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顾 佳S1090513030002微信视频号：私域为基，生态制胜2023年3月13日证券研究报告|行业研究报告TMT及中小盘|传 媒谢笑妍S1090519030003-2-摘要 核 心 观 点：腾 讯 凭 借 微 信 的 海 量 流 量 入 口 及 私 域 流 量 优 势 打 入 短 视 频 市 场，历经3 年 功 能 完 善 与 商 业 化布局后，视 频 号 已 开 始 对 短 视 频 行 业 抖 音、快 手 两 强 格 局 形 成 挑 战。我 们 认 为，视 频 号 的 竞 争 优 势 在 于拥 有 最 大 的 潜 在 用 户 群 与 最 顺 畅 的 私 域 流 量 转 化 路 径，广告、直 播 两 条 变 现 渠 道 将 有 效 提 升 微 信 商 业 化能力。预计2023 年 视频号 能够为 腾讯贡 献百亿 级别的 营收增 量，2026 年 将 增长至700-800亿元。发 展 情 况：用 户 规 模 稳 步 增 长，商 业 化 及 直 播 业 务 进 展 加 速。视 频 号 是 微 信 生 态 内 的 短 视 频 平 台，位于发 现 页 朋 友 圈 下 方 醒 目 位 置，具 备 直 播 及 电 商 功 能。2020、2021 年，视 频 号 逐 步 完 善 应 用 内 基 础 设 施，相 继 上 线 连 麦、美颜、打 赏 等 直 播 功 能，打 通 与 微 信 生 态 内 各 个 组 件 的 联 系。2022年后，视 频 号 重 点 发力直播业务和商业化，举办崔健、周杰伦等知名歌手线上演唱会拉新，上线信息流广告服务。截至2022H1，视 频 号 已 成 为 国 内 月 活 用 户 数 最 高 的 短 视 频 平 台，用户使用时 长 稳 步 增 长，直 播 规 模 与 主 播 收入 双双高增。竞争优 势：腾 讯 生 态 优 势 独 具，坐 拥 巨 量 潜 在 用 户 群 与 顺 畅 的 流 量 变 现 路 径。视 频 号 背 靠 中 国 最 大 的 私域 流 量 池 微 信，相 比 其 他 短 视 频 平 台 潜 在 用 户 规 模 更 大 且 付 费 能 力 更 强。社交属性 便 于 创 作 者 将 流 量 导入 私 域 阵 地，私 域 社 群 又 可 以 反 哺 视 频 号 增 加 播 放 量 从 而 获 得 更 多 曝 光 机 会。私 域 场 景 下 的 信 任 关 系 促成 用 户 消 费 转 化 效 果 更 好，高 转 化 率 又 使 视 频 号 成 为 广 告 投 放 的 绝 佳 阵 地。早 期 视 频 号 创 作 内 容 可 以 通过 微 信 好 友 圈 子 传 播，利 于 冷 启 动 期 粉 丝 积 累，基 于 社 交 关 系 的 去 中 心 化 分 发 机 制 也 对 长 尾 创 作 者 更 友好。视频号 成长性 取 决于用 户 使用时 长 能否追 赶 两强，腾 讯加强跨 平台内容 资源扶植 至关重要。增长预 测：2023年广告、直 播 两 大 业 务 板 块 有 望 贡 献 百 亿 级 营 收。信 息 流 广 告 将 成 为 广 告 收 入 的 主 要 组成部分，受 益 信 息 流 广 告 上 线 及 加 载 率 提 升、活 跃 用 户 及 其 使 用 时 长 持 续 增 长，预计2023 年 广 告 营 收 有望达到50-80 亿元，2026 年增至250-300 亿元。直播打赏业务方面，随着视频号直播渗透率、打赏付费率及 人 均 金 额 持 续 提 升，预计2023 年直播打赏收入有望达到50-100 亿元，2026 年达到300-400 亿元。直 播 电商业务在2023年营收贡献尚小，随着平台技术服务费等其他收费项目增加，预计2026 年有望实现100-150亿元营收。短期看 视频号 将为腾 讯贡献100-150 亿营收 增量，长期空 间达700-800 亿元。风险提示：商业化 不及预期；短视频行业内容 监管趋严。YWDWxOrMpMmNqOpMqNqPqRaQcM7NpNnNpNsRiNqQoNkPqRnRaQqQvNwMnQtPuOqRnP3目录一、视频号：肩负腾讯希望的 短视频搅局者二、发 展近况：直播扶摇 直上，商 业化蓄势 待发三、优 势何在：当最大的 潜在用户 群遇到最 顺畅的流 量转化路径四、增长 空间：2023 有望为腾讯 贡献百亿级营 收-4-1 视频号：短视频搅局者，肩负腾讯“全场的希望”背 靠 微 信 切 入 短 视 频 赛 道，5 万+日 活 的 红 海 搅 局 者。视 频 号 是 微 信 生 态 内 的 短 视 频 平 台，支 持 发 布 长 度 不 超过1 分 钟 的 视 频、数 量 不 超 过9 张 的 图 片 以 及 字 数 不 超 过1000 字 的 文 案，具备直播及电商功能，内 容 可 转 载 至聊天、朋 友 圈、订 阅 号，支 持 与 微 信 生 态 内 的 公 众 号、小 程 序、企 业 微 信 互 相 跳 转。2018 前 年 后 腾 讯 相 继 推出 包 括 微 视、闪咖、速 看 等 在 内 的 十 余 款 短 视 频APP 但 反 响 寥 寥，2020 年 腾 讯 转 变 策 略，基 于 微 信 私 域 属 性和 超 级 流 量 入 口 优 势 上 线 视 频 号，自 此 终 于 在 短 视 频 赛 道 占 有 一 席 之 地。视 灯 研 究 院 数 据 显 示，2021 年 视 频号DAU已快速增长至5 万+。据Questmobile统计，截至2022H1 视频 号已拥 有8.13 亿MAU，超越抖音、快手。视 频号自2020 年1 月 开始内测，2020 年 中持续完 善界面及 产品功能，第一年 便获得2.8 亿日 活用 户。2021 年，视频号完整嵌入微信生态，实现与公众号主页、企业微信相互跳转，借“11.11”、“12.12”电 商 活 动 东 风 快 速推 进 直 播 电 商 业 务。2022 年，视 频 号 内 容 运 营 与 商 业 化 迎 来 加 速，崔健、周 杰 伦 演 唱 会 影 响 力 空 前，信 息 流广 告 与视频 号 小店上 线。腾讯 内 部将视 频 号视为 未 来重要 增 长点，2023 微信 公 开课Pro 中，CEO 马 化 腾 将 其 冠以“全场的 希望”之称。图：视频号发展历程资料来源：公 开资料，招商 证券整理视频号开始内测2020.1 2020.10 完善界面，首页三栏目及附近的人布局形成 弹幕、评论上线 直播开始内测2020.12 实现与直播、小商店、搜一搜相互跳转 虚拟道具微信豆可用于视频号 账号用户2000万，日活2.8亿2021.6 实现与公众号主页、企业微信相互跳转 广告互选平台上线 创作者数量超400万2021.12 推出“11.11”、“12.12”直播好物节 支持购物车一键直达购买页 日活超过5 亿2022.6 举办崔健在线演唱会，重映周杰伦演唱会 参加“6.18”大促2022.12 信息流广告上线 视频号小店上线 月活达到8.13亿-5-2.1 发展近况：加强创作激励，直播迅猛发展内 容 生 态 逐 步 完 善，全 周 期 创 作 者 激 励 计 划 助 推 原 创 内 容 生 产。2023 微 信 公 开 课Pro 披露，2022 年 视 频 号 原创 内 容 播 放 量 同 比 提 升350%，日 活 跃 创 作 者 数 和 日 均 视 频 上 传 视 频 量 同 比 涨 幅 均 超 过100%，万 粉 及 以 上 的创 作者数量 增长308%，点赞10万以上的 爆款内容 增长186%。自2021 年起，视 频号连续 发起多轮“北 极 星 计划”鼓 励 创 作 者 拉 新，2022 年12 月 推 出 视 频 号 创 作 者 激 励 计 划，2023 年1 月 上 线 第 二 版MCN 招 募 计 划，为创作 者 提 供 从 加入平 台、内 容变现 到MCN 合 作 在 内 的 全方 面支持。用 户 使用时 长稳 步增 长，直播 规模 与主 播收 入双 双高 增。据视 频号 团队 介绍，2022年 总用 户使 用时长已经超过 了 朋 友 圈 总 用 户 使 用 时 长 的80%。直 播 迅 猛 发 展 是 催 生 用 户 使 用 时 长 增 长 的 主 要 动 力，过 去 一 年 视 频 号 直播 的 看 播 规 模 增 长 了300%，时 长 增 长156%，其 中 优 质 开 播 增 长614%，开 播 时 长 增 加83%。主 播 方 面，2022年 有 收 入 的 主 播 规 模 增 长101%，主 播 总 收 入 增 长447%，直 播 带 货GMV增长800%，客 单 价 达 到200元。未来，视 频 号 直 播 也将投 入50 亿 流量和 更为丰 富的变 现工具 与完善 的激励 政策。图：视频号创作者激励计划资料来源：微 信官网，招商 证券整理图：2022视 频号直播增长情况资 料 来源：2023 微信公开 课Pro，视 灯研究 院，招 商证券 2022.12 MCN 2022.11 2023.1MCN 2021.7-6-2.2 发展近况：基础功能布局迎来收获期，开启商业化元年2020-2021 年，视频号步步为营完善基本功能，打通微信生态 2020 2021“6.18”“11.11”从 直 播 付 费 打 赏 到 新 广 告 投 放 模 式，2022 视 频 号 商 业 化 多 线 并 举 2022 1 3 16 4 7 18 8 15 7 21 2023 1 1 1%-5%图：2020-2022视 频号商业化进展资料来源：视 灯研究院，招 商证券-7-2.3 发展近况：广 告 形 式 不 断 丰 富，变 现 渠 道 持 续 拓 展短视频广告与直播带货受众接受度较高，极大拓展微信原有变现渠道。囿 于 对 影 响 用 户 使 用 体 验 的 担 忧，朋友 圈 信 息 流 广 告 每 天 最 多 仅 能 推出4 条，短视频 内 容 的 碎 片 化 特 征 及 其 非 纯 粹 私 域 属 性 使 用 户 对 使 用 过 程 中观看广告的容忍度更高，为信息流广告植入提供了空间。直播打赏和短视频商品推荐也相比 订 阅 号 内 容 打 赏和 公众号 内 平面广 告 实现了 频 率、感知 度的双重 提升。目前 视频号 已推出三 种广告具 有广告属 性的渠道：信息流广告：将 广 告 嵌 入 视 频 流 中，通过用户自然滑动浏览实现触达，下方展示商品链接和企业微信，支持社交关系内分享，可转发至聊天 窗口和朋友圈。视频号小店橱窗：继小程序的微信小商店后，微信为创作者提供的另一个基于视频号自身的商品展示、商 品交易与 直播带货 平台，一 个视频号 绑定一个 店铺，用 户可随视 频进入小 店浏览商 品。广 告 互 选/商 品 分 享：在 视 频 号 互 选 平 台 中，广 告 主 可 根 据 品 牌 调 性、目 标 人 群 与 视 频 号 创 作 者 合 作；视频号创作者接受合作邀约后，将根据品牌需求及粉丝偏好为品牌方定制创意内容，最 终 发 布 在 创 作 者 视频号内。广告主如果拥有超过1000 个粉丝，也可以自行制作内容并添加商品链接，发布在自家视频号中。图：视频号小店资料来源：微 信视频号，招 商证券图：视频号信息流广告资料来源：微 信视频号，招 商证券图：视 频号商品分享+广 告互选机制资料来源：微 信视频号，视 灯研究院，招 商证券-8-3.1 优势：微信生态的天然禀赋私 域 流 量 沉 淀 优 势，契 合 广 告 主 诉 求。微 信 生 态 内 已 实 现 视 频 号 与 小 程 序、公众号、企业微信一键直达，便于 创 作 者 将 流 量 导 入 私 域 阵 地，私 域 社 群 又 可 以 反 哺 视 频 号 增 加 播 放 量 从 而 获 得 更 多 曝 光 机 会，更高的客户转 化 使 其 备 受 广 告 主 青 睐。腾 讯 生 态 内 含 丰 富 的 品 牌 营 销 功 能 组 件，广 告 主 可 开 展 活 动 宣 传、新品展示、直播 预 热、服 务 咨 询、客 户 关 系 维 护 等 工 作。同时，除 了 单 纯 的 产 品 侧 商 品 消 费 场 景，微信还具备独特的服务侧 社 交 消 费 场 景，知 识 付 费、会 员 活 动、社 群 推 介 等 内 容 在 视 频 号 发 布 的 效 果 更 优，使视频号能够辐射的潜在 广告主行 业范围超 过其他短 视频平台。嵌 入 统 一 账 号 体 系，微 信 闭 环 符 合 用 户 支 付 习 惯。用 户 视 频 号 内 点 击 任 何 链 接 时 无 需 跨 平 台 跳 转，消费时无论 打 赏 送 礼 物 还 是 购 买 商 品 均 基 于 微 信 支 付 系 统，降 低 交 易 成 本 的 同 时 契 合 用 户 已 形 成 多 年 的 使 用 习 惯。视频 号 持 续 迭 代 简 化 支 付 环 节，最 新 的 视 频 号 小 店 上 线 后，用 户 点 击 链 接 后 无 需 进 入 小 程 序，可直接跳转支付界面。图：微信生态各组件 引流关系资料来源：百 准，招商 证券图：视频号支付方式变革资料 来源：公 开资 料，招商 证券 整理直播间视频号 小程序视频号小商店视频号小程序视频号小店微信支付1.0 阶段2.0 阶段3.0 阶段-9-3.2 潜在用户数量庞大，中年及以上群体消费能力更强背 靠 微 信 生 态，触 达 海 量 用 户。视 频 号 背 靠 中 国 最 大 的 私 域 流 量 池 微 信，具备完美的天然流量入口。据腾讯2022Q3 季报，微 信 及 微 信 海 外 版 合 并 月 活 跃 用 户 数 达13.09 亿，是 国 内 渗 透 率 最 高 的APP 之一。视 频 号 可 基 于微 信的社交 关系链串 联起庞大 的用户群，可触达 潜在用户 数量天花 板高于其 他短视频 平台。35 岁 以 上 活 跃 用 户 占 比 大，消 费 能 力 更 强。微 信 是 中 文 互 联 网 线 上 社 交 刚 需 产 品，用户年龄结构相比纯粹娱乐 导 向 的 短 视 频 平 台 更 为 均 衡，中 年 及 以 上 用 户 数 量 更 多、占 比 更 大。截至2022年6 月，微信35 岁 以 上 用 户 占比 高达36.1%，远 高于 抖音 的26.0%和快 手的23.7%。同时，微信 生态 内订阅号 等其他组 件已有大 量面向中 年及以 上 用 户 的 内 容、创 作 者 沉 淀，能 够 在 视 频 号 场 景 下 转 化，吸 引 中 年 及 以 上 人 群 注 意 力 并 促 成 付 费。35 岁以上 人 群 让 视 频 号 拥 有 了 更 广 泛 的 内 容 受 众，有 效 提 升 广 告 招 商 时 广 告 主 的 覆 盖 面，中年及以上群体相对较高的 可 支 配 收 入也将 助力视 频号ARPU提升。图：抖音、快手、微信用户年龄结构资 料 来源：易观千 帆，AppGrowing，招 商证券图：视频号中面向中年及以上的内容资料 来源：微 信视 频号，招 商证 券0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%24岁以下 24-30岁 31岁-35岁 36岁-40岁 41岁及以上抖音 快手 微信-10-3.3 优势：整合庞大内容库的潜质内 容 生 态 逐 步 完 善，腾 讯 生 态APP 协 同 效 应 显 著。腾 讯 内 容 版 图 覆 盖 游 戏、新闻、影视、音乐、文 学 等 领 域，拥 有 国 内 最 全 面 的 泛 娱 乐 内 容 库。独立APP 已悉数开设视频号官方账号，借助视频号宣传即为自身引流，如腾 讯 影 业、腾 讯 动 漫 通 过 直 播 和 短 视 频 宣 传 即 将 上 线 的 影 视 作 品，腾 讯 游 戏 为 电 竞 赛 事 及 活 动 预 热。部分产品 已 针 对 视 频 号 设 计 了 独 立 流 量 入 口，腾 讯 体 育 每 天 部 分 赛 事 直 播（NBA 为主）可 在 视 频 号 通 过 微 信 豆 付 费观看，腾讯视频可在视频号购买全平台VIP 并开放了部分综艺剧集。目前腾讯主要独立APP均将视频号视为重要 宣传阵地 和潜在流 量入口，但怎样利 用内容资 源优势反 哺视频号 仍需观察。能 否 整 合 资 源 打 造 独 特 内 容 将 决 定 产 品 竞 争 力。视 频 号 进 一 步 发 展 有 赖 于 腾 讯 独 家 内 容 的 增 多，减少对同账号 已 在 抖 音、快 手 发 布 过 的 视 频 的 搬 运。在 游 戏 领 域，视 频 号 已 开 始 尝 试 基 于 腾 讯 生 态 游 戏IP 开 展 直 播，未来有望通过获得王者荣耀、lol 等电竞赛事的短视频平台独家直播权都方式增加平台关注度；在影视方面，腾讯 视 频 内 容 有 望 进 一 步 向 视 频 号 倾 斜，热 播 剧 集 在 视 频 号 的 投 放 力 度 增 加，未 来 还 可 以 利 用 自 身IP 储 备 丰 富的 成 本 优 势 进 军 微 短 剧 领 域，探 索 剧 情 广 告 植 入、电 商 带 货 新 增 收 渠 道；在 文 字 内 容 方 面，新的增长点包括授 权视频号 独家播放 有声书，邀请阅文 签约作家 到视频号 直播交流，有望创 造新的内容 付费机 会。图：已入驻视频号的腾讯旗下内容产品资料来源：腾 讯官网，招商 证券图：腾讯系产品视频号运营方式资料来源：视 频号，招 商证 券付费直播 入口综艺剧集 入口电竞直播 宣传腾讯游戏 腾讯电竞游戏腾讯视频 腾讯影业 腾讯动漫影视腾讯新闻资讯腾讯体育体育阅文集团文学腾讯音娱 QQ音乐音乐-11-3.4 优势：基于社交关系的分发机制私 域 属 性 带 动 冷 启 动 期 更 高 曝 光 率，增 进 消 费 转 化 可 能。早 期 视 频 号 创 作 内 容 可 以 通 过 微 信 好 友 小 圈 子 传 播，利 于 创 作 者 冷 启 动 阶 段 粉 丝 积 累，弥 补 短 视 频 创 作 者 初 始 阶 段 流 量 支 持 不 足 的 缺 陷，相 比 抖 音 快 手 对 新 创 作者更友善。视 频 号 建 立 在 社 交 关 系 基 础 上，粉 丝 能 够 直 接 导 入 微 信/企 业 微 信，好 友 和 社 群 使 创 作 者 与 观 众 粉丝 的互动更 多、关系 更密。私 域场景的 信任关系 促成用户 黏性更高，消费转 化效果更 好。基 于 社 交 关 系 的 去 中 心 化 分 发 机 制，不 设 流 量 门 槛 平 等 赋 能 创 作 者。视 频 号 在 内 容 分 发 方 面 更 加 依 赖 社 交 关系，朋 友 关 注、点 赞 高 观 看 内 容 会 呈 现 在“朋友”栏目中，是 用 户 进 入 视 频 号 中 最 先 接 触 的 界 面。腾 讯 将 视频 号 定 位 为“一 个 全 民 纪 录、全 民 创 作 的 平 台”，相 比 抖 音 优 先 为 优 质 内 容 导 流 的 推 荐 方 式，视 频 号 基 于 社交 关 系 的 去 中 心 化 分 发 机 制 更 有 利 于 长 尾 创 作 者。视 频 作 品 能 否 进 入 推 荐 栏 取 决 于 其 在 微 信 生 态 内 的 表 现，私信、点赞、转 发 数 量 多 或 高 关 注 账 号 发 布 的 作 品 会 被 系 统 召 回 推 荐 给 非 社 交 圈 层 内 的 陌 生 用 户，增 加 曝 光频率。图：视频号 主要分发场景资料来源：微 信视频号，招 商证券表：视频号与 抖音、快手分发机制对比资 料 来源：Leap，公开资 料，招 商证券 整理-12-3.5 优势：低廉营销费用打开更大利润空间成熟平台渗透率触顶，拉新成本日趋高昂，营销费用高企影响 公 司 盈 利 能 力。2021 年后快手持续推进平台降本增效，总体营销投入持续下降，营销费用率从2021Q1 的68.5%降至2022Q3 的39.5%，但2022Q3 DAU 增量 与营销 费用之比仍高 达567：1。快 手 拉 新 仍 未 停 止，2022 年快手重点发力快手极速版地推，U 客直谈中快手HR 给 出 的 地 推 单 客佣 金 报 价为30-35元，达成7 日留 存后单 客最高 可获将 近50 元。视频号可避免无效拉新，必要营销投入小于抖音、快手。据快手公告，快手营销费用主要用于广告宣传、拉新留客、海外 市 场 拓 展 等。相 比 之 下 视 频 号 可 以 直 接 利 用 微 信 端 口 导 流，发现页的醒目位置本身就是绝佳广告位，仅凭微信海量用户导入就能获得理想的自然增长率，规避了无效拉新支出。微信 客 户 黏 性 远 强 于 短 视 频APP，用 户 形 成 使 用 习 惯 后 留 存 意愿高。相 对 低 廉 的 营 销 费 用 将 为 视 频 号 博 得 更 大 的 利 润 空 间。图：2021-2023Q3 快 手营收、营销费用及费用率资 料 来源：Wind，招商 证券图：快手DAU 及DAU增量与营销费用之比资 料 来源：Wind，招商 证券184.8206.4253.2262.1271.72 271.3295.3293.2320.4323.3345.5347.3363.4485.8-5366.6 405.0 3527.4 427.4 4868.0 567.1-6000-4000-200002000400060000501001502002503003504002019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3平均DAU（百万人）当季DAU增量/营销费用17019 19139 20493 24430 21067 21695 23128 11660 11270 11017 10230 9488 8762 9130 68.5%58.9%53.8%41.9%45.0%40.4%39.5%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%0500010000150002000025000300002021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3营业收入 营销费用 营销费用率图：2022H1 视 频号活跃用户在抖音、快手的渗透率资 料 来源：U客直谈，招 商证 券-13-3.6 优势：MAU 已 超 越 抖 快，替 代 作 用 显 现活 跃 用 户 数 持 续 增 长，新 内 容 导 入 有 望 提 升 用 户 使 用 时 长。据 视 灯 研 究 院 统 计，2021 年 视 频 号 日 活 已 超5 亿，较2020 年 增 长79%；人 均 使 用 时 长 超35 分钟，较2020 年 增 长84%。根据Questmobile 统计，截至2022H1 视频号MAU已达8.13 亿，超 越 抖 音、快 手 成 为 月 活 跃 用 户 最 高 的 短 视 频 平 台。使 用 时 长 是 广 告 曝 光 量 的 重 要 影 响 因素，决定视频号广告业务的商业价值。截至2021 年，根据视灯研究院数据，视频号的用户人均日使用时长仅为35 分钟，相比抖音、快手的90 分 钟 以 上 差 距 明 显。微 信 这 一 数 据 为84.9 分钟，视 频 号 作 为 微 信 生 态 内 组 件仍 有 潜 力 可 挖。我 们 认 为，一 旦 腾 讯 视 频 等 其 他 腾 讯 平 台 的5min 以 上 中 长 视 频 内 容 资 源 开 始 导 入，视 频 号 用户 使用时长 将迎来明 显提升。兼容性更强，进一步渗透快手抖音用户。视 频 号 与 抖 音、快手已形成用户竞争，其中与抖音的竞争更为激烈，有59.2%的 微 信 视 频 号 活 跃 用 户 也 是 抖 音 的 活 跃 使 用 者。视 频 号 的 兼 容 性 高 于 快 手 抖 音 两 个 独 立 短 视 频APP，因为使用视频号无需额外安装产品，在用户注意力和手机容量均有限的情况下，视频号不会让用户额外付出切换APP 时间与手机存储空间，排他性相对抖音与快手更小。当 视 频 号 内 容 和 功 能 逐 渐 完 善 不 逊 于 抖 音 快 手后，便可对 其产生替 代作用。图：2022H1 视 频号活跃用户在抖音、快手的渗透率资 料 来源：Questmobile，招 商证 券图：2021 抖音、快手、视频号用户人均日使用时长（分钟）资 料 来源：Questmobile，视灯 研究院，招商 证券59.2%30.8%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%抖音 快手3.9 6.8 8.1 94.593.9350.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0100.0快手 抖音 微信视频号MAU（亿人）人均单日使用时长（分钟）-14-4 增长空间：分业务变现模式图：视频号广告变现方式资料来源：微 信视频号，招 商证券图：视频号直播变现方式资料来源：微 信视频号，招 商证券视 频 号 变 现 主 要 依 靠 广 告、直 播 两 大 业 务 板 块：广 告 方 面，信 息 流 广 告 将 成 为 主 要 部 分，也包括品牌定制宣传 页 等 功 能 组 件，朋 友 圈 投 放 视 频 号 宣 传 等 其 他 付 费 推 广 方 式；直 播 方 面，主 要 为 基 于 微 信 豆 的 直 播 打 赏 以及基 于视 频号小店/微信小店的直播电商带货，同时现有的NBA 直播 等付 费进入项目也能贡献营收。信息流广 告品牌宣传 页直播打赏 直播电商-15-4 增长空间：分业务增量测算受 益 信 息 流 广 告 上 线 及 加 载 率 提 升、活跃用户及其使用时长持续增长，预计2023 年广 告 营 收 有 望 达 到50-80 亿元。测 算 方 法：广 告营收=DAU（日活）*用 户日均 使用时长*短视 频每分钟 播放次数*广告加 载率*eCPM（千 人成 本）/1000*365。微信注 重 用 户 体 验，预 计 广 告 加 载 率 逐 步 增 长但 最 终 不 超 过10%，略 低 于 同 业 水 平。2022 年起eCPM 已 随 广 告 投 放 量 提 升 逐 步下降，预 计 最 终 维 持25 元水平，相 比 同 业享 受 私 域 属 性 溢 价。基 于 以 上 关 键 假 设，预计2026 年 视 频 号 广 告 营 收 将 达 到250-300亿 元水平。表：视频号广告营收预测2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 21.1 65.1 137.7 222.4 290.9DAU 3.6 4.1 4.6 5 5 52.5 60 67.5 75 75 35 40 45 50 50 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 0.9%2.5%4.5%6.5%8.5%34 29 27 25 25表：视频号直播打赏营收预测2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 19.5 78.9 169.9 269.6 365.2MAU 8.13 9.13 9.63 10.03 10.23 40%60%70%80%85%2%4%6%8%10%ARPPU 25 30 35 35 35直 播 业 务 保 持 迅 猛 发 展 趋 势，直 播 渗 透 率、打赏付费率以及金额持续提升，预计2023年 视 频 号 打 赏 营 收 有 望 达 到50-100 亿元，2026 年 达 到300-400亿元。测 算 方 法：直 播打 赏营收=MAU（月活）*直播 渗透 率*打 赏付费率*打赏ARPPU*12。直播渗 透率 逐 步 达 到 同 业85%-90%的 水 平，打 赏 付费 率 增 长 至10%，略 低 于 最 注 重 直 播 业 务的快手的12%水平。-16-4 增长空间：分业务增量测算2023 年 直 播 电 商 营 收 贡 献 尚 小，仍有较大成 长 空 间。直 播 电 商 营 收 测 算 方 法：直 播电 商营收=GMV（总 成交额）*变现率。短视频电商GMV 增长迅猛但take rate 一直偏低，快 手 变 现 率 仅 为1%-1.4%，不到 阿里、拼 多 多3-4%抽 佣 的 一 半，主 要 原 因 系平 台 担 心 提 高 抽 佣 造 成 商 家 流 失 进 而 使GMV 下滑。微 信 小 店 刚 刚 上 线，GMV 转化率仅为0.27%，在行业未出现更高水平变现方式的前提下，预 计 最 终 将 达 到1.5%水平，仍 有 较 大 提 升 空 间。随 着 平 台 技 术服 务 费 等 其 他 收 费 项 目 增 加，视 频 号 电 商变现率将逐步提升，预计2026 年直播电商营 收 有 望达 到100-150 亿 元 水平。表：视频号营收增量及增速预测表：视频号直播电商营收预测预计2023 年，视 频 号 有 望 为 腾 讯 贡 献100-150 亿营收。到2026 年，视频 号 各 项业 务 将为 腾 讯 创 造700-800 亿 元 的 营 收 增 量，年复合增长率110%。各业务占比，直播打赏广告电商。2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 0.4 2.4 65.0 97.5 120.0GMV 1300 3500 5000 6500 8000 0.03%0.1%1.3%1.5%1.5%2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 41.0 146.4 372.6 589.5 776.1YOY 257.2%154.6%58.2%31.6%1.1 21.1 65.1 137.7 222.4 290.9YOY 208.4%111.5%61.5%30.8%1.2 19.5 78.9 169.9 269.6 365.2YOY 304.3%115.3%58.7%35.5%1.3 0.4 2.4 65.0 97.5 120.0YOY 578.1%2631.1%50.0%23.1%-17-风 险 提 示（1）商业化发 展不及 预期的 风险视频号还处于商业化相对早期阶段，多种因素可能造成产品发 展不及 预期，例 如：用 户 抵 制 信息流广 告插入 过多，腾讯改 变战略 减少对 视频号 的内容 支持（2）政策监 管 不确定 性的风 险如果监管层对长视频、短视频、直播等的内容审核进一步趋严，将 会 影 响 平 台 内 容 供 给，造成活跃用 户流失，进而 造成业 绩不及 预期。-18-负 责 本 研 究 报 告 的 每 一 位 证 券 分 析 师，在 此 申 明，本 报 告 清 晰、准 确 地 反 映 了 分 析 师 本 人 的 研究观点。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾 与、现 在 不 与，未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 或观 点 直接或间接相关。顾佳：招 商 证 券 研 发 中 心 传 媒 行 业 首 席 分 析 师。传 播 学 硕 士，经 济 学 学 士，曾 在 华 创 证 券 研 究所担 任传媒 组组长。2015 年新财 富第三 名、水 晶球第 三名、金牛奖 第三名。2016 年新财富第四名，金牛奖第二名。2017 年 新 财 富 第 五 名。2018 年 水 晶 球 第 三 名，第 一 财 经 第 二 名。2019 年新财 富 第三名，水晶 球第四 名。2020 年新 财富第 四名。2021 年新财富 第四名，水晶球第四名。谢 笑 妍：招 商 证 券 研 发 中 心 传 媒 互 联 网 行 业 高 级 分 析 师。南 开 大 学 学 士，美 国 乔 治 华 盛 顿 大 学硕士，五 年 券 商 行 研 经 验，曾 就 职 于 民 生 证 券，2017 年 加 入 招 商 证 券，所 在 团 队 新 财 富 2017年 环 保 行 业 最 佳 分 析 师 第 四 名；金 牛 奖 2017 年 环 保 行 业 最 佳 分 析 师 第 二 名，新财富 2020 年传 媒 行 业 最 佳 分 析 师 第 四 名，新 财 富 2021 年 传 媒 行 业 最 佳 分 析 师 第 四 名，2021 年 卖 方 分 析 师水晶球奖第四名。分 析 师 承 诺-19-报告 中所涉 及的投 资评级 采用相 对评级 体系，基于报 告发布 日后6-12 个月内 公司股 价（或行 业 指数）相对同 期当地 市场基 准指数 的市场 表现预 期。其 中，A 股市场 以沪深300 指数为基 准；香港 市场以 恒生指 数为基 准；美 国市场 以标普500 指数为 基准。具体标 准如下：股票评级强 烈 推荐：预期公 司股价 涨幅超 越基准 指数20%以上增 持：预期 公司股 价涨幅 超越基 准指数5-20%之间中 性：预期 公司股 价变动 幅度相 对基准 指数介 于 5%之间减 持：预期 公司股 价表现 弱于基 准指数5%以上行 业 评 级推荐：行业基 本面向 好，预 期行业 指数超 越基准 指数中性：行业基 本面稳 定，预 期行业 指数跟 随基准 指数回避：行业基 本面转 弱，预 期行业 指数弱 于基准 指数评 级 说 明-20-本报告 由招商 证券股 份有限 公司（以下简 称“本 公司”）编制。本公 司具有 中国证 监会许 可的证券投 资咨询 业务资 格。本 报告基 于合法 取得的 信息，但本公 司对这 些信息 的准确 性和完 整性不作任 何保证。本报 告所包 含的分 析基于 各种假 设，不 同假设 可能导 致分析 结果出 现重大 不同。报告 中的内 容和意 见仅供 参考，并不构 成对所 述证券 买卖的 出价，在任何 情况下，本报 告中的信息 或所表 述的意 见并不 构成对 任何人 的投资 建议。除法律 或规则 规定必 须承担 的责任 外，本公司 及其雇 员不对 使用本 报告及 其内容 所引发 的任何 直接或 间接损 失负任 何责任。本公 司或关联机 构可能 会持有 报告中 所提到 的公司 所发行 的证券 头寸并 进行交 易，还 可能为 这些公 司提供或争 取提供 投资银 行业务 服务。客户应 当考虑 到本公 司可能 存在可 能影响 本报告 客观性 的利益冲突。本报告 版权归 本公司 所有。本公司 保留所 有权利。未经 本公司 事先书 面许可，任何 机构和 个人均不得 以任何 形式翻 版、复 制、引 用或转 载，否 则，本 公司将 保留随 时追究 其法律 责任的 权利。重 要 声 明-21-感谢您宝贵的时间Thank You 前沿报告库是中国新经济产业咨询报告共享平台。行业范围涵盖新一代信息技术、5G、物联网、新能源、新材料、新消费、大健康、大数据、智能制造等新兴领域。为企事业单位、科研院所、投融资机构等提供研究和决策参考。扫一扫免费获取海量报告
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