资源描述
90年代以来日本货币政策复盘太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2023-1-22 18311057693E-MAIL S1190521050001 18702133638E-MALL S1190122070011日本专题研究系列三 阶段一（1991/7-1999/2）：低利率时期1阶段二（1999/2-2001/3）：零利率时期2阶段三（2001/3-2006/3）：零利率与量化宽松兼施时期3阶段四（2006/3-2008/10）：量化宽松与零利率渐退时期4阶段六（2010/10-2013/1）：全面宽松时期6阶段五（2008/10-2010/10）：量化宽松重启与零利率回归时期5阶段七（2013/1至今）：超宽松时期7XVEVvMtOoNrQrPpMnQsNmN8O8QbRoMmMpNqMiNqQrQfQtRnR9PpPyQNZnQsOuOoOnM-3-2-10123451990/011990/081991/031991/101992/051992/121993/071994/021994/091995/041995/111996/061997/011997/081998/031998/101999/051999/122000/072001/022001/092002/042002/112003/062004/012004/082005/032005/102006/052006/122007/072008/022008/092009/042009/112010/062011/012011/082012/032012/102013/052013/122014/072015/022015/092016/042016/112017/062018/012018/082019/032019/102020/052020/122021/072022/022022/092023/042023/11%:CPI:CPI:Wind QE QE QE CMEQQE YCC 引言（1985-1990）：泡沫膨胀时期 Wind 0500010000150002000025000300003500040000450001980/011981/011982/011983/011984/011985/011986/011987/011988/011989/011990/011991/011992/011993/011994/011995/011996/011997/011998/011999/012000/01 225 050100150200250300350400450195519571959196119631965196719691971197319751977197919811983198519871989199119931995199719992010年3 月末=100:6:20 80 90 1985 1986 1 1987 2 2.5%5 0501001502002503001980/011980/081981/031981/101982/051982/121983/071984/021984/091985/041985/111986/061987/011987/081988/031988/101989/051989/121990/071991/021991/09:0123456789101910/011912/101916/071919/101927/031931/111933/071948/071957/051959/121961/091963/041965/061969/091971/071973/051975/041977/031979/041980/031981/121986/041989/101991/07%:01 阶段一（1991/7-1999/2）：低利率时期 1991/7 1991/9 1991/11 1991/12 1992/1 1992/2 1992/3 1992/4 1992/73.25%1992/8 1992/9 1993/2 1993/4 1993/7 1993/9 1993/12 1994/1 1994/2 1994/3 1994/10 1995/1 1995/3 1995/4 1995/7 1995/9 1995/11 1995/12 1996/1 1996/7 1996/9 1996/11 1997/4 1997/6 1997/7 1997/11 1998/4 1998/6 1998/9 1998/10 1998/11 1998/12 1999/1 01 阶段一（1991/7-1999/2）：低利率时期 1990 1991 1990 8 1991 7 0.5%5.5%Wind Wind 0500010000150002000025000300003500040000450001980/011981/011982/011983/011984/011985/011986/011987/011988/011989/011990/011991/011992/011993/011994/011995/011996/011997/011998/011999/012000/01 225 050100150200250300350400450195519571959196119631965196719691971197319751977197919811983198519871989199119931995199719992010年3 月末=100:6:01 阶段一（1991/7-1999/2）：低利率时期 1990 GDP 7.5%1999-0.8%1993 1995 1998 1995 9 9 5.5 1995 9 0.5%1998 9 0.25%91 7 91 11 92 4 92 7 GDP CPI Wind-3-11351989/011991/041993/071995/101998/012000/042002/072004/102007/012009/042011/072013/102016/012018/042020/072022/10:CPI():%00.10.20.30.40.50.60.70.81998/011998/021998/031998/041998/051998/061998/071998/081998/091998/101998/111998/121999/011999/02%:02468101980/021981/021982/021983/021984/021985/021986/021987/021988/021989/021990/021991/021992/021993/021994/021995/02%:-15-10-505101989/031991/071993/111996/031998/072000/112003/032005/072007/112010/032012/072014/112017/032019/072021/11:GDP:2015:%01 阶段一（1991/7-1999/2）：低利率时期 1997 1998 4 1998 1998 9 0.25%02 阶段二（1999/2-2001/3）：零利率时期 1999/2 1999/3 1999/4 1999/11 2000/1 2000/4 2000/7 2000/8 2000/10 2001/1 2001/2 2001/2 0.15%02 阶段二（1999/2-2001/3）：零利率时期 1998 9 1998 GDP 1999 2 0.15%0.5%0.25%GDP CPI Wind Wind-3-2-10123451989/011990/031991/051992/071993/091994/111996/011997/031998/051999/072000/092001/112003/012004/032005/052006/072007/092008/112010/012011/032012/052013/072014/092015/112017/012018/032019/052020/072021/092022/11:CPI():%-15-10-505101989/031990/031991/031992/031993/031994/031995/031996/031997/031998/031999/032000/032001/032002/032003/032004/032005/032006/032007/032008/032009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/032019/032020/032021/032022/032023/03:GDP:2015:%02 阶段二（1999/2-2001/3）：零利率时期 0.15%0.15%0%1999 4 Wind Wind 00.10.20.30.40.50.60.70.81998/011998/021998/031998/041998/051998/061998/071998/081998/091998/101998/111998/121999/011999/021999/031999/041999/051999/061999/071999/081999/091999/101999/111999/122000/012000/022000/032000/042000/052000/062000/072000/082000/092000/102000/112000/122001/012001/022001/03%:1998/09/09 0.251999/02/12 0.15-0.101999/09/21 0.00-0.152000/08/11 0.25 0.252001/02/28 0.15-0.102001/03/19 0.00-0.152006/07/14 0.25 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0.10-0.202016/02/16-0.10-0.20%-15-10-505101989/031991/031993/031995/031997/031999/032001/032003/032005/032007/032009/032011/032013/032015/032017/032019/032021/032023/03:GDP:2015:%03 阶段三（2001/3-2006/3）：零利率与量化宽松兼施时期 2004 1 3035 1.2 10 BOJ 0200400600800100012001400051015202530354045502001/012001/032001/052001/072001/092001/112002/012002/032002/052002/072002/092002/112003/012003/032003/052003/072003/092003/112004/012004/032004/052004/072004/092004/112005/012005/032005/052005/072005/092005/112006/012006/03 03 阶段三（2001/3-2006/3）：零利率与量化宽松兼施时期 BOJ BOJ 0200004000060000800001000001200001400001999/021999/082000/022000/082001/022001/082002/022002/082003/022003/082004/022004/082005/022005/082006/02 0200004000060000800001000001200001400002001/032001/062001/092001/122002/032002/062002/092002/122003/032003/062003/092003/122004/032004/062004/092004/122005/032005/062005/092005/122006/03 JGBs T-Bills 03 阶段三（2001/3-2006/3）：零利率与量化宽松兼施时期 2002 11 2003 7 03 阶段三（2001/3-2006/3）：零利率与量化宽松兼施时期 CPI CPI 0%2003 10:CPI 0%0%CPI BOJ 2001 3 2003 10 04 阶段四（2006/3-2008/10）：量化宽松与零利率渐退时期 2006/3 2006/3 2006/7 2007/5 2007/6 2007/7 2007/8 2007/10 2008/1 2008/3 2008/8 2008/9 04 阶段四（2006/3-2008/10）：量化宽松与零利率渐退时期 2006 3 7 0.25%2000 2002 2003 5 2002 1 2008 2 2006 0.1%0.2%2006 3 GDP CPI 80901001101201301985/011986/051987/091989/011990/051991/091993/011994/051995/091997/011998/051999/092001/012002/052003/092005/012006/052007/092020年=100:Wind-3-2-10123451989/011990/011991/011992/011993/011994/011995/011996/011997/011998/011999/012000/012001/012002/012003/012004/012005/012006/012007/012008/012009/012010/012011/012012/012013/012014/012015/012016/012017/012018/012019/012020/012021/012022/012023/01:CPI():%-15-10-505101989/031991/051993/071995/091997/112000/012002/032004/052006/072008/092010/112013/012015/032017/052019/072021/09:GDP:2015:%04 阶段四（2006/3-2008/10）：量化宽松与零利率渐退时期 2006 7 0.25%2007 2 0.5%2008 9 BOJ BOJ Wind 1998/09/09 0.251999/02/12 0.15-0.101999/09/21 0.00-0.152000/08/11 0.25 0.252001/02/28 0.15-0.102001/03/19 0.00-0.152006/07/14 0.25 0.252007/02/21 0.50 0.252008/10/31 0.30-0.202008/12/19 0.10-0.202016/02/16-0.10-0.20%0200004000060000800001000001200001400002001/032001/092002/032002/092003/032003/092004/032004/092005/032005/092006/032006/092007/032007/092008/032008/09 05000100001500020000250003000035000400002006/032006/052006/072006/092006/112007/012007/032007/052007/072007/092007/112008/012008/032008/052008/072008/09 JGBs T-Bills 04 阶段四（2006/3-2008/10）：量化宽松与零利率渐退时期 2006 3 0%2%1%BOJ 05 阶段五（2008/10-2010/10）：量化宽松重启与零利率回归时期 2008/10 2008/10 2008/11 2008/12 2008/12 2008/12 2009/1 2009/2 2009/2 2009/3 2009/3 2009/3 2009/4 2009/10 2009/11 2009/12 2010/1 2010/8 2010/9 05 阶段五（2008/10-2010/10）：量化宽松重启与零利率回归时期 GDP GDP CPI Wind Wind-3-2-10123451989/011990/031991/051992/071993/091994/111996/011997/031998/051999/072000/092001/112003/012004/032005/052006/072007/092008/112010/012011/032012/052013/072014/092015/112017/012018/032019/052020/072021/092022/11:CPI():%-15-10-505101989/031990/031991/031992/031993/031994/031995/031996/031997/031998/031999/032000/032001/032002/032003/032004/032005/032006/032007/032008/032009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/032019/032020/032021/032022/032023/03:GDP:2015:%05 阶段五（2008/10-2010/10）：量化宽松重启与零利率回归时期 2008 10 12 0.2%0.2%0.5%0.1%0.75%0.3%1998/09/09 0.251999/02/12 0.15-0.101999/09/21 0.00-0.152000/08/11 0.25 0.252001/02/28 0.15-0.102001/03/19 0.00-0.152006/07/14 0.25 0.252007/02/21 0.50 0.252008/10/31 0.30-0.202008/12/19 0.10-0.202016/02/16-0.10-0.20%Wind 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Wind Wind-3-2-10123451989/011990/031991/051992/071993/091994/111996/011997/031998/051999/072000/092001/112003/012004/032005/052006/072007/092008/112010/012011/032012/052013/072014/092015/112017/012018/032019/052020/072021/092022/11:CPI():%-15-10-505101989/031990/031991/031992/031993/031994/031995/031996/031997/031998/031999/032000/032001/032002/032003/032004/032005/032006/032007/032008/032009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/032019/032020/032021/032022/032023/03:GDP:2015:%06 阶段六（2010/10-2013/1）：全面宽松时期 0.1%0%0.1%Wind 0.050.060.070.080.090.10.110.120.130.142009/012009/022009/032009/042009/052009/062009/072009/082009/092009/102009/112009/122010/012010/022010/032010/042010/052010/062010/072010/082010/092010/102010/112010/122011/012011/022011/032011/042011/052011/062011/072011/082011/092011/102011/112011/122012/012012/022012/032012/042012/052012/062012/072012/082012/092012/102012/112012/122013/01%:06 阶段六（2010/10-2013/1）：全面宽松时期 2010 10 APP 35 5 30 5 ETF J-REITs;ETF J-REITs 2012 12QE 101 76 25 BOJ 010203040506070802010/10/282011/03/142011/08/042011/10/272012/02/142012/04/272012/07/122012/09/192012/10/302012/12/20 JGB T-bills CP CB ETF J-REITs 06 阶段六（2010/10-2013/1）：全面宽松时期 BOJ 0.1%2010/10/28 1.50 2.00 0.50 0.50 0.45 0.05 5.00 30.00 35.002011/03/14 2.00 3.00 2.00 2.00 0.90 0.10 10.00 30.00 40.002011/08/04 4.00 4.50 2.10 2.90 1.40 0.11 15.01 35.00 50.012011/10/27 9.00 4.50 2.10 2.90 1.40 0.11 20.01 35.00 55.012012/02/14 19.00 4.50 2.10 2.90 1.40 0.11 30.01 35.00 65.012012/04/27 29.00 4.50 2.10 2.90 1.60 0.12 40.22 30.00 70.222012/07/12 29.00 9.50 2.10 2.90 1.60 0.12 45.22 25.00 70.222012/09/19 34.00 14.50 2.10 2.90 1.60 0.12 55.22 25.00 80.222012/10/30 39.00 19.50 2.20 3.20 2.10 0.13 66.13 25.00 91.132012/12/20 44.00 24.50 2.20 3.20 2.10 0.13 76.13 25.00 101.13 06 阶段六（2010/10-2013/1）：全面宽松时期 LSP GSFF 2010 6 1 0.1%4 3 2012 3 GSFF 5.5 SBLF 2012 10 0.1%4 BOJ 06 阶段六（2010/10-2013/1）：全面宽松时期 BOJ GSFF SBLF 02004006008001000120014000100020003000400050006000700080002010/092011/032011/092012/032012/092013/032013/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/03 010002000300040005000600070000500010000150002000025000300002012/122013/032013/062013/092013/122014/032014/062014/092014/122015/032015/062015/092015/122016/032016/062016/092016/122017/032017/062017/092017/122018/032018/062018/092018/122019/032019/062019/092019/122020/032020/062020/092020/122021/032021/062021/092021/122022/032022/06 02000400060008000100001200014000010000200003000040000500006000070000800002013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/122022/062022/122023/062023/12 07 阶段七（2013/1至今）：超宽松时期 2013/1 2013/1 2013/4 2013/5 2014/4 2014/11 2014/12 2015/4 2015/10 2015/11 2015/12 2016/1 2016/4 2016/5 2016/8 2016/9 2017/1 2017 2018 2018/3 2018/6 2019/1 2019/2 2019/5 2019/6 2019/8 2019/9 2019/10 2020/1 2020/3 2020/4 2020/5 2020/7 2020/11 2021/1 2021/2 2021/3 2021/3 0.25%2021/4 2021/7 2021/11 2022/1 2022/2 2022/3 2022/4 2022/5 2022/6 2022/9 2022/10 2022/12 0.5%2023/1 2023/3 2023/5 2023/6 2023/7 2023/9 2023/10 07 阶段七（2013/1至今）：超宽松时期 2013 1 2%CPI 10%225 2013 2014 13 2 10 GDP CPI Wind Wind-3-2-10123451989/011990/031991/051992/071993/091994/111996/011997/031998/051999/072000/092001/112003/012004/032005/052006/072007/092008/112010/012011/032012/052013/072014/092015/112017/012018/032019/052020/072021/092022/11:CPI():%-15-10-505101989/031990/031991/031992/031993/031994/031995/031996/031997/031998/031999/032000/032001/032002/032003/032004/032005/032006/032007/032008/032009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/032019/032020/032021/032022/032023/03:GDP:2015:%07 阶段七（2013/1至今）：超宽松时期 QQE 2013 4 QQE,2%6070 2014 10 80 50 40 3 7 CP CB 2.2 3.2 ETF 1 300 2014 2016 2014 10 50 80 7 710 2015 12 712 ETF 3 900 ETF 2016 9 6 BOJ 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BOJ-0.6-0.4-0.200.20.40.60.812015/012015/042015/072015/102016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/10%:10 0.1%0.2%0.25%0.5%1.0%07 阶段七（2013/1至今）：超宽松时期 2020 3 QQE 2020 3 ETF J-REITs 2020 5 QQE 80 2020 6 2022 10 2021 12 2022 4 2 3 ETF J-REITs 80 2.2 3.2 6 900 2020/03 80 3.2 4.2 12 1800 2020/05 7.5 7.5 12 1800 2021/03 20 12 1800 2022/04 2 3 12 1800 BOJ 07 阶段七（2013/1至今）：超宽松时期 2023 GDP 2023 2023 Wind
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