教育行业跟踪报告之一：海外教育大涨，A股教育买什么.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018 年 5 月 19 日 教育 海外教育大涨， A 股教育买什么 教育行业 跟踪报告 之 一 行业简报 分析师 刘凯 (执业证书编号： S0930517100002) 021-22169324 kailiuebscn 报告源起 ： 近期海外市场教育行业大涨 ， 2018 年 年初至 今， 以 学历学校为 集群的港股教育 板块 连续大涨 。 众多机构投资者关心 A 股教育板块的投资机会，我们撰写本文包含以下 四 个维度： （ 1） 本次 港股和 A 股教育板块 大涨背后的原因；（ 2） 教育行业短中长期成长逻辑； （ 3）教育行业的研究框架； （ 4） 教育产业四大领域 的投资建议。 核心观点“聚焦龙头，兼顾成长”， 龙头主线推荐视源股份；成长主线推荐 文化长城、开元股份、百洋股份、盛通股份 等公司。 1、 教育板块 市场表现 ：港股 暴涨 ， A 股升温 民办教育政策逐渐清晰，港股教育板块 连续大涨。 2018 年初至今，中教控股上涨 110%、新高教集团上涨 83%。 我们认为港股大涨有以下三方面原因： 1、政策红利： 2018 年 4 月 20 日民促法修订草案明确提出非营利性民办学校可以与关联公司进行交易，这为 VIE 架构公司以服务费方式提取利润提供了法律基础； 提出成人职业教育培训机构可以直接申请法人登记。 2、资金配置： 港股通南下资金对教育股配置的比例持续提升。 3、业绩靓丽：港股教育板块以学校为主， 估值 较低 且成长确定。 部分公司财报靓丽： 宇华教育 2018 年半年报实现净利润 2.49 亿港元 （ YOY +65%） 、睿见教育 2018 年半年报实现净利润 1.79 亿港元（ YOY +35%）。 表 1：南下资金持有港股通市值分析（单位：港元） 证券代码 证券简称 系统持股量 (万股） 持股市值（亿港元） 占港股总股数 (%) 1317.HK 枫叶教育 21,205 28 14.23 1569.HK 民生教育 10,499 2 2.61 6068.HK 睿见教育 1,312 1 0.64 6169.HK 宇华教育 31,040 16 9.50 0839.HK 中教控股 10,773 14 5.33 2001.HK 新高教集团 7,576 6 5.29 资料来源： Wind，统计时间为 2018 年 5 月 17 日。 2018-05-19 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 表 2：港股教育公司最低点市值和对应 PE（单位：港元） 公司名称 代码 2018 最低点市值（亿元） 最低点市值时间 FY2017 净利润（百万元） FY2018 净利润 （百万元） 最低点市值对应 17PE 最低点市值对应 18PE 财年截止月份 中教控股 0839.HK 131 2018-01-04 535 738 25 18 12 宇华教育 6169.HK 124 2018-04-04 386 559 32 22 8 睿见教育 6068.HK 98 2018-01-03 306 381 32 26 8 枫叶教育 1317.HK 123 2018-01-02 497 639 25 19 8 新高教集团 2001.HK 63 2018-01-02 319 413 20 15 12 成实外教育 1565.HK 141 2018-04-26 367 472 39 30 12 民生教育 1569.HK 55 2018-04-27 311 441 18 12 12 中国新华教育 2779.HK 48 2018-04-03 206 234 23 21 12 资料来源： Wind 注： （ 1） 股价为 2018 年 5 月 18 日收盘价 ；（ 2）盈利预测为 Wind 一致预期 。 表 3： 港股教育公司当前市值和对应 PE（单位：港元） 公司名称 代码 市值 （亿元） 财年截止月份 FY2017 净利润 FY2018 净利润 17PE 18PE 2018 年 年初至今涨跌幅 (%) 中教控股 0839.HK 279 12 535 738 52 38 110 宇华教育 6169.HK 175 8 386 559 45 31 40 睿见教育 6068.HK 141 8 306 381 46 37 48 枫叶教育 1317.HK 196 8 497 639 39 31 46 新高教集团 2001.HK 105 12 319 413 33 25 83 成实外教育 1565.HK 155 12 367 N/A 42 N/A 0 民生教育 1569.HK 76 12 311 N/A 24 N/A 18 中国新华教育 2779.HK 63 12 206 N/A 30 N/A 19 资料来源： Wind 注： （ 1） 股价为 2018 年 5 月 18 日收盘价 ；（ 2）盈利预测为 Wind 一致预期 。 港股和国内联动， A 股教育部分个股持续大涨。 2014-2016 年部分 A 股上市公司通过并购方式进入教育行业，并购的标的资产主要集中在教育信息化和培训两大领域。 2015 年至今， 由于中小市值个股股价持续低迷、民促法和配套政策的略低预期、 A 股部分并购标的业绩低预期， A 股教育行业股价大幅下跌。 经过 3年的估值消化， A股部分教育个股在未来保持约 30%以上 CAGR 的情况下，最低点的估值已经进入 20-25x 的合理区间。在 创业板上涨（ 2018 年最低点至今已经上涨 22%）、港股教育板块大涨的背景下，部分 A 股教育个股已经脱离底部区域。 表 4：部分 A 股重点公司年初至今涨幅情况 公司名称 股票代码 年初至今最低收盘价 （元） 当前股价 （元） 18 年最低点 至今涨跌幅（ %） EPS（元） 最低点股价 对应 18PE 2017 2018E 2019E 立思辰 300010.SZ 9.07 14.94 75.84 0.23 0.33 0.40 27 新南洋 600661.SH 24.00 29.26 29.07 0.45 0.63 0.78 38 创业黑马 300688.SZ 36.00 66.96 148.08 0.83 0.79 0.89 46 凯文教育 002659.SZ 10.75 15.20 50.80 0.05 0.04 0.30 240 视源股份 002841.SZ 61.30 94.90 57.02 1.72 2.36 3.27 26 百洋股份 002696.SZ 16.28 22.67 50.00 0.61 0.80 0.97 20 开元股份 300338.SZ 16.90 18.86 19.80 0.49 0.74 0.89 23 文化长城 300089.SZ 8.28 9.75 31.54 0.17 0.48 0.65 18 盛通股份 002599.SZ 11.68 12.92 19.23 0.29 0.44 0.60 27 资料来源： Wind，光大证券研究所 注：（ 1）股价为 2018 年 5 月 18 日收盘价，（ 2）视源股份、百洋股份 、开元股份、文化长城、盛通股份 为光大证新三板团队预测，其余为 Wind 一致预期。 万得资讯2018-05-19 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 2、 成长逻辑：短期政策催化，中期科技融合 ，长期消费升级 长期逻辑： 阶级跃升， 消费升级。 根据美国劳动统计局的数据， 19972017 年 10 月底 20 年间美国消费品和服务的价格变化，其中学费和教育支出增幅超过 150%。医疗支出紧随其后增幅为 100%。教育和医疗是美国家庭的主要支出领域。 而对于中国 居民 来说， 东亚 数千年文化自古以来就对于教育非常重视，在任何社会和国家，名校教育经历依然是完成社会阶级跃迁的重要路径 ，而中国社会价值观“再苦不能苦孩子，再穷不能穷教育”深入骨髓 ； 此外， 家庭收入水平和 8090 后家长受教育水平持续提升之后，家长对于子女教育的重视度 也持续大幅 提升。 教育是全球的刚需，随着我国人均收入的稳步增长，焦虑感和危机感驱使驱使 家庭对教育的需求越发旺盛和多元，未来教育服务支出仍将大幅增加。 图 1：美国 19972017 年消费品和服务的价格变化 资料来源： United States Bureau of Labor Statistics（ BLS） 中期逻辑：科技融合， AI 赋能。 在人工智能浪潮的驱动下，科技产业正在从 IT（ Information Technology）时代走向 DT（ Data Technology）时代。在 AI 和大数据的影响下，教育产业将迎来深度变革。我们认为 1.0 阶段的教育产业，以“教师”为核心，无论线下培训机构或者在线教育公司均以“时间”收费，本质是“服务”产业。在 DT 时代的 2.0 阶段的教育产业，以“学生”为核心，将基于大数据，以“效果和效率”考量标准为学生提供个性化的服务，真正做到因材施教。视源股份（ 002841）、科大讯飞（ 002230）等公司均深度布局教育信息化行业，通过积累底层的学习行为数据，为未来的 AI 精准教学奠定基础。 2018-05-19 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图 2：教育行业正从 IT 时代走向 DT 时代 资料来源： 新浪教育 ，光大证券研究所整理 短期逻辑：政策红利，不一而论。 随着新民促法 2017 年 9 月的正式实施，截止目前，已有上海、浙江、江苏共 14 个省 /直辖市 /自治区出台了具体的实施细则或实施意见（包括征求意见稿、代拟稿）。 2018 年 4 月 20日，教育部发布起草的 民促法修订草案对于教育投资具备较强的指导意义 。此外， 结合近期发布 教育部 2018 年工作要点、教育信息化 2.0行动规划、产教融合、校企合作等政策文件，我们认为政策对于未来教育各个 细分领域影响如下 ： 1、基本目标方面： 鼓励和支持社会力量举办教育； 2、学历制学校方面： 明确提出非营利性民办学校在公开、公平、公允原则下，可以与关联公司进行交易，这为 VIE 架构公司以服务费方式提取利润提供了法律基础。 3、培训机构方面： （ 1） 严禁民办教育培训机构举办与升学相关的竞赛或测试活动； （ 2）成人职业 培训机构可以直接申请法人登记。 4、在线 教育 方面： 在线教育公司需要向所在地省级教育行政部门申请办学许可，或将逐步纳入监管范围。 5、教育信息化方面： 未来教育信息化行业的发展路径将从“三通两平台”向“三全两 高一大”延伸。国家对于教育信息化行业的财政经费支出仍将持续提升。 从政策趋势上看，明确受益于政策红利的细分行业包括 （ 1） 教育信息化、 （ 2） 成人职业培训等。 2018-05-19 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 图 3： 2016-2018 教育行业重大政策 资料来源：教育部、国务院官网 光大证券研究所 3、 研究框架：四大维度，重度区隔 近 10 万亿产值的教育行业可以通过 4 大维度进行划分和组合。 4 大维度分别包括（ 1）学历体系：学历教育和非学历教育；（ 2）学习体系：国内教育和国际教育；（ 3）商业模式 ： 学校、培训、教育信息化（ toB） 、 在线教育（ toC）； （ 4）年龄区间： 06 岁， 618 岁， 18 岁 +。 图 4：教育行业架构图 资料来源： 光大证券研究所绘制 教育行业重度垂直，有望出现数十家数百亿元市值 上市 公司。 四大维度相互进行组合后，构成了教育行业至少 36 个细分赛道，不同细分赛道的市场空间、行业增速、行业壁垒、竞争格局和发展阶段皆有差异。目前仅 K12课外培训行业就诞生了 新东方 （ EDU） 、 好未来 （ TAL） 两家 千亿 市值 RMB的上市公司，我们认为教 育行业 将 出现数十家超数百亿元市值的上市公司。 2018-05-19 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 四大商业模式的教育赛道的行业属性不一，如何从中挑选优质的企业进行投资？ 1、教育信息化 （ 2B） ：好产品、强渠道、广数据。 教育信息化本质是科技行业。 （ 1） 从产品端来看，短期拥有高可靠性、高标准化的教育产品的企业有望跑马圈地，中长期拥有从硬件、软件、系统、服务、资源全业务线布局 的企业 更有生命力。 （ 2）从渠道端来看，高校和幼教的教育信息化市场相对较为市场化，幼儿园和高校具备较高的自主决策权，而中小学教育信息化是一个以区县为单位的强关系型市场。 （ 3） 从未来趋势看，得数据者得天下，拥有学生学习行为数据的企业将 在 AI 精准教学的趋势下， 拥有最广阔的发展空间。 按照“好产品、强渠道、广数据”三个维度去进行公司筛选，我们认为教育信息化龙头公司 视源股份（ 002841） 拥有强大竞争优势。 2、培训 ： 连锁经营服务业和“一地成功，异地扩张” 。 培训行业的本质是连锁经营服务业，从业公司的成长路径在于“一地成功，异地扩张”。标准化课程体系、标准化渠道扩张体系、品牌知名度都是从业公司发展的核心要素。我们看好班课模式、 看好 去名师化、 看好课程导向而非销售导向的培训机构。其中续班率是班课模式核心指标，销客 率是一对一模式的核心指标。 中小学培训双龙头 新东方（ EDU） 和 好未来（ TAL） ，成人职业培训双龙头 中公教育（拟借壳亚夏汽车） 和 华图教育（拟港股 IPO） 未来仍然拥有广阔成长空间 ；而部分区域性和单品类的培训企业也有望保持快速成长性 。 3、在线教育（ 2C）： 品牌、运营、教研、渠道。 在线教育表面上是“互联网 +教育”，但是由于教育是重度服务行业，时间成本、机会成本、试错成本极高 ，所以 大部分在线教育赛道的商业模式仍不清晰。一方面，少儿英语在线外教行业是目前为数不多的实现快速发展的领域，我们认为“品牌、运营、教研、渠道”仍 然是所有在线教育从业公司发展的核心本质 ， VIPKID是目前在线教育行业发展趋势较好的企业之一 。另一方面，由于在线教育和线下培训是互补而不是互斥，所以龙头 现在培训机构的在线教育平台具备强大的竞争优势，包括新东方（ EDU）旗下的 新东方网（ 839896.OC，已三板摘牌） 、好未来（ TAL）旗下的学而思网校。 4、学校：教研能力、运营能力、师资团队、政府资源。 学校是重资产、高投入的行业，依赖于政府资源。（ 1）幼儿园未来普惠园占比将达到 80%，“普惠园 +高端园”两级分化的格局将成为行业趋势；（ 2）由于优质国际教育资源 的稀缺和一二线城市居民收入的大幅提升，优质的中小学国际学校始终是稀缺资源，众多的地方政府都对优质国际学校提供 许多 优惠政策；（ 3）优质高校（本科或专科）的学生收费 和 招生人数 有望保持稳步内生增长，海量的存量高校资源为已上市的民办高校打开了广阔外延并购空间。 4、 投资建议：聚焦龙头，兼顾成长 我们维持我们年初至今对于 A 股教育行业的投资观点“聚焦龙头，兼顾成长”，龙头主线首推视源股份（ 002841），成长主线推荐 文化长城、开元股份、百洋股份、盛通股份、汇冠股份，建议关注 科斯伍德、三垒股份等公司。 2018-05-19 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 随着中公教育借壳亚夏汽 车（ 002607）、神州数码（ 000034）并购启德教育、三垒股份（ 002621）并购美吉姆教育，未来 A 股教育板块将形成更加巨大的产业集群。 表 5： A 股教育行业重点公司列表 资料来源： Wind，光大证券研究所 注：（ 1）股价为 2018 年 5 月 18 日收盘价；（ 2）视源股份、文化长城、百洋股份、盛通股份、开元股份、汇冠股份业绩预测采用光大证券研究所的预测数据，其它公司业绩预测采用 Wind 一致预期。 1、 教育信息化行业：国家意志智慧生态，聚焦龙头视源股份（ 002841）。2018 年 4 月，教育部正式下发教育信息化 2.0 行动计划，未来教育信息化行业的发展路径 将从“三通两平台”向“三全两高一大”延伸。视源股份已通过 80 万台的教育智能平板成为全国教育信息化行业第一龙头，未来公司成长路径将从教室延伸至校园、从教育平板延伸至整体解决方案，包括班牌 /希沃信鸽 /班级优化大师 /电子书包 /校园信息化系统等。 AI 赋能的智慧学习趋势下，得数据者得天下，视源 股份 的业务空间将从百亿延伸至千亿。 图 5：视源股份“希沃”系列产品布局 资料来源：希沃官网 公司简称 股票代码 市值 收盘价 EPS（元） PE（ X） (亿元 ) (元 ) 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 视源股份 002841.SZ 386 94.9 1.70 2.36 3.19 4.19 56 40 30 23 百洋股份 002696.SZ 53 22.67 0.49 0.80 0.97 1.16 46 28 23 20 文化长城 300089.SZ 48 9.75 0.13 0.48 0.65 0.79 75 20 15 12 开元股份 300338.SZ 64 18.86 0.47 0.74 0.89 1.08 40 25 21 17 盛通股份 002599.SZ 42 12.92 0.29 0.48 0.65 0.79 45 27 20 16 汇冠股份 300282.SZ 43 17.29 0.09 0.58 0.60 0.64 192 30 29 27 三垒股份 002621.SZ 48 14.14 0.05 0.10 0.11 0.13 283 135 129 110 凯文教育 002659.SZ 76 15.2 0.05 0.04 0.30 0.55 304 340 51 28 立思辰 300010.SZ 130 14.94 0.23 0.33 0.40 0.48 64 45 38 31 新南洋 600661.SH 84 29.26 N/A 0.63 0.78 0.84 N/A 47 38 35 科斯伍德 300192.SZ 29 11.99 0.02 0.31 0.41 0.48 600 39 30 25 2018-05-19 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 2、培训行业 -成人职业培训：政策红利驱动赛道明确受益，建议买入职业培训三巨头。 校企合 作和产教融合形成政策组合拳，共同促进职业教育的快速发展。职业培训赛道 2018 年市场规模约 5000 亿元，随着龙头公司中公教育借壳亚夏汽车对板块构成催化，成长确定且估值较低的职业培训行业有望迎来戴维斯双击，建议买入“职业培训三巨头”：职校覆盖和IT 培训资源深厚积淀、全 A 股最便宜的教育公司 文化长城（ 300089） ；恒企和中大深度融合的 开元股份（ 300338） ；数字艺术培训巨头企业 百洋股份（ 002696） ，三个公司 2018 年 P/E 分别为 20x、 25x 和 28x。 图 6：非学历成人职业培训 2017 年市场空间划分（单位：亿元） 数据来源：光大证券研究所 3、培训行业 -中小学课外培训赛道：政策管制短空长多，得语文者得天下，中高考复读空间广阔。 我们认为四部委外发的培训机构治理通知有望驱动市场份额向龙头和巨头公司集中，行业竞争格局已经形成：两大龙头（好未来 /新东方）、一对一巨头（精锐 /学大）、区域巨头 or 学科巨头（昂立 /龙门 /中文未来 /高思 /瑞思 /乐博）。建议关注中高考领域积淀深厚的科斯伍德（ 300192，收购龙门教育 51%股权）、语文学科培训新兴巨头立思辰（ 300010，收购中文未来 51%股权）、上海培训巨头新南洋（ 600661， 昂立 教育 ）、 STEAM 培训巨头盛通股份（ 002599，乐博教育）。 4、学校行业：建议关注汇冠股份（ 300282）和凯文教育 （ 002659） 。汇冠股份已实现三盛集团、和君商学、高管团队三方的利益共绑，未来依靠三盛集团的地产资源，将积极卡位国际学校市场。凯文教育下属的海淀凯文、朝阳凯文将与清华附中共享名校资源，在国际教育资源稀缺的背景下，壁垒深厚成长确定。 2018-05-19 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 图 7：三盛集团 福州中加学校效果图 图 8：三盛集团福州时代中学三盛分校效果图 资料来源：福州中加学校官网、光大证券研究所 资料来源：福州新闻网、光大证券研究所 催化剂： （ 1）中公教育拟借壳上市，职教行业龙头登陆 A 股；（ 2）各地民促法配套实施政策的逐步出台。 5、 教育研究总结 2017 年第四季度至今，我们的 A 股教育行业研究工作如下：（ 1）行业研究方面：撰写 2018 年投资策略、 深度一：研究框架、深度二：IT 行业产业篇、深度三： IT 行业需求篇、深 度四：早教；（ 2）个股研究方面：撰写视源股份、亚夏汽车（中公教育）、开元股份、文化长城、百洋股份、 汇冠股份、 盛通股份等公司的首次和跟踪报告；（ 3）定期报告和行业点评方面：每周一期教育周报、数篇教育行业重大事项点评。 表 6：光大证券新三板教育行业外发报告一览 报告类型 个股名称 报告标题 行业深度 AI 赋能，云起龙骧 教育行业 2018 年投资策略 研究框架：三维标准，四分天下 教育行业跨市场深度研究报告之一 IT 培训行业之产业篇：百舸争流，一超多强 教育行业跨市场深度研究报告之二 IT 培训行业之需求篇：千帆竞发，策马飞舆 跨市场教育行业深度研究报告之三 早教行业：蒙以养正，一炷心香 跨市场教育行业深度研究报告之四 个股深度 视源股份 视源股份（ 002841.SZ）源远根深，傲视天下 文化长城 文化长城（ 300089）深度报告 并购翡翠，雄关万里 开元股份 开元股份（ 300338.SZ）恒企中大，砥砺前行百洋股份 百洋股份（ 002696.SZ）并购火星，星火燎原 汇冠股份 汇冠股份（ 300282.SZ）深度报告：三盛和君，乘风而起 亚夏汽车 亚夏汽车（ 002607.SZ）深度报告 ：中公教育借壳上市， A 股龙头扬帆起航 行业点评 教育科技领域“独角兽”公司到底有哪些 独角兽系列行业研究之教育科技篇（三） 产教融合意见出台，职业教育行业深度受益 教育行业重大事项点评之一 创业板大涨， A 股教育配置什么 教育行业重大事项点评之二 职业学校校企合作促进办法出台，职教培训行业有望率先受益 教育行业重大事项点评之三 教育部 2018 年工作要点出台，涵盖 8 大方面和 41 条要点 教育行业重大事项点评之四 培训新政短空长多，巨头机构深度受益 教育行业重大事项点评之五 江苏出台民办教育实施意见， 14 省市民办教育细则深度解读 教育行业重大事项点评之六 行业月报 /周报 神州数码拟并购启德教育进军留学市场 教育行业跨市场 2017 年 12 月跟踪报告 人工智能与教育产业深度融合 教育行业跨市场 2017 年 11 月跟踪报告 2018-05-19 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 VIPKID 巨额融资，少儿外教市场爆发 教育行业跨市场 2017 年 10 月跟踪报告； 跨市场教育行业周报（ 2017 年第 1 期） -神州数码拟并购启行教育进军留学市场 幼教产业重构在即 -教育行业跨市场周报（ 2017 年第 2 期）； A 股教育企业剥离非教育业务渐成趋势 -教育行业跨市场周报（ 2017 年第 3 期）； 甘肃安徽两省发布民办教育分类管理实施细则 -教育行业跨市场周报（ 2017 年第 4 期）； 三盛集团拟控股汇冠股份，与和君商学共同打造教育巨头 -教育行业跨市场周报（ 2017 年第 5 期） 中教控股港股上市 -教育行业跨市场周报（ 2017 年第 6 期） 神州数码拟收购启德教育进军国际教育市场 教育行业跨市场周报（ 2017 年第 7 期） A 股上市公司并购三板教育企业渐成趋势 -教育行业跨市场周报 （ 2017 年第 8 期） 上海湖北两省市相继发布民办教育实施意见 -教育行业跨市场周报（ 2017 年第 9 期） 华立大学集团拟赴港上市 -教育行业跨市场周报（第 10 期） 达内科技：成人职教业务稳步增长， K12 培训业务空间巨大 教育行业跨市场周报（第 11 期） 三四线城市空间巨大，凹凸个性教育乘风而起 教育行业跨市场周报（第 12 期） 好未来 FY18Q3 收入和盈利均实现快速增长 教育行业跨市场周报（第 13 期） 洪涛股份拟 5.1 亿元收购新概念公司 51%股权布局职业教育 教育行业跨市场周报（第 14 期） 中教控股纳入恒生综指，新高教和睿见教育纳入港股通指数 -教育行业跨市场周报（第 15 期） 聚焦龙头，兼顾成长 教育行业跨市场周报（第 16 期） 春来教育拟赴港 IPO，精锐教育拟赴美 IPO 教育行业跨市场周报 (第 17 期 ) 维持视源股份 A 股教育首推标的 教育行业跨市场周报（第 18 期） 培生拟 3 亿美元出售华尔街英语 教育行业跨市场周报 (第 19 期 ) 上海中 考改革，三项改革措施 教育行业跨市场周报（第 20 期） 中小学课外培训巨头精锐教育登陆美股 教育行业跨市场周报（第 21 期） 深度报告再论视源股份会议业务，职教龙头中公教育拟借壳亚夏汽车 教育行业跨市场周报（第 22 期） 网龙拟收购 K12 教育平台 EDMODO 教育行业跨市场周报（第 23 期） 得中文者得天下，立思辰并购中文未来 教育行业跨市场周报（第 24 期） 在线少儿英语一对一 VIPKID 融资 5 亿美元 教育行业跨市场周报（第 25 期） 中公教育借壳亚夏汽车，职教培训龙头或登陆 A 股 教育行业跨市场周报（第 26 期） 个股点评 开元股份 恒企中大并表驱动公司归母净利润增长 26 倍 开元股份 2017 年业绩快报点评 盛通股份 素质教育与出版服务齐飞，驱动公司业绩大幅增长 盛通股份 2017 年业绩快报点评 龙门教育 中高考培训业务快速增长， K12 课外培训业务强势爆发 龙门教育（ 838830.OC） 2017 年业绩快报点 评 华腾教育 省外渠道建设快速推进，外延并购战略初见成效 华腾教育（ 834845.OC） 2017 年业绩快报点评 北教传媒 纸张成本大幅提升，扣非净利符合预 期 北教传媒（ 831299.OC） 2017 年业绩快报点评 朗朗教育 火灾损失 和赔偿导致业绩大幅增长 朗朗教育（ 834729.OC） 2017 年业绩预告点评 新道科技 发力互联网教育，业绩增长符合预期 新道科技（ 833694.OC） 2017 年年报点评 亿童文教 玩教具业务成长放缓，归母净利润增长 5.1% 亿童文教（ 430223.OC） 2017 年年报点评 朗朗教育 销售费用大幅提升，实控拟增持不超过 500 万元 朗朗教育（ 834729.OC） 2017 年年报点评 世纪明德 世纪明德 2017 年年报点评 中国研学游学龙头业绩实现快速增长 百洋股份 百洋股份 2018 年第一季度业绩预告点评 教育培训业务持续增长，公司业绩大幅扭亏 优炫软件 优炫软件 2017 年年报点评 业绩增长符合预期，研发投入显著提升 颂大教育 颂大教育 2017 年年报点评 业绩符合预期，成功募资 2.8 亿元 龙门教育 龙门教育（ 838830.OC） 2017 年年报点评 收入利润大幅增长，超额完成业绩承诺 北教传媒 北教传媒（ 831299.OC） 2017 年年报点评 扣非利润小幅下滑，业绩符合预期 明朝万达 明朝万达（ 835348.OC） 2017 年年报评 业绩大幅增长，深耕行业数据服务体系 雷腾软件 雷腾软件（ 430356.OC） 2017 年年报评 盈利能力显著提升，绿色出行业务持续扩张 培诺教育 培诺教育（ 834290.OC） 2017 年年报评 留学收入稳定增长，咨询服务积极布局 视源股份 38 张图表详解视源股份 2017 年年报 收入和扣非业绩稳步增长，教育和会议业务空间广阔 百洋股份 百洋股份（ 002696.SZ） 2017 年年报和 2018 年一季报点评 水产业务保持稳定，教育业务快速增长 2018-05-19 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -11- 证券研究报告 开元股份 开元股份（ 300338.SZ） 2017 年年报点评 归母净利增长 26 倍，职教业务扬帆起航 联合永道 联合永道（ 430664.OC） 2017 年年报点评 归母净利润大幅增长， IT 服务业务深耕拓展 开元股份 开元股份（ 300338.SZ） 2018 年第一季度报告点评 业绩增长符合预期，职教占比持续提升 传智播客 传智播客（ 839976.OC） 2017 年年报点评 收入利润快速增长，延伸布局学历教育 世纪明德 世纪明德（ 839264.OC） 2018 年一季报点评 研学游学龙头业绩持续快速增长 龙门教育 龙门教育（ 838830.OC） 2018 年一季报点评 业绩增长靓丽，加速外延并购 培诺教育 培诺教育（ 834290.OC） 2018 年一季报点评 收入增长迅速，持续布局咨询服务 新道科技 新道科技（ 833694.OC） 2018 年一季报点评 业绩同比减亏，互联网业务加速布局 华腾教 育 华腾教育 2017 年年报和 2018 一季报点评 广东省内收入持续增长，省外业务拓展 迅速 文化长城 文化长城 2017 年年报和 2018 年一季报点评 翡翠过户完善 教育布局，股份回购和高管增持彰显信心 盛通股份 盛通股份 2017 年年报和 2018 一季报点评 出版业务大幅增长， STEAM 教育空间广阔 盛世大联 盛世大联（ 831566.OC） 2017 年年报和 2018 一季报点评 收入增速可观，盈利能力提升 开元股份 股权激励草案公布，深度绑定恒企利益 开元股份（ 300338.SZ）重大事项点评 资料来源：光大证券 研究所 注：统计时间截止到 2018 年 5 月 18 日 6、 风险因素 行业风险： （ 1）教育政策的变化对行业发展带来的风险：民促法为教育盈利奠定了法律基础，但具体的细节还需要各地政策的出台。 （ 2）教育经费不足的风险：房租、师资等资源对经费要求相对较高，一旦资金紧缺或政府补助缩减，不利于产业发展。 （ 3）市场竞争加剧的风险：教育蓝海拥有万亿市场空间，庞大的市场会使资本、上市公司竞相布局教育产 业链，市场竞争加剧。 公司风险： （ 1）知识产权受到侵害的风险：教育行业 知识产权对公司未来经营具有重要作用。由于行业内竞争激烈，不排除公司的知识产权存在被侵害的 风险 。 （ 2）核心技术及人员流失的风险：教师、课程及教程研发都与教育质量息息相关，这些核心人员的变动，会对教育机构的服务质量、口碑产生一定影响。 （ 3）市场竞争加剧风险：各路资本 看好教育行业，但进入者过于集中将提高市场竞争激烈程度。 2018-05-19 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -12- 证券研究报告 附录 1：教育行业跨市场估值列表 表 7： A 股教育行业重点公司列表 资料来源： Wind，光大证券研究所 注：（ 1）股价为 2018 年 5 月 18 日收盘价；（ 2）视源股份、文化长城、百洋股份、盛通股份、开元股份、汇冠股份业绩预测采 用光大证券研究所的预测数据，其它公司业绩预测采用 Wind 一致预期，剔除非正常 PE。 表 8：美股教育行业重点公司列表（单位：美元） 资料来源： Wind，光大证券研究所 注：（ 1）股价为 2018 年 5 月 18 日收盘价；（ 2）公司业绩预测采用 Bloomberg 一致预期，新东方、好未来、正保远程教育、博实乐、海亮教育 FY2017 是 2017 财年实际净利润、其余公司 FY2017 为 Bloomberg 一致预期：（ 3）月份指财年的截止月份，以好未来为例， 2017 财年指 2016 年 3 月 1 日至 2017 年 2 月 28 日，净利润数据为 non-gaap 数据，美股公司为相应的财年数据。 公司简称 股票代码 市值 收盘价 EPS（元） PE（ X） (亿元 ) (元 ) 2016 2017E 2018E 2019E 2016 2017E 2018E 2019E 视源股份 002841.SZ 386 94.90 1.70 2.36 3.19 4.19 56 40 30 23 百洋股份 002696.SZ 53 22.67 0.49 0.80 0.97 1.16 46 28 23 20 文化长城 300089.SZ 48 9.75 0.13 0.46 0.56 0.63 75 21 17 15 开元股份 300338.SZ 64 18.86 0.47 0.74 0.89 1.08 40 25 21 17 盛通股份 002599.SZ 42 12.92 0.29 0.48 0.65 0.79 45 27 20 16 全通教育 300359.SZ 64 10.15 0.10 N/A N/A N/A 102 N/A N/A N/A 汇冠股份 300282.SZ 43 17.29 0.09 0.58 0.60 0.64 N/A 30 29 27 三垒股份 002621.SZ 48 14.14 0.05 0.10 0.11 0.13 N/A N/A N/A N/A 凯文教育 002659.SZ 76 15.20 0.05 0.04 0.30 0.55 N/A N/A 51 28 拓维信息 002261.SZ 68 6.15 0.06 0.27 0.38 N/A N/A 23 16 N/A 立思辰 300010.SZ 130 14.94 0.23 0.33 0.40 0.48 64 45 38 31 威创股份 002308.SZ 95 10.44 0.22 0.32 0.41 0.50 47 32 25 21 秀强股份 300160.SZ 34 5.71 0.19 0.30 0.38 N/A 30 19 15 N/A 创业黑马 300688.SZ 46 66.96 0.83 0.79 0.89 0.99 81 85 75 68 科锐国际 300662.SZ 45