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S1060524010002:HUQIONGFANG2024 2 8 请 务 必阅 读 正文 后 免责 条 款 +2017-2023 2017-2020+2021 1 1 1-1.5 cagr 10%peg 2-4 1-8 XVFUzQsPpMoPtNmPtOqPrQaQcM6MtRoOsQtPjMmMmOjMtRnM7NpOtPwMmMoOuOoPtPCONTENT 1.1 70-80%10-20%20%gap 30%-50%:资 料来源：wind，美 丽战 争，平 安证 券 研究 所 1:1 资 料来源：wind,彭 博，天 下网 商，平 安 证券 研 究所1.1 2023 11 No.1 1.7-1 6-30/2.2018 2022 72.45%3.2022 2023 1.1 20 CS/+资 料来源：平安 证券 研 究所 1.2 资 料来源：珀莱 雅公 告，珀莱 雅官方 微信号、视频 号等，小红书，平 安证券 研究所 2004 2020 2023H1 75%+50%2017 slogan CS 2023.10 2023.8 17.4017.8363.8552.490%20%40%60%80%100%0102030405060702014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q3线下（亿元）线上（亿元）线上占比（右轴）线上直营占比（右轴）1.2-2021(2018-2020 53.45%99.80%102.16%toB toC 2014 15.67%25%2020 70%60.6%资 料来源：珀莱 雅公 告，珀莱 雅官方 微信号、视频 号等，平安证 券研究 所0204060801001202017/11/152017/12/152018/1/152018/2/152018/3/152018/4/152018/5/152018/6/152018/7/152018/8/152018/9/152018/10/152018/11/152018/12/152019/1/152019/2/152019/3/152019/4/152019/5/152019/6/152019/7/152019/8/152019/9/152019/10/152019/11/152019/12/152020/1/152020/2/152020/3/152020/4/152020/5/152020/6/152020/7/152020/8/152020/9/152020/10/152020/11/152020/12/152021/1/152021/2/152021/3/152021/4/152021/5/152021/6/152021/7/152021/8/152021/9/152021/10/152021/11/152021/12/15 44%+6 2014-16-11.2%-9.1%+6.9%2018.6.26 17.945 30.1%31.6%35.5%27 pe 2020E 15 2018.4.24 2018+43%+50%+60%43.57%45.77%3.1 Justin 2017+30.7%2019 2020 6 7 40 pe+44.57%+50%40 pe+30%35%7 7 gmv8400w 8 1.02 48%48.08%9+66.3%gmv 4660w 11.6 singuladerm Q3+45.15%+26.07%H1 1.56 CS 50 4.9 2019-12-17 0.17%2020-2-20 8.12%0.28%10.70%3 gmv+83%2019+37%+39%6.22 80+pe 2020H1 Q3 Q3+20.53%+59.43%H1+4%+3%8.58%11.29%1.12 3.25 20%,2020/12/10 2021/6/4 3.3047%20.9886%2021/8/302022/2/13 4.2771%65 pe 9 18%11 22.5%2021H1 2020.11.16 1.38 2 1.2 2022-资 料来源：珀莱 雅 天猫 旗舰 店，wind，平安证 券研究 所 注：股价 及涨跌 幅数据 更新至20240207-80%-60%-40%-20%0%20%40%2022/1/12022/2/12022/3/12022/4/12022/5/12022/6/12022/7/12022/8/12022/9/12022/10/12022/11/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/12023/6/12023/7/12023/8/12023/9/12023/10/12023/11/12023/12/12024/1/12024/2/1爱美客 贝泰妮 华熙生物 珀莱雅 2022 2022/0204060801001201401602022/1/12022/2/12022/3/12022/4/12022/5/12022/6/12022/7/12022/8/12022/9/12022/10/12022/11/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/12023/6/12023/7/12023/8/12023/9/12023/10/12023/11/12023/12/12024/1/12024/2/11.3 1921 1931 1932 1953 1954 Dop 1997 资 料 来 源：欧莱 雅 让 世界 更美 好()，巴 黎欧 莱 雅品 牌，bilibili，美丽 战争，平安 证券研 究所|1946 1946 1993 2019,2021 50 CONTENT资 料来 源：欧睿 数据 库，平安 证券 研 究所2.1 0%10%20%30%40%50%60%70%010002000300040005000600070002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Beauty and Personal Care/亿元 bpc-yoy(右轴）电商渗透率(右轴）0%10%20%30%40%50%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021超市、大卖场 日化专营店、药店 百货商场 直销 网络零售 其他 2017-2022 2017 2011-2016 2020-2022 0%20%40%60%02000400060002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021大众/亿元 高档/亿元 大众yoy(右轴）高档yoy(右轴）高档占比（右轴）2.2 2017-2020 2017 2017 60%2020 10 2016 8000 2015/2016 10 50%30%资 料来 源：住建 部，中 国指 数 研究 院，新华 社，国 家税务 总局，平安证 券研究 所0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2015-1 2015-4 2015-7 2015-10 2016-1 2016-4 2016-7 2016-10 2017-1 2017-4 2017-7 2017-10 2018-1 2018-4 2018-7 2018-10(30%0%30%15%0%10%20%30%40%50%60%70%2014 2015 2016 2017(估)01002003004005006007002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2021计划量/万套 完成量/万套 2019-2021 colorkey blank me OEM ODM OBM TP Tmall Partner DP Douyin Partner 2.2 资 料来源：平安 证券研 究所确定性不确定性 2019-2021/TP DP,mcn 销售数据 好，进 一步刺 激2.3 2021 2021/资 料来源：wind,平 安证 券 研究 所不确定性确定性-20%0%20%40%60%80%100%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023珀莱雅 贝泰妮 华熙生物 丸美股份 美妆个护总体增速资 料来 源：nmpa，百 度词条，平安 证券 研 究所2.3.1 2021-1-1 1989 11 13 1990 1 1 30 2021-1-1 2021-5-1 2022-1-1 2022-5-1 2020-11-13 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East&Africa(右）Asia/Pacific(右）yoy(右）CONTENT3.1/4 7 2012 7%10%2012 1 2 8-9%12%2018 618 11 S 3-6 11 gmv 2021 11 16.74%2022 17%2023 0%5%10%15%20%19951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023月销低谷比例 月销高峰比例 0%10%20%30%40%50%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021超市、大卖场 日化专营店、药店 百货商场 直销 网络零售 其他 资 料来 源：欧睿 国际，国家统 计局，wind，平 安 证券 研 究所3.1 3-4 3 4 3 2023 2024 618/05010015020025030035040017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3珀莱雅 贝泰妮 丸美股份 上海家化 华熙生物/05010015020025017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q3中国中免 莎莎国际资 料来 源：各公 司财 报，平 安 证券 研 究所3.2 ROI CONTENT 4.1/+OR 150 baby+aoxmed+8+evidenS 资 料来 源：平安 证券 研 究所4.2 2019 2021H1 2023资 料来 源：wind，平 安证 券 研究所 注：数 据更新 至202402070.000200.000400.000600.000800.0001000.0001200.0001400.0001600.000爱美客 300896.SZ收盘价179.554X143.353X107.153X70.952X34.751X0.00050.000100.000150.000200.000250.000300.000350.000400.000贝泰妮 300957.SZ收盘价139.449X109.857X80.266X50.674X21.083X0.00050.000100.000150.000200.000250.000300.000珀莱雅 603605.SH收盘价99.742X80.468X61.193X41.918X22.643X0.00050.000100.000150.000200.000250.000300.000350.000华熙生物 688363.SH收盘价124.317X101.290X78.263X55.235X32.208X 56.258.310501001997199920012003200520072009201120132015201720192021-pe市 盈率 平均最高 最低-15%-5%5%15%25%010020030040019881991199419972000200320062009201220152018收入/亿eur yoycagr=6.5%9.20%5.52%10.36%-40%-20%0%20%40%60%0.010.020.030.040.050.019881991199419972000200320062009201220152018归母净利润/亿eur yoycagr=10.12%0246819881991199419972000200320062009201220152018-ps市销率 平均最高 最低02040608019881991199419972000200320062009201220152018-pe市盈率 平均最高 最低1.348.030.494.6802468101997199920012003200520072009201120132015201720192021-ps市销率 平均最高 最低-39.87%5.48%-11.46%15.88%-60%-30%0%30%60%90%0.05.010.015.020.025.019941996199820002002200420062008201020122014201620182020 归母净利润/亿美金 yoycagr=13.89%8.88%7.71%8.58%-9%-6%-3%0%3%6%9%12%15%18%05010015020019941996199820002002200420062008201020122014201620182020收入/亿美金 yoycagr=7.05%4.2 2016/12/30,76.490501001502002503003504001995-12-291998-12-292001-12-292004-12-292007-12-292010-12-292013-12-292016-12-292019-12-292022-12-29 0501001502002503003504004505001977-03-311981-03-311985-03-311989-03-311993-03-311997-03-312001-03-312005-03-312009-03-312013-03-312017-03-312021-03-31 cagr 10%20-40 PE 10 80 2016-2022 7.41%10.67%2017-2022 5.07%-1.65%2017-2021 cagr 5.04%+11.45%资 料来 源：wind，彭 博，平 安证券 研究所0%10%20%30%40%19881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020归母净利润率-el 归母净利润率-LO(el)4.3 2024 peg 1 peg wind 1 peg 1 peg 2023 2024 618 资 料来 源：wind，平 安证券 研究所 注：数 据对 应20240207，业绩 预测及 估值均 为wind 一致 预期 EPS g P/E peg2022A 2023E 2024E 2025E(2024vs2023)2022A 2023E 2024E 2025Epe(2024)/g(2024vs2023)300896.SZ 319.97 692 5.8 8.7 12.0 15.9 38%54.8x 36.8x 26.7x 20.1x 0.7x 603605.SH 84.56 336 2.9 2.8 3.6 4.4 26%41.1x 30.0 x 23.7x 19.2x 0.9x 688363.SH 58.38 281 2.0 1.8 2.2 2.7 24%29.0 x 32.8x 26.5x 21.6x 1.1x 300957.SZ 60.18 255 2.5 3.1 3.9 4.8 26%24.2x 19.7x 15.6x 12.5x 0.6x 000963.SZ 31.63 555 1.4 1.7 2.0 2.4 21%22.2x 18.9x 15.7x 13.0 x 0.7x 688639.SH 121.00 191 3.0 2.8 4.0 5.4 41%59.6x 43.1x 30.5x 22.4x 0.7x 000858.SZ 133.87 5196 6.9 7.8 8.8 10.0 13%19.5x 17.2x 15.2x 13.3x 1.1x 600519.SH 1710.99 21493 49.9 58.9 70.0 81.6 19%34.3x 29.0 x 24.4x 21.0 x 1.3x4.4 宏观经济 波动。宏观 经济 对包 括 美妆 在 内的 可 选消 费 有一 定 影响，若经 济 环境 波 动则 影 响消 费 意愿，进而 进 一步 影 响美 妆 行业 健 康发 展。产品 安全、质量 风险。虽然 消费 者对 美 妆产 品 功效 观 测和 实 证较 难，但 若 存在 较 为明 显 的产 品 质量 不 合格、产品 安 全问 题 或者 使 用感 受 不适，则会 对品牌产 生负 面影 响，同 时 影响 品 牌发 展 和产 品 销售。关键 渠道 拓展 不 及预 期，品 牌 运营 不 力。美妆 行业 渠道 变 化较 大，每 年 有较 多 费用 投 入在 销 售费 用 层面，如未 能 把握 关 键/新兴 渠 道则 影 响品 牌 对消 费 者触 达，甚 至 错 失渠道红 利和 品牌 继 续成 长 的重 要 窗口 期。同时 美妆品 牌也需 要精细 化运营 以适应 消费者 变化的 口味、拓宽市 场，否 则品牌 有老 化风险。:6 20%6 10%20%6 10%6 10%:6 5%6 5%6 5%2024
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