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中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信 2 0 2 3.03.14 2022 S0740523020005 S0740520080008 S0740520110003 2 目录 CONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所 2022 2023 1ZCXzQtOoNqRqOsRsPqPmN9PaOaQsQpPsQsRlOmMtQjMnMoQ6MqQvMvPnQrNxNqQoM3 CONTENTS 目录 CCONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所 1 4 1.2022 年 物 业 市 场 表 现 及 原 因：2022 年 受内外部 环境 影响整体 表现 较弱，板 块内 部看，央 企走 势与市场接近，民企 与关联方 高度 相关，深 层次 原因是行 业格 局的变化 导致 国企与民 企的 分化。2.物 业 行 业2023 年 展 望：我 们认为，外部 影响因素 逐渐 淡化，内 部发 展转向市 场化。房地产 下行 趋势收窄及房 企信 用风险缓 释，同时疫情 冲击 大概率结 束，行业内部 维度，非住宅 市场 空间广阔，物 企的市场拓展 占比 在持续提 升。因此，我 们预 计2023年 物业 板块有望 筑底 复苏，同 时，公司间的 分化 会持续且加剧。2.细 分 板 块 走 势 研 判：1）基 础 物 业 服 务：面积增 长放 缓，利润 率收 敛；2）非 业 主 增 值 服 务：跟随地产趋势前 行；3）社 区 增 值 服 务：短 期受 疫情影响，长 期持续向 好。投资建 议：央 国企背 景 的物 企在强 势 开发 商的支 持 下有 望保持 原 先的 业绩承 诺：推 荐 中 海 物 业、华 润万 象 生 活、招 商 积 余、保 利 物 业，同 时看 好优质物 业在 行业筑底 后有 更高的向 上弹 性：推荐 新 大 正、绿城服务，建 议关注 万 物 云、越 秀 服 务、滨 江 服 务、建 发 物 业。风险提示：房 地产行业 竣工 低于预期、房 地产市场 销售 低于预期、物 业费市场 化进 度低于预 期、物管业务行业 渗透 率提升不 及预 期、研报 信息 使用不及 时风 险、数据 测算 偏差风险。核心观点 5 CONTENTS 目录 CCONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所 2 2022 6 板块回顾：2022年受内外部环境影响整体表现较弱 2022 年 初 至 今，港 股 物 业板块 受 港 股 市场、地 产 行 业下行 及 公 司 自身基 本 面 变 化等因 素 影 响，股价 大 幅 下 行。2022 年 末，美联 储 加 息 放缓、经 济 复 苏叠加 地 产 供 需两端 政 策 放 松，港 股 物 业 板块迎 来 估 值 修复。来源：WIND、中 泰证券 研 究所 2022-65.68%-37.38%-80.00%-70.00%-60.00%-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 22-11 22-12 23-01 23-027 板块回顾：央企走势与市场接近，民企与关联方高度相关 央 企 物 业 表现稳 定：以 中海、华润为 代表 的央企物 业背 景坚实，自身 经营业绩 稳健，市场一 直预期较为 稳 定，股价跟 随 市场 波动。民 企 物 业 由关联 方 主 导：受 关联方信 用风 险影响，叠加 地产基本 面走 弱，民企 物业 下跌较多。来源：WIND、中 泰证券 研 究所 2022-60.00%-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%华润万象生活 保利物业 中海物业 恒生中国企业指数-100.00%-80.00%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%碧桂园 碧桂园服务-100.00%-50.00%0.00%50.00%旭辉控股集团 旭辉永升服务 2022 8 板块回顾：行业格局的变化导致国企与民企的分化 1.开 发 商 背景认 知 重 塑：短 期开发商 背景 的物企经 营层 面与关联 方强 绑定，甚 至关 联方主导。2.行 业 发 展模式转 变：并购 潮褪去，资本 助推行 业 加速 进入市 场 化竞 争阶段。3.公 司 基 本面分 化：背 景、发展阶段、业 态、战略 不同 的物企，在行 业动荡期 迎来 加速分化。来源：WIND、中 指研究 院、中泰证 券研究 所 2021&2022 TOP100 2020-2022%6%32%45%53%5%6%44%9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021 2022地方城投 央国企 混合所有 民企 106.1 362.5 106.3 0501001502002503003504002020 2021 2022收并购数量（宗）交易金额（亿元）051015202530352020H1 2021H1 2022H1央企物业 民企物业 9 CONTENTS 目录 CCONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所 3 2023 10 外部影响因素逐渐淡化 1.房 地 产 下行趋 势 收 窄 及房企 信 用 风 险缓释：随着 供需 两端政策 持续 深化，房 地产 基本面呈 现见底迹象；同时，随着 近2 年 的行业 下 行期 持续出 清，竞 争格局 也 逐渐 清晰。2.疫 情 冲 击大概 率 结 束：2022 年底，疫情 管控松绑，物 业服务回 归常 态，结束 特殊 时期后成 本端有望降低，此 外封控结 束也 有助于项 目拓 展端的正 常开 展。来源：WIND、中 泰证券 研 究所%-30-20-10010203040506070商品房销售面积:累计同比-50-40-30-20-10010203040房屋新开工面积:累计同比 11 内部发展转向市场化 1.市 场 拓 展占比 持 续 提 升：随着资本 助推 的物业并 购浪 潮消退，物企 外生增长 更依 赖外拓，来自关联方 交 付贡 献的在 管 面积 占比在 持 续减 少。3.非 住 宅 市场空 间 广 阔：与 新房销售 见底 相反，公 建市 场在增量 供给 和存量转 化上 空间依然 可观。来源：中 海物业2022H1PPT、中泰 证券研 究所 163.6 188.2 197.9 23.6 71.8 89.3 0501001502002503003502020 2021 2022H1关联方 外拓 12 2023年有望筑底复苏，分化会持续 1.后 疫 情 时代板 块 有 望 复苏：无论是 作为 房地产的 后端 还是作为 服务 业，物业 服务 在2022 年受到较多因 素 冲击，我们 认 为2023 年多方 面会 好转，看 好全 年基本 面 稳中 有升的 行 情。2.物 企 分 化将持 续：关 联方 的分化将 带来 物企未来 发展 中的进一 步分 化。来源：中 泰证券 研究所 疫情结束 经济复苏 地产回暖 在管/新签面积增加 物业费收缴率修复 社区空间运营深化 经营回归常态 项目招投标重启 线下消费恢复 关联方业务开展 展望2023年乐观 开发商增值服务延伸 物企分化加速 国企城投拿地占比提升 民企逐步退出市场 2023 13 CONTENTS 目录 CCONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所 4 14 基础物业服务：面积增长放缓，利润率收敛 1：住 宅 市 场增 量 面 积 增速放 缓：房 屋新 开工与竣 工似 乎触及峰 值，未来每年 交付 及签约面 积或缓慢下 行；反 映在企 业 端是 房企拿 地 加速 分化，短 期内，开发 商 的销 售拿地 水 平依 旧对大 部 分物企面积增 长产 生重要影 响。2.不 同 背 景物企 利 润 率 收敛：央企与 民企 物业处在 不同 发展阶段，而 背后开发 商的 分化加速 了综合利润率 开始 收敛，行 业最 终会回归 到近 似利润率 区间 的竞争格 局之 下。来源：Wind、中 泰证券 研 究所 注：央企 物业：招 商积余、保利物 业、华 润 万象生活；民企 物业：新 城悦服务、金科 服务、融 创服务、世茂服 务%05101520252014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022房屋新开工面积(亿方)房屋竣工面积(亿方)0510152025302020 2021 2022H1央企平均 民企平均 15 非业主增值服务：跟随地产趋势前行 顺 周 期 的 开发商 增 值 业 务：物企的非 业主 增值服务 在2022 年表现 与关 联开发商 的基 本面有较 强的关联度，销售 较好、基 本面 扎实的 央 国企 及优质 民 企依 旧能够 维 持一 定的收 入 份额，而经 营 融资压力较大 房企 背景下的 物企 呈现出明 显的 收入占比 的下 滑。来源：Wind、中 泰证券 研 究所%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%雅生活服务 旭辉永升服务 新城悦服务 世茂服务 时代邻里 建发物业 滨江服务 碧桂园服务 保利物业 2021H1 2022H116 社区增值服务：短期受疫情影响，长期持续向好 物业公司 的社 区增值服 务主 要指围绕 在管 项目展开 的一 系列对业 主端 的衍生服 务，可分为高 频的日常消 费、家 政服务 类 与低 频的房 产 经纪、家居 装 修类，而2022 年疫 情及地 产 下行 对这两 大 类业务均带来 较大 的冲击。但随 着疫情影 响消 散，及房 地产 周期回稳，我 们认为社 区增 值服务板 块增速会回归 正常 区间。来源：WIND、中 泰证券 研 究所 30%2022-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01-10-505101520253017 主要结论及投资建议 疫 情 冲 击 及地产 下 行 对 物业板 块2022 年 业绩 形 成 压 力：疫情影响 物企 自身的基 本面，如成本 端的临时上升，外 拓增长减 缓；而地产下 行对 有开发商 背景 的物企影 响较 大，考虑 到大 多数上市 物企有地产开 发商 背景，这 一影 响广泛而 深远，反映到 业务 层面如项 目交 付、案场 服务、房产经 纪、房屋装 修 等。市 场 快 速 筑底、公 司 分 化加剧：虽然 疫情 和地产带 来的 外部冲击 会让 板块基本 面快 速触底，但公司间分化 因房 企的分化 而拉 大，具体 可以 表现为高 信用 销售通畅 的优 质房企依 然可 以给物企 提供坚实基 础，而 出险房 企 很大 程度上 会 拖累 物企的 综 合表 现，处 在 中间 的是业 务 市场 化程度 占 比较高的较为 独立 的第三方 物企，主要顺 周期 跟随行业 波动。投资建议：物 业行业依 旧是 个好赛道，短 期因外部 因素 影响造成 板块 触底不改 中长 期行业的 成长性及稳 定 性。从投资 角 度看，央国 企 背景 的物企 在 强势 开发商 的 支持 下有望 保 持原 先的业 绩 承诺：推 荐中 海物 业、华 润万象 生 活、招商积 余、保 利物业，同时 看好 优质物业 在行 业筑底后 有更高的向上 弹性：推 荐 新大 正、绿 城 服 务，建 议 关 注 万物云、越 秀 服务、滨 江 服 务、建 发 物 业。18 重点推荐标的盈利预测及估值表 来源：wind、中 泰证券 研 究所 注：股价以3 月10日收 盘价为 准 EPS PE(/)2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 40.65 0.76 1 1.28 1.64 47.5 36.1 28.2 22.0 43.8 1.53 2.01 2.62 3.26 25.4 19.3 14.8 11.9 8.77 0.24 0.32 0.42 0.53 32.4 24.3 18.5 14.7 15.04 0.48 0.56 0.73 0.88 31.3 26.9 20.6 17.1 24.07 0.72 0.98 1.34 1.78 33.4 24.6 18.0 13.5 19 风险提示 1 2 3 4.5.6.1 2 20 612 15%612 5%15%612-10%+5%612 10%612 10%612-10%+10%612 10%612 A 300 500 21 重要声明 中泰证券 股份有 限公司（以下简 称“本公 司”）具有中国 证券监 督管理委 员会许 可的证券 投资咨 询业务资 格。本公司不 会因接 收人收到 本报告 而视其为 客户。本报告基 于本公 司及其研 究人员 认为可信 的公开 资料或实 地调研 资料，反 映了作 者的研究 观点，力求独立、客观和公 正，结论 不受任 何 第三方 的授意 或 影响。本公司 力 求但不 保证这 些 信息的 准确性 和 完整性，且本 报 告中的资料、意见、预测均反 映报告 初次公开 发布时 的判断，可能会 随时调整。本公 司对本报 告所含 信息可在 不发出通知的 情形下 做出修改，投资 者应当自 行关注 相应的更 新或修 改。本报 告所载 的资料、工具、意见、信 息及推测只提 供给客 户作参考 之用，不构成任 何投资、法律、会计或 税务的最 终操作 建议，本 公司不 就报告中 的内容对最终 操作建 议做出任 何担保。本报告 中所指 的投资及 服务可 能不适合 个别客 户，不构 成客户 私人咨询 建议。市场有风 险，投 资需谨慎。在任 何情况下，本公 司不对任 何人因 使用本报 告中的 任何内容 所引致 的任何损 失负任何责任。投资者应 注意，在法律允 许的情 况下，本 公司及 其本公司 的关联 机构可能 会持有 报告中涉 及的公 司所发行 的证券并进 行 交易，并可能 为 这些公 司正在 提 供或争 取提供 投 资银行、财务 顾 问和金 融产品 等 各种金 融服务。本公司及其本 公司的 关联机构 或个人 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