环保行业2018年中期投资策略：纵观内外，天蓝水碧万象更新.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证券研究 报告 环保行业 2018 年中期投资策略 推荐 （ 维持 ） 纵观内外，天蓝水碧万象更新 业绩风险释放， 政策环境转暖利好下半年板块发展 2018 年上半年市场整体走势偏弱，而环保行业在经历年初的低谷期后整体表现出震荡态势，截至 5 月 7 日，中信环保指数自年初累计下跌 14.2%，同期沪深 300 指数累计下跌 6.4%，环保板块落后大盘 7.8pct。 2017 年全年环保上市公司营业总收入为 1912 亿元， 同比增长 25.90%，已属于近年较高水平；扣非归母净利润 203 亿元，同比增长 19.71%。 经历了 2017 年 H2的调整后，环保板块估值已回归至 2012 年以来 平均水平以下 ，随着年报业绩风险的释放和今年以来政策释放的积极信号，环保行业已迎来配置时机。 对标海外，我国新常态下环保产业买入黄金发展期 中国当前的宏观经济情况、环保产业发展条件与美日两国环保产业高 速发展初期外部形态十分相似，而随着环境污染事件频发，国家相关政策法规日趋完善、产业扶持力度不断提升，我们认为环保产业内涵愈加丰富，并将在内外条件多重助力下成为国家产业转型的重要力量，进入全新发展时期。 而从政策角度来看，环保税的出台到 PPP、大气、水治理、再生资源等领域的标准、政策频繁出台，行业在规范化的背景下由顶层立法到执法再到监督的链条逐步完善，尤其是 PPP 领域在融资环境放松，入库项目和示范项目全面 “体检 ”后，环保产业将携手 PPP 逐步走向健康发展之路，进一步利好规范化的各领域龙头。 看好非电大气治理、水 治理及环卫和再生资源板块 非电大气治理 ： 标准政策趋严，行业空间广阔 。 政策方面非电领域特排标准的提标和 2018 年标准执行全面落地是市场空间打开的重要催化剂，而根据我们的测算，非电领域脱硫脱硝的改造和运营市场空间超 1200 亿元，而行业集中度提升和第三方治理发展的推进将进一步利好细分领域的专业化龙头企业。 水环境治理：“十三五”激发万亿空间。 根据我们的测算，市政水治理市场空间超 2300亿元；乡镇污水处理率目前仅为 20%，而十三五规划等政策频出，从污水处理设施和管网的新建和改造等 各 维度提出要求，预计总投资规模近2300 亿元； 而工业水治理仍处 于 发展初期，未来随着技术的提升和第三方治理模式的成熟也将带来超千亿的市场空间。 环卫与再生资源：环卫市场化快速推进，两网融合推进再生资源发展。 我国环卫行业 已步入城乡环境综合运营的阶段，据我们测算 环卫服务领域的市场空间约为 1970-2500 亿元 /年。而市场化机制的引入不仅能够提升效率，相应企业也能够获得稳定的经济效益。随着市场化推进行业集中度趋升将利好在地域布局、技术和渠道方面拥有优势的龙头企业。 再生资源行业 则受益于近年垃圾分类、生产者责任延伸等政策驱动，行业规范化不断提高，以往 “劣企驱逐良企”的情况将随着中小企业生存空间不断被政策压缩而改善，而废钢、废电子电器、废动力电池等今年即将迎来报废高峰期，配合政策的扶持和两网融合等回收机制的推进，再生资源行业的前端渠道和后端产业链将进一步完善，龙头企业则将进一步发挥规模效应扩大市场份额。 危废处置 同样拥有近 2000 亿的市场空间，而水泥窑协同处置危废受益于水泥行业提升盈利能力的诉求，近年发展迅速，运营空间超 400 亿潜力巨大。 投资建议 我们推荐非电大气治理领域的龙头 龙净环保 ；环卫领域纯正标的、订单与业绩快速提高的 龙马环卫 ； PPP 和水治理的细分龙头 碧水源、国祯环保和博世科 。 风险提示 项目推进不达预期；政策推进不及预期。 证券分析师： 王 祎 佳 电话： 010-66500819 邮箱： wangyijiahcyjs 执业编号： S0360517120001 联系人：庞天一 电话： 010-63214659 邮箱： pangtianyihcyjs 联系人：凌晨 电话： 021-20572573 邮箱： lingchenhcyjs 占比 % 股票家数 (只 ) 45 1.28 总市值 (亿元 ) 4,704.73 0.76 流通市值 (亿元 ) 3,505.69 0.8 % 1M 6M 12M 绝对表现 4.04 -16.08 -14.24 相对表现 5.71 -10.26 -29.61 环保工程及服务行业报告：危废行业如火如荼，水泥窑协同独领风骚 2018-03-01 再生资源行业系列一：变废为宝千亿空间可期，由乱向治走向健康发展 2018-05-02 环卫行业深度报告：市场持续扩容，龙头高歌猛进 2018-05-07 -27%-8%11%30%17/05 17/07 17/09 17/11 18/01 18/032017-05-19 2018-05-18 沪深 300 环保工程及服务 相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 环保工程及服务 2018 年 05 月 18 日 环保行业 2018 年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目录 一、业绩风险释放，政策环境转暖利好下半年板块发展 .9 （一）年初业绩风险叠加政策规范加速，板块表现走低 .9 （二）行业收入业绩稳健增长， Q1 以来不利因素逐渐消除 . 10 1、 2017 年与 2018Q1 营收、扣非净利润增速趋缓，盈利能力小幅下降 . 10 2、子行业分化明显 . 11 （三）估值修复，目前已处历史低位 . 12 二、对标海外，看环保产业发展路径 . 13 （一）长周期看国家经济发展与环保投资关系 . 13 1、国家 GDP 与 环保投资关系 . 13 2、环保支出占财政预算比重 . 15 （二）多重驱动引领环保产业进入高速通道 . 16 1、环境污染事件引发社会空前关注 . 16 2、政策法规出台推动环保产业发展 . 17 3、产业转型扩容环保市场 . 18 三、国内观察，环保产业迈入黄金发展时期 . 19 （一）新常态下环保产业将发挥更加重要作用 . 19 （二）环保政策多 维度推进，制度建立和提标规范带来催化 . 20 1、立法 -制度：环保税出台，排污许可证制度建立，排污治污有法可依。 . 20 2、执法层面：各领域政策法规出台，提标改造带来新投资机会 . 23 3、监督层面：环保督察反馈工作常态化 . 26 四、需求释放叠加清库改善行业竞争格局， PPP 量质齐升 . 27 （一） PPP 清库伴随项目落地量与项目质量显著提升 . 27 （二）清库后 PPP 领域成熟度提升，行业逐渐回归发展初衷 . 30 （三）估值业绩双驱动，进一步利好环保 PPP 公司 . 34 1、融资环境放松，解锁 PPP 融资瓶颈 . 34 2、规范化有望打开 PPP 估值提升之路 . 35 五、水环境治理 :“十三五 ”激发水环境治理空间达万亿级别 . 36 （一） “十三五 ”提标改造，城市污水处理市场空间有望达千亿 . 36 1、市政污水处理率理论饱和 ,提标改造空间广阔 . 36 2、 “十三五 ”城市污水治理存在千亿市场，污水治理空间广阔 . 38 （二）政策推动叠加提标改造，激活工业废水第三方市场 . 39 1、工业废水来源复杂，危害巨大 . 39 环保行业 2018 年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 2、工业废水处理率低，开工率不足成为行业显著特征 . 40 3、工业水处理技术向多元化、集成化发展 . 40 4、政策趋严叠加 工业企业入园加速，第三方市场逐步打开 . 42 5、工业废水处理市场有望持续放量， “十三五 ”期间市场空间或超千亿元 . 42 （三）小城镇污水处理率低下，大有可为空间 . 42 1、小城镇污水处理率仅为 22%，亟待改善 . 42 2、高密度政策发布，推动乡镇污水治理发展 . 43 3、乡镇污水 治理技术路线：技术多样，综合考量，因地制宜 . 44 4、 “十三五 ”乡镇污水投资规模超千亿，乡镇市场规模 2020 年有望达 1627 亿 . 45 六、大气治理：标准政策趋严，非电大气治理大幕拉开 . 46 （一）政策规划明确，各项标准出台日臻完善 . 46 1、各类国家 标准 出台，内容与时间逐步细化趋严 . 46 2、 地方减排迅速推进 . 48 （二）脱硫脱硝改造市场空间测算 . 49 1、钢铁烧结环节：市场总空间超 600 亿元 . 49 2、焦化环节：市场总空间超 350 亿 . 50 3、其他非电行业：空间超 300 亿元 . 50 （三）行业集中度待提高，第三方治理存机遇 . 50 七、固废：环卫与再生资源蓬勃发展，危废行业如火如荼 . 51 （一）环卫市场化快速推进，规模大集中度低带来巨大潜力 . 51 1、环卫行业市场化推进是必然趋势 . 51 2、两千亿市场开启，龙头企业优势明显 . 53 3、环卫市场化持续高增速 . 56 （二）再生资源细分领域存机遇，规范化程度不断提升优质企业优势逐步确立 . 56 1、再生资源体系不断完善，千亿市场集中度待提升 . 56 2、规范 企业迎来政策曙光 . 58 3、龙头企业竞争优势望进一步凸显 . 60 4、政府与企业多方推进，两网融合加速落地 . 61 （三）危废产业迸发新动力，水泥窑协同处置危废大有可为 . 62 1、危废处理缺口长期存在，结构性错配加剧供需矛盾 . 62 2、水泥窑协同处置推动行业发展 . 63 八、投资建议 . 65 1、非电大气治理领域：龙净环保 . 65 2、环卫领域：龙马环卫 . 66 环保行业 2018 年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 3、 PPP 领域：碧水源、国祯环保、博世科 . 66 九、风险提示 . 66 环保行业 2018 年中期投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 图表目录 图表 1 今年以来环保板块累计下跌 14.2%，落后沪深 300 指数 7.8pct .9 图表 2 2012 年以来行业与大盘对比 .9 图表 3 年初以来固废、污水处理和水务走势相对较强 . 10 图表 4 环保行业营业收入增长情况 . 11 图表 5 环保行业归母净利润增长情况 . 11 图表 6 环保行业扣非后归母 净利润增长情况 . 11 图表 7 环保行业毛利率及净利率增长情况 . 11 图表 8 子板块营业收入增速 . 12 图表 9 子板块归母净利润增速 . 12 图表 10 子板块毛利率情况 . 12 图表 11 子板块净利润率情况 . 12 图表 12 行业估值已处于较低水平 . 12 图表 13 行业估值已处于较低水平（市盈率 TTM，整体法） . 13 图表 14 美国 1962 年 -2017 年 GDP 及增速 . 14 图表 15 日本 1971 年 -2006 年 GDP 及增速 . 14 图表 16 美国 1962 年 -2017 年环保财政支出及增速 . 14 图表 17 日本 1971 年 -2006 年环保财政支出及增速 . 15 图表 18 美国 1962 年 -2017 年环保支出占财政预算比重 . 15 图表 19 日本 1971 年 -2006 年环保支出占财政预算比重 . 16 图表 20 美国历史上著名环境污染事件 . 16 图表 21 日本历史上著 名环境污染事件 . 17 图表 22 美日两国环保政策法规一览 . 18 图表 23 美国经济产业结构变化图 . 18 图表 24 日本经济产业结构变化图 . 19 图表 25 中国近年 GDP 及增速 . 19 图表 26 中国近年环保财政支出及增速 . 20 图表 27 环保支出占财政预算比重整体趋升 . 20 图表 28 环保税与排污费细则异同 . 21 图表 29 历年排污费征收状 况 . 22 图表 30 环保税理论最低征收规模 . 22 图表 31控制污染物排放许可制实施方案基本原则及目标任务 . 23 图表 32 2018 年出台的环保政策、方案及技术标准 .