资源描述
请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告 | 2022年 06月 30日超 配社 会 服 务 行 业 2022 年 中 期 投 资 策 略板 块 迈 入 低 基 数 复 苏 周 期 从 估 值 修 复 到 业 绩 验 证 演 绎核 心 观 点 行 业 研 究 行 业 投 资 策 略社 会 服 务超 配 维 持 评 级证 券 分 析 师 ： 曾 光 证 券 分 析 师 ： 钟 潇0755-82150809 0755- S0980511040003 S0980513100003证 券 分 析 师 ： 张 鲁010-S0980521120002市 场 走 势资 料 来 源 ： Wind、 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理相 关 研 究 报 告 体 育 行 业 专 题 -万 亿 赛 道 千 帆 竞 发 百 舸 争 流 2022-06-29 社 会 服 务 行 业 双 周 报 （ 第 33期 ） -东 方 甄 选 爆 火 出 圈 ， 海 南 发放 离 岛 免 税 消 费 券 2022-06-19 端 午 出 游 数 据 提 振 信 心 ， 行 业 将 开 启 低 基 数 复 苏 之 路 2022-06-06 社 会 服 务 行 业 双 周 报 （ 第 32 期 ） -上 海 复 工 复 产 稳 步 推 进 老乡 鸡 招 股 书 解 析 2022-06-06 海 外 复 苏 跟 踪 系 列 之 ： 欧 美 酒 店 龙 头 复 苏 的 路 径 与 投 资 启 示 2022-05-282022H1回 顾 ： 疫 情 反 复 与 复 苏 预 期 变 化 中 V型 起 伏 。 今 年 1-2月 行 业 略 复 苏 ，但 3-5月 情 反 复 下 再 承 压 ， 5月 底 逐 步 缓 和 重 启 复 苏 。 鉴 于 此 ， 社 服 板 块 呈现 V型 震 荡 起 伏 。 1-2月 因 复 苏 预 期 强 化 表 现 突 出 ， 春 节 后 一 周 上 涨 9%， 但3月 因 疫 情 和 外 围 局 势 影 响 ， 权 重 股 大 幅 回 调 ， 5月 底 随 跨 省 游 熔 断 政 策 调整 板 块 开 始 反 弹 。 整 体 来 看 ， 1.1-6.28， A股 社 服 板 块 累 计 上 涨 5%， 跑 赢 大盘 14pct。 其 中 ， 小 盘 股 相 对 突 出 ， 君 亭 酒 店 涨 幅 第 一 ， 景 区 股 在 复 苏 预 期博 弈 下 也 阶 段 表 现 ， 重 点 公 司 持 平 微 涨 。 港 股 餐 饮 板 块 走 势 类 似 ， 年 初 先 复苏 反 弹 ， 此 后 疫 情 回 撤 ， 6月 中 旬 以 来 复 苏 反 弹 。 教 育 板 块 仍 处 政 策 阵 痛 恢复 期 ， 新 东 方 在 线 转 型 电 商 出 圈 领 涨 板 块 ； 学 额 预 增 &营 利 转 设 预 期 带 动 下 ，民 办 高 教 板 块 有 触 底 反 弹 态 势 。子 行 业 ： 3-5月 经 营 筑 底 ， 6月 开 始 边 际 复 苏 。 免 税 ： 上 半 年 海 南 免 税 随 疫情 波 动 起 伏 ， 促 销 力 度 环 比 仍 较 可 控 ， 海 旅 拟 注 入 海 汽 ， 海 南 省 出 台 各 项 引流 措 施 ， 中 免 下 半 年 新 项 目 有 望 新 看 点 。 酒 店 ： 2021年 底 国 内 住 宿 房 量 同 比-12%， 供 给 进 一 步 出 清 ， 中 端 与 下 沉 市 场 连 锁 加 速 ； 行 业 RevPAR恢 复 随 疫情 起 伏 。 演 艺 ： 核 心 项 目 Q2阶 段 闭 园 ， 预 计 7月 2日 主 要 项 目 有 望 复 园 。国 内 游 ： 5月 底 跨 省 游 熔 断 政 策 调 整 优 化 ， 端 午 出 游 边 际 改 善 ， 部 分 省 市 及重 点 景 区 出 台 引 流 措 施 。 餐 饮 ： 经 营 与 疫 情 正 相 关 ， 边 际 放 松 &低 基 数 带 动下 的 同 店 复 苏 机 遇 ； 人 力 ： 灵 活 用 工 延 续 高 景 气 度 ， 板 块 再 添 新 军 ； 教 育 ：K12教 培 公 司 转 型 ， 民 办 高 教 板 块 经 营 稳 健 ， 职 业 培 训 则 需 跟 踪 疫 情 进 展 。维 持 板 块 “ 超 配 ” 。 本 轮 源 自 一 线 城 市 的 第 三 波 较 大 疫 情 已 经 告 一 段 落 ， 下半 年 复 工 复 产 和 稳 增 长 成 为 社 会 共 识 。 随 着 疫 情 防 控 政 策 的 不 断 灵 活 调 整 ，市 场 的 乐 观 情 绪 已 经 触 底 回 升 ， 且 21年 下 半 年 低 基 数 效 应 凸 显 ， 企 业 经 营层 面 环 比 、 同 比 增 速 都 将 稳 步 改 善 。 短 期 板 块 将 迎 来 估 值 修 复 行 情 。 但 随 着行 情 深 入 ， 接 下 来 逐 季 的 经 营 验 证 也 将 日 益 重 要 。 立 足 下 半 年 3-6 个 月 维 度 、兼 顾 复 苏 次 序 、 业 绩 确 定 性 、 估 值 水 平 和 主 题 偏 好 ， 优 选 中 国 中 免 、 九 毛 九 、海 伦 司 、 锦 江 酒 店 、 君 亭 酒 店 、 首 旅 酒 店 、 宋 城 演 艺 、 天 目 湖 、 中 青 旅 、 中教 控 股 、 北 京 城 乡 、 科 锐 国 际 、 广 州 酒 家 、 同 程 旅 行 、 华 住 集 团 -S、 百 胜 中国 -S、 海 底 捞 等 。 立 足 未 来 1-3 年 时 间 维 度 ， 立 足 景 气 细 分 赛 道 的 优 质 龙 头 ，结 合 中 线 逻 辑 变 化 等 ， 重 点 推 荐 中 国 中 免 、 锦 江 酒 店 、 宋 城 演 艺 、 九 毛 九 、海 伦 司 、 君 亭 酒 店 、 中 教 控 股 、 华 住 集 团 -S、 同 程 旅 行 、 科 锐 国 际 、 广 州 酒家 、 百 胜 中 国 -S， 海 底 捞 、 首 旅 酒 店 、 奈 雪 的 茶 等 。风 险 提 示 ： 宏 观 、 疫 情 等 系 统 性 风 险 ， 政 策 风 险 ， 竞 争 加 剧 及 整 合 风 险 等 。重 点 公 司 盈 利 预 测 及 投 资 评 级公 司 公 司 投 资 昨 收 盘 总 市 值 EPS PE代 码 名 称 评 级 （ 元 ） （ 百 万 元 ） 2022E 2023E 2022E 2023E601888 中 国 中 免 买 入 219.05 427,690 5.14 7.18 42.62 30.51600754 锦 江 酒 店 买 入 60.40 64,631 0.55 1.79 109.82 33.74600258 首 旅 酒 店 买 入 24.65 27,642 0.27 0.92 91.30 26.799869.HK 海 伦 司 买 入 13.69 17,343 0.24 0.46 57.04 29.769922.HK 九 毛 九 买 入 17.05 24,788 0.35 0.59 48.72 28.90资 料 来 源 ： Wind、 国 信 证 券 经 济 研 究 所 预 测请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告2内 容 目 录上 半 年 回 顾 ： 疫 情 反 复 再 承 压 ， 板 块 震 荡 起 伏 . 6行 业 回 顾 ： 1-2月 相 对 良 好 ， 3-5月 再 次 承 压 ， 6 月 逐 步 重 启 复 苏 . 6板 块 一 季 报 回 顾 ： 1-2月 恢 复 良 好 ， 3 月 相 对 承 压 .6板 块 复 盘 ： 复 苏 预 期 及 疫 情 反 复 带 来 V 型 走 势 ， 小 盘 股 相 对 领 先 .7子 行 业 ： 3-5 月 经 营 筑 底 ， 6 月 逐 步 重 启 复 苏 . 10免 税 ： 疫 情 、 客 流 、 销 售 高 度 相 关 ， 新 进 入 者 资 本 化 加 速 .10酒 店 ： 2021年 底 供 给 进 一 步 出 清 ， 经 营 曲 折 下 加 盟 商 有 所 观 望 . 14宋 城 演 艺 ： 今 年 以 来 疫 情 反 复 演 出 受 制 ， 关 注 7 月 复 园 节 奏 .18旅 游 业 ： 疫 情 下 艰 难 承 压 ， OTA表 现 相 对 好 于 行 业 整 体 . 19出 境 游 ： 海 外 逐 步 放 开 出 行 限 制 ， 国 内 出 境 游 复 苏 仍 待 时 日 .21餐 饮 业 ： 行 业 倒 V型 复 苏 ， 疫 情 仍 为 当 下 核 心 影 响 变 量 .22茶 饮 ： 疫 情 反 复 中 ， 定 位 、 店 型 、 新 品 表 现 带 来 经 营 分 化 .25教 育 ： 原 K12教 培 标 的 逐 步 转 型 ， 政 策 鼓 励 职 业 教 育 发 展 .26人 服 ： 龙 头 加 速 资 本 化 ， 灵 活 用 工 赛 道 维 持 高 景 气 度 .29中 期 策 略 ： 板 块 迈 入 低 基 数 复 苏 周 期 从 估 值 修 复 到 业 绩 验 证 演 绎 . 32复 苏 展 望 ： 出 行 边 际 松 绑 ， 关 注 暑 期 表 现 ， 海 南 尤 其 值 得 期 待 .32中 线 思 考 ： 消 费 分 化 ， 剩 者 为 王 ， 效 率 为 先 .34投 资 策 略 ： 板 块 迈 入 低 基 数 复 苏 周 期 从 估 值 修 复 到 业 绩 验 证 演 绎 .36风 险 提 示 . 37免 责 声 明 . 38请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告3图 表 目 录图 1： 2021年 以 来 各 节 假 日 较 2019年 恢 复 情 况 .6图 2： 2021年 以 来 各 节 假 日 较 2019年 恢 复 情 况 .6图 3： 2006-2022 年 Q1 营 收 和 增 速 .7图 4： 2006-2022 年 Q1 归 母 净 利 润 和 增 速 .7图 5： 2022年 Q1旅 游 各 板 块 收 入 增 速 情 况 .7图 6： 2022年 Q1旅 游 各 板 块 业 绩 增 速 情 况 .7图 7： 2022年 以 来 社 服 板 块 涨 跌 幅 （ 截 止 6月 28日 ） .8图 8： 2022 年 以 来 社 服 板 块 个 股 涨 跌 幅 （ 截 止 6 月 20 日 ） .8图 9： 2022年 以 来 港 股 连 锁 餐 饮 板 块 走 势 .9图 10： 海 口 美 兰 、 三 亚 凤 凰 及 变 化 情 况 . 10图 11： 海 南 离 岛 免 税 销 售 额 月 度 变 化 趋 势 . 10图 12： 中 免 2019 以 来 单 季 毛 利 率 变 动 .11图 13： 中 免 2021Q3-Q4 净 利 率 承 压 ， 22年 1-2月 净 利 率 回 升 .11图 14： 海 南 离 岛 免 税 各 门 店 布 局 . 11图 15： 海 南 免 税 店 2021 年 市 场 份 额 初 步 估 算 情 况 .11图 16： 韩 国 免 税 消 费 较 2019年 恢 复 情 况 （ 本 国 及 外 国 人 ） . 14图 17： 韩 国 免 税 客 单 价 同 比 变 动 情 况 . 14图 18： 2016-2021年 我 国 住 宿 业 设 施 规 模 及 增 速 .14图 19： 2016-2021年 我 国 住 宿 业 房 间 规 模 及 增 速 .14图 20： 2018-2021年 中 国 酒 店 连 锁 化 率 变 化 （ 按 房 量 ） .15图 21： 2021年 分 单 店 房 间 数 房 量 变 化 .15图 22： 2021年 分 档 次 酒 店 房 量 变 化 .15图 23： 2018-2021年 分 档 次 连 锁 化 率 变 化 （ 按 房 量 ） .15图 24： 2021年 分 城 市 酒 店 房 量 变 化 .16图 25： 2018-2021年 分 城 市 结 构 连 锁 化 率 变 化 （ 按 房 量 ） .16图 26： 2021年 以 来 国 内 酒 店 行 业 RevPAR变 化 趋 势 .16图 27： 2021年 以 来 三 大 酒 店 龙 头 各 季 度 RevPAR 恢 复 情 况 .16图 28： 三 大 龙 头 2019-2022Q1 季 度 收 入 变 化 趋 势 . 17图 29： 三 大 龙 头 2019-2022Q1 季 度 扣 非 /经 调 业 绩 增 长 情 况 . 17图 30： 公 司 2022Q1 收 入 情 况 . 18图 31： 宋 城 演 艺 千 古 情 场 次 情 况 . 18图 32： 2016-2022年 中 国 在 线 旅 游 交 易 规 模 .20图 33： 2021年 年 底 游 客 下 次 出 游 目 的 地 偏 好 .20图 34： 2020年 12月 不 同 城 市 在 线 旅 游 APP安 装 覆 盖 率 .20图 35： 2017-2021年 携 程 营 收 和 业 绩 .20图 36： 2017-2022Q1同 程 旅 行 营 收 和 业 绩 .21图 37： 同 程 月 均 活 跃 用 户 （ 百 万 ） 及 同 比 增 速 . 21请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告4图 38： 1-4月 赴 香 港 旅 游 人 数 及 增 速 .22图 39： 1-4月 赴 澳 门 旅 游 人 数 及 增 速 .22图 40： 2019年 至 今 餐 饮 行 业 月 度 收 入 规 模 及 增 速 .23图 41： 2017-2021年 中 国 餐 饮 门 店 总 数 .23图 42： 2017-2021年 开 关 店 及 门 店 留 存 情 况 .23图 43： 餐 饮 上 市 公 司 收 入 及 对 应 增 速 . 24图 44： 餐 饮 上 市 公 司 利 润 及 同 比 增 速 . 24图 45： 2021年 餐 饮 上 市 公 司 开 关 店 情 况 .25图 46： 餐 饮 上 市 公 司 门 店 数 量 . 25图 47： 九 毛 九 、 海 底 捞 、 海 伦 司 、 百 胜 中 国 同 店 销 售 恢 复 情 况 . 25图 48： 星 巴 克 2021Q1-2022Q1 收 入 及 业 绩 表 现 （ 亿 美 元 ） . 26图 49： 瑞 幸 2021Q1-2022Q1 收 入 及 业 绩 表 现 . 26图 50： 星 巴 克 及 瑞 幸 2021Q1-2022Q1 净 增 门 店 数 量 . 26图 51： 奈 雪 的 茶 2021Q1-2022Q1 各 类 门 店 数 量 . 26图 52： 东 方 甄 选 销 售 额 及 同 比 增 速 . 28图 53： 东 方 甄 选 销 售 量 及 直 播 转 化 率 . 28图 54： 中 教 控 股 上 市 以 来 估 值 复 盘 . 28图 55： 2022/2023学 年 高 教 集 团 专 升 本 学 额 变 化 .28图 56： 科 锐 国 际 收 入 、 归 母 净 利 润 及 增 速 . 30图 57： 公 司 灵 活 用 工 业 务 岗 位 外 包 期 末 及 累 计 派 出 员 工 数 . 30图 58： 外 服 控 股 历 史 收 入 、 归 母 净 利 润 及 对 应 增 速 . 31图 59： 北 京 外 企 2020-2021 年 收 入 及 业 绩 . 31图 60： 海 口 国 际 免 税 城 区 位 图 . 34图 61： 海 口 国 际 免 税 城 “ 海 棠 花 ” 概 念 规 划 效 果 图 . 34图 62： 喜 茶 、 奈 雪 、 蜜 雪 冰 城 的 门 店 扩 张 . 35图 63： LV近 两 年 产 品 持 续 提 价 ， 入 门 款 提 价 尤 其 明 显 .35图 64： 喜 茶 、 奈 雪 、 蜜 雪 冰 城 的 门 店 扩 张 . 36图 65： 瑞 幸 今 年 以 来 扩 张 保 持 较 快 速 度 . 36请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告5表 1： 今 年 以 来 各 子 行 业 趋 势 一 览 . 10表 2： 目 前 海 南 新 晋 万 家 基 本 情 况 . 12表 3： 海 旅 免 税 、 海 控 免 税 加 速 资 本 化 ， 王 府 井 收 购 海 南 奥 莱 项 目 . 12表 4： 白 云 机 场 未 来 3 年 保 底 租 金 估 算 . 13表 5： 2022Q1 三 大 龙 头 收 入 与 业 绩 表 现 汇 总 .17表 6： 三 大 酒 店 龙 头 2022Q1 年 开 店 情 况 及 2022年 开 店 规 划 . 18表 7： 今 年 以 来 宋 城 演 艺 主 要 项 目 演 出 情 况 及 2021 年 同 期 对 比 . 19表 8： 2 月 起 多 国 放 开 防 疫 措 施 和 入 境 限 制 .22表 9： 不 同 教 育 阶 段 的 民 办 学 校 政 策 对 比 . 27表 10： 人 力 资 源 服 务 行 业 不 同 赛 道 业 务 流 程 及 收 费 模 式 . 29表 11： 今 年 6 月 以 来 部 分 省 份 边 际 放 松 出 行 限 制 . 32表 12： 部 分 重 点 景 区 引 流 措 施 出 台 . 32表 13： 2022年 Q2以 来 海 南 省 促 进 消 费 尤 其 离 岛 免 税 销 售 的 若 干 政 策 意 见 .33请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告6上 半 年 回 顾 ： 疫 情 反 复 再 承 压 ， 板 块 震 荡 起 伏行 业 回 顾 ： 1-2 月 相 对 良 好 ， 3-5 月 再 次 承 压 ， 6 月 逐 步 重 启 复 苏今 年 以 来 ， 1-2月 国 内 游 开 始 有 所 复 苏 ， 但 3 月 核 心 城 市 疫 情 再 次 反 复 ， 4-5月 疫情 和 防 控 进 一 步 升 级 ， 直 至 5 月 底 才 有 所 缓 和 ， 6月 开 始 缓 慢 有 所 复 苏 。鉴 于 此 ， 疫 情 反 复 下 ， 2022Q1实 现 国 内 游 人 次 8.3亿 /-18.95%,恢 复 至 2019年 的46.71%， 国 内 游 收 入 0.77 万 亿 元 /+4.00%。 其 中 ， 城 镇 居 民 旅 游 人 次 6.21 亿/-11.4%； 农 村 居 民 旅 游 人 次 2.09亿 /-35.3%。 考 虑 4-5月 疫 情 影 响 及 出 行 限 制 ，我 们 预 计 2022Q2 不 排 除 进 一 步 筑 底 。节 假 日 表 现 进 一 步 印 证 上 述 趋 势 。 2022 年 春 节 旅 游 人 次 恢 复 74%， 与 2021 年 春 节基 本 接 近 ； 2022年 清 明 、 五 一 假 期 旅 游 人 次 仅 恢 复 约 68%， 67%， 旅 游 收 入 仅 恢 复约 39%、 44%， 与 2021 年 同 期 相 比 ， 清 明 、 五 一 旅 游 收 入 也 同 比 下 滑 3-4 成 ， 承压 明 显 。 端 午 假 期 ， 国 内 游 人 次 和 收 入 各 同 比 下 滑 约 11%、 12%； 按 可 比 口 径 估 算 ，分 别 恢 复 至 2019 年 同 期 的 87%、 66%， 相 比 五 一 ， 恢 复 节 奏 开 始 加 快 。 不 过 ， 从交 通 运 输 部 数 据 来 看 ， 端 午 假 期 全 国 铁 路 、 公 路 、 水 路 、 民 航 预 计 发 送 旅 客 总 量同 比 下 降 约 40%， 比 2020年 同 期 下 降 约 10%。 鉴 于 此 ， 我 们 预 计 今 年 端 午 国 内 旅游 人 次 恢 复 多 数 为 本 地 及 周 边 出 游 ， 通 过 交 通 工 具 施 行 的 中 长 途 出 游 仍 受 制 明 显 。图 1： 2021年 以 来 各 节 假 日 较 2019年 恢 复 情 况 图 2： 2021年 以 来 各 节 假 日 较 2019年 恢 复 情 况资 料 来 源 ： 文 旅 部 ， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理 资 料 来 源 ： 文 旅 部 ， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理板 块 一 季 报 回 顾 ： 1-2 月 恢 复 良 好 ， 3 月 相 对 承 压2022Q1， A 股 旅 游 板 块 合 计 实 现 收 入 276.4 亿 元 /-4.33%， 恢 复 至 2019年 同 期 的84.32%， 主 要 得 益 于 免 税 、 餐 饮 和 人 服 三 大 板 块 营 收 超 过 2019年 同 期 支 持 ； 但 板块 Q1业 绩 仅 13.95 亿 元 /-30.55%， 恢 复 至 2019年 同 期 的 40.55%， 明 显 逊 于 收 入恢 复 程 度 ， 主 要 由 于 疫 情 反 复 下 ， 酒 店 、 景 区 、 旅 游 综 合 等 板 块 拖 累 较 大 （ 除 免税 和 人 服 业 绩 为 正 ， 且 超 过 2019年 同 期 外 ， 其 他 均 为 负 ） ； 扣 非 后 业 绩 为 11.52亿 元 ， 同 比 下 降 39.06%， 仅 恢 复 至 2019年 同 期 的 49.76%。旅 游 板 块 盈 利 能 力 进 一 步 承 压 。 2022Q1， 板 块 毛 利 率 同 比 下 降 7.11pct， 期 间 费用 率 下 降 2.32pct， 摊 薄 后 ROE为 1.27%/-0.72pct， 盈 利 能 力 进 一 步 承 压 。分 子 板 块 而 言 ， 对 比 2021Q1， 从 营 收 增 速 来 看 ， 人 服 （ 50.92%） A 股 餐 饮 （ 8.03%） 酒 店 （ -0.08%） 景 区 （ -6.94%） 免 税 （ -7.45%） 综 合 （ -21.19%） 出 境 游 （ -46.06%） 演 艺 （ -72.16%） ， 2022Q1受 疫 情 反 复 拖 累 ， 除 人 服 、 餐 饮 外 各 板 块 营 收 增 速 均请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告7为 负 （ 餐 饮 主 要 系 食 品 业 务 推 动 ） ， 免 税 高 基 数 下 增 速 为 负 ， 但 营 收 也 已 经 超 过19 年 同 期 水 平 ； 从 业 绩 来 看 ， 除 免 税 、 人 服 板 块 保 持 正 盈 利 之 外 ， 餐 饮 、 酒 店 、景 区 、 综 合 、 出 境 游 、 演 艺 等 板 块 仍 然 亏 损 。 从 经 营 趋 势 来 看 ， 1-2月 有 所 恢 复 ，3 月 承 压 明 显 。图 3： 2006-2022 年 Q1营 收 和 增 速 图 4： 2006-2022年 Q1归 母 净 利 润 和 增 速资 料 来 源 ： Wind， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理 资 料 来 源 ： Wind， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理图 5： 2022年 Q1旅 游 各 板 块 收 入 增 速 情 况 图 6： 2022年 Q1旅 游 各 板 块 业 绩 增 速 情 况资 料 来 源 ： Wind， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理 资 料 来 源 ： Wind， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理板 块 复 盘 ： 复 苏 预 期 及 疫 情 反 复 带 来 V 型 走 势 ， 小 盘 股 相 对 领 先2022.1.1-6.28， A 股 社 服 板 块 （ 参 考 中 信 消 费 者 服 务 指 数 ） 累 计 上 涨 5.06%， 在复 苏 预 期 与 疫 情 反 复 交 错 中 ， 整 体 呈 现 前 高 后 低 再 反 弹 的 V 型 态 势 ， 整 体 跑 赢 大盘 14.17pct（ 同 期 沪 深 300累 计 下 跌 9.11%） 。分 月 份 来 看 ， 春 节 后 板 块 阶 段 表 现 亮 眼 ， 3 月 后 局 部 疫 情 爆 发 扰 动 复 苏 预 期 ， 3-5月 板 块 震 荡 调 整 ， 5 月 下 旬 随 政 策 调 整 、 疫 情 趋 缓 等 开 始 逐 步 上 行 。 具 体 来 看 ，1-2 月 前 期 因 特 效 药 获 批 、 疫 情 管 控 逐 步 放 松 预 期 及 春 节 催 化 ， 加 之 市 场 风 格 切换 等 ， 小 市 值 个 股 、 休 闲 度 假 主 题 表 现 相 对 突 出 ， 节 后 一 周 （ 2.7-2.14） 板 块 上涨 9.24%。 3 月 份 受 疫 情 反 复 和 外 围 局 势 影 响 ， 权 重 股 大 幅 回 调 拖 累 板 块 下 跌13.13%， 跑 输 大 盘 5.29pct， 免 税 龙 头 中 国 中 免 等 调 整 较 明 显 （ 外 资 持 股 比 例 下降 等 ） ， 但 众 信 旅 游 （ +15.85%)、 凯 撒 旅 业 （ +14.43%） 则 小 盘 股 及 困 境 反 转 预 期等 表 现 良 好 。 4 月 龙 头 个 股 超 跌 反 弹 、 部 分 休 闲 度 假 主 题 强 势 品 种 继 续 领 涨 ， 板块 指 数 上 涨 1.90%， 跑 赢 大 盘 6.78pct， 相 对 收 益 明 显 。 5 月 社 服 板 块 指 数 整 体 上请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告8涨 0.74%， 跑 输 大 盘 1.13pct， 主 要 系 部 分 一 线 城 市 疫 情 再 次 反 复 ， 但 下 旬 以 来 随着 上 海 疫 情 好 转 ， 跨 省 游 熔 断 政 策 调 整 ， 部 分 省 份 边 际 放 松 出 行 限 制 ， 跨 省 游 开始 恢 复 ， 板 块 整 体 反 弹 ， 第 九 版 防 疫 政 策 进 一 步 缩 短 隔 离 时 间 ， 强 化 复 苏 预 期 ，6.1-6.28A 股 板 块 上 涨 18.23%， 跑 赢 大 盘 8.48pct。个 股 表 现 来 看 ， 1.1-6.20累 计 涨 幅 排 名 前 五 的 个 股 分 别 为 君 亭 酒 店 （ +209.32%） 、金 陵 饭 店 （ +85.66%） 、 曲 江 文 旅 （ +74.83%） 、 岭 南 控 股 （ +73.69%） ， 国 旅 联 合（ +64.48%） 小 盘 股 为 主 ， 与 今 年 以 来 市 场 风 格 有 关 。 其 中 君 亭 酒 店 表 现 突 出 ， 核心 在 于 小 而 美 ， 上 市 后 加 速 扩 张 预 期 强 化 ， 今 年 初 并 购 君 澜 等 强 化 。 从 权 重 股 来看 ， 免 税 龙 头 中 国 中 免 1、 2 月 震 荡 中 微 幅 上 涨 ， 3 月 因 疫 情 反 复 海 棠 湾 阶 段 关 闭 ，跌 幅 领 先 （ -19.97%） ， 4 月 超 跌 反 弹 （ +10.72%） ， 5 月 以 来 震 荡 回 调 ， 整 体 今 年以 来 整 体 上 涨 1.58%； 酒 店 板 块 锦 江 酒 店 （ +4.62%） 、 首 旅 酒 店 （ -2.41%） 前 期估 值 预 期 相 对 不 低 ， 阶 段 因 疫 情 反 复 调 整 ， 但 近 期 又 反 弹 ； 宋 城 演 艺 累 计 上 涨4.88%， 疫 情 反 复 下 核 心 项 目 阶 段 闭 园 反 复 ， 近 期 复 苏 预 期 反 弹 。 但 是 ， 景 区 板 块却 整 体 回 暖 ， 云 南 旅 游 、 桂 林 旅 游 、 西 藏 旅 游 、 峨 眉 山 涨 幅 均 超 过 30 ， 黄 山 旅游 上 涨 超 20%， 主 要 系 其 市 值 相 对 较 小 ， 此 前 预 期 和 机 构 关 注 较 低 ， 部 分 资 金 博弈 复 苏 预 期 下 以 及 数 字 藏 品 等 概 念 等 逆 势 上 涨 ， 尤 其 近 期 伴 随 暑 期 情 绪 有 所 走 高 。图 7： 2022年 以 来 社 服 板 块 涨 跌 幅 （ 截 止 6月 28日 ） 图 8： 2022年 以 来 社 服 板 块 个 股 涨 跌 幅 （ 截 止 6月 20日 ）资 料 来 源 ： Wind， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理 资 料 来 源 ： Wind， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理餐 饮 板 块 复 盘 ： 年 初 至 今 餐 饮 板 块 横 盘 震 荡 ， 预 期 下 半 年 将 迎 来 反 转 。 2022 年1-3 月 初 ， 因 复 苏 预 期 强 化 及 政 策 放 松 预 期 ， 板 块 年 初 以 来 阶 段 表 现 突 出 ， 其 中以 九 毛 九 反 弹 超 50%+。 但 3 月 以 来 ， 因 疫 情 在 核 心 城 市 大 范 围 反 复 ， 叠 加 地 缘 冲突 的 影 响 ， 港 股 出 现 系 统 性 普 跌 。 4 月 -6 月 中 上 旬 ， 国 内 疫 情 形 势 相 对 承 压 ， 对公 司 经 营 造 成 一 定 影 响 ， 板 块 处 于 震 荡 中 。 目 前 ， 上 海 基 本 解 封 ， 复 工 复 产 稳 步推 进 中 ， 餐 饮 企 业 经 营 环 境 有 所 改 善 ， 经 营 数 据 有 望 回 暖 。 同 时 ， 参 考 4 月 疫 情复 苏 后 的 深 圳 ， 预 计 疫 情 趋 缓 后 ， 政 府 会 采 用 各 类 措 施 拉 动 消 费 （ 如 深 圳 发 放 消费 券 等 ） ， 叠 加 2021年 下 半 年 经 营 数 据 基 数 较 低 ， 近 期 出 行 政 策 松 绑 下 近 期 板 块又 有 反 弹 。请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告9图 9： 2022年 以 来 港 股 连 锁 餐 饮 板 块 走 势资 料 来 源 ： wind， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明 及 其 项 下 所 有 内 容证 券 研 究 报 告10子 行 业 ： 3-5 月 经 营 筑 底 ， 6 月 逐 步 重 启 复 苏今 年 3月 以 来 核 心 城 市 疫 情 再 次 反 复 ， 社 服 主 要 子 行 业 均 再 次 承 压 ， 多 数 在 4月筑 底 ， 5月 边 际 略 好 转 但 程 度 有 限 ， 6 月 继 续 缓 步 复 苏 。 整 体 而 言 ， 疫 情 下 ， 本 地消 费 的 影 响 跨 市 流 动 跨 省 流 动 ， 散 客 影 响 团 队 影 响 ， 低 线 城 市 影 响 弱 于 高 线 城市 ， 线 上 预 订 相 关 影 响 线 下 服 务 预 订 ， 但 全 面 恢 复 均 需 要 时 间 ， 子 行 业 也 分 化 。表 1： 今 年 以 来 各 子 行 业 趋 势 一 览子 行 业 今 年 以 来 变 化 说 明免 税 1-2 月 海 南 免 税 销 售 额 和 利 润 率 同 时 回 升 ， 3-5 月 疫 情 下 承 压 ， 4月 尤 其 筑 底 ， 6 月 以 来 部 分 复 苏 ， 但 折 扣 力 度 相 对 好 于 去 年 下 半 年酒 店 1-2 月 淡 季 下 弱 复 苏 ， 3 月 开 始 持 续 承 压 ， 4 月 筑 底 ， 5 月 边 际 略 有 缓 和 但 整 体 仍 承 压 ， 疫 情 多 次 反 复 下 加 盟 商 签 约 意 愿 阶 段 有 所 放 缓餐 饮 3-5 月 承 压 明 显 ， 6 月 开 始 逐 步 复 苏 ， 短 期 开 店 有 所 放 缓 ， 但 部 分 龙 头 下 半 年 开 店 有 望 恢 复景 区 整 体 承 压 ， 3-5 月 尤 其 显 著 ， 跨 省 游 受 制 显 著 ， 仅 阶 段 周 边 游演 艺 整 体 承 压 ， 核 心 项 目 3 月 后 多 数 闭 园 ， 7.2 有 望 多 数 开 园OTA 1-2 月 良 好 ， 3-5 月 承 压 ， 6月 边 际 恢 复人 服 龙 头 加 速 资 本 化 ， 灵 活 用 工 赛 道 维 持 高 景 气 度职 教 原 K12 教 培 标 的 逐 步 转 型 ， 职 业 教 育 明 确 受 鼓 励资 料 来 源 ： 公 司 公 告 ， DFE， 公 司 官 网 ， 劲 旅 网 等 ， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理免 税 ： 疫 情 、 客 流 、 销 售 高 度 相 关 ， 新 进 入 者 资 本 化 加 速海 南 免 税 经 营 ： 疫 情 、 客 流 、 销 售 高 度 相 关 ， 上 半 年 促 销 力 度 相 对 可 控海 南 离 岛 免 税 销 售 随 疫 情 波 动 起 伏 。 今 年 1-2 月 疫 情 边 际 缓 和 ， 海 南 进 出 岛 客 流累 计 恢 复 77%， 对 应 离 岛 免 税 销 售 额 同 比 增 长 38%、 50%； 但 3 月 开 始 疫 情 反 复 ，进 岛 客 流 3、 4 月 降 至 疫 情 前 的 43%、 29%， 相 应 离 岛 免 税 销 售 额 同 比 各 下 滑 51%、64%， 其 中 4月 三 亚 尤 其 承 压 ， 其 离 岛 免 税 销 售 额 仅 3.1亿 元 （ Q1 为 111亿 元 ） ，断 崖 式 下 跌 。 5月 以 来 客 流 边 际 复 苏 ， 海 口 机 场 客 流 恢 复 至 疫 情 前 的 38%， 对 应 5月 离 岛 免 税 店 销 售 额 30.9亿 元 ， 环 比 增 长 66.1%， 同 比 估 算 下 滑 约 40%， 仍 有 承压 。 5 月 底 以 来 海 南 进 出 岛 防 疫 政 策 边 际 放 松 ， 客 流 边 际 复 苏 也 带 来 免 税 店 销 售开 始 复 苏 ， 其 中 中 免 6 月 10 日 海 南 销 售 额 突 破 2 亿 元 （ 线 上 +线 下 ） ， 后 续 若 疫情 企 稳 ， 客 流 复 苏 ， 则 预 计 免 税 销 售 仍 有 支 撑 。图 10： 海 口 美 兰 、 三 亚 凤 凰 及 变 化 情 况 图 11： 海 南 离 岛 免 税 销 售 额 月 度 变 化 趋 势资 料 来 源 ： wind， 公 司 官 网 、 三 亚 旅 游 局 等 ,国 信 证 券 经 济 研 究所 整 理 资 料 来 源 ： wind， 交 通 运 输 部 ， 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理海 南 免 税 促 销 力 度 与 客 流 波 动 、 免 税 商 战 略 差 异 相 关 ， 今 年 疫 情 下 阶 段 促 销 阶 段增 加 ， 但 相 比 2021H2有 所
展开阅读全文