20220812-东吴证券-晨会纪要_20页_812kb.pdf

证券研究报告 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴 证券晨会纪要 东吴证券晨会纪要 2022-08-12 2022 年 08 月 12 日 晨会编辑 曾朵红 执业证书： S0600516080001 021-60199793 宏观策略 Table_MacroStrategy 宏观点评 20220811：二季度货币政策执行报告点评：通胀“搅局”，货币“变盘”？ 二季度货币政策执行报告延续了政治局会议精神，但货币政策论调总体更趋谨慎。虽然提出了加大稳健货币政策实施力度，但也在以下三方面中体现出了谨慎态度：一是增加了“兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡”，二是在不“大水漫灌”的基础上强调不货币超发，三是着力强调了当前我国所面临的通胀压力。展望未来，我们认为下半年货币政策将通过落实前期下达的结构性货币政策、推动五年期 LPR 下行等方面发力。另一方面，由于当前流动性过于充裕、公开市场操作余额较高、通胀压力加大，不排除 MLF 缩量续作的可能。 宏观点评 20220810： 美国通胀开始熄火了吗？ 在连续多月超预期高涨后，美国 CPI 和核心 CPI 终于双双不及预期， 9月议息会议加息 75bp 的概率下降。不过，各联储密切跟踪的通胀指标显示潜在的通胀依旧在上行，我们认为还需再连续观测到至少两个月通胀的下行，美联储才会认可通胀模式的转变，在此之前美联储仍将以非常态的幅度加息，因此仍不能排除年内加息至 4%的可能。 固收金工 Table_FixedGain 固收点评 20220811：嵘泰转债：深耕铝合金压铸件企业 嵘泰转债（ 111006.SH）于 2022 年 8 月 11 日开始网上申购。当前债底估值为 84.09 元， YTM 为 3.18%。当前转换平价为 103.69 元，平价溢价率为 -3.56%。转债条款中规中矩，总股本稀释率为 11.40%。我们预计嵘泰转债上市首日价格在 114.66128.16 元之间。 司主要从事铝合金精密压铸件的研发、生产与销售，主要产品包括汽车转向系统、传动系统、制动系统等铝合金精密压铸件。 2017 年以来公司营收稳步增长， 2017-2021年复合增速为 14.26%。公司营业收入构成较为稳定，汽车零部件销售收入为主要收入 来源。公司销售净利率和毛利率下降，财务费用率下降。 固收点评 20220811：小熊转债：根植互联网的创意小家电企业 小熊转债（ 127069.SZ）于 2022 年 8 月 12 日开始网上申购：总发行规模为 5.36 亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于广东小熊精品电器有限公司新建智能小家电制造基地 (二期 )项目。当前债底估值为 84.63 元，YTM 为 3.31%。转债条款中规中矩，总股本稀释率为 5.86%。我们预计小熊转债上市首日价格在 101.51113.46 元之间，我们预计中签率为0.0013%。小熊电器是一家以自主 品牌 “小熊”为核心，运用互联网大数据进行创意小家电研发、设计、生产和销售，并在产品销售渠道与互联网深度融合的“创意小家电 +互联网”企业公司秉承“创意让生活更美好”的核心价值观，不断进行产品及品类创新，向消费者推出精致、创新、智能、健康的产品即创意小家电。公司营业收入构成较为稳定，厨房小电器为主要收入来源。公司销售净利率稳定销售毛利率下降，销售费用率攀升。 固收点评 20220811：顺博转债：汽车轻量化铝材高景企业 证券研究报告 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 顺博转债（ 127068.SZ）于 2022 年 8 月 12 日开始网上申购：总发行规模为 8.30 亿 元，扣除发行费用后的募集资金净额用于顺博合金新材料产业基地项目（一期） 40 万吨再生铝项目以及补充流动资金。当前债底估值为 79.32 元， YTM 为 2.17%。当前转换平价为 96.43 元，平价溢价率为3.71%。转债条款中规中矩，总股本稀释率为 8.47%。我们预计顺博转债上市首日价格在 109.43122.16 元之间，我们预计中签率为 0.0020%。公司主营业务为再生铝合金锭的生产和销售，公司主要利用各种废铝材料，通过分选、熔炼、浇铸等生产工序，生产各种牌号的铝合金锭，用于各类压铸铝合金产品和铸造铝合金产品的生产 ，从而实现铝资源的循环利用。公司在重庆、广东清远、江苏溧阳拥有生产基地，产品主要销往西南、华南、华东等地区，主要应用于汽车、摩托车、机械设备、通讯设备、电子电器、五金灯具等行业的产品生产。 2017 年以来公司营收持续增长， 2017-2021 年复合增速为 26.25%。公司营业收入构成较为稳定，铝合金锭产品为主要收入来源。公司销售净利率和毛利率整体较为稳定，三费费用率 2017 年来整体较为稳定。风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。 固收点评 20220811：如何看待衢州杭氧战略引资？ 衢州杭氧特气 子公司决定引入战略投资，增资扩股。 8 月 10 日，杭氧集团股份有限公司发布关于全资子公司，衢州杭氧特种气体有限公司（杭氧特气）增资扩股引入战略投资者暨关联交易的公告。公开挂牌 +协议认购方式引资。如何理解？首先，我国特种气体行业经过 30 年发展和积累，现已具备国产化的客观条件。其次，电子特气在电子产品制程工艺上应用广泛。杭氧当前下游客户主要以钢铁、化工、冶金行业为主。稀有气体制备需要大量的氧氮氩产品作为支撑，钢铁行业的提取率高于化工能源，因此氪氖氙的最终产能来自于钢铁的产量。正如前期报告提到，杭氧在做强空分设备的同 时，大力发展气体销售业务，尤其是特气业务的高毛利属性将为公司带来新的收入来源。 固收深度报告 20220811：绿色债券专题报告之七：细数国内主动管理型绿色债券主题基金持仓结构 我国主动管理型绿债主题基金数量较少，未来发展空间可观：目前公募基金市场存续 4 只主动管理型绿债主题基金，根据基金季报数据着重分析富国绿色纯债基金 (简称富国纯绿 )，兴业绿色纯债一年定开 (简称兴业纯绿 )，永赢信利碳中和主题一年定开 (简称永赢碳中和 )。国内外持仓结构在评级、票息、久期方面存在一定差异，地区和行业相对一致。从基金组合夏普比率 再审组合投资策略： 1）资质下沉策略有效； 2）久期拉长策略效果不明显； 3）票息策略有效； 4）增加溢价交易但偏离度较低的个券仓位可提高夏普比率； 5）增配信用债可提高夏普比率。 行业 Table_Industry 银行行业点评报告：稳物价重要性提升，但不改宽松基调 2 季度货币政策执行报告点评 稳物价重要性提升，但不改宽松基调 2 季度货币政策执行报告点评 推荐个股及其他点评 Table_Recommend 诺禾致源（ 688315）： 2022 年半年度报告点评：业绩稳步恢复，海外成长空间可期 证券研究报告 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 诺禾致源为科研测序全球龙头，我们预计公司 2022-2024 年营收分别为22.3/31.0/39.5 亿元，归母净利润 2.3/3.8/5.0 亿元，当前市值对应 PE 为50/30/23 倍，考虑到公司海外市场发展乐观，经营持续向好，业绩有较大增长空间，维持“买入”评级。 奥特维（ 688516）： 2022 年中报点评：业绩 &订单持续超预期，规模效应下盈利能力创历史新高【勘误版】 受益于下游组件厂持续扩产和海外市场快速增长，公司 2022H1 实现营业收入 15.1 亿元，同比 +63.9%；实现归母净利润 2.99 亿元，同比 +109.5%；扣非归母净利 2.8 亿元，同比 +118.4%。 2022Q2 单季实现营业收入 8.9 亿元，同比 +59.8%，环比 +42.1%；归母净利润 1.9 亿元，同比 +109.5%，环比 +80.3%；扣非归母净利润为 1.8 亿元，同比 +119.2%，环比 +78%。 欧派家居（ 603833）： 2022H1 快报点评：收入超市场预期，大家居战略持续深化 收入增速超市场预期。公司披露 2022H1 业绩快报，实现营业收入 96.9亿元，同比 +18.2%；归母净利润 10.18 亿元，同比 +0.58%；扣非净利润9.81 亿元，同比 +3.78%。其中 2022Q2 实现营业收入 55.49 亿元，同比+13.23%；归母净利润 7.65 亿元，同比 -0.46%。公司 2022H1 收入端增速超市场预期，利润端增长符合市场预期。 新东方在线（ 01797.HK）：品牌价值释放，直播业务启航 直播电商业务增量主要体现在 2023 财年，同时考虑到 2022 年疫情对公司教育业务的影响，我们预计公司 FY2022-2024 收入实现 8.1/24.4/38.1亿元，归母净利润实现 -5.0/5.4/8.5 亿元，对 应 FY2023-2024 PE 37/24 倍，我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。 捷佳伟创（ 300724）： 2022 年中报点评：业绩实现稳定增长，多技术路线顺利推进 2022H1 公司实现营业收入 26.8 亿元，同比 +2.1%，归母净利润为 5.1 亿元，同比 +10.9%，扣非归母净利润为 4.7 亿元，同比 +10.1%。 Q2 单季来看，实现营业收入 13.2 亿元，同比 -9.0%，环比 -3.4%；归母净利润为 2.4亿元，同比 -4.8%，环比 -14.1%；扣非归母净利润为 2.2 亿元，同比 -1.6%，环比 -8.6%。 百诚医药（ 301096）： 2022 半年报点评：业绩符合预期，持续看好公司未来发展 公司业绩符合预期，自主成果转化和销售分成增长强劲。 2022 年 H1，公司自主研发技术成果转化 27 个项目，实现营收 6,917 万元（ +145%）。销售分成模式为公司持续带来收益， 2022 年上半年公司权益分成收入为3095 万元（ +145%），其中，与花园药业联合投资的缬沙坦氨氯地平片项目获得权益分成 3,040 万元。临床前药学研究稳定增长， 2022 年 H1 实现营收 0.90 亿元（ +58%）。 项目储备充足，持续的研发投入 不断提高业绩增长势能。 2022 年 H1，公司研发投入为 7068 万元（ +142%）。公司已立项尚未转化的自主研发项目 250 余项，在研的 6 项创新药均为 1 类新药且适应症市场前景广阔，优质项目储备为后续成果转化创收打下基础。销售分成方面，截至 2022 年 H1，公司拥有权益分成项目达 51 项，已获批项目 5 项，有望持续带来销售分成收益。上半年公司新增订单 4 亿元，累计在手订单约 10 亿，考虑到公司订单完成较快，短期业绩可见性强。 赛默项目成果初显， CDMO 业务拓展为公司带来长期增量。截至 2022年 H1，赛默制药累计承接项目 219 个，已完成项目落地验证 119 个品种，证券研究报告 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 申报药品注册 44 个品种。 2022 年上半年，赛默 CDMO 业务收入为 2133万元，其中，对外承接订单实现收入 734 万元。赛默不仅有利于加快百诚内部项目的研发进度，充分的产能为承接客户的 CDMO订单奠定基础，打开业绩长期增长天花板。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2022-2024 年的归母净利润预测为 1.80、 2.84、 3.80 亿元，当前市值对应PE 为 53、 33、 25 倍，维持“买入”评级。 风险提示：药物研发失败风险；市场竞争加剧风险；仿制药一致性评价业务增速放缓或减少 的风险；制药企业仿制药研发投入下降风险等。 牧高笛（ 603908）： 22 年中报点评：高盈利大牧成为主要增长引擎 公司为国内露营装备龙头，疫情后受益于国内露营市场火爆，公司业绩表现持续靓丽。 22 年以来公司在产品端持续把握消费者趋势、推出多元化创新精致露营产品，品牌端突破不同圈层进行宣传（小红书、 IP 联名、汽车品牌合作等），渠道端 22 年 6 月在宁波开设第一家大牧直营店、未来有望进一步发力大牧线下渠道。公司未来将围绕“露营 +”概念，推动精致露营进入大众生活。维持预测 2022-24 年归母净利润 1.79/2.40/3.10亿元，分别同比增长 127%/34%/29%， EPS 分别为 2.68/3.60/4.65 元 /股，对应 PE 分别为 41/31/24X，维持 “买入”评级。 力量钻石（ 301071）： 2022Q2 归母净利润 1.38 亿元，超出业绩预告上限，培育钻石和金刚石微粉高景气 盈利预测与投资评级：培育钻石和工业金刚石行业呈现出双景气态势，公司定增进展顺利，未来募集资金到位后，我们预计公司产能将有明显扩张，业绩实现高增，我们维持 2022-2024 年归母净利润 5.2 亿元 /9.6 亿元 /15.4 亿元，最新收盘价对于 2022-24 年 PE 分别为 49 倍 /27 倍 /17 倍，维持“买入”评级。 Table_Yemei 晨会纪要 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 table_Details 宏观策略 Table_MacroStrategyDetials 宏观点评 20220811：二季度货币政策执行报告点评：通胀“搅局”，货币“变盘”？ 二季度货币政策执行报告延续了政治局会议精神，但货币政策论调总体更趋谨慎。虽然提出了加大稳健货币政策实施力度，但也在以下三方面中体现出了谨慎态度：一是增加了“兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡”，二是在不“大水漫灌”的基础上强调不货币超发，三是着力强调了当前我国所面临的通胀压力。展望未来，我们认为下半年货币政策将通过落实前期下达的结构性货币政策、推动五年期 LPR 下行等方面发力。另一方面，由于当前流动性过于充裕、公开市场操作余额较 高、通胀压力加大，不排除 MLF 缩量续作的可能。 央行延续了政治局会议对经济增长形势的定调，在肯定二季度经济运行总体呈现企稳回升态势的同时剖析了我国面临的五个问题，更着力强调了我国面临的通胀压力。此次央行重申政治局会议所提出的“当前经济运行面临一些突出矛盾和问题，要保持战略定力，坚定做好自己的事”，“保持经济运行在合理区间，力争实现最好结果”，并对“矛盾和问题”做出了细化拆解。 对于国内宏观经济：国内经济恢复基础尚需稳固，结构性通胀压力可能加大。目前海外形势更趋严峻复杂，在全球经济增长放缓、通胀高位运行的 背景下，央行提出我国所面临的结构性通胀压力可能加大，并在肯定经济运行呈现企稳回升态势的同时，剖析了当前经济运行的 5 个重点问题，即国内消费恢复面临居民收入不振，资产负债表受损和消费场景受限等挑战，积极扩大有效投资还存在一些难点堵点，服务业恢复基础尚不牢固，青年人就业压力较大。 对于通胀：不同于一季度，央行在本次报告中多次提示结构性通胀压力，并在专栏中给出下半年展望及应对措施。 7 月 CPI 已上行至 2.7%，央行预计今年下半年 CPI 运行中枢将较 1.7%有所抬升，一些月份涨幅可能阶段性突破 3%。通胀压力的上升主 要来源于三点：一是消费的复苏将推动前期 PPI 上涨向 CPI 的传导加快，二是新一轮“猪周期”已开启，可能拉动 CPI 食品分项涨幅走高，三是我国对石油、天然气等能源品的进口依赖度较高，输入性通胀压力依然存在。 对于海外经济金融形势：当前地缘政治冲突风险仍未消除，而全球经济又面临着经济增长放缓、通胀高位运行的矛盾。疫情前全球经济“低通胀、低利率、低增长、高债务”的“三低一高”局面正在发生根本性转变。央行除了提示高通胀、经济增长动能放缓、货币政策面临两难问题外，还提示了新兴经济体和发展中国家正面临通胀攀升 、经济放缓、债务积压、货币贬值以及食品和能源危机的“完美风暴”风险。 货币政策论调更偏谨慎，在不搞“大水漫灌”的基础上提出“不超发货币”。稳健的货币政策更加注重如何发挥好有效投资，在用好政策性开发工具的同时注重结构性货币政策的使用，基础实施建设、普惠小微、中小微企业将是未来货币政策发力的重点领域。 对于货币政策定调，本次央行延续了政治局会议的总体要求，更加注重如何发挥好有效投资。在总体目标上强调“抓好政策措施落实，着力稳就业稳物价，发挥有效投资的关键作用，巩固经济回升向好趋势”，“保持经济运行在合理区间 ，力争实现最好结果”。 货币政策的总基调更偏谨慎，在强调用好新下达政策的同时提出“不超发货币”。央行在本次报告中新增加了“兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡”的总体要求，并在不搞“大水漫灌”的基础上进一步强调“不超发货币”。 用好 Table_Yemei 晨会纪要 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 政策性开发性金融工具、用好结构性货币政策将是未来货币政策的主要发力方式。在央行更加注重有效投资的基础上，加大对企业的信贷支持、用好政策性开发性金融工具，基础设施领域将是重中之重。另一方面，央行再次强调结构性货币政策工具积极做好“加法”，普惠小微、中小微企业将 是未来货币政策发力的重点领域。这在一方面有利于弥补基建资金来源的空窗期，另一方面则有利于优化信贷结构、促进吸纳就业。 房地产贷款占比下滑、制造业贷款占比回升、普惠小微贷款占比明显上行，信贷结构出现改善。央行在专栏 3 中详解了近年来信贷结构的演变，其中普惠小微贷款占比上升较为明显，而房地产贷款占比则大幅下滑，两项变动分别为 +3%和 -3.3%。另外，制造业贷款占比从 2010年 17%趋势性下行至 2020年 9%的势头得到遏制，2022 年 6 月末回升至 9.4%。目前房住不炒、因城施策定位并未松动，此次央行又新加了“稳妥 实施房地产金融审慎管理制度”的表述。目前房地产销售低迷，且房地产投资端数据仍不景气，预计房地产贷款占比仍将进一步下滑。 上半年结构性货币政策发力程度不及 2020年疫情时期，下半年仍有较多发力空间。今年新下达的再贷款额度共计 6700 亿元，低于 2021 年的 7000 亿元，也远低于 2020 年的 2.2 万亿元水平。结合央行“结构性货币政策做好加法”的总基调，我们预计下半年仍有较多发力空间。从具体发力情况来看，上半年各类结构性货币政策共计实施 3330 亿元，其中二季度占比为 43.2%。其中支农、支小和扶贫再贷款共计新增 1989 亿元，再贴现增加 242 亿元，普惠小微贷款支持工具发放 126.86 亿元，碳减排支持工具与煤炭清洁高效利用转向再贷款共计发放 1317 亿元。据报告显示，推动科技创新、普惠养老、交通物流三项政策工具将于 7 月首次申请，交通物流专项再贷款上没有具体实施金额数据。 预计下半年五年期 LPR 仍有下调可能。央行再次提出要发挥贷款市场报价利率改革效能和指导作用，推动降低企业综合融资成本。目前居民可支配收入已较 2017-2019 年平均水平下降 4.4 个百分点至 3.6%，结合央行居民收入不振、扩大有效投资还存在难点的现状，不排 除五年期 LPR 再次下行的可能。 在当前流动性过于宽松的背景下，结合央行不搞“大水漫灌”，不超发货币的货币政策基调，我们认为本月有 MLF 缩量续做可能。我们认为央行这一转变体现了两点考量。一是在二季度流动性过于宽松、债市杠杆率走高的背景下，防止资金空转、实体经济脱实向虚；二是当前通胀压力依然加大，不超发货币有利于减轻广义通胀压力，保持货币供应量的合理增长。截至 6 月末，超额储备金率较去年同期上升 0.1个百分点至 1.5%，同时债市杠杆率上行至 110 的高位，且目前仍在109 以上的高位，处于 2019 年以来的 80%分位 数水平。在当前公开市场操作余额较高、市场流动性过于宽松的情况下，我们预计本月有MLF 缩量续做的可能。 风险提示：货币政策超预期，新冠疫情扩散超预期楷 （证券分析师：陶川 证券分析师：李思琪 研究助理：邵翔） 宏观点评 20220810： 美国通胀开始熄火了吗？ 在连续多月超预期高涨后，美国 CPI 和核心 CPI 终于双双不及预期，9 月议息会议加息 75bp 的概率下降。不过，各联储密切跟踪的通胀指标显示潜在的通胀依旧在上行，我们认为还需再连续观测到至少两个月通胀的下行，美联储才会认可通胀模式的转变，在此之前美联储仍将以非常态的幅度加息，因此仍不能排除年内加息至 4%的可能。 从细项上来看 7 月通胀数据，汽油价格环比回落抵消了食品和住房租金的上涨， CPI 环比增速为零：汽油环比降 7.7%（前值 +11.2%），食 Table_Yemei 晨会纪要 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 品环比升 1.1%（前值 +1.0%）。 8 月第一周汽油价格延续了 7 月的下跌，而期货市场预期年内此趋势将延续，助力 CPI 逐步放缓的趋势。 不过，年内通胀下行不及市 场预期的风险点尚存，我们认为主要有三个： 首先，住房租金作为美国通胀超预期的最大风险点。 7 月住房租金同比增幅扩大至 5.7%，环比增速回落 0.1%至 0.5%（图 2）。标普美国房价指数领先住房租金约 15 个月，以此倒推， 2022 年 8 至 11 月对应2021 年 5 至 8 月，而彼时标普美国房价指数持续跳升，直到 2021 年9 月上涨动能才减弱（图 3）。因此，住房租金环比动能最早可能在 2022年 12 月才能减弱，而住房市场整体趋势性的降温要到 2023 年年中才能有所体现。 再者，汽车作为核心商品的重要组成部分（占比 CPI近 8%）， 其价格下行趋势尚不稳定。尽管 7 月新车价格环比增速回落至 0.6%（前值 0.7%），二手车价格环比增速回落至 -0.4%（前值 1.6%）。鉴于芯片供应问题尚未完全缓解，并且受到被压抑的需求释放的影响，汽车（尤其是新车）价格增速的回落并不显著。 最后，薪资环比增速仍在回升，加剧通胀的粘性。 7 月美国平均时薪增速回落至5.2%，回落幅度不及我们的预期。尽管制造业、批发贸易等行业工资增速放缓，但是以增幅最大的休闲和酒店业为代表的服务业尚未放缓（图 4-图 5）。而降至 3.5%的失业率更是印证了美国经济尚未放缓，这需要美联储 进一步采取行动，才能使得经济“降温”。 我们的模型显示 2022 年年内核心 CPI 回落至 5%、核心 PCE 回落至 4%均面临挑战（图 6）。如此来看，直至 2023 年末，通胀回归美联储 2%的目标难度很大，锚定 3%或许更为现实。 通胀回落还未形成趋势，尚不能排除美联储年内加息至 4%的可能性。我们此前的报告参考了当前中性利率的估计（ 0.3%）和上一轮加息周期（ 2015-2018 年）的经验，认为只有当实际政策利率回归到零附近时，本轮加息周期才会结束（图 7）。这意味着若想要年内核心 PCE 回落至 4%附近，美联储仍需加息至少 150bp，才能将实际政策利率引导至零。 不过鉴于通胀数据比就业对于美联储加息的指引性更强，我们认为 9 月加息 75bp 的概率下降。将在美联储 9 月 20 至 21 日的议息会议前发布的 8 月通胀数据至关重要，若届时通胀持续下降，则可以基本排除 9 月加息 75bp的可能性。为此我们将对美联储官员的表态以及 8 月 25-27 日杰克逊霍尔会议上鲍威尔讲话释放的信号进行持续的跟踪。 至于加息步调何时回归 25bp 的常态？ 7 月议息会议上鲍威尔曾表示，在物价涨势以“令人信服”的方式放缓之前，还会继续升息。我们认为 CPI 至少要持续下降 3 个月， 美联储才会认可通胀上升模式的转变，而对加息步调回归 25bp 的讨论最早要到 11 月的议息会议。鉴于未来的加息节奏将更多依赖于经济数据， 9 月议息会议前公布经济数据仍有超市场预期的可能，这会让美联储放缓加息的选择更加困难。 风险提示：新冠病毒变异导致疫苗失效，确诊病例大爆发导致美国经济重回封锁；俄乌局势失控造成大宗商品价格剧烈波动 （证券分析师：陶川 研究助理：段萌） 固收金工 Table_FixedGainDetials 固收点评 20220811：嵘泰转 债：深耕铝合金压铸件企业 事件 嵘泰转债（ 111006.SH）于 2022年 8月 11 日开始网上申购：总发行规模为 6.51亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于年产 110 万件新能源汽车铝合金零部件和墨西哥汽车精密铝合金铸件二期扩产项目。 当前债底估值为 84.09元， YTM为 3.18%。嵘泰转债存续期为 6年，中证鹏元资信评级为 AA-/AA-，票面面值为 100元，票面 Table_Yemei 晨会纪要 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 利率第一年至第六年分别为： 0.30%、 0.50%、 1.00%、 1.50%、 2.00%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的 115.00%（ 含最后一期利息），以 6年 AA-中债企业债到期收益率 6.2623%（ 2022/08/08）计算，纯债价值为 84.09元，纯债对应的 YTM为 3.18%，债底保护一般。 当前转换平价为 103.69元，平价溢价率为 -3.56%。转股期为自发行结束之日起满 6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即 6 月（ 2023 年02 月 17日至 2028年 08月 10 日）。初始转股价 31.18元 /股，正股嵘泰股份 8月 08日的收盘价为 32.33元，对应的转换平价为 103.69元，平价溢价率为 -3.56%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为 11.40%。下修条款为“ 15/30、 90%”，有条件赎回条款为“ 15/30、 130%”，有条件回售条款为“ 30、 70%”，条款中规中矩。按初始转股价 31.18元计算，转债发行 6.51 亿对总股本稀释率为 11.40%，对流通盘的稀释率为 34.28%，对股本有一定的摊薄压力。 我们预计嵘泰转债上市首日价格在 114.66128.16 元之间。按嵘泰股份 2022 年 8 月 08 日收盘价测算，当前转换平价为 103.69元。综合可比标的以及实证结果，考虑到嵘泰转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股 溢价率在 17%左右，对应的上市价格在 114.66128.16元之间。预计网上中签率为 0.0015%，建议积极申购。 观点 公司主要从事铝合金精密压铸件的研发、生产与销售，主要产品包括汽车转向系统、传动系统、制动系统等铝合金精密压铸件。公司从研发设计、工艺改进、技术创新、精细管理各项环节保证产品质量。主要客户包括全球知名的大型跨国汽车零部件供应商及知名汽车整车企业，包括博世（ BOSCH）、采埃孚（ ZF）、蒂森克虏伯（ TK）及上汽大众。公司与下游大型零部件及汽车整车制造客户已建立长期稳定的合作关系。 2017 年以来公司营收稳步增长， 2017-2021 年复合增速为14.26%。公司 2021 年实现营业收入 11.63 亿元，同比增加 17.34%，实现归母净利润 1.01亿元，同比下降 21.26%。自 2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“ V型”波动， 2017-2021年复合增速为 14.26%。与此同时，归母净利润也不断浮动， 2017-2021年复合增速为 1.76%。 公司营业收入构成较为稳定，汽车零部件销售收入为主要收入来源。自 2020年至 2021年，汽车零部件销售收入占营业收入稳定在 85%以上，是公司营业收入的主要来源。车用模具为第二大主要收入来源。 公司销售净利率和毛利率下降，财务费用率下降。 2017-2021 年，公司销售净利率分别为 14.41%、 13.10%、15.98%、 12.89%和 8.65%，销售毛利率分别为 36.04%、 35.69%、 34.90%、32.06%和 25.14%。销售费用率和管理费用率较为平稳，财务费用率下降。 风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。 （证券分析师：李勇 研究助理：陈伯铭） 固收点评 20220811：小熊转债：根植互联网的创意小家电企业 事件 小熊转债（ 127069.SZ）于 2022年 8月 12日开始网上申购：总发行规模为 5.36亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于广东小熊精品电器有限公司新建智能小家电制造基地 (二期 )项目。 当前债底估值为 84.63元， YTM为 3.31%。小熊转债存续期为 6年，中证鹏元资信评级为 AA-/AA-，票面面值为 100元，票面利率第一年至第六年分别为： 0.40%、 0.60%、 1.00%、 1.60%、 2.50%、 3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的 115.00%（含最后一期利息），以 6年 AA-中债企业债到期 收益率 6.28%（ 2022/08/10）计算，纯债价值为 84.63元，纯债对应的 YTM为 3.31%，债底保护一般。 当前转换平价为 91.80元，平价溢价率为 8.93%。转股期为自发行结束之日起满 6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即 6月（ 2023年 2月 18日至 2028年 Table_Yemei 晨会纪要 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 08 月 11 日）。初始转股价 55.23 元 /股，正股小熊电器 8月 10日的收盘价为 50.70元，对应的转换平价为 91.80元，平价溢价率为 8.93%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为 5.86%。下修条款为“ 15/30、 85%”，有条件赎回条 款为“ 15/30、 130%”，有条件回售条款为“ 30、 70%”，条款中规中矩。按初始转股价 55.23元计算，转债发行 5.36亿对总股本稀释率为 5.86%，对流通盘的稀释率为 11.29%，对股本有一定的摊薄压力。 我们预计小熊转债上市首日价格在 101.51113.46元之间，我们预计中签率为 0.0013%。综合可比标的以及实证结果，考虑到小熊转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 17%左右，对应的上市价格在 101.51113.46元之间。我们预计网上中签率为 0.0013%，建议积极申购。 观点 小熊电器是一家以自主品牌 “小熊”为核心，运用互联网大数据进行创意小家电研发、设计、生产和销售，并在产品销售渠道与互联网深度融合的“创意小家电 +互联网”企业公司秉承“创意让生活更美好”的核心价值观，不断进行产品及品类创新，向消费者推出精致、创新、智能、健康的产品即创意小家电。 2017 年以来公司营收大幅波动，2017-2021年复合增速为 21.65%。公司 2021年实现营业收入 36.06亿元，同比减少 1.46%，实现归母净利润 2.83亿元，同比减少 33.81%。自 2017 年以 来，公司营业收入总体呈现持续波动态势，同比增长率随之波动， 2017-2020年复合增速为 21.65%。与此同时，归母净利润也不断浮动， 2017-2020年复合增速为 17.92%。 公司营业收入构成较为稳定，厨房小电器为主要收入来源。自 2019年至 2021年，厨房小家电类业务收入占营业收入的比重浮动在 80%，是公司营业收入的主要来源，营业收入构成较为稳定。 公司销售净利率稳定销售毛利率下降，销售费用率攀升。 2017-2021 年，公司销售净利率分别为8.90%、 9.09%、 9.98%、 11.70%和 7.86%，销售毛利率分别为 33.14%、32.51%、 34.26%、 32.43%和 32.78%。财务费用率和管理费用率趋稳，销售费用率攀升，其中销售费用率占比最大。 风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。 （证券分析师：李勇 研究助理：陈伯铭） 固收点评 20220811：顺博转债：汽车轻量化铝材高景企业 事件 顺博转债（ 127068.SZ）于 2022年 8月 12日开始网上申购：总发行规模为 8.30亿元， 6.30亿元用于顺博合金新材料产业基地项目（一期） 40万吨再生铝项目， 2.00亿元补充流动资金。 当前债底估值为79.32元， YTM为 2.17%。顺博转债存续期为 6年，主体 /债项评级为AA-/AA-，票面面值为 100 元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、 0.60%、 1.00%、 1.60%、 2.00%、 2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的 108%（含最后一期利息），以 6年 AA-中债企业债到期收益率 6.2795%（ 2022/8/9）计算，纯债价值为 79.32元，纯债对应的YTM为 2.17%，债底保护较差。 当前转换平价为 96.43元，平价溢价率为 3.71%。转股期为自发行结束之日起满 6 个月 后的第一个交易日至转债到期日止，即 6月（ 2023年 02月 20日至 2028年 08月 11日）。初始转股价 20.43元 /股，正股顺博合金 8月 9日的收盘价为 19.70元，对应的转换平价为 96.43 元，平价溢价率为 3.71%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为 8.47%。下修条款为“ 15/30、 85%”，有条件赎回条款为“ 15/30、 130%”，有条件回售条款为“ 30、 70%”，条款中规中矩。按初始转股价 20.43元计算，转债发行 8.30亿对总股本和流通盘的稀释率均为 8.47%，对股本有一定的摊薄压力。 我们预 计顺博转债上市首日价格在 109.43122.16 元之间，我们预计中签率为 0.0020%。综合可比标的以及实证结果，考虑到顺博转债的债底 Table_Yemei 晨会纪要 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 保护性较差，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 20%左右，对应的上市价格在 109.43122.16 元之间。我们预计网上中签率为 0.0020%，建议积极申购。 观点 公司主营业务为再生铝合金锭的生产和销售，公司主要利用各种废铝材料，通过分选、熔炼、浇铸等生产工序，生产各种牌号的铝合金锭，用于各类压铸铝合金产品和铸造铝合金产品的生产，从而实现铝资源的循环利 用。公司在重庆、广东清远、江苏溧阳拥有生产基地，产品主要销往西南、华南、华东等地区，主要应用于汽车、摩托车、机械设备、通讯设备、电子电器、五金灯具等行业的产品生产。 2017年以来公司营收持续增长， 2017-2021 年复合增速为 26.25%。公司 2021 年实现营业收入99.85 亿元，归母净利润 3.42 亿元。公司近五年营业收入持续增长， 2017-2021年复合增速为 26.25%。与此同时，归母净利润也随之持续增长， 2019-2021归母净利润增速分别为 16.89%、 16.44%和 74.74%。 公司营业 收入构成较为稳定，铝合金锭产品为主要收入来源。 2019年-2021 年间，公司主营业务收入占营业收入的比例均在 90%以上，营业收入构成整体仍较为稳定。 2021年铝合金锭占比小幅下降为 97%，但仍然是公司主要收入来源。 公司销售净利率和毛利率整体较为稳定，三费费用率 2017年来整体较为稳定。 2017-2021年，公司销售净利率分别为 4.22%、 3.54%、 4.04%、 4.53%和 3.87%，销售毛利率分别为 7.75%、 6.90%、 7.33%、 7.69%和 5.59%。 2019-2021年，公司销售费用率分别为 0.89%、 0.90%和 0.24%，有所下降。 风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。 （证券分析师：李勇 研究助理：陈伯铭） 固收点评 20220811：如何看待衢州杭氧战略引资？ 事件 衢州杭氧特气子公司决定引入战略投资，增资扩股。 8月 10日，杭氧集团股份有限公司发布关于全资子公司，衢州杭氧特种气体有限公司（杭氧特气）增资扩股引入战略投资者暨关联交易的公告。衢州杭氧为扩大业务规模，提升技术研发实力，提升杭氧在特种气体市场的运作水平，公司拟推进杭氧特气 混合所有制改革，将通过公开