资源描述
敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 8 月 23 日 公司研究 三年布局，勇立欧洲户储潮头 科士达（002518.SZ）首次覆盖报告 增持（首次） 数据中心+新能源，双轮驱动。科士达 1993 年成立于宁德市霞浦县，2001 年迁入深圳，主要业务包括数据中心业务、光伏逆变器及储能、充电桩。2019 年，公司与宁德时代成立合资公司宁德时代科士达科技有限公司（简称“时代科士达”），进军户用储能行业，目前已实现批量出货。2021 年公司营收 28.1 亿元，同比增长 15.8%，归母净利润 3.7 亿元，同比增长 23.1%。公司以 UPS 及数据中心业务为基，打造光储第二增长曲线。 提前三年布局海外户储，迎接欧洲需求放量。俄乌冲突背景下，欧洲天然气价格大幅上涨，推高欧洲零售电价水平，户用储能需求高增。科士达从 2019 年开始布局户用储能赛道。2021 年 9 月，公司收购时代科士达 31%股权，持股比例提升至 80%，实现并表。2021 年，时代科士达一期投产，并成功取得澳大利亚、意大利、德国等目标市场国家的认证。2022 年，时代科士达在前期准备的基础上，充分受益于欧洲户储需求，实现欧洲户储批量出货。目前科士达户储产品通过直销和贴牌进入全球市场，Kstar BluE 系列户储产品已上架英国知名经销商BU Energy Solution 官网。产品采用宁德时代电芯，放电深度 90%，循环次数达到 10000 次。此外，公司可以提供发电侧储能、电网侧储能、光储充一体化项目等，目前已有多个成功案例。 从 UPS 设备生产转向数据中心一体化解决方案。UPS即不间断电源，是能提供持续、稳定、不间断电能供应的电力电子设备，主要用于政府、电信、银行、互联网等对电源连续性有要求的行业。科士达将不间断电源、精密空调、机架系统、动环监控、精密配电、储能电池等有效整合，研发了针对小型、中型、大型数据中心的多层次集成解决方案。根据 Omdia 于 2021 年 10月发布的全球 UPS（硬件）市场份额报告，2020 年出货量数据方面，科士达以 4%的市场份额进入全球前五榜单，并在三相 UPS 市场和单相 UPS 市场分别排名第五、第六。 盈利预测、估值与评级：我们预计公司 2022-24 年的营收分别为 40.2/54.7/69.3亿元，归母净利润分别为 5.00/6.84/8.88 亿元，对应 EPS 为 0.86/1.17/1.52 元。当前股价对应 22-24 年 PE 分别为 49/36/28 倍。 公司以数据中心业务为基，以光储业务为第二增长曲线，特别是欧洲户用储能业务受益于欧洲能源价格上涨，近期景气度较高。长远来看，公司数据中心业务盈利稳定，具有一定市场地位，可以为光储业务扩张提供支持。公司广泛布局多种储能情形，结合自有逆变器产品，有望在光储板块取得持续突破。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，市场竞争风险，汇率波动风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,423 2,806 4,020 5,473 6,929 营业收入增长率 -7.19% 15.83% 43.27% 36.15% 26.59% 净利润（百万元） 303 373 500 684 888 净利润增长率 -5.49% 23.13% 34.10% 36.61% 29.91% EPS（元） 0.52 0.64 0.86 1.17 1.52 ROE（归属母公司)（摊薄） 10.80% 12.19% 14.65% 17.09% 18.69% P/E 81 65 49 36 28 P/B 8.7 8.0 7.2 6.1 5.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-08-19 当前价：41.95 元 作者 分析师：郝骞 执业证书编号：S0930520050001 021-52523827 分析师：黄帅斌 执业证书编号：S0930520080005 0755-23915357 分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004 010-58452071 市场数据 总股本(亿股) 5.82 总市值(亿元)： 244.34 一年最低/最高(元)： 12.70/43.79 近3 月换手率： 218.85% 股价相对走势 - 6 2 %- 4 3 %- 2 5 %- 6 %13%0 8 /2 1 1 1 /2 1 0 2 /2 2 0 5 /2 2科士达 沪深 300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 23.88 99.38 26.54 绝对 21.88 104.02 13.62 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 目 录 1、 数据中心+新能源，双轮驱动 . 5 1.1、 起家于宁德，壮大于深圳 . 5 1.2、 数据中心业务平稳增长，光储业务重回增长 . 7 1.3、 股权结构集中，研发投入稳定 . 9 2、 提前三年布局海外户储，迎接欧洲需求放量 . 11 3、 从UPS设备生产转向数据中心一体化解决方案 . 16 4、 盈利预测 . 18 5、 估值水平与投资评级 . 20 5.1、 相对估值 . 20 5.2、 绝对估值 . 20 5.3、 估值结论与投资评级 . 21 6、 风险分析 . 22 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 图目录 图1：科士达全球服务体系 . 5 图2：公司发展历程 . 6 图3：公司营收及同比增速 . 7 图4：公司归母净利润及同比增速 . 7 图5：公司主要营收项目收入 . 7 图6：公司主要营收项目收入占比 . 7 图7：公司毛利率、净利率情况 . 8 图8：公司ROE、ROA情况 . 8 图9：公司分业务毛利率 . 8 图10：公司资产负债率 . 9 图11：公司各项费用率. 9 图12：公司股权结构 . 9 图13：研发投入及占比 . 10 图14：研发人员数量及占比 . 10 图15：欧洲各国电力现货价格 . 11 图16：欧洲天然气价格 . 11 图17：欧洲户用储能新增装机 . 11 图18：2020年欧洲户用储能新增 . 11 图19：德国户用储能新增量 . 12 图20：德国户用储能新增 . 12 图21：科士达进军户用储能领域 . 13 图22：科士达户储产品（5.1kWh） . 14 图23：科士达户储产品（10.2kWh） . 14 图24：公司户储产品销售案例 . 15 图25：公司储能项目案例 . 15 图26：UPS系统架构（以在线式为例） . 16 图27：UPS分类 . 16 图28：2020年中国UPS电源应用市场结构 . 16 图29：2020年国内UPS产品结构（按功率大小） . 16 图30：数据中心单瓦投资成本 . 17 图31：配电系统硬件成本 . 17 图32：中国UPS市场规模. 18 图33：公司数据中心板块营收 . 18 表目录 表1：欧洲四大户用储能市场情况 . 12 表2：部分国家/地区发布的分布式储能补贴政策 . 13 表3：科士达户储产品型号 . 14 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 表4：科士达户储产品参数 . 14 表5：数据中心一体化解决方案 . 17 表6：公司分业务盈利预测情况 . 19 表7：可比公司估值比较 . 20 表8：绝对估值核心假设表 . 20 表9：现金流折现及估值表 . 21 表10：敏感性分析表 . 21 表11：绝对估值法结果汇总表 . 21 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 1、 数据中心+新能源，双轮驱动 1.1、 起家于宁德，壮大于深圳 深圳科士达科技股份有限公司（以下简称“科士达”）成立于 1993 年，是一家专注于数据中心（IDC）及新能源领域的智能网络能源供应服务商。 公司主要产品包括数据中心关键基础设施产品、新能源光伏发电系统产品、储能系统产品、电动汽车充电产品等，一体化解决方案广泛应用于各行业领域，为全球一百二十多个国家和地区的用户提供了优质的产品及全方位的服务。 图 1：科士达全球服务体系 资料来源：公司官网 1993 年，公司前身霞浦科士达于宁德市霞浦县成立； 2001 年，公司迁入深圳，并更名为深圳科士达科技发展有限公司，并逐步从 UPS产品逐步进军机房一体化； 2010 年，公司在深交所实现上市，随后切入充电桩、光伏逆变器行业； 2019 年，公司与宁德时代成立合资公司，进军户用储能行业。 公司主要业务包括：数据中心业务、光伏逆变器及储能、充电桩。 （1） 数据中心业务：以 UPS（不间断电源）为核心，自产精密空调、配电柜等配套产品，提供数据中心解决方案； （2） 光伏逆变器及储能业务：组串式/集中式并网光伏逆变器、储能变流器、户用储能、集装箱储能产品。 （3） 充电桩：直流充电桩、交流充电桩、充电机模块、监控系统。 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 图 2：公司发展历程 1 9 9 3组建 科 士达 研发 中 心2 0 0 42004 年前 大 功 率在线 式 U P S 产 品、阀 控式铅 酸蓄电 池产品下线电动车 充电 桩 产品 下线2000 年后备 式 U P S 产品、中小功率在 线式 U P S 产品下线，产品出口欧美独家 中标国内首个国家级 关键行 业系统 U P S 设备 整体服务外包项目2009 年前年 光 伏 逆变 器产品 ，直流 电源产 品，精 密空调 产 品，机 柜、配 电柜、 动环监 控产品 下线2009公司前身霞浦科士达于宁 德市霞 浦县成 立成立 整 体机 房事 业 部 ，正 式进 军 机房 一 体化 领域技术 战略2 0 0 02 0 0 52 0 0 8 通过国家级高新技术企业 认定2 0 1 0成 功 在深圳 证券交 易所上 市 ，作 为首批 逆变器 厂家入围金太阳示范 工程2 0 1 32 0 1 6通过国家 技术创新示范 企 业、 国 家级 企 业技 术 中心 认定， 11 月成立 安 徽科士 达光伏 有限公 司（子 公司）研发 “光储充一体化” 方案， 自主 研发 的 G S L 0 6 3 0 集中式并网逆变器通过西藏 参数优 化现场 测试；参与 国电投黑龙江省安达 市 5 0 0 M W 平 价光 伏 项目推出面向 5G 市场的一体化 能源解 决方案 ，与宁 德时代合作推出 L F P 储能系统，自 主 研发 推出 1 5 0 0 V 2 2 5 k W组串式逆变器2 0 2 1 2021 年 9 月，收购 宁德时代科士达科 技有限 公司 3 1 % 的股权，合计持股 比例增加 至 80% ；2021 年公司重新调整光伏策略，以 储能 + 光 伏综 合 解 决方案的模式进一步推广市 场，加 速研发 及产品 的更新迭代，再次 攻坚全球 市场开发优化 G S M 2 5 0 0 系列大功率户 外光伏 逆变器 ， G S E系列 1250K 储能变流器， G S C 2 4 - MH 光伏汇流 箱等产品， 提高竞争优势，丰 富产品 种类；宁德时代与科士达合资储 能一期 项目 投 产；参与水发兴业能源公司多 个农业 光伏结 合项目 、温州泰翰 5 5 0 M W 渔 光互 补项 目、 京 能临 河 2 0 0 M W 光伏 发电项目、中广核青海海西 1 0 0 M W 光伏 发电项 目、中 广核甘肃大凉瓜州优化调度 储能 项 目 、广 州祥 云 网络 科技储能项目 等2 0 1 92 0 1 8 中国光伏逆变器企业 20 强第 三 位2019 年 4 月，科士达与 宁德时代合作 成立 时代 科士 达新 能 源科 技 有限 公 司（ 子 公司 ） ，其 中 科士 达 持股49% 。合资 公司主 要开发 、生产 及销售 储能系 统 P C S 、特殊储能 P A C K 、充电桩及 “光储 充”一 体化相 关 产品8 月，全 资成立 科士达 ( 越南 ) 有 限公司 （孙公 司）2 0 2 0 全球 U P S 市占率排名第六；荣获 “ 2020 年度 最 佳光 储 充一 体 化解 决 方案 供 应商 奖 ”与宁德时代合作，开始 在 欧洲提 供“一 体式” 单相户用储能解决方案 ，向 荷兰 家储 市 场进 军2 0 1 2 切入 光 伏逆变器行 业2 0 1 72017 年光伏逆变器销售最高 ，销售 额高达 9 . 1 6 亿2 0 2 2国内 U P S 销量市场占有率连 续 21 年位 居 本土 品 牌第 一3 月，入围 国家 电网充电桩 设备 供应 商；5 月，中标金额近 1 千万无锡 市 政府充 电桩采 购 项目 ；7 月，入围 中国石化 ( 国际 事业公 司 ) 2 0 2 2 年度中 小 型 光伏系统组串式逆变器框招 项目 资料来源：公司公告、公司官网、光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 1.2、 数据中心业务平稳增长，光储业务重回增长 2017-2020 年，受逆变器业务影响，公司营收下滑。2017 年至 2020 年，公司总营收从 27.3 亿元下降至 24.2 亿元，主要是由于光伏逆变器及储能板块营收下滑。2018 年“光伏 531 新政”（关于 2018 年光伏发电有关事项的通知于2018 年 5 月 31 日发布）后市场经历阵痛，逆变器产品技术迭代和成本下降加快，公司将重心放在数据中心业务。从板块营收来看，2017 年至 2020 年，公司数据中心业务营收保持增长，一定程度上抵消了光伏逆变器营收下滑的影响。 2021 年公司营收 28.1 亿元，同比增长 15.8%，归母净利润 3.7 亿元，同比增长23.1%。分板块来看，数据中心业务营收 21.5 亿元，同比增长 12.7%，光伏逆变器及储能业务营收 3.3 亿元，同比增长 31.1%。经过产品升级和市场拓展，公司光伏逆变器业务重回增长，储能业务持续发展。 2022 年上半年，公司实现营收 15.2 亿元，同比增长 27.8%，实现归母净利润2.18 亿元，同比增长 21.9%。分板块来看，数据中心业务营收 10.2 亿元，同比增长 7.6%，光伏逆变器及储能业务营收 3.8 亿元，同比增长 160%。公司户储产品对接欧洲旺盛需求，实现产品放量。 图 3：公司营收及同比增速 图 4：公司归母净利润及同比增速 - 20%0%20 %40%60%0102030营业总收入 (亿元 ) 同比（ % ）（右轴） - 60%- 40%- 20%0 %20%40%60%01234归属净利润 (亿元 ) 同比（ % ）（右轴） 资料来源：Wind、光大证券研究所 资料来源：Wind、光大证券研究所 图 5：公司主要营收项目收入 图 6：公司主要营收项目收入占比 0510152025302016 2017 2018 2019 2020 2021 2 0 2 2 H 1数据中心 光伏逆变器及储能 充电桩 能源收入 配套产品 其他 0%20%40%60%80%100%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2 0 2 2 H 1数据中心 光伏逆变器及储能 充电桩 能源收入 配套产品 其他 资料来源：Wind、光大证券研究所；单位：亿元 资料来源：Wind、光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 2019-2022 年上半年公司毛利率保持在 30%以上。数据中心业务竞争格局稳定，公司竞争实力强，带动 2018-2020 年公司毛利率稳中有升。2021 年公司毛利率下降 5.6pct，主要由于上游芯片、原材料涨价。分部业务中，2022 年上半年光伏逆变器及储能业务毛利率同比提升 10.4pct 达到 25.85%，主要系户用储能产品实现批量出货，终端需求旺盛，毛利率较高。 2018 年后公司 ROE 保持在 10%以上。2018 年公司 ROE 下降幅度较大，主要是由于光伏逆变器业务毛利率下降叠加资产减值损失，造成净利率下降。2018-2021 年，公司盈利能力稳中有升，2021年公司加权ROE同比提升1.5pct。 图 7：公司毛利率、净利率情况 图 8：公司 ROE、ROA 情况 0%5%10%15%20%25%30%35%40%毛利率 净利率 0%5%10%15%20%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021R O E （ 加权） R O A 资料来源：Wind、光大证券研究所 资料来源：Wind、光大证券研究所 图 9：公司分业务毛利率（%） 010203040502016 2017 2018 2019 2020 2021 2 0 2 2 H 1数据中心 光伏逆变器及储能 充电桩 资料来源：Wind、光大证券研究所 截至 2021 年底，公司总资产 50.5 亿元，资产负债率为 37.3%，较 2021 年底下降 0.23pct。 2019 年公司销售费用率略有提升，主要系营收基数下降。公司费用率保持在合理区间，2020-2021 年销售费用率连续下降。 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 图 10：公司资产负债率 图 11：公司各项费用率 0%5%10%15 %20%25%30%35 %40%45%01020304050602016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 H 1资产总计（亿元） 资产负债率 (右轴） - 40481216销售费用率（ % ） 管理费用率（ % ）研发费用率（ % ） 财务费用率（ % ） 资料来源：Wind、光大证券研究所 资料来源：Wind、光大证券研究所 1.3、 股权结构集中，研发投入稳定 公司股权结构较为集中。公司实际控制人为签署了一致行动协议的刘程宇和刘玲夫妻。截至 2022 年中报，刘程宇和刘玲通过舟山科士达间接持有科士达 59.74%股份，刘玲直接持有科士达 3.61%股份。 图 12：公司股权结构 刘程宇 刘玲舟山科士达股权投资合伙企业（有限合伙）深圳科士达科技股份有限公司10.91%89 .09%3.61%59.74%100%夫妻关系 资料来源：Wind、光大证券研究所；截至 2022 年中报 研发投入逐年增长，研发人员数量保持稳定。2017-2021 年，公司研发投入逐年提升，2021 年研发投入 1.69 亿元，占营收比例为 6%。研发人员比例维持在 14%到 15%之间。截至 2021 年底，公司累计已获得专利授权 275 件，参与85 项国家和行业技术标准起草或修订。公司系高新技术企业，通过持续多年的研发投入和技术创新成功塑造了公司的市场竞争力和品牌美誉度，得到了国内外客户的普遍认可。 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 图 13：研发投入及占比 图 14：研发人员数量及占比 01234567891000 . 20 . 40 . 60 . 811 . 21 . 41 . 61 . 82016 2017 2018 2019 2020 2021研发投入（亿元） 研发投入占营收比重（ % ） （ 右 轴 ） 0246810121416182001002003004005002016 2017 2018 2019 2020 2021研发人员数量 (人） 研发人员数量占比（ % ） （右轴 ） 资料来源：Wind、光大证券研究所 资料来源：Wind、光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -11- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 2、 提前三年布局海外户储，迎接欧洲需求放量 俄乌冲突背景下，欧洲天然气价格大幅上涨，推高欧洲零售电价水平，户用储能需求高增。 图 15：欧洲各国电力现货价格 图 16：欧洲天然气价格 资料来源：EMBER；单位：欧元/MWh；截至 2022.8.3 资料来源：Trading Economics；单位：欧元/MWh；截至 2022.8.3 德国是欧洲户用储能龙头，也是欧洲户用储能需求的典型代表。据SOLARPOWER EUROPE 数据，2020 年欧洲新增户用储能装机中，德国占据70%。 2021 年，德国新增户用储能 1.3GWh（14.5 万台）。截至 2021 年底，累计装机达到 3.5GWh（43 万台）。 图 17：欧洲户用储能新增装机 图 18：2020 年欧洲户用储能新增装机量占比 0%30%60%90%0300600900120015002016 2017 2018 2019 2020 2021欧盟新增户储 ( M W h ) 德国新增户储 ( M W h )德国占比（右轴） 德国70%意大利9%英国7%奥地利4%瑞士2%其余国家8%德国意大利英国奥地利瑞士其余国家 资料来源：SOLARPOWER EUROPE 资料来源：SOLARPOWER EUROPE 敬请参阅最后一页特别声明 -12- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 2022 年，欧洲户储市场景气度进一步提升，据 BVES 估计，截至 2022 年 4 月底，德国户储总安装量达到 50 万台，较2021 年底增加 7 万台，新增个数达到2021 年全年的 48%。 图 19：德国户用储能新增量 图 20：德国户用储能新增 024681012141602004006008001000120014002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021德国新增户储 ( M W h ) 新增安装个数（万台）（ 右轴） 资料来源：BVES 资料来源：SOLARPOWER EUROPE 我们认为，户用储能市场的发展主要基于两方面条件： 1）蓬勃的分布式光伏装机。2020 年底，欧洲户用储能装机较好的四个国家德国、英国、意大利、奥地利人均光伏装机处于较高水平（同期中国人均装机147W）； 2）不断拉大的电价差，或净计量政策退坡。德国、英国零售电价与上网电价差超过 0.15 欧元/kwh，而电价差较小的意大利，则具备较好的市场补贴机制。 表 1：欧洲四大户用储能市场情况 德国 意大利 英国 奥地利 2020 年累计户储容量(MWh) 2,077 272 272 161 2020 年累计户用光伏容量(MW) 8,375 4,141 2,402 927 2020 年累计光储结合率 20% 5% 9% 15% 2020 年用户零售电价（欧元/kWh） 0.303 0.219 0.22 0.214 户用光伏计费机制 FiT/FiP 净计费 市场决定 FiT 2020 年户用光伏平价上网电价（欧元/kWh） 0.091 0.21 0.06 0.077 人均光伏装机（W/人） 593 345 200 178 零售电价-上网电价（欧元/kWh） 0.212 0.009 0.16 0.137 自用授权 能源套利的可能 可能的聚合服务 部分 试点 财政支持计划 一些区域支持政策 50%财政回扣；110%的折旧提高 联邦投资补助；区域支持计划 资料来源：Solar Power Europe 敬请参阅最后一页特别声明 -13- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 表 2：部分国家/地区发布的分布式储能补贴政策 发布国家 发布的州 发布时间 补贴对象/条件要求 补贴标准 瑞典 2016 年11月 与户用光伏配套的储能系统 补贴上限为5 万瑞典克朗（5600美元），最高补贴额可以占到系统成本的 60%；补贴总预算为 1.75 亿瑞典克朗（1960万美元） 奥地利 2018 年3月 与光伏配套的储能系统；且每kW光伏系统，需要配备0.510kWh 的储能 总预算为1500 万欧元；补贴标准为：500 欧元/（kWh） 捷克 2017 年5月 小型工商业用户，且每安装1kW光伏的同时必须搭配5kW的电池储能系统 5 亿克朗资金（约 2030万美元）为光储项目提供补贴，以降低用户购买、安装等初投资成本。每个应用最多可获得3000 万克朗（120万美元）的补贴，最少可获得5 万克朗（2000 美元）的补贴 意大利 巴伦蒂大区 2017 年8月 与光伏系统相配套的储能项目（光伏的容量上限为20kW） 总预算共400 万欧元；每套系统最高可获得 3000欧元的补贴支持，即最多可覆盖 50%的系统投资 资料来源：宋安琪等，分布式储能发展的国际政策与市场规则分析 科士达从 2019 年开始布局户用储能赛道，与宁德时代成立合资公司宁德时代科士达科技有限公司（简称“时代科士达”）（持股 49%）；2021 年 9 月，公司收购时代科士达 31%股权，持股比例提升至 80%，实现并表。 公司户用储能一体机方案集合了公司在电力电子、储能领域的优势，即插即用，免系统调试，解决海外安装产品服务成本高的痛点，并支持虚拟电站（VPP）模式。2021 年，公司大力开展前期产品推广工作，成功取得澳大利亚、意大利、德国等目标市场国家的认证。 2022 年，受到俄乌冲突影响，欧洲天然气价格加速上涨，带动居民零售电价高涨，加上居民能源独立意识提升，户用储能产品需求旺盛，时代科士达在前期充分准备的基础上，充分受益于欧洲户储需求。 图 21：科士达进军户用储能领域 2 0 1 9 . 4 . 2 拟出资 9800 万 与宁德时代 合资设立 合资公司 ，公司持有 49% 股权在 宁德市霞浦县 开发建设 储能设备生产项目 ，一期投资约 4 亿元2 0 1 9 . 7 . 1 0宁德时代科士达科技有限公司 完成工商注册2 0 1 9 . 7 . 1 52021 年中 宁德时代科士达 一期投产2 0 2 1 . 9 . 8 以自有资金 6778 万元收购 宁德时代科士达 31% 股权，持股提升至 80%2021 户用储能一体机取得澳大利亚、意大利、德国等目标市场国家的认证2 0 2 2 . 6 海外户用储能需求旺盛，公司订单情况良好 资料来源：公司公告、光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -14- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 渠道方面，经过 2021 年的市场拓展，公司已取得德国、意大利等多个国家的产品认证；另一方，公司原有 UPS 业务拥有广泛的海外渠道，2021 年海外营收超过 10 亿元，占比 36%。UPS 海外销售渠道与户用储能存在一定重合度，渠道复用有助于公司快速打开户用储能销售局面。 公司海外户储产品销售包括直销和贴牌两种途径。直销方面，英国知名经销商BU Energy Solution 官网显示，科士达主要提供 Kstar BluE 系列户用产能产品，带电量包括 5kWh、5.1 kWh、10.2 kWh、15.3 kWh、20.4 kWh 等不同型号。科士达家储扩展电池包售价 2211.63 英镑（5.1 kWh），度电售价约 434 英镑。贴牌方面，公司为多家欧洲知名户储品牌提供 ODM产品。 图 22：科士达户储产品（5.1kWh） 图 23：科士达户储产品（10.2kWh） 资料来源：buenergy；2022 年 8 月 3 日价格 资料来源：buenergy；2022 年 8 月 3 日价格 表 3：科士达户储产品型号 户储产品型号 售价（英镑） 单价（英镑/kWh） 科士达 Blu-E H3 逆变器(5.1kWh) 3,501.88 686.64 科士达 Blu-E H5 逆变器(5kWh) 3,562.25 712.45 科士达 Blu-E H5 逆变器(10.2kWh) 5,617.63 550.75 科士达 Blu-E H5 逆变器(15.3kWh) 7,035.44 459.83 科士达 Blu-E H5 逆变器(20.4kWh) 9,272.88 454.55 科士达 Blu-E 扩展电池包(5.1kWh) 2,211.63 433.65 资料来源：buenergy；2022 年 8 月 3 日价格 科士达户用储能产品性能优异。采用宁德时代电芯，放电深度 90%，循环次数达到 10000 次，满足 IP65 防水等级，可满足 5 年产品保修，10 年性能保修。 表 4：科士达户储产品参数 参数 BluE-Pack-5.1 BluE-Pack-10.2 电气参数 电量 5.12kWh 10.24kWh 电池类型 磷酸铁锂 放电深度 90% 额定电压 51.2V 循环次数 10000 次 操作性能 最大充电电流 50A(0.5C) 100A(0.5C) 敬请参阅最后一页特别声明 -15- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 最大放电电流 80A(0.8C) 100A(0.5C) 物理性能 重量 60kg 120kg 尺寸（宽*高*深） 540*490*240 540*940*240 放水 IP65 保修 5 年产品保修，10 年性能保修 认证 安全 IEC62619、UL1973、UN38.3 资料来源：buenergy 图 24：公司户储产品销售案例 资料来源：公司官网 此外，公司还布局大型储能产品。通过自研储能变流器、EMS、BMS 系统，公司可以提供发电侧储能、电网侧储能、光储充一体化项目等，目前已有多个成功案例。 图 25：公司储能项目案例 巴 西 军 方南 极科 考站 储能 项目 江 阴 新 旭鸿 光储 充交 流母 线项 目甘 肃 “ 新能 源 + 储能”联合调度示范平台项目 绍 兴 市 出租 车中 心光 储充 交流 微网 项目北 科 产 业园 风光 储多 能互 补交 流母 线项 目九 州 电 气光 储充 项目 资料来源：公司官网 敬请参阅最后一页特别声明 -16- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 3、 从UPS 设备生产转向数据中心一体化解决方案 UPS（Uninterruptible Power Supply），即不间断电源，是能提供持续、稳定、不间断电能供应的电力电子设备。按工作方式可分为离线式、在线互动式和在线式，按功率可分为大、中、小三类。 图 26：UPS 系统架构（以在线式为例） 图 27：UPS 分类 U P S工作方式分类离线式 在线互动式 在线式应用功率分类小功率 中功率 大功率 资料来源：头豹研究院2021 年中国不间断电源（UPS）行业概览 资料来源：科士达招股说明书 UPS 主要用于特定行业，例如政府、信息产业、金融行业、通信系统等领域。由于这些领域涉及大量的运算，瞬时的停电将会对用户造成很大的损失。通过不间断电源为其提供稳定的电压和频率，使得这些领域的安全得到了保障。 2020 年在中国 UPS 电源应用市场中，按出货量政府部门占 14%；电信领域占13%；银行领域占 12%；互联网领域占 9%；制造、交通领域各占 8%；医疗领域占 5%；保险领域占 4%。 按功率大小看，功率200KVA 的 UPS 电源市场占比最多，占比达 36.8%；功率100-200KVA占比 13.9%，功率 60-100KVA 占比 8.4%。 图 28：2020 年中国 UPS 电源应用市场结构（按出货量） 图 29：2020 年国内 UPS 产品结构（按功率大小） 14%13 %12%9%8 %8 %5 %4%27 %政府电信银行互联网制造交通医疗保险其他 9 . 6 %10 . 0 %9 . 6 %11 . 8 %8 . 4 %13 . 9 %3 6 . 8 % 3 K V A3 - 10 K V A10 - 20 K V A20 - 60 K V A60 - 1 0 0 K V A100 - 2 0 0 K V A 200 K V A 资料来源：智研咨询 资料来源：智研咨询 敬请参阅最后一页特别声明 -17- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 数据中心是 UPS 需求的重要来源，也是行业发展的主要趋势。 “新基建”背景下，电子政务、工业和信息化、云计算、IDC 数据中心等信息化建设的持续深入，行业客户更加关注信息技术机房系统的高效节能、柔性扩容、智能化监控管理、一站式集成方案等方面。 图 30：数据中心单瓦投资成本 图 31：配电系统硬件成本 148 , 52 %3 6 , 1 3 %98 , 35 %U P S旁路柜电池系统 资料来源：施耐德官网；单位：美元/W；2020 年底数据 资料来源：施耐德官网；单位：美元/kW；配置：IN UPS；2020 年底数据 公司从 UPS 切入数据中心一体化解决方案。科士达根据数据中心一体化产品的需求，将不间断电源、精密空调、机架系统、动环监控、精密配电、储能电池等有效整合，研发了针对小型、中型、大型数据中心的多层次集成解决方案。 表 5：数据中心一体化解决方案 数据中心解决方案 外观 适用场景 产品特点 IOU户外一体化电源解决方案 对于户外站点使用场景 具有防尘、防水、耐高温、防潮、抗寒等特点，能对抗极其恶劣的环境；设备空间小，灵活安装；供电可靠性高，UPS备电时间长；免维护，远程统一智能监管 IDU微单元微型数据中心解决方案 对于网点型终端、中小局站、迷你型数据中心等使用场景 该方案采用一体化设计，可工厂预装、即插即用，灵活部署；多系列标准化解决方案，可根据实际需求选择；密闭冷热通道，高效节能。全密闭设计，防尘、防噪；远程智能监控，一站式管理 IDM中小型数据中心解决方案 对于国家高级政务网、大型企业总部、云数据中心等高密度部署的使用场景 方案采用模块化架构，密闭冷热通道隔离，行级空调近端制冷，实现低 PUE 值，节省能耗；依据机房尺寸和单柜功耗，灵活选择单、双排，满足不同场景需求；具备高密度模块化，更加安全性和可靠性；简单智能监控系统，运维简单方便 IDR 中大型数据中心解决方案 在大中型数据中心的设计咨询、建设实施过程中 利用 CFD仿真分析，模拟现场环境，提供完整的解决方案。采用简单智能统一动环监控，使数据中心运维更加智能健康 资料来源：科士达官网 敬请参阅最后一页特别声明 -18- 证券研究报告 科士达（002518.SZ） 根据 Omdia 于 2021 年 10 月发布的全球UPS（硬件）市场份额报告指出，2020 年出货量数据方面，科士达以 4%的市场份额进入前五榜单，并在三相 UPS市场和单相 UPS 市场分别排名第五、第六。 图 32：中国 UPS 市场规模 图 33：公司数据中心板块营收 0%5%10%15%20%25%0204060801001201402012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021市场规模（亿元） 增速（右轴） 0%4%8%12%16%05101520252017 2018 2019 2020 2021数据中心营收（亿元） 增速（右轴） 资料来源：智研咨询 资料来源：Wind、光大证券研究所 4、 关键假设与盈利预测 数据中心：以 UPS 产品为核心，结合精密空调、配低柜等配套设备，为客户提供数据中心一体化解决方案。公司在该领域深耕多年，在全球具有一定市场地位。“东数西算”拉动行业需求，假设 22-24 年数据中心业务营收增速分别为13.0%/14.0%/13.0%，由于上游大宗商品降价，假设毛利率较 21年略提升，22-24 年分别为 33.0%/33.0%/33.0%。 储能：为公司未来重点发力板块，公司与宁德时代成立合资公司，电芯供应有保障，目前一期两条 PACK 产线已投产（约 2GWh），二期产能（约 2GWh）已开工，预计 2023 年投产。假设按照 1500 元/kWh 的出厂价，则一期总产值有望达到 30 亿元。欧洲户用储能市场需求旺盛，2022 年上半年公司光储业务营收3.83 亿元，同比增加 160%，其中储能业务约 1.80 亿元，考虑到交货节奏及产能爬坡，我们预计
展开阅读全文