资源描述
Table_MainInfo Table_Title 021-38677706 021-38038344 021-38032683 z hua ngz itong026312gtja s.c om S0880516030003 S0880522110001 S0880122050050 Table_Summary-S 2021 022+2022 K12 6010 664 2023 4787 K9 Table_Invest Table_subIndustry Table_DocReport 2024.02.16 AI 2023.06.14 2022.10.24 2022.06.17 2022.03.11 Table_industryInf o 2 of 44 1.3 1.1.“”.3 1.2.6 1.3.7 2.18 2.1.18 2.2.20 3.23 3.1.-S.23 3.2.28 3.3.29 3.4.30 3.5.32 3.6.34 3.7.35 3.8.+36 3.9.37 3.10.OMO.38 3.11.40 4.43 ZXCXyRnQoNnMsMoNqNqPqRbRdNbRnPmMtRqMlOqQoMfQnPnP7NoOxPvPoNsRuOnPqR 3 of 44 1.1.1.2021 7 24“”()30 10 21 图：教 培 上市 公 司股 价呈 现 巨幅 调整 数据来源：Wind，教育部，国泰君安证券研究 4 of 44“”“”2021.4.8 60 90“2021.7.24 1 2021.7.29 5 of 44;2021.9.7 2021 2022.10“1+9+N”2022.12.28 2023 6 3 60 5000 20:30 21:00 2023.5/“”“”2023.6 3-6 10 2023.10.15 6 of 44 2 2024.2.8 1.2.2023 2023 7 20 2023 10 15 2021 7 2022 12 2023 7 7 of 44 2023 营利 0 0 1 非营利 0 33 29 小计 0 33 30 营利 0 0 2,484 非营利 0 4,237 3,985 小计 0 4,237 6,469 0 4,270 6,499 营利 0 5 0 非营利 0 0 0 小计 0 5 0 营利 45,507 83,168 27,314 非营利 7,173 14,070 5,240 小计 52,680 97,238 32,554 52,680 97,243 32,554 1.3.Sadaba 2020 18-24 8 of 44 1997 图：在 受 到经 济 危机 时，教 育行 业的 抗 周期 属 性更 明显 数据来源：Sadaba,B.Cyclicality of schooling:New evidence from unobserved components models(Last updated:September 18,2020.).Ottawa:Bank of Canada.图：美 国 教育 业 价格 涨幅 大 幅跑 赢通 胀 数据来源：BLS、国泰君安证券研究-100%-50%0%50%100%150%200%1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016美 国 主 要 消 费品 价格累 计涨幅（1997-2016）食品饮料 住房 家具家居 服装服饰 新车 医疗服务 家庭服务 住宿服务电视 玩具 教育出版 大学学费 幼儿看护 通信服务 电脑软件 工资 9 of 44/022+图：消费者 在 岁 达到 生命 周 期消 费开 支 顶峰 图：教 育 行业 消 费者 在初 高 中阶 段达 消 费开 支 顶峰 数据来源：人口峭壁 数据来源：国泰君安证券研究 图：教 育 行业 需 求由 学历 教 育及 非学 历 教育 两 大类 构成 数据来源：Wind，国家统计局，国泰君安证券研究 2015 1.64 2020 2.92 12.7%2015 6573 2020 14618 17.4%K12 934 845 3 1339 6 12 15 18 22 22+4628 10732 5121 2714 1966 365 1671 10 of 44 图：教 育 行业 需 求由 学历 教 育及 非学 历 教育 两 大类 构成 数据来源：德勤咨询，国泰君安证券研究 2022 K12 6,010 6,990 30.14%8,598 图：“双 减”前预 计 学科 培训 年为 亿规模 图：学 科 培训 参 培人 次稳 步 提升（百 万 人次）图：高 中阶 段学 科 培训 参培 率 显著 高于 其 他 图：预计 年 学 科 辅导 人均 年支 出 为 元 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%01000200030004000500060007000K12 yoy0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022EK12 11 of 44 2022 96%87.1%2022-2023 K12 K12 96%20%87.1%2022/K12 26/112/77/1330 2022 K12 1545 22.10%2023/K12 27/118/79/1371 2023 K12 1595 22.0%50%2022-2023 K12 664 712 图：“双 减”后 预计 年 学 科辅 导市 场规 模 为 亿元 2019-2021 2022-2023 3-14 STEAM 0.010.020.030.040.050.060.070.080.001000200030004000500060002014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023EK12 K12 12 of 44 图：“双 减”后 家长 报辅 导 班占 比 显著 下降 图：“双 减”后 家长 报兴 趣 班占 比 有所 提升 图：年 大 学录 取人 数仅 万（百 万人）图：年 高等 教育 毛 入学 率为 Wind Wind 2017 2016/K12 56.0%18.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%68%77%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%13 of 44 图：年 以来 中国 出 生人 口有 所 下滑 数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究 图：高 等教 育、高 中及 学前 教 育毛 入学 率 持续 提升 数据来源：Wind，教育部，国泰君安证券研究 0510152025303540455005001,0001,5002,0002,5003,0003,5001949195119531955195719591961196319651967196919711973197519771979198119831985198719891991199319951997199920012003200520072009201120132015201720192021 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.00110.002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022(%)(%)(12-14)(%)(15-18)(%)(18-22)(%)14 of 44 图：中 国出 生人 口 及学 前、小 初高 学生 人 数增 速 数据来源：Wind，教育部，国家统计局，国泰君安证券研究 图：中 国小 学招 生 与毕 业学 生 人数 差额 转 负 图：中 国初 中招 生 与毕 业学 生 人数 差额 为 正 Wind Wind 图：中 国普 通高 中 招生 与毕 业 学生 人数 差 额为 正 Wind 2013-2022 3-14 1.7-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%(1,000)(500)05001,0001,5002,0002,5003,000-(500)05001,0001,5002,0002,500-(200.00)0.00200.00400.00600.00800.001,000.00-15 of 44 图：岁 青少 年 对应 人口 规 模维 持在 亿以上 数据来源：Wind，教育部，国泰君安证券研究 2023 2904 2019 2513 85%图：中 国城 镇居 民 人均 可支 配 收入 持续 增 长 图：居 民人 均教 育 文化 和娱 乐 消费 支出 超 疫情 前水 平 Wind Wind 0500010000150002000025000197819791980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022()()()0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%050001000015000200002500030000350004000045000500005500020132014201520162017201820192020202120222023 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%05001,0001,5002,0002,5003,00020132014201520162017201820192020202120222023 16 of 44 图：“双 减”后 家长 对兴 趣 班的 投 入不 变和 增 加的 比例 为 2018-2020 CAGR 4.51%2020 2561 2 2023 4787 2021-2023 CAGR 18.1%图：预计 年 后中 国素 质教 育 市场 呈现 稳 步扩 容（亿 元）33%52%15%0%10%20%30%40%50%60%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0002018 2019 2020 2021E 2022E 2023E STEAM 17 of 44 图：预计 年 艺术 教育 市场 近 亿 规模 图：预计 年 少儿 体育 培训 图：预计 年后 教 育 市 场 呈 现快 速 扩容 图：预 计研 学与 营 地教 育稳 步 扩张（亿 元）18 of 44 2.2.1.2022 12.4 4932 96%263 34 87.1%“”150 7 465/“”150 80+90/111/95/195%2023 12 7 51 2023 12 7 10.5 2019 60 4388 10 8.6 1.5 3.87 6464 2487 3977 3.2 2.7 5349 图：线 下学 科类 培 训机 构数 量 显著 压减（万个）图：线 上学 科类 培 训机 构数 量 显著 压减（万个）数据来源：北京师范大学中国教育与社会发展研究院、国泰君安证券研究 数据来源：北京师范大学中国教育与社会发展研究院、国泰君安证券研究 19 of 44 图：图：数据来源：企查查 数据来源：企查查、国泰君安证券研究“”K9 K9 K9 2021 12 31 K9 1000 6 2021 12 31 K9 10 1/3 2021 12 31 K9 9 2022 1 1 K9 2021 12 31 K9 4 2021 12 31 K9 56 Wind Bloomberg 20 of 44 图：数据来源：Wind、国泰君安证券研究 2.2.TAL.N 2023/11/30 138.61 178.67 317.28 65.47%GOTU.N 2023/9/30 8.86 15.78 24.64 41.55%YQ.O 2023/9/30 4.31 0 4.31 257.38%EDU.N 2023/11/30 156.51 69.52 226.02 25.21%1769.HK 2023/6/30 1.75 0 1.75 13.85%000526.SZ 2023/9/30 6.17 0 6.17 11.12%1797.HK 2023/5/31 11.65 7.97 19.62 9.87%600661.SH 2023/9/30 3.97 0 3.97 15.08%DAO.N 2023/9/30 3.38 0.22 3.6 11.71%300010.SZ 2023/9/30 0.81 0 0.81 1.77%*2024 1 29 Wind Bloomberg 2024 48%51.7%26.6%25.5%02004006008001,0001,2001,4001,6001,800 21 of 44 APP 2023 5 31 45/+651%9.43/+273%APP 825“”“”to B 2024 40.1%2023 30.7%95%70%20%2023 17.93 22.3%1.17 1365.1%AI 2023 5.61 4.8%9955 87.7%AI+AI+AI+2023 26.66 31.5%2.42 129.4%FY24Q1 18%FY24Q1 11 Non-GAAP 1.89 FY20Q1 103%82%2021H1 23Q2/23Q3 7.33/5.42 20Q2Q3 105%85%22 of 44 图：数据来源：Bloomberg、Wind、国泰君安证券研究 图：数据来源：Bloomberg、Wind、国泰君安证券研究-100.0%-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%0.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.001,400.001,600.00 yoy yoy-100%0%100%200%300%400%500%05101520252020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 yoy yoy 23 of 44 3.-S PE 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 9901.HK 71.40 1181.76-10.46 2.59 5.18-14.44 58.33 29.17 TAL.N 14.17 90.26-0.27 0.42 1.39-334.31 214.92 64.94 000526.SZ 53.16 64.92 0.11 1.45 2.08 590.20 44.77 31.21 GOTU.N 4.93 12.85 1.36 0.08 1.36 67.12 1141.06 67.12 1769.HK 3.13 17.39 0.60 0.91 1.35 26.33 17.36 11.70 605098.SH 40.12 47.37 1.11 2.19 2.93 42.68 21.63 16.17 2469.HK 4.46 102.09 1.91 4.07 6.17 48.54 22.78 15.03 1 2 Bloomberg Wind Wind Bloomberg 3.1.新 东 方 课外 培训 学生 规模 背后，是对 一代 代人 的影 响力。根据 2010-2021年国内 5-19 岁（含 5 岁和 19 岁）居民占抽样数比例、城镇人口比例、智研咨询统计国内小学/初中/高中学生课外培训参培率（20%/35%/35%），计算出城镇居民中课外补习学生基数，同时将新东方培训人次*0.9 推算实际学员人数，以此计算新东方培训的渗透率，能够发现 2010-2021 年渗透率从 2%提升至 15%，影响 力逐 步扩 大。另外 考虑 到新 东方 1993 年成立至今培训学员年龄段覆盖较宽，在国内保有较高影响力。前 期 的 口碑 并不 决定 转型 的成 败，但有 效降 低零 启动 的 门槛。前期 已 有口碑显著降低平台转型早期的认知门槛，这是多元化内容竞争中的差异化优 势，为东 方甄 选直 播电 商业 务、素养 课及 学习 机快 速起 量提 供基 础。24 of 44 图：数据来源：公司公告、智研咨询、国泰君安证券研究 注：考虑到新东方学员人数不止覆盖 5-19 年龄段，计算渗透率或相对偏高 FY2024Q2/46.5%/31.7%42.7%68.3%60 78.6 18.1 FY24Q2 843 FY24Q1 50 20%/FY2022-31/-35/+17/-11%FY2023-28/+373/+9/+59%82%61%4%22%10%12%3%6%25 of 44 图：新 东方 实 现 营 收 亿 美元 图：新 东方 实 现 毛 利率 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 图：新 东方 各业务 营业 利润 显 著修 复（百 万美元）图：新 东方 归 母 净 利 润率 恢复 至 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 顺 应 合 规大 趋势 重 组业 务条 线，新业务发力。“双减”后新 东方 业务 以 出国考培（海外备考+留学 咨询）、国 内备 考与 语言 培训、高 中业 务、新业务版块、东方甄选业务等为核心的业务矩阵，其中新业务为 K9 阶段 非学科 类辅 导（素 养类）、智能 辅导 硬件 系统、游学 营、文旅 团以 及部 分 2B业务组成。另外，业务调整同样对公司费用结构带来影响：线上化程度提升，一方面疫情强化线上培训的用户心智，另一方面线下培训网点的裁撤加速线上录播辅导形式的 替 代 进 程，客观上提 升辅导效率与用户便利度；管理费用大幅下降，裁撤网点与精简教师规模直接带来折摊和薪酬规模降低，FY2023 公司管理费用率为 32%，同比-28pct，从季度看管理费用率已连续 5 个季度同比下降，从 FY22Q4 的55%下降至 FY24Q1 的 29%；营销投放效率更高，竞争格局改善后营销投放效率提升，营销860 597 797 843 1,072 785 923 798 986 888 1,190 1,212 1,309 658 614 524 745 638 754 861 1,100 870 30%28%29%20%25%32%16%-5%-8%13%29%52%33%-26%-48%-57%-43%-3%23%64%48%36%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%02004006008001,0001,2001,400 USD yoy631 426 525 407 522 434 651 633 667 167 241 276 433 302 385 469 659 447 59%54%57%51%53%49%55%52%51%25%39%53%58%47%51%54%60%51%0%10%20%30%40%50%60%70%0100200300400500600700 USD-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%(1,200)(1,000)(800)(600)(400)(200)0200400600FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023新东方Non-GAAP 归 母 净 利 润（百 万USD）Non-GAAP 归母净利润 margin 26 of 44 费用率连续四个季度同比下降。AP A-Level IB“APP”K12+APP K12 4 14 1/3-/30 27 of 44“”“”TOEFL IELTS SSA T SA T ACT GMA T GRE 20+50+4 3-6 5 2000-3 图：转 型后 进一 步 扩大 服务 面，形 成从 幼 儿园 到中 老 年的 用 户全 生命 流 程服 务 数据来源：公司公告、公司业绩会、蓝鲸 edu、国泰君安证券研究 注：业务营收占比为 FY2023 估算值 24%4%28%18%25%1%新 东 方 业务结构拆分与服务 年龄段12%12%Overseas test prep&overseas consulting Domestic test prep&language trainging for adults High school/AST New buesiness East Buy Others 3%1%10%6%1%1%2B 小学生 初中 高中 大学 中老年 28 of 44 3.2.2003“”“”2023 10.2/yoy-76.78%non-GAAP-0.27 2022 57.2%/+7.39pct-2.65%/+22.27pct 2022 图：好 未来 营收 受 政策 冲击 后 下滑 图：好 未 来 经 营 利 润 逐渐 回暖 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 图：毛 利率 平稳 波 动，净利 率 略有 下滑 图：期 间费 用率 波 动上 升 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 AI AI To B 2023-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,000 yoy-1400%-1200%-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%(1,200)(1,000)(800)(600)(400)(200)0200400600non-GAAP yoy-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%29 of 44 16%FY2024Q2 4.12/yoy+40.1%non-GAAP 5267/yoy+24%GAAP 3783 图：数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 图：好 未 来 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 3.3.0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021 2022 2023 02004006008001,0001,2002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 30 of 44 2014“”10 2022 25/yoy-61.9%GAAP 0.13 71.9%/+8.48pct 0.53%/+47.82pct 图：高 途集 团 营收 整体 受政 策 冲击 后下 滑 图：高 途 集团 净 利 润 降幅 收 窄 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 图：高 途集 团 毛利 率平 稳波 动，净 利率 波 动上 升 图：销 售费 用率 波 动较 大，管理 研 发 费用 率 较为 平稳 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 3.4.2021 7“”-100%0%100%200%300%400%500%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002017 2018 2019 2020 2021 2022 yoy-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%(3,500)(3,000)(2,500)(2,000)(1,500)(1,000)(500)05002017 2018 2019 2020 2021 2022GAAP yoy-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2017 2018 2019 2020 2021 2022 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2017 2018 2019 2020 2021 2022 31 of 44 2022 2023 17.93/yoy+22.25%1.17/yoy+1365.08%34.43%/+10.01pct 图：学 大教 育营收 显著 恢复 图：归 母净 利润 显著 恢 复 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 图：学 大教 育 毛 利率 显 著提 升 图：学 大教 育 期 间费 用 率 稳 中有 降 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 2023H1 96.50%“”532 2023H1 270-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%051015202530352016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q3 yoy-1500%-1000%-500%0%500%1000%1500%(6)(5)(4)(3)(2)(1)0122016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q3 yoy0%5%10%15%20%25%30%35%40%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q30%5%10%15%20%25%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q3 32 of 44 30 图：学 大 教 育教 培业务 占据 绝大 比 例营收 图：年 以来 学大 教 培收 入 受政 策影 响有 所 下滑 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 图：学 大教 育旗 下 中职 院校 图：学 大教 育旗 下 中职 院校 数据来源：公司官网 数据来源：公司官网 3.5.25 11.98 8.68 20.66 3.66 9 10.96 15 15 6/100%2024/2025/2026 4,000/8,000/16,000 28,000 2024 2025 2026 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023H1-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%051015202530352016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023H1 yoy 33 of 44 2026 数据来源：公司公告 36 12 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023H1 1,884 2,161 1,952 1,979 1,386 1,122 1,013 464 15%-10%1%-30%-19%-10%13%1,019 1,278 1,190 1,179 934 799 711 297 45.90%40.90%39.10%40.40%32.60%28.80%29.80%36.00%280 203-1,393 22-2,567-592-687-56 15%9%-71%1%-185%-53%-68%-12%180 438 565 335 435 338 yoy 142.91%28.91%-40.64%29.80%72 166 174-45-317 47 yoy 130.99%4.31%-125.71%610.03%margin 65 139 156-24-311 41 yoy 114.24%11.80%-115.39%1199.28%margin 36.01%31.76%27.54%-7.14%-71.46%11.99%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%65 139 156-24-311 41 734.86 882 1,083 800 455 570 421 69 yoy 19.99%22.77%-26.15%-43.05%25.25%-26.22%34 of 44 167.89 142 198 97-539-75-39-1 yoy-15.28%39.35%-51.05%-655.23%-86.08%-48.20%margin 141.49 125 167 82-506-69-47 7 yoy-11.57%33.58%-50.68%-713.31%-86.41%-32.04%margin 19.25%14.19%15.44%10.31%-111.03%-12.05%-11.10%10.93%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%141 125 167 82-506-69-47 7 333.31 702 425 347 236 176 95 13 yoy 110.53%-39.41%-18.37%-31.94%-25.46%-46.06%18.96-4-666-87-177-55-28-20 yoy-120.45%17070.32%-86.96%104.03%-68.89%-49.63%margin 21.66-7-597-91-174-84-32-21 yoy-132.60%8359.83%-84.74%91.34%-51.82%-62.35%margin 6.50%-1.01%-140.47%-26.26%-73.82%-47.71%-33.29%-157.33%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%22-7-597-91-174-84-32-21 119 76 86 29 38 21 yoy-35.78%12.59%-66.58%31.11%-186-12-32-52 17 17 yoy-93.57%167.92%62.61%-132.18%margin-180-6-26-52 8 13 yoy-96.40%293.83%104.38%-115.89%margin-152.00%-8.53%-29.84%-182.46%22.12%60.58%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%-180-6-26-52 8 13 3.6.30“”“”“”“”3-9“”“”“”“”2023Q3 3/+54%51%/+13pct 0.2 margin 7%35 of 44 图：年 以来 昂立 教 育 营 收增 速 逐步 提升（亿元）图：年 以来 昂立 教 育毛 利润 稳 中有 升（亿 元）数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 图：年 昂立 教育 素 质及 高中业务 各占 营收 约 图：年以来 昂 立教 育 归母 净利 润 亏损 收窄（亿 元）数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 3.7.2021 23H1 267.5/+33%2023H1 2.5/+31%1 41%0.4 margin 17%2023Q3 76 2022“GO”24 1 8 6.5 3.9 5.5 4.7 4.8 4.2 4.3 2.5 2.0 1.5 2.0 2.1 1.9 2.2 3.1-28%-20%-23%23%6%-22%-46%-59%-65%-54%-15%-5%48%54%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0.31.32.33.34.35.36.3 yoy2.2 2.3 3.0 2.3 1.1 0.9 2.2 1.7 2.1 2.0 1.7 0.7 0.7 0.8 0.7 1.2 0.9 0.8 1.6 40%43%44%37%29%22%40%37%43%48%40%26%34%56%38%57%47%37%51%0%10%20%30%40%50%60%0.30.81.31.82.32.83.3 33.34%31.51%13.51%10.62%11.02%0.28 0.22 0.53(0.49)(0.18)(0.62)0.09(1.77)0.52 1.17(0.12)(3.61)0.73(0.11)1.06(0.01)(0.30)(0.78)0.21 5%4%8%-8%-5%-16%2%-38%11%28%-3%-142%37%-7%53%0%-16%-36%7%-200%-150%-100%-50%0%50%100%(4.0)(3.0)(2.0)(1.0)0.01.02.0 margin 36 of 44 图：思 考 乐 教育 营收 同 比增 长（亿 元）图：思 考 乐 教育 毛利 率 优化 改 善（亿元）数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 图：年 以来 思考 乐 教育 归母 净 利润 稳步 恢 复（亿元）图：思 考 乐 教育 期间 费 用率 较为 稳 定 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 3.8.“”“+”2023H1 1.9/yoy-61.55%0.2/yoy-63.08%37%/+1.71pct 2022 1.7 3.8 4.9 7.1 7.5 8.3 4.0 2.5 120%31%44%5%11%-52%31%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0.31.32.33.34.35.36.37.38.39.32016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023H1 yoy0.6 1.2 1.9 3.0 2.6 3.2 1.4 1.0 33%33%38%43%35%38%34%41%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0.30.81.31.82.32.83.32016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023H1 0.5(0.3)0.5 0.4 7%-3%14%17%-5%0%5%10%15%20%(0.4)(0.3)(0.2)(0.1)0.00.10.20.30.40.50.62020 2021 2022 2023H1 margin0%5%10%15%20%25%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023H1 37 of 44 图：卓越教育 实现 营收 亿元 图：年 卓越 教育 经 调整 纯利 润 扭亏 为盈 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 图：卓 越 教 育毛 利率 略 有下 降 图：卓越教育 销 售费 用 率有 所下 降 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 3.9.“”2020/87.3%/11.5%/1.0%1%2021 11 Saas-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%024681012141618202015 2016 2017 2018 2019
展开阅读全文