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本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。证 券 研 究报 告 行 业 深度 建 筑 行业 高 股息 策 略优 势 显著，地产 行业 具 相对 收 益但 需 关注 行业 Beta 核心观点 回顾 2023 年以来地产、建 筑板块行 情，我 们发现 高股 息策略在建筑板块 中是有 效策略，具 备绝对收 益与相 对收益 能力，契合国企改革方 向，是 中长期 可行 的投资主 线；高 股息策 略在 地产行业内应用仅 具备相 对收益 能力，受行业 整体大 幅回撤 的影 响，该策略可能跑 输整个 市场并 出现 负的绝对 收益。REITs 资产 高分红为应有之义，目前 已回调 至相 对低位，具备较 高的配 置的 性价比，经营权 类 REITs2023 年实际分派率 在 6%与 16%之间，为优质的高股息资 产。基 于历史 回顾 与基本面 趋势，我们认为 2024 年这三个板块 的高股 息标的 表现 仍会延续 2023 年的趋势。摘要 高 股 息 投资 策 略在 建 筑行 业投 资 中 是有 效 策略，同 时 具备 绝 对 收益 能 力 和相 对 收益 能 力。我们认为高 股息主 题契合 央企 重视市值管理、国 企改革 的行业 趋势，提高分 红率将 提升公 司股 息率水平，拔高公司 估值中 枢，是 中长 期可行的 投资主 线。从 策略 上来讲，2023 年 以 来 高 股 息 策 略 绝 对 收 益 13.2%，相对沪深 300 收益23.4%，相对行业指 数收益 31.9%，为显著占优策略。高 股 息 投资 策 略在 地 产行 业的 中 的 应用 需 要关 注 行业 整体 表 现。地产行业 高股息 策略更 加需 要关心行 业和公 司安全 边际 问题，同时具备高 股息和 高安全 边际 的公司为 更优选 择。从 策略 上来讲，2023 年 以 来 地 产 开 发 与 物 业 管 理 板 块 高 股 息 策 略 绝 对 收 益 均 为负收益，但均 跑赢对 应行业 指数，在行业 内策略 有效，主要受行业整体趋 势影响 出现了 较大 回撤。REITs 高分 红 为应 有 之义，经 营 权 类 REITs 配 置性 价 比高。1）我们计算经 营权类 REITs2023 年实际分 派率在 6%-16%之间，较固收产品配置 性价更 高；2）相 对权益类 产品，REITs 安全边际较高，已落入高 股息区 间。按 当 前 市值计算，产权类 REITs2023 年实际分派率 在 1.5%与 6.8%之间，经营权 类 REITs2023 年实际分派率在 6%与 16%之间，为优质的 高股息资 产。建 筑 行 业高 股 息策 略 有望 继续 占 优，地 产行 业 需要 精 选个 股 以 及关注行业beta 表 现。我们认为高股 息和安 全边际 同样 需要关注，从历史收 益来看，建筑 行业 高股息策 略持续 占优，地产 行业存在相对收益，故需 要进一 步关 注地产板 块整体的 beta 情况。建筑行业推荐 关注 四 川 路 桥、设计 总 院、安 徽 建工、中 钢国际、中 国建 筑、隧道 股 份、中国 铁 建、中 国 中铁、中 材 国际 等央国企，地产行业推 荐关注 越 秀 地 产、建 发 股 份、天 健集 团、中 国海 外 发 展、南 京 高 科、华 润置 地、浦 东金 桥 等，同时在高 股息投 资 视角下，REITs 配置性价比提 升。维持 强于大 市 竺劲 SAC 编号:S1440519120002 SFC 编号:BPU491 发布日期：2024 年 02 月 24 日 市场表现 相 关 研 究报 告-24%-14%-4%6%16%26%2023/2/232023/3/232023/4/232023/5/232023/6/232023/7/232023/8/232023/9/232023/10/232023/11/232023/12/232024/1/23建筑装饰 沪深300建 筑 装饰 行业深度 报告 建筑装饰 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。目录 一、高 股息 策略 复盘：以 中证红 利指 数为 例.1 二、建 筑高 股息：国 企改 革主线，分 红增 强股 东回 报.6 三、地 产高 股息：现 金流 与安全 性为 两大 核心 因素.9 四、REITs：高分 红为 应有 之义，配置 性价 比上 升.11 五、高 股息 策略 回测：超 额收益 显著，需 关注 行 业 Beta.13 六、投 资建 议：建筑 行业 高股息 策略 占优，REITs 配置性 价比 提升.25 风险分 析.28 1ZFUvMqNnOqRqOmPrMsNnMbR8Q6MpNoOmOsOlOpPsQiNnPtN8OnNvNxNpMoQvPoOpR 行业深度 报告 建筑装饰 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图目录 图 1:中 证红 利指 数明显 跑 赢大盘（截 至 2 月 22 日）.1 图 2:中 证红 利成 分股 70%为央国 企.2 图 3:中 证红 利成 分股中 银 行与煤 炭行 业个 股较 多.2 图 4:2023 年 以来 煤炭 是拉 动中证 红利 指数 上涨 主要 原因（截 至 2 月 22 日）.3 图 5:钢 铁与 交通 运输行 业 2023 年以 来分 别下 跌 1.25%/上涨 2.56%（截至 2 月 22 日）.3 图 6:房 地产 与建 筑装饰 行 业 2023 年 以来 分别 下跌 5.76%/2.52%（截 至 2 月 22 日）.4 图 7:高 股息 银行 标的具 有 明显超 额收 益（截 至 2 月 22 日）.4 图 8:高 股息 煤炭 标的具 有 明显超 额收 益（截 至 2 月 22 日）.5 图 9:剔 除银 行、煤炭后 中 证红利 指数 收益 率走 势（截至 2 月 22 日）.5 图 10:八 大建 筑央 企新 签订 单占比 连 续 5 年 提升.6 图 11:建 筑装 饰行 业上 市公 司中央 国企 收入 占比 约 97%.6 图 12:央 国企 盈利 能力 稳健.6 图 13:央 国企 连续 五年 分红 公司占 比高.6 图 14:央 国企 分红 率存 在较 大提升 空间.7 图 15:物 业管 理行 业连 续三 年现金 流为 正企 业占 比高 于全行 业.9 图 16:中证 REITs 指 数配 置 性价比 提升.11 图 17:公 司债 到期 收益 率下 降.11 图 18:非 标信 托产 品平 均预 期收益 率下 降.11 图 19:产 权类 与经 营权 类 REITs 平均 分派率 均显 著提 升.11 图 20:建 筑策 略收 益率.15 图 21:建 筑策 略相 对收 益率.15 1 行业深度 报告 建筑装饰 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。一、高 股 息 策 略复 盘：以 中 证 红利 指 数 为 例 2023 年年初至今（截至 2 月 22 日），中 证红利 指数（全收益）上涨 16.81%，跑 赢 沪深 300 指数（全收 益）24.86 个百分点，跑 赢万得 全 A 指数 29.25 个百分点，2023 年年初以来，中证 红利 指数 95%的交易 日都处 于正收益区间。分阶段 看，中证 红利指数 超额收 益主要 体现 在行情低 迷时期，在 2023 年年初至 7 月底，中证红 利 指数与沪深 300、万得全 A 表 现 基 本 持 平，2023 年 8 月 开 始，在 宏 观 经 济 弱 复 苏 和 美 联 储 处 于 加 息 后 期 背 景 下，A 股 整体走 弱，沪深 300 指数 2023 年 8 月份以来下跌 12.39%，万得全 A 下跌 15.88%，同 期中证 红利指 数 上涨4.38%。图 1:中证 红利指数 明显跑 赢大盘（截至 2 月 22 日）数据来源：wind，中信建 投证券 高 股 息 标的 主 要集 中 在央 国企，行 业以 银 行、煤 炭居 多，地 产、建 筑 行业 成 分股 近三 月 走 势较 好。中证红利指数纳 入的 100 个成分股 中，70%成分股 为央国 企，央企/地 方国企/民企的 公司 数量分别 为 19/51/30 个，央国企稳定的 盈利能 力和分 红率，叠加长 期处于 低估值 阶段，使得央 国企标 的具备 高股 息率特性。从行 业来看，中证红利成 分中属 于银行/煤炭 行业的个 股占比 高，分 别有 17/14 家，其次为交通运 输/钢铁行业，分别 为 10/9 家。从地产与 建筑行 业来看，建 筑行业成 分股合 计为 2 家，分别为四 川路桥、中国建 筑，2023 年以来平均收益率 为8.47%，2024 年以来平均收 益率为 12.48%；地产为 5 家，分别 为建发 股份、天健 集团、保 利发展、华发 股份、南京高科、万科 A，2023 年以来平均 收益率 为-18.95%，2024 年以来平均收益 率 为 2.30%。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2023-01-03 2023-03-03 2023-05-03 2023-07-03 2023-09-03 2023-11-03 2024-01-03中证红利 沪深300 万得全A 2 行业深度 报告 建筑装饰 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图 2:中证 红利成分 股 70%为 央国 企 图 3:中证 红利成分 股中银 行与煤 炭行业个 股较多 数据来源：wind，中信建 投证券 数据来源：wind，中信建 投证券 表 1:中 证红 利指数 中建筑与地 产成分股（截至 2 月 22 日）证券代码 公司简称 市值（亿）行业 股息率 2022 年分红率 2023 年至今收益率 2023 年 8月至今收益率 2023 年11 月至今收益率 2023 年12 月 至今收益率 2024 年至今收益率 600039.SH 四川路桥 722 建筑 7.85%50.52%11.16%-16.19%7.39%7.25%10.55%601668.SH 中国建筑 2,247 建筑 4.71%20.80%3.02%-12.27%3.47%7.85%11.43%600064.SH 南京高科 110 地产 6.59%30.25%2.82%-8.61%3.58%4.94%5.46%600325.SH 华发股份 200 地产 5.10%30.39%-17.10%-33.94%-13.57%-3.07%0.69%000002.SZ 万科 A 1,116 地产 6.70%35.65%-41.37%-30.02%-10.41%-11.28%-2.96%600048.SH 保利发展 1,196 地产 4.50%29.36%-31.78%-29.80%-9.35%-2.63%0.91%000090.SZ 天健集团 87 地产 6.84%30.67%-8.55%-24.03%-7.69%-7.69%1.74%600153.SH 建发股份 310 地产 7.76%38.27%-18.33%-7.95%5.31%8.87%7.06%资料来源：wind，中信建 投证券 注：股息 率=2022 年分 红总额/当前 市值 煤 炭、银行 是 推动 中 证红 利指 数 取 得超 额 收益 的 主要 原因。2023 年年初至今（截 至 2 月 22 日），以申万一级行业 为例，中证红 利/银行/煤炭 涨跌幅 分别为+16.81%/+3.31%/+22.99%，煤炭是拉动中证 红利指 数上涨 的主要原因，银行股 发力主 要体 现在去年 十二月 底至今。今 年以来，煤炭/银行指 数涨幅 分别为+17.24%/+13.35%，分别位于 申万 31 个一级行 业的第一、二位。0%10%20%30%40%50%60%0102030405060央企 地方国企 民企公司数量 权重0%5%10%15%20%25%024681012141618公司数量 权重 3 行业深度 报告 建筑装饰 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图 4:2023 年 以来 煤炭是 拉动中证 红利指数 上涨主 要原因（截至 2 月 22 日）数据来源：wind，中信建 投证券 图 5:钢铁 与交通运 输行业 2023 年 以来分别 下跌 1.25%/上涨 2.56%（截至 2 月 22 日）数据来源：wind，中信建 投证券-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2023-01-03 2023-03-03 2023-05-03 2023-07-03 2023-09-03 2023-11-03 2024-01-03中证红利 银行 煤炭-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2023-01-03 2023-03-03 2023-05-03 2023-07-03 2023-09-03 2023-11-03 2024-01-03中证红利 交通运输 钢铁 4 行业深度 报告 建筑装饰 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图 6:房地 产与建筑 装饰行业 2023 年以 来分别 下跌 5.76%/2.52%（截 至 2 月 22 日）数据来源：wind，中信建 投证券 高 股 息 煤炭 股 与银 行 股相 较行 业 指 数具 有 明显 超 额收 益，剔 除 后总 收 益持 平。为区 分中证红 利指数 跑赢大盘是银行 与煤炭 行业层 面驱 动还是高 股息特 性带来 的超 额收益，我们将 申万一 级行 业中 42 个银行行业 个股与38 个煤炭行业个 股分 组 处理，以是否 纳入中 证红利 指数 为依据进 行分组，取个 股在 2023 年以来涨跌幅算术 平均数，其中银 行（中证红 利 成分）2023 年年初至今 上 涨 25.71%，银行（非 中证红 利成分）上涨 0.43%；煤 炭（中证红利成 分）2023 年年初至 今上涨 48.49%，煤炭（非 中证红利 成分）上涨 1.43%，高股息 标的在 银行/煤炭行业内部较 非高股 息标的 分别 实现 25.28%/47.06%的超额 收益。值 得关注 的是，若剔 除煤炭和 银行股，指数 自 2023年以来的 累计表 现与不 剔除 情况下是 一样的，但自 2023 年 12 月以来，不剔除 煤炭 银行的指 数表现 更好，意味着煤炭银 行的高 股息标 的自 2023 年 12 月以来较其他成 分行业有 更好地 表现。图 7:高股 息银行标 的具有 明显超 额收益（截至 2 月 22 日）数据来源：wind，中信建 投证券-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2023-01-03 2023-03-03 2023-05-03 2023-07-03 2023-09-03 2023-11-03 2024-01-03中证红利 房地产 建筑装饰-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2023/1/3 2023/2/3 2023/3/3 2023/4/3 2023/5/3 2023/6/3 2023/7/3 2023/8/3 2023/9/3 2023/10/3 2023/11/3 2023/12/3 2024/1/3 2024/2/3银行（中证红利成分）银行（非中证红利成分）5 行业深度 报告 建筑装饰 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。图 8:高股 息煤炭标 的具有 明显超 额收益（截至 2 月 22 日）数据来源：wind，中信建 投证券 图 9:剔除 银行、煤 炭后中 证红利 指数收益 率走势（截至 2 月 22 日）数据来源：wind，中信建 投证券-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2023/1/3 2023/2/3 2023/3/3 2023/4/3 2023/5/3 2023/6/3 2023/7/3 2023/8/3 2023/9/3 2023/10/3 2023/11/3 2023/12/3 2024/1/3 2024/2/3煤炭（中证红利成分）煤炭（非中证红利成分）0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 24/02剔除后累计收益率 中证红利指数收益率 6 行业深度 报告 建筑装饰 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。二、建 筑 高 股 息：国 企 改 革 主 线，分 红 增 强 股 东回 报 央 国 企 是我 国 建筑 行 业主 力军，市 占 率稳 定 提升。八大建筑央企占 据了我 国建筑 行业 将近一半 的市场 份额，其次为各 省市的 建工集 团，民营企业 近年来 业绩承 压，市场份额 不断被 央国企 挤压。从新签 订单 角度来 看，2023年全国建 筑业新 签订单 合计 35.6 万亿元，其中八大 建筑 央企新签 订单为 16.2 万亿元，占比约 46%，自 2018 年以来市占 率持续 提升；在建 筑装饰行 业上市 公司中，2022 年与 2023 年前三季度央企 与地方国 企收入 占比约 97%。图 10:八 大建筑 央企新签 订单占比 连续 5 年 提升 图 11:建 筑装饰 行业上市 公司中央 国企收入 占比约 97%数据来源：国家 统计局，wind，中 信建投证 券 数据来源：wind，中信建 投证券 央 国 企 盈利 能 力稳 定，连 续分 红 确 定性 强。我们统计建筑装饰（申万）行业内 不同 公司属性 归母净 利润数据，央企 在 2016-2022 年期间实现归 母净利 润连续 增长，区间归 母净利 润符合 增长 率为 9.8%；民企方 面，受 地产行业尤 其是恒 大暴雷 影响，部分民 营企业 大额计 提减 值导致 2021 年业绩出现亏 损。央国 稳定的 盈利能 力支 撑公司持续 现金分 红，建筑装 饰行业中，约 70%央 企近五 年（2018-2022）连续完成现 金分红，地方 国企与 民企这一比例为 42%与 24%，在分 红确定性 方面呈 现出央 企 地方国企 民企的 格局。图 12:央 国企盈 利能力稳 健 图 13:央 国企连 续五年分 红公司占 比高 数据来源：wind，中信建 投证券 注：数据 为上市 公司归 母净利 润之 和 数据来源：wind，中信建 投证券 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%05101520253035402016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023建筑业新签订单（万亿）八大央企新签订单（万亿）八大央企市占率9.3%10.7%11.1%12.3%13.9%14.6%14.5%13.5%3.9%4.2%4.6%4.5%3.9%3.8%3.1%2.8%86.8%85.2%84.2%83.2%82.1%81.6%82.5%83.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q3地方国企 民营企业 央企117177 168 156 19312810217291 111 126 138 148-3133 519671123120213421374155916951327-2000200400600800100012001400160018002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q3地方国企 民营企业 央企亿元23509716212369.6%42.0%23.7%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%020406080100120央企 地方国企 民营企业公司数量 连续五年现金分红 连续五年分红公司占比 7 行业深度 报告 建筑装饰 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。国 资 委 市值 管 理考 核 有望 催化 央 企 提高 分 红率，增强 股东 回 报。2023 年国资委对央 企考核指 标由“两利 四率”变更 为“一 利五率”，新增两项 指标分 别为净 资产 收益率与 营业现 比率，这一 变更对央 企 盈利 能力与 盈利质量提出 了更高 的要求，在 有利润的 收入、有现金 流的 利润基础 上，上 市公司 才更 有能力提 高分红 率。在 今年1 月 29 日，国资委提出 2024 年全面推开 上市公 司市值 管理考核，量化 评价中 央企 业控股上 市公司 市场表 现，更好地回 报投资 者，除 了提 高公司治 理水平 外，我 们预 计央企还 可能通 过提高 分红 率、大股 东增持、上市 公司回购等措 施进行 市值管 理。并且对于 建筑行 业央国 企上 市公司而 言，由 于工程 建设 通常需要 垫资开 展，行 业对资金需求 较高，这也 导致建 筑央企分 红率常 年处于 15%-20%区间，分 红率存 在较大 上升空间，央 企近五 年分红率平均为 24.07%，地方国 企约为 27.39%，整体分红 率水平低 于民企。图 14:央 国企分 红率存在 较大提升 空间 数据来源：wind，中信建 投证券 注：所选 样本为 建筑装 饰行业 连续 五年分红 上市公 司 表 2:八大 建筑央企 近五年 分红率 整体处于 15%-20%区间 2018 2019 2020 2021 2022 中国建筑 18.44%18.54%20.04%20.40%20.80%中国交建 18.97%18.72%18.04%18.30%18.37%中国中铁 17.00%17.54%17.56%17.56%15.83%中国铁建 15.90%14.12%13.95%13.53%14.27%中国电建 19.25%8.32%17.57%17.47%18.09%中国能建 20.15%18.08%14.97%15.31%13.55%中国中冶 22.77%22.61%19.77%19.30%16.74%中国化学 30.13%30.13%30.07%19.25%19.97%资料来源：wind，中信建 投证券 24.07%18.53%27.39%33.90%0%5%10%15%20%25%30%35%40%央企 其中：八大建筑央企 地方国企 民企近五年平均分红率 8 行业深度 报告 建筑装饰 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。国 企 改 革是 建 筑行 业 高股 息策 略 主 线。我们以 2022 年 分红总额 除以当 前市值 计算 股息率，列举建 筑装饰 行业股息率 较高的 上市公 司，其中股息 率较高 的 5 家民企 今年以来 跌幅都 在 20%以上，5 家央企均 实现正 收益，6家地方国 企中涨 跌各半。在 当前国资 委市值 管理全 面推 开以及央 企市占 率稳步 提高 背景下，央企 投资价 值凸显，国企改革 成高股 息策略 主线。表 3:建 筑高 股息公 司一览（截至 2 月 22 日）证券代码 公司简称 市值（亿）公司属性 股息率 2022 年分红率 2023 年至今收益率 2023 年 8月至今收益率 2023 年11 月至 今收益率 2023 年12 月至今收益率 2024 年至今收益率 600039.SH 四川路桥 722 地方国企 7.85%50.52%11.16%-16.19%7.39%7.25%10.55%300564.SZ 筑博设计 15 民营企业 6.88%68.70%-17.88%-39.40%-33.50%-33.94%-32.47%600502.SH 安徽建工 81 地方国企 5.32%31.10%2.42%-17.11%-2.49%1.29%1.08%603357.SH 设计总院 47 地方国企 5.29%55.95%15.04%-23.18%-3.58%-8.24%-6.18%002469.SZ 三维化学 33 民营企业 4.97%59.25%-11.04%-19.00%-16.58%-18.21%-17.00%000928.SZ 中钢国际 93 央企 4.80%70.84%13.50%-34.71%5.19%7.45%11.32%601668.SH 中国建筑 2247 央企 4.72%20.80%3.02%-12.27%3.47%7.85%11.43%600820.SH 隧道股份 192 地方国企 4.42%30.22%23.58%-1.51%10.56%14.63%6.08%300732.SZ 设研院 23 民营企业 4.24%39.20%-19.08%-34.26%-22.03%-22.37%-19.82%301365.SZ 矩阵股份 19 民营企业 4.14%48.67%-34.28%-42.55%-28.50%-29.94%-28.64%300384.SZ 三联虹普 40 民营企业 3.86%63.57%-16.90%-30.22%-20.97%-25.03%-22.31%603018.SH 华设集团 48 公众企业 3.69%25.87%-5.02%-24.81%-8.62%-12.06%-7.89%601186.SH 中国铁建 1100 央企 3.46%14.27%16.35%-16.34%9.23%15.42%15.11%600284.SH 浦东建设 60 地方国企 3.42%35.90%-5.79%-8.90%-5.39%-4.21%-2.54%601390.SH 中国中铁 1478 央企 3.35%15.83%19.49%-19.43%6.94%14.72%13.91%002061.SZ 浙江交科 96 地方国企 3.27%20.00%0.94%-17.00%-3.13%0.00%1.64%600970.SH 中材国际 299 央企 2.65%36.13%36.24%-15.95%14.68%20.92%21.31%资料来源：wind，中信建 投证券 注：股息 率=2022 年分 红总额/当前 市值 9 行业深度 报告 建筑装饰 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。三、地产高股息：现 金 流 与 安 全性 为 两 大 核 心 因素 物 业 管 理行 业 现金 流 强劲，安 全 性 为核 心 因素。物业属于现金牛 行业，分红能 力高 于平均水 平。据 我们统计，A 股与 港股所 有上市 公 司中，连续 三年 经营性 现金 流为正的 上市公 司占比 为 55.55%，而物业管理 行业占 比为 76.92%，高于全行业 21 个百分点，优质 现金流 保障 物管企业 实现稳 定分红，并 且具备提 升分红 率的空 间。从行情表 现来看，2023 年以来虽然大 部分物 管企业 收益 率均为负，但今年 以来高 股 息物管标 的跌幅 明显低 于物业管理（申万）指数。我们 认为，行 业与公 司的安 全性 为核心考 量因素，在选 股时 应重点关 注关联 开发商 风险与行业风 险。图 15:物 业管理 行业连续 三年现金 流 为正企 业占比 高于全 行业 数据来源：wind，中信建 投证券 表 4:物 业管 理高股 息公司一览（截至 2 月 22 日）证券代码 公司简称 市值（亿 人民币）公司属性 股息率 2022 年分红率 2023 年至今收益率 2023 年 8月至今收益率 2023 年11 月 至今收益率 2023 年12 月至 今收益率 2024 年至今收益率 9979.HK 绿城管理 控股 95 公众企业 8.17%104.89%-7.06%-24.82%-10.23%-8.80%-3.54%6098.HK 碧桂园服 务 181 外资企业 3.44%64.56%-67.85%-32.12%-12.87%-19.24%-11.70%2869.HK 绿城服务 84 民营企业 2.10%54.09%-42.42%-28.68%-4.59%-10.19%0.00%1209.HK 华润万象 生活 494 央企 1.93%46.73%-38.30%-35.96%-21.80%-19.29%-14.36%2669.HK 中海物业 186 央企 1.89%31.57%-22.12%-31.21%-8.25%-2.04%6.31%6049.HK 保利物业 151 央企 8.17%25.67%-33.71%-27.38%-1.95%0.17%4.51%HSPSM.HI 恒生物业服务及管理-49.03%-31.97%-11.94%-12.74%-9.02%资料来源：wind，中信建 投证券 注：股息 率=2022 年分 红总额/当前 市值，市 值数据 截至 2024/2/22 房 地 产 开发 行 业经 营 稳健 的央 国 企 值得 关 注。股息率较 高的地产 开发企 业表现 出几 个特点，1）从企业 属性看，多数 为央国 企；2）从 开发项目 分布看，主要 项目 聚焦在长 三家、珠三角、京 津等核心 城市；3）从盈利 能61.50%43.95%55.55%83.33%75.00%76.92%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%A 股 港股 合计全行业 物业管理行业 10 行业深度 报告 建筑装饰 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。力看，成 熟高股 息企业 在面 对行业下 行压力 时仍能 保持 较好的盈 利能力，净利 润不 出现大幅 下滑。表 5:地 产开 发高股 息公司（截至 2 月 22 日）证券代码 公司简称 市值（亿 人民币）公司属性 股息率 2022 年分红率 2023 年至今收益率 2023 年 8月至今收益率 2023 年 11月至今收益率 2023 年12月至今收益率 2024 年至今收益率 3990.HK 美的置业 62 民营企业 16.84%56.61%-56.29%-41.36%-11.21%-19.35%-11.55%0817.HK 中国金茂 83 央企 16.18%64.50%-58.26%-45.74%-29.17%-23.60%-9.33%0604.HK 深圳控股 90 地方国企 13.51%64.55%-7.95%-27.34%-3.48%-1.77%-3.48%0272.HK 瑞安房地 产 54 外资企业 13.51%79.60%-16.45%-11.40%7.25%1.37%2.78%0960.HK 龙湖集团 631 民营企业 12.08%29.52%-54.40%-49.16%-7.29%-23.77%-17.92%0081.HK 中国海外 宏洋集团 62 央企 10.99%21.59%-40.58%-51.13%-28.46%-27.10%-25.68%0123.HK 越秀地产 201 地方国企 11.40%51.05%-34.33%-44.88%-32.56%-22.89%-13.68%1908.HK 建发国际 集团 226 地方国企 9.92%48.52%-38.34%-38.21%-25.40%-17.92%-21.27%3900.HK 绿城中国 151 公众企业 8.33%49.18%-38.27%-26.07%-13.31%-20.82%-17.23%600153.SH 建发股份 310 地方国企 7.76%38.27%-18.33%-7.95%5.31%8.87%7.06%000002.SZ 万科 A 1121 公众企业 6.70%35.65%-41.08%-29.68%-9.97%-10.84%-2.49%000090.SZ 天健集团 88 地方国企 6.84%30.67%-7.96%-23.54%-7.10%-7.10%2.39%600064.SH 南京高科 110 地方国企 6.59%30.25%2.50%-8.90%3.25%4.61%5.13%0688.HK 中国海外 发展 1229 央企 6.47%33.97%-37.24%-31.22%-16.37%-14.40%-10.17%1109.HK 华润置地 1674 央企 6.20%36.77%-24.08%-27.93%-11.77%-9.62%-7.68%000048.SZ 京基智农 94 民营企业 5.61%67.68%4.52%-14.65%-5.07%-5.07%-2.90%000011.SZ 深物业 A 47 地方国企 4.27%40.02%-23.70%-18.41%-5.13%-9.18%-3.95%600048.SH 保利发展 1197 央企 4.50%29.36%-31.71%-29.73%-9.26%-2.53%1.01%600639.SH 浦东金桥 126 地方国企 3.96%35.44%17.94%-5.91%11.83%17.81%24.33%600665.SH 天地源 24 地方国企 4.54%30.01%-23.67%-41.93%-28.76%-30.56%-27.25%601512.SH 中新集团 114 地方国企 4.27%30.02%-1.72%-25.81%-7.21%-6.64%-1.56%600533.SH 栖霞建设 25 地方国企 4.24%55.66%-34.96%-36.41%-20.72%-20.72%-17.75%600510.SH 黑牡丹 53 地方国企 4.16%35.92%-20.12%-25.15%-12.54%-11.94%-9.91%600325.SH 华发股份 200 地方国企 5.10%30.39%-17.10%-33.94%-13.57%-3.07%0.69%600007.SH 中国国贸 193 外资企业 3.66%63.19%25.38%-5.72%-3.58%-6.14%-1.34%600648.SH 外高桥 102 地方国企 3.34%30.20%-15.15%-18.53%-8.12%-6.81%-0.10%600376.SH 首开股份 72 地方国企 3.61%-55.96%-49.59%-40.68%-24.73%-20.45%-7.89%002244.SZ 滨江集团 236 民营企业 3.28%20.79%-12.27%-28.27%-9.67%-1.94%4.13%600383.SH 金地集团 196 公众企业 3.19%10.05%-56.70%-48.67%-15.86%-15.04%-0.23%600649.SH 城投控股 91 地方国企 3.07%35.20%-7.05%-21.13%-11.95%-9.52%-2.43%资料来源：wind，中信建 投证券 注：股息 率=2022 年分 红总额/当前 市值，市 值数据 截至 2024/2/22 11 行业深度 报告 建筑装饰 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。四、REITs：高分红为应有之义，配置性价比上 升 REITs 高 分 红 为 应 有 之义，经 营 权 类 REITs 配 置 性 价比 高。REITs 资产同时股债 属性，底层 资产多 为成熟优质资产，在经 历较大 幅度 调整后分 派率达 到高点，我 们认为资 产配置 性价比 上升：1）相对于固 收类产 品，经 营权类 REITs 分派率 相对较 高。根据 用益信 托网数 据，2024 年 1 月非标信托产品的平均 预期收 益率为 6.39%，中证 AA 公司 债到期 收 益率为 3.64%（截至 2 月 20 日），我们 计算经 营权类REITs2023 年实际分派率在 6.5%与 16.4%之间，相对固 收产品配 置性价 比较高；2）相对于 权益类 产品，REITs 安全边际较高，已 落入高 股息区间。考 虑到 REITs 底 层资产较 为优质，且 资产变动幅 度不大，和同 类型 上市公司 相比，具备较 高的 安全边际。按当 前市值 计算，产权类 REITs2023 年实际分派率在 1.5%与 6.8%之间，经营权 类 REITs
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