大宗商品市场_25页_1mb.pdf

1 / 25 fa 概览 6 月，建行商品指数下跌 11.49%，收于 4811.04。其中，煤炭、钢矿板块下跌 12.05%，有色板块下跌9.97%，农产品板块下跌 8.86%，贵金属下跌 1.74%。 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 内外盘商品价格走势 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 品种 收盘价 单位W T I 原油 106.0 美元/ 桶 -8.03%B R E N T 原油 109.2 美元/ 桶 -6.08%上期所螺纹钢 4378 元/ 吨 -6.53%大商所铁矿石 791.0 元/ 吨 -11.37%L M E 3 月期铜 8237.5 美元/ 吨 -12.73%上期所期铜 63850 元/ 吨 -11.47%大商所豆一 5976 元/ 吨 -5.07%C B O T 大豆 1675.00 美分/ 蒲式耳 -0.71%2 0 2 2 年6 月涨跌幅金融市场部 2022 年 6 月 大宗商品市场 Commodities Market 2 / 25 摘要 作者 原油：崔悦 钢铁：孙慧萍 铜 ： 李世亮 大豆 ：袁匡济 021-60637062 021-60637065 021-60637064 021-60637067 复核 陈浩 021-60637057 审核 格根 陆怡烽 021-60637055 021-60637061 空 平 多 2 0 2 2 年7 月市场展望 波动区间供需总体偏紧，边际转松初现利多：O P E C 增产不及预期美国增产较慢俄罗斯供应不确定利空：伊核谈判重启经济衰退担忧抬升库存小幅增长供需双弱延续，钢矿震荡寻底利多：基建投资增速有望提升钢材产量环比降幅较大利空：土地供应持续低迷压制地产新开工社库和厂库同时高企铁矿石发运仍将维持高位供需格局逐步转松，关注稳增长政策利多：政策支撑汽车、家电消费需求电力需求稳步增长利空：美联储持续加息海外实物商品需求下降地产需求尚难好转供求面转松，美豆震荡下跌利多：三季度美豆关键生长期U S D A 相关报告和天气因素仍将扰动市场利空：全球经济受通胀、疫情和战争拖累，总需求走弱中国生猪养殖维持在盈亏平衡附近，补栏可能性小若无异常情况打压供给，美豆大概率丰产大豆 美豆 1 4 0 0 ，1 7 0 0 美分/ 蒲式耳钢铁 螺纹钢 4 2 0 0 , 5 0 0 0 元/ 吨铁矿石 5 5 0 , 8 0 0 元/ 吨铜 伦铜 7 3 0 0 , 9 3 0 0 美元/ 吨沪铜 5 7 0 0 0 , 7 3 0 0 0 元/ 吨原油 Brent 92,125美 元/桶WTI 90,123美 元/桶3 / 25 目 录 原 油 . 4 一、走势回顾：多空因素交织，油价冲高回落 . 4 二、影响因素分析 ：供给不确定性大，季节性需求仍强 . 4 三、后市展望：供需总体偏紧，边际转松初现 . 9 钢 铁 . 10 一、市场回顾：复产预期落空，钢矿大幅回调 . 10 二、影响因素分析：地产持续低迷，产量高于预期 . 10 三、后市展望：供需双弱延续，钢矿震荡寻底 . 14 铜 . 15 一、市场回顾：加息和衰退预期施压，铜价下跌 . 15 二、影响因素分析：供给扰动消退，稳增长支撑需求 . 15 三、后市展望：供需格局逐步转松，关注稳增长政策 . 21 大 豆 . 22 一、市场回顾：需求转弱，供给转松，美豆高位震荡 . 22 二、影响 因素分析：短期供求变化不大，长期宽松概率增加 . 22 三、后市展望：供求面转松，美豆震荡下跌 . 25 4 / 25 原 油 一、走势回顾：多空因素交织，油价冲高回落 月初，欧盟对俄原油制裁落地，油价延续了上涨趋势，上易下难。虽有 OPEC+公布加快增产决议，但因之前实际增产量一直不及预期，对市场利空有限；再有美国商业原油库存回落、成品油价格续创新高的刺激，油价创三个月新高。月中，美国通胀数据再创新高、美联储加息75bps，加息和衰退预期致市场风险偏好下行，原油始跟美股下跌；以美国为首的消费国频频释放战略储备、施压产油国干预市场，油价震荡中回落。月末，油价超跌后稍反弹。 截至 6月 30日， WTI收于 106.01美元 /桶，涨 4.75%； Brent收于 109.2美元 /桶，涨 3.36%；国内原油期货收于 720.6 元 /桶，涨 6.74%。 图 1. 油价冲高回落 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 二、影响因素分析：供给不确定性大，季节性需求仍强 （一） OPEC+增产量存在较大不确定性 OPEC 增产持续不及预期。 受利比亚产量下降拖累， 5 月 OPEC 产量 2851 万桶 /日，较上月不增反降。参与减产 10 国产量环比仅增长 3.5 万桶 /日，远低于 25 万桶 /日的配额。 剩余产能集中于增产意愿不强的大国。 对比 5 月产量， OPEC 剩余总产能约 550 万桶 /日，参与减产 10 国剩余 370 万桶 /日，主要集中在沙特、阿联酋、伊拉克，其他小产油国产能基本5 / 25 耗尽。小产油国产能受限、大产油国 意愿不强，实际 产量持续低于计划 。 继续 增产计划 不 明 。 2020 年 4 月油价暴跌后， OPEC+达成 970 万桶 /日减产协议，近期的逐月增产是意图恢复之前减产量。至 2022 年 5 月，产量离完全恢复仍有 214 万桶 /日差距。 6月 18 日， OPEC 秘书长巴尔金都表示， 8 月前 有望恢复 2020 年减产前 产能 ，若要达该目标，沙特、阿联酋等需进一步增产。但 OPEC+至今仍 未明确 8 月后是否继续增产。 （二）俄乌冲突影响趋弱 原油制裁靴子落地 。 6 月 3 日，欧盟委员会公布第六轮对俄制裁措施，包括部分石油禁运、制裁俄油轮银行媒体等。欧盟将在 6 个月内停止购买俄罗斯海运原油， 8 个月内停止购买俄罗斯石油产品。 市场已充分预期该制裁，公布后实际冲击较小。 俄油出口大量转向亚洲 。冲突爆发以来，俄原油产量下降，令其国内炼油量及成品油的产量和出口均下降，但原油出口不降反增。 3 月来，俄罗斯将原出口至欧洲的原油转向亚洲。印度 4、 5 月进口量分别同比增长 18%、 13%，中国 5 月从俄进口量同比增长 30%。可见制裁对供应总量影响不明显，主要改变了贸易流向。 新制裁在酝酿中 。 G7 正讨论对俄原油设定价格上限，限制俄罗斯出口收益，新措施对原油供应影响不大。但若俄罗斯反制裁，如对欧洲进一步削减出口或断供天然气，则能源危机加剧的风险仍存。 （三）美国产量缓慢增长 美产量难快速提升 。截至 6 月 10 日当周，美国原油产量 1200 万桶 /日，继续缓慢增长，截至 6 月 24 日当周，活跃钻机数上升至 753 座、年内增长超 167 座，显示上游投资已持续回升。多年投资不足、资本约束、供应链瓶颈以及劳动力紧缺，短期限制了美油产量快速提升。 美加速释放战略储备。 美国对高油价忍耐已到极限， 5 月始加速 SPR 释放，每周释放量超500 万桶，库存量已降至上世纪 80 年代以来最低水平。一方面显示美国打压油价决心，另一方面超低的战略储备库存降低了美国进一步大量释储的能力。 6 / 25 图 2. OPEC 产量 增长受限 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 图 3. OPEC 剩余产能不足 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 7 / 25 图 4. 美国产量 缓慢 增长 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 （三）长期需求增长放缓，短期有季节性支撑 通胀高企、地缘动荡持续拖累经济复苏。 高通胀下主要经济体货币政策收紧速度加快，经济衰退担忧抬升。 高油价和经济疲软前景拖累消费增长。 IEA 最新预测，下调 2022 年下半年全球原油需求预期，三、四季度分别小幅下调 30、 10 万桶 /日至 9980、 10040 万桶 /日，预计至 2023 年需求才可能超疫情前水平。 成品油市场供应持续紧张。 夏季出行旺季，成品油需求维持强劲，裂解价差飙升，库存下降至历史低位。价格方面， 截至 6 月中旬，美国汽油零售价超 5 美元 /加仑，柴油接近 6 美元 /加仑，持续创历史新高。 截至 6 月 10 日当周，美国炼厂开工率高达 93.7%，已接近历史最高。因疫情以来炼油厂产能持续下降，剩余产能不足，成品油市场紧张仍将继续，对原油需求形成一定支撑。但近期欧美汽柴油裂解价差稍转弱，是否为趋势性转向需持续关注。 中国需求继续反弹。 中国原油进口自 3 月来持续反弹， 山东地炼开工率较年内低点回升16%至 67%，疫情封锁结束后，需求有望继续回升。 IEA 认为，中国经济复苏将是需求增长的重要推动力。 8 / 25 图 5. 美国炼厂开工率 持续上升 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 图 6. 国内地炼开工率 反弹 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 （四）库存小幅累库 全球库存增长 。据 IEA 预测， 4 月全球可观测库存增长 77 百万桶，近两年首现月度增长。OECD 库存比五年均值低 290 百万桶， 5 月估计小幅增长。目前库存初现增长，拐点尚待确认。 美国库存持续低位。 截至 6 月 10 日当周， 美国原油库存 418 百万桶，环比稍增长，库存水平仍为五年同期最低。汽油库存持续降至 217 百万桶，馏分油库存降至 109 百万桶，接近十9 / 25 年低点。 图 7. 美国 原油 库存 维持低位 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 三、后市展望：供需总体偏紧，边际转松初现 展望 三 季度，原油供需偏紧延续， 但出现边际宽松势头。 宏观： 通胀压力下美联储加息节奏加快，下半年衰退风险上升，市场避险情绪升温，利空油价。 供给： 产能和制裁限制了供应增长。 俄罗斯供应下滑 ； OPEC+产能不足限制增产 、美国短时间 内 难 以快 速提升产量 ； 伊核谈判波折不断 ， 伊朗供应 何时恢复未知。 需求： 夏季季节性需求旺盛，成品油裂解价差维持高位的紧张状态支撑油价；但长期 通胀 、衰退 压力 下，未来 需求增长 趋 缓 。 库存： 全球 出现累库， OECD、美国库存均小幅反弹，但仍处历史低位 。 总体上，产能受限虽令原油基本面维持偏紧，但较年初紧张程度已稍缓解，不支撑新一波上涨。预计三季度油价 调整，但下方仍有支撑。 预计 Brent 和 WTI 原油价格波动区间分别为92,125和 90,123美元 /桶。 关注市场衰退风险、伊核谈判进展以及 OPEC+下一步计划。 10 / 25 钢 铁 一、市场回顾：复产预期落空，钢矿大幅回调 6 月 初， 上海全面解封 、 疫情状况 受 控，但 深圳、南京 等地区有所反弹，全国 仍遵循 动态清零 政策，一定程度扰动了物流和生产 。上半月， 钢矿价格 受复工预期影响继续上扬。 16 日凌晨，美联储宣布加息 75bps，市场反应较为剧烈，同日我国发布 的 5 月经济数据虽较 上 月好转，但地产 投资销售等 同比增速仍处深度负 区间 ，大宗商品普跌 ； 17 日螺纹 钢和 铁 矿 石单日分别 加速 下跌 4.3%和 5.9%，确认了短期走势拐点；其后钢矿价格的技术性下行波段较标准，续跌 、 止跌 、 盘整。 6 月，国内螺纹钢和铁矿石期货活跃合约分别收于 4378 元 /吨和 791 元 /吨，较 5 月底 分别下跌 6.53%和 11.37%。 图 8. 螺纹钢铁矿石主力合约走势 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 二、影响因素分析：地产持续低迷，产量高于预期 （一）地产销售、新开工仍 低迷，基建投资提速有限 地产销售和新开工持续低迷。 前 5 月 ， 房地产投资开发完成额 -4%，较 前值 -2.7%进一步下滑 ， 新开工面积 5 月单月 同比 -42%； 地产销售增速继续放缓 ， 商品房销售面积 同比 -23.6%， 511 / 25 月 单月同比 -32%；多数企业业绩目标完成率不足 30%，如金茂、龙湖完成率仅 20%多，不及序时进度，下半年销售和扩张压力较大； 房企到位资金累计 6.04 万亿元，同比 -25.8%，降幅进一步扩大 2.2 个百分点 。 楼市维稳政策继续出台。 上半年，近 200 城市以扩大购房人群和降低购房成本为主要方向，出台政策托底楼市， 包括调整限购区域、提高公积金贷款额度、降低首付比例、契税补贴等 ；民企融资渠道放宽， 5 月 16 日碧桂园 、龙湖和美的置业三家民企作为示范房企，陆续发行人民币债券，此后新城、旭辉也加入优质民企名单 。 随着融资渠道逐步改善，房企到位资金有望摆脱 增速 下滑趋势。 土拍 整体热度不高 。 上半年 ， 22 个“两集中”城市首轮土拍全部结束，成交金额合计 4969亿元，较去年首轮下降近 5 成。其中 ， 上海 6 月解除封控后， 采取 放松参拍门槛、降低冻结资金比例等举措 后 ， 市场 情绪略回暖 ， 无流拍且三成触顶成交 ； 6 月苏州、合肥第二轮土拍热度仍 低迷 。前 5 月 100 大中城市土地成交建筑面积 5.1 亿平方米，同比 -33%。 图 9. 销售和新开工持续下行 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 地方债发行较快 ， 基建投资提速有限 。 前 5 月 ， 新增地方政府专项债累计发行 2.03 万 亿元， 占全年额度的 56%，快于去年 并 超序时进度 ； 基建投资同比增长 8.16%。 稳增长压力下，国务院要求上半年将已下达的 3.45万亿元专项债额度基本发行完毕， 8月底前基本使用完毕，12 / 25 下半年 发行与运用效率有进一步提升空间 ， 有望 提振钢铁需求。 汽车产销增速 低迷，但下半年回暖可期 。 前 5 月 ， 主要因疫情拖累 了汽车零部件加工运输及整车制造进度， 汽车产量同比 -7.2%。 随着经济景气度回暖，汽车制造产能恢复，叠加配套的汽车消费支持政策，如年内乘用车购置税减半征收、车企 促销补贴 ， 以及上海等城市机动车牌照放量等，预计将有效刺激消费需求，带动汽车产业链快速回暖 、 提振用钢需求。 （二）螺纹钢去库不畅 截至 6 月 24 日，钢材社会库存 837 万吨，高于近五年同期水平 。 春节以来 ， 受疫情影响，高产量叠加成材端需求不振和运输不畅， 社会库存难去化，同时钢厂库存亦处高位，重点钢企库存 超 2000 万吨，接近 2020 年初 的 疫情时期水平。 图 10. 螺纹钢去库不畅 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 （三）当前产量偏高，下半年 预计 环比压降 前 5 月 ， 全国粗钢产量 4.35 亿吨，同比 -8.7%；月均产量 8700 万吨，略高于去年均值，下半年有 压降压力。矿价 下跌令 钢企盘面利润反弹至 560 元 /吨，仍处历史低位，低利润和产量压降预期下，下半年钢厂生产将更谨慎。 13 / 25 图 11. 粗钢日均产量处于高位 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 （四）铁矿发运回升，港口快速去库 截至 6 月 26 日，澳、巴今年合计发运量 5.49 亿吨，累计同比 -2%，巴矿 同比 -7.8%，澳矿基本持平去年同期， 其中二季度合计发运基本持平去年同期。 由于 钢厂生产高景气，港口库存去化较快 ， 6 月 24 日库存 1.26 亿吨，较上月末下降 882 万吨。 图 12. 澳、巴铁矿石合计发货量低于去年（四周移动平均，截至 6 月 26 日） 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 14 / 25 图 13. 国内铁矿石港口库存快速回落 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 三、后市展望：供需双弱延续， 钢矿震荡 寻底 展望三季度， 需求 难以 快速 改善 ,产量较二季度将有大幅下调 。 供需双弱 场景下 ， 钢矿价格 震荡偏弱 下行 为主， 三季度可能 创 年内 低点 。 需求端， 地 产 销售和新开工经历深度调整，环比回暖较为确定，但 政策端 传导至销售并 改善房企现金流尚需时间 ，土地供应持续低迷压制未来新开工， 三季度 地产用钢需求难有起色；地方政府专项债发行加快， 若 8 月底前能 全部使用完毕，三季度基建投资增速 有望 提升 。但 当前社库和厂库同时高企，压制钢价反 弹。 供给端， 当前盘面利润下，钢企扩产动力不强， 预计三季度产量环比降幅较大。 铁矿石方面， 按照矿商产销计划，三季度发运仍将维持高位，铁矿石供给宽松不改，且保供稳价基调下不具备涨价基础，铁矿石三季度继续调整。 预计 三 季度螺纹钢和铁矿石波动区间分别为 3400,4800元 /吨和 500,900元 /吨。 15 / 25 铜 一、市场回顾： 加息和衰退预期施压 ，铜价 下跌 6 月，市场预期和美国公布的， 5 月 CPI 实际数据超预期，且美联储为坚决打压通胀预期，加快加息节奏，一同施压铜价。进一步，美联储的更快加息，以及全球溢出效应不可避免打压经济增速，如美国 Markit 制造业 PMI 和欧元区制造业 PMI 已双双下滑；加上美联储主席鲍威尔表示未来美国经济衰退是可能的，全球市场对经济衰退的担忧，大大削弱了铜需求预期，使铜价全月处于下跌。 截至 6 月底，伦铜收于 8237.5 美元 /吨，跌 12.73%；沪铜收于 63850 元 /吨，跌 11.47%；沪伦比 7.75，与上月升 0.11。 图 14. LME3 月期铜与沪铜主力合约走势 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 二、影响因素分析：供给扰动消退，稳增长支撑需求 （一）全球宏观：欧美经济走弱，美联储强势加息 美国生产较强，需求偏弱。 5 月美国工业产出环比增长 0.25%；但制造业产出指数环 比-0.08%。全部工业部门产能利用率续升至 79.04， 2019 年 1 月来最高；受高通胀和货币政策紧缩影响，耐用品消费明显退坡， 5 月零售销售环比 -0.3%,创 2021 年 12 月来新低；受加息影响，5 月成屋销售环比 -3.39%，近两年新低。 16 / 25 欧洲经济走弱。 高通胀抑制居民消费，欧元区 4 月零售销售环比 -1.3%，不及预期；核心零售环比 -0.7%。 4 月工业生产指数环比增长 0.4%，同比 -2%，恢复偏慢。 6 月美联储加息 75BPs。 点阵图显示，所有委员都预测 2022 年底利率将升至 3%以上。鲍威尔表示，加息节奏取决于经济前 景，不排除未来进行任何幅度加息（包括 100BPs）；美联储抗通胀是“无条件的”，美联储并无意引发经济衰退，但经济衰退“肯定是可能的”。 （二）国内宏观：疫情扰动经济，期待稳增长政策 生产自疫情低点恢复。 疫情影响缓解，供应链问题好转， 5 月工业增加值同比增长 0.7%，较前月抬升 3.6 个百分点。分项，汽车、通用设备、专用设备、电气机械和化学原料及化学制品制造业大幅回暖；煤炭开采、石油天然气开采、石油煤炭加工、医药制造业增速回落。 固定资产投资表现较好。 5 月固定资产投资累计同比增长 6.2%，前值 6.8%。当月同比增长 4.7%，前值 2.4%。其中，房地产投资当月同比 -7.8%，较前月抬升 2.3 个百分点。新开工当月同比 -42%，前值 -44%；销售面积当月同比 -32%，前值 -39%，降幅均缩窄，随着国内房地产政策放松，后续房地产投资仍有修复动力，但上行空间有限。制造业投资当月同比增长 7.1%，较前月抬升 0.7 个百分点。政策刺激和疫情修复令运输设备、电气机械、计算及电子、医药制造和汽车制造投资增速快速增长。基建投资当月同比 7.9%，较前月抬升 3.6 个百分点。 4 月末中央财经委会议明确提出“全面加快基础设施建设”，加上疫情影响逐 步消退，基建投资增速稳步回升。 消费遭受疫情打击。 5 月，社会消费品零售总额当月同比 -6.7%，降幅缩窄 4.4 个百分点。绝对水平看，必需品消费强，可选消费弱，出行消费差；较上月，通信器材、汽车受消费政策支持回升较明显。 6 18 京东商品下单金额同比增长 10%至 3,793 亿元，后续消费仍有较大修复空间。 出口增速下滑趋势不变。 5 月，中国出口（美元计）同比增长 16.9%，较上月回升 13 个百分点。海运、物流逐步恢复，出口也报复性反弹，预计可持续 1-2 个月，但 随着全球经济复苏放缓、海外产能修复，出口增速下滑趋势不变。 17 / 25 （三）铜需求：中国稳增长支撑需求 疫情影响 铜总需求 。 上海疫情影响供应链， 4 月铜材产量 （即 精炼铜 需求量） 大幅下滑，当月同比 -9.7%， 5 月有所回暖，当月同比 -3.3%，降幅较 4 月缩窄 6.4 个百分点。前 5 月，中国铜需求累计同比增长 0.1%，随着疫情扰动消退、稳增长政策落地，铜材产量仍将进一步上行。 图 15. 中国铜材产量累计同比下滑 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 分项需求方面 ，汽车、电力和家电均有上行潜力，地产仍然偏弱。 汽车需求回暖。 前 5 月国内汽车产量 994.3 万辆，同比 -7.2%；其中新能源汽车产量111.7 万辆，同比增长 218.1%。上海、吉林汽车产业受疫情影响停工，导致汽车总产量下滑，但汽车消费刺激政策频出， 5 月起汽车产销数据明显好转，预计下半年将高速增长。 电力投资维持稳健增长态势。 前 5 月电源投资累计同比增长 5.7%，电网投资累计同比增长 3.1%，整体保持稳健增长。后续随着稳增长政策落地，电力投资有望继续加速增长。 家电需求有望回升。 前 5 月，中国空调累计产量 9933.5 万台，同比 -0.8%；冰箱累计产量 3401.0 万台，同比 -8.1%。 6 月，五部门鼓励各地开展绿色智能 家电下乡和以旧换新行动，四川、贵州、山西、山东等省纷纷推出家电补贴政策，预计将对家电需求形成支撑 地产需求尚难好转。 铜需求与地产竣工面积相关性较高，前 5 月地产竣工面积同比18 / 25 -15.3%，地产对铜需求支撑作用继续降低。 3 月来，国内地产政策趋于松绑，将加速在建工程竣工速度，延缓需求下滑速度，但无法扭转下滑趋势。 。 图 16. 电力基本建设投资稳健增长 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 图 17. 中国汽车产量回暖 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 19 / 25 图 18. 地产竣工面积下滑 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 （四）供给：扰动将逐步消退 全球铜矿供给将好转。 二季度，智利疫情和干旱天气影响矿产开采，秘鲁发生示威游行和社会暴乱，多铜矿产量受损。冶炼费方面， 6 月铜矿粗炼 /精炼费（ TC/RC）下跌，粗炼费（ TC）从上月末 82.8 美元 /吨升至 17 日的 74.8 美元 /吨，同样显示矿端供给偏紧。预计后续随着智利秘鲁生产恢复，供给也将逐步好转。 图 19. 铜冶炼费用 (TC/RC)下滑 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 20 / 25 我国 铜矿和精炼铜供给均增长。铜矿方面， 前 5 月中国铜矿石及精矿进口量为 1042.21万吨，较去年同期同比增加 6.2%。 废铜进口方面， 前 5 月中国废铜进口量为 71.61 万吨，同比增加 6.9%。 精炼铜方面， 前 5 月中国 精炼铜产量为 440.0 万吨，同比增长 3.2%。 图 20. 铜精矿进口量增长 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 （五）全球库存整体稳定 全球交易所库存整体稳定。 二季度以来，全球铜库存先增后减。截至 6 月 30 日， LME 铜库存较 3 月末上升 3.29 吨至 12.43 吨； COMEX 铜库存下滑 0.04 吨至 6.74 吨；上期所铜库存下滑 4.49 吨至 5.72 吨。全球交易所库存总计下滑 1.24 吨至 24.89 吨。 21 / 25 图 21. 全球铜库存情况 数据来源： Wind，建设银行金融市场部 三、后市展望：供需格局逐步转松，关注稳增长政策 展望三季度， 供需格局逐步转松。 宏观面， 6 月市场已充分定价高通胀和美加息节奏加快，后续美加息虽持续利空，但货币政策进一步加速收紧的概率已大大减小。 供给端， 整体呈现恢复趋势，但需警惕高通胀情境下工人罢工冲击供给的可能。 需求端， 海外实物商品需求趋势性下滑，持续压制需求预期；国内稳增长 政策 逐步落地 ，阶段性提振铜需求 ，限制铜价下行空间 。 预计铜价偏弱震荡，波动区间：伦铜 7300,9300美元 /吨；沪铜 57000,73000元 /吨。 22 / 25 大 豆 一、市场回顾： 需求转弱，供给转松，美豆高位 震荡 6 月，美豆整体延续高位震荡 。 月初，因市场对美豆出口预期保持乐观，叠加播种进度迟缓和不良天气炒作，美豆再次冲击新高 。 月 中，美国农业部（ USDA）报告显示供 给 有望转松，且播种进度赶上往年， 叠加 美加息引发的 其他大宗商品普跌，美豆价格快速 跟跌 ；月末， USDA在其最新作物进展报告中将美豆质量评级下调 ，意味着符合交割标准的大豆产量下降 ，美豆有所 反弹。 截至 6 月 底 ， CBOT 大豆 连续合约 收于 1675 美分 /蒲式耳，较上月末下跌 0.71%。 图 22. CBOT 大豆 连续 合约走势 数据来源： Wind， 建设银行金融市场部 二、影响因素分析： 短期供求变化不大，长期宽松概率增加 （ 一 ） 短期 ： 6 月 USDA 报告总体中性偏宽松 USDA 的 6 月 供需报告 显示，受旧作大豆产量预估调增影响，全球大豆短期内供需格局有缓和迹象， 长期供求格局仍将由新作大豆主导，目前来看 变化不大 。 供给方面 ， USDA 的 6 月 报告将 2021/22 年度 全球大豆产量上调 262 万吨 至 3.52 亿吨 ，主要来自巴西产量上调 100 万吨和阿根廷产量上调 140 万吨。 2022/23 年度新作大豆数据调整较23 / 25 小， 产量调增 68 万吨至 3.95 亿吨。 需求方面， 2021/22 年度全球大豆压榨量上调 169.0 万吨，其中巴西增加 100 万吨，阿根廷增加 25 万吨 ；出口增加 33 万吨。 压榨和出口 合计需求上调 202 万吨 ，明显低于产量增幅 。2022/23 年度压榨量调增 42 万吨至 3.78 亿吨，出口量调增 30 万吨 ， 合计需求调增 72 万吨，略高于产量增幅。 库存方面， 受供给和需求调整的影响，旧作和新作库存均有调增 ，供需格局缓和 。 2021/22年度最终全球大豆库存上调 91 万吨至 8615 万吨，库存消费比回升至 23.63%。 2022/23 年度最终新作期末库存调增 86 万吨至 1.0046 亿吨，库存消费比 26.59%。 总体库存将逐步转松。 图 23. 全球 新作 大豆期末库存 预估小幅上升 数据来源： USDA、 Wind， 建设银行金融市场部 （二） 长期供求 ： 中国 需求 难有增长， 美豆种植跟上进度 中国需求： 中国 大豆需求中，生猪养殖需求占 总需求的一半以上 ， 因此 生猪养殖 变化将影响 大豆的 中长期 需求 。 非洲猪瘟后，我国生猪存栏已基本完成补栏。根据 农业农村部公布 数据，4 月 全国能繁母猪存栏 4177.3 万头， 生猪总存栏量 42400 万头。两项数据均已达往年通常水平，且上升势头明显 放缓 。 与 生猪存栏量快速上升 相伴的 ， 则是 前段时间 生猪价格的快速下跌。盈利情况 显示 ， 自繁自养生猪 已连续 26 周处于养殖亏损中，外购猪仔也仅在近 5 周维持微利24 / 25 状态。因此，目前 总体 还未稳定盈利情况下 ， 养殖场大概率不会大幅补栏，大豆养殖需求难有明显增长。 图 24. 中国生猪存栏 数据来源： USDA、 Wind、建设银行金融市场部 图 25. 中国生猪养殖利润 数据来源： USDA、 Wind、建设银行金融市场部 全球 供给 ： 目前全球大豆供给的主导因素仍以美国大豆为主。根据 USDA 发布 最新 作物进展 报告，美国大豆播种和生长没有出现明显纰漏。若天气维持正常水平，美豆大概率将丰产。25 / 25 南美大豆方面， 2022/2023 年度播种面积预计仍将增长，但增速不快。 政府数据显示， 2021/22年度巴西大豆面积 4070 万公顷，同比增长 3.8%。巴西农业部下属商品供应公司 CONAB 预计2021/22 年度巴西大豆产量 1.2277 亿吨。 市场 预计， 2022/2023 年度巴西大豆产量将达 1.41亿吨。 综合来看，若无极端异常天气影响，长期大豆供给将逐步宽松。 图 26. 美 豆 种植进度已经赶上常年水平 数据来源： USDA、 Wind， 建设银行金融市场部 三 、 后市展望： 供求面转松，美豆震荡下跌 展望后市， 三季度是美豆的关键生长和收获季，重点关注北美天气。 需求端，全球经济受通胀、疫情和战争拖累，总需求走弱为大概率事件， 当前价格下 中国生猪养殖 维持在盈亏平衡附近 ，未来 大幅补栏 可能性小。大豆总需求难增长。 供给端，三季度是北美大豆关键生长 期，期间将公布美豆开花、结荚等生长进度 ， USDA相关报告和 天气因素仍将扰动市场，需重点关注 。 若无 异常 情况 打压供给，美豆大概率 丰产。另外，南美若不发生上年度极端干旱天气 ， 本年度将增 产 。 目前 长期总供给也将增长。 综上， 预计 三季度美豆价格 高位回落。 波动区间 1400， 1700美分 /蒲式耳。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，本期作者对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，报告中的观点或意见仅代表作者个人看法，仅供参考。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 通讯地址：上海市银城路 99 号（ 200120），中国建设银行 金融市场部