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能源金属 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 1/20 能源金 属 2024 年 04 月 22 日 投 资评 级：看好（首次）行 业走 势图 数据 来源：聚源 锂矿 2023Q4 追踪（美洲篇）：盐湖 多 点 开 花，锂辉石崭露头角 行 业点评报告 李怡然（分析师）温佳贝（联系人）证书编 号：S0790523050002 证书编 号：S0790123100047 美洲锂辉石崭露头角，中 期规划不确定性加强 我们预计 2024 年美洲锂辉石供给增量约 2.9 万吨 LCE，产量同比增长 74%。2023年，巴西 和加拿 大地区 锂辉 石矿山 陆续复 产/投运，美 洲锂辉 石供给 开始在 全球锂盐供 给中 崭露 头角，我 们预 计 2023 年 美洲 锂辉 石 精矿产 量 约 34.5 万 吨，折 合约 4.3 万吨 LCE，预 计 2024 年 美洲 锂辉 石精 矿产量 约 57.6 万吨，折 合 约 7.2 万吨 LCE，增量 主要 来自 Sigma 一期和 NAL 项目 的爬 坡。中期 来看，美洲 地区 还有 多个项目在规划，但由于资源协同效应，部分矿 山 首次投产时间均延 迟 69个月，预 计 2025 年 前均 难 以贡献 有效 增量，中 期供 给不确 定性 加强。南美盐湖多点开花，中期 规划不确定性加强 我们预计 2024 年智利地区产量较 2023 年新增约 5.1 万吨，产量同比增长 30%。增量来 自于 Atacama 盐湖，确定 性较 高，阿根 廷地 区主要 盐湖 新增 产量 5.48 万吨，其 中 41%来 自于 2024 年新投 产绿地 项 目，不确 定性较 大，另 外 59%来自 在运营项 目扩 产 及 2023 年 新 投产绿 地项 目产 能爬 坡，增量确 定性 较高。中期 来 看，南美地 区还 有多个 盐湖 项目 在规 划，但 由于 资源 协 同效应，部分 项目 投产 时 间延迟 69 个 月，2025 年前 难 以贡献 有效 增量，中 期供 给不确 定性 加强。盐湖成本位居左侧，锂辉 石成本较高 按照各 家公 司披 露的 可研 报告及 季度 报告，南美 盐 湖生产 成本 普遍 较低，在 运营盐湖 Olaroz 2023Q3 单 吨碳 酸 锂现 金运 营成 本达 6088 美元，折合 约 4.26 万元/吨，在建项 目可 研成 本均 低于 4 万元/吨，处 于全 球锂 矿 成本分 位线 最左 侧，但美 洲锂辉石 生产 成本 普遍 较高，北美 地区 尤为 突出，2023Q4 在运 营矿 山 NAL 项目 单吨精矿 成本 高于 售价，折 合 CIF 碳酸锂现金 成本 约 7.6 万元/吨，且 加拿 大目 前 在规划项 目 Whabouchi 矿 可 研成本 高 达 7.2 万元/吨，处于成 本曲 线右 侧。投资建议 需求端来看，2023 年 全球 新能源车需求 增速放缓，尤其是中国新 能源车市场 增速放缓 导致 锂盐 需求 增速 放缓；供给 端来 看，澳 矿、非矿、南美 盐湖 等项 目 持续扩张，虽绿 地项 目多 有延 期，但 预计 在 2024 年个 项 目将陆 续投 产、爬坡，释 放增量，供需 格局 转向 过剩，我们 预计 2024 年 锂价 都 将处于 寻底 阶段。锂 价底 部将提高 成本 对盈 利能 力的 影响，我们 认为 具有 产量 弹 性且成 本位 居左 侧或 具有 降本空间 的企 业具 有一 定优 势，推 荐标 的有 中矿 资源，受益 标的 有藏 格矿 业、永兴材料。风险提示：全 球 新能 源汽 车销量 不及 预期、全球 储 能装机 规模 增长 不及 预期、澳矿项目 供给 超预 期增 长、南美盐 湖、非洲 锂精 矿等 项目超 预期 贡献 增量、海 外地缘政治 风险。-60%-48%-36%-24%-12%0%12%2023-04 2023-08 2023-12能源金属 沪深300相 关研 究报告 开源证券 证券研究报告 行业点评报告 行业研究 行业点评报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 2/20 目 录 1、美洲 篇：盐 湖多点 开花，锂辉石 崭露头 角.4 2、南美 锂三角：智利 供给基 石稳固，关注 阿根廷 项目增 量.4 2.1、智利：SQM 扩建 多符合 预期，ALB 增 产 项目 调试爬 坡不及 预期.6 2.1.1、SQM：2024 年全年仍 保持满 负荷生 产，预 计全年 销量同 比+510%.6 2.1.2、ALB：盐湖 增产调试 爬坡不 及预期，远期 项目扩 建推迟.8 2.2、阿根廷：项目 投产延迟 是常态，但中 短期增 量确定 性高.9 2.2.1、Arcadium：为 发 挥资 源协同 效应多 项目投 产时间 延迟.10 2.2.2、LAC：Cauchar-Olaroz 一期 爬坡中，位居 成本曲线 左侧.13 2.2.3、Eramet：Centenario Ratones 由 于 选 举问题 略有推 迟，整 体符合 预期.13 2.2.4、Galan：Hombre Muerto West 一期预计 2025H1 上线.13 2.3、玻利维 亚：境 内锂资源 丰富但 开发进 程缓慢，现任 政府上 台加大 招商引 资.13 3、美洲 锂辉石：项目 推行进 度较为 缓慢，北美地 区成本 较高.14 3.1、巴西：Mt Mibra 爬坡进 度不及 预期，Sigma 一 期 扩 建按期 进行.15 3.1.1、AMG：Mt Mibra 扩建 项目爬 坡进度 不及预 期.15 3.1.2、Sigma：Mt Grota do Cirilo 二 期扩 建项目 获得环境 许可审 批，预 计 2025Q1 商产.15 3.2、加拿大：在运 营项目成 本较高，在规 划项目 投产时 间推迟.15 3.2.1、Sayona：NAL 项目 2023Q4 平均售 价已跌 破成本 线.15 3.2.2、Arcadium：加 拿 大两 个锂辉 石项目 因资本 开支减 少及资 源协同 问题推 迟投产.16 4、投资 建议.17 5、风险 提示.17 图 表目 录 图 1：2024 年阿根 廷产量增 速高.5 图 2：南 美盐湖 成本普 遍较低.5 图 3：2023Q4，SQM 销量同 比+19%，环比+18%.7 图 4：SQM 单位运 营成本（含特许 权使用 费）受 锂价影 响大.8 图 5：2023Q4 Olaroz 项目销 量环比+54%.11 图 6：Olaroz 项目单 位成本不 断上行.11 图 7：2023Q4 销量达 2.97 万吨.15 图 8：2023Q4 单吨精 矿成本 有所改 善.15 图 9：2023Q4 项目产量 3.4 万吨，环比+9%.16 图 10：NAL 项目 2023Q4 单 位售价 已跌破 成本线.16 表 1：2024 年南美 主要盐湖 产量约 38.6 万 吨，同 比+39%（单 位：万 吨）.4 表 2：权 益金以 从价累 进税方 式缴纳.6 表 3：SQM 规划锂 盐产能达 26.5 万吨/年，其中 24 万吨/年来自 Atacama 盐湖.7 表 4：锂 和氯化 钾主要 生产成 本.8 表 5：推 迟远期 规划，降低资 本开支.9 表 6：阿 根廷 2024 年增量多 由 2023 年 投产项 目爬坡贡 献，确 定性较 高.9 表 7：2024 年资本 开支计划 较此前 Allkem 和 Livent 指 引有所 减少，导致部 分项目 投产时 间推迟.10 表 8：Salar Del Hombre Muerto 单吨碳 酸锂成 本达 4700 美元.11 XVBYwPrMpMnMqOpMsPpQpOaQ9RbRnPrRoMrNlOmMqMlOmOsO9PrQnQNZtQpPNZmRrM行业点评报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 3/20 表 9：Sal de Vida 一 期项目单 吨运营 成本 4529 美元/吨.12 表 10：Cauchari 项 目单 吨运 营成本 4081 美元/吨.12 表 11：Cauchar-Olaroz 单 吨 碳酸锂 成本 3579 美元.13 表 12：玻利 维亚：新任政府 上台，加大锂 资源开 发招商 引资.14 表 13：美洲 主要锂 辉石项目 成本较 高.14 表 14：James Bay 单 吨 精矿 现金运 营成本 达 407.1 美元.16 表 15：Whabouchi 单 吨 精矿 成本达 970 加元.17 表 16：受益 公司估 值对比表.17 行业点评报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 4/20 1、美洲篇：盐湖多点开花，锂辉石崭露头角 南美盐湖多点开花，预计 2024 年新增 10.58 万吨 LCE 产量，但中期规 划不 确定性加强。据 我 们统计，2024 年 智利 地区 产量 较 2023 年新 增约 5.1 万吨，产量同比增长 21%，增量 来自 于 Atacama 盐湖，确定 性较 高，阿根 廷地 区主 要盐 湖新 增产量5.48 万 吨，其 中 41%来自于 2024 年 新投 产绿 地项 目，不 确定 性较 大，另 外 59%来自在运营 项目 扩产 及 2023 年新投 产绿 地项 目产 能爬 坡，增 量确 定性 较高。中 期来看，南美地 区还 有 Hombre Muerto West、Sal de Vida、Salar Del Hombre Muerto、Cauchari盐湖在 规划，但由 于资 源 协同效 应，Sal de Vida 项目 和 Salar Del Hombre Muerto 扩建项目投 产时 间延 迟 69 个 月，2025 年 前难 以贡 献 有 效增量，中期 供给 不确 定性 加强。老矿 山复产+绿 地矿山投运，美 洲锂辉石崭 露头角，但中 期规划不确 定性加强。2023 年，巴西 地区 AMG 扩建项 目持 续，Sigma 绿地矿山 投运，加 拿大 地 区 NAL 项目复产，美 洲锂 辉石 供给 开始在 全球 锂盐 供给 中崭 露头角，我 们预 计 2023 年 美洲锂辉石精 矿产 量 约 34.5 万 吨，折合 约 4.3 万吨 LCE，预 计 2024 年 美洲 锂辉 石精 矿 产量约 57.6 万 吨，折合 约 7.2 万吨 LCE，增量 主要 来 自 Sigma 一期和 NAL 项目的 爬坡。中 期来 看，美洲 地区 还 有 Sigma 二期、James Bay 和 Whabouchi 矿 在规 划，但 由于资源协同 效应，James Bay 和 Whabouchi 矿首 次投 产 时间均 延 迟 69 个 月，预 计 2025年前均 难以 贡献 有效 增量，中期 供给 不确 定性 加强。盐 湖 成本 位居 左侧，锂辉石 成 本较 高。按照各家公司披 露的可研 报告及季度报告，南美 盐湖 生产 成本 普 遍较低，在运 营盐 湖 Olaroz 2023Q3 单吨 碳酸 锂现 金 运营成本达 6088 美元，折 合约 4.26 万元/吨，在 建项 目可 研 成本均 低于 4 万元/吨，处 于全球 锂矿成 本分 位线最 左侧，但美洲 锂辉 石生产 成本普 遍较高，北 美地区 尤为突 出，2023Q4 在 运营 矿山 NAL 项目单 吨精 矿成 本高 于售 价，折 合 CIF 碳酸锂现金 成本 约7.6 万元/吨，且 加拿 大目 前在规 划项 目 Whabouchi 矿可研 成本 高达 7.2 万元/吨，处于成本 曲线 右侧。2、南美锂 三角：智利供给基 石稳固，关注阿根 廷项目增量 智 利是 南美 地区 锂盐 供给的 基石，增 量确 定性 较高。智利地区盐湖 提锂产量主要由 Atacama 盐湖贡献，多年来 保持 未定 运营，增 量确定 性较 高。SQM 和 ALB 分别运 行 Atacama 盐湖的 不 同区域，未来 增量 主 要 来 自于 ALB 两个 加工 厂的 爬 坡以及SQM 的扩 产，2024 年 SQM 产量 预计 满负 荷生 产，产量 达 2223 万吨，主 要 由四川眉山氢 氧化 锂加 工厂 和智 利新 增 3 万 吨产 能贡 献。总体来 看，我们 预计 2024 年智利地区产 量 较 2023 年 新增 约 5.1 万吨，同 比增 长 30%。阿根廷盐湖新增绿地 项目 较多，2024 新投产项目存 在一定不确定性。阿根廷盐湖众多，上一 轮周 期仅 Arcadium 旗下 Olaroz 和 Salar Del Hombre Muerto 两 个盐 湖在运营，本轮 周期 新增 多个 绿地项 目，但其 投产 时间 不断延 迟，2023 年赣 锋锂 业旗 下Cauchar-Olaroz 盐湖 投产，预 计 2024 年 将有 多个 绿 地盐湖 投产，但仍 存在一 定不确定性。我们 预 计 2024 年 阿根廷 地区 主要 盐湖 新增 产量 5.48 万吨，其 中 41%来自于2024 年新 投产 绿地 项目，不确定 性较 大，另 外 59%来自在 运营 项目 扩产 及 2023 年新投产绿 地项 目产 能爬 坡，增量确 定性 较高。表1：2024 年南美主要盐湖产量 约 38.6 万吨，同比+39%（单位：万吨）2023 年产 量 2024 年产 量 SQM-Atacama 盐湖 18.50 22.5 nnWLHvlNyGLeuwhFRIGXBMiCYydMK33bsDsO0TSEcfYfP9K6uJGXBKzb8uhTxYOH 行业点评报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 5/20 2023 年产 量 2024 年产 量 ALB-Atacama 盐湖 5.30 6.40 3Q 盐湖 0 0.95 Cauchar-Olaroz 0.60 2.60 Salar Del Hombre Muerto 1.60 2.33 Salar del Hombre Muerto 盐湖北部 0 0.60 Centenario Ratones 0 0.60 Olaroz 1.78 2.63 合计 27.8 38.6 数据来源：各公司公告、开源证券研究所 注：SQM 2023 年产量为此前给予 2023 年产量指引中值；ALB 和 Cauchar-Olaroz 产量为公司公告值，其他盐湖产量均为预测值。图1：2024 年阿根廷产量增速高 数据来源：各公司公告、开源证券研究所 图2：南美盐湖成本普遍较 低 数据来源：各公司公告、开源证券研究所 注：（1）不含特许权使用费；（2）Salar del Hombre Muerto 盐湖北部为预测数值，Olaroz 为 2023Q3 数值测算所得，Atacama 盐湖为预测数据，其他数据均为根据可研报告测算所得 0%50%100%150%200%0.010.020.030.040.050.02022年 2023 年 2024年 2025年 2026 年智利 阿根廷 智利YOY 阿根廷YOY00.511.522.533.544.5012345678910111213141516171819202122232425262728293031323334353637383Q 盐湖 Cauchar-Olaroz Salar Del Hombre MuertoSalar del Hombre Muerto 盐 湖北部 Centenario Ratones SQM-Atacama 盐湖ALB-Atacama盐湖 Olaroz行业点评报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 6/20 2.1、智 利：SQM 扩 建多 符合 预期，ALB 增产 项目 调试 爬坡不 及预 期 目前智 利在 运营 盐湖 主要 是 Atacama 盐湖，该盐 湖 矿权由 智 利 Corfo 所 有，雅保和 SQM 通 过与 Corfo 签署租 约的 方式 联合 运营，并按 照从 价累 计征 税的 方式 向Corfo 缴 纳权 益金。表2：权益金以从价累进税 方式 缴纳 碳 酸锂 氢 氧化锂 氯 化钾 美元/吨%美元/吨%美元/吨%4000 6.8 5000 6.8 600 20 10000 40 12000 40 数据来源：SQM 公司公告、开源证券研究所 2.1.1、SQM：2024 年全年仍保持 满负荷生产，预计全 年销 量同比+510%SQM 成立 于 1968 年，由 Anglo Lautaro 和 Corfo 合资组 建；1971 年 Anglo Lautaro 将其全部 股份 出售 给 Corfo，公 司由 智利 政府 全资拥 有；1983 年 Corfo 开始私 有化 进程，向 公众出 售 公司 股 份，1988 年 公司 所有 股份 均为 公众 所有。1994 年至 1999 年，公 司投 资约 3 亿美 元开 发了 智利 北部 的 Salar de Atacama 盐湖 项目，使 其能 够生 产氯 化钾、碳 酸 锂、硫 酸钾 和硼 酸。SQM 在 智利 Antofagasta 附 近的 Carmen锂 生产 厂利用在 Salar de Atacama 盐湖 生产 的高 浓 度氯化 锂（氯化 钾生 产的 副产品）生产碳 酸锂。截至 2021 年 12 月 31 日，SQM 的 Salar de Atacama 锂资源量（不包括矿产储量）1080 万金属吨，平均锂浓度 0.17%，锂资源储量 195 万吨 LCE，平均锂浓度 0.2%。Salar de Atacama 盐湖归 CORFO 所 有，CORFO 向 私 营公司 授予 特别 经营 合同 或行 政 租赁 合同，以 便在 一定 时 期内 开采 卤水，SQM 与 CORFO 于 1993 年签 订 租赁协议，从 Atacama 盐湖矿 床的卤 水中 提取 并生 产锂 和钾，2018 年 SQM 和 CORFO 执行了 一项 对账 程序，修 改 了之前 存在 的租 赁和 项目 合同，作为 仲裁 协议 的一 部 分，SQM 为 安托 法加 斯塔 州和 当地社 区以 及研 发创 造了 额外资 源，租 约到 期日（2030 年 12 月 31 日）未 作修 改，在 卤 水 生 产方 面，智利 核能 委 员 会（CCHEN）在 租赁 协议中规 定，除 了 2018 年 CORFO 仲裁 协议 最初 授 权数量 中剩 余的 约 6.48 万 吨金属锂（34.5 万 吨 LCE）外，累计销 售总 量不 得超 过 35 万吨 金属 锂（186 万 吨 LCE），合计约 220 万吨 LCE。2023 年 12 月 27 日，SQM 发布公告称与 Codelco 达成谅解备忘录，缓解 SQM 与 CORFO 协议即将到期压 力，且 20252030 年生产配 额有所增加。智利 Carmen 锂生产厂产 能即将扩至 21 万吨/年，四川氢氧化锂加工厂 正常 运行。截至 2022 年 年底，SQM 在 Atacama 盐湖 拥有 18 万吨锂 盐产 能，并计 划在 四川建设 2 万吨 氢氧 化锂 加工 厂，以 智利 盐湖 的硫 酸锂 作为原 料进 行加 工，此前 预计 该项目 在 2023Q2 投 产，据公 司三季 报，已 开始 在中国 利用硫 酸锂 生产 氢氧 化锂，但 该项目实 际投 产进 度低 于预 期；此 外，公司 在智 利 的 3 万吨/年的 扩建 工程 进展 较预期提前，此 前预 计到 2024 年 年底完 成扩 建，据 三季 报，智利 年 产能 已经 达 到 20 万 吨，预计 2024 年年 初达 到 21 万吨，据四 季报 交流 会，智利年 产能 已经 或即 将达 到 21 万行业点评报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 7/20 吨。表3：SQM 规划锂盐产能达 26.5 万吨/年，其中 24 万吨/年来自 Atacama 盐湖 规 划产能（万吨/年）2023Q2 季报 进展 2023Q3 季报 进展 2023Q4 季报 进展 Carmen 锂生产厂 21 预计 2024 年年底产能将爬坡至21 万吨 产能已经达到 20 万吨，预计2024 年年初达到 21 万吨 已经或即将达到21 万吨 四川氢氧化锂加工厂 3 此前预计将在 2023Q2 投产，三季报公告项目投产时间被推迟，预计未来几个月内实现首次投产 已开始在中国利用硫酸锂生产氢氧化锂 正常生产 澳洲奎纳纳氢氧化锂加工厂 2.5 预计 2025 年开始生产氢氧化锂 资料来源：SQM 公司公告、开源证券研究所 2024 年全年 仍保持 满负荷生 产，预 计全年 销量同 比+510%。由于四川氢氧化锂加工 厂投 产进 度的 不及 预期，SQM 下调 2023 年全 年产量 指引 至 1819 万吨，2023年全年 实现 销 量 17 万吨，同比增 长 8%，其中 2023Q4 实现 销量 5.1 万吨，环 比 增长18%，同比 增长 19%。展 望 2024 年，SQM 预 计全 年总销 量将 同比 增长 510%，达17.8518.7 万 吨，预计 总产 量 2223 万吨，经营 策略 仍是满 负荷 生产，保留 库 存以应对和 Codelco 的 协议。图3：2023Q4，SQM 销量同比+19%，环比+18%数据来源：Bloomberg、开源证券研究所 生 产 成本 位居 左侧，但 需向 政 府缴 纳高 额权 益金。生产锂 和 氯化钾的主 要成 本包括 原 材料 和消 耗品、工 人工资 和福 利、折旧、承 包商、CORFO 权益 和 其 他协议以及其 他，从 2018 年 4 月 开始，按照 从价 累进 税向 CORFO 支付 权益 金，如果 碳酸锂 和 氢 氧 化 锂的 价 格 分 别高 于 10,000 美元/吨和 12,000 美元/吨，支付 给 CORFO 的金额 最高 可达 最终 销售 价格的 40%。此外，SQM 还需要 每年 出 资 11001900 万美元用于 研发 工作，每 年向 阿塔卡 马盐 湖周 边社 区捐 款 1000 1500 万 美元，每 年为 地区发展 贡 献 SQM Salar 销 售额 的 1.7%。自 2018 年 4 月 起，SQM 需向当 地社 区 和 CORFO 支付从 价税，单 吨锂 盐成 本跟随价格 波动 较大，结 合 2018Q2 之前 的成本 数据 以 及 2020 年锂 盐价 格低 迷时 的成本数据，考 虑到 通货 膨胀 及 智利比 索贬 值影 响，我们预计 SQM 目前单吨锂盐 现金生产成本约 5500 美元/吨左右，折合约 3.85 万元/吨（注：美 元对人 民币 汇率 假设 为 1：7）。01000020000300004000050000600007000001234562017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q4锂盐销量（万吨）平 均 售 价（美元/吨）-右轴行业点评报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 8/20 图4：SQM 单位运营成本（含特 许权使用费）受锂价 影响 大 数据来源：Bloomberg、开源证券研究所 注：平均运营成本为根据公司锂盐业务营业成本/销量计算所得 表4：锂和氯化钾主要生产 成本 单 位成本估 计值（美元/吨）可 变成本占 比估计 值 原材料和消耗品 2000 80%工人工资 1000 60%折旧 1000 0%承包商 700 10%CORFO 权益和其他协议 计算所得 其他 1000 15%数据来源：SQM 公司公告、开源证券研究所 2.1.2、ALB：盐湖增产调试爬坡 不及预期，远期项目 扩建 推迟 1975 年 1 月，公司 的 前 身之一 Foote 矿产公司与 智利政府 签订长期 合同，获得 Atacama 盐湖 的采 矿权，其中 只包 括开 采锂 卤水 的权利，面 积约 为 16,700 公顷，合同最 初允 许生 产和 销售 多达 20 万 吨的 锂金 属当 量。1981 年，Atacama 盐湖开 始建造第 一个 蒸发 池，次年 La Negra 碳酸 锂工 厂开 始 建设；1990 年，扩建 了阿 塔卡马盐湖，新建 了水 井系 统，并扩大 了 La Negra 碳 酸锂 工厂的 产能；1998 年，La Negra的 氯 化锂 工厂 开始 运营，同 年，Chemetall 收 购了 Foote Mineral 公司；2004 年，Chemetall 被 Rockwood 收购；2015 年，Rockwood 被 Albemarle 收购。自 2017 年 1 月 1 日起，智利政府与 Albemarle 签订了原协议的附件，对 协议期限 进行 了修 改，将协 议期限 延长 至：(a)原定 的 20 万 吨金 属锂 产量 和通 过该附件获得 的额 外 26.2 万吨 金 属锂 开 采、加 工和 销售 完 毕，或(b)2044 年 1 月 1 日，以先到 者为 准。盐湖增产项目按期实 现试 运行。雅保 在 Atacama 盐湖拥有 8.4 万吨/年产 能，其中 4 万吨/年 扩产 产能 如期 贡献增 量。目前 雅保 的 La Negra 一期 到四 期项 目合 计产能8.4 万吨/年，其中 一期 和 二期产 能合 计 4.4 万吨/年 LCE，三期、四 期项 目于 2021 年10 月 实现 首次 生产，但 三 期和四 期项 目需 要通 过 Salar 增产 项目 使公 司在 不增 加卤水抽取量 的前 提下 完成 扩产，即 Salar 增 产项 目完 成后 三期和 四期 项目 才能 达到 铭牌 产能；目前 来看，Salar 增产 项目已 如预 期 于 2023 年 年 中实现 机械 完工 并进 入试 运行阶0100002000030000400005000060000700002017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q4平 均 售 价（美元/吨）平 均 运 营成 本（含特 许权 使用 费，美元/吨)行业点评报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 9/20 段，预 计需 要半 年时 间调 试，之 后进 入爬 坡阶 段。推迟远期规划，降 低资本 开支。Albemarle 预计 2024 年的 资本 支出 将 在 1618亿美元，低 于 2023 年的 约 21 亿美 元，主要 系公 司 推迟了 部分 远期 规划 的进 展，将重点放 在进 展显 著、即将 完工和 处于 启动 阶段 的项 目上。2023 年雅 保在 Atacama 盐湖 锂盐 产量 约 5.32 万吨 LCE，同 比持 平，2024 年公司预计锂盐 产 量 将 同比 增长 1020%，其 中 很 大 一部 分 由 La Negra 工 厂 扩 建贡 献。表5：推迟远期规划，降低 资本 开支 项 目名称 最新 进展 眉山锂盐加工厂 2023 年年底机械完工 Kemerton 锂盐加工厂 完成一期和二期的调试活动，重点建设三期项目 Kings Mountain 优先考虑，继续推进许可工作 Richburg 大型柔性锂盐加工厂 推迟 资料来源：ALB 公 司公告、开源证券研究所 2.2、阿 根廷：项目 投产 延迟是 常态，但中 短期 增量确 定性 高 我们预 计阿 根 廷 2024 年 供 给增量 约 5.48 万吨 LCE，产量同 比增 长 138%，且增量多 由 2023 年 新投 产绿 地 项目和 在运 营项 目扩 建爬 坡贡献，确 定性 较高；2025 年新增 4.16 万吨 LCE，产量 同 比增 长 44%，但目 前来 看 2025 年 阿根 廷新 投产 项目 甚少，增量多 由 20232024 年 投 产项目 爬坡 所贡 献，需 关 注计 划 2024 年 投产 项目 能 否按预期投产。表6：阿根廷 2024 年增量多由 2023 年投产项目爬坡贡献，确定性较高 项 目名称 所 属公司 可 研成本/近 期运营成 本（万 元/吨）在 运营产能 尚 未投产产能 2023Q4 季 报预期/最 近预期 是 否为 2024年 新投产项 目 是 否为2025 年新 投产项目 是 否符合预期 Olaroz Arcadium 4.3 一期项目 1.75万吨/年 LCE产能在运营，二期 2.5 万吨产能于 2023 年投产处于爬坡阶段 二期 2.5 万吨 2024 年约40%产能 利用率，合计预计 2024 年碳酸锂销量2.52.8 万吨 否 否 基本符合预期 Salar Del Hombre Muerto Arcadium 3.3 年产 1.8 万吨碳酸锂、0.9 万吨氯化锂 一期 B 阶段 1万吨，二期 3万吨 扩建项目一期 A 阶段 1万吨扩产正在生产初期，预计 2024 年产能利用率达 75%；一期 B 阶段 1万吨推迟 69 个月，我们预计 20262027 年才能投产 否 否 否 Cauchar-Olaroz LAC 2.5 一期 4 万吨/年LCE 二期规划至少 2 万吨/年LCE 2023 年实现产量 6000吨，略高于指引 否 否 符合指引 Rincon Argosy 2000 吨/年 年产 1 万吨/年产 2000 吨/年项目投产 否 否，产能 利行业点评报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 10/20 项 目名称 所 属公司 可 研成本/近 期运营成 本（万 元/吨）在 运营产能 尚 未投产产能 2023Q4 季 报预期/最 近预期 是 否为 2024年 新投产项 目 是 否为2025 年新 投产项目 是 否符合预期 LCE 年 LCE 扩建 以来生产了约 60 吨电池级碳酸锂，2024Q1 继续提高生产运营；预计 1 万吨扩建项目在 2024Q1 有望获得矿业部长正式批准 用 率不及预期 3Q 盐湖 紫金矿业 2.1 一期 2 万吨/年 据公司 2023 年年报，一期项目已基本建成 Centenario Ratones Eramet 3.3 一期 2.4 万吨/年 LCE，二期 3 万吨/年LCE 预计一期 2024 年夏季投产，由于选举造成几周延迟，预计 2025 年年中一期满产 是 否 否 Hombre Muerto West Galan 2.8 一期产能达5370 吨/年LCE，二期产能 2 万吨/年LCE 一期 2025H1 投产，二期2026 年投产 否 是 基本符合预期 Salar del Rincon 力拓 0.3 万吨/年LCE 2024 年年末投产 是 否 是 Mariana 赣锋锂业 1.74 万吨/年氯化锂项目 计划 2024 年年底出产品 是 否 否 Sal de Vida Arcadium 3.2 一期 1.5 万吨/年，二期 3万吨/年 预计一期项目延迟 69 个月，我们预计 20262027年才能投产，因为其距离Livent 项 目较近，为了协同两个项目 否 否 否，继续 推迟 半年 Cauchari Arcadium 2.9 2.5 万吨碳酸锂 2027H2 将首次投产，预计需要 1 年时间才能实现量产 否 否 否，推迟 半年 资料来源：各公司公告、开源证券研究所 2.2.1、Arcadium：为发挥资源协同效应多项目投产时 间延 迟 Allkem 和 Livent 于 2024 年 1 月 4 日 完成 合并，合 并后新 公司 更名 为 Arcadium Lithium，合并后旗 下资 产 包括 Salar Del Hombre Muerto、Olaroz、Sal de Vida、Cauchari、Mt Cattlin、Mt James Bay 和 Whabouchi。Arcadium 在其 2023Q4 季度 报告 中 下调对2024 年 的资 本开 支指 引，导致旗 下部 分项 目将 出现 69 个 月延 期，同时 由于 公司合并，也 将整 合加 拿大 和阿 根廷的 资源，以 实现 协同 效应。表7：2024 年资本开支计划较此 前 Allkem 和 Livent 指引有所减少，导致部分 项目 投产时间推迟 地区 主 要资产 2024 年资 本开支（亿美 元）阿根廷 资本 开支的减少将导致一期 B 阶段和 Sal de Vida 项目首次投产时间延迟 69 2.253.25 行业点评报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 11/20 地区 主 要资产 2024 年资 本开支（亿美 元）个月 加拿大 氢氧化锂加工厂的建设继续，探索 Whabouchi 和 James Bay 资 源的协同效应，导致精矿首次投产时间推迟 69 个月 2.253 维持性资本支出（全球）因为新项目的上线将增加 11.25 合计 5.57.5 资料来源：Arcadium 公 司公告、开源证券研究所 Olaroz 项目 2024 年销量预计 2.52.8 万吨。（1）产能：一期 项目 1.75 万吨/年，自 2014 年 开始 稳定 运营，二期项 目 2.5 万吨/年，于 2023 年 7 月 中 实 现首 次生 产，预计爬 坡时 间 15 个月，预 计 2024 年产 能利 用率 40%。（2）产销：2023Q4，Olaroz碳酸锂 产 量 4144 吨，环 比-7%，销量 6991 吨，环 比+54%，平均 售价 1.36 万美元/吨（FOB），环比-48%，2023 年全 年，Olaroz 碳 酸锂 产 量 1.78 万 吨，销 量 1.79 万 吨，平均售 价 2.78 万美 元/吨，预计 2024 年碳酸锂销量达 2.52.8 万吨，较 2023 年增长4158%。（3）成本：伴 随 通货膨 胀及 能源 价格 上行，2022Q1 至今 Olaroz 现 金运营成本不 断上 涨，2023Q3 单吨碳酸锂现金运营成 本达 6088 美元，折合约 4.26 万元/吨（美 元兑 人民 币汇 率假 设同上）。图5：2023Q4 Olaroz 项目销量 环比+54%图6：Olaroz 项目单位成本不断 上行 数据来源：Allkem 公 司公告、开源证券研究所 数据来源：Allkem 公 司公告、开源证券研究所 注：不包含特许权使用费 Salar Del Hombre Muerto 远期碳酸锂规划 达 10 万吨，但项目投产时间 不断 延期。（1）产能：截至 2023 年，Livent 在现场的碳 酸 锂产能 为 1.8 万 吨，在萨 尔 塔省不远处 的异 地工 厂 G emes 的氯 化锂 产能 为 0.9 万 吨，公 司 正 在分 阶段 扩建，以便在 2030 年 末左 右将 碳酸 锂 年产能 提高 到 10 万 吨，首个 1 万 吨扩 产正 在生 产初 期，预计 2024 年产 能利 用率 达 75%，第二 个 1 万吨 扩 产 由于 资源 协同 需求 可能 延迟 69个月投 产，我们 预计 该项 目将 在 2025H2 投 产。（2）成本：阿根 廷的 运营 成本 历来变化不大，此外 阿根 廷总 运营 成本的 约 60%以 美元 计价，受 当地 经济 因素 的影 响较 小，对 于其余 以阿 根廷比 索计价 的运营 成本，假定 随着时 间的推 移，通货膨 胀将被 货币贬值所 抵消，技 术报 告中 预计单吨碳酸锂生产成 本达 4700 美元，折合 3.29 万元/吨。
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