农林牧渔行业专题研究：猪价反弹进行时，建议积极关注.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 11 专题研究 |农林牧渔 2018 年 05 月 31 日 证券研究报告 Tabl e_Title 农林牧渔行业 猪价反弹进行时 ， 建议积极关注 Table_Aut horHorizontal 分析师： 王 乾 S0260517120002 分析师： 钱 浩 S0260517080014 021-60750697 021-60750607 gfwangqiangf shqianhaogf Table_Summary 核心观点 ： 利空因素逐步消化，猪价反弹 进行时 受节后需求清淡、供给充足等因素影响，猪价自 3 月后快速下跌，最低跌破 10 元 /公斤，养殖户头均亏损最多超过 300 元 /头，猪价进入底部区间。伴随持续近 3 个月的亏损，前期利空因素逐步消化，中大猪存栏占比、出栏体重等指标均逐步下降，猪价 开启 反弹 窗口期 。 猪价运行的季节性规律明显， 3 季度猪价大概率上行 生猪价格的季节性规律是由生猪的供给和需求两方面因素决定。供给方面，仔猪在冬季易发生腹泻等疫情，死亡率相对较高，再叠加 5-6 个月的生长周期，导致 3 季度生猪供应偏少；另外，肥猪在夏季采食量下降，生长速度偏慢。需求方面，节假日传统消费以及屠宰厂的补库存影响主导阶段性的需求变化。 猪价具备反弹空间，业绩弹性值得期待 从历史猪价走势来看，在猪价下行周期，年内猪价反弹具备可观的空间。以上一轮周期为例， 2013、 2014 年属于下行阶段，这两年中猪价从最低点到最高点的上涨幅度分别约为 29%、 42.7%。盈利角度来看， 2013、 2014年的头均利润上升幅度分别为 269 元、 390 元。 猪价反弹背景下，生猪养殖类公司业绩向上弹性值得期待。以牧原股份为例， 2014 年 2 季度和 3 季度的头均盈利分别约为 -50 元 /头、 184 元 /头，对应归母净利润分别为 -2,474万元和 8,316 万元，环比增长幅度为 336%。 投资建议 从上一轮周期情况，猪价反弹带来的股价上行空间可观。以雏鹰农牧为例， 2013、 2014 年的反弹幅度分别为41.5%、 44.3%。猪价迎来反弹期，生猪产业链均有望受益，业绩具备向上弹性，建议关注优质龙头公司牧原股份、温氏股份，同时关注具备成本下降潜力与产能弹性的标的：天邦股份、正邦科技等。 风险提示 猪价波动风险、疫病风险、食品安全 、 参照历史经验存在的风险 等 Table_Report 相关研究 ： 毛鸡供需关系改善，关注水产料旺季 2018-05-13 农林牧渔行业 :毛鸡供需关系改善，关注行业复苏机会 2018-05-08 农林牧渔行业 :本周猪价继续下跌，关注肉禽行业景气复苏 2018-05-06 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 11 专题研究 |农林牧渔 目录索引 利空因素逐步消化，猪价反弹进行时 . 4 年后行业陷入亏损，抛售情况接近尾声 . 4 猪价运行的季节性规律明显， 3 季度猪价大概率上行 . 6 猪价具备反弹空间，业绩弹性值得期待 . 7 以史为鉴：猪价具备 30%以上的反弹空间 . 7 生猪养殖公司业绩弹性值得期待 . 8 投资建议 . 9 风险提示 . 9 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 11 专题研究 |农林牧渔 图表索引 图 1： 2018 年 2 月后猪价快速下行至亏损区间 . 4 图 2：自繁自养亏损最多超过 300 元 /头 . 4 图 3： 5 月上旬猪粮比最低跌至 5.17 . 5 图 4：猪价短期走势的重要影响因素 . 5 图 5：近期中大猪存栏占比逐步下降 . 5 图 6：猪价运行具备明显的季节性规律 . 6 图 7：生猪屠宰量在年内呈现季节性变化（单位：万头） . 7 图 8：雏鹰农牧 2013-2014 年股价走势（单位：元 /股） . 9 表 1： 6、 7、 8 月猪价上行的概率大（单位：元 /公斤） . 6 表 2：仔猪至出栏经历 6 个月的生长周期 . 6 表 3：猪的常见疫病及症状、危害及高发期 . 7 表 4：猪周期下行阶段的 2013、 2014 年，猪价的反弹涨幅均较强 . 7 表 5： 2013 年、 2014 年的猪价反弹幅度分别为 29.1%、 42.7% . 8 表 6： 2013 年、 2014 年的行业盈利年内最大变化幅度分别为 269 元、 390 元（单位：元 /头） . 8 表 7：以 2013、 2014 年的情况为例，每月生猪头均盈利的变化（单位：元 /头） 8 表 8： 14Q2、 14Q3，牧原股份的单季度业绩情况 . 9 表 9：雏鹰农牧在 2013、 14 年的股价反弹幅度 . 9 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 11 专题研究 |农林牧渔 利空因素逐步消化 ，猪价反弹 进行时 年后行业陷入亏损，抛售情况接近尾声 受节后需求清淡、供给充足等因素影响，猪价自 3月后快速下跌 ，最低跌破 10元 /公斤，养殖户头均亏损最多超过 300元 /头 ， 猪价进入底部区间 。伴随持续近 3个月的亏损，前期利空因素逐步消化， 猪价开启反弹窗口期 。 中大猪出栏占比 ： 中大猪存栏指 80公斤以上的生猪存栏。根据生长周期，当前中大猪存栏的情况将决定未来 1-2个月的生猪供给情况。 据青松农牧，截至 5月中旬，中大猪存栏占比快速降至约 23%。 出栏体重 ： 出栏体重 代表行业的压栏 或提前抛售 情况 ，出栏体重维持相对高位代表短期供给压力较大。截至 5月中旬，行业出栏体重逐步从高位下降，供给压力逐步缓解。 图 1： 2018年 2月后猪价快速下行至亏损区间 数据来源： 畜牧业信息网、 广发证券发展研究中心 图 2： 自繁自养 亏损最多超过 300元 /头 数据来源： 博亚和讯、 广发证券发展研究中心 510152025Jul-06Dec-06May-07Oct-07Mar-08Aug-08Jan-09Jun-09Nov-09Apr-10Sep-10Feb-11Jul-11Dec-11May-12Oct-12Mar-13Aug-13Jan-14Jun-14Nov-14Apr-15Sep-15Feb-16Jul-16Dec-16May-17Oct-17Mar-18生猪价（元 /公斤） -400-20002004006008001000Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Oct-12Jan-13Apr-13Jul-13Oct-13Jan-14Apr-14Jul-14Oct-14Jan-15Apr-15Jul-15Oct-15Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18自繁自养生猪利润（元 /头） 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 11 专题研究 |农林牧渔 图 3： 5月上旬猪粮比最低跌至 5.17 数据来源： 博亚和讯、 广发证券发展研究中心 图 4： 猪价短期走势的重要影响因素 数据来源：广发证券发展研究中心 图 5： 近期中大猪存栏占比逐步下降 数据来源： 青松农牧、 广发证券发展研究中心 456789101112Jan-08Jun-08Nov-08Apr-09Sep-09Feb-10Jul-10Dec-10May-11Oct-11Mar-12Aug-12Jan-13Jun-13Nov-13Apr-14Sep-14Feb-15Jul-15Dec-15May-16Oct-16Mar-17Aug-17Jan-18猪粮比 15%20%25%30%35%Jan-16Feb-16Mar-16Apr-16May-16Jun-16Jul-16Aug-16Sep-16Oct-16Nov-16Dec-16Jan-17Feb-17Mar-17Apr-17May-17Jun-17Jul-17Aug-17Sep-17Oct-17Nov-17Dec-17Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18中大猪存栏占比 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 11 专题研究 |农林牧渔 猪价运行的季节性规律明显， 3 季度猪价大概率上行 猪价 运行具有明显的季节性规律 。春节 前 猪价较高，年后猪价回落，至 7、 8月份再次上涨， 9、 10月后再次回落， 12月份猪价再次上行 。 根据 2012-17年的数据，除 2016年外， 8月份的猪价均较 5月份上涨。 生猪价格的季节性规律是由生猪的供给和需求两方面因素决定。供给方面，仔猪在冬季易发生腹泻等疫情，死亡率相对较高，再叠加 5-6个月的生长周期，导致 3季度生猪供应偏少；另外，肥猪在夏季采食量下降，生长速度偏慢。需求方面，节假日传统消费以及屠宰厂的补库存影响主导阶段性的需求变化。 图 6： 猪价运行具备明显的季节性规律 数据来源： 畜牧业信息网、 广发证券发展研究中心 表 1： 6、 7、 8月猪价上行的概率大 （单位：元 /公斤） 年份 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 2012 17.44 16.16 15.43 14.52 13.98 14.17 14.14 14.83 15.07 14.71 15.09 16.31 2013 16.93 15.01 13.31 12.62 13.70 14.48 15.39 16.03 16.13 15.80 15.97 15.73 2014 13.28 12.86 11.54 11.14 13.57 13.14 14.10 15.26 14.77 14.26 14.20 13.53 2015 13.20 12.55 12.29 13.64 14.53 15.22 17.80 18.38 17.67 16.79 16.46 16.80 2016 18.03 18.30 19.80 20.28 20.92 19.78 18.67 18.62 18.00 16.55 17.14 17.52 2017 18.24 17.18 16.30 15.45 13.59 14.02 14.04 14.69 14.71 14.48 14.65 15.21 平均 16.19 15.34 14.78 14.61 15.05 15.14 15.69 16.30 16.06 15.43 15.59 15.85 数据来源： 畜牧业信息网、 广发证券发展研究中心 表 2： 仔猪至出栏经历 6个月的生长周期 出生周龄 生长阶段 05 周 哺乳阶段 510 周 保育阶段 1026 周 生长育肥阶段 数据来源： 搜猪网 ， 广发证券发展研究中心 8101214161820221 4 7 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 492014 2015 2016 2017 2018周 元/公斤 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 11 专题研究 |农林牧渔 表 3： 猪的常见疫病及症状、危害及高发期 疫病 症状 后果 高发期 口蹄疫 病初体温 4041.4，精神食欲不振，后在蹄冠、蹄叉的蹄踵部皮肤上出现局部红、热 、 敏感等。 若不发生感染，一周左后即痊愈 冬季 猪流行性腹泻 呕吐、腹泻、体温较正常稍高 初生仔猪发病后常因脱水而很快死亡 冬季 数据来源： 猪的常见疾病及诊断， 广发证券发展研究中心 图 7： 生猪屠宰量在年内呈现季节性变化 （单位：万头） 数据来源： 商务部 ， 广发证券发展研究中心 猪价 具备 反弹空间，业绩弹性值得期待 以史为鉴：猪价具备 30%以上的反弹空间 从历史猪价走势来看，在猪价下行周期，年内猪价反弹具备可观的空间。以上一轮周期 为例， 2013、 2014年 属于下行阶段，这两年中 猪价 从 最低点 到最高点的上涨幅度分别约为 29%、 42.7%。 盈利角度来看， 2013、 2014年的头均利润上升幅度分别为 269元、 390元。 表 4： 猪周期下行阶段的 2013、 2014年，猪价的反弹涨幅均较强 年份 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 2013 16.93 15.01 13.31 12.62 13.70 14.48 15.39 16.03 16.13 15.80 15.97 15.73 2014 13.28 12.86 11.54 11.14 13.57 13.14 14.10 15.26 14.77 14.26 14.20 13.53 数据来源： 畜牧行业信息网 ， 广发证券发展研究中心 1000120014001600180020002200240026001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 11 专题研究 |农林牧渔 表 5： 2013年、 2014年的猪价反弹幅度分别为 29.1%、 42.7% 下行周期 年内最低点月份 最低月均价 年内最高点月份 最高月均价 反弹幅度 2013 年 4 月 12.28 9 月 15.85 29.1% 2014 年 4 月 10.52 8 月 15.01 42.7% 数据来源： 搜猪网 ， 广发证券发展研究中心 表 6： 2013年、 2014年的行业盈利年内最大变化幅度分别为 269元、 390元 （单位：元 /头） 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 2011 300 352 333 346 403 597 670 620 578 440 320 361 2012 503 367 245 151 130 89 80 86 118 94 92 184 2013 281 209 7 -107 -78 17 48 140 162 134 134 130 2014 -31 -155 -241 -301 -107 -65 -36 88 89 19 -7 -32 2015 -78 -128 -152 -53 58 155 358 454 423 344 289 351 2016 486 539 578 688 779 780 676 758 678 470 513 565 2017 658 536 426 392 254 160 187 238 262 214 218 286 2011-17 年的平均值 303 246 171 159 206 248 283 340 330 245 223 263 数据来源： 博亚和讯 ， 广发证券发展研究中心 生猪养殖公司业绩弹性值得期待 猪价反弹背景下，生猪养殖类公司业绩向上弹性值得期待。以牧原股份为例，2014年 2季度和 3季度的头均盈利分别约为 -50元 /头、 184元 /头，对应归母净利润分别为 -2,474万元和 8,316万元，环比增长幅度为 336%。 表 7： 以 2013、 2014年的情况为例，每月 生猪 头均盈利的变化 （单位：元 /头） 头均盈利每月环比变化 值 2013 年 2014 年 平均值 5 月 29 194 112 6 月 95 41 68 7 月 31 30 30 8 月 92 123 108 9 月 22 1 11 数据来源： 博亚和讯 ， 广发证券发展研究中心 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 11 专题研究 |农林牧渔 表 8： 14Q2、 14Q3，牧原股份的单季度 业绩 情况 出栏量（万头） 单季度归母净利润（万元） 估算头均盈利（元 /头） Q2 49 -2474 -50 Q3 45.1 8316 184 数据来源： 公司公告 ， 广发证券发展研究中心 投资建议 从上一轮周期情况，猪价反弹带来的股价上行空间可观。以雏鹰农牧为例， 2013、2014年的反弹幅度分别为 41.5%、 44.3%。 猪价迎来反弹期，生猪产业链均有望受益 ， 业绩具备 向上 弹性， 建议关注 优质龙头公司牧原股份、温氏股份，同时关注具备成本下降潜力与产能弹性的标的： 天邦股份、正邦科技等。 图 8：雏鹰农牧 2013-2014年股价走势 （单位：元 /股） 数据来源： Wind、 广发证券发展研究中心 表 9： 雏鹰农牧在 2013、 14年的股价反弹幅度 最低价时间 最低价 最高价时间 最高价 反弹幅度 2013 年 4 月 12 日 2.94 8 月 14 日 4.16 41.50% 2014 年 3 月 31 日 2.73 8 月 13 日 3.94 44.32% 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 风险提示 猪价波动风险 ：猪价波动将直接影响公司养殖盈利能力。 疫病风险 ：若发生类似于“ H7N9”流感的人感染疫病，造成消费恐慌，将对猪价产2.533.544.5Jan-13Feb-13Mar-13Apr-13May-13Jun-13Jul-13Aug-13Sep-13Oct-13Nov-13Dec-13Jan-14Feb-14Mar-14Apr-14May-14Jun-14Jul-14Aug-14Sep-14Oct-14Nov-14Dec-14雏鹰农牧 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 11 专题研究 |农林牧渔 生较大负面影响，严重损害养殖企业盈利。 食品安全 ：农业生产环节众多，若食品安全防范措施不到位，易引发食品安全问题，对行业和企业均会造成较大的负面影响 。 参照历史经验存在的风险 。