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Table_Yemei0 行业研究深度报告 2022 年 07 月 28 日 Table_Title1 行业研究 2022 年中期回顾与展望合集 结构分化延续，基建与制造业投资支撑增长 Table_summary1 2022 年上半年内外经济环境复杂，各行业恢复节奏持续分化。 上半年在国内疫情、俄乌冲突、海外滞涨等内外部因素共同影响下，全国 GDP 同比增长仅 2.5%，其中二季度仅 0.4%，与年初目标存在偏离。行业层面各领域表现分化。基建和制造业投资是上半年亮点，基建发挥稳增长“压舱石”作用，上游原料加工业在大宗商品价格上涨拉动下扩大产能建设，高技术制造业景气度高也在扩大投资支出。消费市场近两年处于弱复苏状态，今年疫情冲击再次导致社零出现负增长。房地产对于经济增长的拖累显著，销售、投资等多项指标均出现大幅下滑。 基建房地产：基建稳增长主线强化，房地产全年承压。 作为两大传统投资部 门，2022H1 基建和房地产的表现大相径庭。全国基建投资累计同比增长 9.3%，成为托底经济的重要支撑力。在“稳增长”的政策基调下，下半年基建投资有望继续放量。参照过往年份基建订单的释放节奏，我们维持今年年初 关于 全年基建投资增速的判断，为今年经济 贡献重要 推力 。受国内疫情、前期严厉政策和居民购房意愿下降等因素影响，今年房地产市场多项指标表现低迷，今年以来开始转向宽松的政策态度未能挽回行业下行颓势，预计 全年仍然存在较大压力 。 制造业 ：投资整体有韧性，动能趋势在减弱。 上半年制造业投资展现增长韧性，实现 10.4%的同比增速，领先全行业投资 4.3pct。我们判断全年制造业投资增速较为稳健，信息技术、绿色能源等行业有望维持高增长；同时信用宽松、财政纾困将增强企业投资意愿。但是，考虑到输入性通胀压力加剧、海外滞涨背景下出口业务存在变数、企业经营活动预期未有明确改善等压制因素，我们判断下半年投资增速有可能在上半年的基础上回落。 消费市场 ：复苏过程磕磕绊绊，下半年预计小幅改善。 上半年社零总额在 2020 年后再度出现负增长（累计同比下降 0.7%），整体受疫情冲击明显。商品消费好于服务消费，商品零售同比增长 0.1%，餐饮收入同比下滑 7.7%，旅游收入、电影票房同比下滑超 25%；线上增速快于线下。由于上半年基数低，且中央和地方通过促消费政策提振市场，我们判断下半年消费增速环比将有所回升。但是，考虑到居民部门预防性储蓄意愿上升，政府和企业部门存在财政收支和经营业绩方面的压力，整体复苏力度仍然偏弱。 Table_Author1 招商银行研究院 行业研究所 ： 0755-83182012 ： （研究员名单详见附录） 敬请参阅尾页之免责声明 Table_Yemei1 行业研究深度报告 1/7 目 录 1.概览 . 1 1.1 基建房地产：基建稳增长主线强化，房地产全年承压 . 3 1.2 制造业：投资整体有韧性，动能趋势在减弱 . 6 1.3 消费市场：复苏过程磕磕绊绊，下半年预计小幅改善 . 7 1.4 小结 . 9 2.房地产：基本面处于筑底阶段，全年市场仍然承压 . 10 2.1 政策面： Q2 政策窗口期得到确认，预计下半年政策环境持续宽松 . 10 2.1.1 总体基调：中央层面已从初期的 “强监管纠偏 ”进入 “稳增长呵护 ”阶段，上半年逐步加码 . 10 2.1.2 销售端政策：首套房按揭利率累计下调 139BP，本轮政策以 “因城施策 ”为主导 . 10 2.1.3 供给端政策：房企融资 “紧箍咒 ”已纠偏，但到位资金情况尚未改善 . 12 2.2 销售：上半年成交创历史最大跌幅，下调全年销售面积增速预期至 -13.5% . 13 2.3 投资：房企投资意愿及能力均不足，下调全年房地产开发投资额增速至 -4.5% . 14 3.基建设施建设：维持投资 4.5%增速判断不变 . 17 4.电力：用电需求边际好转，电力投资持续发力 . 20 5.新能源： 行业延续高景气度 . 22 5.1 风电光伏：风光装机需求无虞，光伏产业链价格再生波澜 . 22 5.2.新能源汽车：渗透率持续提升，进入品质竞争时代 . 25 5.3.动力电池：头部强者恒强，二线胜负未分 . 28 6.通信：行业保持稳步发展，数字经济成为未来方向 . 32 7.集成 电路：消费类去库存压力增大，关注汽车类等景气赛道 . 35 7.1 消费端需求静待复苏，服务器 /汽车仍然高景气 . 35 7.2 全球晶圆厂扩产趋势明显，大陆新增产能尤为可观，拉动半导体材料及设备需求 . 38 8.软件：上半年受疫情影响增速下滑但仍保持正增长，下半年景气度将明显恢复 . 41 8.1 2022 年 1-5 月软件行业收入由于疫情增速下滑，但仍保持两位数增长 . 41 8.2.疫情影响利润增速低，但 5 月份已由负转正 . 42 8.3.预计 2022 年下半年软件业利润增速将持续回升 . 43 9.高端装备：行业整体保持高景气度，部分领域增速或回落 . 45 9.1 国防军工：持续高景气度，重点关注航空航天并拓展上游产业链 . 45 9.2 工程机械：上半年景气度低迷， 2022 全年承压 . 46 10.化工：全行业利润增速放缓，农化与新能源材料景气可期 . 48 10.1 回顾：能源危机抬升产品价格中枢，但行业利润增速放缓 . 48 10.2 展望：景气边际改善难度大，农化及新能源材料盈利可期 . 49 11.煤炭：保供增产稳价政策发力，关注俄乌局势对价格的扰动 . 52 12.生物医药：上半年受疫情影响相对较大，未来仍需关注医药政策走向 . 55 12.1 医药制造：疫情扰动相对较小，政策成为核心变量 . 55 12.2 医疗器械：疫情反复推升体外诊断行业营收持续增长，疫情影响边际减弱后，企业仍需寻找新的增长点 . 59 12.3 医疗服务： CXO 行业处于快速增长期，疫情对其他子板块形成扰动 . 61 13.家电：上半年面临需求和成本双重压力，下半年有望迎来改善 . 63 敬请参阅尾页之免责声明 Table_Yemei1 行业研究深度报告 2/7 13.1 终端销售表现 不佳，下半年存在修复动力 . 63 13.2 海外需求下降压制出口，低基数、汇率和海运形成缓解，中美关税政策是重要变量 . 64 13.3 原材料价格出现回落，家电企业盈利能力有望迎来修复 . 65 14. 生猪养殖：猪周期底部震荡，成本与现金流是关键 . 67 15.新零售：短期疫情催生需求，盈利前景尚不明朗 . 69 15.1 生鲜电商需求回暖， Q2 以来渠道渗透率被动提升 . 69 15.2 疫情防控升级形成新一轮压力测试，倒推平台供应链升级 . 69 15.3 行业仍处烧钱换规模阶段，关注龙头战略调整成效 . 71 16.文化传媒：线上 头部平台流量和多元化变现或面临受阻，线下娱乐逢疫情扩散再度受挫 . 74 16.1 线上娱乐：受平台经济反垄断监管，行业格局面临变化 . 74 16.2 电影院线： 2022 上半年全国票房受新冠疫情新一轮扩散影响同比下滑，关注暑期档的修复情况 . 75 17.快递物流：疫情与成本扰动，增速放缓呈 “V 型 ”走势 . 78 17.1 上半年受疫情封控影响，快递行业增速显著放缓 . 78 17.2 快递行业增速有望走出 “V 型 ”，中长期增速中枢下移 . 79 17.3 快递公司受益价格修复企稳，但燃油成本扰动值得关注 . 81 18.IDC：行业 2022 年需求增速较弱，但产能依然在释放，供需状况有望在 2022 年底好转 . 83 18.1 需求侧： 2021 年行业增速相比 2020 年明显放缓，预计 2022 年仍处于相对低位， 2022 年底有望转暖 . 83 18.2 供给测： 20212022 年固定资产投资增速相比 2020 年明显降低，但产能投放或将持续到 2022 年底 . 85 敬请参阅尾页之免责声明 Table_Yemei1 行业研究深度报告 3/7 图目录 图 1：各行业景气度变化情况 . 2 图 2：基建行业投资增速 . 3 图 3：历年专项债发行节奏（亿元） . 4 图 4：房地产开发投资增速 . 5 图 5：全国商品住宅销售面积单月 /累计同比 . 5 图 6：施工、新开工、竣工面积累计同比增速 . 5 图 7：制造业投资增速 . 6 图 8：出口金额及增速 . 7 图 9：社会消费品零售总额增速 . 8 图 10： 居民消费、储蓄、投资意愿 . 8 图 11：本轮放松政策以来中央层面对房地产表述梳理 . 10 图 12：贝壳新增首套、二套房贷贷款平均利率 . 11 图 13：投向房地产业贷款余额及同比增速 . 13 图 14：房企境内债 /信托 /海外债发行及到期规模 . 13 图 15：全国商品房销售面积单月 /累计同比 . 14 图 16：分区域商品房成交面积累计同比 . 14 图 17：房地产开发投资额单月同比 /累计同比 . 15 图 18：土地投资、建安投资累计同比增速 . 15 图 19：全国土地成交面积及出让金累计同比增速 . 16 图 20：施工 、新开工、竣工面积累计同比增速 . 16 图 21：截至 2022 年 6 月全国基建投资增速 9.3% . 17 图 22：建筑央企基建领域订单结构与整体增速水平（亿元） . 17 图 23：央企基建订单占比稳定（ 2021H，亿元） . 18 图 24：订单释放与基建投资相关性较高（亿元） . 18 图 25：建筑央企 2021 年订单新增 12.82% . 19 图 26：建筑央企 2022 一季度订单新增 20.00% . 19 图 27：我国全社会用电量及同比增速情况 . 20 图 28：截至 6 月底全国发电装机容量结构情况 . 20 图 29：全国 电网基本建设投资金额及增速情况 . 21 图 30：全国电源工程投资金额及增速情况 . 21 图 31：中国风电新增并网装机容量及增速情况 . 22 图 32：风电 单月新增装机及增速情况 . 22 图 33：国内光伏新增装机容量及增速情况 . 23 图 34：国内集中式和分布式光伏新增装机情况 . 23 图 35： 2022 年 1-6 月中国光伏组件出口情况 . 24 敬请参阅尾页之免责声明 Table_Yemei1 行业研究深度报告 4/7 图 36： 2022 年 1-5 月中国组件出口分地区情况 . 24 图 37： 光伏制造产业链端主流产品一线厂商成交均价变化情况 . 25 图 38：中国新能源汽车渗透率变化 . 25 图 39：中国新能源汽车 销量分析（万辆） . 28 图 40：中国动力电池 2015-2021 装机量（ GWh， %） . 29 图 41： 2017-2022 年我国动力电池配套装机企业数量 . 29 图 42： 2021 年中国动力电池装机量格局 . 30 图 43： 2022 年 1-5 月中国动力电池装机量格局 . 30 图 44：主流动力电池厂商产能规划（ GWh） . 30 图 45： 2021 年主流动力电池厂商产能利用率情况 . 30 图 46： 国内电信运营业务收入 . 32 图 47：国内电信运营新兴业务收入 . 32 图 48：国内电信运营商资本开支 . 33 图 49：国内 5G 基站建设规模 . 33 图 50：千兆宽带用户规模快速扩大 . 34 图 51：物联网连接保持高速增长 . 34 图 52：通信设备行业公司营业收入 . 34 图 53：通信设备行业公司归母净利润 . 34 图 54：全球半导体市 场不同应用领域占比 . 35 图 55：全球手机销量季度同比（百万部） . 36 图 56：全球 PC 销量季度同比（百万部） . 36 图 57： 2012-2022 年每辆汽车搭载芯片数量 . 37 图 58：全球服务器营收（十亿美元） . 38 图 59： 2021-2022 全球晶圆厂新建计划 . 39 图 60：中国上市芯片公司 2022 年 Q1 库存周转天数 TOP10 . 40 图 61：全球芯片库存指标预测 . 40 图 62： 2014-2022 年 我国软件业收入及增速 . 42 图 63： 2021-2022 年 15 月软件业收入及同比增减 . 42 图 64： 2017-2022 年我国软件业利润及增速 . 43 图 65： 2021-2022 年 15 月软件业利润同比增减 . 43 图 66： 2020-2022 年 15 月软件业利润同比增减 . 43 图 67：军工板块营收情况 . 45 图 68：军工板块净利润情况 . 45 图 69：军工子板块近四年营业收入平均增速 . 46 图 70：军工子板 块近四年净利润平均增速 . 46 图 71：十四五期间国防子行业预期平均增速 . 46 图 72：基建投资累计同比 . 47 敬请参阅尾页之免责声明 Table_Yemei1 行业研究深度报告 5/7 图 73：房地产投资累计同比 . 47 图 74：中国化工产品价格指数 CCPI . 48 图 75： 国内主要下游领域需求变化（ %） . 49 图 76：近 5 年化工产品出口金额情况 . 49 图 77：化工各子行业固定资产投资完成额累计同比（ %） . 49 图 78： 原油、天然气价格趋势 . 50 图 79：秦皇岛动力煤市场价（ Q5500）年度对比 . 52 图 80：生物医药行业产业链 . 55 图 81：医药制造业营收和利润情况 . 56 图 82： 2013-2021 国内药品销售情况 . 56 图 83： 2016-2021 年国产创新药 IND 申报数 . 57 图 84： 2021 年前 10 位靶点及适应症分布 . 57 图 85： 2018-2022 一季度原料药企业营收情况 . 58 图 86： 2018-2022 一季度原料药企业利润情况 . 58 图 87： 2017-2021 前三季度上市疫苗企业营收情况 . 59 图 88： 2017-2021 前三季度上市疫苗企业利润情况 . 59 图 89： 2018-2022 年第一季度医疗器械企业营收情况 . 60 图 90： 2018-2022 第一季度医疗设备企业营收情况 . 60 图 91： 2018-2022 年第一季度医疗耗材企业营收情况 . 61 图 92： 2018-2022 第一季度体外诊断企业营收情况 . 61 图 93： 2018-2022 年一季度医疗服务企业营收情况 . 62 图 94： 2018-2022 一季度 CXO 企业营收情况 . 62 图 95： 2018-2022 年一季度民营医院营收情况 . 62 图 96： 2018-2022 一季度 ICL 企业营收情况 . 62 图 97：家电行业社零总额 . 64 图 98：家电行业主要品类零售额 . 64 图 99：家电出口金额增速 . 65 图 100：人民币汇率 . 65 图 101： 中国出口集装箱价格指数 . 65 图 102：家电行业主要原 材料价格 . 66 图 103： 2015 年以来猪价、自繁自养成本及盈利：元 /kg . 67 图 104：我国能繁母猪存栏量：万头 . 68 图 105：头部企业的生猪出栏情况：万头 . 68 图 106：实物商品网上销售额占社零总额的比重 . 69 图 107：网上零售额中吃 /穿 /用类商品的同比增速 . 69 图 108：互联网零售的融资金额和融资案例数量 . 70 图 109：京东到家 GMV（ TTM，亿元） . 72 敬请参阅尾页之免责声明 Table_Yemei1 行业研究深度报告 6/7 图 110：叮咚买 菜单季度业绩 . 72 图 111：叮咚买菜单季度经营活动现金流量 . 73 图 112：叮咚买菜单季度履约费用率 . 73 图 113：中国网民、 网络视频、直播用户数：亿 . 74 图 114：流媒体细分行业用户数：亿 . 74 图 115：流媒体细分赛道市场规模：亿 . 75 图 116：流媒体整体市场规模增速 . 75 图 117：短视频平台抖音、快手、微视 MAU：亿 . 75 图 118：在线视频平台 MAU ：亿 . 75 图 119：全国电影年 度票房及同比：亿元、 % . 76 图 120：全国电影单月票房及同比：亿元、 % . 76 图 121： 2021、 2022 年节日档期票房及相比疫情前水平增速 . 76 图 122：进口票房及占比：亿、 % . 77 图 123：中国物流业景气指数（ LPI）跌破荣枯线 . 78 图 124：中国快递行业相 关指数显示行业景气度低 . 78 图 125： 2022 年上半年快递业务量增速放缓 . 78 图 126： 2022 年上半年快递业务收入增速放缓 . 78 图 127： 2022 年上半年快递物流行业重点政策与事件梳理 . 80 图 128：线上消费渗透率提升遇到 “ 天花板 ” . 81 图 129：三大电商平台日活用户数（ DAU）增长乏力 . 81 图 130： 主要快递公司今年 1-5 月业务量增速 . 81 图 131： 主要快递公司今年 1-5 月业务收入增速 . 81 图 132：通达系快递价格从去年 3 季度开始修复回升，今年 3-5 月保持稳定 . 82 图 133：全球 WTI 原油价格今年创最近 10 年新高 . 82 图 134：国内商品油价格今年创 2018 以来新高 . 82 图 135： 2015-2020 年中国云计算市场规模及增速 . 83 图 136： 2020-2021 年阿里云收入及增速 . 84 图 137： 2019-2021 万国数据资本性支出及增速 . 85 图 138： 2019-2021 世纪互联资本性支出及增速 . 85 图 139：数据港固定资产、在建工程合计及增速 . 86 图 140：奥飞数据固定资产、在建工程合计及增速 . 86 图 141： 2019-2021Q3 IDC 相关业务营收增速 . 86 图 142： 2019-2021H1 IDC 相关业务营收增速 . 86 表目录 表 1：部分车企复工复产信息梳理 . 26 敬请参阅尾页之免责声明 Table_Yemei1 行业研究深度报告 7/7 表 2：部分省市地区新能源汽车刺激政策梳理 . 26 表 3： 2022 年海外计划上映大片部分汇总 . 77 附录 附录 1 行业研究员名单 . 88 Table_Yemei1 行业研究深度报告 1 /95 敬请参阅尾页之免责声明 1.概览 今年以来，疫情、俄乌冲突、美联储加息等复杂的内外部环境使得经济下行压力加大，经济增长面临着需求收缩、供给冲击和预期转弱三重压力， 上半年全国 GDP 同比增长 2.5%，其中第二季度增长 0.4%，与年初目标存在较大程度偏离。行业层面，不同领域的表现显著分化。 基建投资作为逆周期调节工具，在大量政策的支持下实现快速增长，对经济形成有力支撑；制造业投资在展现出良好韧性，成为上半年国内经济的另一大支撑动力，但是动能存在逐步减弱的迹象；消费市场在过去两年缓 慢修复，疫情的反复使得这一过程更加磕磕绊绊，上半年社零再度出现同比负增长；房地产行业的低迷对于经济的增长形成明显拖累，尽管政策态度正在纠偏，但销售、投资和土地市场等各项数据仍然表现惨淡。 展望下半年， 基建投资在稳增长的诉求下，下半年有望继续稳定放量，传统和新型基建共同发力；房地产行业的政策底虽然已经出现，但是传导至实体市场仍需时日，我们判断下半年地产行业主要指标的降幅有收窄可能，全年对于整体经济仍是负贡献；制造业投资在高技术和新能源产业的带动下有望继续保持稳定增长，但输入性通胀压力加剧、海外滞涨和企业经营活 动预期也会削减下半年的投资动能；消费市场环比上半年预计将有所改善，但是由于居民部门增加预防性储蓄、政府和企业部门分别面临财政收支和经营业绩压力，预计复苏力度仍将偏弱。 Table_Yemei1 行业研究深度报告 2 /95 敬请参阅尾页之免责声明 图 1：各行业景气度变化情况 资料来源：招商银行 研究院 注：我们用各行业的重点关注指标衡量该行业的景气度。高景气度代表重点指标的增速在 10%以上，中景气度代表重点指标的增速在 0%-10%之间，低景气度意味着重点指标负增长。箭头方向代表重点指标的增速变动，向上代表着增速提升超过 10%，持平代表增速变动幅度为 -10% +10%，向下代表增速下滑超过 10% Table_Yemei1 行业研究深度报告 3 /95 敬请参阅尾页之免责声明 1.1 基建房地产：基建稳增长主线强化，房地产全年承压 作为拉动投资的两大传统部门，基建和房地产上半年的表现存在明显分化。基建投资提速，成为托底经济的重要支撑力。下半年政策持续发力叠加项目储备充足将继续拉动基建投资稳定放量，发挥逆周期调节作用。受国内疫情、前期严厉政策和居民购房意愿下降等因素影响，销售、投资市场走弱，尽管房地产政策态度开始转向宽松，但效果显现尚需时日，下半年预计仍然承压。 （一）基建行业 去年以来中央及地方层面围绕基建领域密集出台支持政策，今年上半年展现出良好的收效。 2022H1全国基建投资累计同比增速为 9.3%，较去年同期提升 2.1pct，有力 支撑了今年的经济增速。其中，交通运输、水利和公共设施、电力热力和燃气的生产供应三大基建板块的投资增速分别为 4.6%、 10.7%、15.1%。 图 2：基建行业投资增速 资料来源：国家统计局 ， 招商银行 研究院 1） 资金端，财政前置发力。 今年年初政府工作报告提出 2022 年新增专项债额度为 3.65 万亿元，其中 3.45 万亿元用于项目建设。专项债的发行节奏方面也明确要求各地提速，计划 6月前完成大部分专项债的发行工作并在 8月底前基本使用到位。截至 6月底，全国新增专项债发行 3.41万亿元，基本完成预定目标。上半年专项债资金的拨付到位预计将对基建下半年的抢工期提供支撑。 16.3%50.8%21.9%13.4%8.3%23.7%22.8%19.2%20.3%16.9%3.3% 3.0% -0.1%7.2%9.3%-10%0%10%20%30%40%50%60%2008H12009H12010H12011H12012H12013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H1基础设施投资增速 Table_Yemei1 行业研究深度报告 4 /95 敬请参阅尾页之免责声明 图 3：历年专项债发行节奏（亿元） 资料来源： wind， 招商银行 研究院 2）项目端，新老基建双驱动。 水利、交通、城市管网更新等传统领域空间规模大，承担着基建基本盘的作用；新型电力系统、特高压、城轨交通等新型基建发展速度快，形成有力的拉动作用。 当前国内经济仍然面临较大的增长压力，基建作为重要的逆周期调节工具，其稳增长作用有望继续得到发挥。今年 4 月中央财经委强调“全面加强基础设施建设”，在此基调背景下，我们判断下半年基建投资有望稳定放量。结合历史年份基建投资节奏的规律，我们维持全年基建投资增速 4.5%的判断，相较2021 年提速 4.3pct，乐观预期下或还存在着 2%的上浮空间。 （二）房地产 今年以来房地产的政策态度从初期的“强监管纠偏”转入“稳增长呵护”阶段。销售端首套房按揭利率自去年 9月以来累计下调 139BP，地方限购政策也有所松动但总体上力度较为克制，强调“因城施策”，呈现“小步快跑”特点。供给端，房企融资和资金的监管也开始纠偏。 然而，宽松政策环境未能扭转上半年地产行业的下行颓势。 上半年房地产开发资金来源同比下滑 25.3%，资金来源趋弱致房企投资能力不足，房地产投资同比下滑 5.4%，是历史上首次负增长；全国商品房销售面积同比下降22.2%，在疫情对房地产市场销售形成拖累，以及居民对房企信 心下降的背景下，当前的政策对销售的刺激效果有限；市场低迷情况下，房企拿地意愿同样不高，土地市场维持低温运行，上半年土地成交面积与金额累计同比增速为 -44%和 -52%。 展望下半年，政策端预计在因城施策框架下存在持续放松预期，力度是否会加强将取决于投资修复情况。销售端，我们下调全年商品房销售面积增速至-13.5%，考虑到政策总体上偏克制的基调、居民对于收入预期的谨慎以及断34,039 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2019 2020 2021 2022 Table_Yemei1 行业研究深度报告 5 /95 敬请参阅尾页之免责声明 供事件的发酵，我们认为销售市场的恢复可能延期至 4 季度或以后。同时，由于土地出让市场前期的低迷表现以及房地产企业资金总体偏紧，我们下调房地产投 资增速至 -4.5%。 图 4：房地产开发投资增速 资料来源：国家统计局 ， 招商银行 研究院 图 5：全国商品住宅销售面积单月 /累计同比 图 6：施工、新开工、竣工面积累计同比增速 资料来源： wind， 招商银行研究院 资料来源： wind，招商银行研究院 33.5%8.3%38.1%32.9%16.6%20.3%14.1%4.6% 6.1%8.5% 9.7% 10.9%1.9%15.0%-5.4%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2008H12009H12010H12011H12012H12013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H1房地产开发投资增速-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-06累计同比 单月同比-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-06房屋新开工面积 :累计同比 房屋竣工面积 :累计同比房屋施工面积 :累计同比 Table_Yemei1 行业研究深度报告 6 /95 敬请参阅尾页之免责声明 1.2 制造业：投资整体有韧性，动能趋势在减弱 2022 年上半年制造业投资增速同比增长 10.4%，领先全行业投资增速4.3pct。 制造业整体上展现出了较强的增长韧性，一方面是原材料价格的高位运行驱动上游原料加工企业的利润增长，同时“双控”边际放松也减轻了产能扩建的约束，带动了上游制造业的投资扩张；另一方面，计算机设备、专用设备等行业在出口需求的拉动下也持续扩大生产。但是，与去年全年相比，今年制造业的投资增速有所回落，抑制因素主要源自于去年高基数，今年上半年疫情对于制造业的生产和物流形成阻碍，企业盈利分化之下部分企业投资意愿减弱等等。 展望下半年，我们认为制造业投资仍将实现正增长，但是增速可能进一步回落。 支撑因素在于，信息技术、绿色能源 等行业近年来蓬勃发展，下半年投资增速仍可能维持较高增长，同时，今年相对宽松的流动性环境将降低企业的投融资成本，且退税减税降费、缓缴社保等财政政策也有助于缓解企业经营压力，从而增强投资意愿。但是，我们判断下半年投资动能将进一步减弱，输入性通胀压力加剧、海外滞涨背景下出口业务存在变数、企业经营活动预期未有明确改善将对制造业的投资形成拖累。 制造业的高端跨越、智能升级、绿色转型仍为大趋势。生物医药、软件等高技术产业具备成长空间， 5G 通信及新兴数字化服务稳步发展，节能减碳改造和新能源等绿色投资符合“双碳”战略目标， 集成电路、国防军工等关键战略性行业将维持高景气行情。 图 7：制造业投资增速 资料来源：国家统计局 ， 招商银行 研究院 31.4%29.3%24.9%32.4%24.5%17.1%14.8%9.7%3.3% 5.5%6.8%3.0%-11.7%19.2%10.4%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2008H12009H12010H12011H12012H12013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H1制造业投资增速 高技术制造业投资增速 Table_Yemei1 行业研究深度报告 7 /95 敬请参阅尾页之免责声明 图 8：出口金额及增速 资料来源： wind， 招商银行 研究院 1.3 消费市场：复苏过程磕磕绊绊，下半年预计小幅改善 由于疫情持续反复冲击，近两年我国终端消费的恢复始终表现得磕磕绊绊，今年上半年社零总额在 2020 年之后再度出现负增长，累计同比下降 0.7%，整体修复动能疲弱。 消费结构方面，商品类消费好于服务类消费。这主要是因为疫情背景之下居民大量减少外出活动，旅游、餐饮、文化娱乐等服务类消费场景受到了严重冲击，而实物商品的供应和流通体系则保持着相对稳定的运转且各级政府分别推出了多项刺激政策。今年上半年商品零售保持了相对平稳的状态（同比增长0.1%），餐饮、旅游、院线票房等收入则同比 -7.7%、 -28.2%、 -37.7%。分品类看，食品饮料是商品零售的主要支撑点（上半年同比增长 9.1%），可选消费品中家电 3C 的零售额基本持平，服饰鞋帽和家具建材的下滑幅度则超过5%。 渠道结构上， 线上增速领先于线下。尽管今年上半年疫情对于国内物流快递也造成了一定程度的冲击，但居民出行受阻、线下消费场所存在较多管控措施等背景之下，线上渠道相比线下仍然展示出更强的稳定性。今年上半年网上零售额同比增长 5.6%，占社零总额的比重为 25.9%，在年初基础上进一步提升 1.4pct。 展望下半年，我们认为消费市场的复苏力度仍然偏弱。 从消费意愿和能力来看，国内居民收入受疫情影响增长放缓，对于未来收入的预期趋于谨慎，消费支出也相对保守，数据显示城镇储户的储蓄意愿从 2021Q1 至 2022Q1 已连24.10%6.20%14.50%3.70% 16.70%17.90%-100%-50%0%50%100%150%05001,0001,5002,0002,5003,0002020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-06出口金额（亿美元） 出口金额 :当月同比 Table_Yemei1 行业研究深度报告 8 /95 敬请参阅尾页之免责声明 续四个季度上升；政府部门 受制于今年的财政收支，企业部门盈利端存在压力，也会限制消费潜力的释放。目前中央和地方层面纷纷通过促消费政策提振市场，部分乘用车购置税减半征收、新能源汽车下乡等政策已经落地，未来家电、文娱、旅游等领域的相关扶持或补贴政策也值得关注。总体上看，我们认为下半年消费市场在上半年的低基数基础上将有所回升，但整体力度仍然偏弱。 图 9：社会消费品零售总额增速 资料来源： wind，招商银行研究院 图 10： 居民消费、储蓄、投资意愿 资料来源： 中国人民银行调查统计司 ，招商银行研究院 21.4%15.0%18.2%16.8%14.4%12.7%12.1%10.4%10.3%10.4%9.4%8.4%-11.4%23.0%-0.7%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2008H12009H12010H12011H12012H12013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H1社会消费品零售总额增速0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1更多消费 更多储蓄 更多投资 Table_Yemei1 行业研究深度报告 9 /95 敬请参阅尾页之免责声明 1.4 小结 上半年经济面临内外部压力，不同行业驱动力与制约因素有差异，因此各行业的景气程度显著分化。我们认为下半年的走势也将延续分化，对于各行业的节奏变化概括如下： 1）基建与房地产： 基建作为逆周期调节的重要工具，下半年有望继续发挥稳增长作用，实现稳定放量，预计全年投资增速 4.5%以上，乐观预期下或还存在 2%的上浮空间。房地产政策在因城施策框架下存在持续放松预期，但政策对销售市场的刺激效果有限，居民信心仍低迷，下调全年商品房销售面积增速至 -13.5%。销售企稳前难以见到投资端的趋势性扭转，房企投资意愿及能力不足，下调房地产投资增速至 -4.5%。 2）制造业： 高端制造业仍为重点发展方向，带动制造业投资增速稳健。但输入性通胀压力加剧、海外滞胀下出口项可能转弱、企业经营活动预期改善较弱等因 素或将拖累下半年增速有所回落。 3）消费与服务相关产业： 下半年消费大盘预计将处于弱复苏状态。细分行业看，下半年生猪均价预计因季节性因素环比抬升，但中期尚处猪周期底部震荡阶段。家电行业有望迎来需求边际好转和企业盈利能力修复，但出口可能延续负增长态势。新零售行业上半年在疫情冲击下需求有所回暖，需求红利期过后仍需关注行业盈利前景。快递物流行业逐步复苏，叠加下半年进入旺季，全年增速有望形成“ V 型”走势。 Table_Yemei1 行业研究深度报告 10 /95 敬请参阅尾页之免责声明 2.房地产：基本面处于筑底阶段，全年市场仍然承压 2.1 政策面： Q2 政策窗口期得到确认，预计下半年政策环境持续宽松 2.1.1 总体基调：中央层面已从初期的“强监管纠偏”进入“稳增长呵护”阶段，上半年逐步加码 去年二季度以来，房地产销售景气度转向并快速下挫，而特大型房企恒大信用风险持续暴露，加剧了市场对房地产行业的担忧。基于防范系统性风险以及市场预期管理的考量，持续一年多的房地产严监管在去年三季度开始放松。 本轮政策放松从初期的“强监管纠偏”，逐渐进入到目前的“稳增长呵护”。 2021.9-12 月，以银行房地产信贷由集中度强管控转向“有序投放”为代表，政策目的是防范个别大型房企 风险转化为行业性风险甚至金融系统性风险。 2021.12 月至今，以中央经济工作会议本轮首提 “因城施策”、促进房地产业良性循环发展为代表，政策目的除了房地产行业本身的因素外，还承载了宏观经济稳增长的意图。并且随着房地产销售持续偏弱和房企风险进一步蔓延，政策在今年 3 月开始积极加码。 4 月中央政治局会议表示“支持各地从实际出发完善房地产政策，支持刚需性和改善型住房需求”。 5 月央行下调首套房贷利率下限，对房地产杠杆态度发生了显著变化。 图 11：本轮放松政策以来中央层面对房地产表述梳理 资料来源：招商银行研究院 2.1.2 销售端政策：首套房按揭利率累计下调 139BP，本轮政策以“因城施策”为主导 Table_Yemei1 行业研究深度报告 11 /95 敬请参阅尾页之免责声明 本轮利率下行周期以来（ 2021.10 -2022.7），首套房、二套房按揭利率累计下调 139BP、 93BP。 根据贝壳
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