 放 量 ， 促 使 康 希 诺 、 智 飞 生 物 和 康 泰 生 物 业 绩 同 比 大 增 和 运 营 效 率 快 速 提 升 。 截 至 5月 5 日 ， 全 国 累 计 报 告 接 种 新 冠 病 毒 疫 苗 33.50 亿 剂 次 ， 接 种 总 人 数 达 到 128604.9 万 人 ， 已 完 成 全 程 接 种125104.2 万 人 ， 覆 盖 人 数 和 全 程 接 种 人 数 分 别 占 全 国 总 人 口 的 91.22%、 88.74%。 老 年 人 群 和 幼 儿 的 接 种 在今 年 得 到 加 强 ， 预 计 新 冠 疫 苗 品 种 今 年 仍 会 有 较 好 的 业 绩 表 现 。受 益 于 疫 情 催 化 、 疫 苗 认 知 提 升 和 政 策 推 动 下 的 行 业 创 新 与 格 局 优 化 ， 国 产 重 磅 品 种 有 望 逐 步 实 现 进口 替 代 ， HPV 疫 苗 等 大 品 种 实 现 高 增 长 。 2021 年 ， 国 产 13 价 肺 炎 疫 苗 （ 沃 森 生 物 、 康 泰 生 物 ） 、 二 价 HPV疫 苗 （ 万 泰 生 物 ） 等 产 品 持 续 放 量 ， 标 志 中 国 疫 苗 行 业 正 式 进 入 国 产 大 品 种 时 代 。 近 期 沃 森 生 物 二 价 HPV疫 苗 获 批 上 市 ， 预 计 也 将 迎 来 明 显 的 销 售 放 量 。 未 来 ， 九 价 HPV 疫 苗 、 带 状 疱 疹 疫 苗 、 多 联 苗 、 新 型 新 冠疫 苗 （ 吸 入 型 、 特 定 变 异 毒 株 、 mRNA 技 术 路 线 、 新 佐 剂 等 ） 等 新 品 种 的 推 出 ， 将 继 续 推 动 单 品 放 量 和 上市 公 司 产 品 结 构 升 级 ， 推 动 业 绩 增 长 。表 4： 疫 苗 部 分 上 市 公 司 2021 年 &2022Q1 业 绩 表 现 及 财 务 指 标代 码 简 称 营 业 收 入 增 速 （ %） 扣 非 归 母 净 利 润 增 速 （ %） ROE（ %） 研 发 费 用 率 （ %）2021 2022Q1 2021 2022Q1 2021 2022Q1 2021 2022Q1688670.SH 金 迪 克 -33.41 -58.50 -59.34 -3.19 5.64 -0.18 8.99 23.66688319.SH 欧 林 生 物 52.18 -15.61 253.54 -134.51 12.78 -0.81 11.57 30.58行 业 研 究 /行 业 分 析请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 12代 码 简 称 营 业 收 入 增 速 （ %） 扣 非 归 母 净 利 润 增 速 （ %） ROE（ %） 研 发 费 用 率 （ %）2021 2022Q1 2021 2022Q1 2021 2022Q1 2021 2022Q1300142.SZ 沃 森 生 物 17.82 51.28 -17.33 29.95 5.04 0.45 17.95 21.21688739.SH 成 大 生 物 4.63 -38.46 2.13 -53.21 9.54 1.59 11.39 12.91300601.SZ 康 泰 生 物 61.51 214.60 91.90 2,763.78 13.78 2.73 9.70 10.97688276.SH 百 克 生 物 -16.60 -44.27 -41.87 -69.05 7.13 0.50 13.04 20.03300841.SZ 康 华 生 物 24.44 12.48 37.80 24.60 31.06 4.82 6.10 7.88301207.SZ 华 兰 疫 苗 -24.59 32.67 -34.88 67.41 22.11 -0.02 7.88 242.19600739.SH 辽 宁 成 大 8.43 -10.38 102.65 -46.93 7.72 0.98 1.29 1.33300122.SZ 智 飞 生 物 101.79 125.16 206.48 101.15 57.82 9.82 1.80 1.82688185.SH 康 希 诺 17,174.82 6.98 451.44 511.46 23.94 1.51 0.02 31.47资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所表 5： 疫 苗 部 分 上 市 公 司 2021 年 &2022Q1 财 务 指 标代 码 简 称 销 售 毛 利 率 （ %） 销 售 净 利 率 （ %） 销 售 费 用 率 （ %） 管 理 费 用 率 （ %）2021 2022Q1 2021 2022Q1 2021 2022Q1 2021 2022Q1688670.SH 金 迪 克 85.42 89.29 21.02 -21.19 29.64 40.90 21.73 117.29688319.SH 欧 林 生 物 93.93 94.58 22.16 -12.71 50.40 51.30 22.00 57.04300142.SZ 沃 森 生 物 88.61 88.42 17.37 10.18 38.44 39.18 26.60 29.54688739.SH 成 大 生 物 89.85 89.61 42.74 41.20 18.40 20.64 21.95 24.52300601.SZ 康 泰 生 物 72.99 85.96 34.59 31.40 15.83 33.13 16.63 17.58688276.SH 百 克 生 物 88.29 89.18 20.26 12.57 37.69 40.68 22.06 40.16300841.SZ 康 华 生 物 93.52 94.19 64.18 50.72 31.88 25.75 12.78 15.05301207.SZ 华 兰 疫 苗 87.94 98.39 33.94 -5.83 31.86 -7.82 11.40 276.02600739.SH 辽 宁 成 大 12.68 26.74 13.55 14.11 3.03 4.27 3.90 4.08300122.SZ 智 飞 生 物 49.04 33.67 33.30 21.75 5.99 4.10 2.78 2.63688185.SH 康 希 诺 69.85 70.27 44.35 22.89 2.46 6.87 25.58 44.31资 料 来 源 ： Wind， 山 西 证 券 研 究 所图 15： 部 分 疫 苗 上 市 公 司 存 货 周 转 天 数 （ 天 ） 图 16： 部 分 疫 苗 上 市 公 司 营 业 周 期 （ 天 ）行 业 研 究 /行 业 分 析请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责