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橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 1 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款2022 年 度 中 期 投 资 策 略 报 告 橡 胶专 业 研 究 创 造 价 值宝城期货研究所能 源 化 工 团 队0571-87006873期 货 从 业 资 格 证 号 ：F3085253投 资 咨 询 资 格 证 号 ： 千淘万漉虽辛苦,吹尽狂沙始到金摘 要一 、 回 顾 2022 上 半 年 国 内 天 胶 期 货 走 势 特 征 ， 总 体 可 以 归 纳 为 以 下 一 句话 ： 2022 上 半 年 国 内 沪 胶 期 货 价 格 呈 现 先 抑 后 扬 ， 止 跌 企 稳 的 态 势 。二 、 欧 美 国 家 持 续 陷 入 高 通 胀 压 力 中 ， 美 联 储 和 欧 洲 央 行 被 迫 启 动 加 息以 及 缩 表 等 措 施 ， 意 在 压 制 通 胀 进 一 步 回 升 ， 避 免 经 济 陷 入 滞 胀 的 环 境 中 。三 、 为 了 应 对 国 内 经 济 下 行 压 力 ， 在 疫 情 防 控 形 势 取 得 积 极 进 展 的 背 景下 ， 国 家 出 台 一 系 列 经 济 刺 激 措 施 ， 下 半 年 我 国 经 济 有 望 企 稳 ， 政 策 托 底 效应 显 现 ， 货 币 和 财 政 政 策 也 将 维 持 偏 宽 松 的 格 局 。四 、 2022 年 1-4 月 天 胶 生 产 国 协 会 成 员 国 合 计 产 量 达 343.69 万 吨 ， 较去 年 同 期 的 321.93 万 吨 ， 小 幅 增 加 6.76%， 较 近 5 年 均 值 340.80 万 吨 小 幅增 长 2.89 万 吨 。五 、 国 产 轮 胎 胶 对 全 乳 胶 ， 浓 乳 对 全 乳 胶 价 差 均 处 于 较 低 水 平 。 浅 色 胶加 速 去 库 ， 深 色 胶 缓 慢 去 库 。六 、 由 于 疫 情 叠 加 俄 乌 冲 突 导 致 汽 车 零 部 件 供 应 链 出 现 问 题 ， 叠 加 汽 车芯 片 依 然 紧 缺 ， 从 而 导 致 海 外 汽 车 产 业 减 产 危 机 并 未 有 效 消 除 ， 因 此 欧 美 日车 市 出 现 销 量 下 滑 的 风 险 仍 在 。七 、 2022 年 5 月 ， 我 国 汽 车 产 销 分 别 完 成 192.6 万 辆 和 186.2 万 辆 ， 环比 分 别 增 长 59.7%和 57.6%， 同 比 分 别 下 降 5.7%和 12.6%， 降 幅 比 上 月 收 窄40.4 和 35 个 百 分 点 。八 、 2022 年 5 月 我 国 重 卡 市 场 约 销 售 4.7 万 辆 ， 环 比 小 幅 上 升 7%， 同比 下 降 71%， 净 减 少 11.5 万 辆 。 1-5 月 的 重 卡 市 场 累 计 销 售 32.3 万 辆 ， 比 上年 同 期 的 88.7 万 辆 下 降 64%， 减 少 了 56.4 万 辆 。九 、 2022 年 4 月 中 国 橡 胶 轮 胎 外 胎 产 量 为 6470.7 万 条 ， 同 比 下 降 21.3%。2022 年 1-4 月 中 国 橡 胶 轮 胎 外 胎 总 产 量 为 27102.3 万 条 ， 同 比 下 降 8.4%。十 、 预 计 2022 年 下 半 年 国 内 橡 胶 期 货 将 维 持 振 荡 偏 强 的 走 势 。 其 中 沪 胶期 货 主 力 合 约 料 维 持 在 13000-15500 元 吨 区 间 内 运 行 ， 而 标 胶 期 货 主 力 合 约料 维 持 在 11000-13000 元 /吨 区 间 内 运 行 。请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款 部 分 1 / 24橡胶-RU橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 2 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款目 录 第 1 章 2022上 半 年 天 胶 走 势 回 顾 . 5第 2 章 欧 美 通 胀 加 剧 流 动 性 趋 紧 升 级 .7第 3 章 经 济 下 行 压 力 增 大 稳 增 长 将 持 续 加 码 . 12第 4 章 国 内 外 天 胶 产 区 供 应 压 力 将 持 续 增 长 . 16第 5 章 浅 色 胶 矛 盾 及 化 解 路 径 .20第 6 章 海 外 车 市 继 续 萎 缩 欧 美 日 车 市 销 量 不 佳 . 24第 7 章 2022年 5 月 国 内 车 市 产 销 环 比 显 著 回 升 .26第 8 章 2022年 5 月 国 内 重 卡 销 量 环 比 出 现 回 升 .29第 9 章 2022年 6 月 国 内 轮 胎 开 工 率 弱 于 往 年 .31第 10章 2022下 半 年 沪 胶 走 势 展 望 . 36分 析 师 简 介 及 免 责 声 明 ： .38橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 3 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款图 表 目 录图 1 2022年 1-6月 沪 胶 期 货 主 力 合 约 走 势 图 . 4图 2 2022年 1-6月 国 内 标 胶 期 货 主 力 合 约 走 势 图 . 5图 3 2014-2022年 天 然 橡 胶 基 差 走 势 图 . 6图 4 2022年 欧 美 制 造 业 PMI走 势 图 . 7图 5 2022年 6月 美 国 10年 期 国 债 收 益 率 走 势 图 . 8表 1、 2022年 美 国 联 邦 基 金 利 率 点 阵 图 .8图 6 IMF对 全 球 2021-2023年 全 球 经 济 增 速 预 估 明 细 表 . 9图 7 美 联 储 和 欧 洲 央 行 资 产 规 模 走 势 图 .10图 8 2022年 5月 美 国 失 业 率 继 续 下 行 . 10图 9 2022年 5月 美 国 CPI同 比 增 速 略 微 回 落 至 8.3%.11图 10 2022年 一 季 度 我 国 GDP增 速 达 到 4.8%.11图 11 2022年 5月 我 国 官 方 和 财 新 制 造 业 PMI走 势 图 . 14表 2 2019-2021年 我 国 中 央 经 济 工 作 会 议 内 容 对 比 . 14图 12 2022年 1-5月 我 国 工 业 增 加 值 月 度 同 比 走 势 图 （ %） . 14图 13 2022年 1-5月 我 国 固 定 资 产 完 成 额 增 速 走 势 图 （ %） . 15图 14 2022年 1-5月 我 国 房 地 产 开 发 投 资 增 速 走 势 图 （ %） . 16图 15 2022年 1-5月 社 会 零 售 额 增 速 走 势 图 （ %） . 16图 16 2022年 1-5月 国 内 CPI和 PPI同 比 增 速 走 势 图 . 16图 17 2022年 1-5月 我 国 月 度 社 会 融 资 规 模 走 势 图 . 17图 18 东 南 亚 产 胶 国 开 割 、 停 割 时 间 分 布 图 .19表 3 2014-2021年 国 内 开 割 时 间 和 影 响 因 素 分 析 表 . 20图 19 2011-2022年 ANRPC成 员 国 天 然 橡 胶 合 计 月 度 产 量 （ 万 吨 ） . 21图 20 2009-2022年 全 球 主 要 产 胶 国 月 度 产 量 走 势 图 （ 千 吨 ） . 21图 21 2008-2022年 全 球 主 要 产 胶 国 月 度 消 费 量 走 势 图 （ 千 吨 ） . 21图 22 2009-2022年 全 球 主 要 产 胶 国 月 度 出 口 量 走 势 图 （ 千 吨 ） . 22图 23 老 全 乳 胶 库 存 （ 左 图 ） 和 越 南 3L胶 库 存 （ 右 图 ） 走 势 图 .25图 24 全 乳 胶 -浓 乳 价 差 走 势 图 .25图 25 全 乳 胶 -9710胶 价 差 （ 左 图 ） 和 全 乳 胶 -混 合 胶 价 差 （ 右 图 ） 走 势 图 . 26图 26 美 国 2011-2021年 轻 型 车 月 度 销 量 走 势 图 .26图 27 欧 盟 27国 2011-2021年 机 动 车 月 度 销 量 走 势 图 .27图 28 日 本 2011-2021年 汽 车 月 度 销 量 走 势 图 .28图 29 2011-2022年 国 内 新 车 月 度 产 量 走 势 图 （ 万 辆 ） . 30橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 4 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款图 30 2011-2022年 国 内 新 车 月 度 销 量 走 势 图 （ 万 辆 ） . 30图 31 2022年 5月 中 国 汽 车 经 销 商 库 存 预 警 指 数 回 落 至 56.3%.31图 32 2022年 5月 国 内 重 卡 销 量 同 比 下 滑 71%.33图 33 2015-2022年 我 国 重 卡 市 场 销 量 月 度 走 势 图 （ 单 位 ： 辆 ） . 33图 34 2014-2022年 中 国 物 流 业 景 气 指 数 走 势 图 . 34图 35 2017-2022年 国 内 全 钢 胎 开 工 率 走 势 图 . 36图 36 2017-2022年 国 内 半 钢 胎 开 工 率 走 势 图 . 37图 37 2007-2022年 国 内 轮 胎 外 胎 和 子 午 轮 胎 月 产 量 走 势 图 . 37图 38 2022年 1-5月 我 国 天 胶 及 合 成 胶 进 口 量 走 势 图 . 37图 39 2020-2022年 国 内 青 岛 保 税 区 内 外 橡 胶 现 货 库 存 走 势 图 . 38图 40 2016-2022年 上 期 所 天 胶 库 存 与 注 册 仓 单 走 势 图 . 38图 41 2015-2022年 上 期 所 天 胶 库 存 走 势 图 . 39表 4 2016-2022年 国 内 橡 胶 年 度 供 需 平 衡 表 （ 万 吨 /年 ） . 41图 42 2016-2022年 国 内 橡 胶 年 度 供 需 平 衡 图 （ 万 吨 ） .41橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 5 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款一 、 2022 上 半 年 天 胶 走 势 回 顾时 光 荏 苒 ， 天 然 橡 胶 期 货 在 告 别 2022 上 半 年 走 势 后 ， 开 启 了 2022 下 半 年新 的 征 途 。 回 顾 2022 上 半 年 国 内 天 胶 期 货 走 势 特 征 ， 总 体 可 以 归 纳 为 以 下 一句 话 ： 2022 上 半 年 国 内 沪 胶 期 货 价 格 呈 现 先 抑 后 扬 ， 止 跌 企 稳 的 态 势 。 受 俄 乌战 争 影 响 ， 同 时 美 联 储 和 欧 洲 央 行 开 始 收 紧 流 动 性 ， 叠 加 国 内 多 地 出 现 疫 情 ，导 致 橡 胶 商 品 期 货 做 多 力 量 减 弱 ， 风 险 偏 好 回 升 ， 多 方 面 利 空 导 致 胶 价 重 心 不断 下 移 。 在 国 内 取 得 防 疫 效 果 以 及 出 台 经 济 刺 激 措 施 以 后 ， 胶 价 开 始 止 跌 企 稳 。因 此 可 以 “ 先 跌 后 涨 ” 来 概 括 2022 年 上 半 年 沪 胶 期 货 运 行 的 特 征 。可 以 看 到 ， 2022 上 半 年 天 然 橡 胶 期 货 运 行 节 奏 大 致 分 为 两 个 阶 段 ： 第 一 阶段 （ 2022 年 初 至 5 月 初 ） ： 沪 胶 主 力 合 约 期 价 自 15000-15240 元 /吨 区 间 振 荡下 行 ， 期 价 重 心 稳 步 下 移 ， 最 低 下 探 至 12410 元 /吨 一 线 。 标 胶 期 货 主 力 自12000-12300 元 /吨 区 间 振 荡 下 行 ， 期 价 重 心 稳 步 下 移 ， 最 低 下 探 至 10500 元 /吨 一 线 。 背 后 驱 动 逻 辑 ： 全 球 流 动 性 趋 紧 、 地 缘 冲 突 加 剧 、 国 内 疫 情 加 重 以 及新 一 轮 割 胶 季 到 来 共 同 引 发 橡 胶 商 品 价 格 重 心 持 续 下 移 。 第 二 阶 段 （ 5 月 初 至6 月 中 旬 ） ： 沪 胶 期 货 主 力 合 约 自 12410 元 /吨 一 线 企 稳 回 升 至 13200 元 /吨 上方 运 行 。 标 胶 期 货 主 力 自 10500 元 /吨 一 线 企 稳 回 升 至 11500 元 /吨 一 线 附 近 运行 。 背 后 驱 动 逻 辑 ： 随 着 国 内 取 得 抗 疫 积 极 成 效 以 后 ， 汽 车 需 求 企 业 复 工 复 产 ，叠 加 国 家 出 台 购 置 税 减 半 征 收 的 消 费 刺 激 措 施 ， 胶 市 供 需 预 期 得 到 修 复 ， 从 而推 动 胶 价 止 跌 企 稳 。天 然 橡 胶 期 货 供 需 结 构 及 宏 观 面 能 否 在 2022 年 下 半 年 迎 来 改 善 和 转 机 ， 种种 疑 惑 且 待 笔 者 通 过 以 下 几 大 方 面 向 投 资 者 阐 述 分 析 2022 年 下 半 年 天 然橡 胶 商 品 期 货 面 临 的 机 遇 和 风 险 。图 1、 2022年 1-6月 沪 胶 期 货 主 力 合 约 走 势 图橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 6 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款数 据 来 源 ： 博 易 大 师 、 宝 城 金 融 研 究 所图 2、 2022年 1-6月 国 内 标 胶 期 货 主 力 合 约 走 势 图数 据 来 源 ： 博 易 大 师 、 宝 城 金 融 研 究 所橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 7 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款图 3、 2014-2022年 天 然 橡 胶 基 差 走 势 图数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所二 、 欧 美 通 胀 加 剧 流 动 性 趋 紧 升 级近 两 年 以 来 ， 一 再 反 复 的 疫 情 令 海 外 供 给 恢 复 缓 慢 ， 而 欧 美 等 发 达 经 济 体大 力 度 的 财 政 刺 激 不 仅 令 需 求 快 速 膨 胀 ， 而 且 也 对 其 国 内 劳 动 力 供 给 形 成 持 续抑 制 ， 疫 情 叠 加 俄 乌 冲 击 加 剧 的 双 重 影 响 下 闭 合 缓 慢 的 供 需 缺 口 令 全 球 通 胀 压力 逐 月 抬 升 ， 并 先 后 迫 使 欧 美 央 行 开 启 货 币 正 常 化 。 据 统 计 ， 截 至 2022 年 一季 度 末 ， 美 联 储 资 产 负 债 规 模 达 到 8.9 万 亿 美 元 ， 而 欧 洲 央 行 资 产 负 债 规 模 也同 样 高 达 8.7 万 亿 欧 元 。 在 通 胀 方 面 ， 可 以 看 到 ， 2022 年 5 月 美 国 消 费 者 价 格指 数 （ CPI） 同 比 上 涨 8.6%， 创 1981 年 12 月 以 来 新 高 ， 其 中 核 心 CPI 同 比 上涨 6%， 超 预 期 的 CPI 数 据 再 次 让 市 场 强 化 了 对 美 联 储 激 鹰 派 预 期 。 据 显 示 ， 2022年 6 月 15 日 ， 美 联 储 宣 布 上 调 联 邦 基 金 利 率 目 标 区 间 75 个 基 点 到 1.5%-1.75%。这 是 美 联 储 1994 年 以 来 首 次 加 息 75 个 基 点 。 至 此 ， 美 联 储 已 连 续 在 三 次 议 息会 议 上 决 定 加 息 ， 今 年 3 月 和 5 月 分 别 加 息 25 个 基 点 和 50 个 基 点 。 美 联 储 主席 鲍 威 尔 在 新 闻 发 布 会 上 表 示 ， 未 来 几 个 月 将 寻 找 美 国 通 胀 下 降 的 有 力 证 据 ，下 次 会 议 最 有 可 能 是 加 息 50 个 基 点 或 75 个 基 点 ， 预 计 加 息 75 个 基 点 的 举 措不 会 成 为 常 态 。对 于 缩 表 ， 决 议 声 明 称 将 继 续 按 5 月 公 布 的 缩 表 路 线 减 持 国 债 、 机 构 债 和机 构 MBS。 据 显 示 ， 美 联 储 已 于 于 6 月 1 日 开 始 实 施 缩 表 ， 初 期 每 月 缩 减 300橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 8 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款亿 美 元 国 债 与 175 亿 美 元 MBS， 3 个 月 后 达 到 每 月 缩 减 600 亿 美 元 国 债 以 及 350亿 美 元 MBS 的 上 限 ， 并 视 情 况 可 能 主 动 出 售 MBS。 截 至 2022 年 6 月 初 ， 美 联 储资 产 负 债 表 规 模 超 过 8.9 万 亿 美 元 ， 其 中 有 5.77 万 亿 美 元 的 美 国 国 债 和 2.7万 亿 美 元 MBS。而 欧 洲 方 面 ， 受 能 源 和 食 品 价 格 大 幅 上 涨 影 响 ， 今 年 5 月 欧 洲 通 胀 攀 升 至8.1%， 欧 洲 央 行 计 划 在 7 月 加 息 25 个 基 点 ， 并 从 7 月 1 日 起 停 止 净 资 产 购 买 。同 时 预 计 9 月 将 再 次 加 息 ， 如 果 中 期 通 胀 前 景 持 续 或 恶 化 ， 将 会 适 当 提 高 加 息幅 度 。 受 此 影 响 ， 欧 洲 中 央 银 行 计 划 7 月 加 息 25 个 基 点 ， 并 从 7 月 1 日 起 停止 净 资 产 购 买 。 目 前 ， 欧 洲 央 行 的 主 要 再 融 资 利 率 、 边 际 借 贷 利 率 和 存 款 机 制利 率 分 别 维 持 在 0.00%、 0.25%和 负 0.50%。 欧 洲 央 行 预 计 9 月 将 再 次 加 息 ， 如果 中 期 通 胀 前 景 持 续 或 恶 化 ， 将 会 适 当 提 高 加 息 幅 度 。 据 欧 洲 央 行 预 测 ， 2022年 欧 元 区 通 胀 率 将 达 到 6.8%， 2023 年 和 2024 年 将 分 别 降 至 3.5%和 2.1%； 2022年 欧 元 区 经 济 将 增 长 2.8%， 2023 年 和 2024 年 都 将 增 长 2.1%。虽 然 加 息 能 在 一 定 程 度 上 缓 解 欧 美 国 家 持 续 攀 升 的 通 胀 困 境 ， 但 同 时 也 会挫 伤 经 济 ， 况 且 在 疫 情 尚 未 消 停 ， 而 且 俄 乌 冲 突 加 剧 的 背 景 下 ， 全 球 经 济 下 行压 力 凸 显 。 据 国 际 货 币 资 金 组 织 （ IMF） 发 布 的 最 新 全 球 经 济 展 望 显 示 ， 由 于俄 罗 斯 和 乌 克 兰 地 缘 冲 突 对 两 国 经 济 的 直 接 冲 击 和 衍 生 影 响 ， 同 时 全 球 财 政 和货 币 政 策 收 紧 压 力 以 及 疫 情 对 中 国 经 济 冲 击 影 响 ， 预 计 2022 年 和 2023 年 的 全球 经 济 增 速 预 期 均 下 调 至 3.6%， 相 比 此 前 1 月 份 发 布 的 数 据 ， 此 次 报 告 分 别 将2022 年 和 2023 年 的 增 速 预 测 下 调 了 0.8 和 0.2 个 百 分 点 。 2023 年 之 后 ， 全 球经 济 增 速 预 计 将 放 缓 ， 并 在 中 期 回 落 至 3.3%左 右 。 其 中 在 发 达 经 济 体 ， 2022年 整 体 经 济 增 长 预 测 从 3.9%下 调 至 3.3%； 2023 年 从 2.6%下 调 至 2.4%。 在 发 展中 国 家 中 ， IMF 将 中 国 经 济 今 明 两 年 的 增 速 预 期 分 别 降 至 4.4%和 5.1%， 相 比 上次 预 期 下 调 了 0.4 和 0.1 个 百 分 点 ， 仍 高 于 全 球 水 平 。 此 外 ， IMF 分 别 把 2022年 发 达 经 济 体 平 均 通 胀 率 和 新 兴 市 场 和 发 展 中 经 济 体 的 平 均 通 胀 率 调 升 了 1.8和 2.8 个 百 分 点 至 5.7%和 8.7%。 可 以 预 见 ， 新 兴 市 场 和 发 展 中 经 济 体 在 进 入本 轮 货 币 紧 缩 周 期 与 进 入 上 一 轮 周 期 时 的 一 些 主 要 差 异 ， 会 放 大 新 兴 市 场 和 发展 中 经 济 体 在 本 轮 加 息 周 期 中 的 脆 弱 性 。 据 统 计 ， 在 过 去 20 年 间 ， 全 球 GDP与 油 品 需 求 同 比 增 幅 相 关 性 高 达 0.89； 平 均 GDP每 增 长 1%， 油 品 需 求 增 长 0.5%。除 了 2008 年 金 融 危 机 和 2020 年 全 球 疫 情 导 致 的 两 次 需 求 回 落 外 ， 大 多 数 年 份油 品 需 求 维 持 正 增 长 。 油 品 需 求 分 布 与 经 济 区 域 结 构 也 基 本 一 致 。 EIA 预 计2021/22/23 年 全 球 油 品 需 求 同 比 增 长 6.0/2.5/1.9%； 2022 年 增 速 较 1 月 下 调0.7%。从 先 行 指 标 来 看 ， 2022 年 5 月 份 全 球 制 造 业 PMI 为 53.5%， 较 上 月 上 升 0.3个 百 分 点 ， 结 束 连 续 2 个 月 环 比 下 降 走 势 ， 但 较 去 年 同 期 下 降 3.7 个 百 分 点 ，较 2022 年 一 季 度 均 值 下 降 1.1 个 百 分 点 。 因 工 厂 面 临 供 应 短 缺 、 价 格 高 企 和需 求 下 降 等 问 题 ， 欧 元 区 制 造 业 在 2022 年 5 月 增 长 放 缓 。 据 显 示 ， 欧 元 区 5月 制 造 业 采 购 经 理 人 指 数 终 值 为 54.6， 为 2020 年 11 月 以 来 的 最 低 水 平 。 同 时橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 9 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款虽 然 美 国 2022 年 5 月 ISM 制 造 业 综 合 指 数 较 4 月 回 升 好 于 预 期 ， 但 就 业 分 项数 据 跌 至 荣 枯 线 以 下 创 2020 年 11 月 新 低 叠 加 职 位 空 缺 人 数 保 持 高 位 。 与 此 同时 ， 虽 然 2021 年 ， 美 国 第 四 季 度 经 济 增 长 为 6.9%， 全 年 经 济 增 长 5.7%， 这 是自 1984 年 以 来 最 强 劲 的 年 增 长 值 。 然 而 ， 在 经 历 了 2021 年 后 ， 美 国 经 济 在 2022年 年 初 重 新 回 归 现 实 。 美 国 2022 年 一 季 度 GDP 年 化 增 速 为 -1.4%， 这 标 志 着 美国 经 济 自 1984 年 以 来 的 最 佳 表 现 突 然 出 现 逆 转 。 在 全 球 经 济 放 缓 ， 各 国 加 息浪 潮 不 断 高 涨 的 背 景 下 ， 美 联 储 启 动 加 息 周 期 令 美 元 指 数 和 美 国 国 债 收 益 率 持续 攀 升 。进 入 缩 表 阶 段 后 ， 美 联 储 资 产 负 债 表 规 模 将 开 始 下 降 ， 在 资 产 端 则 表 现 为国 债 和 MBS 的 持 有 量 下 降 。 若 按 照 美 联 储 5 月 4 日 公 布 的 缩 表 路 径 测 算 ， 到 2025年 年 中 ， 美 联 储 资 产 负 债 表 规 模 可 能 降 至 5.9 万 亿 美 元 。 一 般 来 说 ， 美 联 储 缩表 ， 回 收 过 剩 流 动 性 ， 将 导 致 金 融 环 境 收 紧 ， 无 风 险 利 率 上 升 。 美 联 储 政 策 的外 溢 性 将 导 致 全 球 利 率 中 枢 抬 升 ， 对 全 球 金 融 市 场 会 构 成 不 同 程 度 压 力 ， 尤 其是 对 部 分 高 估 值 的 风 险 资 产 影 响 较 大 。但 需 要 注 意 的 是 ， 本 轮 美 联 储 正 式 启 动 缩 表 对 全 球 市 场 冲 击 有 限 ， 主 要 是由 于 此 前 美 联 储 已 与 市 场 进 行 了 充 分 沟 通 及 “ 预 告 ” ， 市 场 对 美 联 储 缩 表 已 提前 消 化 。 考 虑 到 当 前 全 球 能 源 、 粮 食 等 大 宗 商 品 面 临 短 缺 危 机 ， 缩 表 的 影 响 将更 多 集 中 在 短 期 。 但 随 着 美 国 经 济 下 行 风 险 继 续 加 大 ， 美 联 储 或 将 逐 渐 放 缓 甚至 停 止 加 息 ， 而 在 单 纯 启 动 缩 表 的 情 况 下 ， 市 场 将 有 充 足 的 时 间 调 整 资 产 负 债结 构 ， 对 我 国 金 融 市 场 的 外 溢 影 响 将 逐 渐 弱 化 。图 4、 2006-2022 年 欧 美 制 造 业 PMI 走 势 图数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 10 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款图 5、 2022年 6 月 美 国 10年 期 国 债 收 益 率 走 势 图数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所表 1、 2022 年 美 国 联 邦 基 金 利 率 点 阵 图橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 11 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款数 据 来 源 ： 美 联 储 官 网图 6、 IMF 对 全 球 2021-2023 年 全 球 经 济 增 速 预 估 明 细 表橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 12 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所图 7、 美 联 储 和 欧 洲 央 行 资 产 规 模 走 势 图数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所图 8、 2022 年 5 月 美 国 失 业 率 维 持 在 3.6%数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 13 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款图 9、 2022 年 5 月 美 国 CPI 同 比 再 创 新 高 至 8.6%数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所三 、 经 济 下 行 压 力 增 大 稳 增 长 将 持 续 加 码今 年 以 来 ， 面 对 复 杂 局 面 ， 我 国 国 民 经 济 继 续 恢 复 ， 开 局 总 体 平 稳 。 不 过二 季 度 以 来 世 界 局 势 复 杂 演 变 ， 国 内 疫 情 影 响 持 续 ， 有 些 突 发 因 素 超 出 预 期 ，部 分 主 要 指 标 增 速 放 缓 ， 经 济 下 行 压 力 有 所 加 大 。 可 以 看 到 ， 在 国 际 地 缘 政 治冲 突 和 国 内 疫 情 散 发 双 重 影 响 下 ， 今 年 二 季 度 我 国 经 济 下 行 压 力 大 幅 增 加 ， 多项 经 济 指 标 显 著 回 落 。 随 着 5 月 底 国 内 防 疫 工 作 取 得 成 效 ， 国 家 中 央 紧 急 召 开经 济 工 作 会 议 ， 落 地 一 系 列 经 济 刺 激 措 施 ， 扭 转 此 前 偏 悲 观 的 市 场 预 期 ， 对 下半 年 经 济 形 成 托 底 效 应 ， 因 此 国 内 疫 情 防 控 形 势 总 体 向 好 ， 生 产 需 求 逐 步 恢 复 ，就 业 物 价 总 体 稳 定 ， 主 要 指 标 边 际 改 善 ， 国 民 经 济 呈 现 恢 复 势 头 。在 5 月 的 经 济 数 据 上 体 现 出 企 稳 迹 象 。 据 显 示 ， 2022 年 5 月 份 中 国 制 造 业采 购 经 理 指 数 （ PMI） 为 49.6%， 比 上 月 上 升 2.2 个 百 分 点 。 与 此 同 时 ， 5 月 财新 中 国 制 造 业 采 购 经 理 人 指 数 （ PMI） 录 得 48.1， 高 于 4 月 2.1 个 百 分 点 ， 与3 月 持 平 ， 同 为 2020 年 3 月 以 来 次 低 ， 显 示 近 期 疫 情 形 势 好 转 带 动 制 造 业 景 气度 回 升 ， 但 各 种 约 束 仍 然 明 显 。此 外 ， 据 国 家 统 计 局 发 布 的 数 据 显 示 ， 2022 年 5 月 份 ， 全 国 规 模 以 上 工 业增 加 值 同 比 增 长 0.7%。 5月 份 ， 社 会 消 费 品 零 售 总 额 33547 亿 元 ， 同 比 下 降 6.7%，降 幅 比 上 月 收 窄 4.4 个 百 分 点 ； 环 比 增 长 0.05%。 2022 年 1-5 月 份 ， 全 国 固 定橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 14 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款资 产 投 资 (不 含 农 户 )205964 亿 元 ， 同 比 增 长 6.2%； 1-5 月 份 基 础 设 施 投 资 同 比增 长 6.7%， 制 造 业 投 资 增 长 10.6%， 房 地 产 开 发 投 资 下 降 4.0%。 全 国 商 品 房 销售 面 积 50738万 平 方 米 ， 同 比 下 降 23.6%； 商 品 房 销 售 额 48337亿 元 ， 下 降 31.5%。2022 年 5 月 份 ， 全 国 居 民 消 费 价 格 (CPI)同 比 上 涨 2.1%， 涨 幅 与 上 月 持 平 ； 环比 下 降 0.2%。 1-5 月 份 ， 全 国 居 民 消 费 价 格 同 比 上 涨 1.5%。 5 月 份 ， 全 国 工 业生 产 者 出 厂 价 格 同 比 上 涨 6.4%， 涨 幅 比 上 月 回 落 1.6 个 百 分 点 ； 环 比 上 涨 0.1%。1-5 月 份 ， 全 国 工 业 生 产 者 出 厂 价 格 、 工 业 生 产 者 购 进 价 格 同 比 分 别 上 涨 8.1%、10.8%。总 的 来 看 ， 5 月 份 我 国 经 济 逐 步 克 服 疫 情 不 利 影 响 ， 主 要 指 标 边 际 改 善 ，经 济 呈 现 恢 复 向 好 势 头 。 但 也 要 看 到 ， 国 际 环 境 更 趋 复 杂 严 峻 ， 国 内 经 济 恢 复仍 面 临 不 少 困 难 挑 战 。 下 阶 段 ， 要 坚 持 以 习 近 平 新 时 代 中 国 特 色 社 会 主 义 思 想为 指 导 ， 全 面 贯 彻 落 实 党 中 央 、 国 务 院 决 策 部 署 ， 高 效 统 筹 疫 情 防 控 和 经 济 社会 发 展 ， 加 大 宏 观 政 策 调 节 力 度 ， 全 力 推 动 稳 增 长 一 揽 子 政 策 措 施 落 地 见 效 ，着 力 稳 定 宏 观 经 济 大 盘 ， 着 力 保 障 和 改 善 民 生 ， 促 进 国 民 经 济 持 续 恢 复 。整 体 来 看 ， 在 当 前 疫 情 形 势 缓 和 情 况 下 ， 今 年 经 济 增 长 的 低 点 已 经 在 二 季度 出 现 ， 5 月 起 国 内 经 济 开 始 进 入 向 上 修 复 期 ， 6 月 经 济 会 继 续 恢 复 正 常 。 预计 下 半 年 国 内 经 济 在 政 策 持 续 加 码 下 ， 增 速 有 望 企 稳 回 升 ， 此 有 助 于 鼓 舞 国 内商 品 期 货 需 求 预 期 改 善 。图 10、 2022 年 一 季 度 我 国 GDP 增 速 达 到 4.8%数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 15 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款图 11、 2022 年 5 月 我 国 官 方 和 财 新 制 造 业 PMI 走 势 图数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所表 2、 2019-2021年 我 国 中 央 经 济 工 作 会 议 内 容 对 比橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 16 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所图 12、 2022 年 1-5 月 我 国 工 业 增 加 值 月 度 同 比 走 势 图 （ %）橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 17 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所图 13、 2022 年 1-5 月 我 国 固 定 资 产 完 成 额 增 速 走 势 图 （ %）数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所图 14、 2022 年 1-5 月 我 国 房 地 产 开 发 投 资 增 速 走 势 图 （ %）数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 18 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款图 15、 2022 年 1-5 月 社 会 零 售 额 增 速 走 势 图 （ %）数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所图 16、 2022 年 1-5 月 国 内 CPI 和 PPI 同 比 增 速 走 势 图数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所图 17、 2022 年 1-5 月 我 国 月 度 社 会 融 资 规 模 走 势 图橡 胶 | 中 期 报 告专 业 研 究 创 造 价 值 19 / 39 请 务 必 阅 读 文 末 免 责 条 款数 据 来 源 ： WIND、 宝 城 金 融 研 究 所四 、 国 内 外 天 胶 产 区 供 应 压 力 将 持 续 增 长近 几 年 来 ， 全 球 拉 尼 娜 气 候 转 入 高 发 期 ， 东 南 亚 产 胶 国 虽 几 度 遭 遇 极 端 气候 的 袭 扰 ， 但 整 体 产 量 未 受 明 显 损 失 ， 整 体 割 胶 和 运 输 保 持 正 常 态 势 。 据 了 解 ，拉 尼 娜 是 一 种 极 端 的 气 象 灾 害 ， 和 厄 尔 尼 诺 相 反 ， 它 会 导 致 太 平 洋 中 部 和 东 部海 水 异 常 变 冷 ， 引 发 东 南 亚 地 区 往 往 发 生 大 面 积 干 旱 。 而 橡 胶 树 属 多 年 生 热 带
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