2018建筑行业装饰、园林分析报告.pdf

TTable_MainInfo able_Title证券研究报告 / 行业深度报告2018 建筑行业装饰、园林 分析报告报告摘要 ： Table_Summary 扩大 内需 意义 重大 ， 消费投资成 重要 抓手 。 中美贸易摩擦 提醒 我国需 提防 出口 的 不确定性， 同时 国内 三大攻坚战 仍是当前 决胜 小康最后关口 面临的首要任务， 因此扩大 内需对经济稳增长意义重大， 与三大攻坚战的实施 相辅相成，消费 和投资 或 将成为 扩大内需 的 重要抓手 ，消费 升级与 经济 结构调整是 当前发展 的必然趋势， 而 固定资产投资 增速 在 整 体 下行的趋势中出现 细分领域 的分化 ， 需区别看待 。 装饰 领域 处于 集中度提升 及 消费升级 两大 逻辑 之 中 ，且 确定性 较 强 。投资端 出现了 细分领域的分化，与民生相关度 较高 的公装领域复苏迹象 明显， 全装修 和 长租公 寓 为 房地产 住宅精装修市场 提供 增量，地产行业 集中度 提升带动住宅精装修 领域集中度提 升确定性 较强 。 C端 家装 市场 受益 于 消费升级趋势， 存量房 市场 巨大 且 长期存在， 互联网 家装的出现 适应 消费升级 ， 有望 将以往 极分散 的 C 端 装饰市场整合集中，形成龙头品牌 ， 而 品牌优势在 当前 家装领域至关重要 。定制精装 的创新模式 有望 解决传统行业痛点， 潜力 巨大， 值得 期待。 生态 园林 领域 与 三大攻坚战完美契合， 当前 形势下具有广阔空间。防范化解重大风险与 PPP 初衷 不谋而合，近期对 PPP 的全面 规范整治也正是在 防范 系统性金融风险与降杠杆的背景下步步推进的 ， 看好 规范化 的 PPP 去伪存真 ， 回归 本源 ；生态环保 领域 边际 改善 ， 瞄准 三大攻坚战 的 精准脱贫、污染防治两大任务，受多方 政策支持，行业 景气度走高， 同时 雄安 、海南两大区域 规划 或对 生态 领域 形成有力 催化 。 生态 文明 建设是长期 事业 ， 未来 有广阔的市场空间。 投资聚焦 ： 重点 关注 有业绩 、低估值 的 装饰 及园林 龙头。 装饰领域龙头 集中度 提升与消费升级 充分 收益 ， 趋势确定性高， 业绩表现 良好 且 在手 订单 充足， 业绩 保障强 ， 重点关注 公装 家装双面开 花 的装饰龙头金螳螂 以及 全装修龙头全筑股份 。 生态 园林 PPP 龙头 边际改善，业绩维持高增长，在手订单饱满 ， 项目 逐步进入运营期，融资落地 情况 将 是关键， 重点 关注 各 业务 板块有效 协同的 岭南股份 及 项目 自身 造血 能力 强 的 生态城镇 龙头 棕榈股份 。 风险提示 ： 固定资产投资不及预期、 PPP 政策面及资金面波动影响、互联网家装发展不及预期 Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 金螳螂 12.59 0.73 0.93 1.15 17.25 13.54 10.95 买入 全筑股份 7.62 0.31 0.50 0.69 24.58 15.24 11.04 买入 岭南股份 11.25 1.17 0.93 1.48 9.62 12.10 7.60 买入 棕榈股份 6.84 0.20 0.40 0.58 34.20 17.10 11.79 买入 Table_Invest 优于大势 上次评级： 优于大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 -16%-8%0%8%16%24%2017/52017/62017/72017/82017/92017/102017/112017/122018/12018/22018/32018/4建筑装饰 沪深300Table_Trend 涨跌 幅（ %） 1M 3M 12M 绝对 收益 -2.85% -6.44% -15.71% 相对 收益 -2.53% -0.19% -25.20% Table_IndustryMarket 行业数据 成分股数量（只） 125 总市值（亿） 17578 流通市值（亿） 12975 市盈率（倍） 9.07 市净率（倍） 1.24 成分股总营收（亿） 44591 成分股总净利润（亿） 1431 成分股资产负债率（ %） 76.28 Table_Report 相关报告 东北证券建筑与工程行业 2017 年报及2018 一季报综述 2018-05-09 金螳螂（ 002081.SZ）：订单转化在即，家装加速渗透 2018-05-02 全筑股份（ 603030.SH）：定制精装取得突破，受益地产快速集中 2018-04-03 岭南股份（ 002717.SZ）：完善业务板块，业绩有望持续高增 2018-03-21 棕榈股份（ 002431.SZ）：转型见效，业绩步入上升通道 2018-04-22 建筑装饰 发布时间： 2018-05-29 Table_PageTop 行业深度报告 目 录 1. 国际贸易不确定性增强，扩大内需意义重大 . 41.1. 中美贸易摩擦长期存在，需提防外需不确定性风险 .41.2. 刺激内需意义重大，消费及投资将成为重要抓手 .41.3. 消费升级叠加经济结构不断优化，固定资产投资增速下行中有分化 .51.4. 打好三大攻坚战，与扩大内需相辅相成 .62. 装饰板块持续受益于集中度提升与消费升级趋势，逻辑确定性强 . 72.1. 2B 装饰领域，公装复苏叠加房地产集中度提升 .82.2. 2C 装饰领域，互联网家装加速行业集中叠加消费升级 .132.3. B2B2C 模式创新，解决各方需求及矛盾 .143. 生态园林领域前景光明 . 153.1. PPP 规范化趋势意在严防金融风 险 .153.2. 资管新规出台， PPP 可预见政策面渐稳，资金面仍然趋紧 .153.3. 生态园林领域与攻坚战相契合，受多方政策支持，行业预期将持续景气 .173.4. 雄安新区、海南自贸港的推进催化生态领域蓬勃发展 .194. 投资主线：重点关注订单饱满成长逻辑清晰的装饰龙头以及高成长低估值的园林龙头 . 204.1. 金螳螂 公装地位无可撼动，家装有望成长为龙头 .204.2. 全筑股份 最纯粹的房地产住宅装修企业，定制精装业务发力 .214.3. 岭南股份 业务结构不断完善，各版块协同效应凸显 .214.4. 棕榈股份 生态城镇转型见效，模式先进，造血能力强 .215. 风险提示 . 22图 1：我国贸易出口金额及同比变化 . 4 图 2：中国 GDP 增长趋势 . 4 图 3：三大需求对 GDP 增速的拉动 . 5 图 4：三大需求对 GDP 增速贡献率 . 5 图 5：居民消费支出与消费率 . 5 图 6：三大产业比重变化 . 5 图 7：三大产业对 GDP 增长的贡献率 . 6 图 8：三大产业对 GDP 增长的拉动 . 6 图 9：总体固定资产投资完成额及增速 . 6 图 10：房地产开发投资完成额及增速 . 6 图 11：各行业固定资产投资完成额累计同比 . 6 图 12：我国常住人口城镇化率 . 7 图 13：全国污染治理投资总额 . 7 Table_PageTop 行业深度报告 图 14：装饰行业细分领域分类 . 8 图 15：房地产开发投资完成额 . 8 图 16：住宅开发投资完成额 . 8 图 17：办公楼开发投 资完成额 . 9 图 18：商业开发投资完成额 . 9 图 19：酒店餐饮领域固定资产投资完成额 . 9 图 20：教育领域固定资产投资完成 额 . 9 图 21：医疗卫生领域固定资产投资完成额 . 9 图 22：文体娱乐领域固定资产投资完成额 . 9 图 23：北上广深租赁用地供 地量计划占比 . 12 图 24：北上广深租赁住房计划供应套数占比 . 12 图 25：房地产住宅销售金额集中度 . 12 图 26：房地产 住宅销售面积集中度 . 12 图 27：我国房地产住宅竣工面积 . 13 图 28：家居消费者城市级别分布 . 13 图 29：家居消费者年 龄分布 . 13 图 30：消费者家装关注点 . 14 图 31：定制精装优势 . 15 图 32： PPP 指数近一年市场表现 . 16 图 33：生态领域固定资产投资增速 . 18 图 34：各行业 PPP 管理库退库率（ 2018.03） . 19 图 35：各行业 PPP 管理库落地率 （ 2018.03） . 19 图 36：雄安新区起步区空间布局示意图 . 20 图 37：雄安白洋淀生态治理保护规划图 . 20 表 1：全装修相关政策 . 10 表 2：部分关于住房租赁的出台政策 . 11 表 3： 2017 年以来政府发布关于 PPP 部分重要政策 . 16 表 4：乡村振兴相关政策支持 . 17 表 5：污染防治相关政策支持 . 17 Table_PageTop 行业深度报告 1. 国际贸易不确定性增强，扩大 内需 意义重大 1.1. 中美贸易摩擦长期 存在 ， 需 提防 外需不确定性 风险 国际贸易形势 不稳定或 加剧 了 我国 外需的不确定性。 美国总统 特朗普 3 月 22 日 签署总统备忘录，依 据 “ 301 调查 ” 结果， 将对 从中国进口的商品大规模征收关税，并限制中国企业对美投资并购 ，此后 至今 中美 贸易战事件 持续 发酵，对 众多行业 产生 波动 影响 。在 中美 贸易关系 紧张的 环境下 ， 我国 出口贸易面临 较大 不确定性。 索然 当前中美关系有所缓和 ， 但不得不加强警惕，提防 外需波动 风险。 图 1： 我国 贸易出口金额 及 同比变化 不同程度的中美贸易摩擦长期存在，外需的不确定性隐患或也将长期存在。 实际上从中国在中美贸易中出现较大贸易顺差起，中美贸易摩擦就时有发生，随着中国大国崛起，将对 美国的国际地位构成重大威胁，美国对中国的警惕性将逐渐提高，此次中美贸易战矛头暗指中国先进制造 2025， 而 中国 先进制造业 的发展是 我国 社会发展的 坚定 诉求与必然 趋势 ， 若美国在战略上仍是要 对 中国的发展 进行 围堵 ，特别是试图限制中国高新科技领域的发展进程，中美贸易摩擦或将长期存在且影响深远，所引发的外需不确定性隐患也或将伴随之长期存在。 1.2. 刺激 内需意义 重大， 消费 及 投资 将成为 重要抓手 外需 存在波动风险 ，扩大 内需意义重大。 4 月 23 日的 中央政治局会议上 再次 提出 “扩大 内需 ” 的说法 ，在 当时 中美贸易战升温的背景下显得意味深长 。现阶段 我国 宏观经济增速 仍有 下行压力， 为 保持经济韧性， 从 拉动 经济 增长的 动因来 分析 ， 外需不确定性导致出口 存在 疲软风险 ， 扩大内需将 对 我国宏观经济保增长做出重要贡献 ，消费 与投资或成今后一段时期内经济增长的重要抓手。 图 2： 中国 GDP 增长趋势 Table_PageTop 行业深度报告 2018 年 一季度，消费 和 投资对 GDP 增速 贡献仍然显著，出口对 GDP 增速 贡献回落。 2018Q1 消费 /投资 /出口对 GDP 累计 同比 的 拉动 分别为 5.3%/2.1%/-0.6%，对 GDP累计 同比贡献率分别为 77.8%/31.3%/-9.1%，； 2017 年消费 /投资 /出口对 GDP 累计 同比 的 拉动 分别为 4.1%/2.2%/0.6% ，对 GDP 累计 同 比 贡 献 率 分 别 为58.8%/32.1%/9.1%，。 图 3： 三大 需求对 GDP 增速 的拉动 图 4： 三大 需求对 GDP 增速 贡献率 1.3. 消费 升级 叠加 经济结构不断优化， 固定资产 投资增速下行 中 有分化 扩大内需与 经济结构调整 并行是 未来几 年的主基调。 与去年底的 政治局 会议、中央经济工作会议相比， 4 月 23 日 政治局 会议基调略有转向，从“调结构为主”转向“调结构与扩内需”并行。“把加快调整结构与持续扩大内需结合起来”的表述首次出现，一方面反映国际贸易冲突对我国经济的压力已显现，另一方面指明了 扩大内需的发展方向 。随着 居民消费支出水平逐年提高， 居民消费率 近几年持续走高， 与此同时 我国经济结构 转型 升级，第 二产业 与第三产业 呈现出 清晰的此消彼长的态势 ， 消费升级 和 产业结构调整都 将 是一个长期 持续 的过程。 图 5： 居民 消费支出 与消费率 图 6： 三大 产业比重 变化 Table_PageTop 行业深度报告 图 7： 三大 产业对 GDP 增长 的贡献率 图 8： 三大产业 对 GDP 增长 的拉动 消费升级叠加 经济结构 转型 升级，在投资端 各 细分行业 分化 明显。 总体来 看 ，全社会各行业固定资产总投资额增速持续下滑，但下滑趋势驱缓，对建筑领域影响较大的房地产开发领域投资额增速 近两年呈现 周期性回暖态势 。 在 消费升级 及产业结构优化的 带动下 ，我们发现生态环保、 教育 、卫生、文体娱乐等领域投资 需求 仍然旺盛，增速保持比较高水平 。 图 9： 总体 固定资产 投资完成额 及 增速 图 10： 房地产 开发投资完成额及增速 图 11： 各 行业固定资产投资完成额 累计 同比 1.4. 打好 三 大 攻坚战， 与扩大 内需 相辅相成 在 18 年 3 月 5 日 的 国务院政府 工作报告上 首次提出 ， 要 “ 抓好决胜全面建成小 康社会三大攻坚战 ”， “ 确保风险隐患得到有效控制，确保脱贫攻坚任务全面完成，确Table_PageTop 行业深度报告 保生态环境质量总体改善 ”。 防范化解重大风险 中政府 债务风险防范是重要的一环， PPP 将是 重要抓手。 财政部要求 将防范化解地方政府债务风险作为当前财政管理工作的重中之重，依法健全规范的 地方政府举债融资机制，硬化预算约束，坚决制止和查处各类违法违规或变相举债行为。近年来 PPP 模式得到快速发展， PPP 本源意在平滑政府支出，激活民间资本活 力，缓解政府资金压力，降低政府债务风险，未来仍看好规范化 PPP 的发展 ，去伪存真回归本源才能使 PPP 发挥 其真正的优势与作用 。 精准扶贫 和 污染防治 两大 方面 或为 扩大内需 提供动能。 五年来，脱贫攻坚取得决定性进展，贫困人口减少 6800 多万，易地扶贫搬迁 830 万人，贫困发生率由 10.2%下降到 3.1%。在财力紧张情况下，中央财政五年投入专项扶贫资金 2800 多亿元，今年再减少农村贫困人口 1000 万以上，完成易地扶贫搬迁 280 万人。扶贫要深入推进产业、教育、健康、生态扶贫，补齐基础设施和公共服务短板，激发脱贫内生动力。生态 文明建设是中华名族永续发展的千年大计，打赢蓝天绿水青山保卫战，其实人民在社会经济发展进入新时期对生活环境、生活水平、生活质量的更高要求。这 两大攻坚战将为建设投资领域提供新的动能，而后乡村振兴 带动 乡村消费升级也将对 扩大 内需 产生 巨大贡献。 图 12： 我国 常住人口城镇化率 图 13： 全国污染 治理投资总额 2. 装饰板块持续受益于集中度 提升与消费升级趋势 ， 逻辑确定 性 强 建筑 装饰 官方层面 确定 了 三大细分 行业 ， 为行业管理指导和健康持续发展奠定了坚实的基础。 新修订的国民经济行业分类 GB/T 4754-2017，国家正式把我国建筑装饰行业划分为公装、住宅、幕墙三大细分行业，纳入了国家统计序列。据协会行业 发展部 按照 新口径 不完全统计， 2017 年建筑装饰行业产值 4.36 万亿，同比增长9%，相当于建筑业产值的 20.38%，约占 GDP 的 5.27%，公装 /家装 /幕墙行业产值分 别为 2.07/2.04/0.25 万亿，分别占建筑装饰行业产值的 47.5%/46.8%/5.7%。 我们 认为， 细分 行业中住宅 仍应再 细分为房地产 住宅 装修 、 新建 住宅 毛坯房 装修、存量改造性住宅 装修 三个方面。 其中 房地产住宅装修 是 B 端 开发商发包的住宅装修工程，新建住宅毛坯房装修 是 C 端 客户购买新建毛坯房的装修 ，存量 改造性住宅装修是 C 端 二手房或存量房翻新改造 的 装修。 Table_PageTop 行业深度报告 图 14： 装饰行业细分领域 分类 装饰行业公装住宅幕墙房地产住宅装修工程新建毛坯房装修存量改造性住宅B 2 BB 2 BB 2 BB 2 B 2 CB 2 CB 2 C2.1. 2B 装饰 领域， 公装复苏 叠加 房地产 集中度提升 固定资产 投资 结构 调整，民生 领域 公装复苏 。 我们观察到在 房地产开发投资端 18年 4 月完成额 累计同比增速 达 10.3%， 近 段 时期 持续 回暖 。 住宅与商办 的 投资 产生了两极 分化 ， 住宅投资 18 年 4 月 累计同比增速达 14.2%，预期 将 带动未来 住宅 装修市场 向好 ；办公 /商业投资累计 同比增速分别 -5.1%/-7.8%， 但 如果 从商办投资下滑就判断 公装 领域景气度下行 其实 是片面的， 我们观察到住宿 餐饮 领域 投资 持续回暖 ，今年 4 月 累计同比增速 8.2%，去年 增速 -0.5%， 回升 迹象明显， 教育 /卫 生 领域投资增速 较为 稳定， 今年 4 月 累计同比分别 19.4%/15.0%， 始终 保持较高水平 ，文体 娱乐领域投资增速 提升 明显， 18 年 4 月 累计同比达 23.2%，景气度较高， 综上 虽然商办领域投资增速下行 明显 ，但与民生相关、与消费升级相关 、 与居民对 美好生活 向往相关领域 的 投资 趋于 旺盛，由此带动的公装复苏 将 持续 得以 验证 。 图 15： 房地产 开发投资完成额 图 16： 住宅 开发投资完成额 Table_PageTop 行业深度报告 图 17： 办公 楼开发投资完成额 图 18： 商业开发 投资完成额 图 19： 酒店 餐饮领域固定资产投资 完成额 图 20： 教育 领域固定资产投资完成额 图 21： 医疗 卫生领域固定资产投资完成额 图 22： 文体 娱乐领域固定资产投资完成额 全装修 受 政策 支持，是房地产住宅装修领域的 必然 趋势 。 全装修 从 总体成本上来看要比 个体 装修更加 节约 ， 质量品质更有保障 ， 更有助于 发挥规模效应， 降低 对环境的污染， 避免 邻里因装修带来的 扰民 纠纷 等 问题 。 2016 年以来，多个地区加快了推进全装修住宅的进程，也陆续发布了相关政策。建筑产业现代化发展纲要要求，到 2020 年，新开工全装修成品住宅面积比率 30%以上，直辖市、计划单列市及省会城 市保障性住房的全装修成品房面积比率达到 50%以上。 全装修 的推行主要从 房地产 开发商一段发力，而房地产开放商在装饰业务领域均具有长期合作的装饰企业作为 战略合作伙伴， 当前正是 全装修政策落实期， 利好房地产 住宅 全装修 工程领域龙头 。 Table_PageTop 行业深度报告 表 1： 全装修 相关政策 出台时间 出台部门 文件名称 相关内容 2014/11/1 江苏 关于加快推进建筑产业现代化促进建筑产业转型升级的意见 2025 年一半以上新房以成品房交付。 2015/1/1 北京 关于在本市保障性住房中实施全装修成品交房有关意见的通知 2015 年内全面推行保障性住房项目全装修成品交房。 2015/2/2 黑龙江 2015 年全省房地产工作要点 全装修商品房占新建商品房比例提升 10%。 2015/7/1 辽宁 辽宁省绿色建筑实施行动方案 2020 年底，全省新建住宅中全装修面积比例不低于 50%。 2015/8/1 河北 蚌埠市建筑产业现代化行动实施方案 2017 年底，政府投资的新建建筑全部实施全装修，城镇新建住宅全装修比例达到 20%。 2015/9/6 山东 山东省房地产业转型升级实施方案 新建高层、小高层住宅 2018 年全装修覆盖率 100%。 2015/12/1 浙江 浙江省绿色建筑条例 2020 年新建多层和高层住宅基本实现全装修。 2016/3/8 四川 四川省人民政府关于推进建筑产业现代化发展的指导意见 2020 年新建住宅全装修率 50%； 2025 年新建住宅全装修率70%。 2016/8/1 广西 关于大力推广装配式建筑促进我区建筑产业现代化发展的指导意见 2020 年底综合试点城市新建全装修成品房面积比率达 20%以上； 2016/8/12 上海 关于进一步加强本市新建全 装修住宅建设管理的通知 2017 年 1 月 1 日起，凡出让的本市新建商品房建设用地，全装修住宅面积占新建商品住宅面积 (三层及以下的低层住宅除外 )的比例为：外环线以内的城区应达 100%，除奉贤区、金山区、崇明区之外，其他地区应达到 50%。奉贤区、金山区、崇明区实施全装修的比例为 30%，至 2020 年应达到 50%。 2016/11/4 阜阳 阜阳市人民政府关于推进建筑产业现代化发展的实施意见 新建住宅全装修比例逐年增加不低于 5%； 2020 年末政府投资的新建建筑全部实施全装修，新建住宅中全装修比例不低于30%。 2016/12/7 海南 关于继续落实“两个暂停”政策，进一步促进房地产市场健康发展的通知 2017 年 7 月 1 日起，各市县商品住宅项目全部实行全装修。 2017/1/1 天津 市建委关于加强装配式建筑建设管理的通知 2018 年 1 月 1 日起，实施装配式建筑的保障性住房和商品住房全装修比例达到 100%。 2017/4/26 住建部 建筑业发展十三五规划 到 2020 年，城镇绿色建筑占新建建筑比重达到 50%，新开工全装修成品住宅面积达到 30%，绿色建材应用比例达到 40%。装配式建筑面积占新建建筑面积比 例达到 15%。 2017/10/1 成都 成都市成品住宅年度建设规划(2017-2022) 中心城区成品房覆盖率 2017-2020 分别达 50%/60%/80%/100% 2018/1/1 河南 关于加快发展成品住宅的指导意见 到 2020 年 ,新开工全装修成品住宅占新建住宅面积比例 ,省辖市及城乡一体化示范区争取达到 80%,郑州航空港综合实验区争取全覆盖 ,县城要达到 60%以上。 长租公寓 大风起兮 ， 政策陆续出台， 成地产开发商竞相争逐的领域。 在 “房住不炒”与“租购并 举” 的大基调下，中央各部门陆续出台了一系列相关政策支持，各地区积极响应，结合自身规划细化住房租赁发展指导方针，并在未来土地出让计划中，