汽车行业2018年中期投资策略：“智能驾驭，电动未来“十年巨变.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业 策略报告 工业 | 汽车 推荐 （ 维持 ） “智能驾驭，电动未来”十年巨变 2018年 06 月 25日 汽车行业 2018年 中期 投资策略 上证指数 2859 行业规模 占比 % 股票家数（只） 184 5.2 总市值（亿元） 20135 4.0 流通市值（亿元） 15925 4.0 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -9.6 -13.9 -17.4 相对表现 -2.0 -2.9 -17.9 资料来源： 贝格数据 、招商证券 相关报告 1、新能源过渡期结束，下半年有望刮起消费大风 汽车行业周报2018-06-20 2、 5 月销量同比增长 8.9%，二季度销量持续超预期 2018 年 5 月乘用车销量点评 2018-06-13 3、产品升级势渐明，消费风起正当时 新能源汽车系列深度报告第七卷 2018-06-12 未来十年将是行业变革的十年，“电动化、智能化、国际化”是大趋势，产品形态及行业竞争格局都将发生重大变化 ， 优质自主以及零部件企业将会在变化中完成积累并形成全球竞争力。行业从成长到成熟期，资源逐步将向优质企业集中。维持行业“推荐”评级 。 上半年整体表现超预期，下半年仍将温和增长。 1-5 月，行业销量 1179 万辆（ +5.4%），超出预期。其中乘用车销 972 万辆（ +6.2%），自主集中度提升，上汽自主 +广汽自主 +吉利份额由 17 年 4.4%上升至 5.8%；重卡销 56 万辆（ +15%）超出预期，大中客销 5.3 万（ +39.5%）；新能源汽车销 28.2 万辆（ +144%）。维持全年行业增长 5.2%不变。 “智能驾驭，电动未来”行业大趋势 。 1、 整 车： 电动化、智能化、国际化 。以电动化为平台推进智能化产品是发展方向， 补贴退坡倒逼车企产品结构升级使得 18 下半年有望成为个人新能源汽车消费崛起元年 。 随着进口关税下降以及新能源汽车股比 2019 年、传统汽车 2022 的放开，未来中国市场更加国际化，国内汽车工业既面临国际化的冲击，更有面向国际化市场的机遇。 2、 零部件： 高端化、模块化、国际化。 推荐符合三化趋势零部件及 18H2 正式进入超级周期的一汽大众产业链。 零部件 通过 持续研发投入 ， 从制造到设计，实现微笑曲线升级；整车平台化、车型周期缩短 提升 零部件模块化 要求；受益规模经济零部件 制造成本全球最低， 将会有更多企业走向全球。 投资策略： 1）受益行业发展趋势重点推荐整车企业 上汽集团、吉利汽车（ H）、广汽集团（ H） ，客车龙头企业 宇通客车 ； 2）受益重卡行业周期弱化，推荐潍柴动力、威孚高科、中国重汽（ H） ； 3）推荐零部件三化趋势企业 福耀玻璃、华域汽车、中鼎股份 ，大众超级周期 受益标的 一汽富维、星宇股份； 受益自主强大零部件企业 宁波高发、新泉股份； 4）智能电动领域，推荐热管理企业 三花智控、银轮股份 ，下半年重点推荐上游资源 钴 、 关注 锂 和正极材料 。 风险提示： 1）经济不景气； 2）新能源汽车成本下降低于预期。 汪刘胜 0755-25310137 wanglscmschina S1090511040037 研究助理 寸思敏 cuansimin1cmschina 研究助理 李懿洋 liyiyangcmschina 重点公司主要财务指标 股价 17EPS 18EPS 19EPS 18PE 19PE PB 评级 上汽集团 35.15 2.95 3.17 3.49 11.1 10.1 1.7 强烈推荐 -A 广汽集团 11.80 1.48 1.33 1.56 8.9 7.6 2.4 强烈推荐 -A 华域汽车 24.87 2.08 2.50 2.54 9.9 9.8 1.5 强烈推荐 -A 福耀玻璃 25.95 1.26 1.51 1.79 17.2 14.5 2.7 强烈推荐 -A 一汽富维 12.10 1.11 1.07 1.49 11.3 8.1 1.4 强烈推荐 -A 中鼎股份 14.00 0.91 1.08 1.28 13.0 10.9 2.4 强烈推荐 -A 星宇股份 60.21 1.70 2.27 2.95 26.5 20.4 3.6 强烈推荐 -A 银轮股份 9.00 0.41 0.51 0.64 17.6 14.1 2.2 强烈推荐 -A 宁波高发 24.58 1.42 1.28 1.61 19.2 15.3 3.1 强烈推荐 -A 潍柴动力 8.85 0.85 1.05 1.10 8.4 8.0 1.6 强烈推荐 -A 威孚高科 22.40 2.55 2.71 2.78 8.3 8.1 1.3 强烈推荐 -A 宇通客车 20.50 1.41 1.58 1.75 13.0 11.7 2.6 强烈推荐 -A 资料来源：公司数据、招商证券 -30-20-100102030Jun/17 Oct/17 Jan/18 May/18(%) 汽车 沪深 300QuickPDF672CQuickPDF7814QuickPDF7A76QuickPDF62A5QuickPDF544AQuickPDF8C28QuickPDF5448QuickPDF0069QuickPDF006EQuickPDF0066QuickPDF006FQuickPDF0072QuickPDF006DQuickPDF0061QuickPDF0074QuickPDF0069QuickPDF006FQuickPDF006EQuickPDF0040QuickPDF0070QuickPDF006FQuickPDF0069QuickPDF006EQuickPDF0074QuickPDF0061QuickPDF0073QuickPDF0073QuickPDF0065QuickPDF0074QuickPDF002EQuickPDF0063QuickPDF006EQuickPDF9605QuickPDF8BFB行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、投资摘要 . 6 二、汽车行业十年变化：电动化、智能化、国际化 . 7 （一）电动化 . 7 1、电动化 动力系统升级 +全车控制通用接口 . 7 2、新能源汽车迎来全球化布局热潮 . 9 3、中国企业已经具备先发 优势，自发需求有望崛起 . 11 （二）智能化 . 15 1、智能驾驶：感知和执行最先产业化 . 15 2. 座舱电子：自主开始发力，关注智能化加速投资机会 . 18 （三）国际化：零部件率先走向全球市场 . 19 三、乘用车：行业成熟 期，自主成长期 . 22 （一）行业增长：步入为期 8 年稳增长阶段，中枢 5% . 22 （二）行 业格局：集中度提升，自主崛起不会轻易覆灭 . 23 （三） 18H2：销量温和增长，大众周期正式启动 . 25 四、商用车 . 29 （一）客车：集中度提升，出口打开更大空间 . 29 1. 公交车：保有量仍有提升空间，行业集中有望继续提高 . 30 2. 座位客车：结构发生变化，新能源渗透率提升空间大 . 32 3. 校车：销量稳定，龙头市占率高 . 33 4. 卧铺及其他：以小型车为主 . 33 5. 出口：为优秀企业打开更大的成长空间 . 33 （二）货车：周期性减弱，行业盈利能力增强 . 34 1. 行业现状与预判 . 34 2. 供需关系重构，行业体现弱周期 . 35 五、零部件：高端化、模块化、国际化 . 39 （一）高端化：从制造到设计 . 39 （二）模块化：整车平台化要求零部件集成化 . 41 1. 整车平台化：降低采购成本，缩短生命周期 . 41 （三）国际化 ：零部件率先走向世界 . 45 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 六、投资策略 . 47 图表目录 图 1 特斯拉锂电池包结构 . 7 图 2 特斯拉整车结构更为简化 . 7 图 3 革命性的 Autopliot 智能辅助驾驶系统（ ADAS） . 8 图 4 通用接口 一屏控制全车的集成化控制系统 . 8 图 5 电动汽车与传统汽车结构比较 . 8 图 6 中国新能源汽车销量占全球比例 . 11 图 7 新能源乘用车销量 走势 (万辆 ) . 13 图 8 新能源乘用车销量各动力类型占比 . 13 图 7 新能源汽车产业链公司梳理 . 14 图 8：智能驾驶产业链中执行器决定智能驾驶的最终效果 . 17 图 9：线控转向系统 . 18 图 10： iBooster 制动系统结构 . 18 图 11：德赛西威 CES Asia 上发布的智能驾驶舱 . 19 图 12：智能驾驶舱包含 22 个传感器 . 19 图 13：全球制造端零部件成本比对 . 20 图 14：中国超越欧、美成全球最大汽车消费市场 . 20 图 15 早期主机厂零部件具备稳定的配套关系 . 20 图 16 大众 MQB 平台 . 21 图 17：日本历史千人保有量以及销量 . 22 图 18：韩国历史千人保有量以及销量 . 22 图 19：美国历史千人保有量以及销量 . 23 图 20：中国历史千人保有量以及销量 . 23 图 21：自主品牌市场份额快速提升 . 23 图 22：上汽广汽吉利三家 市场份额变化 . 23 图 23 Brand Finance 汽车品牌价值 100 强中国上榜 23 家 . 24 图 23 汽车行业 1-5 月销量一览 . 25 图 24：两轮政策周期的基数波动 . 25 图 25： 2015-2017 年旺季更旺 . 25 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 图 24： 2018 年库 存水平处中下区间 . 26 图 25：自主库存波动性大于合资 . 26 图 26 大众按年份换代 +新品车型数量显著高于其他合资品牌 . 26 图 27 一汽大众销量 18-20 年 CAGR 预计为 17% . 27 图 28：大众产业链图 . 28 图 29： 2018 年客车行业月度销量（辆） . 29 图 30： 2018 年前五月各类型客车月度销量同比增速 . 29 图 31：新能源客车月度销量（辆） . 30 图 32：新能源客车渗透率 . 30 图 33：客车行业历年销量（万辆） . 30 图 34：新能源客车历年销量（万辆） . 30 图 35：公交车历年销量（万辆） . 31 图 36：公交车月度销量（ 辆） . 31 图 37：公交车行业集中度持续提升 . 31 图 38：国内公交车历年保有量持续增加（万辆） . 31 图 39： 2016 年公交车保有量中燃料结构 . 32 图 40： 2017 年公交车保有量中燃料结构 . 32 图 41：座位客车 历年销量（万辆） . 32 图 42：国内大中型座位客车销量结构 . 32 图 43：校车历年销量（辆） . 33 图 44：国内大中型座位客车销量结构 . 33 图 45：卧铺及其他历年销量（辆） . 33 图 46：历年客车出口销量（辆） . 34 图 47：宇通客车出口销量 （辆） . 34 图 48：历年客车出口销量（辆） . 34 图 49：宇通客车出口销量（辆） . 34 图 50：广义重卡月度销量以及增速 . 35 图 51：分月度物流车与自卸车销量占比情况 . 35 图 52：广义重卡年度销量及增速一览 . 35 图 53：过去十年自卸 车销量与挖掘机销量关系密切 . 36 图 54：两者销量增速走势高度吻合 . 36 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 图 55 GB1589 新规减少运力超 15% . 36 图 56：全国社会物流总额 . 37 图 57： 16 年华域汽车研发费用增长近 60% . 39 图 58： 16 年华域汽车研发人员数量增长 141% . 39 图 59： 12-16 年福耀玻璃研发费用复合增速达 32% . 39 图 60： 16 年福耀玻璃研发人员增长 12% . 39 图 61：多家零部件龙头保持 4%以上的研发投入 . 40 图 62：汽车零部件企业的 “微笑曲线 ” . 41 图 63：大众 MQB 平台演进 . 42 图 64 福耀玻璃发展历程 . 45 图 65 中鼎股份十年并购路 . 46 表 1：世界十大整车厂商销量目标与产品布局一览 . 9 表 2：中国各大车企新能源汽车规划 . 11 表 3： 17 年动力电池出 货量企业排名 . 12 表 4： 17 年全球新能源汽车销量排名 . 12 表 5： 18 年新能源乘用车估算 . 14 表 6：常用 ADAS 模块及执行机构 . 16 表 7：国内自主毫米波雷达供应商 . 16 表 8： 15-18 年相较 无政策影响的 14 年同比增长情况 . 26 表 9： 00-16 年以来大众车型平均换代次数最高 . 27 表 10：非快充类纯电动客车 2017 年国补与 2018 年国补对比 . 29 表 11：历年公交车销量前 5 名企业及其占比（ %） . 31 表 12：国五排放标准自 17 年 7 月起全面实施 . 37 表 13：代表性零部件企业研发成果概览 . 40 表 14：越来越多的国 内零部件企业获得全球定点项目 . 40 表 15：新旧平台对比 . 42 表 16：主要车企平台战略一览 . 43 表 17：国内外零部件供应价格一览 . 43 表 18：新能源零部件一览 . 44 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 一、投资摘要 行业未来十年将是变革的十年，不论从产品的功能形态还是从行业全球竞争格局来看，都 会发生巨大的变化。 我们按照以下逻辑，逐一分析未来的产业发展现状与方向，并按照这个趋势梳理出未来一段时间的投资机会。 行业趋势“电动化、智能化、国际化”。 电动化的表象是动力系统的变化，实际上是实现智能、网联化的最佳平台，两者的结合，能为用户带来更安全的产品，带来更好的驾驶体验，“智能驾驶、电动未来”仍然是行业不变的趋势。行业国际化可以从两个角度去理解，一方面，从政策上看，进口关税 2018年 7月 1日从 25%下降至 15%， 2019年放开新能源汽车外资股比， 2022 年传统汽车合资股比放开，这也就意味着国内市场将越来 越国际化，参与全球化的竞争不可避免；另一方面，国内的汽车市场是全球最大的单一市场，从生产制造的角度看规模经济将更明显，国产汽车的成本理论上未来在全球最低，而自主品牌在经过 20 多年的积累与沉淀，在某些价格区间范围产品已经具备与合资品牌外资品牌抗衡的能力，特别在新技术（电动化、智能化）应用领域还具有一定的先发优势，未来在全球竞争中应有一席之地。 行业现状“行业成熟期、自主成长期”。 行业开始步入成熟期，与快速成长期相比行业格局将会发生重要变化。快速成长期阶段，由于有足够的成长速度以及庞大的增量市场，对于企业来说产 能比产品重要，而在成熟期，行业增长有限，产品的品质品牌比产能重要，行业的竞争格局将逐步变化，市场将向优势企业集中，这个现象不仅在合资品牌中出现，在自主品牌方面这个现象也非常明显。 零部件行业“高端化、模块化、国际化”。 经过逐步升级与不断的学习与投入，国产零部件企业很多开始具备同步开发能力，从简单的制造向高端化进化 ，提升了毛利率长期保证企业的盈利水平；平台化是未来主机厂通过规模化削减成本的主要手段，平台化的生产将带来模块化的零部件采购，零部件企业有望在这个过程中实现从单一部件到系统化供应的变化，大幅度提升单车价值量；而国际化是