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本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。1行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 综合 2018 年 05 月 21 日 整体 业绩 符合预期 ，关注龙头公司证券化 看好 A 股教育公司 2017 年报 /2018 一季报回顾 相关研究 继续看多中小创反弹，沉寂已久的教育板块或有机会 2018 年 3 月 5 日 证券分析师 马晓天 A0230516050002 maxtswsresearch 联系人 马晓天 (8621)232978187545 maxtswsresearch 本期投资提示： A 股泛教育公司 2017 年总营业收入为 423.20 亿元，相较于 2016 年 340.16 亿元，同比增长 24.41%，总净利润为 25.29 亿元，相较于 2016 年 25.61 亿元同比下降 1.26%。其中，教育信息化公司整体收入、净利润规模最大； K12 教育、国际化教育和 STEM 整体收入增速较快，净利润规模增长最快。（ A 股泛教育公司大多为并购转型的双主业公司，同比增速包含 了 并表影响。） 教育信息化 仍然 占比最大。 2017 年 A 股泛教育公司分领域收入分别为：教育信息化公司（ 129.91 亿元）、学前教育公司（ 35.04 亿元）、 K12 教育公司（ 48.93 亿元）、国际教育公司（ 6.2 亿元）、 STEM（ 14.03 亿元）、职业教育公司（ 78.8 亿元）、综合公司（ 22.64亿元）、其他教育公司（ 87.65 亿元），同比增长 23.33%、 21.53%、 85.38%、 92.23%、66.4%、 29.60%、 22.88%、 -1.2%； 2017 年 A 股泛教育公司分领域净利润分别为：教育信息化公司（ 8.15 亿元）、学前教育公司（ 3.75 亿元）、 K12 教育公司（ 1.14 亿元）、国际教育公司（ 0.23 亿元）、 STEM（ 0.93 亿元）、职业教育公司（ 5.72 亿元）、综合公司（ 1.97 亿元）、其他教育公司（ 3.4 亿元），同比增长 -33.46%、 7.1%、 123.33%、 124.22%、153.55%、 -34.95%、 -38.50%、 0.96%、。 并购标的完成对赌情况较好。 回顾 A 股教育板块，我们有以下结论： 1）新增收购标的数量较 15、 16 年减少，但是收购 标的完成 对赌比例 较 16 年有所提升； 2）并购风险逐步释放，股价位于历史底部； 3）并购进行中的标的数量不多，但均为体量较大的行业龙头，例如早教龙头美吉姆、职业教育公务员教育龙头中公教育。龙头公司逐步证券化，提升了A 股教育板块的可投资性。 行业高景气，外加预期政策催化，看好行业 未来表现 。 我们认为 A 股教育公司未来几大看点： 1）龙头公司是否能成功重组上市； 2）教育信息化进入到第二阶段，更加重视软件、内容，教育信息化公司是否可以焕发第二春； 3）贸易战大背景下，扩大内需势在必行，消费降税减税政策预期渐强。同时，有望继续加大放宽生 育政策，利好教育。 推荐标的： 凯文教育、盛通股份、百洋股份、三垒股份，同时推荐电子兼教育信息化的视源股份。 请务必仔细阅读正文 之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。2行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 1. 主要教育公司 2017 年报 /2018 一季报情况回顾 . 7 2. 主要教育公司 2017 年报 /2018 一季报详述 . 13 2.1 教育信息化板块 . 13 2.1.1 全通教育：顺应教育改革，加强研发投入，稳健布局创新产品 . 13 2.1.2 立思辰：专注发展教育业务，拟剥离信息安全业务，布局大语文 . 14 2.1.3 拓维信息：幼教业务受政策影响较大，积极构建 “拓维学堂 ” . 16 2.1.4 天喻信息：智慧教育业务稳步拓展 . 17 2.1.5 科大讯飞：核心技术持续保持国际领先，业绩快速增长 . 18 2.1.6 汇冠股份：剥离原有精密制造业务，专注智能教育 . 19 2.2 学前教育 . 20 2.2.1 秀强股份：稳步经营玻璃深加工，加大幼教产业的业务扩展 . 20 2.2.2 三垒股份：教育 +制造业双主业运营的产业格局 . 21 2.2.3 电光科技：设备制造稳定增长，教育产业加快布局 . 22 2.3 K12 教育 . 23 2.3.1 勤上股份：拟剥离半导体业务，进一步加强龙文教育优势地位 . 23 2.3.2 ST 紫学：定增终止现金流承压，学大教育运营平稳 . 24 2.3.3 科斯伍德：收购龙门教育，胶印油墨和教育双主营布局 . 25 2.4 国际教育 . 26 2.4.1 凯文教育：积极布局教育产业，增强核心竞争力 . 26 2.5 STEM . 28 2.5.1 盛通股份：新老业务同时发力，教育布局继续加深 . 28 2.6 职业教育 . 29 2.6.1 中国高科：内生加外延布局教育服务 . 29 2.6.2 洪 涛股份：以建筑装饰为主业，以职业教育为第二主业 . 30 2.6.3 世纪鼎利：通信及物联网 +职业教育 “双主营 ”的业务模式 . 31 2.6.4 开元股份：职业教育业务发展良好，未来业绩可期 . 32 2.6.5 百洋股份：收购火星时代，进军 CG 教育领域 . 33 2.7 综合教育公司 . 34 2.7.1 文化长城：陶瓷行业面临洗牌，依靠并购持续布局教育领域 . 34 2.7.2 新南洋： K12+职业 +国际 +幼儿教育四大教育培训业务 . 35 2.8 其他教育公司 . 36 2.8.1 陕西金叶：烟草业务利润下滑 ，教育业务转型加速 . 36 2.8.2 博通股份：招生数量降低，教育业务短期承压 . 37 2.8.3 亚夏汽车：拟剥离原有业务，拟被中公教育借壳 . 38 2.8.4 东方时尚：业务全国扩张，驾校龙头引领市场 . 39 目录 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。3行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 3 关键结论与投资建议 . 40 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。4行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1： 2018Q1 年全通教育归母净利润下滑 . 14 图 2：全通教育教育信息化收入占比最高 . 14 图 3： 2017、 2018Q1 年立思辰归母净利润持续降低 . 15 图 4： 2017 年立思辰教育类收入占比超 50% . 15 图 5：拓维信息归母净利润近年持续降低 . 17 图 6： 2017 年拓维信息教育类收入超过 70% . 17 图 7： 2014-2018Q1 年天喻信息归母净利润波动上升 . 17 图 8：天喻信息进一步扩大技术服务开发收入占比 . 17 图 9： 2017 科大讯飞归母净利润下降， 18Q1 回升 . 19 图 10：智慧教育 +数据安全 +政法业务三大主营业务 . 19 图 11： 2014-2018Q1 汇冠股份归母净利润较波动 . 20 图 12： 2017 年汇冠股份精密器件和教育收入各占一半 . 20 图 15： 2018Q1 秀强股份归母净利润跌幅较大 . 21 图 16： 2017 年秀强股份收入教育占比仍然较小 . 21 图 17： 2017 三垒股份归母净利润由于并表增幅较大 . 22 图 18：三垒股份两大收入构成为 PVC 和教育业务 . 22 图 19： 2017、 18Q1 电光科技净利润增速较块 . 23 图 20： 2017 年电光科技设备制造类业务占收入大头 . 23 图 21： 2016 年勤上股份归母净利润亏损较大 . 24 图 22： 2017 年勤上股份收入教育占比最高 . 24 图 23： 2014-2018Q1ST 紫学归母净利润波动较大 . 25 图 24： 2017 年 ST 紫学收入主要为教育培训业务 . 25 图 25： 17 年科斯伍德净利润跌幅较大， 18Q1 回升 . 26 图 26： 2017 年科斯伍德收入还未并入教育业务 . 26 图 27： 2018Q1 凯文教育归母净亏损较高 . 27 图 28： 2017 年凯文教育收入教育业务占比超 80% . 27 图 29： 2014-2018Q1 盛通股份归母净利润稳步上涨 . 28 图 30：盛通股份教育培训业务收入占比近 90% . 28 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。5行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 图 31： 2014-2018Q1 中国高科归母净利润波动上涨 . 29 图 32：中国高科教育收入占比较小，房地产为主业 . 29 图 33：洪涛股份近年归母净利润持续上升 . 30 图 34： 2017 年洪涛股份建筑装饰为主营，布局教育 . 30 图 35： 2014-2018Q1 世纪鼎利归母净利润持续下跌 . 32 图 36：世纪鼎利互联网收入占比 80%，加强教育布局 . 32 图 37： 2017 年开元股份归母净利润爆发增长 . 33 图 38： 2017H1 开元股份教育收入占比约 50% . 33 图 39： 2018Q1 百洋股份归母净利润爆发增长 . 33 图 40： 17 年百洋股份饲料业务为主营，教育占比较小 . 33 图 41：文化长城归母净利润连年增长 . 35 图 42：文化长城陶瓷收入超 50%，开拓教育市场 . 35 图 41： 2014-2018Q1 新南洋归母净利润波动上涨 . 36 图 42： 2017 年新南洋教育收入占比超 80% . 36 图 45： 2014-2018Q1 陕西金叶净利润波动上升 . 37 图 46：陕西金叶烟草收入占比最高，加强教育拓展 . 37 图 47： 2017、 2018Q1 博通股份归母净利润上升 . 38 图 48： 2017 年博通股份教育收入占比超 80% . 38 图 49： 2015-2017 中公教育营收和归母净利润上涨 . 39 图 50： 2018-2020 年中公教育业绩承诺 . 39 图 51： 2014-2018Q1 东方时尚净利润持续下跌 . 39 图 52： 2017 年东方时尚主营业务为驾校培训业务 . 39 表 1： A 股泛教育公司 2017 年整体收入、净利润规模及同比增速（单位：亿元） . 7 表 2： A 股泛教育公司分领域 2017 年收入、净利润规模及同比增速（单位：亿元） 8 表 3： A 股泛教育公司 2018Q1 整体收入、净利润规模及同比增速（单位：亿元） . 8 表 4： A 股泛教育公司分领域 2018Q1 收入、净利润规模及同比增速（单位：亿元） 9 表 5： A 股泛教育公司 2017 年教育业务收入、毛利润规模及同比增速（单位：亿元）. 10 表 6： A 股泛教育公司分领域 2017 教育业务收入、毛利润规模及同比增速（单位：亿元）. 11 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。6行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 表 7： A 股泛教育公司收购标的 2017 收入、净利润规模及同比增速（单位：亿元） 11 表 8：泛教育公司收购标分领域的 2017 收入、净利润规模及同比增速（单位：亿元）. 13 表 9 主要推荐教育公司估值表 . 40 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。7行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 1. 主要教育公司 2017 年报 /2018 一季报情况回顾 A 股泛教育公司 （ 26 家） 2017 年总营业收入为 423.20 亿元， 相较于 2016 年 340.16亿元， 同比增长 24.41%，总净利润为 25.29 亿元， 相较于 2016 年 25.61 亿元 同比 下降 1.26%。 其中， 教育信息化公司 整体收入、净利润规模最 大； K12 教育、国际化教育和 STEM 整体收入 增速较快， 净利润规模增长最快 。（该报告数据的同比增速包含并表影响。） 根据公司公告 ,2017 年， 26 家 A 股泛教育公司中，有 11 家业绩有 外延并表。 分别为全通教育、威创股份、秀强股份、三垒股份、电光科技、勤上股份、科斯伍德、盛通股份、世纪鼎利、开元股份和百洋股份。 表 1： A 股泛教育公司 2017 年 整体收入、净利润规模及同比增速（单位：亿元） 细分领域 公司名称 2017 收入 2016 收入 同比增长 2017 利润 2016利润 同比增长 是否因 并表增长 教育信息化 全通教育 10.31 9.77 5.52% 0.66 1.03 -35.60% 是 立思辰 21.61 18.84 14.73% 2.03 2.80 -27.66% 否 拓维信息 11.19 10.28 8.78% 0.66 2.12 -68.63% 否 天喻信息 19.36 16.27 18.97% 0.23 0.20 13.84% 否 科大讯飞 54.45 33.20 63.97% 4.35 4.84 -10.27% 否 汇冠股份 12.99 16.96 -23.42% 0.22 1.26 -82.28% 否 学前教育 威创股份 11.37 10.51 8.27% 1.90 1.82 4.21% 是 秀强股份 13.78 11.47 20.09% 1.11 1.20 -7.23% 是 三垒股份 1.77 0.67 165.17% 0.18 0.10 82.68% 是 电光科技 8.12 6.18 31.22% 0.56 0.39 45.56% 是 K12 勤上股份 16.09 8.43 90.92% 0.84 -4.27 -119.70% 是 *ST 紫学 28.12 13.07 115.14% 0.24 -0.99 -124.71% 否 科斯伍德 4.72 4.90 -3.60% 0.06 0.36 -83.99% 是 国际教育 凯文教育 6.20 3.23 92.23% 0.23 -0.96 -124.22% 否 STEM 盛通股份 14.03 8.43 66.40% 0.93 0.36 153.55% 是 职业教育 中国高科 2.89 0.58 399.64% 0.50 5.64 -91.21% 否 洪涛股份 33.31 28.77 15.77% 1.37 1.31 4.88% 否 世纪鼎利 8.85 7.36 20.28% 1.12 1.20 -6.54% 是 开元股份 9.81 3.41 187.67% 1.60 0.06 2617.09% 是 百洋股份 23.94 20.69 15.74% 1.13 0.59 91.04% 是 综合 文化长城 5.40 4.52 19.39% 0.73 1.37 -46.30% 否 新南洋 17.24 13.90 24.02% 1.23 1.83 -32.67% 否 其他教育公司 陕西金叶 7.74 9.94 -22.14% 0.27 0.35 -22.20% 否 博通股份 1.54 1.62 -4.67% 0.04 -0.10 -143.99% 否 亚夏汽车 66.64 65.61 1.58% 0.73 0.66 11.51% 否 东方时尚 11.73 11.55 1.53% 2.35 2.46 -4.47% 否 总计 423.20 340.16 24.41% 25.29 25.61 -1.26% 资料来源： wind,申万宏源究 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。8行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 注：是否因并表影响是公司 2017 年是否有新增并购项目开始并表 2017 年 A 股泛教育公司分领域收入分别为 ： 教育信息化公司（ 129.91 亿元）、学前教育公司（ 35.04 亿元）、 K12 教育公司（ 48.93 亿元）、国际教育公司（ 6.2 亿元）、 STEM（ 14.03 亿元）、职业教育公司（ 78.8 亿元）、综合公司（ 22.64 亿元）、其他教育公司（ 87.65亿元），同比增长 23.33%、 21.53%、 85.38%、 92.23%、 66.4%、 29.60%、 22.88%、-1.2%； 2017 年 A 股泛教育公司分领域净利润分别为 ： 教育信息化公司（ 8.15 亿元）、学前教育公司（ 3.75 亿元）、 K12 教育公司（ 1.14 亿元）、国际教育公司（ 0.23 亿元）、STEM（ 0.93 亿元）、职业 教育公司（ 5.72 亿元）、综合公司（ 1.97 亿元）、其他教育公司（ 3.4 亿元），同比增长 -33.46%、 7.1%、 123.33%、 124.22%、 153.55%、 -34.95%、-38.50%、 0.96%。 表 2： A 股泛教育公司分领域 2017 年 收入、净利润规模及同比增速（单位：亿元） 2017 收入 2016 收入 同比增长 2017 净利润 2016 净利润 同比增长 教育信息化公司 129.91 105.33 23.33% 8.15 12.25 -33.46% 学前教育公司 35.04 28.83 21.53% 3.75 3.50 7.10% K12 教育公司 48.93 26.39 85.38% 1.14 -4.90 123.33% 国际教育公司 6.20 3.23 92.23% 0.23 -0.96 124.22% STEM 14.03 8.43 66.40% 0.93 0.36 153.55% 职业教育公司 78.80 60.80 29.60% 5.72 8.79 -34.95% 综合公司 22.64 18.42 22.88% 1.97 3.20 -38.50% 其他教育公司 87.65 88.72 -1.20% 3.40 3.37 0.96% 总计 423.20 340.16 24.41% 25.29 25.61 -1.26% 资料来源： wind,申万宏源研究 A 股泛教育公司 2018 年 一季度 总营业收入为 93.53 亿元， 相较于 2017 年一季度83.96 亿元， 同比增长 11.40%， 2018Q1 总净利润为 4.21 亿元， 相较于 2017Q1 年5.16 亿元 同比 下降 18.37%。 其中， 教育信息化公司 整体收入、净利润规模最 大； STEM教育 整体收入 、 净利润规模增长最快 。 表 3： A 股泛教育公司 2018Q1 整体收入、净利润规模及同比增速（单位：亿元） 细分领域 公司名称 2018Q1 收入 2017Q1 收入 同比增长 2018Q1 利润 2017Q1 利润 同比增长 教育信息化 全通教育 1.67 2.22 -24.58% 0.06 -0.06 191.82% 立思辰 2.58 3.06 -15.73% 0.18 0.24 -25.40% 拓维信息 2.36 2.95 -19.72% 0.03 0.70 -96.25% 天喻信息 4.51 5.16 -12.53% 0.10 0.07 56.77% 科大讯飞 13.98 8.56 63.25% 0.82 0.74 10.83% 汇冠股份 1.24 3.91 -68.32% 0.18 0.20 -11.93% 学前教育 威创股份 2.16 1.80 20.02% 0.31 0.27 15.21% 秀强股份 3.47 3.78 -8.11% 0.30 0.63 -52.49% 三垒股份 0.39 0.16 145.07% 0.02 0.04 -59.91% 电光科技 1.51 1.17 29.58% 0.08 0.05 60.64% K12 勤上股份 3.18 3.06 3.66% 0.55 0.44 24.75% 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(resubssdic) 使用。9行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 *ST 紫学 7.23 7.08 2.07% 0.03 0.09 -67.15% 科斯伍德 2.36 1.01 134.24% 0.12 0.09 33.97% 国际教育 凯文教育 0.40 0.89 -54.46% -0.30 0.01 -2637.69% STEM 盛通股份 3.79 2.23 70.30% 0.10 0.03 289.64% 职业教育 中国高科 0.29 0.13 122.73% 0.05 -0.01 605.49% 洪涛股份 8.61 7.30 18.03% 0.56 0.50 12.05% 世纪鼎利 1.99 1.68 18.51% 0.12 0.31 -62.10% 开元股份 2.36 0.86 174.96% 0.17 0.13 32.71% 百洋股份 5.06 3.92 29.03% 0.13 -0.01 1629.72% 综合 文化长城 1.04 1.09 -3.89% 0.08 0.07 5.15% 新南洋 4.48 3.50 28.00% 0.18 0.16 12.08% 其他教育 概念 陕西金叶 1.91 1.82 5.16% 0.12 0.06 87.42% 博通股份 0.43 0.41 5.12% 0.00 -0.03 -88.82% 亚夏汽车 14.38 13.90 3.45% 0.10 0.25 -58.51% 东方时尚 2.14 2.34 -8.78% 0.14 0.20 -29.70% 总计 93.53 83.96 11.40% 4.21 5.16 -18.37% 资料来源： wind,申万宏源研究 2018Q1 年 A 股泛教育公司分领域收入分别为 ： 教育信息化公司（ 26.34 亿元）、学前教育公司（ 7.53 亿元）、 K12 教育公司（ 12.77 亿元）、国际教育公司（ 0.4 亿元）、 STEM（ 3.79 亿元）、职业教育公司（ 18.32 亿元）、综合公司（ 5.52 亿元）、其他教育公司（ 18.85亿元），同比增长 1.91%、 9.12%、 14.46%、 -54.46%、 70.3%、 31.88%、 20.45%、 2.1%；2018Q1 年 A 股泛教育公司分领域净利润分别为 ： 教育信息化公司（ 1.37 亿元）、学前教育公司（ 0.7 亿元）、 K12 教育公司（ 0.69 亿元）、国际教育公司（ -0.3 亿元）、 STEM（ 0.1亿元）、职业教育公司（ 1.04 亿元）、综合公司（ 0.26 亿元）、其他教育公司（ 0.36 亿元），同比增长 -27.39%、 -28.81%、 12.41%、 -2637.69%、 289.64%、 11.97%、 9.91%、 -25.35%。 表 4： A 股泛教育公司分领域 2018Q1 收入、净利润规模及同比增速（单位：亿元） 2018Q1 收入 2017Q1 收入 同比增长 2018Q1 净利润 2017Q1 净利润 同比增长 教育信息化公司 26.34 25.85 1.91% 1.37 1.88 -27.39% 学前教育公司 7.53 6.90
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