资源描述
1证券研究报告作者：行业 评级：上次评级：行业报告|请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明食品饮料强于大市强于大市维持2024 年02 月18 日（评级）分析师 陈潇 SAC 执业证书编号：S1110519070002食品行业23年业绩预告总结：需求温和复苏，关注结构性机会行业专题研究摘 要截至2 月1 日，申 万 一 级 行 业 分 类 下 的 食 品 行 业（酒水、饮料及调味品外），沪 深 两 市80 家 食 品 上 市 公 司 中 合 计39家公司已进行了2023 年 度 业 绩 预 告/业 绩 快 报 披 露。整体来看，在 已 经 披 露 的39 家 食 品 公 司 中：预 计2023 年 全 年 归 母 净 利 润 为 正 的26 家，预 计 归 母 净 利 润 同 比 实 现 正 增 长 的26 家。分板块看，食 品 加 工 板 块2023 年业绩分化较大，其中涉及 上游 养殖 业务 的食 品 加工企 业净 利润 同比 大幅 下 滑，如 龙大 美食、春 雪食 品；乳制 品板 块公 司净 利润 有 所分化，例 如光 明乳 业、燕 塘乳业 等公 司全 年实 现正利 润，但西部牧业、庄园牧场等公司则出现亏损。1、休 闲 零 食 板 块：1）行业复盘：休闲零食行业规模增速逐年放缓，近 年 维 持 在 中 个 位 数 水 平。从产品端来看，23 年鹌鹑蛋实现快速放量，我们预计魔芋零食有望进 一步扩容；从渠道端来看，休 闲 零 食 行 业 今 年 继 续 呈 现 商 超 退 潮，量贩渠道分流扩容的态 势。2）公司业绩：整体来看，在24 年春节滞后的不利条 件下，23Q4 行 业 公 司 利 润 端 基 本实现 盈 利，且部 分公 司存 在 超预 期 表现。3）行 业展 望：进入2024 年，产 品层 面的 大 单品 逻 辑仍 在持 续，产品 力 过硬 的 公司 有望 凭借 自身 市 占率 提 升，以及 所处 赛道 持 续扩 容获得双 重红 利。渠道 端，在 年货节 已过 半的 情况 下，我 们观察 到各 家企 业普 遍选 择 发力新 兴渠 道，带动 了渠 道 的快速 增长，我 们预 计行业 渠道红 利逻 辑有 望持 续演绎。标的 上，重点推荐【劲仔食品】、【盐津铺 子】、【甘源 食品】、【三 只松鼠】，建议关注【良品 铺子】。2、乳 制品 板 块：1）行业 复盘：单 价：2023 年，全 国液 体 乳 价 格逐 步 下行，全 年降 幅 超10%。成本：原 奶价 格 位 于 阶段 性 底部，已跌破 成 本 线，价 格 低迷 或 导致奶 源 出清、低效、后 备 奶 牛 提 前 淘汰。产品：整体来看，今年 乳 制 品 需 求 呈 弱 复 苏 态 势，乳企继续发力潜力更大的 低温白奶板块，且 开 始 逐 步布 局 非 奶 业 务。2）公 司 业 绩：光明、燕塘等综合类公司受益于原 奶价格下行红利，利 润 端 实现 了 较 为 快 速 的 增 长；妙 可蓝 多 则 由 于 主 营 的 奶 酪 业 务收 入 下 滑，利润同比下滑。3）行业展望：空 间：中国人 均 奶消费量 较低，随 年龄 结构 改 善及用 奶习 惯养 成，我们 预 计人均 消费 量将 趋势 提升，行业空 间显 著。上 游养 殖：我们 预期 未来 随中 小散 户 退出，奶源 集团 化、奶源集 中度有 望进一步 提升。成本 端：我 们预计 未来 原奶 成本 有望 趋 势下降，但 南方 奶价 整体 仍 将高于 北方。标 的上，建 议 关注【伊 利 股份】、【蒙牛乳 业】、【新乳 业】、【妙可 蓝多】。3、烘焙板块：1）行 业复盘：2023 年收入端稳步增长，主要受益于 低基数及 终端消 费场景恢复；利润端略 有改 善，主要系棕 榈油等原 材料 成本下降带来 的毛利率 修复。2）公司 业绩：结合已发布 业绩预 告/快报的 标的看，2023 全年 业绩下滑，主要 系Q4 费用增 加及减值 损失等 影响导 致利 润端受损 明显。3）未来 展望：2024 年需求端压力或 仍存，注重把握 优质 龙头 企业 的市 占 率提升 及利 润端 触底 修复。我们认 为，未来 烘焙 板块 机 遇主要 在：产 品端：大 单 品的打 造及 放量，如 麻薯、甜甜圈，考 验企 业的 研发能 力和消 费市场 敏 感度；渠 道 端：积 极布 局 餐饮、商超 等 大B 渠道，提升大B 渗 透率。2023 年 以来，流通 渠 道承 压 明显，头部 餐 饮、商 超渠 道 订单 稳 定且 体 量较 大，有 望为 企 业 贡献 增量。标的上，重点推荐【立高食品】。4、卤制品板 块：1）行 业复盘：2023 年收入端整体承压，主要系终端 需求恢复 不及 预期；利润端 大幅改善，主 要系原材料价 格下降带 来及 费用端投入有 所控制。2）公司业 绩：结合已发布业绩预告/快 报 的标 的 看，2023 全 年 业 绩 改 善明 显，主 要 系 原 材料 下 降 增厚 毛 利 及 龙 头 公 司加 强 供 应链 管 控、降本增效。3）未来展望：2024 年或 继 续 受 益 成本 端改善，注重 把握 低估 值龙 头 标的。我们 认为，未 来卤 制 品板块 机遇 主要 在：前 期 营销、推广 等带 来的 单店 收 入修复 进展；原材 料下 降 带来的 利润 端改 善。标的上，重点 推荐【绝味食品】、【紫 燕食品】。风险提示：原材料 价格波 动风 险；市场竞 争加剧风险；食品安全风险。预告数 据仅为 初步核 算数据，具体 准确的 财务数 据以各 公司正 式披露 的2023 年年 度报告 为准。20YCXxOrMnOrQoQtQmRsNnMaQbP8OpNnNsQnRjMrRtReRnMzQaQoOvNxNtQpMuOmOoP一、2023 年 业 绩回 顾：板 块盈 利公 司 数量 较多，涉及上游业务公司存在 压力31.1 业绩预告/快 报整 体披露 情况 截至2 月1 日，申万一级行业分类下的食品行业（酒水、饮料及调味品外），沪深两市80家食品上市公司中合计39家公司已进行了2023 年 度 业 绩预 告/业绩快 报披露。整体来看，在已经披露的39 家食 品 公司 中：预计2023 年全年 归母净利润为正的26 家，预计归母净利润同比 实现 正增长的26 家。分板块看，食品加 工板块2023 年业 绩分化较 大，其 中涉及上游 养殖业务 的食品加 工企业 净利润同 比大幅下 滑，如 龙大美食、春雪食 品；乳 制品板块 公司净 利润有所分化，例如光明乳 业、燕 塘乳业 等公司 全年实 现正利 润，但 西部牧 业、庄 园牧场 等公司 出现亏 损。图：2023年 业 绩 预告/快报部 分公司 同比变 动情况（涨、跌幅度 前十名）图：2023 年 业 绩 预告/快报部 分公司 盈利亏 损情况（盈、亏幅度 前十名）资料来源：Wind，天 风证券 研究所TOP10 15.94 18.71 15.34 18.41 9.30 10.30 5.09 5.78 5.00 5.10 3.23 3.65 2.95 3.35 2.53 2.79 2.10 2.50 1.85 2.40LAST10-0.38-0.32-0.50-0.41-0.75-0.46-0.65-0.50-0.90-0.60-0.92-0.68-1.25-0.95-2.28-1.60-2.87-2.22-17.60-13.60TOP10%482.19 648.53 359.12 410.98 159.92 224.91 180.32 194.66 157.84 185.57 101.79 155.98 110.93 143.38 118.97 142.02 129.20 139.18 122.73 134.09LAST10%-79.82-73.82-96.84-95.25-186.32-100.93-144.53-127.31-141.09-131.63-147.95-140.38-247.67-198.44-600.59-485.07-921.15-706.94-2434.97-1904.3041.2 基金持仓情况 食 品 行业整 体分析：Q4 资金关 注度略 微提升，超配 比例有 所增加 2023Q4 重 仓食 品 股 的 基金 个 数 环 比 略 有 增加，从2023Q3 的457只提升至2023Q4 的541 只；全 部 重仓股 中，食 品 股 数量 占 比0.63%，环比+0.09pct；重仓市值占比0.91%，环比+0.09pct；超 配比例-0.26%，环比+0.08pct。资料来源：wind，天风 证券研 究所备注：食品板块超配比例=食品 股市值/基金重 仓总市 值-食品股 流通市 值/流通 股总市 值。本 报告基 金持仓 指主动 偏股型 基金持 仓，对 应wind 基金分类 中普通 股票型+偏股 混合型+灵活配 置型基金，下同。图：2020Q1-2023Q4 食品行 业持仓 比例（左轴）及食品 板块超 配情况（右轴）-0.60%-0.40%-0.20%0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%20.00%2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 51.2 基金持仓情况 细 分 板块：各版块 资金关 注存在 分化，乳制品、食品 加工板 块资金 关注度 提升明 显 休闲食品板块：23Q4 资金 关 注 度 有 所 降 温，23Q4 持有基金数为132 只，环比减少11.41%，重 仓 市值 为37.05 亿元，环 比 减少3.64%，重仓 市 值 占 基金 持仓总市值比例为0.20%；23Q4 超配比例为-0.03%，环比+0.02pct。其中零食 板块23Q4 资金关注度稳 中有升，超配比例有所提升且由负转正；烘焙食品板块23Q4 资金关注度相对 稳定，超配比 例环比 持平；卤制品 板块23Q4 资金 关注度 相对稳 定，重 仓市值、超配 比例等 指标同 比变化 持平。饮料乳品板块：23Q4 资 金关 注度 小幅 提高，23Q4 持有基金数为246 只，环比提高16.59%，重仓 市值 为59.89亿元，环比提升28.06%，重仓 市值 占基 金 持仓总市值比例为0.33%；23Q4 超 配 比例 为-0.29%，环比+0.09pct。乳 制 品 板块Q4 资 金 关注 度 自 连 续6 个 月 下 降 后 迎 来拐 点，超配 比 例 环 比略 有 提 升但 仍处低位。食品加工板块：23Q4 资 金关注度明显提高，23Q4 持有基金数为231 只，环比提高40.00%，重仓市 值为78.06 亿元，环比提升9.23%，重仓市值占基 金持仓总市值比例为0.43%；23Q4 超 配比例 为-0.05%，环比-0.01pct。资料来源：Wind，天 风证券 研究所表：食 品 饮 料行业 细分板 块基金 持仓及 超配情 况61.2 基金持仓情况 个 股 配置：以各板 块龙头 配置为 主，休 闲零食 股表现 亮眼 个股配置来看，食品行业基金持仓主要以各版块龙头为主，如速冻食品龙头 安井食品、乳制品龙头伊利食品、保健品龙头汤臣倍健等，23Q4 持股 市 值分别为39.67/39.24/10.94 亿元。此外，基金持仓前 十名中休闲食品股占据6 成，如盐津铺子、甘源食 品、劲仔食品等零食股表 现亮眼。从超配比例来看，安井食品存在比较突出的 超配现 象，23Q4 超 配比例 为0.17%，而伊 利股份、双汇 发展处 于低配 状态，23Q4 超配比 例分别 为-0.04%和-0.12%。资料来源：Wind，天 风证券 研究所表：食 品 行 业基金 重仓比 例前10 名 个股7二、休闲 零食 板 块：春节 错 期无 碍23Q4 增长，24年大单品、渠道红 利逻 辑持续8资料来源：中商产业研 究院 公 众号，天 风证 券研 究所2.1.1 产品复盘：鹌 鹑蛋 实现 快速放 量，魔芋 品类持 续创 新图：2017年至2023年，零食行业平均增速 维持 在10%左 右 水平 图：劲 仔 鹌 鹑蛋产 品23 年 月 销快 速增长（单位：万元）资料来源：劲仔食品公 告，天 风证 券研 究所 休 闲 零食行 业规模 增速逐 年放缓，近年 维持在 中高个 位数水 平。中 商产业 研究院 数据显 示，2017 年至2023 年，中国 零食食 品行业 市场规 模持续 增长，市场总规模预计从9191亿元增长 至约16111亿元，期间 复合增 长率约 为9.8%。市 场规模 增速略 有放缓，但仍 受可支 配收入 增长、城镇化 进程加快、消费场景日益丰富、现有 产品持 续升级 及新产 品推出 以及销 售渠道 不断改 善等因 素的推 动。鹌 鹑 蛋快速 放量，魔芋零 食有望 进一步 扩容。鹌鹑蛋 为23 年的明 星单品，从行 业层面 来看，休闲鹌 鹑蛋制 品行业 目前集 中度较 低，主 流企业 产品规模均在十亿以下，其中鲜 本鲜鹌 鹑蛋类 年销2 亿；劲仔食 品鹌鹑 蛋年销 类达到 亿元；盐津铺 子全年 规模预 计可达2 亿元。魔芋产 品方面，自卫 龙于2014 年首次推出魔芋爽产品以 来，凭 借其低 脂肪、低热量、高膳 食纤维、高饱 腹感的 优点，契合了 轻食理 念，逐 步获得 了消费 者青睐，实现 了行业扩容，行业规模已达到150 亿元至200 亿元 的量级。在行 业已实 现初步 扩容的 情况下，23 年10月，卫龙、盐津 铺子先 后上新 了魔芋 素毛肚 产品“小魔女”及“大魔王”，其 中后者 还推出 了5 款不同 口味产 品，加 码魔芋 市场。919110297115551298414015151321611112%12%12%8%8%6%0%2%4%6%8%10%12%14%0200040006000800010000120001400016000180002017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E yoy%100015002700440022.47%34.16%17.68%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%050010001500200025003000350040004500500023 2 23 4 23 6 23 9 YOY 9资料来源：中国副食流 通协 会 营销 总监 专委 会微 信公 众 号，天风 证券 研究 所2.1.2 渠 道 复 盘：卖 场衰 退，量贩持 续扩 张图：2018年以来，商超于零 食中 的 渠道 占 比持 续 收缩 图：量 贩 零 食品牌 分布区 域及门 店数量（截至23年10月）资料来源：联商网微信 公众 号、食 品板 微信 公众 号，天 风证 券研 究所 从 渠 道端来 看，休 闲零食 行业今 年继续 呈现商 超退潮，量贩 渠道分 流扩容 的态势。由于 自身所 能提供 的品类 深度和 宽度有 限，产 品价格 又相对 存在劣势，商超渠道持续面对 着来自 于量贩 零食渠 道的分 流压力。在2020-2022 年 间，异 军突起 的零食 量贩店 承接了 约15%的商 超释放 的零食 市场份额，这一 变化使 得商超 面 临更加激 烈的竞 争压力，而零食量 贩店则 以其独 具 的价格优 势和业 务模式 迅 速抢占到 市场份 额。随 着 下游渠道 热度的 转变，上游零食企业也在积极拓 展与量 贩渠道 的合作，部分 企业也 在不断 优化自 身KA 渠道的 打法策 略。以 盐津铺 子为例，公司 从2021 年开 始，逐 步将部分商超系统和门店卖场转 场给经 销商经 营，截 至2023 年 上半年，公司 直营KA 渠道营 收占比 已下降 至10.2%，而2017 年这一 数字是53.6%。量 贩 零食渠 道已进 入整合 阶段，局部拓 店热战 持续升 温。随 着零食 很忙与 赵一鸣 在11月宣布合 并，23 年9 月 万辰系 旗下四 大零食 零售品 牌合并 命名为“好想来”，我们看到 量贩渠 道的整 合呈现 加速态 势，行 业发展 进入下 半场。随着各 家逐步 开始提 出24 年开店 目标，并推出 大规模 补贴计 划后，部分区域出现了头部品牌 相互挖 角对方 品牌加 盟商的 行为，行业的 局部热 战或将 持续。品牌名称 主要分布区域 门店数量零食很忙+赵一鸣湖南、江西、湖北、安徽、贵州、广东、广西 4000+，2300+好想来安徽、江苏、河南、山东、河北、湖北3700+零食有鸣 四川、重庆、广东 2000+爱零食 湖南、湖北、江西 1400+糖巢 福建 1400+零食优选湖南、湖北、广东、广西等14 个省份13000%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018 2019 2020 2021 2022 2023 10资料来源：证券市场周 刊市 场 号，中欧 商业 评论 公众 号，天 风证 券研 究所（劲 仔 数据 为2020年，洽洽数据为2023年）2.1.3 趋势展望：大 单品 逻辑 有望持 续，高势 能渠道 存在 结构性 机会 产品：大单 品逻辑 有望持 续演绎，产品 型公司 有望受 益市占 率提升 及赛道 扩容双 重红利进入2024 年，我们认 为产品层 面的大 单品逻 辑仍在 持续，产品力 过硬、通过品 牌即品 类打法 的公司 有望凭 借自身 市占率 提升，以及所 处赛道 持续扩 容获得双重红利。劲仔食品 拳头产 品小鱼 干收入 规模已 达十亿 元以上，行业 销量第 一，市 占率约 为5%（2020 年数据）。相 较洽洽 于瓜子 品类超50%的市占率仍存在较大提升空 间。同 时，考 虑到消 费者对 于健康 零食的 关注度 持续提 升，我 们认为 鱼制品 品类也 存在扩 张机会，公司 有望受 益双重 红利。渠 道：线 上 新兴 渠 道爆 发 力强 劲，量 贩 渠道 集 中度 或 将出 现 提升2024 年，在年货节已 过半的情 况下，我们观 察到各 家企业 普遍选 择发力 抖音、快手等 新兴渠 道，带 动了线 上渠道 的快速 增长。我们认 为，在 传统电 商平台去中 心化的 影响持 续 的情况下，各家 公司有 望 继续选择 拥抱扩 张态势 迅 猛的抖快 等新兴 渠道，带 动自身线 上业务 放量；量 贩渠道进 入发展 下半场，盐津控股、好想你拟向零 食很忙 集团增 资10.5 亿，为公司 向空白 市场进 军提供 了坚实 的保障。随着 头部品 牌进入 价格战、补贴 战、相 互翻牌 的阶段，我们预计中小量贩零食品 牌生存 空间或 被进一 步压缩，行业 集中度 有望出 现提升 趋势。图：相 较 洽 洽，劲 仔于小 鱼赛道 的市占 率存在 较大提 升空间资料来源：三只松鼠官 微微 信 公众 号，天风 证券 研究 所图：双 十 一 期间，三只松 鼠 表现 优异5%50%+0%10%20%30%40%50%60%112.2.1 23Q4 收入：春节错期无 碍Q4 增 长，预计 单季度 均实 现增 长 增量渠道 延续高 景气，积 极把握新 渠增量 红利。我 们预计，23 全 年盐津 铺 子/劲仔食 品/甘源 食品/三 只松鼠分 别实现 营收 41.1/20.9/20.3/68.8 亿元，其中Q4 分别实现11.1/6.0/7.1/23.0 亿元，全渠道布局下业绩呈现 高增速。其中 盐津铺 子23 年聚焦核心品类，助推潜力 大单品 高速发 展，渠 道端公司与量贩渠道合作进一步 加深，线上渠 道快速 发展。甘源食 品 产品 结构持 续调整，逐步 构建多 品类发 展策略，坚持 全渠道 战略，量贩、会员店 渠道合作深化。劲 仔食 品 产品 端聚焦“大单 品”发 展战略、助推 潜力大 单品实 现了高 速发展，渠道 端，公 司与量 贩渠道 合作持 续深入、新媒体渠道增长也十分亮眼。23 yoy 23Q4 yoy 41.0-42.0 41.7%45.2%11.0-12.0 18.6%29.4%20.9 43.3%6.0 33.0%20.3 39.7%7.1 48.0%68.8-5.6%23.0 17.3%资料来源：各公司公告，天 风 证券 研究 所（粗体 字为 公 司公 告数 据，其他 为天 风 证券 预测 值）12资料来源：wind，天风证券 研究 所2.2.2 23Q4 成本：棕 榈 油 维 持低位，葵 花籽成 本快 速下 行资料来源：wind，天风证券 研究 所图：22 年 至 今 棕 榈 油价格（单 位：元/吨）图：22年 至 今 葵 花 籽价格（单位：元/吨）棕 榈 油维持 低位，葵花籽 成本快 速下行。1）棕榈 油：自22 年6 月见顶后，棕榈 油行情 进入快 速下行 区间，进入23 年后，行情 环比继 续呈现 逐步回落态势。23Q4 来看，棕榈油价格同比仍有 双位数 下滑，从平均 价格来 看，23Q4 棕榈油价 格同比-11.3%，预 计行业 内公司 成本压 力有望 进一步 缓解；2）葵花籽：葵花 籽成本 连续两 年上涨 较快，主要原 因为土 地租金、人力 成本的 上升、因天气 影响带 来减产 以及葵 花籽出 口需求 量的增 加；但进入新的 播种季 后，随 着 上游反馈 种植面 积 有较 大 提升，葵 花籽价 格也出 现 了快速回 落的态 势，预 计 部分企业Q4 已 经开始 使 用部分低 价葵花 籽产品，成本端压力预计有所缓解。6,000.008,000.0010,000.0012,000.0014,000.0016,000.0018,000.005500.006000.006500.007000.007500.008000.008500.009000.0013资料来源：各公司公告，天 风 证券 研究 所2.2.3 23Q4 利润：春节较晚、Q4 同 比基数 较高，但行 业内 公司 仍实现 了较 快增长 23Q4 23Q4 yoy22Q4 1.04 1.14 25.7%37.8%0.83 22Q4 23Q4+()0.67 0.80 97.0%133.4%0.34 23+0.30 0.50-14.6%+41.7%0.36 23Q4 1 15 2024 0.81 1.21+18%76%0.69 23Q4 wind 2023 2022 15000 50%-0.09 0.11 93.3%108.0%-1.362023 14资料来源：wind，天风 证券研 究所备注：休闲零食板块超配 比例=休闲零 食股市 值/基金 重仓总 市值-休闲 零食股 流通市 值/流通 股总市 值。本 报告休 闲零食 板块包 含黑芝 麻、洽 洽食品、好想 你、盐 津铺子、甘源 食品、劲仔食品、三只松鼠、有友食 品、良 品铺子、来伊 份，下 文休闲 零食板 块均此 采用该 分类。2.3 休闲零食 基 金持 仓图：2020Q1-2023Q4 重仓 零 食食 品 比例 及 休闲 零 食板 块 超配 情 况 休 闲 零食板 块：Q4 资金 关注度 略有提 升，超 配比例 有所增 加 2023Q4 重 仓休 闲 零 食 股的 基 金 个 数 环 比 略有 增 加，从2023Q3 的75 只 提 升至2023Q4 的86 只；全 部重 仓 股 中，休 闲零 食 股 数量 占 比0.09%，环比+0.04pct；重仓市值占比0.14%，环比+0.04pct；超配 比例+0.03%，环比+0.03pct。-0.20%-0.15%-0.10%-0.05%0.00%0.05%0.00%0.02%0.04%0.06%0.08%0.10%0.12%0.14%0.16%0.18%2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 15资料来源：wind，天风 证券研 究所2.3 休闲零食 基 金持 仓表：休 闲 零 食板块 个股重 仓及超 配情况 休 闲 零食板 块：Q4 资金 关注度 略有提 升，超 配比例 有所增 加 个 股重仓 情况方 面，休 闲零 食板块 中盐津 铺子、洽洽 食品、甘源食 品、劲 仔食 品和三 只松鼠 等股受资金 关注度较 高，仅 甘源食品 的基金重 仓数量 环比Q3 有所下滑。从 重 仓 持股 市 值 来 看，盐 津铺 子 重仓 市 值 仍 居 休 闲 零食 板 块首 位，重 仓 市 值占 比 为0.05%，劲 仔 食品、洽 洽 食品 重 仓 市 值 环 比增 幅 较 为亮眼，环比分别为2.89 亿元/2.61 亿元，23Q4 持仓市值占比分别为0.02%/0.03%。从 超 配 比 例 来 看，盐津铺子、甘源食品、劲仔食品均存在一定超 配，23Q4 超配比例分别为0.03%/0.02%/0.01%。16三、乳制品 板 块：整 体受 益 原奶 下行 红 利，中长期人均消费量提升空 间大173.1 乳 制 品 板 块：整 体受益 原奶 下行 红利，中长 期人均 消费 量提 升空间 大 披露2023 年 业 绩 预 告/快 报 的 大 部 分 乳 制 品 公 司 利 润 实 现 了 较 快 增 长。光明、燕 塘 等 综 合 类 乳 制 品 公 司 受 益 于 原 奶 价 格 持 续 下 行 红 利，利 润 端 实 现 了较为快速的增长；妙可蓝 多则由 于主营 的奶酪 业务收 入下滑，叠加 原材料 成本由 于行情 波动以 及汇率 问题出 现了同 比上升，因此 利润同 比下滑。行业复 盘：单价：2023 年，全国液体乳价格 逐步 下行，由年初的4.12 元/公斤，下降至年末的3.66 元/公斤，同比下降超11%。成 本：原奶价格位 于阶 段性底部，已跌 破成本线。价格低 迷或导 致奶源出 清、低效 甚至后 备奶牛提 前淘汰。产品：整体 来 看，23 年乳制品 需求呈现弱 复苏态势，乳企 继续 发力潜力 更大的 低温白奶 板块，通 过乳蛋 白含量、新鲜度等 特点，吸引消费 者选择低 温产品。同时，23 年我 们也看到 了乳企逐步 向其他品 类拓展 的动作，例如蒙牛推出的面 包类产 品，妙 可蓝多 推出的 芝士鳕 鱼肠、芝士玉 米片等 产品，均是乳 企在其 他品类 上做出 的初步 尝试。行业趋势 展望：空间：中国人 均奶消 费量较 低，随着年 龄结构 改善及 用 奶习惯提 升，牛 奶的可 选 消费属性 有望升 级为必 选 消费。我 们预计 人均奶品消 费 量将 趋势 性 提升，奶制 品 行业 空间 显 著。上游 养 殖：养殖 生产 消费，部分 供需 脱 节，养殖的 无 序扩 张导 致 原奶 价格周 期 性波 动，影响 行 业稳 定及升 级，同 时又叠 加了 疫病等 因素影 响。我 们预 期未来 随中小 散户退 出，奶源集 团化、奶源集中度 有望进一 步提升。成本 端：我们预计未 来原奶成本有望趋势下降，但 南方整 体仍将 高于北 方，主 因防暑 降温、疫病防 控、高 温减产 等因素 的影响。%9.30 10.30 157.84 185.57 5.00 6.00 196.41 255.69 2.53 2.79 118.97 142.02 2.18 2.45 133.65 162.12 1.69 1.99 70.00 100.00 1.42 1.67 70.00 100.00 0.48 0.72-64.55-46.83 0.05 0.07-92.83-89.54资料来源：Wind，天 风证券 研究所表：乳 制 品 板块重 点公司 业绩预 告情况（单位：亿元）183.2 乳 制 品 基 金 持仓资料来源：wind，天风 证券研 究所备注：乳制品板块超配比 例=乳 品股市 值/基金 重仓总 市值-乳品 股流通 市值/流 通股总 市值。本报告 乳制品 板块包 含阳光 乳业、皇氏集 团、贝 因美、麦趣尔、燕塘 乳业、庄园牧 场、新 乳业、西部牧业、品渥食品、熊 猫乳品、海融 科技、天润乳 业、三 元股份、光明 乳业、妙可蓝 多、伊 利股份、一鸣 食品、佳禾食 品、均 瑶健康、骑士 乳业，下文乳 制品板 块均此 采用该 分类。本报告基金持仓指主动偏股型 基金持 仓，对 应wind 基金分 类中普 通股票 型+偏股 混合型+灵活 配置型 基金，下同。图：2020Q1-2023Q4 重仓 乳 制品 比 例及 乳 制品 板 块超 配 情况 乳 制 品板块：Q4 资金关 注度自 连续6 个月下降 后迎来 拐点，超配比 例环比 略有提 升但仍 处低位 2023Q4 重 仓乳 品 股 的 基金 个 数 环 比 有 所 增加，从2023Q3 的143只提升至2023Q4 的178 只；全 部 重仓股 中，乳 品 股 数量 占 比0.19%，环比+0.04pct；重仓市值占比0.22%，环比+0.07pct，重 仓市值 占比自 连续下 降6 个 月后首 次迎来 拐点；超配比 例-0.17%，环比+0.07pct，但整 体仍处 于低配 状态。-0.40%-0.20%0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 193.2 乳 制 品 基 金 持仓资料来源：wind，天风 证券研 究所表：乳 制 品 板块个 股重仓 及超配 情况 乳 制 品板块：Q4 资金关 注度自 连续6 个月下降 后迎来 拐点，超配比 例环比 略有提 升但仍 处低位 个股重仓情况方面，乳制品板块中龙头伊利股份独占鳌头，且23Q4 关注度显著增加，重仓基金数从23Q3 的112 个增加至23Q4 的170 个，重 仓 市 值从23Q3 的25.60 亿元 增至23Q4 的39.24 亿元，重 仓市 值占 比从0.13%增至0.22%；新 乳业、天润 乳业、燕 塘乳 业、光明乳 品、一鸣 食品、佳 禾食 品均有不同幅度减持；妙可 蓝多、品 渥 食 品 为新 增 持仓，重 仓 市 值 分 别为0.33/0.001 亿元。从 超 配 比例 来 看，乳 制品 板 块 整体 超 配 比 例 有 所增 加，但仍处低配状态，龙头伊利 股份超 配比例 为-0.04%，环比+0.08pct。20四、烘焙板块：23 年 收 入 端 稳 步增 长，24 年注重把握结构性机会21资料来源：wind，天风证券 研究 所4.1 烘焙板块：2023 年收入 端稳 步增 长，利 润端 有所改 善 收 入 端稳步 增长。2023Q1-Q3，烘焙 板块收 入同比 增长11%，主要系2022 年基 数较低，2023 年 终端消 费场景 恢复。利润端 有所 改善。2023Q1-Q3，烘焙 板块归 母净利 润同比 增长10%，主要来 自原材 料成本 下降带 来的毛 利率修 复（2022 年板块 毛利率32%，2023Q1-Q3 毛利率33%）。主要原 材料中，2023 年棕榈油 价格同 比下降30%，面粉 价格同 比下降1%。45004700490051005300550016%13%4%17%4%11%0%4%8%12%16%20%0.050.0100.0150.0200.0250.0 yoy21%12%15%3%-26%10%-30%-15%0%15%30%0.010.020.030.0 yoy39%45%46%39%36%32%33%12%13%13%14%12%9%10%0%10%20%30%40%50%图：2017-2023Q1-Q3烘焙板块收入及YOY 图：2017-2023Q1-Q3烘焙板块归母净利润及YOY 图：2017-2023Q1-Q3烘焙板块毛利率及净利率图：2017-2023Q1-Q3烘焙板块销售费用率及管理费用 率 图：2015年至今棕榈油价格（单位：元/吨）03,0006,0009,00012,00015,00018,000图：2015年至今面粉价格（单 位：元/吨）23%24%25%16%15%15%14%6%5%5%5%5%6%6%0%5%10%15%20%25%30%22资料来源：wind，各公司 公 告，天 风 证 券 研 究 所4.2 业绩表现：费用 端及减 值影 响，Q4 部分 公司业 绩略 低预期 2023 2023q4 0.801.05-44%-27%-0.78-0.53-281%-223%-256%-206%2800 2.002.25-8%3%-0.110.14-118%-76%-115%-80%5.75-10%1.16-23%-31%截止2024 年2 月1 日，烘焙板 块披露 业绩预 告/快报 的公司 有立高 食品、桃李面 包。具 体看：立 高 食品：2023 年归母 净利润 同比下 降，主 要系四 季度亏 损所致。单四 季度，归母净 利润同 比-281%-223%，剔除股 权激励 费用后 的归母 净利润同比-118%-76%，主要系：1）费 用端：物流 费用增 加；为扩大 品牌影 响力，增加业 务推广 费；加大产 品研发 投入；2）股份支 付：合计计提约1.2 亿元；3）资产 减值：上市新 品及产 能爬坡 带来的 存货跌 价损失 约2800万元。桃 李 面包：2023 年归母 净利润 同比-10%；单 四季度，同比-23%，主要系：1）毛 利率略 下降：部分原 材料价 格同比 上涨、返货率 增加及 部分新建项目投 产后产 能未完 全 释放；2）费用端 增加：管理费 用同比 增加，主 要系新投 产的项 目前期 进 行人员储 备，工 资费用 增 加；利 息支出 增加。表：2023年烘焙公司业绩情 况234.3 烘 焙 食 品 基 金持 仓资料来源：wind，天风 证券研 究所备注：烘焙食品板块超配 比例=烘焙食 品股市 值/基金 重仓总 市值-烘焙 食品股 流通市 值/流通 股总市 值。本 报告烘 焙食品 板块包 含青岛 食品、桂发祥、西麦 食品、立高食 品、广 州酒家、桃李面包、元祖股份、南侨 食品，下文烘 焙食品 板块均 此采用 该分类。本报 告基金 持仓指 主动偏 股型基 金持仓，对应wind 基金分类 中普通 股票型+偏股混 合型+灵活配 置型基 金，下 同。图：2020Q1-2023Q4 重仓 烘 焙食 品 比例 及 烘焙 食 品板 块 超配 情 况-0.07%-0.06%-0.05%-0.04%-0.03%-0.02%-0.01%0.00%0.00%0.01%0.02%0.03%0.04%0.05%0.06%0.07%0.08%0.09%2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 烘 焙 食品板 块：Q4 资金 关注度 相对稳 定，超 配比例 环比持 平 2023Q4 重仓 烘焙食 品股的 基金个数 环比略 微增加，从2023Q3 的19只提 升至2023Q4 的22 只；全部重 仓股中，烘焙食 品股数量 占比0.02%，环 比持平；重仓市值占比0.03%，环比持 平；超 配比例-0.04%，环比 持平。244.3 烘 焙 食 品 基 金持 仓资料来源：wind，天风 证券研 究所表：烘 焙 食 品板块 个股重 仓及超 配情况 烘 焙 食品板 块：Q4 资金 关注度 相对稳 定，超 配比例 环比持 平 个 股重 仓情 况方 面，烘焙食 品板 块中 冷冻 烘焙龙 头立 高食 品受资 金关 注度 较
展开阅读全文