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请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 环保 Table_IndustryInfo 环保行业 2017 年 年 报总结 超配 （维持评级） 2018 年 05 月 07 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业专题 寒冬已过 ， 春暖花开 17 年板块净利润 同比 24.19%，增速放缓 ，细分板块分化加剧 环保板块 2017 年营收、 净利润分别同比 +28.40%、 +24.19%，继续维持高增长 ，但同比增速、利润率均有所下滑，与 16 年（ +33.42%）相比， 17 年全年增速放缓。 从 细分板块 来看 ， 大气板块增速下滑 1.69%，表现最差；固废 （ +31.25%）、监测 （ 36.26%）、水处理板块（ +35.81%）继续高增长，细分板块间分化加剧。 股价表现较差 ， 估值 、 基金持仓均处于历史低位 2017 到 2018Q1， 环保板块整体涨幅为 -0.01%， 在所有板块中位居中游 （ 13/29）。从估值层面看 ， 处于历史低位 ，龙头上市公司 18 年不到 20X， 具有很强吸引 力 。截至 2018 年一季度末，环保板块基金持仓市值为 138.8 亿元，占基金持股总市值 1.88 万亿元的 0.74%，创历史新低 ， 板块整体处于预期的低点 。 利润率下滑 ，我们认为已经到底部，未来有望稳定或回升 17 年行业利润率持续下滑，主要原因： 1）行业竞争格局恶化，国企央企强势进入环保领域，压缩民企环保公司生存空间； 2） PPP 项目收益率下滑； 3）利率上行、资金成本上升。我们认为，目前在降杠杆背景下央企国企收缩明显，行业利润率已经到底部，悲观预期已经反映到位，利润率未来有望稳定或回升 。 分化加剧 ， 订单进一步向龙头上市公司集中 行业 层面 ，细分板块间由于处于不同发展周期，业绩分化加剧。公司层面，龙头与非龙头公司业绩分化加剧，订单进一步向龙头上市公司集中。 收益 质量改善 ： 应收账款改善 ， 资产负债率保持稳定 从应收账款占总资产比重来看 ，基本 维持在 14%的水平；周转天数同比 缩短近11 天 。 总体来说 ，市场担忧的环保上市公司应收账款问题边际上有所改善，主要得益于环保重视度提升、监管趋严，政府及工业企业更重视环保投入，环保企业回款更有保障。 资产负债率同比提升 0.63pct，保持稳定 ， 整体处于合理水平 。 展望 2018： 竞 争格局改善，环保板块重新出发，坚守龙头 展望 2018，我们认为环保行业基本面层面已发生三大改善： 2018 年地方政府环保投资或将加速，一季度数据已有体现。 PPP 规划化将带动环保类订单落地和实施。央企国企环保业务收缩明显，行业竞争格局改善，有利于环保民营龙头拿单能力提升和利润率回升。竞争格局的优化为环保板块估值提升提供了基础。从估值层面来看，行业总体维持 20%+增速，龙头公司 18 年估值已不到 20X，具备吸引力。重点推荐 启迪桑德 、 碧水源 、 博世科、 东江环保 、 国祯环保 、 伟明环保 。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2018E 2019E 2018E 2019E 000826 启迪桑德 买入 29.32 29,960 1.68 2.29 17.5 12.8 300070 碧水源 买入 16.66 52,301 1.03 1.42 16.3 11.8 300388 国祯环保 买入 24.50 7,489 1.02 1.34 24.0 18.3 资料来源： Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 环保行业周报：河北雄安新区规划纲要发布 ，华 北水处 理市 场崛 起可期 2018-04-27 行业重大事件快评：环保板块基金持仓一季度创历史新低 2018-04-26 行业重大事件快评： PPP 项目库清理完成，环保行业受影响有限 2018-04-18 环保二季度投资策略：竞争格局改善，环保板块重新出发 2018-04-18 国信证券 -行业快评：环卫全市场订单一季度高速增长，预示行业今年进入冲刺阶段 2018-04-16 证券分析师：陈青青 电话： 0755-22940855 E-MAIL： chenqingqguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980513050004 证券分析师：王宁 电话： 021-60933142 E-MAIL： wangning2guosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980517110001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规 渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.70.80.91.01.11.2M/17 J/17 S/17 N/17 J/18 M/18上证综指 环保 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 前 言 2017 年是环保行业存在较大争议的一年。一方面，环保重视程度不断上升到新的高度，政策利好频出，“绿水青山就是金山银山”观念深入人心，禁止洋垃圾进口、中央环保督查、重点流域水污染防治、全国土壤详查、京津冀及周边地区秋冬季大气污染攻坚战、污染防治作为三大攻坚战之一等一系列重大事件将环保与人民的生活紧密连接，息息相关，环保行业迎来发展的新阶段。另一方面，从二级市场的角度来 看，回顾 2017 年环保上市公司的股价表现，总体差强人意，板块涨跌幅在所有板块中位居中游。从个股层面来看，虽然订单不断向龙头白马集中，但 17 年各板块龙头均出现不同程度的业绩低于预期的现象。而小市值公司在日趋激烈的市场竞争中举步维艰，订单获取、业绩释放均承受较大压力。与之相对应，公募基金的环保持仓比例屡创新低。从公开披露的公募基金 2018 年一季报情况来看，环保板块基金持仓市值为 138.8 亿元，占基金持股总市值 1.88 万亿的 0.74%，创历史新低（详见点评报告环保板块基金持仓一季度创历史新低： suo.im/5hHR80）。 回顾 2017，本文重点分析了我们重点跟踪的 64 家环保上市公司的 17 年年报和18 年一季报的情况，从历史数据角度回顾板块和上市公司过去的表现，并重点分析内在原因；展望 2018，我们在二季度策略报告（竞争格局改善，环保板块重新出发： suo.im/4OftT6）从政策、基本面改善、估值与预期差、催化剂几个角度详细分析了环保行业的投资价值，认为环保板块 受市场低估，配置时点已至，看好板块 18 年表现。重点推荐民企环保龙头碧水源、启迪桑德、东江环保、国祯环保、伟明环保。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 1 从 2017 年到 2018 年一季度：股价表现差，估值、基金持仓均处于历史底部 1.1 从 2017 至 2018Q1， 环保板块 整体股价表现较差 我们统计了从 2017 年 1 月到 2018 年一季度各行业的区间涨跌幅。根据统计结果， 有色金属、电子 、医药生物涨幅排名前三，表现最差的三个行业分别为综合、商业贸易 、 农林牧渔。 环保板块在所有行业中处于中游水平 （ 13/29） ， 过去一年环保板块没有太大表现 。 从各细分板块 2017-2018Q1 股价表现 来看，再生资源板块表现最好，区间涨跌幅为 -4.2%;大气板块表现最差 ， 区间为 -22.7%。其它各细分板块监测（ -4.7%）、水务工程（ -4.8%）、土壤修复（ -9.5%）、环卫（ -12.7%）、节能（ -16.8%）， 表现均不理想。 图 1： 2017 年 1 月到 2018 年 Q1 各行业区间涨跌幅 资料来源 :Wind，国信证券经济研究所整理 1.2 环保板块估值处于历史低位，具备较强吸引力 从 2017 年年初开始，环保工程与服务估值中枢下移。尤其是从去年 10 月份开始， PPP 板块受到利率上行、银行贷款放慢、财政部 PPP 项目库清理、环保公司业绩不及预期等因素的影响，带动整个环保板块估值中枢加速下移，目前行业 PE（ TTM）已下移至 29X。 代表性的环保龙头上市公司（碧水源、启迪桑德、东方园林等） 18 年估值均不到 20X。我们认为， 行业竞争格局恶化是环保板块估值中枢下移的核心原因。从前年开始，很多央企、国企利用自身政府资源和资金优势强势进军环保领域 ， 侵蚀了很多环保公司的订单，行业竞争加剧导致环保公司毛利率下滑。 -0.3-0.2-0.10.00.10.20.30.4有色金属电子医药生物计算机钢铁 通信 银行建筑装饰 交通运输 食品饮料 轻工制造 公用事业环保工程及服务国防军工 家用电器化工建筑材料汽车机械设备采掘电气设备传媒休闲服务房地产纺织服装 非银金融 农林牧渔 商业贸易综合 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图 2： 2017 年 1 月到 2018 年 Q1 环保行业估值 PE（ TTM）变化图 资料来源 :Wind，国信证券经济研究所整理 1.3 环保板块基金持仓创历史新低 公募基金 2018 年一季报于 4 月份已全部披露完毕。截至 2018 年一季度末，公募基金的净资产总值为 12.16 万亿元，其中股票持股总市值 1.88 万亿元，同比增长 2.9%。 环保板块基金持仓市值为 138.8 亿元，占基金持股总市值 1.88 万亿元的 0.74%（ 2017 年四季度末基金持股比例为 2.01%），创历史新低。 机构持仓比例下降的主要原因是 ： 1） 一季度政府大力清查 PPP 项目库，银行贷款放慢，影响了项目进度 ； 2）部分龙头上市公司业绩不及预期。 表 1： 2018 年一季度末持仓市值前十的环保股 股票代码 股票名称 基金持仓市值 （亿元） 2017 年末持股数 （万股） 2018Q1 持股数 （万股） 减少比例 基金持仓比例 （变化比例） 所属细分行业 002310.SZ 东方园林 45.25 26150 21838 -16% 8.14%（ -1.6%） 生态修复 300070.SZ 碧水源 28.18 13530 15553 15% 4.96%（ +0.6%） 水处理 300145.SZ 中金环境 8.48 15726 7135 -55% 5.94%（ -7.1%） 水处理 300012.SZ 华测检测 7.74 14438 15174 5% 9.15%（ 0.4%） 监测 300203.SZ 聚光科技 6.75 7505 2335 -69% 5.16%（ -11.4%） 监测 600388.SH 龙净环保 3.73 10637 2556 -76% 2.39%（ -7.6%） 大气 300335.SZ 迪森股份 2.66 3199 1751 -45% 4.83%（ -4.0%） 节能 002672.SZ 东江环保 2.43 5595 1603 -71% 1.81%（ -4.5%） 固废 300137.SZ 先河环保 2.35 153 1198 685% 3.48%（ +3.0%） 监测 603686.SH 龙马环卫 2.10 1916 870 -55% 2.91%（ -3.5%） 固废 000546.SZ 金圆股份 1.79 3400 1154 -66% 1.61%（ -3.1%） 固废 000826.SZ 启迪桑德 1.49 3582 525 -85% 0.51%（ -3.0%） 固废 资料来源： wind、国信证券经济研究所整理 0102030405060702017-1-62017-1-202017-2-32017-2-172017-3-32017-3-172017-3-312017-4-142017-4-282017-5-122017-5-262017-6-92017-6-232017-7-72017-7-212017-8-42017-8-182017-9-12017-9-152017-9-292017-10-202017-11-32017-11-172017-12-12017-12-152017-12-292018-1-122018-1-262018-2-92018-2-232018-3-92018-3-23上证 A股 SW环保工程及服务 创业板图 3： 2011-2018Q1 年环保股基金持仓市值及占比 图 4： 2017 年 -2018Q1 各季度环保股基金持仓市值及占比 资料来源： wind、 国信证券经济研究所整理 资料来源： wind、 国信证券经济研究所整理 1.59%1.90%3.05%2.46% 2.48%2.89%1.95%0.74%0%1%1%2%2%3%3%4%010020030040050060020112012201320142015201620172018Q1环保股持仓市值（亿元） 环保股持仓占比1.85%2.78%1.49%2.01%0.74%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%01002003004005006002017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1环保股持仓市值 环保股持仓占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 2 17 年年报及 18 年一季报综述： 增速放缓 ，利润率下滑 我们以环保行业中 64 家公司（剔除异常值）的 2017 年年报及 2018 年一季报数据做为样本，详细分析了环保行业整体的发展情况。 2.1 17 年 环保 板块 业绩 依旧靓丽 ，但增速放缓 ， 细分板块分化加剧 从整体来看：环保板块 2017 年营收、 净利润分别同比 +28.40%、 +24.19%，继续维持高增长 ，但同比增速、利润率均有所下滑 。 2017 年 64 家环保上市公司共实现营业收入 2260.57 亿元，同比增长 28.40%；共实现净利润265.52 亿元，同比增长 24.19%。板块整体毛利率 28.39%，同比下滑0.63pct；净利率 11.75%，同比下滑 0.40pct。 虽然营收 、 净利润仍维持快速增长 ，但与 16 年（ +33.42%）相比， 17 年增速放缓，利润率下滑。 从细分版块来看 ， 水处理 、 监测发展较快 ，细分板块间分化加剧。 大气板块净利润增速下滑 1.69%，表现最差 ； 监测 （ 36.26%）、水处理板块（ +35.81%）、 固废（ +31.25%） 继续高增长，表现靓丽，细分板块间分化加剧。 从增速分布来看 ， 62.67%公司净利润增速 30%+。 业绩增速 100%以上的9 家， 50-100%的有 10 家， 30-50%的有 8 家， 0-30%的有 19 家，负增长的有 18 家。业绩增速 50%以上的 共 19 家，占比 44.29%；业绩增速 30%以上的共 36 家，占比 62.67%，超过半数。总体来说 ， 环保上市公司业绩增速仍维持在较高水平 ， 符合目 前环保行业高景气度的特点 。 图 5： 2013-2017 环保板块营收（ 亿元 ） 图 6： 2013-2017 环保板块净利润和增速（亿元， %） 资料来源： Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind、国信证券经济研究所整理 17.23%22.77%21.34%33.42%28.40%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05001,0001,5002,0002,5002013 2014 2015 2016 2017监测 园林绿化 大气节能 固废 水处理增速25.71%0.89%29.09% 29.78%24.19%0%5%10%15%20%25%30%35%0501001502002503002013 2014 2015 2016 2017监测 园林绿化 大气 节能固废 水处理 增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 表 2： 2017 年 环保板块上市公司 年报 业绩概览 子版块 证券简称 净利润 （亿元） 增速（ %） 营收 （亿元） 增速（ %） 现 金 流 净额（亿元） 增速（ %） 毛利率 扣非净利润增速 大气 雪浪环境 0.76 -26.54% 8.18 17.48% 0.40 319.63% 29.90% 0.68% 清新环境 6.74 -10.51% 40.94 20.63% -0.76 -189.26% 29.42% -18.93% 远达环保 1.15 -29.88% 32.77 0.48% -0.61 -141.67% 17.86% -27.28% 龙净环保 7.28 8.40% 81.13 1.11% 3.42 -62.61% 24.69% 24.83% 金海环境 0.81 14.48% 5.22 6.96% 0.33 -60.15% 35.67% 4.95% 板块情况 16.73 -5.05% 206.29 5.51% 2.77 -77.08% 27.51% -3.15% 固废 土壤修复 高能环境 2.40 46.61% 23.05 47.34% 1.02 191.45% 27.65% 20.78% 鸿达兴业 10.13 23.05% 65.41 6.22% 8.71 37.51% 35.84% 24.41% 永清环保 1.45 -14.31% 12.29 -19.99% -1.63 -152.98% 25.52% 9.88% 板块情况 13.99 20.91% 100.75 8.82% 8.09 -2.58% 29.67% 18.35% 生活垃圾 维尔利 1.44 53.40% 14.18 83.30% 0.65 107.33% 31.75% 64.66% 瀚蓝环境 6.97 25.39% 42.02 13.87% 15.09 28.03% 31.63% 20.64% 中国天楹 2.25 6.22% 16.12 64.39% 0.35 -84.41% 38.41% 5.18% 伟明环保 5.07 54.27% 10.29 48.51% 6.64 55.27% 61.29% 54.86% 板块情况 15.73 32.16% 82.61 34.60% 22.74 22.02% 40.77% 36.34% 环卫 龙马环卫 2.73 25.26% 30.85 39.06% 2.89 -2.22% 26.88% 26.79% 启迪桑德 12.69 17.08% 93.58 35.30% -4.51 2.67% 30.95% 11.65% 板块情况 15.41 18.45% 124.43 36.22% -1.61 -3.46% 28.92% 19.22% 再生资源 格林美 6.52 117.76% 107.52 37.22% 2.33 101.26% 19.90% 238.00% 富春环保 4.09 32.85% 33.24 23.13% 4.72 -16.27% 20.69% 45.00% 迪森股份 2.55 76.63% 19.21 81.09% 2.34 0.05% 33.73% 90.45% 长青集团 0.88 -46.31% 18.93 -0.74% 0.28 -90.60% 20.56% -41.24% 中再资环 2.20 41.31% 23.38 64.26% -5.45 -52.27% 44.09% 53.31% 板块情况 16.25 51.68% 202.27 35.52% 4.23 -50.50% 27.79% 77.10% 危废 东江环保 5.53 -4.12% 31.00 18.44% 6.71 -2.67% 35.88% 22.23% 金圆股份 4.02 22.61% 50.73 134.43% 2.94 1320.46% 18.56% 19.13% 板块情况 9.55 5.56% 81.73 70.94% 9.65 44.99% 27.22% 20.68% 监测 华测检测 1.38 23.85% 21.18 28.20% 3.49 -3.79% 44.37% 6.85% 天瑞仪器 1.15 115.31% 7.92 84.02% 1.02 440.04% 46.96% 95.75% 聚光科技 5.02 11.56% 27.99 19.18% 0.60 -49.38% 49.35% 0.71% 盈峰环境 3.53 44.69% 48.98 43.77% -5.92 -177.53% 19.26% 86.18% 雪迪龙 2.13 9.61% 10.84 8.63% 2.50 62.64% 48.35% 13.18% 先河环保 2.00 70.79% 10.43 32.04% 1.91 26.09% 51.44% 89.52% 理工环科 2.78 85.33% 8.42 22.49% 1.52 1678.01% 64.69% 96.78% 板块情况 17.98 36.26% 135.77 31.64% 5.14 -4.04% 46.34% 55.57% 水处理 水务工程 环能科技 0.99 40.03% 8.11 66.22% 0.54 -11.86% 42.17% 57.84% 博世科 1.45 136.73% 14.69 77.15% -1.50 -168.76% 28.88% 132.29% 华控赛格 0.33 274.22% 4.13 38.77% 0.18 -62.86% 42.81% 1531.68% 中金环境 6.00 16.10% 38.15 36.72% 7.67 32.81% 44.67% 17.46% 万邦达 3.06 16.02% 20.71 22.95% 5.04 382.88% 28.59% 15.10% 兴源环境 3.61 93.01% 30.32 44.18% -9.05 -1947.88% 22.55% 50.89% 东方园林 22.21 60.79% 152.26 77.79% 29.24 86.46% 31.56% 83.61% 中电环保 1.24 5.30% 6.80 4.97% 1.47 2025.57% 30.83% -10.18% 中原环保 3.23 8.39% 9.76 4.22% 3.55 49.10% 38.07% 30.63% 碧水源 25.91 40.09% 137.67 54.82% 25.14 234.38% 28.96% 25.03% 国祯环保 2.08 41.36% 26.28 79.67% -4.18 19.76% 24.88% 25.50% 板块情况 70.10 43.01% 422.61 55.18% 58.10 112.41% 33.09% 178.17% 水务运营 重庆水务 20.68 93.43% 44.72 0.40% 19.97 -6.20% 46.11% 116.18% 国中水务 0.14 -1.46% 4.40 22.91% 0.19 -79.85% 33.88% 117.09% 巴安水务 1.30 -6.26% 9.10 -11.65% -4.19 0.17% 44.14% -24.40% 兴蓉环境 9.16 5.09% 37.31 22.01% 16.57 16.72% 41.19% 10.25% 渤海股份 1.75 291.90% 16.63 108.18% -0.94 -162.95% 29.87% 128.05% 首创股份 7.02 8.66% 92.85 17.36% 24.89 -15.85% 31.40% 31.80% 洪城水业 3.49 20.17% 35.44 14.65% 7.75 7.14% 23.10% 28.91% 江南水务 2.45 -24.86% 11.01 -0.53% 3.76 -1.66% 46.74% -25.35% 板块情况 46.00 35.23% 277.74 19.35% 68.00 -8.54% 37.05% 47.82% 神雾节能 3.48 4.44% 13.17 52.17% -4.00 -284.72% 47.60% 4.36% 神雾环保 3.55 -49.94% 28.09 -10.10% -13.58 -724.45% 33.04% -43.39% 首航节能 0.93 -37.19% 13.32 48.88% -2.54 -232.76% 24.30% -64.55% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 节能 中材节能 1.39 -0.90% 16.84 12.48% -0.18 -104.95% 24.05% 2.15% 三聚环保 26.54 62.36% 224.78 28.22% -3.54 -210.03% 18.45% 44.96% 板块情况 35.89 21.04% 296.20 23.86% -23.85 -339.14% 29.49% -11.29% 资料来源 :Wind，国信证券经济研究所整理 板块平均增速使用算术平均数计算，蓝色标注为重点跟踪公司 2.2 18 年一季度：扣非净利润增速 13.16%，增速放缓，但全年业绩仍较乐观 环保行业 2018Q1 增速 及净利率均有所下滑，但全年业绩偏乐观 。 2018Q1，64 家环保上市公司共实现营业收入 464.97 亿元，同比增长 24.60%； 实现净利润 42.64 亿，同比增长 3.88%；扣非后净利润同比增长 13.16%。 板块总体毛利率 28.17%，同比 提升 0.50pct；净利率 9.17%，同比 下滑 1.83pct，利润率有所下滑。 销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 2.92%、 9.83%、 4.33%，同比 -0.06pct、 +0.41pct、 0.43pct。 因为一季度业绩在全年业绩占比中较低，因此一季度增速下滑不能代表全年趋势。 且从个股层面来看，我们紧密跟踪的龙头公司聚光科技、国祯环保、伟明环保 18 年一季度净利润增速分别为181.21%、 118.17%、 47.37%，碧水源扣非净利润增速为 78.09%，龙头公司一季报表现靓丽，全年业绩偏乐观。 分版块来看 ： 水处理板块 ： 2018Q1 净利润合计约 13.83 亿元，同比 减少 13.72%。 主要由于水务工程板块受财政部 PPP 项目清理出库影响，项目开工进度不及预期， 利润增速下滑 5.65%，拖累整体业绩。 大气板块 ： 延续下滑势头 ，净利润增速为 -14.56%。板块毛利率和净利率下降， 分别 为 24.07%和 5.59%。行业增速下滑叠加一季度开工淡季 ， 整体表现不佳 。 固废板块 ： 2018Q1 净利润为 18.94 亿元，同比增长 34.17%。板块毛利率26.67%略有 下降 、净利率 11.68%略有上升。但板块内部分化明显。危废子板块 净利润 上升幅度 最大，同比增长 111.42%； 土壤修复表现 最差， 同比 下降 6.88%。 监测板块 ： 2018Q1 净利润为 1.78 亿元 ， 同比 下降 2.48%。板块毛利率 为32.88%，同比下降 3.35pct； 净利率 为 6.31%，同比 下降 1.76pct。监测板块受下游工业用户及政府采购影响较大 ， 一般一季度是工业用户开工及政府采购淡季 。 图 7： 2014-2018Q1 环保 行业 营收（ 亿 ） 图 8： 2014-2018Q1 环保 行业毛利率 、 净利率（ %） 资料来源： Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind、国信证券经济研究所整理 23.43%22.44%19.31%44.29%24.60%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0501001502002503003504004505002014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1监测 园林绿化 大气节能 固废 水处理增速27.47% 27.82%28.94%27.67% 28.17%7.88% 8.44%9.59% 11.00% 9.17%0%5%10%15%20%25%30%35%2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1毛利率 净利率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 图 9： 2014Q1-2018Q1 环保板块净利润（亿元） 图 10： 2014Q1-2018Q1 环保行业费用率（ %） 资料来源： Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind、国信证券经济研究所整理 资产负债率 延续上升势头 。 2018 年 一季度 环保板块总资产、总负债分别为6318.30、 3480.68 亿元，分别同比增长 17.70%、 21.16%。 资产负债率 55.09%，较 2017Q1 上升 2.62pct。 从细分子板块来看，固废 和节能 板块负债率分别下降0.27pct、 5.89pct；负债率提升较多的是水处理 、 园林绿化 和 监测板块（ 分别 提升 6.01pct/4.17pct/3.81pct），主要由于云投生态（ 71.69%）、国祯环保（ 69.45%）和 首创股份 （ 66.99%） 的负债率大幅提升。 图 11： 2014Q1-2018Q1 环保行业资产负债率（ %） 图 12： 2014Q1-2018Q1 环保板块资产负债率（ %） 资料来源： Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind、国信证券经济研究所整理 应收账款增速略高于营收增速，在总资产的占比保持稳定。 2018Q1 环保板块应收账款合计 860.99 亿元，同比增长 29.88%，略高于板块营收增速（ 24.60%）。应收账款占总资产比例为 14%，近三年应收账款 /总资产均维持在 14%左右，保持稳定。 3.69%31.25%35.51%65.52%3.88% 0%10%20%30%40%50%60%70%-50510152025303540452014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1监测 园林绿化 大气节能 固废 水处理增速3.83% 3.86% 3.54%3.05% 2.92%10.13% 10.04% 10.66%9.42% 9.83%4.74% 4.42% 4.23%3.90% 4.33%0%2%4%6%8%10%12%2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1销售费用率 管理费用率 财务费用率49.23%51.07% 50.92%52.47%55.09%46%47%48%49%50%51%52%53%54%55%56%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1资产 负债总额 资产负债率0.00.10.20.30.40.50.60.7大气 固废 监测 水处理 节能 园林绿化2016Q1 2017Q1 2018Q1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 10 图 13： 2014Q1-2018Q1 环保行业应收账款及增速（亿元， %） 资料来源 :Wind，国信证券经济研究所整理 表 3： 2018Q1 环保板块上市公司业绩概览 2018 年 一季报 子版块 证券简称 净利润 （亿元） 增速（ %） 营收 （亿元） 增速（ %） 现 金 流 净额（亿元） 增速（ %） 毛利率 扣非净利润增速 大气 雪浪环境 0.18 17.50% 1.82 21.17% -0.23 63.69% 29.54% 15.73% 清新环境 1.39 36.71% 10.14 50.77% -0.85 -602.53% 33.12% 28.34% 远达环保 0.25 -1.60% 7.10 11.63% -1.63 -14.63% 21.05% 7.78% 龙净环保 0.94 10.58% 12.09 5.81% -3.51 6.16% 23.12% 3.29% 金海环境 0.21 -10.00% 1.45 9.48% 0.09 1.33% 34.43% -11.35% 板块情况 2.95 -85.10% 40.73 -83.11% -6.13 -299.71% 26.25% 8.76% 固废 土壤修复 高能环境 0.41 437.86% 5.00 77.99% -1.37 2.83% 27.76% 771.04% 鸿达兴业 2.51 -17.43% 13.28 816.98% 0.36 4.80% 36.65% -16.94% 永清环保 0.16 -15.48% 14.13 -5.53% 0.61 136.03% 20.69% 13.41% 板块情况 3.08 -76.37% 20.59 -80.09% -0.40 -134.30% 32.27% 255.83% 生活垃圾 维尔利 0.46 79.79% 1.45 -36.28% -0.91 -862.40% 28.06% 38.13% 瀚蓝环境 3.13 127.29% 3.33 11.83% 0.49 -39.34% 29.78% 36.91% 中国天
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