20240302_天风证券_2024年工控行业投资策略：看好工控出海、顺周期复苏及人形机器人_49页.pdf

1证券研究报告作者：行业 评级：上次评级：行业报告|请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明强于大市强于大市维持2024 年03 月2 日（评级）分析师 孙潇雅 SAC 执业证书编号：S1110520080009行业投资策略看好工控出海、顺周期复苏及 人形机 器人 2024年工控行业投资策略摘要2请务 必阅 读正 文之 后 的信 息 披露 和免 责 申明1、工 控行业复 盘 2023 年 工 控 行业主线为 积压需 求释放、工控 出海、下游部 分传统 行业复 苏以及 人形机 器人发 展下的 盈利修 复。具 体到全 年的不 同上涨 阶段，推动力 有所不 同，具 体来看：第 一阶段：积 压需求 释放，带动 工控 企业收 入增 长。从市场份 额来 看，自动化 市场 规模23Q1 较22Q4 有较 大提升；从 企业营 收来看，主要工 控企业23Q1 营收情 况表现 良好，禾川科 技、雷 赛智能、信捷电气、伟创电气、英威 腾、汇 川技术23Q1 收入分别 同比增 长44.38%、4.07%、2.31%、42.05%、41.93%、0.07%。第二 阶段：工控 出海+人 形机器人发酵，带来市场 空间。23 年3 月-7 月，国内代表性 工控出海企 业业绩及估 值大幅增长，英威腾、伟创电气PE 估值分别由23 年3 月中旬的19X/17X 增至23 年6 月末的25X/38X。同时，市 场对 特斯 拉人 形机 器人 保持 良好 信心，提升 对相 关供 应商 的业 绩预 期，2023 年3 月-12 月，进军 人形 机器 人领域 的工 控企 业市 场表 现优 异，伟 创电 气、鸣志 电器PE 估值 分别由23 年3 月初的19X/37X 增至23 年12 月底的37X/115X。第 三阶段：下游传 统行业呈 现复苏迹 象，企业 营收情况 良好。2023 年 下半 年开始，国内主要 工控企业 在下游 传统行业 表现良好，产品应 用聚焦 传统行业 的企业：信捷电气、伟创 电气、雷 赛智能、汇川技术23 年前三季度营业 收入分别 达到10.81 亿、9.45 亿、10.54 亿、201.21 亿，同比增长达到7.56%、42.05%、12.13%、23.89%。2、2024年展望 以金属切削机床(代表传统制造业)及工业机器人(代表先进制造业)单月产量同比增速等相关指标判断，我国工控行业正处于新一轮缓慢上行周期。我们预计2024 年工控景气程度有望回升，具体分三方面:工业生产指标整体回暖，进入补库 存周期。23 年中，金属切削机床单月产量同比增速由负转正，下半年 逐步回升，制造业PMI-产成品库 存 也自23 年6 月的46.1%持续增至11 月的48.2%，工控行业正处于去库存向补库存周 期转换 初期，24 年正式进入主 动补库 存周期。下游传统行业复苏趋势明显，工控 出海带动利润上涨。23Q2 项目型市场和OEM 市场的传统行 业普遍实 现增长，随着补库存周期到来和经 济逐渐稳定，24 年下游传统行业有望实现较大的业绩增长。出海方面，伟创电气/汇川技 术/麦格 米特/英 威腾2022 年海外营收占 比分别 为22%/4%/31%/28%，考虑 到海外 产品的 高毛利 率，预计24 年国内工 控企业 会继续 加快出 海节奏。人 形 机器人 有望实 现从0 到1 突破，打开核 心部件 成长空 间。24 年预计为 人形机 器人发 展元年，特斯 拉有望 复刻当 年电动 车战果，实现 人形机 器人梦 想，对 应相关 核心部 件需求 空间持 续扩大。3、投 资建议 主 线 一：关 注工控 出海的 优质企 业 推 荐逻辑：受俄乌战 争及疫 情影 响，海外经 济形 势动荡，出现 能源 短缺、燃料 价格 高企等 问题。国内多家 企业抓 出机遇 铺设海 外渠道，各市 场共同 发力实 现外资 替代，海外市 场成为 业绩增 长的重要支撑点。相 关 公司：伟创电 气（与 机械团 队联合 覆盖）、汇川 技术、麦格米 特、英 威腾（建议关 注）主 线 二：关 注传统 行业占 比高、受益于 顺周期 的企业 推荐逻辑：2023 年下半年 以来，制 造业PMI、工业 企业利 润、工 业增 加值等相 关指标 基本实 现正增 长，第二产业 固定资 产投资 持续保 持 8-10%的较 高增速 水平，整体呈 现出 回暖的趋 势。随 着上升周期来临，下游传统行 业逐渐 复苏，预计24 年传统工 控行业 业务迎 来增长 拐点，传统行 业占比 较高的 企业将 从中受 益。相 关 公司：正弦电 气（建 议关注）、伟 创电气（与机 械团队 联合覆 盖）、信捷电 气（建 议关注）主 线 三：关 注切入 人形机 器人等 新赛道、持续 拓品类 的企业 推 荐 逻 辑：目 前 人 形 机 器 人 发 展 前 景 良 好，核 心 部 件 减 速 器、电机、丝 杠 等 需 求 空 间 大。以 空 心 杯 电 机 为 例，按 照 特 斯 拉 人 形 机 器 人 量 产25/100万台测算，对 于 空 心 杯 电 机 的 采 购 额 将 达 到18/72 亿元，预计国产硬件相关产业链有望凭借人形机器人产业机遇 实现业绩突破。此外，目前国内工 控行业下游领域众多，开拓新赛道 能够有效规避前期激烈的竞争，不 断扩宽产品品类，构建自身优势业务的企业有 望实现 业绩增 长。相 关 公司：鸣志电 器、伟 创电气（与机 械团队 联合覆 盖）、雷 赛智能（与机械 团队联 合覆盖）、禾 川科技（机械 团队覆 盖）、众辰科 技（与 机械团 队联合 覆盖）风 险 提示：下游需 求不及 预期，海外开 拓不及 预期，技术迭 代风险，竞争 加剧风 险，测 算具有 一定主 观性，仅供参 考0YEVwPqNsRmNrPpMsPoRoP7NbP6MnPpPpNtPlOqQoNlOqQsOaQrRvNxNrNqOMYnNoN2023 复盘：1、22年末疫情管控优化，23Q1 释放积压需求，制造业资本开支明显加速，收入增长，主要工控厂商禾川科技、伟创电气、英威腾、雷赛智能、信捷电气、汇川技术23Q1 收入分别同比增长44.38%、42.05%、41.93%、4.07%、2.31%、0.07%2、23年Q1后市场分化，工控出海主线上涨，23年Q2开始，有出海逻辑的企业表现良好，伟创电气23H1海外收入1.6 亿元，股价逆势上涨3、23年Q2-Q3人形机器人主线上涨，23 年6月中下旬，特斯拉人形机器人发酵，主要工控企业蓄势待发，鸣志电器、伟创电气股价快速拉升4、23H2开始，内资工控下游传统行业信捷电气、伟创电气、雷赛智能、汇川技术23年前三季度营业收入分别达到10.81 亿、9.45亿、10.54亿、201.21亿，股价逐渐攀升3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明422年疫情管控优化之后，制造业资本开支明显加速资料来源：同花顺资讯，天风证券研 究所 我 们 统 计 了2022.10.1-2023.11.30 日期间，制 造 业PMI、制 造 业PMI：新 订 单、制造业PMI：原 材 料 库 存、工 控 设 备 指 数 变 化，其 中 制 造业PMI 由22 年末低点47%上升至23年Q1 高点52.6%增幅明显，工控设备指数也由22年末至23年初实现较大程度增长。细分来看，制造业PMI：新订单、制造业PMI：原材料库存12 月底至2 月底、11 月底至2 月 底分 别 实 现 了10.2pct 和3.1pct 的增长，23Q1 制造业去库存速度加快及新订单快速增长，显示制造业资本开支明显加速。图：制造业PMI 表现 图：工 控 设 备指数 表现523Q1 积压需求释放，收入增长资料来源：伺服与运动控制，MIR 睿工 业公众 号、各 公司公 告，同 花顺资 讯，天 风证券 研究所 自动化市场规模23Q1 较22Q4 有较大提升，表明工控积压需求得到释放。主 要 工 控 厂 商23Q1 收 入 情 况 表 现 良 好，其 中 禾 川 科 技、伟 创 电 气、英 威 腾、雷 赛 智 能、信 捷 电 气、汇 川 技 术23Q1 收 入 分 别 同 比 增 长44.38%、42.05%、41.93%、4.07%、2.31%、0.07%。图：2020Q2-2023H1 各 季 度 自 动化 市场规 模及增 速图：主 要 工 控厂商23Q1 收入同 比增长 情况62023Q1 后续市场分化，主要关注两个上涨阶段资料来源：同花顺资讯，天风证券研 究所 2023Q1 后 续市场分 化，整体市场 有升有 降，在工控自动化 指数、工 控设备（申万）指数表 现中 需要特别 关注两个 上涨阶段，阶 段 一上涨主线是疫情优化制造业开支加速，各 主 要 工 控企 业 收 入 情 况 呈 现 上 涨 趋 势。阶段二上涨主线与工控出海逻辑、特斯拉人形机器人发酵相关，工控出海逻辑、特斯拉人形机器人相关代表性企业有 英威腾、伟创电气、鸣志电器、汇川技术，企业估值表现良好。图：工 控 自 动化指 数、工 控设备（申万）指数 表现阶段一阶段二72023Q1 后续市场分化，上涨主线之工控出海逻辑资料来源：同花顺资讯，天风证券研究所 工控企业国产替代加速，主要工控企业加快出海，出海策略效果显著，伟创电气营收从23Q1的2.84 亿元上升至23Q2的3.41 亿元，归母净利润环比增长48.84%，市场看好工控出海带来的良机遇给出较高PE 估值。2023年3 月1 日-2023年7 月31 日，英威腾、伟创电气PE 估值分别由23年3 月中旬的19X/17X 增长至23年6 月末的25X/38X，其中最高点分别位于23年5 月底的26X 和23 年6 月末的38X。图：2023年3 月1 日-2023 年7 月31日英 威腾、伟创电 气PE 估值变 化25.6137.56图：伟创 电气23Q1-2 营业收 入（亿 元）、归母净 利润（亿元）823年Q2开始，有工控出海逻辑的企业业绩表现良好，股价逆势上涨资料来源：同花顺资讯，英威腾公司 公告，天风证 券研究 所 海 外 业 务收入增速快于国内，且利润率显著高于国内。伟创电气在 2022 年海外收入占比提升明显，2019-2022 年海外营收占比分别为6.4%、8.4%、8.7%、22.4%，22 年同增 13.7pct。2023 年上半年，伟创海外收入 1.6 亿元，较上年同期实现 174%的增长，海外营收占比达26.8%，增速远远高于国内。2022 年伟创国内、海外毛利率分别为 32.5%、49.3%，海外毛利率高 16.8pct。英威腾营收从23Q1的10.13 亿元上升至23Q2 的11.92 亿元，归母净利润环比增长33.68%，图：伟 创 电 气、英 威腾股 价走势 图（元）图：英威腾23Q1-2 营业 收入（亿元）、归 母 净 利润（亿元）92023Q1后续市场分化，上涨主线之特斯拉人形机器人发酵资料来源：同花顺资讯，天风证券研究所 特斯拉人形机器人发酵，带来市场空间，按照23-30 年GAGR30%测算，到25/30年我国人形机器人市场规模约2343/8700亿元，主要工控企业蓄势待发，鸣志电器2023H1 营收13.06 亿元，同比增长3.02%，伟创电气2023H1 营收6.25 亿元，同比增长41.81%，市场看好人形机器人未来发展，给出较高PE 估值。2023年3 月1 日-2023年12月29日，伟创电气、鸣志电器PE 估值分别由23 年3 月初的19X/37X 增长至23 年12月底的37X/115X，其中最高点分别位于23 年11月底的44X、23年11 月底的123X。图：2023年1 月3 日-2023年12月29 日伟创 电气、鸣志电 器PE 估值变 化122.6343.691023 年6月中下旬开始，特斯拉人形机器人发酵，人形机器人市场空间充裕资料来源：中商产业研究院，各公司 公告，天风证 券研究 所 人 形 机 器人产业链的上游为基础原材料以及零部件，中游为机器人本体和系统集成，下游为不同的应用场景。其中，核心零部件供给是未来机器人产业规模化发展的重要支撑，人形机器人三大核心零部件包括减速器、伺服系统和控制器，成本合计占比超70%。人 形 机 器人市场空间充裕，按23-30 年 CAGR30%测 算，到 30 年 我 国 人形机器人市场规模约 8700 亿元。特斯拉的 Optimus 或是最快实现规模化商用的机器人：22 年出原型机、计划 23 年出有用的呈现、最快两年做到小规模应用，此后产量规模逐年扩大。人形机器人的发展将为空心杯带来新业务增量。据中国机器人网，全球空心杯电机已有市场规模预计 15 亿美元（折合人民币约 108 亿元），假设特斯拉人形机器人量产 25/100 万台，对于空心杯电机采购额为 18/72 亿元，新增人形机器人市场弹性为 17%/67%。图：2023 年 人 形机器 人零部 件成本 构成公 司 名称 公 司 产品 技 术 源头汇川技术 多维度布局广泛应用于先进制造、机床等各类工业控制下游领域鸣志电器 空心杯电机 医疗等领域伟创电气低压伺服机器人专用系列定增项目布局，预计与人形机器人、医用领域有关表：主 要 企 业布局11工控板块中与人形机器人相关公司股价迅速拉升资料来源：同花顺资讯，鸣志电器公 司公告，天风 证券研 究所 鸣 志 电 器人形机器人蓄势待发，助推空心杯快速增长。公司的混合式步进电机产品在全球市场一直享有较高的市场地位，占据全球市场份额10%以上。公司的直流无刷电机、交流伺服电机、空心杯电机技术亦在全球居于前列水平。伟创电气2022 年成立机器人行业部，切入机器人产业链。公司目前主要是以机器人大配套为主，主要面向移动类、协作类、服务类的机器人领域，提供低压伺服、空心杯电机、特种无框力矩电机等核心部件。人形机器人为空心杯电机带来新业务增量，假设特斯拉人形机器人量产25/100 万台，对于空心杯电机采购额为18/72 亿元。图：汇 川 技 术、鸣 志电器、伟创 电气股 价走势 图（元）1223H2开始，内资工控企业下游传统行业股价逐渐攀升资料来源：同花顺资讯，天风证券研 究所 2023 年下半年开始，国内主要工控 企业在下游传统行业表现 良好，信捷电气、伟创电气、雷赛智能、汇川技术23年前三季度营业收入分别达到10.81 亿、9.45 亿、10.54 亿、201.21 亿，分别同比增长达到7.56%、42.05%、12.13%、23.89%。营收增 长带动信捷电气、雷赛智能、汇川技术、伟创电气等 股价逐渐攀升。图：信 捷 电 气、雷 赛智能、汇川 技术、伟创电 气股价 走势图（元）图：信 捷 电 气、雷 赛智能、汇川 技术、伟创电 气23Q1-3 收入情 况（亿 元）2024展望：1.工业生产指标整体回暖，进入补库存周期2.下游传统行业复苏趋势明显，工控出海带动利润上涨3.人形机器人实现从0 到1突破，打开核心部件成长空间13请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明14工控行业具备明显周期性，当前处于缓慢上行周期资料来源：同花顺资讯，天风证券研 究所 2008 年以来，我国工控行业 经历了4 轮周期(每轮 平 均3-4 年)，工控 设备行 业指数 跟随周 期的起伏而涨跌。以金属切 削机床(代表传 统制造 业)及工业 机器人(代表先 进制造 业)单月 产 量同比增速作为观察指标，我国工 控行业 经历了2008-2012、2012-2015、2015-2019、2019-2022四轮周期。第 一 轮周期（2008-2012年）：2008 年金 融危机 爆发，工控行 业市场 规模下 行，危 机后“四万亿大刺激”等积极 货币政 策刺激 经济复 苏，整 体工控 市场保 持较高 增速；2012 年经济增长开始降速，供给侧 过剩，设备投 资增长 处于较 低区间。第 二 轮周期（2012-2015年）：2012 年经 二三季 度探底 阶段后，Q4 以 来行业 出现止 跌企稳、逐渐回暖迹象，2013 年 经济复 苏带动 市场需 求增长，叠加 经济结 构调整&房地 产投资反弹，行业略有恢复。第 三 轮周期（2015-2019年）：2015 年，智能制 造&机 器人被 提升至 国家战 略层面，极大程度上推动了工控行业的 发展，2016 年供给侧改革出清过剩产 能，设 备增速 有所恢 复，2018 H1 受中美贸易摩擦等 因素影 响，制 造业投 资进入 下行空 间；2019 年末突 发的新 冠疫情进一步延长下行周期。第 四 轮周期（2019-2022年）：2020 年疫 情期间 海外产 能受限 而我国 提前复 工复产，部分订单移至我国，下游制造 业受益 全球需 求稳步 增长；2021Q1 国 内经济 加速回 升；2022Q1全球疫情反复&国际形势 动荡，经济活 动不确 定性显 著增强，企业 延迟复 工/停工 停 产，引发全产业链连锁反应。当前正处于缓慢上行周期，预计2024 年工 控景气 程度有 望回升。自22 年 末疫情 管控优 化，2023 年工控企业出现较好程 度同比 修复，伴随下 游行业 景气度 逐步改 善以及 人形机 器人关键要素逐渐明晰，工控企 业凭借 技术协 同性有 望充分 收益产 业发展。2008-2023&152024年展望：PMI指数有望重回荣枯线之上，工业生产指标整体回暖资料来源：同花顺资讯，天风证券研 究所 从 历 史 数据看，制造业PMI 指 标为工控设备指数的前瞻性指标。最近的PMI 指数下行发生在22年末，下探到22年11月的48%，但维持时间较短，23 年Q1迅速回升至荣枯线以上，随后再次回落。随着宏观经济逐步改善，Q3制造业PMI 指数回升，2023 年11 月制造业PMI 为49.4%，预计24 年PMI 指数有望重回荣枯线之上。从 工 业 生产指标来看：利润方面，2023 年上半年规模以上工业企业利润处于下行阶段，当月同比增速持续为负，8 月实现由负转正，11月同比增速达到29.5%；工业增加值方面，进入23年以来工业增加值同比持续增长，11 月规模以上工业增加值达到同比增长 6.60%；2023 年，第二产业固定资产投资持续保持 8-10%的较高增速，3-6 月工业用电量也始终保持同比正增长，整体呈现回暖趋势，工控市场景气度有望回升。图：制造业PMI 与工控 设备指 数图：规 模 以 上工业 增加值 和工业 企业利 润同比 增速图：第 二 产 业固定 资产投 资额及 同比图：全 社 会 用电量 及同比162024年展望：金属切削机床单月产量同比 由负转正，即将进入主动补库存周期资料来源：Wind，天风证券研究所 根据工控行业四轮周期的分析，每轮周期由底部作为起点，会经历大概1.5 年-2 年被动去库存&主动补库存的阶段达到 该轮周期顶点，目前 正 处 于被动去库存向主动补库存周期转换初期，对应23年中金属切削机床单月产量同比增速自 由负转正，下半年 逐步回升，制造业PMI-产成品库存也自23年6 月的46.1%持续增至11月的48.2%。我们预计24 年 有望正式进入主动补库存周期，工控业务 或将随之迎来新一轮上升周期。图：金 属 切 削机床 产量同 比、制 造业PMI-产成 品库存172024年展望：下游传统行业复苏趋势明显资料来源：MIR 睿工业公众号，天风证券研 究所 工 控 按 下游行业可分为项目型市场与OEM 型 市场，项目型市场代表性行业包括冶金、化工、石化、电力、造纸等，OEM 型市场代表性下游行业包括锂电池、硅晶、纺织化纤、印刷包装、物流设备等。从细分行业的表现来看，根据睿工业数据，23年Q2电力、汽车、采矿、化工和市政及公共设施等增长较大，成为上半年拉动项目型市场的主要动力；OEM 市场整体仍在下滑，但 部分传统行业如电梯、印刷机械和制药机械实现正增长。随着补库存周期到来和经济逐渐稳定，24年下游传统行业有望实现较大的业绩增长。图：2023年Q2 工控OEM 市场下 游细分 行业同 比增长 情况 图：2023年Q2 工控项 目型市 场下游 细分行 业同比 增长情 况182024年展望：海外产品毛利率普遍高于国内，工控出海带动盈利能力提升资料来源：同花顺资讯，天风证券研究所 工 控 企 业出海进度加快，海外收入占比持续提升。受俄乌战争及疫情影响，海外经济 形势动荡，出现能源短缺、燃料价格高企等问题，ABB、西门子、施耐德等海外工控龙头在产能安排、生产成本等方面受限，订单生产、交付持续受到影响。在此背景下，国内工控企业出海节奏加快，2020年以来主要工控企业海外营收占比提升，2022年伟创电气/汇川技术/麦格米特/英威腾2022年海外营收占比分别为22%/4%/31%/28%。目 前 海 外产品毛利率普遍高于国内，预计未来国内工控企业海外收入占比提高将带动相关企业盈利能力持续提升。图：主 要 工 控企业 海外营 收占比 图：海 外 毛 利率普 遍高于 国内192024年展望：人形机器人有望实现从0 到1突破，打开核心部件成长空间资料来源：Tesla AI Day，天风证券研究所 人形机器人属于新兴赛道，参与者多为科技、互联网企业，由于技术难度较大+成本较高，迟迟未落地量产，产业尚处于探索状态，我们认为近期人形机器人有望实现0 到1 的突破，即供给侧-出现明显变化+技术侧-人工智能技术取得重大进展。我 们 认 为特斯拉有望复刻当年电动车战果，实现人形机器人梦想，原因系：1）车端算法直接迁移；2）电车供应链可迁移至机器人供应链，规模化降本能力强；3）自己具备应用场景。人形机器人产业链主要包含软件端（环境感知模块、智能AI 芯片模块、操作系统模块）和硬件端（运动控制模块）。我们认为软件端特别是算法相关的大概率特斯拉自己做，故从A 股投资机会看，国内硬件供应商机会更大。TSL 机器人硬件部分三大核心部位在于旋转关节、线性关节、手部关节。核心零部件拆分如下，旋转关节：采用旋转式驱动器，主要由电机+谐 波 减速器+位 置传感器+力矩传感器构成；线性关节：采用线性驱动器，主要由 行星滚柱丝杠+位 置传感器+力 矩传感器构成；手部关节：由 空 心 杯 电机+螺 纹丝杠+精 密行星齿轮箱+编码器。图：特 斯 拉 驱动器图：特 斯 拉 人形机 器人配 置19202024年展望：人形机器人实现从0 到1突破，打开核心部件成长空间资料来源：各公司官网，各公司公告，天风 证券研 究所 随 着 人 形机器人逐步发展，核心部件需求空间扩大。以空心杯电机为例，按照特斯拉人形机器人量产25/100 万台测算，对于空心杯电机的采购额将达到18/72 亿元。预计24 年随着人形机器人发展，国 产硬件相关产业链，尤其是具备一定研发基础的企业，有望凭借人形机器 人 产 业机遇实现业绩突破。多 家 工 控企业逐步布局人形机器人领域。如鸣志电器子公司T Motion公司在空心杯电机驱动控制器领域的技术将帮助公司快速推进空心杯电机的批量化，并完善空心杯电机+驱动控制器的系统级平台产品；伟创电气2022年成立机器人行业部，主要聚焦无框力矩电机和空心杯电机；雷赛智能开发FM1 无框电机和微型伺服驱动器，适配人形机器人应用场景，有望拓展人形机器人客户。图：鸣 志 电 器空心 杯电机主要产品 进度鸣志电器 空心杯电机 推进空心杯电机批量化伟创电气 无框力矩电机、空心杯电机 2022 年成立机器人行业部雷赛智能 无框电机、伺服驱动 技术开发，适配人形机器人应用场景表：主 要 企 业布局图：雷 赛 智 能伺服 电机投资建议：1、关注工控出海的优质企业2、关注传统行业占比高、受益于顺周期的企业3、关注切入人形机器人等新赛道的企业21请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明主线一：关注工控出海的优质企业推 荐 逻 辑：受 俄 乌 战 争 及 疫 情 影 响，海 外 经 济 形 势 动 荡，出 现 能 源 短 缺、燃 料 价 格 高 企等问题。国 内 多 家 企 业 抓 出 机 遇 铺 设 海 外 渠 道，各 市 场 共 同 发 力 实 现 外 资 替 代，海 外 收入增长迅速，伟创电气/汇 川 技 术/麦 格 米 特/英威腾2022 年 海 外 营 收 占 比 分 别 为22%/4%/31%/28%，成为业绩增长的重要支撑点。相关公司：伟创电气、汇川技术、麦格米特、英威腾（建议关注）22请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明23伟创电气：22年出海加速资料来源：Wind，同花顺资讯、公司公告，天风证券研究所 23H1 我 国 工 控企业出海明显加速，海外收入占比持续提升。从主要工控企业海外营收占比看，23 年上半年，汇川技术、合康新能、伟创电气、麦格米特、英威腾的外销收入占比不断提升，分别为 6.5%、10.6%、26.2%、31.6%、34.5%，较 19 年提升 1.9pct、8.3pct、19.6pct、12.6pct、6.7pct。海 外 市 场抬升利润中枢。公司在全球采用统一定价策略，受益于国内机电自动化产品的出口增值税“免、抵、退”政策，海外业务收入增速快于国内，且利润率显著高于国内。伟创电气在 2022 年海外收入占比提升明显，2019-2022 年海外营收占比分别为 6.4%、8.4%、8.7%、22.4%，22 年同增 13.7pct。2023 年上半年，伟创海外收入 1.6 亿元，较上年同期实现 174%的增长，海外营收占比达 26.8%，增速远远高于国内。2022 年伟创国内、海外毛利率分别为 32.5%、49.3%，海外毛利率高 16.8pct。图：2019-2023H1 工 控 企 业 海 外营 收占比图：2017-23H1 伟 创 电 气 境内 外销售 收入情 况24伟创电气：下游&产品矩阵完善补齐，编码器自制提高盈利能力资料来源：伟创电气公司公告，天风证券研究所 下 游 领 域方面，行业销售一直以直销为主，公司侧重于各行业的大客户，行业专机目前聚焦在机床、光伏扬水、矿山机械、高效能源、印刷包装、纺织机械、石油化工、起重、轨道交通等行业。矿山机械2020-2022年专机收入分别为0.08、0.35、0.56 亿元，2021、2022年同增321%、57.6%，营收在专机产品占比从2020年3%提升至2022 年18%。石油石化2020-2022年专机收入分别为0.06、0.13、0.27 亿元，2021、2022 年同增123%、106%，营收在专机产品占比从2020年2%提升至2022年9%。自 制 编 码器降本增效，配合新自动化产线达产后伺服电机、驱动器毛利率有望达 29.8%、34.4%。目前，公司自制编码器已在公司伺服电机产品中得到应用，产品毛利率已由 2021 年的 4.51%上涨至 2022 年的 8.02%，实现较大幅度提升。公司自制磁电编码器和光电编码器均已进入市场小批量验证阶段，结果表现相对稳定，预计待市场验证成熟后明年将进行逐步替代。随着公司编码器自制率不断提升，及2023 年定增募投项目自动化产线配置后，公司伺服电机毛利率水平将进一步提升。公司预计定增项目达产后伺服电机、伺服驱动器毛利率达 29.8%、34.4%。表：公司 2023 年 定 增 项 目 产 品达产 后毛利 率测算 值25伟创电气：把握空心杯电机时代热点，打开成长空间资料来源：苏州市机器人产业协会公 众号，各公司 官网，天风证 券研究 所 2022年成立机器人行业部，切入机器人产业链。公司目前主要是以机器人大配套为主，主要面向移动类、协作类、服务类的机器人领域，提供低压伺服、空心杯电机、特种无框力矩电机等核心部件。产品能广泛应用于人形机器人、检测机器人、工业自动化机器人、航空、医疗设备、工业工具、仪器仪表、电子设备等领域。公 司 产 品性能业内领先，技术研发不断推进。作为国内目前少数具有空心杯自主研发能力的公司，公司产品具有高转速、高扭矩和低噪音振动等优势，以高功率密度、高响应、高转速场合为主要应用场景，产品可广泛应用于机器人、医疗等行业。表：伟 创 电 气空心 杯产品 性能与 国内外 头部厂 商对比26汇川技术：公司变频器起家，延伸至各层级资料来源：汇川技术公司公告，公司 官网，天风证 券研究 所 公司 2003 年 成 立 初期就致力于矢量变频器的研发。在 2005 成功推出电梯一体化控制器，是国内电梯一体化产品的首创者。2008 年开始公司陆续推出 PLC、伺服、HMI、高压变频器、编码器等产品。2009 年公司开始组建新能源技术团队，研发电控产品。2014 年公司布局机器人产业。公 司 聚 焦工业领域的自动化、数字化、智能化，专注“信息层、控制层、驱动层、执行层、传感层”核心技术，以TOP 客户价值需求为导向，立足国内，拓展国际，为全球客户提供创新的解决方案与服务，追求规模和利润双增长。图：汇 川 技 术工控 产品推 出时间 线 图：汇 川 技 术通用 自动化 产品展 示27汇川技术：前瞻性布局，抓住机会切入新兴赛道资料来源：中国工控网，汇川技术公 司公告，天风 证券研 究所 国 产 品 牌搭乘新能源行业顺风车提高国产渗透率。自 2021 年十四五规划开局以来，各行业政策落地加速推动行业发展，推动中国伺服市场中电子设备制造、锂电池设备、工业机器人、半导体设备、光伏设备等新兴下游应用行业的需求快速增长。对伺服系统全部下游行业进行统计，若将电子制造设备、电池制造设备、工业机器人、光伏设备、半导体、激光行业定义为高端制造赛道，赛道的应用占比已经达到 65%，且近年来仍在不断提升，而传统赛道的应用占比不断缩小。通 用 自 动化是公司主要业务之一。产品包括：变频器、伺服系统、控制系统（PLC/CNC）、工业视觉系统、传感器、高性能电机、高精密丝杠、工业互联网等核心部件及光机电液一体化解决方案。图：2022 年 我 国 伺 服 系统市 场份额注：资料来源于伟创电气：苏州伟创 电气科 技股份 有限公 司 2022 年度向特定对象发行 A 股股票募集说明书，统计口径略有差 异。28汇川技术：22年提出国际化战略，推进 GLOBALOCAL 模式资料来源：汇川技术公司公告，天风 证券研 究所 海 外 市 场方面，为响应跨国大客户需求、顺应中国制造“走出去”趋势，2022 年 公 司 提出国际化战略，推进 GLOBALOCAL 模式。此前海外市场通过外籍团队进行“区域销售”，2022年在此基础上增加“行业线出海”策略，即依托跨国企业客户基础向其海外分支延伸。以电梯业务为例，公司客户包括奥的斯、迅达等全球电梯厂商，从其中国总部向海外分部延伸，移植解决方案。从布局看：制造端，匈牙利工厂已作为欧洲物流中心投入使用；研发端，以德国研发中心为主；销售端，面向欧洲成熟市场主推高性能产品，对东南亚、南亚、中东新兴市场主打性价比优势。目前公司电梯业务在欧洲、印度进展较好；联合动力品牌的海外认可度提升，电源产品定点放量。23H1 海 外 营 收占比 6.5%，公司中长期目标在 20%水平。公司已是国内龙头品牌，但在客户、人才、产品技术核心能力与国际龙头仍有差距。“三分天下必有汇川”是公司的战略愿景，未来围绕高性价比和核心零部件，有望通过中国场景下积累的数字化解决方案的优势，赋能全球制造业。图：汇 川 技 术全球 布局29英威腾：布局海外市场及新能源汽车领域，有望成为业绩重要增长点资料来源：同花顺资讯，天风证券研 究所 英 威 腾 较早开拓海外市场并进行多元布局：2006 年开始布局海外，2010 年上市后即设立子公司布局新能源、轨道交通、能源管理、楼宇智能等较大跨度业务，然而新业务较晚才形成收入且贡献较小，变频器目前仍为英威腾的主要收入来源，近年来占比稳定在 50%左右。市场层面，英威腾更注重销售，通过拓宽营销渠道与外资竞争市场份额。终 端 需 求放量，新能源汽车自驱快速发展有望带动公司业务高增。近年来新能源汽车恢复增长，据ifind 数据，2022年我国新能源汽车销量688.7 万辆(yoy+96%)。公司的新能源汽车业务主要涉及核心零部件和配套设施，包括主电机控制器、辅助电机控制器、车载充电电源、充电桩等。公司的客户主要为乘用车、商用车和专用车整车制造商。图：新 能 源 汽车销 量30麦格米特：立足主业，业绩符合预期，看好海外市场拓展资料来源：麦格米特公司官网，麦格 米特公 司公告，同花 顺资讯，天风 证券研 究所 麦 格 米 特以智能家电电控为主，不断向与核心技术相关的交叉领域和新兴领域延伸。目前公司根据应用场景将业务主要分类为智能家电电控产品、工业电源、工业自动化和新能源汽车及轨道交通产品四大类。2023年H1，该四类业务占总营收90.27%。2018-2022 年公司营收整体呈稳步增长态势，由 18 年的 23.94 亿元增至 22 年的 54.78 亿 元；23 年 Q1-3 实现营收 48.76 亿元，同比增长22.34%。23 年 Q1-3 实现归母净利 4.83 亿元，同比增长58.57%。全 球 化 布局助力市场拓展。截至23Q3公司的业务进入全球 40 多个国家和地区，构建了跨领域的生产经营模式。表：公 司 四 大业务 产品布 局情况 图：2018-2023Q1-3 营收及 归母 净利润 情况31麦格米特：新能源、工业电源、自动化装备或迎来高速增长期资料来源：麦格米特公司官网，天风证券研究所 工 业 电 源：公司已经进入供应体系，电源产品迭代需求小，现有产品将持续输出。主要涉及通信电源（公司最新一代通信电源产品依托公司最新的开关电源技术和强大的 DPS 软件控制技术，实现体积小、电能运用效率高、可靠、成本低的优势）与医疗电源（凭借在技术、成本和客户定制开发等方面的优势，公司在医疗电源领域保持着稳步替代海外竞争对手的节奏）。自 动 化 装备：迎合国家自动化进程，公司高技术水平赋能业务增长。智能焊机：当前我国电焊机行业已形成了完整的产业链，部分电焊机产品技术水平已经接 近国外进口产品，根据中国电器工业协会电焊机分会数据，中国电焊机产值从 2016 年的114.98 亿元增长至2020 年的 148.00 亿元，年复合增长率为 6.52%。麦格米特智能焊机产品力强，覆盖下游多领域。智能采油：根据中商产业研究院的研究数据，我国螺杆钻具市场行业规模从 2016 年的 20.20 亿元增至 2020 年的 25.70 亿元，复合增长率达 6.2%。图：麦 格 米 特通信 电源产 品图：麦 格 米 特医疗 电源产 品图：智 能 采 油设备 与传统 设备效 能对比图：智 能 焊 机业务 下游产 业、主 要合作 客户32资料来源：华经产业研究院，麦格米特公司官网，天风证券研究 所 EV&新 能 源，提供优质齐全的模块与部件，渗透率有望持续提升。新能源汽车市场增速居高位，公司提供定制部件，单车价值量高新能源汽车行业是国家重点支持的行业，在相关政策推动下，近些年我国新能源汽车快速增长。从市场规模看，据中汽协数据，2021 年国内新能源汽车累计销量 352.1 万辆，同增 157.6%，新能源汽车渗透率为 13.4%，未来替代传统燃油车的空间较大。从新能源汽车价值的拆解看，整车大约一半的成本在于电池、电机及电控，后者是公司技术平台的优势所在，麦格米特有望依靠成熟技术优势形成单车价值的高渗透。光 伏 与 储能已初见成效，将持续贡献增量业绩。公司对光伏、风电、储能等领域的相关电气部件也均有投入，并逐步实现规模销售，主要产品包括风电变桨驱动器、光伏逆变组件、PCS 等。图：2021年 中 国新能 源汽车 市占率TOP10图：公 司 应 用于光 伏的高 效直流 电转化 模块图：2022 新 能 源汽车 整体成 本构成麦格米特：新能源、工业电源、自动化装备或迎来高速增长期主线二：关注传统行业占比高、受益于顺周期的企业推 荐 逻 辑：2023 年 下 半 年 以 来，制造业PMI、工 业 企 业 利 润、工 业 增 加 值 等 相 关 指 标 基本实现正增长，整 体 呈 现 出 回 暖 的 趋 势。随 着 金 属 切 削 机 床 单 月 产 量 同 比 增 速 自23年中由负转正，制 造 业PMI-产成品库存也自23 年6 月的4