网易深度报告：游戏巨头，电商黑马，网易多点开.pdf

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 D ON GX IN G S E C U R IT IES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 游戏巨头，电商黑马，网易多点开花 网易（ NTES.0） 深度 报告 2018 年 06 月 13 日 强烈 推荐 /首次 网易 深度报告 报告摘要： 网易是一家综合性互联网 公司 ， 2017 年总营收 541 亿元，同比增速 42%，表现抢眼 。 目前 已形成 以 游戏 和 电商 为核心的 多个业务板块 ， 游戏业务稳步发展，市场份额行业第二，电商业务增势迅猛， 2017 年营收同比增速157%， 两大核心业务齐头并进 ， 持续看好其长远发展潜力 ： 研发致胜， 持续打造 精品 游戏 。 网易 拥有 近二十个大型工作室和 近百项游戏独创专利， 顶尖研发能力 打造核心竞争力 。 2017 年 自研游戏营收超过 330 亿元 ，同比增速 34%；新游第五人格稳居 iOS 免费榜 TOP 10，首月流水 便 达 2 亿元 ，随着更多付费内容解锁，变现能力将进一步提升。 布局海外，开拓新 市场 空间。 网易 多款手游海外 表现不俗 ，荒野行动海外版高居 2018 年 3 月中国手游海外收入榜 第二名 ； 携手三七互娱，计划近期完成爆款手游楚留香的出海 ， 带动 海外游戏业务持续增收。 加码线下，严选开启上升周期。 网易严选开创性地采用 ODM电商模式，以极高性价比打造 高口碑 品质电商平台 ，注册用户过亿人 。 同时， 严选持续加码线下场景消费， 计划 2018 年落地 100 家严选 Home， 用户规模及黏性 有望 继续 增长 ，盈利 能力 进一步增强 。 定位精准，考拉稳坐海淘头把交椅。 网易考拉定位精品海淘，市场占有率 及正品信任度 连续两年行业第一， 拥有全国规模最大的保税仓，占地面积高达 30 万平米， 随着 “全球工厂店”项目 的强势启动 ， 有望进一步扩大供应链端优势 ，业绩增长可期。 公司盈利预测及投资评级。 我们预计公司 2018、 2019、 2020 年营业收入分别为 107.64 亿、 134.55 亿、 160.11 亿美元 ，调整后归母公司净利润分别为 20.02 亿、 23.47 亿、 25.13 亿 美元 ；每股收益 分别为 15.26、 17.89、19.15 美元 ，对应 P/E 分为别： 17.54 倍、 14.97 倍、 13.98 倍 ， 对应 P/B分别为 3.90、 3.10、 2.53。 首次覆盖并给予公司 “强烈推荐 ”评级。 风险提示： 新游不及市场预期；电商业务仍处 于 扩张阶段，利润不及预期 财务指标预测 指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万美元） 5504.00 8280.00 10764.00 13455.00 16011.45 增长率（ %） 56.72% 50.44% 30.00% 25.00% 19.00% 净利润（百万美元） 1673.00 1638.00 2002.02 2346.67 2512.97 增长率（ %） 61.33% -2.09% 22.22% 17.22% 7.09% 净资产收益率（ %） 33.43% 26.20% 25.03% 23.06% 19.94% 每股收益 (美元 ) 12.75 12.48 15.26 17.89 19.15 PE 16.89 27.64 17.54 14.97 13.98 PB 5.13 6.47 3.90 3.10 2.53 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 分析师： 许磊 010-66554013 xulei_y jsdxzq 执业证书编号 : S1480517020001 交易数据 52 周股价区间（ 美 元） 222.32-377.64 总市值（美元 ） 33.25B 流通市值（美元 ） 33.25B 52 周日均换手率 1.00% 52 周股价走势图 资料来源： Wind,东兴证券研究所 P2 东兴证券 深度 报告 网易（ NTES.0） ： 游戏巨头，电商黑马，网易多点开花 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES目 录 1. 游戏、电商两大核心业务齐头并进，网易进入发展 “快车道 ” . 4 1.1 端游转型手游拉动营收增长，行业地位稳固 . 5 1.2 电商业务增速抢眼，考拉与严选打造新利润增长点 . 8 1.3 优质产品构建流量渠道，广告收入同比持续增长 .10 1.4 把握市场趋势，快速进军 “区块链 ”. 11 2. 匠心打造多元精品游戏，持续领跑游戏行业 .13 2.1 网络 游戏市场规模稳步增长，手游市场 ARPU 增速可观 .13 2.2 坐拥自研与代理 “双引擎 ”，现象级产品指日可待 .15 2.3 内容为王，爆款频出，精品游戏保证盈利能力 .17 2.4 加速海外布局，打造国际化游戏巨头 .22 3. 电商平台定 位清晰，消费升级助力高速增长 .26 3.1 定位精准，考拉稳坐海淘头把交椅 .26 3.2 服务 “精致主义 ”人群，严选开辟电商新疆域 .30 4. 投资评级及盈利预测 .32 5. 风险提示 .33 插图目录 图 1: 网易主营业务及其营收占比 . 4 图 2: 网易总营收呈高速增长势头（亿元，人民币） . 4 图 3: 网易自研 PC端 MMORPG游戏 . 5 图 4: 网易代 理的游戏 . 5 图 5: 4G渗透率呈飞速增长趋势 . 6 图 6: 网易游戏业务营收及增速（亿元，人民币） . 7 图 7: 手游业务已成为网易营收占比最高的业务 . 7 图 8: 网易、腾讯手游市场份额合计超过 70% . 7 图 9: 中国电子商务市场交易规模增速趋缓（万亿元，人民币） . 8 图 10: 中国网络购物用户规模增速持续下滑（亿人） . 8 图 11: 中国跨境电商市场规模稳步上升（万亿元，人民币） . 9 图 12: 我国海淘用户规模高速增长（亿人） . 9 图 13: 网易广告业务收入增速 .10 图 14: 星球 APP界面 . 11 图 15: 网易星球原力任务 . 11 图 16: 网易星球竞拍品 黑钻 .12 图 17: 网易爱玩推出区块链游戏板块 .12 图 18: 中国游戏市场实际销售收入稳步增长（亿元，人民币） .13 图 19: 移动游戏占整体游戏市场的比重不断上升 .14 图 20: 中国移动游戏市场规模飞速增长 (亿元，人民币 ) .14 东兴证券 深度 报告 网易（ NTES.0） ： 游戏巨头，电商黑马，网易多点开花 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES图 21: 中国移动游戏用户规模（亿人） .15 图 22: 国内手游市场 ARPU提升空间巨大（亿元，人民币） .15 图 23: 梦幻西游 IP价值 .15 图 24: 网易悠梦 .16 图 25: 重度手游比重不断增加 .17 图 26: 中国移动游戏市场各细分类型实际销售收入占比 .18 图 27: 梦幻西游 iOS 畅销榜排行 .19 图 28: 阴阳师 iOS畅销榜排行 .19 图 29: 楚留香 iOS畅销榜排行 .20 图 30: 荒野行动手游 .20 图 31: 终结者 2：审判日手游 .20 图 32: 第五人格 iOS 排名数据 .21 图 33: 中国 APP Store最高产游戏发行商 .22 图 34: 阴阳师全球排名数据 .22 图 35: 荒野行动日服 iOS 下载榜排名 .23 图 36: 荒野行动日服 iOS 畅销榜排名 .23 图 37: 荒野行动在日本月直播次数排行第一 .24 图 38: 终结者 2：审判日世界排名 .24 图 39: 2018 年 3月中国手游海外收入榜 .25 图 40: 2018 年 3月中国手游海外下载榜 .25 图 41: 2017 年双十一不同年龄跨境消费用户消费额占比 .26 图 42: 2017 年跨境进口电商平台市场占有率 .27 图 43: 2017 年第 4季度独立跨境 jinkou 零售电商市场竞争格局 .27 图 44: 海涛用户平台选择因素 .29 图 45: 2017 年中国跨 境电商平台正品信任度排名 .29 图 46: 网易严选用户分布 .30 图 47: 淘宝界面 vs 严选界面 .30 图 48: 严选 HOME .32 表格目录 表 1: 腾讯、网易系产品各占畅销榜前十过半 .21 表 2: 财务指标预测 .33 表 3: 可比公司估值比较 .33 表 4: 公司盈利预测表 .34 P4 东兴证券 深度 报告 网易（ NTES.0） ： 游戏巨头，电商黑马，网易多点开花 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES1. 游戏、电商 两 大 核心 业务 齐头并进 ，网易进入发展“快车道” 网易（ NASDAQ： NTES）成立于 1997 年， 是一家综合性互联网公司 。 网易以门户网站和电子邮箱服务起家， 2001 年开始进入游戏行业，相继推出了大话西游、梦幻西游等风靡一时的国产精品游戏。 2008 年 8 月 ，网易 正式 与全世界最大的游戏开发商和发行商动视暴雪建立了合作关系，成为了动 视暴雪在国内的唯一代理 ， 代理包括魔兽世界炉石传说等多款风靡全球的游戏。此外，网易于 2015 年正式进入电商行业，推出了针对不同消费人群的电商平台：考拉与 严选。成立 20 年以来，网易 已经构建起了游戏、电商 为核心的多个业务板块 。 截至 2017 年底，网易总资产达到 710 亿 元 RMB，较去年增长了 22.4%，其中负债占比为 33.8%。 2017 年度实现总收入 541 亿元，相较去年增长了 41.7%，其中游戏业务、电商业务、广告及其他业务的收入占比分别为 67%、 21.6%和 11.4%。 图 1: 网易 主营业务及其营收占比 资料来源：公司财报，东兴证券研究所 图 2: 网易总营收呈高速增长势头（亿元，人民币） 资料来源： 公司财报， 东兴证券研究所 东兴证券 深度 报告 网易（ NTES.0） ： 游戏巨头，电商黑马，网易多点开花 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES1.1 端游转型手游拉动营收增 长 ，行业地位稳固 网易于 2001 年 12 月发布了其第一款 MMORPG（ Massive Multiplayer Online Role Playing Game）大话西游。此后 2002 年推出的大话西游 2成为国内第一个成功运营的国产网游，游戏注册人数超过 1.5 亿，最高同时在线人数突破 126 万。2003 年底推出的梦幻西游在市场上 大获成功 ，注册人数超过 3.1 亿，游戏最高同时在线人数超过 271 万，运营至今超过 15 年仍保持极高人气。网易在 这两款 游戏的研发和运营中积累了丰富的运营和推广经验， 并建立了相对成熟和完善的点卡销售渠道， 依靠 这 两款产品，网易的游戏收入连续 3 年高速增长， 2003 年到 2005 年增长率分为别为 449%、 214%和 116%。 两个爆款游戏的推出使得网 易在 MMORPG 市场上独领风骚。为了进一步扩大端游领域的优势，网易在不断优化更新大话和梦幻的同时，还持续推出了多款MMORPG。截止 2018 年 5 月，网易一共运营着 十余款 款 自研 PC 端 MMORPG。2017 年度网易来自自研 PC 游戏的收入为 73.9 亿元，占该年游戏总收入的 20.3%。 图 3: 网易 自研 PC 端 MMORPG游戏 资料来源： 公司官网， 东兴证券研究所 除了深耕 自研 MMORPG 外，网易还通过代理游戏来增加收入 ，代理了魔兽世界、守望先锋、炉石传说以及我的世界等众多全球知名 游戏 。 2017 年度，来自代理游戏的收入为 34.7 亿元，占到了游戏业务总收入的 9.6%。代理游戏 不仅 增加了网易 的知名度 ，并且扩大了网易 游戏 业务 的 营业收入。 图 4: 网易代理的游戏 P6 东兴证券 深度 报告 网易（ NTES.0） ： 游戏巨头，电商黑马，网易多点开花 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES资料来源： 公司官网， 东兴证券研究所 随着智能手机和 4G 网络的普及，游戏不再受制于 PC 端的限制，许多公司把移动端市场看作了下一个发展机会。此外娱乐场景碎片化的