2018年宏观变量从全球贸易监测指标感知贸易温度分析报告.pdf

Table_Title 宏观固收 研究 从全球贸易监测指标感知贸易温度 2018 年宏观变量 系列 之一 20180528 宏观固收专题报告 2018 年 5 月 28 日 Table_Summary 报告摘要 ： 为什么 关注 全球 贸易走势？ 一方面 ， 从 数据上来看，国际贸易 和 全球经济景气程度走势一致， 为我们 提供观测全球经济走势的一个重要视角。 另一方面 ， 全球 贸易也是 影响 我国经济增长的重要变量 。 2017年 净出口对中国 GDP的拉动达到了 0.6个 百分点。 全球 贸易指标 监测体系 构建：监测、预警、政策 走向 我们 构建了全球贸易的 监控 体系， 从 众多 经济 指标中筛选出 对 全球贸易具有同步及领先意义的指标 。 以 其用途分为 监测 、预警、政策 走向 三个维度 ： 监测 ： 用于监测全球贸易活跃指数的同步指标，这类指标不仅反映了当下的全球贸易状况， 也 可以反映全球经济的活跃程度 。 预警 ： 用于 预测 的 全球 贸易 未来 走势的 指标，这类指标具有一定的领先性， 领先指标之间的相互验证可以帮助我们判断全球贸易的拐点。 政策 走向 ： 全球贸易 政策的监控，这里我们选用 WTO的 贸易 限制数量 这 个指标 辅助全球 贸易政策的新闻 来 跟踪全球贸易政策 动态 。 全球 贸易定位 ：全球 贸易 或 有所走弱 全球 贸易 同步指标 显示 近期 贸易正在降温 ： 近期全球贸易主要的同步观测指标 德国出口（与 全球贸易 相关度 93.4%）、韩国出口 (与 全球贸易 相关度 90.1%)、中国进口增速 (与 全球贸易 相关度 78.4%)、集装箱吞吐量 (与 全球贸易 相关度 87.2%)、WTO领先指标 (与 全球贸易 相关度 92.1%)均有所下行，主要经济 体的 GDP增速 也 有走弱 趋势。 前瞻性指标 显示全球 贸易或进一步走弱 ： 4月 摩根斯坦利全球贸易领先指标（领先全球贸易 2个 月， 相关 度 82%）、波罗的海干散货指数 BDI（领先 全球贸易 1个 月 ，相关度 45.5%）、 3月 OECD综合领先指标 （领先 全球贸易 2个 月 ， 相关度 70.51%）都 较 前值 有所 下降 。 全球 贸易摩擦有所升级 ： 虽然 5月 以来 ， 中美 贸易 摩擦 情绪 上有所改善，但 未来 走势仍然存在较大不确定性。 另外 美国与欧盟 、 日本 等 其他国家的贸易冲突进一步升级 ， 欧盟和日本均计划提升对美关税 。美国商务 部计划对汽车进行启动 232调查。 对 中国影响： 对我国经济 形成 负向拖累 高基数 +全球 贸易降温 +减少 对美顺差政策 下 预计 2018年净出口将成为我国 GDP的负向拖累 ： 我们假设 中国将在未来两年（ 情景 1） 、 三年内 （情景 2） 缩减 2000亿 美元的贸易顺差， 在价格不变的情况下， 将 对 GDP拖累 0.3-0.5个 百分点。 考虑到 今年 PPI增速会继续回落，实际 净出口 对 GDP的拖累或小于 预测 结果 。 2018年 外需的走弱 增加了 国内宏观政策的微调与扩大内需 的必要性 。新旧动能的转换需要攻守兼备。 风险 提示 地缘 政治 风险 、黑天鹅事件、 全球 贸易政策超预期发展 民生证券研究院 Table_Invest Table_Author Table_Invest Table_Author 宏观专题研究 目录 一、全球贸易的监控体系构建：监测、预警、 政策走向 . 4 （一）监测：用于监测全球贸易活跃程度的同步指标 . 4 1、指标选择：包含贸易综合指标、贸易国贸易状况、经济景气程度三个层面 . 4 2、全球贸易同步指标可以反映全球经济景气程度 . 5 （二）预警：用于预测全球贸易走势的领先指标 . 6 1、指标选择：由贸易综合指标、需求指标和价格指标构成 . 6 2、 领先指标相互验证可以有效识别贸易拐点 . 7 （三）政策走向：定性 +定量 . 8 二、全球贸易周期定位：有走弱趋势 . 9 （一）同步指标监测：全球 贸易降温 . 9 （二）领先指标监测：全球贸易或进一步走弱 . 9 （三）贸易政策监 测：美国多数国家贸易摩擦升级 . 10 三、全球贸易环境变化对我国经济影响 . 10 （一）高基数 +贸易战因素下 2018 年净出口将成为 GDP 的负向拖累 . 10 （二）贸易政策：中国减少对美贸易顺差对 GDP 影响在 0.3-0.5 个百分点 . 11 1、 中美贸易摩擦情绪改善 后续有发展有反复可能 . 11 2、 减少对美贸易顺差对 GDP 影响测算 . 12 宏观专题研究 为什么 关注国际贸易走势？ 一方面 ， 从 数据上来看，国际贸易 和 全球经济景气程度走势一致， 为我们 提供观测全球经济走势的一个重要视角。 另一方面 ， 全球 贸易也是 影响贸易 型经济体经济增长的重要变量， 2017 年 随着全球贸易的反弹，净出口对中国 GDP 的拉动达到了 0.6 个 百分点。 因此我们 构建了全球贸易的 监控 体系， 从 众多 经济 指标中，筛选出 对 全球贸易具有同步及领先意义的指标 。 指标体系 分为 1. 用于监测全球贸易活跃指数的同步指标 ，这类指标不仅反映了当下的全球贸易状况， 也 可以反映全球经济的活跃程度 ； 2. 用于 预警的 全球 贸易 未来 走势的指标 ，这类指标具有一定的领先性， 领先 指标之间的相互验证可 以帮助我们判断全球贸易的拐点。 3. 用于 监控 全球贸易 政策 走向 的 指标 ， 贸易 政策对全球贸易的影响至关重要，尤其是 2018 年 以来全球贸易摩擦加剧，中美贸易摩擦，美欧贸易摩擦 等 都会影响全球贸易的走势，这里我们选用 WTO 的 贸易 限制数量 这 个指标 辅助全球 贸易政策的新闻 来 跟踪全球贸易政策。 主要结论如下 ： 1. 全球 贸易 同步指标 显示 近期 贸易正在降温 ： 近期 全球贸易主要的同步观测指标 ，如 德国出口（与 全球贸易 相关度 93.4%）、韩国出口 (与 全球贸易 相关度 90.1%)、 、中国进口增速 (与 全球贸易 相关度 78.4%)、 集装箱吞吐量 (与 全球贸易 相关度87.2%)、 WTO 领先指标 (与 全球贸易 相关度 92.1%)均有所下行， 主要经济 体的GDP 增速 也 有 走弱 趋势。 2. 前瞻性指标 显示 全球 贸易或进一步走弱 ： 摩根斯坦利 全球贸易领先指标（ 领先 全球贸易 2 个 月， 相关 度 82%）、波罗的海干散货指数 BDI（领先 全球贸易 1 个 月 ，相关度 45.5%） 、 OECD 综合领先指标 （领先 全球贸易 2 个 月 ， 相关度 70.51%）均 较 前值有所下降 。 3. 全球 贸易摩擦有所升级： 虽然 5 月 中美 贸易 摩擦 情绪 上有所改善，但是美国与欧盟 、 日本 等 其他国家的贸易冲突进一步升级 ， 欧盟和日本均计划提升对美关税 。美国商务 部计划对汽车进行 启动 232 调查。 4. 高基数 +全球 贸易降温 +贸易战因素下 预计 2018 年净出口将成为我国 GDP 的负向拖累 ：高基数 +全球 贸易降温 下 ， 预计 净出口对经济拉动预估 回归中性 。现在叠加中美 贸易 摩擦 因素 （中方将显著缩窄 对美贸易顺差 ）， 预计 净出口全年将 负向 拖累 GDP 增速。 根据 美国之前的 谈判框架内容 （ 中国 应 缩减 2000 亿 美元 贸易顺差）来进行粗略地 测算 。 根据测算 ，在价格不变的情况下， 由于 缩减顺差导致的净出口减少 将 对 2018 年 GDP 拖累 0.3-0.5 个 百分点。 考虑 到 今年 PPI 增速会继续回落， 实际 净出口 对 GDP 的拖累或小于 预测 结果 。 由于净出口或对经济负向拖累，因此国内宏观政策 的微调与扩大内需的必要性即在此。新旧动能的转换需要攻守兼备。 宏观专题研究 一 、全球 贸易 的 监控体系 构建： 监测 、 预警 、 政策走向 （一） 监测：用于 监测 全球贸易 活跃 程度 的 同步 指标 1、 指标 选择 ：包含贸易综合 指标、贸易国 贸易 状况、经济 景气程度三个 层面 指标 选择： 下列 表格中列出了我们对于全球贸易 活跃 程度 进行 检测的 主要指标，以及这些 指标和全球贸易增速 （这 里指贸易总额增速，下同 ） 的相关性 。 这些 指标即包括反 映海上 贸易活跃程度的集装箱吞吐量， 也 包括主要贸易型经济体的贸易情况，如韩国、中国 、德国出口 情 况 。 同时 由于 贸易的活 跃 度 与经济的景气程度 相 对应 ， 我们 也选取了 主要 经济体 的经济 情况 。 从 相关性 上来看 ，可进一步分为主要观察指标和辅助观察指标： 其中 德国出口增速（ 93.41%）、 WTO 领先指标（ 92.11%） 、 韩国 出口 增速 （ 90.09%） 、 集装箱吞吐量（ 87.15%）、中国 进口 增速 （ 86.93%） 、 中国出口 增速 （ 78.38%） 、 欧 元 区 GDP 增速（ 65.56%） 和日本GDP 增速（ 57.23%） 和 全球贸易增速的相关性超过 50%， 可以 作为 主要观察指标 。 美国GDP 增速（ 47.60%）、中国消费者信心指数（ 41.02%）可作为 辅助观测指标。 另外 由于WTO 领先指标 仅 在 2016 年 Q3 发布，所 以该 指标与全球贸易的拟合关系仍需继续观察。 表 1：全球贸易 同步指标 监控体系 全球 贸易同步 指标 相关度 公布频率 公布机构 公布时间 贸易 景气程度 WTO 领先指标（ WTOI） 92.11% 季度 WTO 季度中旬 集装箱吞吐量 87.19% 月度 莱布尼茨研究所 贸易 型国家贸易情况 中国进口 增速 86.93% 月度 海关总署 每月 23 日 韩国出口 增速 90.09% 月度 韩国国际贸易协会 每月下旬 中国出口 增速 78.38% 月度 海关总署 每月 23 日 德国出口增速 93.41% 月度 德国统计局 每个月的第二个星期 全球 经济的景气程度 美国： GDP 同比 47.60% 季度 美国经济分析局 每个月的第三个星期欧元区： GDP 同比 65.56% 季度 欧盟统计局 每季度后一个月月末日本： GDP 同比 57.23% 季度 日本内阁府 每季第二个月中旬中国：消费者信心指数 41.02% 月度 国家统计局 每月 9 日注：月度数据的相关度区间为 2007.01-2018.02、季度数据的相关度区间为 2006Q1-2017Q4；集装箱吞吐量的相关度区间为 2009.10-2018.02， WTOI 的相关度区间为 2016Q3-2017Q4。全球贸易增速指全球贸易总额（进口 +出口）增速。图 1： 全球贸易增速与贸易型国家贸易增速高度相关 图 2： 全球贸易增速与主要经济体经济增长一致 宏观专题研究 院 图 3： 全球贸易增速与集装箱吞吐量、中国消费信心指数 图 4：全球贸易增速与 WTO 领衔指标 2、全球 贸易同步指标可以反映全球经济 景气 程度 全球贸易和 经济增长互为相关，两者走势一致 （如下图） 。 因此 全球贸易 的 同步指标可以 从 另一个层面反映全球经济 的 景气程度 。 以 韩国出口为例，韩国出口与全球贸易 相关性 超过 90%， 是 全球贸易的 “温度 计 ”。 历史 上 韩国出口 的 拐点 （ 低谷 ）都 对应着 全球 经济的 危机。 图 5： 全球 GDP 增长和贸易增速 高度 正相关 -100-50050100150-40.00-20.000.0020.0040.0060.002007-01 2008-01 2009-012010-01 2011-01 2012-01 2013-01 2014-01 2015-01 2016-01 2017-01 2018-01全球贸易增速 韩国出口增速 中国进口增速 德国出口增速 中国出口增速 -10-8-6-4-202468-40-30-20-100102030402006Q12006Q42007Q32008Q22009Q12009Q42010Q32011Q22012Q12012Q42013Q32014Q22015Q12015Q42016Q32017Q2全球贸易增速 美国 GDP 欧盟 GDP 日本 GDP -40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0080901001101201302007-01 2008-02 2009-03 2010-04 2011-05 2012-06 2013-07 2014-08 2015-09 2016-10 2017-11中国消费信心指数 全球贸易增速 集装箱吞吐量 -4-2024681012149798991001011021032016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q4WTOI 全球贸易增速 宏观专题研究 图 6： 韩国出口增速与 全球 GDP 增长 高度一致 （二） 预警 ：用于 预测 全球 贸易 走势 的 领先 指标 1、指标 选择 ： 由 贸易 综合指标 、需求 指标和价格指标构成 下列 表格中列出了我们对于全球贸易监控的主要指标，以及各指标对全球 贸易 的领先时间和相关度。 全球贸易的先行 指标 包括 ： 综合 性指标如 摩根斯坦利 全球贸易领先指标、BDI， 也包括 核量 贸易需求的 OECD 经济 综合领先 指标、美国 消费 支出 、中国 GDP 增速 、欧洲 消费者信心指数 和衡量大宗 商品价格的 CRB 指数。 根据 相关性 可进一步将领先指标划分为主要 观测指标和辅助观测指标 ： CRB（大宗商品价格） (95.01%)、摩根斯坦利全球贸易领先指标（ 81.97%）、 OECD 综合领先指标（ 70.51%） 和 中国 GDP（ 65.59%） 与全球贸易增速的相关性超过 50%，可以作为主要考察指标。波罗的海干散货指数 BDI（ 45.45%）和欧洲消费者信心指数（ 34.31%）可作为辅助考察指标 。 表 2：全球贸易领先指标监测体系 0123456-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.001975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017全球贸易总额同比增速 GDP:实际同比增长 :全球（右） 0123456-20-10010203040韩国出口增速 全球 GDP增速 领先指标 对 全球贸易 领先 时间 （ 月 ） 相关度 公布频率 公布机构 公布时间 日本经济危机 亚洲金融 危机 互联网泡沫 美国次贷危机 欧债危机 商品危机 宏观专题研究 注：月度数据的相关度区间为 2007.01-2018.02、季度数据的相关度区间为 2006Q1-2017Q4。表 3：全球贸易增速与领先指标的相关系数领先指标 同期 T-1 期 T-2 期 T-3 期 T-4 期 T-5 期摩根斯坦利全球贸易领先指标73.64% 80.60% 81.97% 80.04% 74.91% 66.27% BDI 44.41% 45.45% 44.44% 41.32% 36.66% 30.31% OECD 综合领先指标 67.12% 70.14% 70.51% 68.18% 62.90% 55.59% 美国：消费支出 29.10% 30.34% 30.00% 27.59% 24.98% 20.82% 中国： GDP 55.83% 65.59% 62.07% 47.89% 28.29% 11.30% 欧洲：消费者信心指数 27.03% 30.50% 33.09% 34.31% 33.68% 31.50% CRB（大宗商品价格） 89.22% 95.01% 85.00% 76.70% 64.60% 54.07% 注：相关度区间为 2007.01-2018.02（月度数据）和 2006Q1-2017Q4（季度数据）。2、领先 指标相互验证 可以有效 识别贸易拐点 不同领先指标之间相互验证可以有效识别贸易周期的拐点 。全球贸易领先指标之间变动趋势往往保持一致，从 2007 年来的历史数据来看，贸易领先指标可以较好地预测贸易周期拐点。例如， 2008 年 7 月全球贸易下滑的拐点，摩根斯坦利全球贸易领先指标、CRB 分别提前 1 个月出现拐点； 2009 年 4 月的全球贸易的上行拐点，滞后于摩根斯坦利全球贸易领先指标、 CRB 、 OECD 综合指标 4 个月、 2 个月、 1 个月； 2010 年 3 月的全球贸易的下行拐点 ,滞后于摩根斯坦利全球贸易领先指标、 CRB 3 个月和 1 个月。 贸易先 行指数 摩根斯坦利全球贸易领先指标 2 个月 81.97% 月度 摩根斯坦利 月初 BDI 1 个月 45.45% 日度 波罗的海行交所 每天 13： 00（伦敦时间） 贸易需求指标 OECD综合领先指标 2 个月 70.51% 月度 OECD 每月第一周的星期五 中国： GDP 同比 1 季 65.59% 季度 国家统计局 每季度后一个月月末 欧洲：消费者信心指数 4 个月 34.31% 月度 欧盟统计局 每月月末 贸易价格 CRB（大宗商品价格） 1 个月 95.01% 日度 高盛 宏观专题研究 图 7： 摩根斯坦利全球贸易领先指标可 预测贸易周期 图 8： CRB、 OECD 综合领先指标可预测贸易周期拐点 （三 ）政策走向： 定性 +定量 全球 贸易增速也受各国贸易政策的影响， 贸易 政策的追踪可以采取定向和定量的方法。 定 量上，可以用 WTO 公布的贸易 限制措施数量 来衡量全球贸易的 “限制 ”程度 。 定性上 辅助各国贸易 政策 的新闻 来 追踪 全球 贸易政策。 定量 角度来看， 2012-2017 年间， 2015年贸易限制措施月平均数量最多为 19，对应当年的全球贸易增速最小为 -12.6。 2015 年贸易限制措施较 2014 年增加了 35.71%，全球贸易增速降低了 12.92 个百分点。而随着 2016年贸易限制措施数量的减少（较 2015 年减少了 42.11%），全球贸易增速上升了 9.68 个百分点。 定性 来看， 2018 年 全球贸易 保护 主义有所 抬头 ，中美 贸易 摩擦，美国与欧 盟 、日本等国家的贸易摩擦也在不断升级。 图 9：贸易限制措施数量的增加制约全球贸易增速 注：关于 2017 年贸易限制措施数量只公布了 2016.10 中旬至 2017.10 中旬的数据，这里假设为 2017 年 数据。-2-1.5-1-0.500.511.5-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.002007-01 2008-022009-03 2010-04 2011-05 2012-06 2013-07 2014-08 2015-09 2016-10 2017-11全球贸易增速 摩根斯坦利全球贸易领先指标 -60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00929496981001022007-01 2008-02 2009-03 2010-04 2011-05 2012-06 2013-07 2014-082015-09 2016-10 2017-11OECD综合领先指标 全球贸易增速 CRB（ 大宗商品价格） -15-10-505101520252012 2013 2014 2015 2016 2017贸易限制措施（除贸易救济）：月平均 全球贸易增速 宏观专题研究 二、全球贸易 周期 定位：有走弱趋势 （一）同步 指标 监测 ： 全球 贸易降温 全球 贸易 同步指标 显示， 近期 贸易正在降温 ： 近期 全球贸易主要的同步观测指标 WTO 领先指标（ WTOI）、韩国出口增速、 德国 出口、 中国进口增速、 集装箱吞吐量 均有所下行。主要经济 体欧洲和日本 一季度 的 GDP 增速 也 有 走弱 趋势， 以上数据均指向 全球贸易正在降温 。 表 4：全球贸易同步指标 显示 4 月 全球贸易有所降温 全球 贸易同步 指标 2017 年 1 月 2 月 3 月 4 月 趋势 贸易景气程度 WTO 领先指标（ WTOI） 102.2 102.6 102.2 102.3 101.8 集装箱吞吐量 6.41 8.51 11.3 4.00 / 贸易国 贸易情况 中国进口 增速 16.85 37.10 6.2 14.4 21.5 韩国出口 增速 15.96 22.30 3.30 6.00 -1.5 中国出口 增速 7.62 10.9 43.8 -2.8 12.7 德国出口增速 8.58 24.84 18.86 13.54 / 全球经济的景气程度 中国：消费者信心指数 115.6 122.3 124 122.3 /2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2美国： GDP 同比增速 2.21 2.30 2.58 2.86 /欧元区： GDP 同比增速 1.80 2.50 2.50 2.50 / 日本： GDP 同比增速 1.50 1.9 1.8 0.90 /注：其中 WTO 领先指标（ WTOI）、美国 GDP、欧盟 GDP 和日本 GDP 为季度数据，其余为月度数据， /表示值不存在。（二）领先 指 标 监测： 全球 贸易 或进一步 走弱 近期 前瞻性指标， 除 大宗商品价格受油价推动有所上行外， 如 摩根斯坦利 全球贸易领先指标（ MSGTLI） 、 波罗的海干散货指数 BDI、 OECD 综合领先指标都有所下行。 表 5： 最新全球贸易领先指标显示 全球贸易或进一步走弱 领先指标 2017 年 （ 2017Q2） 1 月 (2017Q3) 2 月 (2017Q4) 3 月 (2018Q1) 4 月 (2018Q2) 趋势 贸易先行指数 摩根斯坦利全球贸易领先指标 0.48 0.27 0.3 0.21 0.17 BDI 1152.65 1242 1124.6 1154.24 1128.90 OECD 综合领先指 100.05 100.13 100.10 100.04 / 宏观专题研究 （三）贸易 政策监测： 美国多数 国家贸易 摩擦 升级 虽然 中美 贸易 摩擦 情绪 上有所改善，但是美国与欧盟 、 日本 等 其他国家的 贸易冲突进一步升级 。 5 月 17 日 日本因与美国就豁免铁铝制品征收高关税沟通无果，正考虑对价值 4.09 亿美元的美国出口商品 征收 关税 。 5 月 18 日 欧盟表达对美国仅暂时性豁免其钢铝关税不满，颁布 有关 美国产品商业措施的欧盟委员会实施条例 ， 明确对美未来三年实施报复性关税 （ 6 月 20 日起 ，对 28.3亿 欧元美国进口产品征收 25%关税， 2021 年 3 月 23 日 开始，对 金额 总计为 35.8 亿 欧元左右不同美国产品分别征收 10%、 25%， 35%以及 50%的关税 ）。 5 月 23 日 美国商务部宣布，对 进口 汽车、 SUV、轻 型 卡车以及厢型车启动 232 调查 ，调查 将确定进口是否对国内汽车行业造成损害、削弱国家安全 。 韩国 产业 通商资源部 称 正在评估其对韩国汽车产业影响。 三、全球 贸易 环境 变化 对我国经济 影响 （一） 高基数 +贸易战 因素 下 2018 年 净出口 将成为 GDP 的负向拖累 2017 年 我国贸易扭转了此前连续两年下降的局面 ， 净出口 对 GDP 的拉动 也 达到 了 0.6个 百分点，是 我国 2017 年 经济增长的一个主要韧性。 在没有贸易战情景下，由于 高基数 ，净出口对经济拉动预估 回归中性 。现在叠加贸易战因素，一方面后续内需将平滑扩大，另一方面外需初现降温，一季度已经负向拖累 0.6%，预计全年负向拖累 0.3-0.5 个百分点 。 表 6： 2018 年 出口对 GDP 的边际改善 或负向拖累 时间 出 口拉动 边际 变化 影响 2016 -0.4% 2017 0.6% 1 个 百分点 大幅 改善 贸易 需求指标 标 中国： GDP 同比 6.9（ 2017Q2） 6.8 （ 2017Q3） 6.8 （ 2017Q4） 6.8 （ 2017Q2） / 欧洲：消费者信心指数 -2.67 0.40 -0.30 -0.30 -0.80 贸易价格 CRB（大宗商品价格） 14.14 14.10 10.56 15.78 18.23