社服行业2022年中期投资策略_把握高成长赛道_关注疫情影响行业供需边际改善_35页_3mb.pdf

请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 1消 费 者 服 务 社 服 行 业 2022 年 中 期 投 资 策 略 同 步 大 市 -A(维 持 )把 握 高 成 长 赛 道 ， 关 注 疫 情 影 响 行 业 供 需 边 际 改 善2022 年 7 月 6 日 行 业 研 究 /行 业 中 期 策 略消 费 者 服 务 板 块 近 一 年 市 场 表 现相 关 报 告 ：【 山 证 社 服 】 社 会 服 务 行 业 2022 年 二季 度 投 资 策 略 ： 疫 情 反 复 扰 动 行 业 复 苏进 程 ， 关 注 边 际 改 善 预 期 （ 2022-3-31）【 山 证 社 服 】 社 会 服 务 行 业 2022 年 投 资策 略 ： 聚 焦 业 绩 复 苏 趋 势 ， 把 握 龙 头 扩张 节 奏 ， 关 注 热 点 主 题 行 情 （ 2021-12-15）分 析 师 ：王 冯执 业 登 记 编 码 ： S0760522030003邮 箱 ： 张 晓 霖执 业 登 记 编 码 ： S0760521010001电 话 ： 010-83496309邮 箱 ： 投 资 要 点 ： 22H1 行 业 走 势 回 顾 ： 申 万 美 容 护 理 、 社 会 服 务 行 业 分 别 下 跌 2.45%、8.22%， 在 A 股 31 个 行 业 中 分 列 第 6、 18。 社 服 市 盈 率 80.64 倍 与 上 年 同 期基 本 持 平 、 略 高 于 近 五 年 历 史 平 均 值 （ 63.36 倍 ） 。 22H1 受 疫 情 反 弹 影 响 ，美 护 、 社 服 等 需 消 费 者 线 下 接 触 行 业 对 疫 情 变 化 表 现 敏 感 、 个 股 回 调 显 著 。6 月 初 疫 情 得 到 有 效 控 制 ， 可 选 消 费 逐 渐 回 暖 ， 医 美 旅 游 等 板 块 景 气 度 回 升 。 高 速 成 长 赛 道 ， 行 业 景 气 度 不 减 。 免 税 ： 持 续 引 导 消 费 回 流 。 5 月 离 岛免 税 销 售 额 30.9 亿 元 ， 环 比 增 长 66.1%， 免 税 销 售 在 疫 情 平 稳 后 持 续 复 苏 。医 美 ： 监 管 趋 严 利 好 合 规 产 品 。 我 国 医 美 用 户 渗 透 率 3.6%左 右 ， 远 低 于 医美 发 达 国 家 美 、 韩 40%以 上 水 平 ， 行 业 仍 处 在 高 增 速 赛 道 ， 监 管 加 强 后 合 规市 场 将 对 非 法 市 场 形 成 加 速 替 代 。 疫 情 影 响 行 业 供 需 格 局 ， 连 锁 化 进 程 加 速 。 酒 店 ： 连 锁 酒 店 集 团 下 沉 低线 级 城 市 ， 经 济 型 加 速 升 级 转 型 。 疫 情 承 压 下 酒 店 集 团 主 要 依 靠 加 盟 进 行 轻资 产 模 式 扩 张 ， 三 大 酒 店 集 团 提 前 布 局 下 沉 市 场 ， 经 济 型 酒 店 升 级 改 造 计 划提 高 边 际 效 益 。 餐 饮 ： 资 本 化 助 力 连 锁 率 提 升 。 疫 情 强 化 餐 饮 行 业 马 太 效 应 ，连 锁 品 牌 经 营 企 业 抗 风 险 能 力 强 于 行 业 整 体 。 中 式 快 餐 品 牌 IPO 进 程 提 速 ，后 疫 情 时 代 餐 企 拥 抱 资 本 充 实 现 金 流 、 满 足 规 模 扩 张 需 求 。 投 资 建 议 。 我 们 预 计 年 内 社 服 医 美 行 业 继 续 业 绩 修 复 趋 势 ， 建 议 把 握 高成 长 、 行 业 连 锁 化 率 提 升 两 条 主 线 。 1） 行 业 仍 处 于 高 景 气 赛 道 ， 成 长 空 间可 观 。 目 前 常 态 化 防 疫 政 策 不 断 精 细 化 调 整 ， 消 费 者 出 游 信 心 持 续 提 升 ， 展望 暑 期 传 统 旅 游 旺 季 对 市 场 景 气 度 提 振 ， 持 续 关 注 短 途 游 、 周 边 游 催 生 露 营等 新 型 休 闲 度 假 方 式 发 展 情 况 。 免 税 ： 海 南 离 岛 免 税 市 场 仍 具 有 挖 掘 潜 力 ，线 下 可 选 消 费 恢 复 趋 势 提 振 显 著 。 医 美 ： 行 业 监 管 趋 严 、 利 好 合 规 产 品 对 非法 市 场 进 行 替 代 ， 重 点 关 注 再 生 产 品 市 场 销 售 情 况 。 2） 酒 店 、 餐 等 受 疫 情影 响 行 业 供 需 格 局 逐 渐 重 塑 ， 抗 风 险 能 力 较 弱 的 中 小 经 营 主 体 陆 续 出 清 、 行业 集 中 度 持 续 提 升 。 酒 店 ： 商 旅 刚 需 出 行 在 疫 情 得 到 控 制 后 率 先 复 苏 ； 酒 店集 团 连 锁 化 率 继 续 加 快 ， 继 续 关 注 龙 头 酒 店 新 开 店 进 程 、 中 高 端 酒 店 改 造 经营 情 况 。 餐 饮 ： 关 注 餐 饮 连 锁 化 进 程 、 中 式 连 锁 餐 饮 资 本 化 进 展 。 重 点 公 司 关 注 ： 中 国 中 免 、 锦 江 酒 店 、 首 旅 酒 店 、 天 目 湖 、 爱 美 客 、 九毛 九 。风 险 提 示 ： 宏 观 经 济 波 动 风 险 ； 免 税 行 业 发 展 不 及 预 期 风 险 ； 酒 店 行 业 连 锁品 牌 扩 张 低 于 预 期 风 险 ； 疫 情 对 旅 游 行 业 影 响 超 预 期 风 险 ； 医 美 行 业 受 政 策监 管 影 响 风 险 ； 突 发 事 件 对 经 营 影 响 超 预 期 风 险 。行 业 研 究 /行 业 中 期 策 略请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 2目 录1. 22H1 行 业 表 现 回 顾 ： 疫 情 反 复 影 响 板 块 行 情 低 迷 .71.1 整 体 走 势 ： 社 服 整 体 行 情 受 疫 情 影 响 表 现 疲 软 .71.2 估 值 ： 期 内 行 业 盈 利 水 平 下 探 ， 整 体 估 值 有 所 抬 升 .81.3 子 板 块 ： 整 体 表 现 式 微 ， 尚 未 出 现 明 显 确 定 性 行 情 .91.4 个 股 ： 优 质 成 长 标 的 股 价 端 表 现 弱 于 业 绩 端 .102. 22H2 行 业 复 苏 趋 势 展 望 .113. 高 速 成 长 赛 道 ， 行 业 景 气 度 不 减 .123.1 免 税 ： 持 续 引 导 消 费 回 流 .123.2 医 美 ： 监 管 趋 严 利 好 合 规 产 品 .163.2.1 水 光 针 ： 正 式 被 国 家 药 监 局 纳 入 三 类 医 疗 器 械 .163.2.2 再 生 材 料 ： 接 棒 发 展 ， 有 望 逐 步 挖 掘 市 场 需 求 .163.2.3 肉 毒 素 ： 市 场 空 间 增 长 广 阔 .174. 疫 情 影 响 行 业 供 需 格 局 ， 连 锁 化 进 程 加 速 .194.1 酒 店 ： 连 锁 酒 店 集 团 下 沉 低 线 级 城 市 ， 经 济 型 加 速 升 级 转 型 .194.2 餐 饮 ： 资 本 化 助 力 连 锁 率 提 升 .224.2.1 连 锁 化 率 仍 有 较 大 渗 透 空 间 .224.2.2 中 式 快 餐 占 据 餐 饮 最 大 份 额 ， 疫 情 下 资 本 化 进 程 提 速 .265. 行 业 评 级 及 投 资 建 议 .295.1 行 业 评 级 .295.2 投 资 建 议 .305.3 重 点 推 荐 标 的 .305.3.1 中 国 中 免 （ 601888.SH） ： 业 绩 在 疫 情 影 响 下 波 动 增 长 ， 再 次 冲 刺 港 股 .305.3.2 锦 江 酒 店 （ 600754.SH） ： 境 外 经 营 情 况 改 善 带 动 业 绩 修 复 .305.3.3 首 旅 酒 店 （ 600258.SH） ： 新 开 店 步 伐 加 快 ， 深 化 连 锁 进 程 .315.3.4 天 目 湖 （ 603136.SH） ： 休 闲 景 区 有 望 承 接 一 线 城 市 短 途 出 行 需 求 .31行 业 研 究 /行 业 中 期 策 略请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 35.3.5 爱 美 客 （ 300896.SZ） ： 丰 富 产 品 矩 阵 增 厚 业 绩 护 城 河 .315.3.6 九 毛 九 （ 9922.HK） ： 多 品 牌 助 力 平 台 型 公 司 持 续 高 增 长 .326. 风 险 提 示 .32图 表 目 录图 1： 2022 年 初 至 今 美 容 护 理 、 社 会 服 务 行 业 分 别 下 跌 2.45%、 8.22%.7图 2： 近 一 年 社 服 行 情 在 疫 情 反 复 中 伴 随 大 盘 调 整 阶 段 性 下 探 .8图 3： 社 会 服 务 行 业 整 体 估 值 年 内 略 有 抬 升 .8图 4： 社 会 服 务 行 业 相 对 沪 深 300 估 值 6.55.8图 5： 年 内 自 然 景 区 上 涨 4.41%领 涨 子 板 块 .9图 6： 2022 年 初 至 今 社 服 各 子 板 块 估 值 情 况 .9图 7： 社 服 行 业 各 子 板 块 估 值 情 况 （ TTM， 整 体 法 ） .9图 8： 社 服 、 美 护 各 子 板 块 相 对 沪 深 300 估 值 情 况 .9图 9： 社 会 服 务 行 业 营 收 、 归 母 净 利 润 单 季 度 增 速 .10图 10： 社 会 服 务 行 业 毛 利 润 、 整 体 费 用 单 季 度 增 速 .10图 11： 国 内 出 港 航 班 数 量 .11图 12： 行 程 卡 摘 星 后 酒 店 、 出 行 搜 索 量 骤 增 .11图 13： 2020 年 4 月 疫 情 在 国 内 初 步 得 到 控 制 消 费 板 块 行 情 趋 势 .12图 14： 疫 情 以 来 飞 天 茅 台 散 瓶 与 CPI 走 势 对 比 .13图 15： 北 京 二 手 房 与 房 租 价 格 同 比 增 速 走 势 对 比 .13图 16： 2015-2021 年 海 南 VS 韩 国 免 税 销 售 额 对 比 .13图 17： 2021 年 免 税 零 售 商 销 售 额 （ 单 位 ： 百 万 美 元 ） .13图 18： 海 南 省 5 月 接 待 游 客 人 次 同 比 下 滑 40.1%.14行 业 研 究 /行 业 中 期 策 略请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 4图 19： 海 南 省 5 月 实 现 旅 游 收 入 同 比 下 滑 48.9%.14图 20： 海 口 美 兰 机 场 运 输 起 降 架 次 .14图 21： 海 口 美 兰 国 际 机 场 旅 客 吞 吐 量 .14图 22： 今 年 以 来 新 进 驻 海 南 免 税 奢 侈 品 牌 .15图 23： 离 岛 免 税 销 售 渠 道 多 样 化 .15图 24： 2022 年 5 月 免 税 销 售 额 同 比 下 滑 49.61%.15图 25： 2022 年 5 月 免 税 购 物 人 次 同 比 下 滑 52.10%.15图 26： 爱 美 客 官 网 渠 道 认 证 正 品 及 授 权 医 生 .17图 27： 濡 白 天 使 填 充 、 塑 形 、 刺 激 胶 原 蛋 白 再 生 .17图 28： 全 球 肉 毒 素 市 场 规 模 及 增 速 .17图 29： 国 内 肉 毒 素 市 场 规 模 及 增 速 .17图 30： 2020 年 各 国 肉 毒 素 占 非 手 术 类 医 美 项 目 比 重 .18图 31： 2020 年 各 国 肉 毒 素 和 玻 尿 酸 占 比 .18图 32： 国 内 酒 店 行 业 连 锁 化 率 趋 势 .20图 33： 2020 年 中 国 十 大 酒 店 集 团 占 有 率 .20图 34： 2021 年 全 国 酒 店 业 连 锁 化 率 （ 按 档 次 划 分 ） .20图 35： 2021 年 全 国 酒 店 连 锁 化 率 （ 按 城 市 划 分 ） .20图 36： 国 内 餐 饮 门 店 总 规 模 .22图 37： 餐 饮 市 场 最 近 一 年 门 店 留 存 率 超 80%.22图 38： 国 内 连 锁 企 业 总 店 数 统 计 （ 单 位 ： 个 ） .23图 39： 中 国 连 锁 餐 饮 企 业 门 店 总 数 （ 单 位 ： 个 ） .23图 40： 2019-2021 国 内 不 同 线 级 城 市 连 锁 门 店 占 比 .23图 41： 2019-2021 中 国 典 型 餐 饮 品 类 连 锁 化 率 .23行 业 研 究 /行 业 中 期 策 略请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 5图 42： 各 区 域 餐 饮 门 店 规 模 与 疫 前 （ 19Q4） 比 较 .24图 43： 2017-2021Q2 连 锁 品 牌 门 店 变 化 趋 势 .24图 44： 2021 年 各 国 餐 饮 连 锁 化 率 （ 收 入 口 径 ） .25图 45： 中 美 居 民 餐 饮 外 食 占 饮 食 支 出 对 比 .25图 46： 不 同 统 计 口 径 下 中 美 餐 饮 连 锁 化 率 对 比 .25图 47： 2014-2021 年 城 镇 人 口 及 城 镇 化 率 .26图 48： 我 国 居 民 人 均 可 支 配 收 入 与 支 出 情 况 .26图 49： 中 式 快 餐 市 场 规 模 及 预 测 .26图 50： 中 国 快 餐 行 业 市 场 规 模 结 构 .26图 51： 2017-2021 年 我 国 中 式 快 餐 门 店 规 模 .27图 52： 中 式 快 餐 人 均 消 费 水 平 （ 单 位 ： 元 ） .27图 53： 中 式 快 餐 利 润 率 统 计 .28图 54： 国 内 购 物 中 心 客 流 量 恢 复 程 度 （ vs2019） .28表 1： 2022 年 初 至 今 社 会 服 务 行 业 涨 幅 居 前 公 司 统 计 .11表 2： 官 方 引 导 医 美 行 业 健 康 发 展 .16表 3： 目 前 国 内 获 NMPA 认 证 肉 毒 产 品 . 18表 4： 2021 年 国 内 主 要 连 锁 酒 店 经 营 情 况 .19表 5： 2021 年 三 大 酒 店 集 团 管 理 加 盟 情 况 .21表 6： 连 锁 酒 店 品 牌 升 级 情 况 .21表 7： 2021 年 中 国 酒 店 资 产 交 易 事 件 .22表 8： 中 式 、 西 式 连 锁 快 餐 对 比 .27表 9： 年 内 向 A、 H 股 递 交 招 股 书 的 连 锁 快 餐 公 司 .28行 业 研 究 /行 业 中 期 策 略请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 6表 10： 重 点 推 荐 公 司 盈 利 预 测 .32行 业 研 究 /行 业 中 期 策 略请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 71. 22H1 行 业 表 现 回 顾 ： 疫 情 反 复 影 响 板 块 行 情 低 迷1.1 整 体 走 势 ： 社 服 整 体 行 情 受 疫 情 影 响 表 现 疲 软2022 年 初 至 今 （ 数 据 统 计 截 至 2022 年 6 月 30 日 ， 下 同 ） ， 沪 深 300 指 数 下 跌 9.35%， 申 万 美 容 护 理 、社 会 服 务 行 业 分 别 下 跌 2.45%、 8.22%， 跑 赢 大 盘 6.9pct、 1.13pct， 在 A 股 31 个 行 业 中 涨 跌 幅 分 别 位 列 第 6、18。 整 体 来 看 ， 上 半 年 受 国 内 接 连 疫 情 反 弹 影 响 ， 多 地 采 取 长 时 间 较 为 严 格 防 疫 政 策 ， 消 费 行 业 趋 势 走 弱 。美 护 、 社 服 等 需 消 费 者 线 下 直 接 接 触 的 行 业 对 疫 情 变 化 表 现 敏 感 ， 与 出 行 相 关 的 酒 店 、 景 区 、 餐 饮 等 个 股回 调 显 著 。 6 月 初 疫 情 基 本 得 到 有 效 控 制 ， 线 下 可 选 消 费 逐 渐 回 暖 ， 医 美 、 旅 游 等 子 板 块 景 气 度 回 升 。图 1： 2022 年 初 至 今 美 容 护 理 、 社 会 服 务 行 业 分 别 下 跌 2.45%、 8.22%资 料 来 源 ： wind， 山 西 证 券 研 究 所从 社 服 行 业 22H1 行 情 来 看 ， 传 染 力 极 强 奥 密 克 戎 毒 株 给 旅 游 市 场 复 苏 带 来 巨 大 挑 战 。 22Q1 行 业 内 多数 公 司 受 人 员 流 动 管 控 影 响 业 绩 不 及 预 期 ， 板 块 整 体 行 情 阶 段 性 下 跌 趋 势 反 应 资 本 市 场 情 绪 ， 叠 加 一 季 度 A股 行 情 下 探 ， 社 会 服 务 行 业 较 去 年 同 期 下 跌 27.2%。具 体 表 现 为 ， 一 季 度 受 深 圳 、 上 海 等 国 内 重 要 城 市 疫 情 蔓 延 、 多 地 采 取 长 时 间 严 格 防 疫 措 施 ， 市 场 整体 情 绪 萎 靡 、 上 市 公 司 业 绩 压 力 增 大 、 消 费 赛 道 深 度 回 调 ； 清 明 、 五 一 小 长 假 国 内 旅 游 市 场 不 及 去 年 同 期 ，消 费 者 出 游 信 心 锐 减 ， 行 业 达 到 截 至 目 前 年 内 低 点 。 伴 随 疫 情 初 步 得 到 有 效 控 制 、 涉 疫 城 市 陆 续 解 封 、 跨省 游 熔 断 机 制 不 断 向 好 调 整 、 端 午 节 出 游 人 数 及 旅 游 收 入 明 显 恢 复 ， 行 业 初 显 复 苏 迹 象 。 2022Q1， 国 内 旅游 收 入 （ 旅 游 总 消 费 ） 0.77 万 亿 元 ， 较 上 年 同 期 增 长 4.0%； 国 内 旅 游 总 人 次 8.30 亿 ， 较 上 年 同 期 下 降 19.0%。行 业 研 究 /行 业 中 期 策 略请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 8图 2： 近 一 年 社 服 行 情 在 疫 情 反 复 中 伴 随 大 盘 调 整 阶 段 性 下 探资 料 来 源 ： wind， 山 西 证 券 研 究 所1.2 估 值 ： 期 内 行 业 盈 利 水 平 下 探 ， 整 体 估 值 有 所 抬 升2020 年 社 服 行 业 受 疫 情 影 响 严 重 ， 行 业 内 90%公 司 业 绩 亏 损 。 随 着 疫 情 逐 渐 得 到 有 效 控 制 ， 行 业 景 气度 一 路 走 高 ， 多 数 公 司 股 价 端 回 弹 显 著 ， 推 升 行 业 整 体 市 盈 率 屡 创 新 高 。 21 年 多 数 公 司 盈 利 能 力 提 升 兑 现高 估 值 ， 以 及 受 局 部 疫 情 影 响 股 价 回 落 ， 行 业 整 体 估 值 基 本 回 到 历 史 均 值 ， 21Q4 最 低 达 到 48.83 倍 。 22Q1疫 情 反 复 继 续 影 响 行 业 盈 利 情 况 ， 目 前 社 会 服 务 行 业 市 盈 率 80.64 倍 （ TTM， 整 体 法 ） ， 与 上 年 同 期 基 本 持平 、 略 高 于 近 五 年 行 业 历 史 平 均 值 63.36 倍 。 社 服 行 业 相 对 沪 深 300 估 值 6.55， 略 高 于 21 年 四 季 度 3.7。图 3： 社 会 服 务 行 业 整 体 估 值 年 内 略 有 抬 升 图 4： 社 会 服 务 行 业 相 对 沪 深 300 估 值 6.55资 料 来 源 ： wind， 山 西 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： wind， 山 西 证 券 研 究 所行 业 研 究 /行 业 中 期 策 略请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 91.3 子 板 块 ： 整 体 表 现 式 微 ， 尚 未 出 现 明 显 确 定 性 行 情年 初 至 今 ， 社 会 服 务 行 业 各 子 板 块 除 自 然 景 区 、 均 表 现 不 同 程 度 下 跌 。 涨 跌 幅 由 高 到 低 分 别 为 ： 自 然景 区 （ +4.41%） 、 人 工 景 区 （ -4.64%） 、 餐 饮 （ -7.61%） 、 酒 店 （ -9.97%） 、 旅 游 综 合 （ -14.67%） ； 医 疗 美 容 （ -12.99%） 。自 然 景 区 板 块 小 幅 上 涨 ， 主 要 系 板 块 内 公 司 基 本 面 有 明 显 改 善 ， 如 黄 山 旅 游 、 西 域 旅 游 、 张 家 界 等 22Q1 净利 润 同 比 扭 亏 为 盈 、 环 比 亏 损 减 小 ； 餐 饮 、 酒 店 板 块 受 限 于 疫 情 反 复 、 防 疫 政 策 限 制 人 员 流 动 ， 没 有 出 现明 显 边 际 改 善 现 象 ， 多 个 交 易 日 表 现 不 振 ； 旅 游 综 合 板 块 所 包 含 岭 南 控 股 、 众 信 旅 游 、 ST 凯 撒 涉 及 旅 行 社业 务 ， 期 内 主 营 业 务 持 续 承 压 。图 5： 年 内 自 然 景 区 上 涨 4.41%领 涨 子 板 块 图 6： 2022 年 初 至 今 社 服 各 子 板 块 估 值 情 况资 料 来 源 ： wind， 山 西 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： wind， 山 西 证 券 研 究 所旅 游 相 关 子 板 块 估 值 持 续 偏 离 正 常 范 围 。 社 服 各 子 板 块 及 美 护 行 业 市 盈 率 由 高 到 低 分 别 为 ： 自 然 景 区（ 450.95X） 、 人 工 景 区 （ 311.59X） 、 酒 店 （ 235.92X） 、 餐 饮 （ 61.36X） 、 美 容 护 理 （ 43.5X） 。 其 中 美 护 行 业期 内 重 点 公 司 股 价 回 调 、 业 绩 兑 现 带 动 行 业 市 盈 率 基 本 回 到 正 常 范 围 内 ； 旅 游 相 关 景 区 、 酒 店 、 餐 饮 板 块业 绩 受 疫 情 影 响 表 现 不 佳 ， 部 分 公 司 业 绩 承 压 使 估 值 持 续 偏 离 正 常 值 。图 7： 社 服 行 业 各 子 板 块 估 值 情 况 （ TTM， 整 体 法 ） 图 8： 社 服 、 美 护 各 子 板 块 相 对 沪 深 300 估 值 情 况行 业 研 究 /行 业 中 期 策 略请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 10资 料 来 源 ： wind， 山 西 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： wind， 山 西 证 券 研 究 所业 绩 方 面 ， 疫 情 反 复 再 次 打 击 行 业 经 营 状 况 。 22Q1 社 服 行 业 实 现 营 收 274.45 亿 元 （ -4.24%） ， 恢 复 至2019 年 84.02%， 三 年 平 均 增 长 -5.6%;归 母 净 利 润 14.15 亿 元 （ -30.62%） ， 恢 复 至 2019 年 41.04%， 三 年平 均 增 长 -25.7%； 营 收 端 恢 复 快 于 业 绩 端 。 受 限 于 期 内 疫 情 在 多 地 爆 发 、 跨 省 游 相 关 活 动 相 继 暂 停 ， 旅 游 市场 持 续 经 营 面 临 较 大 困 难 ， 我 们 所 统 计 行 业 内 29 家 上 市 公 司 中 ， 仅 君 亭 酒 店 、 同 庆 楼 、 广 州 酒 家 、 峨 眉山 A、 中 国 中 免 、 科 锐 国 际 实 现 盈 利 。图 9： 社 会 服 务 行 业 营 收 、 归 母 净 利 润 单 季 度 增 速 图 10： 社 会 服 务 行 业 毛 利 润 、 整 体 费 用 单 季 度 增 速资 料 来 源 ： wind， 山 西 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： wind， 山 西 证 券 研 究 所1.4 个 股 ： 优 质 成 长 标 的 股 价 端 表 现 弱 于 业 绩 端年 内 疫 情 在 多 个 一 线 城 市 广 泛 传 播 ， 持 续 扰 动 行 业 边 际 修 复 。 不 同 于 2020 疫 情 最 初 在 国 内 传 播 ， 初 代病 毒 致 死 率 高 、 传 染 性 低 ， 严 格 的 防 疫 政 策 有 效 阻 断 传 播 链 ； 2021 年 以 来 病 毒 传 染 力 不 断 增 强 、 传 播 感 染速 度 快 于 流 调 管 控 ， 给 旅 游 市 场 恢 复 带 来 较 大 难 度 。 3 月 起 深 圳 、 上 海 ， 5 月 起 北 京 等 重 要 城 市 的 防 控 政 策给 酒 店 餐 饮 等 子 板 块 业 绩 修 复 带 来 极 大 不 确 定 性 。子 板 块 龙 头 标 的 股 价 端 表 现 弱 于 业 绩 端 ， 股 价 回 调 、 估 值 下 挫 ， 优 质 标 的 性 价 比 提 升 。 22Q1 各 子 板 块龙 头 股 中 国 中 免 、 锦 江 酒 店 、 首 旅 酒 店 、 广 州 酒 家 、 科 锐 国 际 合 计 实 现 营 收 232.55亿 元 ， 占 社 服 总 营 收 84.73%；合 计 实 现 归 母 净 利 润 23.16 亿 元 ， 占 行 业 总 利 润 163.65%。 行 业 内 龙 头 标 的 疫 情 影 响 下 抗 压 能 力 较 强 ， 盈 利能 力 持 续 提 升 ； 但 受 限 于 防 控 政 策 对 市 场 情 绪 影 响 较 大 ， 其 中 中 青 旅 （ +2.22%） 、 广 州 酒 家 （ -6.31%） 、 同庆 楼 （ -6.78%） 、 华 熙 生 物 （ -9.77%） 、 宋 城 演 艺 （ -14.73%） 、 锦 江 酒 店 （ -15.32%） 、 科 锐 国 际 （ -16.77%） 、中 国 中 免 （ -19.55%） 、 首 旅 酒 店 （ -20.21%） 。 优 质 成 长 标 的 股 价 回 调 、 估 值 逐 渐 回 到 合 理 区 间 ， 投 资 性 价 比较 高 。行 业 研 究 /行 业 中 期 策 略请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 11表 1： 2022 年 初 至 今 社 会 服 务 行 业 涨 幅 居 前 公 司 统 计证 券 代 码 证 券 简 称 所 属 申 万三 级 行 业 年 初 至今 涨 幅 总 市 值（ 亿 元 ） 2022Q1营 收（ 亿 元 ） 同 比 2022Q1归 母 净利 润 （ 亿 元 ） 同 比301073.SZ 君 亭 酒 店 酒 店 116.83% 61.5 0.61 -3.72% 0.03 -44.58%601007.SH 金 陵 饭 店 酒 店 64.86% 38.1 3.79 17.3% -0.03 31.71%603136.SH 天 目 湖 人 工 景 点 39.90% 47.5 0.56 -28.05% -0.22 -371.27%600706.SH 曲 江 文 旅 人 工 景 点 37.625 27.2 1.98 -28.23% -0.54 -149.51%000524.SZ 岭 南 控 股 旅 游 综 合 28.99% 70.0 1.87 -35.01% -0.81 -35.74%000428.SZ 华 天 酒 店 酒 店 22.22% 39.7 1.06 -16.66% -0.55 67.71%600749.SH 西 藏 旅 游 自 然 景 点 16.04% 27.1 0.11 -47.47% -0.23 -83.12%000978.SZ 桂 林 旅 游 自 然 景 点 10.67% 29.7 0.22 -44.85% -0.75 -30.37%002059.SZ 云 南 旅 游 人 工 景 点 9.98% 69.6 1.98 -13.3% -0.21 -330.19%300859.SZ 西 域 旅 游 自 然 景 点 8.41% 38.5 0.05 48.34% -0.17 -72.15%资 料 来 源 ： wind， 山 西 证 券 研 究 所2. 22H2 行 业 复 苏 趋 势 展 望短 期 来 看 社 服 行 业 整 体 投 资 性 价 比 有 所 上 升 。 疫 情 以 来 社 服 板 块 整 体 走 势 不 确 定 性 较 大 ， 局 部 疫 情 发生 后 市 场 对 旅 游 相 关 行 业 担 忧 情 绪 较 重 ， 通 常 造 成 社 服 板 块 急 跌 态 势 ， 年 初 至 今 行 业 整 体 没 有 走 出 持 续 行情 ， 在 阶 段 调 整 中 反 复 。 我 们 认 为 后 续 疫 情 常 态 化 防 控 将 伴 随 行 业 发 展 ， 伴 随 疫 情 精 准 化 防 控 、 三 季 度 传统 暑 假 旺 季 带 动 ， 行 业 整 体 基 本 面 将 逐 渐 修 复 、 投 资 价 值 持 续 上 升 。图 11： 国 内 出 港 航 班 数 量 图 12： 行 程 卡 摘 星 后 酒 店 、 出 行 搜 索 量 骤 增资 料 来 源 ： 全 球 航 班 数 据 库 ， 山 西 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： 去 哪 儿 网 ， 山 西 证 券 研 究 所优 化 调 整 隔 离 期 限 ， 统 一 风 险 区 划 定 标 准 。 6 月 28 日 ， 国 务 院 联 防 联 控 机 制 综 合 组 公 布 新 型 冠 状 病毒 肺 炎 防 控 方 案 （ 第 九 版 ） ， 在 外 防 输 入 、 内 防 反 弹 的 总 策 略 和 动 态 清 零 总 方 针 不 动 摇 的 前 提 下 ， 进 一 步提 高 疫 情 防 控 精 准 性 。 从 试 点 城 市 研 究 结 果 来 看 ， 目 前 奥 密 克 戎 变 异 株 平 均 潜 伏 期 缩 短 ， 多 为 2-4 天 ， 大 部分 可 在 7 天 内 检 出 。 这 次 调 整 将 密 接 、 入 境 人 员 隔 离 管 控 时 间 从 14+7 缩 短 至 7+3， 次 密 接 管 控 措 施 从 7 天行 业 研 究 /行 业 中 期 策 略请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 12集 中 隔 离 医 学 观 察 调 整 为 7 天 居 家 隔 离 。 第 九 版 方 案 中 相 关 隔 离 时 间 减 少 11 天 ， 按 照 一 般 城 市 隔 离 收 费 标准 每 天 400-500 元 计 算 ， 单 人 单 次 隔 离 将 节 约 5000 元 以 上 ， 极 大 满 足 消 费 者 出 行 积 极 性 ， 满 足 商 务 、 探 亲 、旅 游 需 求 释 放 。摘 星 带 动 效 应 明 显 ， 旅 游 相 关 热 度 暴 涨 。 6 月 29 日 ， 工 信 部 取 消 通 信 行 程 卡 星 号 标 记 ， 旅 游 市 场 重 回复 苏 轨 道 。 去 哪 儿 平 台 数 据 显 示 ， 官 方 消 息 发 布 后 半 小 时 ， 平 台 国 际 机 票 瞬 时 搜 索 量 翻 倍 ， 达 到 近 两 年 以来 国 际 机 票 搜 索 量 高 峰 ； 国 内 酒 店 、 火 车 票 等 搜 索 量 上 涨 幅 度 多 达 1.5 倍 。 马 蜂 窝 数 据 平 台 显 示 ， 平 台 内 甘肃 、 新 疆 、 云 南 、 贵 州 等 长 线 旅 游 目 的 地 搜 索 量 明 显 上 升 ， 平 台 出 游 攻 略 阅 读 量 及 收 藏 量 上 涨 明 显 。图 13： 2020 年 4 月 疫 情 在 国 内 初 步 得 到 控 制 消 费 板 块 行 情 趋 势资 料 来 源 ： wind， 山 西 证 券 研 究 所消 费 升 级 趋 势 不 减 ， 可 选 消 费 持 续 回 暖 。 我 们 对 比 2020 年 4 月 新 冠 疫 情 在 国 内 初 步 得 到 有 效 控 制 整 体行 情 ， 社 服 在 消 费 回 暖 中 次 序 居 前 。 消 费 升 级 长 期 趋 势 不 变 ， 可 选 消 费 持 续 上 行 。 疫 情 常 态 化 防 控 下 ， 消费 者 出 行 半 径 缩 短 ， 但 出 行 频 次 、 消 费 客 单 价 有 所 提 高 ， 中 高 端 旅 行 消 费 占 比 上 升 ， 可 选 消 费 持 续 上 行 。在 以 国 内 为 主 体 ， 国 内 国 际 双 循 环 政 策 下 ， 政 府 出 台 多 项 促 进 消 费 政 策 均 聚 焦 服 务 、 品 质 、 线 上 等 可 选 消费 领 域 。 22H1 受 一 线 城 市 疫 情 影 响 杀 跌 餐 饮 、 酒 店 等 子 板 块 内 优 质 成 长 标 的 目 前 估 值 回 到 合 理 区 间 ， 我 们认 为 22H2 以 酒 店 、 餐 饮 、 景 区 为 代 表 的 可 选 消 费 修 复 空 间 可 观 。3. 高 速 成 长 赛 道 ， 行 业 景 气 度 不 减3.1 免 税 ： 持 续 引 导 消 费 回 流后 疫 情 时 代 ， 消 费 呈 现 K 型 分 化 态 势 。 同 时 出 现 高 端 消 费 通 胀 ， 一 般 消 费 价 格 低 迷 。 限 额 以 上 社 零 增行 业 研 究 /行 业 中 期 策 略请 务 必 阅 读 最 后 一 页 股 票 评 级 说 明 和 免 责 声 明 13速 超 过 疫 情 前 ， 显 著 好 于 限 额 以 下 社 零 增 速 。 商 品 消 费 好 于 服 务 消 费 ， 本 地 消 费 好 于 异 地 消 费 。 Financial Times指 出 ， 消 费 K 型 复 苏 与 疫 情 后 收 入 和 财 富 分 化 加 剧 有 关 ， 收 入 差 距 在 进 一 步 拉 大 ， 疫 情 对 低 收 入 群 体 造 成更 大 冲 击 ， 而 对 家 庭 财 富 影 响 较 小 ， 加 之 宽 松 货 币 政 策 推 升 金 融 资 产 价 格 ， 实 际 上 推 高 了 高 收 入 群 体 的 财富 水 平 。 我 们 统 计 了 飞 天 茅 台 和 全 国 居 民 消 费 价 格 指 数 CPI 指 数 ， 房 屋 出 租 和 销 售 价 格 ， K 型 分 化 已 经 表现 在 国 内 商 品 消 费 中 。图 14： 疫 情 以 来 飞 天 茅 台 散 瓶 与 CPI 走 势 对 比 图 15： 北 京 二 手 房 与 房 租