光伏风电年报&一季报总结：行业整体向好，重视龙头和运营.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 Table_Title 工业 资本货物 光伏风电 年报 &一季报总结： 行业整体向好，重视龙头和运营 Table_Summary 报告摘要 2017 年报总结： 光伏行业 成本显著下降，盈利呈现分化。 2017 年全年，我国光伏新增装机量达 53.06GW，同比增长 53.62%。从营业收入来看， 2017 光伏板块整体收入 2002.2 亿元，相比 2016 年增加 27%，同比增速低于去年同期的 31%；从净利润来看， 2017 年板块整体实现净利润 188.5亿元，同比增加 42%，同比增速较去年同期的 28.5%，上升明显。说明光伏板块 17 年由于技术进步造成的成本下降是巨大的。细分板块营收增速排名为辅料 逆变器 设备 电站 硅片 组件 电池片 硅料。从盈利能力来看，硅片环节由于全面引入金刚线切割技术使得毛利率同比提升了 4.42 个百分点， 硅料环节由于价格上涨毛利率提升了 3.79 个百分点，电池片环节由于普及 PERC技术提升 1.55 个百分点。除此之外其余环节毛利率全都出现下滑，其中辅料板块下降最为明显，下降了 5.76 个百分点，具体降幅排名为辅料 组件 电站 逆变器 设备。从现金流分析可以看出，电池片环节面临较大的资金压力，应收账款和应收票据比例增幅较大，存货周转率也有所下降。从在建工程的情况来看，硅片、电池片和组件仍然处于扩产状态，分别提高 0.49%、 1.43%和 1.99%。考虑到目前制造端的产能存在过剩的情况，随着新产能的释放，市场竞争将会进一步加剧。 风电行业 盈利能力略有下滑，营业收入保持增长。 2017年风电板块整体实现营业收入 1378.02 亿元，同比增加 3.75%；归母净利有所增加毛利率水平均有所下降， 制造端 ROE 同比下降明显，降低 3.6 个百分点。 2017 年板块整体实现净利润 156.51 亿元，同比增加 30.74%。具体到产业链各环节上，电站板块的营收增速达到 14.28%，制造端增速达到 12.72%。 2018 年一季报总结： 光伏行业 营收向好，盈利能力有所下降。 今年一季度板块整体营收增速达到了 20.25%，增幅比较明显。从毛利率的情况看，由于上游价格下跌的原因，除设备、电站、辅料、逆变器 板块提升外，产业链其余环节的毛利率均略有下降。由于弃光改善的原因，电站板块的净资产收益率提升最为明显，其次是设备板块。 从 走势比较 Table_IndustryList 子行业评级 Table_ReportInfo 相关研究报告： 太平洋电力设备新能源第 16 周周报 -政策频频利好提振光伏板块情绪 看好新能源车二季度中游需求增长 20180422 -2018/04/22 正泰电器（ 601877） 双主业齐头并进，打造创新型新能源电力企业 -2018/04/22 天顺风能（ 002531） 风塔龙头积极布局下游风电场，大叶片贡献新增长点 -2018/04/22 Table_Author 证券分析师：邵晶鑫 电话： 010-88695226 E-MAIL： shaojxtpyzq 执业资格证书编码： S 190518020001 联系人：陈亚琼 E-MAIL： chenyaqiongtpyzq Table_Message 2018-05-06 行业深度报告 看好 /维持 电气设备 行业研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 行业深度报告 P2 行业整体向好，重视龙头和运营 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 现金流分析可以看出，一季度现金流情况较去年同期有所好转，整个板块净流出 16.1 亿元，同比减少 57.85%。除逆变器和组件板块外，其余板块现金流均有所好转，具体来看，应收比重排名为逆变器 电站 组件 设备 硅片 辅料 硅料 电池片。从在建工程的情况来看，一季度整个产业的扩产建设有所放缓。具体到细分板块上，硅片板块在建工程同比增长最大，较 2017Q1 增幅达 21.25%。此外，除硅料和电池片板块较 2017Q1 有轻微增加外，其余板块均有 所下降。说明硅片环节目前的产能扩张非常迅速，价格竞争将更加激烈 。 风电行业 制造端盈利下滑，电站端盈利提升。 风电行业整体而言一季度营业收入仍然保持增长，一季度行业整体总营业收入 327.32 亿元，较去年同期增加 14.56%。盈利能力受制造端利润率下滑的影响，行业整体盈利能力处于下滑态势，一季度整体毛利率 30.26%，同比下降 1.7个百分点；归母净利一季度行业整体 39.98亿元，同比增长 39.15%。其中制造端归母净利有所下降，一季度实现归母净利 5.60 亿元，同比下降 4.12%；电站板块实现归母净利 34.29 亿元，同比上升 88.60%。从毛利率情况看，制造端毛利率处于下降趋势，电站毛利 率则有所提高。 18 年一季度电站毛利率 34.02%，较 17 年同期增加 2.43 个百分点；制造端 18 年一季度毛利率 27.45%，同比下降 4.79 个百分点。 投资建议： 光伏 跳脱周期，迈向成长 。 高速成长期之前的估值修复已启动。 从估值考虑，平价之前市场对于光伏行业的估值具有周期性，临近平价光伏行业的周期属性将逐步消失，转换成成长属性，享受高成长行业应有的高估值中枢 。 优胜劣汰行业洗牌出精品。 目前光伏行业的格局已经初步明朗，龙头公司在规模、成本和盈利水平上都具有绝对优势，一些落后产能将会在平价前的最后一次洗牌中被市 场淘汰，光伏巨头企业将在平价后和其他能源进行市场竞争，占据未来能源结构的一席之地。 下半年开始提前布局运营端。第一，运营端可以把压力向制造端转嫁，在电价下调的情况下依然可以保证自己理想的内部收益率。第二，补贴退出之后电站的收益率可以随着技术的进步和成本的继续下降而提升。同时弃光改善也给运营商带来了业绩提升弹性。第三，随着互联网、物联网的发展和电力市场改革的推进，拥有大量的数据资源和用户资源的运营端将衍生电站“后市场”，这又会给电站运营商带来超额收益。 推荐标的：隆基股份、通威股份、阳光电源、正泰电器、京运通、东旭蓝天、太阳能。 风电行业 强势复苏，增长确定 。 反转复苏年逻辑确认。2017 年由于“红六省”不能新增核准和并网，而风电的补贴时间节点又从并网转为开工，造成 17 年并网出现低谷。进入 2018 年，风电的并网装机需求旺盛和弃风改善两大核心要素推动风电行业 行业深度报告 P3 行业整体向好，重视龙头和运营 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 强势翻转复苏。 “ 制造 +运营”双重利好。 下游装机需求旺盛利好上游制造业，包括风机、叶片、塔筒等。弃风改善提升项目收益水平，利好下游风电场运营，包括现有运营电站和新开发电站。 下半年优先布局运营端， 19 年优先布局制造端。 19 年抢装开工将强于18 年，从上半年发布的各项政策 来看，今年对弃风率的治理相当重视，明确提出弃风率要控制在 12%以下，弃风改善业绩弹性大，19 年随着抢装的来临，各制造端的订单需求旺盛，业绩也必将增速明显。 推荐标的： 金风科技、天顺风能。 风险提示 。 新能源发电政策变动风险，产品价格变动风险，市场竞争环境恶化风险，海外市场变动风险。 行业深度报告 P4 行业整体向好，重视龙头和运营 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 目录 一、分析范围及方法 . 7 二、 2017 年光伏行业年报分析 . 8 （一）产业链整体业绩优秀，中游盈利能力开始下滑 . 8 （二）存货周转情况相对良好，现金流较为稳定 . 12 （三）研发投入持续加大，扩产建设有所放缓 . 15 三、 2018 年光伏行业一季报分析 . 17 （一）一季度营收向好，盈利能力有所下滑 . 17 （二）一季度现金流有所好转 . 21 （三）一季度扩产建设有所降低 . 23 四、 2017 年风电行业年报分析 . 23 （一）盈利能力略有下滑，营业收入保持增长 . 24 （二）现金流态势衰退，经营数据基本持平 . 27 （三）研发费用持续增加，扩产变动幅度较大 . 29 五、 2018 年风电行业一季报分析 . 30 （一）一季度营收增加，盈利能力略有下滑 . 30 （二）一季度资金周转情况略有缓解，存货周转有所放缓 . 32 六、总结及投资建议 . 34 七、风险提示 . 36 行业深度报告 P5 行业整体向好，重视龙头和运营 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表目录 图表 1： 光伏分析标的 . 7 图表 2： 风电分析标的 . 7 图表 3：光伏年度装机量 . 8 图表 4： 2017 光伏板 块业绩表现 . 9 图表 5：光伏板块年度营收情况 . 9 图表 6：光伏板块年度净利润情况 . 9 图表 7： 2017 年各细分板块营业收入增速 . 10 图表 8：各细分毛利率变化 . 10 图表 9：各细分板块期间费用率变化 . 11 图表 10：各细分板块净利润增速变化 . 11 图表 11：各细分板块 ROE 变化 . 12 图表 12： 2017 年光伏板块经营情况 . 12 图表 13：各细分板块经营现金流量净额（亿元） . 13 图表 14：各细分板块应收账款 /营业收入变化 . 14 图表 15：各细分板块应收票据 /营业收入变化 . 14 图表 16：各细分板块存货周转率变化 . 15 图表 17：各细分板块研发费用 . 15 图表 18： 2017 各细分板块在建工程同比变化（ %） . 16 图表 19：一季度光伏装 机量对比 . 17 图表 20： 2018 年一季度光伏板块经营情况 . 17 图表 21：光伏板块季度营收情况 . 18 图表 22：光伏板块季度净利润情况 . 18 图表 23： 2018 年一季度各板块营业收入增速 . 19 图表 24： 2018 年一季度各板块扣非净利润增速 . 19 图表 25： 2018 年一季度各板块毛利率变化 . 20 图表 26： 2018 年一季度各板块 ROE 变化 . 20 图表 27： 2018 年一季度各细分板块经营现金流量净额（亿元） . 21 图表 28： 2018 年一季度各细分板块应收账款 /营业收入变化 . 22 图表 29： 2018 年一季度各细分板块应收票据 /营业收入变化 . 22 图表 30：风电新增装机量（ GW） . 23 图表 31：风电新增并网量（ GW） . 23 图表 32： 2017 年风电板块业绩表现 . 24 图表 33：风电板块年度 营收情况 . 24 图表 34：风电板块年度净利润情况 . 24 图表 35： 2017 年各细分板块营业收入增速 . 25 图表 36：各细分毛利率变化 . 25 图表 37：各细分板块期间费用率变化 . 26 图表 38：各细分板块归母增速变 化 . 26 图表 39：各细分板块 ROE 变化 . 26 图表 40： 2017 年风电板块经营情况 . 27 图表 41：各细分板块经营现金流量净额（亿元） . 27 图表 42：各细分板块应收账款 /营业收入变化 . 28 图表 43：各细分板 块应收票据 /营业收入变化 . 28 图表 44：各细分板块存货 /营业收入变化 . 29 图表 45：各细分板块研发费用 . 29 图表 46： 2017 各细分板块在建工程同比变化 . 30 图表 47： 2018 年一季度风电板块经营情况 . 31 行业深度报告 P6 行业整体向好，重视龙头和运营 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表 48：风电板块季度营收情况 . 31 图表 49：风电板块季度归母净利情况 . 31 图表 50： 2018 年一季度各板块毛利率变化 . 32 图表 51： 2018 年一季度各板块 ROE 变化 . 32 图表 52： 2018 年一季度各细分板块经营现金流量净额（亿元） . 33 图表 53： 2018 年一季度各细分板块应收账款 /营业收入变化 . 33 图表 54： 2018 年一季度各细分板块应收票据 /营业收入变化 . 33 图表 55：推荐标的一览 . 36 行业深度报告 P7 行业整体向好，重视龙头和运营 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 一、分析范围及方法 2017年报及 2018年一季报已经披露完毕，为了更为准确的反映光伏和风电公司的生产经营情况，我们选取了具 有代表性的光伏上市公司 22家，风电上市公司 15家进行分析。其中，光伏公司根据产业链划分为硅料、硅片、电池片、组件、辅料、逆变器、设备、电站八个子板块，风电公司根据产业链划分为制造端和运营端两个子板块。 分析将从盈利能力、流动性以及未来发展三方面对公司经营情况进行分析，具体分析指标： 1）经营情况指标：营业收入、毛利率、净利润、期间费用等； 2）资金流动情况：应收账款、应收票据； 3）存货情况：存货周转率； 4）影响公司未来发展指标：研发投入、在建工程。 图表 1： 光伏分析标的 细分板块 代码 名称 细分板块 代 码 名称 硅料 600438.SH 通威股份 辅料 300393.SZ 中来股份 1799.HK 新特能源 603806.SH 福斯特 3800.HK 保利协鑫 002610.SZ 爱康科技 硅片 601012.SH 隆基股份 逆变器 300274.SZ 阳光电源 002129.SZ 中环股份 002518.SZ 科士达 3800.HK 保利协鑫 设备 601908.SH 京运通 电池片 601877.SH 正泰电器 300316.SZ 晶盛机电 600438.SH 通威股 份 603396.SH 金辰股份 组件 300118.SZ 东方日升 电站 0451.HK 协鑫新能源 601012.SH 隆基股份 601908.SH 京运通 002218.SZ 拓日新能 002309.SZ 中利集团 002506.SZ 协鑫集成 000591.SZ 太阳能 600537.SH 亿晶光电 601877.SH 正泰电器 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 图表 2： 风电分析标的 细分板块 代码 名称 细分板块 代码 名称 制造端 002080.SZ 中材科技 电站 002202.SZ 金风科技 002202.SZ 金风科技 002531.SZ 天顺风能 002531.SZ 天顺风能 600483.SH 福能股份 300129.SZ 泰胜风能 600875.SH 东方电气 300185.SZ 通裕重工 601016.SH 节能风电 300443.SZ 金雷风电 0958.HK 华能新能源 300690.SZ 双一科技 1798.HK 大唐新能源 600458.SH 时代新材 0916.HK 龙源电力 资料 来源： Wind，太平洋研究院整理 行业深度报告 P8 行业整体向好，重视龙头和运营 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 二、 2017 年 光伏行业 年报 分析 根据 wind数据 显示 ， 2017年全年，我国 光伏新增装机量达 53.06GW，同比增长53.62%。 近年来随着分布式光伏的广泛应用，光伏装机迎来新的增长点。行业发展迅猛。 图表 3： 光伏年度装机量 资料来源： wind，太平洋研究院整理 （一）产业链 整体业绩优秀 ，中游盈利能力开始下滑 在 产业链各环节均保持增速的情况下 ， 2017年 光伏行业 整体营业收入 继续保持相对高水平的 增长 ，增幅达 34.41%；归母净利润同比增加 64.5%， 保持着高增长 的状态 ；毛利率为 28.1%，同比 上升 0.02个 百分点，期间费用率为 11.66%，同比 上升 0.23个百分点；行业整体 ROE12.44%，同比 上升 0.17个百分点。整体看， 2017年板块业绩保持同比增长，各环节的盈利能力也开始明显分化。其中， 上游资源 硅料 、硅片 盈利能力 有所提升，但其他中游环节以及下游领域 除电池片盈利能力有所 提升 外，其他领域 盈利能力 均有不同程度 的 下降 。 行业深度报告 P9 行业整体向好，重视龙头和运营 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表 4： 2017光伏 板块业绩表现 经营活动现金流量净额 同比变动（ %） 应收账款 /营收 同比（ PCT） 应收票据 /营收 同比（ PCT） 存货周转率 同比（次） 硅料 972.00% 1165.00% 101.00% 0.09 77.00% -0.14 1049.00% 0.2 辅料 132.00% 91193.00% 2730.00% -4.61 1775.00% -0.01 839.00% 1.46 硅片 765.00% 5841.00% 1268.00% 1.25 693.00% 1.21 904.00% 1.53 逆变器 627.00% 11807.00% 5007.00% -3.51 717.00% 1.89 415 00% 0.68 电池片 2742.00% -1383.00% 1540.00% 0.25 619.00% 0.31 979.00% -2.52 设备 322.00% 14923.00% 4397.00% 4.94 2994.00% 12.84 203.00% 0.39 组件 401.00% 5049.00% 3284.00% -3.75 856.00% -4.25 701.00% 1.98 电站 948.00% 9413.00% 4350.00% 3.46 340.00% -2.42 593.0 % 0.16 行业整体 6908.00% 2835.00% -0.23 1009.00% 1.18 710.00% 0.49 资料来源：公司公告 ，太平洋研究院整理 从营业收入来看， 2017光伏 板块整体收入 2002.2亿元，相比 2016年增加 27%，同比增速低于去年同期的 31%；从净利润来看， 2017年板块整体实现净利润 188.5亿元，同比增加 42%，同比增速较去年同期的 28.5%， 上升 明显。 图表 5： 光伏 板块年度营收情况 图表 6： 光伏 板块年度净利润情况 资料来源：公司公告 ，太 平洋研究院整理 资料来源：公司公告 ，太平洋研究院整理 具体到产业链各环节上， 辅料 板块的营收增速最大，达到 58.09%，其次为 逆变器、设备和电站 ，增速分别达到 51.97%、 39.16%、