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1/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 公司研究类模板 深度报告 滨江集团 (002244) 报告日期： 2022 年 5 月 17 日 深耕杭州基本盘稳健， 逆势增储未来成长可期 滨江集团 深度报告 table_zw 公司研究类模板 行业公司研究房地产行业 ： 杨凡 执业证书编号： S1230521120001 ： 投资要点 财务稳健， 融资优势持续巩固 2021 年公司 营收、 归母 净利 润增速均超 30%， 截至 2022Q1，公司已售未结算的预收房款为 970 亿元，覆盖 2021 年营收 2.5 倍以上，为后续收入的增长提供较为稳健的安全垫 。 公司债务结构合理可控 ，为三道红线“绿档”优等生， 2021 年 综合融资成本进一步下降至 4.9%，融资成本相较行业处于较低水 平 。截至 2022 年 3 月， 公司发行的 短 融、中票 等 融资工具 票面利率多低于 4%，公司融资成本有望进一步下降空间。 保持拿地强度，聚焦优势区域，逆势投资力度不减反增 2021 年末公司 总土储中， 杭州土储建面占比 55%，浙江省土储建面占比 92%，公司持续巩固区域竞争优势。 公司于 21 年首进粤港澳大湾区，持续布局高能级城市。 截至 2022年 4月，公司拿地力度不减反增，拿地金额 /销售金额达 66%，在杭州首批集中供地中以 184 亿总价斩获 11 宗地块。公司在行业下行压力较大时期仍保持较高拿地强度，不仅为后续销售去化提供具备坚实保 障，抓住拿地窗口期积极补充优质土储也有利于公司中长期毛利率改善 。 强产品叠加品牌力，品牌突围实现溢价与高去化 2021 年公司实现合同销售金额 1691 亿元，同比增长 24%，年度销售目标完成率达到 112.8%，成为少数完成年度目标的房企之一，克尔瑞全口径销售金额排行榜 成功跻身 TOP30。公司 通过不断迭代产品，建立标准程度较高的产品体系，同时深化 工程管理 ，严控项目质量，并不断提升服务能力，夯实自身品牌实力。 在大本营杭州，公司开发 的项目能够较竞品实现更高的溢价和更快的去化。从克尔瑞统计的杭州市历年销售金额排行榜数据来看，公司超越一众全国型房企，常年位居榜单首位，在项目流速和销售均价方面均较能体现公司强大的品牌影响力。 投资建议 ： 首次覆盖给予“买入”评级 我们认为 ， 公司 财务稳健， 2022 年公司保持较高拿地强度，持续 深耕优势区域杭州和浙江省， 有望率先受益于政策放松带来的需求边际改善。公司 品牌力较为突出， 销售增长 确定性较强 。我们预计公司 2022-2024 年 归母净利润分别35、 39 和 42 亿元， 2022 年 EPS 为 1.12 元每股。参考 可比公司估值，我们 给予 公司 2022 年 9 倍 PE 估值，对应目标价 10.11 元。 风险提示： 政策 放松 力度和效果不及预期；疫情反复延后需求修复 时间 。 财务摘要 table_predict （百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 37976 49691 61075 70541 (+/-) 32.80% 30.85% 22.91% 15.50% 归母净利润 3027 3497 3869 4215 (+/-) 23.54% 15.50% 10.64% 8.94% 每股收益（元） 0.97 1.12 1.24 1.35 P/E 8.55 7.40 6.69 6.14 table_invest 评级 买入上次评级 首次评级 当前价格 ￥ 8.32 LastQuaterEps 单季度业绩 元 /股 1Q/2022 0.07 4Q/2021 0.97 3Q/2021 0.43 2Q/2021 0.41 table_stktrend 公司简介 杭州滨江房产集团股份有限公司成立于 1992 年，具有建设部一级开发资质全国民营企业 500 强，中国房地产企业50 强，长三角房地产领军企业，于 2008年在深圳上市。公司的主营业务为房地产开发及其延伸业务的经营，公司的主要产品有房地产、酒店、物业服务。 Table_relate 相关报告 1地产新周期研究 1：衣带渐宽终不悔，如何判断调控和行情持续性？ 2022.4.28 2三部委联合通知，支持房企向新发展模式转型 2022.4.12 table_research 报告撰写人： 杨凡 联系 人： 王逸枫 证券研究报告 -40 %-20 %0%20%40%60%80%100%2021-05-062021-06-062021-07-062021-08-062021-09-062021-10-062021-11-062021-12-062022-01-062022-02-062022-03-062022-04-062022-05-06滨江集团 上证指数 table_page 滨江集团 (002244)深度报告 2/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 投资要点 . 4 1. 财务稳健，融资优势持续巩固 . 5 1.1. 营收净利同比增长，已售未结充足 . 5 1.2. 债务结构合理，融资优势明显 . 6 1.3. 人员高效精干，两费成本维持低位 . 8 2. 优质土储增 厚，聚焦浙杭，逆势投资力度不减 . 9 2.1. “三省一市 ”成为新要地，优质土储稳步增加 . 9 2.2. 聚焦浙杭，逆势投资力度不减 . 9 3. 强产品叠加品牌 力，助力高溢价与高去化 . 11 3.1. 精炼内功打造品牌力 . 11 3.2. 品质品牌助力项目实现高溢价和高去化 . 13 4. 盈利预 测与投资建议 . 15 4.1. 盈利预测 . 15 4.2. 估值分析 . 16 4.3. 投资建议 . 17 5. 风险提示 . 17 图表目录 图 1： 2015-2021 年滨江集团营业收入及增长率 . 5 图 2：滨江集团营业收入拆分 . 5 图 3： 2017-2021 年 滨江集团归母净利润及增长率 . 5 图 4： 2017-2021 年滨江集团毛利率及净利润率（ %） . 5 图 5： 2017-2021 年滨江集团有息负债结构 . 6 图 6： 2018-2021 年滨江集团三道红线指标 . 6 图 7： 2021 年滨江集团融资结构 . 6 图 8： 2017-2021 年滨江集团综合融资成本（ %） . 6 图 9： 2021 年重点房企融资成本横向对比（ %） . 7 图 10： 2017-2021 年滨江集团期末货币资金 . 7 图 11： 2017-2021 滨江集团银行授信额度（亿元） . 7 图 12： 2017-2021 滨江集团人均销售额与员工人数 . 8 图 13： 2017-2021 滨江集团销售管理费用率（ %） . 8 图 14：滨江集团布局战略调整 . 9 图 15： 2017-2021 年滨江集团新增土储区域分布（按建筑面积） . 10 图 16： 2018-2021 年滨江集团新增土储区域分布（按总价款） . 10 图 17： 2018-2022 年前 4 月滨江集团拿地金额及同比 . 10 图 18： 2018-2022 年前 4 月拿地强度（ %，拿地金额 /销售金额） . 10 table_page 滨江集团 (002244)深度报告 3/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 19： 2015-2021 年滨江集团合同销售额及增速 . 11 图 20： 2015-2021 年滨江集团克尔瑞全口径销售排名情况 . 11 图 21：滨江集团 2021 年在杭主流项目中签率（ %） . 14 表 1： 2021 年滨江集团直接融资情况 . 7 表 2：滨江集团标准化产品系列与代表项目 . 12 表 3：滨江集团四代精装修体系 . 12 表 4：杭州历年销售金额排名 . 13 表 5：滨江集团杭州部分项目 二手房销售与周边竞品对比情况 . 14 表 6：滨江集团分项业务收入预测 . 15 表 7：滨江集团整体盈利预测 . 16 表 8：可比公司估值表 . 16 表附录：三大报表预测值 . 18 table_page 滨江集团 (002244)深度报告 4/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资要点 浙江滨江房产集团股份有限公司 (以下简称 “滨江集团 ”)成立于 1992 年，并于 2008 年在深交所上市（股票代码： 002244.SZ）。滨江集团总部位于杭州， 拥有 一级开发资质，是全国民营企业 500 强、中国房地产企业 50 强、长三角房地产领军企业、杭州品牌民营房企的领军代表。 2021 年，公司 实现 合同销售金额 1691.3 亿，位列克尔瑞榜单第 22 位 。根据克尔瑞数据， 百强 房企全口径销售 金 额 2022 年同比 -3.2%，为 近七年 来首次 负增长 。行业增长承压下， 滨江集团 逆势 实现 销售金额 同比增长 24.0%，年度 销售 目标完成率达112.8%，成为 少数完成年度目标的 房企 之一。 2021 年公司实现营业收入 379.8 亿元，同比增长 32.8%， 实现归母净利润 30.3 亿元，同比增长 30.1%。 2022年 4月 29日中央 政治局会议 定调房地产放松方向后，各地因城施策加速松绑。我们认为， 由于 局部疫情反复致使当地房地产销售活动停摆，且疫情显著影响居民收入预期， 后续 政策放松 效果 有待观察，行业 修复尚 面临较大压力 。 本轮周期中， 需求端复苏进程预计将长于历史 宽松 周期 ， 不同城市间的分化 预计也将 明显加剧，热点城市或热点板块 有望 先行复苏 。 在当前 行业基本面并未明确筑底的情况下 ，我们认为 优质房企应当具备三个特征，即 1） 财务稳健性； 2） 土储充裕且聚焦核心城市 ； 3） 产品 力与品牌力较强 。 我们认为滨江集团具备优质房企应有的 DNA。 本文重点围绕 滨江集团 财务、土储布局和品牌力进行全方位分析，总结全文来看，我们认为滨江集团的投资亮点为： 1）财务稳健，融资优势持续巩固。 2021 年公司营 业收入和归母净利润 均实现 30%以上的增长 。公司 作为绿档优等生，债务结构合理 ，成本较低的银行贷款占有息负债比例提升，推动公司 21 年 融资 成本 下降 0.3 个百分点 至 4.9%。公司融资成本接近头部央国企水平 ，在民营房企中较为难能可贵 。 2） 保持拿地强度 ，聚焦 优势区域 ，逆势投资力度不减 反增 。 2021 年公司新增土储总 建面 469.4 万平方米 ，拿地金额 /销售金额 42%，竞得地块 均 位于 经济基础扎实 高能级城市和都市圈。公司 持续深耕 大本营 杭州和浙江省其他重点城市 ， 21 年 末 公司杭州土储建面占比 55%，浙江省土储建面占比 92%， 坚持优势区域深耕战略 。此外公司于 21 年首进粤港澳 大湾区 ，持续布局高能级城市 。 截至 2022 年 4 月， 公司拿地力度不减 反增 ，拿地金额 /销售金额达 66%， 在 杭州首批集中供地中以 184 亿总价 斩获 11 宗 地块。公司在行业下行压力较大时期 仍 保持较高拿地强度，不仅为 后续销售去化 提供 具备坚实保障 ，抓住拿地窗口期积极补充优质土储也有利于公司中长期毛利 率 改善 。 3）强产品叠加品牌力， 品牌突围 实现 溢价 与高去化 。 公司坚持 “浙江打品牌、省外打品质 ”战略，瞄准中高端市场， 不断精炼产品力， 在新房市场、二手房市场 形成较好的市场口碑和品牌力。 我们认为，当前房地产总量增长趋缓 ， 需求端的研发和创新 对于 销售和去化的 正向拉动作用将会愈加明显 。从产品标准化、研发迭代升级再到后续服务体系 的 全流程的客研体系建设 ， 是房企修炼内功的重要环节之一。品质生活是所有人的向往，品牌和口碑在后续销售方面带来的分化作用会越来越强 。 滨江集团已建立成熟的产品体系和良好的市场口碑， 有利于公司在行业复苏阶段率先打开局面，不断积累“粉丝经济”， 助力公司 在周期过后赢得更多市场空间。 table_page 滨江集团 (002244)深度报告 5/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 财务稳健，融资优势持续巩固 1.1. 营收净利同比增长，已售未结 充足 2021 年公司 营收 、归母 净利 润 增速均超 30%。 2021 年公司实现营业收入 379.8 亿元，同比增长 32.8%；实现归母净利润 30.3 亿元，同比增长 30.1%。虽然毛利率略有下行，由 2020 年的 27.0%下降至 24.8%，但仍处在同业中相对较高的位置 。 2021 年公司实现 净利润率 13.0%，较 2020 年上升 0.6 个百分点。 已售未结款充足， 有效支撑 未来收入 增长 。 2022Q1 由于结转 原因 公司 营收同比下降16.8%至 61.8 亿元，归母净利润 同比下降 42.7%至 2.28 亿元 。盈利下降主要由于毛利率同比下滑 4.5 个百分点至 16.3%，同时应收款计提信用减值 0.76 亿元。 截至 2022Q1，公司已售未结算的预收房款为 970 亿元，覆盖 2021 年营收 2.5 倍以上，为后续 收入的 增长提供较为稳健的安全垫。 图 1： 2015-2021 年 滨江集团营业收入及增长率 图 2： 滨江集团 营业收入拆分 资料来源： 公司公告， 浙商证券研究所 资料来源： 公司公告， 浙商证券研究所 图 3： 2017-2021 年滨江集团归母净利润及增长率 图 4： 2017-2021 年滨江集团毛利率及净利润率 （ %） 资料来源： 公司公告， 浙商证券研究所 资料来源： 公司公告， 浙商证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%0100002000030000400002017 2018 2019 2020 2021营业收入 (百万元，左轴 ) YoY(%，右轴 )96%97% 97% 97%94%96%98%100%2018 2019 2020 2021房产销售 房产项目管理服务 房产租赁酒店管理服务 其他-40%-20%0%20%40%60%010002000300040002017 2018 2019 2020 2021归母净利润 (百万元，左轴 ) YoY(%，右轴 )0%10%20%30%40%2017 2018 2019 2020 2021毛利率 净利率 table_page 滨江集团 (002244)深度报告 6/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.2. 债务 结构合理 ，融资优势明显 债务结构合理可控， 三道红线“绿档”优等生。 2017 年至 2021 年，在有息负债规模扩增的情况下，公司不断调整其债务结构， 低成本的银行贷款比例不断提升，票据、债券等直接融资占比持续下降。 2021 年公司 有息负债中 ， 73.8%为银行贷款，直接融资占比仅为 26.2%。从有息负债期限结构来看，短期债务 139.96 亿元，占比仅为 30.58%，低于期末货币资金（ 211.41 亿元）， 在手货币资金 可有效覆盖短期债务。 公司持续维持绿档水平， 2021 年公司剔预 资产负债率为 65.92%， 较 2020 年下降约 4 个百分点， 净负债率 持续降至 65.97%，现金短债比小幅下滑至 1.51， 距离监管底线仍有较为灵活的空间。公司债务结构合理，偿债能力充足，是民企中优质的“绿档”房企 。 图 5： 2017-2021 年滨江集团 有息负债 结构 图 6： 2018-2021 年滨江集团 三道红 线指标 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 融资优势明显，在头部房企中居中上位置 ， 融资成本接近央国企水平 。 2017 年至 2021 年，公司有息负债规模虽维持一定速度增长，但综合融资成本保持下降态势 。 2021 年末， 公司融资成本 4.9%，较 2020 年的 5.2%下降 0.3 个百分点，创公司历史新低。 按照 2021 年末权益有息负债 448 亿元计算，可以节省利息 约 1.34 亿元。 横向对比行业中其他重点房企，公司 融资成本 4.9%处于较低水平，融资优势 较为 明显。截至 2022 年 3月， 公司 发行 的 短 融、中票 等 融资工具 票面利率多低于 4%，公司融资成本有望进一步下降空间。 我们认为， 2021 年下半年行业信用风险事件频发， 行业流动性趋紧下 公司 依然能以 低利 率获得增量融资， 体现了公司较强的融资能力及市场对公司信用水平 的 认可。 图 7： 2021 年滨江集团 融资结构 图 8： 2017-2021 年滨江集团 综合融资成本 （ %） 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 24165 206298 3386596112122 12001002003004005002017 2018 2019 2020 2021银行贷款（亿元） 直接融资（亿元）98% 88% 84%66%49%40%70%66%1.141.691.510.000.501.001.502.000%50%100%150%2018 2019 2020 2021净负债率 扣除预收款后的资产负债率现金短债比：右轴73.8%12.2%14.0%银行贷款 中票 债券6.0% 5.8% 5.6%5.2% 4.9%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%2017 2018 2019 2020 2021综合融资成本 table_page 滨江集团 (002244)深度报告 7/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 9： 2021 年重点房企融资成本横向对比 （ %） 资料来源： 公司公告， 浙商证券研究所 ；注：龙光地产、世茂集团、融信中国、融创中国、新力控股集团、中国恒大融资成本 取自 2021H1 表 1： 2021 年滨江集团直接融资情况 债券简称 债券类型 起息日 到期日 当前余额（万元） 票面利率（ %） 21 滨江房产 CP001 一般短期融资券 2021-01-07 2022-01-07 93,000.00 3.95 21 滨江房产 CP002 一般短期融资券 2021-02-08 2022-02-08 90,000.00 4.07 21 滨江房产 MTN001 一般中期票据 2021-02-24 2024-02-24 100,000.00 4.56 21 滨江房产 CP003 一般短期融资券 2021-03-03 2022-03-03 70,000.00 3.85 21 滨江房产 MTN002 一般中期票据 2021-03-10 2024-03-10 91,000.00 4.80 21 滨房 01 公司债 2021-07-09 2023-07-09 60,000.00 3.96 21 滨房 02 公司债 2021-08-05 2023-08-05 85,000.00 3.84 21 滨江房产 CP004 一般短期融资券 2021-12-06 2022-12-06 90,000.00 4.20 资料来源： 公司公告， 浙商证券研究所 货币资金、授信储备充裕，流动性良好。 2021 年 公司货币资金达到 211.4 亿元， 银行授信额度为 832.4 亿元，较 2020 年分别增加 14.1%和 16.0%，其中已使用银行授信总额度为 356.61 亿元，未使用银行授信总额度为 475.82 亿元，占比达 57.2%。充足的货币资金以及充裕的银行授信储备展现了公司良好的流动性，保障了其稳健经营的能力。 图 10： 2017-2021 年滨江集团 期末货币资金 图 11： 2017-2021 滨江集团银行授信额度 （亿元） 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 4.90%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%10.0%中国海外发展华润置地 中国金茂万科A龙湖集团 越秀地产 保利发展 建发国际 美的置业 滨江集团旭辉控股集团碧桂园龙光地产 世茂集团 合景泰富 融信中国 新城控股 正荣地产 禹洲地产 融创中国新力控股集团中梁控股 中国恒大95.871.9120.0185.2211.40501001502002502017 2018 2019 2020 2021期末货币资金（亿元）24 165206 294 357250274 23142347602004006008001,0002017 2018 2019 2020 2021已使用银行授信总额度 未使用银行授信总额度 table_page 滨江集团 (002244)深度报告 8/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 信用评级由 AA+提升至 AAA，与央国企比肩。 2020 年 6 月，联合信用评级有限公司将公司主体信用评级由 AA+提升至 AAA， 公司成功获得了交易所和银行间市场的 AAA 评级。截止 2021 年末， 浙江省内获得 AAA 评级的 A 股上市公司仅有 16 家，且以国企、央企为主，公司是浙江省第一家获得 AAA 评级的房地产上市公司，也是全国获得 AAA评级的六家民营房地产开发企业之一。我们认为，公司信用评级比肩国企，向市场释放了积极信号，说明公司优秀的资产质量、经营状况、稳健的经营风格得到了认可，为公司未来持续发挥融资优势创造了基础。 1.3. 人员高效精干，两费成本维持低位 人均销售额 1.53 亿元，销管费用率维持较低水平。 截止 2021 年末，公司房地产板块员工 共 1106 人，管理项目 120 余个 ，按 2021 年全年 1691 亿元销售额计算，人均销售额 1.53 亿元，维持了人均销售额的上升趋势。在 2021 年克而瑞房企人力资本价值排名中，滨江集团以其高人力资本价值位列第三，仅次于中海和保利， 在人均管理效能上拥有领先优势 。 提高人均管理效能有利于公司维持较低 的销管费用率， 2021 年 公司 的 销管费用率为 3.4%，较 2020 年略有提升，但仍然维持较低水平。 图 12： 2017-2021 滨江集团人均销售额与员工人数 图 13： 2017-2021 滨江集团 销售管理费用率（ %） 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 1.45 1.20 1.26 1.29 1.5305001,0001,5000.000.501.001.502.002017 2018 2019 2020 2021人均销售额 (亿元，左轴 )房地产板块员工人数 (人，右轴）2.9% 2.9%3.8%2.9% 3.4%0%1%2%3%4%5%2017 2018 2019 2020 2021销管费用率 table_page 滨江集团 (002244)深度报告 9/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2. 优质土储增厚，聚焦浙杭，逆势投资力度不减 2.1. “三省一市”成为新要地，优质土储稳步增加 逐步调整布局战略，“三省一市”成为新要地。 区域布局上， 2018 年 公司 提出了“聚焦杭州、深耕浙江、辐射华东”的布局战略， 2021 年进一步调整为“三省一市”的战略布局，即将浙江省、江苏省、 广东省和上海市 作为战略发展要地。据 2021 年年报披露，2022 年公司在投资比例上，设定的目标分别为：杭州 50%，浙江省内杭州外 40%，浙江省外 10%。 图 14： 滨江集团布局战略调整 资料来源： 公司官网、公司公告， 浙商证券研究所 土储货值充裕，土储项目稳步增加。 截止 2021 年末， 公司 土储 总 建面 1501 万平，可售货值达到 3000 亿元 ，可覆盖公司约 2 年的销售需要 。 2021 年，公司通过竞拍、并购等方式新增土地储备项目 38 个，其中在浙江省的 8 个地级市共获取 35 个项目，并成功开拓丽水市场 ，实现浙江省 11 个地级市全覆盖。 2021 年公司新增土地面积 200.29 万平方米，新增土储计容建筑面积 469.4万平方米，土地款总额 710亿元，权益土地款 437.86亿元，平均楼面价为 1.51 万元 /平方米，新增土储货值权益比例较 2020 年提升 7 个百分点至 56.6%。公司自 2018 年开始重启扩张路径 ，不断积极增厚土储，拿地态度 较为 积极，为公司未来发展创造良好的经营基础。 2.2. 聚焦浙杭，逆势投资力度不减 夯实杭州大本营，地域深耕优势明显。 杭州仍然是 公司 的土储重仓地，截至 2021 末，公司土地储备中杭州 占比 55%，浙江省内非杭州的城市包括宁波、嘉兴、温州、金华、湖州、台州等经济基础扎实的二三线城市占比 37%，浙江省外占比 8%。 杭州 在经济实力和人口流入方面表现优异，其强大的经济实力和人口吸附能力为当地的房地产市场需求提供了坚实的基础。我们认为，公司在杭州及浙江充足的 土地储备 有利于公司维持在优势区域的竞争力， 而 在行业下行期 仍 保持较高拿地强度 ，则有利于公司 提高 其在杭州销售的 市占率 ，进一步巩固在大本营的经营优势 。 2015 立足杭州市场 深耕长三角核心区域 2016 上海“进攻” 杭州“相持” 对金华、绍兴、衢州、上虞等城市的现有项目进行快速去化 2017 “三点一面一拓展”布局： 三点，指杭州、上海、深圳 一面，指长三角重点富裕县市 一拓展，指北京 2018 聚焦杭州，深耕浙江，辐射华东， 关注珠三角、京津冀、中西部重点城市三个“游击区” 2019 聚焦杭州，深耕浙江，辐射华东，关注粤港澳和中西部， 同时调整区域布局，把资源重点向杭州以及有前景的区域倾斜，如南京 2020 聚焦杭州，深耕浙江，辐射华东， 开拓粤港澳大湾区，关注中西部重点城市 2021 把 三省一市 （浙江、江苏、广东和上海）作为战略要地， 三省一市内新城市或之外的城市，采用游击战 table_page 滨江集团 (002244)深度报告 10/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 15： 2017-2021 年 滨江集团新增土储区域分布（按建筑面积） 图 16： 2018-2021 年 滨江集团新增土储区域分布（按总价款） 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 2022 年杭州首批 次集中供地中 收获颇丰，逆势投资力度不减。 2022 年杭州第一批次土拍中， 公司 在 总 成交的 59 宗地块中， 成功 获取 11 宗，总拿地金额 达 184 亿元，比位居第二 的 房企高 38 亿。 2022 年 1-4 月公司新增土储 177 万 平 ，累计拿地金额 234 亿元，投资强度高达 65.7%，权益投资达到 182 亿元，位列克而瑞权益拿地榜第五。我们认为，在当前其他房企拿地意愿和能力不足的低竞争土拍市场上，逆势投资收益确定性较 高的地块， 有利于公司未来盈利端的企稳改善 。 图 17： 2018-2022 年前 4 月滨江集团拿地金额及同比 图 18： 2018-2022 年前 4 月拿地强 度（ %， 拿地金额 /销售金额） 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：公司公告 、克尔瑞 ，浙商证券研究所 区域外拓步伐加快，借力越秀 地产 首入粤港澳 大湾区 。 公司 积极参与粤港澳大湾区的土地竞买和战略合作。 2021 年 4 月，公司与越秀地产签订 战略合作协议签约，立足各自优势区域， 拟 就长三角和粤港澳地区的房地产开发 项目 进行全方位深入合作。 2021 年8 月，公司 联手越秀 地产成功 落地广州黄埔 TOD 项目。 我们认为， 公司借力广州本地优势房企实现 项目首次落地， 有利于降低公司在新进市场的试错成本，提高首个项目的成功概率，并能借助本地优势房企的影响力快速切入市场，积累自身的品牌口碑。 47% 39% 54%75%39%38% 49%46% 17%53%0%20%40%60%80%100%2017 2018 2019 2020 2021杭州市 浙江省内（除杭州外） 浙江省外61% 74% 77% 88%37% 27% 14% 49%0%20%40%60%80%100%2018 2019 2020 2021杭州市 浙江省内（除杭州外） 浙江省外1.5%55.2%-9.2%95.5%-50%0%50%100%150%02004006008001000拿地金额（亿元）：左轴 YoY（ %）：右轴58.4%45.0%57.3%42.0%65.6%40%45%50%55%60%65%70%拿地强度 table_page 滨江集团 (002244)深度报告 11/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3. 强产品叠加品牌力， 助力 高 溢价与高去化 2021 年 公司 销售 逆势增长 ， 排名稳步提升 。 公司在 2021H2 行业快速下行期，依然实现全年销售逆势增长， 在民营房企中较为难能可贵。 2021 年 公司 实现 合同销售金额1691 亿元，同比增长 24%， 年度销售目标完成率达到 112.8%，成为 少数完成年度目标的房企之一。 从全国排名来看，公司 2021 年 位列克尔瑞 全口径销售金额排行 榜单第 22位， 成功跻身 TOP30，公司排名 从 2018 年以来稳步上升，目前已升至行业中上游。 图 19： 2015-2021 年滨江集 团 合同销售额及增速 图 20： 2015-2021 年 滨江集团克尔瑞全口径销售排名情况 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源： 克尔瑞 ，浙商证券研究所 3.1. 精炼内功 打造品牌 力 公司 提出要做“行业品牌领跑者，高端品质标准制订者”， 并提出 进入每一个区域、每一个城市、每一个区块，都要 力争打造 综合方面的标杆 项目。公司主要通过以下方式来打造自身品牌： 1） 建立有效的创新团队， 不断 迭代产品体系。 品质是品牌的基础 ， 为了能持续推出贴近市场需求的高品质产品，公司建立有效的创新团队，从户型设计、建筑施工、装修、环境景观打造、社区配套和设施设备等全方面 进行创新迭代。公司保持每年均有 2-6 个新产品入市，在科技与智能化上不断投入，在环保上不断创新。 经历不断的产品迭代，公司 目前 已建立 “ A+、 A、 B、 C、 D”等五大产品类型，总共涵盖十 五 个标准版本 的完整产品体系 。丰富的产品体系不仅 可覆盖各层次消费者，满足各类消费者差异化的需求 ，标准程度提高也有利于提高公司从项目定位、方案设计、建筑施工等各环节的效率 。 0%20%40%60%80%05001000150020002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021合同销售额（亿元，左轴） YoY（ %，右轴）39 4234 37 312722010203040502015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全口径销售排名 table_page 滨江集团 (002244)深度报告 12/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 2： 滨江集团标准化产品系列 与代表项目 产品类型 A 系列： 精装修住宅 （出售型物业） B 系列：高品质住宅 （出售型物业） C 系列：酒店 （出售型物业） D 系列：长租公寓 （出租型物业） A+ A B C D 标准版本 A+定制 A+豪华 A+经典 A 豪华 A 经典 A 舒适 B 豪华 B 经典 B 舒适 C 豪华 C 经典 C 舒适 D 豪华 D 经典 D 舒适 代表项目 武林壹号 湘湖壹号 上海湘府三期 华家池公寓 锦绣之城 上海滨江公园壹号 江南之星 东方星城 千岛湖希尔顿酒店 滨江暖屋 资料来源： 公司官网、公司公告， 浙商证券研究所 公司在精装 体系上也经历了四次演变升级。 公司是较早推行精装修的房企之一，精装修体系 也经历 不断 升级 和 完善 。 公司前两代精装产品注重打造豪宅样本， 2005 年 推出第一个 高附加值产品 金色海岸 ，使得公司 的精装修产品确立了“省内标杆、全国领先”的地位 。从 第三代精装产品开始 ，公司精装产品的理念开始 逐渐贴近生活， 首创豪宅化收纳标准，合理规划更多储物空间，将空间利用达到合理化，力求实现“精致、舒适、实用” 。 2017 年公司将智能化和科技化元素注入到精装标准中 ，形成第四代精装产品，主打科技与绿色。 公司历次推陈出新均能收获市场较高关注与认可， 2021 年， 公司同时位列 “ 2021 年度浙江房企产品力 TOP10”和“ 2021 年度杭州房企产品力 TOP10” 首位，滨江望品、滨江半岛印象等多个项目被评为代表性高端项目和品质项目。 表 3： 滨江集团四代精装修体系 产品阶段 第一代 第二代 第三代 第四代 时间 2006-2009 2010-2014 2015-2016 2017 至今 代表项目 金色海岸、阳光海岸 城市之星、武林壹号、湘 湖壹号 华家池、锦之城 公园壹号、翡翠海岸 产品特点 注重地段与资源的整合 硬件 上 大量 使用名牌产品 注重户型设计，追求奢华 风格与工艺工法 精致与 实用 并重，首创量化10%收纳空间，增加人性化设计 注重 智能化与科技化 ，建立十大科技系统，实现室内智能化 产品价值 开创豪宅样本 建议豪宅标准化体系 豪宅回归生活 绿色环保豪宅 产品理念 导入国际一流生活方式 奢华 +顶级设计 精致、舒适、实用 科技、智能、绿色、环保 资料来源：浙商证券研究所 table_page 滨江集团 (002244)深度报告 13/19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2） 深化、细化工程管理，做好 品质控制 。 品牌的建立需要长期的市场深耕， 需要不断在产品研发、市场营销等方面进行持续投入，但 个别项目的 工程质量、交付标准、交付时间等 问题 却很容易对来之不易的品牌形成长期的 负面效应 。 公司在努力提高周转效率的同时，严格控制项目品质 。 从交付满意度来看，公司 项目交付收房率超 99%， 基本接近零投诉的 交房过程也体现了购房人 对 公司 产品的认可。 3）建立软实力，持续提高服务能力。 除了在 产品方面不断推陈出新外，公司不断提高软实力，包括物业服务和 售后服务等 方面，从房屋的全生命周期为业主提供贴心服务，从而建 立和积累良好 的 市场 口碑和品牌知名度 。 3.2. 品质品牌 助力 项目实现高溢价 和 高去化 在杭州品牌实力强劲，销售排名常年居首。 公司重视品质品牌的打造 ，在已建立品牌影响力的大本营杭州，公司 开发的 项目能够较竞品实现更高的溢价和更快的去化。从克尔瑞统计的杭州市历年销售金额排行榜数据来看，公司超越一众全国型房企，常年位居榜单首位， 在项目流速和销售均价方面均较能体现公司强大的品牌影响力。 表 4： 杭州历年销售金额排名 销售金额排名 2019 2020 2021 2022M1-4 房企 销售面积 （万平） 销售均价 （元每平） 房企 销售面积 （万平） 销售均价 （元每平） 房企 销售面积 （万平） 销售均价 （元每平） 房企 销售面积 （万平） 销售均价 （元每平） 1 滨江集团 111 41510 滨江集团 131 40399 滨江集团 260 41035 滨江集团 22 51027 2 万科地产 108 29041 融创中国 124 26960 绿城中国 198 38912 万科地产 31 34009 3 融信集团 78 35836 万科地产 83 30281 万科地产 146 31818 融信集团 16 35361 4 融创中国 92 29341 绿城中国 70 34511 融创中国 155 26574 融创中国 18 29258 5 绿城中国 69 35132 融信集团 68 31178 保利发展 96 39463 保利发展 11 40056 6
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