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社会服务|证券研究报告 行 业 策 略 报告 2024 年 1 月 9 日 强 于 大 市 相 关 研 究报 告 社会服务 行业周 报20231224 社会服务 行业周 报20231219 社服与消 费视角 点评 11 月国内 宏观数据 20231218 中 银 国 际证 券 股份 有 限公 司 具 备 证 券投 资 咨询 业 务资 格 社会服务 证券分 析师：李小 民(8621)20328901 证券投资咨询业务证书编号：S1300522090001 联 系 人：纠 泰 民 一般证券业务证书编号：S1300122030002 联 系 人：宋 环 翔 一般证券业务证书编号：S1300122070014 社 会 服 务 行业 2024 年 度 策 略 全 年复苏 预期兑现 后，性 价比消 费 值得关 注 年初至 12 月 22 日，申 万 社服 板 块 跌幅 较 明显，累计 下跌 23.21%。但 在 上 市公司业绩端，多数出行产业链公司实现业绩快速修复，复苏预期得到一定兑现。但当前市场消费信心和意愿仍有待提振，我们建议关注结构性机会，布局高景气行业龙头，或布局顺应当前发展趋势并实现高增长的细分行业。我们 维 持 行业 强 于大 市 评级。支撑评级的要点 总 述：板块 复 苏预 期 兑现，市 场 表 现不 佳，消 费 信心 尚 待 提 振。基 本 面：23 年 前三季 度 以出 行产业链 为代表 的公司 多实现 较好的 业绩修 复，其 中Q3 暑期 出行旺 季修复 速度进 一步加 速，全年复 苏预 期基 本兑现。市场面：复 苏 预 期 兑 现 后，当 前 市 场 对 于 后 市 消 费 信 心 恢 复 预 期 仍 不 足，全 年 至今 板块跌 幅较大，后续 消费信 心、政 策刺激、宏观 经济修 复需持 续关注。旅 游：国 内游 关 注企 业 内生增 长，跨 境游 静 待供 给 优化。1）国 内 游：预计 24 年 出 游 需 求 将 趋 于 理 性，板 块 企 业 将 由 恢 复 性 增 长 转 向 内 生 性 增长，建 议 关 注 供 给 侧 有 增 量 和 符 合 文 旅 融 合 趋 势 的 企 业，推荐长白山、宋 城 演 艺、海 昌 海 洋 公 园、天 目 湖，建 议 关 注 中 青 旅、黄 山 旅 游、曲江文 旅、丽江 股 份。2）跨 境游：预计 24 年跨 境游将 延续 修复，建议关 注供 应 链 修 复 和 行 业 出 清 给 龙 头 企 业 带 来 的 机 会。推 荐 众 信 旅游、岭南控股。演 艺：演 出 市场 供 需两 旺，高 景 气 度有 望 延续。23 年 演出 市场供 需两旺，板 块的高 景气度 有望延 续。推 荐 锋 尚文 化、大 丰 实业。酒店：中 高 端化 转 型趋 势 持续，品牌 效 应值 得 期待。1）供 给侧：三大酒店 集 团 龙 头 门 店 持 续 扩 张，持 续 优 化 核 心 品 牌 矩 阵。行 业 中 高 端 化 转 型趋 势不变，带动 ADR 稳 步增 长。2）需 求 侧：受益 于商 旅出行 需求复 苏、多 类客群 回归，RevPAR 修 复 良好，展 望后市，OCC 的 修 复将助 推 RevPAR持 续增长。推 荐 锦江 酒 店、首 旅 酒 店、君 亭酒 店。餐饮：修复 速 度快，消费 回归 理 性。23 年餐 饮收入 实现 同比较 快修复，餐饮消费 修 复 完 成 后 或 将 进 入 行 业 正 常 增 长 趋 势。此 外，消 费 者 观 念 更加 理 性，消 费 回 归 餐 饮 本 质，质 价 比 将 成 为 未 来 主 要 关 注 点，推荐同庆楼。人服：当前 就 业数 据 整体 稳定，但 企业 端 招聘 意 愿仍 有待 提 高。23 年城镇 调 查 失 业 率 整 体 稳 定，但 就 业 景 气 度 低 于 去 年 水 平。对 于 企 业 端 降 本增 效 的 需 求 致 使 招 聘 需 求 未 完 全 释 放，对 于 就 业 者 求 稳 心 态 较 重。当 前市 场 情 况 下 灵 活 用 工、人 力 外 包 等 用 工 方 式 或 能 在 短 期 内 满 足 企 业 用 工需 求，长 期 来 看 招 聘 市 场 完 全 修 复 仍 需 政 策 和 宏 观 经 济 发 力，推荐科锐国际。会 展：全 球 市场 恢 复提 速，外 展 有 望持 续 受益。疫后展会 需求快 速释放，24 年 全球会 展市场 恢复预计 将加速，企业 出海需 求旺盛，出境 难点逐 步缓 解，外 展有望 持续受 益。推 荐 米 奥会 展，建 议 关注 兰生 股 份。免 税：离 岛 免税 持 续修 复，市 内 免 税增 量 可期。23 年 免税 需求短 期承压，24 年 建议关 注离岛 渠道高奢 入驻的 催化和 价格体 系的持 续优化，市内 免税 新政推 出在即，有望 贡献新 的增量。推 荐 王府 井、中国 中 免。其 他 零 售：名 品 折 扣 零 售 领 先 恢 复，相 对 具 有 抗 周 期 性。随 着 消 费 者 购买 决 策 趋 于 理 性，性 价 比 成 为 重 要 关 注 点，折 扣 零 售 进 入 发 展 快 车 道，奥 莱业态 再度翻 红，头 部公司 持续领 跑，短 期内预 计趋势 仍将持 续。跨 境 电 商：海 外 线 上 购物 需求 旺 盛，跨 境 电商 供 应链 优势 凸 显。23 年在海 外 高 通 胀、海 运 费 下 行 和 人 民 币 贬 值 背 景 下，跨 境 电 商 迎 来 快 速 发 展期。海 外 电 商 渗 透 率 仍 有 增 长 空 间，国 内 品 牌 出 海 需 求 犹 存，我 国 跨 境电 商供应 链优势 凸显，发展前 景广阔。评级面临的主要风险 居 民收入 增长不 及预期、消费 意愿恢 复不及 预期，行业竞 争加剧。2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 2 目录 1 板 块复盘：23 业绩复苏 预期 兑现，市场表 现欠佳.6 股 价表现：跌幅 显著，跑输大 盘.6 板 块业绩：Q3 板块业 绩加速 复苏，全年预 期完成 初步复 苏.6 2 消 费环境：消费信心低 位回升，理性体验 需求扩充.9 消 费信心 低位回 升，社 零增速 恢复良 好.9 服 务类消 费占比 提升，理性体 验需求 扩充.10 3 旅 游：国内游 关注企业 内生增长，跨境游 静待供给优化.12 国 内游：复苏阶 段初步 完成，后续关 注企业 内生增 长.12 跨 境游：跨境游 修复加 速中，静待供 给端持 续优化.16 4 演 艺演出：演 出市场供 需两旺，高景气度 有望延续.18 5 酒 店：中高端转型趋势 保持，品牌效应值 得期待.20 酒 店行业：营收 实现良 好增长，中高 端酒店 客房占 比持续 提升，.20 酒 店公司：三季 度出行 旺季推 动业绩 加速修 复，展 望 24 或回 归行业 稳健增 长.23 6 餐 饮：消费者更注重质 价比，关注预制菜 万亿级别赛道.24 7 人 服：就业市场压力仍 存，关注灵活用工 市 场.26 8 会 展：全球市 场恢复提 速，外展有望持续 受益.29 2023 年复 盘：疫 后展览 需求集 中释放，会展 企业业 绩快速 恢复.29 2024 年展 望：全 球会展 市场恢 复提速，出海 需求旺 盛外展 受益.29 9 免 税：离岛免 税持续修 复，市内免税增量 可期.31 离 岛免税：海南 客流稳 定增长，免税 销售略 有承压.31 口 岸免税&市 内免 税：机 场免 税有望 加速回 暖，市 内免税 潜力可 期.32 10 其他零售：名品折扣零 售领先恢复，相对 具有抗周期性.34 11 跨境电商：海外线上购 物需求旺盛，跨境 电商供应链优势凸 显.35 2023 年复 盘：海 外高通 胀下需 求向好，低运 费叠加 人民币 贬值助 推出口.35 后 续展望：海外 电商渗 透率持 续提升，中国 跨境电 商供应 链优势 凸显.36 12 2024 年投 资策略.37 风险提 示.38 WUBYvMrMsRrQrPpMtOpQqRbRdN6MpNrRoMnReRmMpOeRrQnNbRoPtNwMrRpOwMmOqR2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 3 图表目录 图表 1.申万一 级行业累 计涨 跌幅（2023.1.1-2023.12.22）.6 图表 2.社服各 子板块累 计涨 跌幅（2023.1.1-2023.12.22）.6 图表 3.申 万社会 服务 板块 营收 及增长.7 图表 4.申 万社会 服务 板块 归母 净利润 及增 长.7 图表 5.社 会服务 子板 块及 旅游 零售营 收同 比增速.7 图表 6.社 会服务 子板 块及 旅游 零售归 母净 利润同 比增 速.7 图表 7.社 会服务 及子 板块 毛利 率水平.8 图表 8.社 会服务 及子 板块 净利 率水平.8 图表 9.消 费者信 心低 位回 升.9 图表 10.我 国居 民消费意 愿稳 定，投 资意 愿小幅 回升.9 图表 11.23 年社 零增速提 升.9 图表 12.23 年 餐饮 收入增 长迅 速.9 图表 13.限 额以 上分类品 社会 消费品 零售 总额增 速.10 图表 14.消 费品 类结构变 动.10 图表 15.消 费者 频繁使用 的购 物软件.11 图表 16.频 繁使 用某购物 平台 的原因.11 图表 17.23Q1-3 主要景区 游客 数量及 恢复 状况.12 图表 18.23Q1-3 各上市公 司营 收大部 分已 恢复至 疫前 同期水 平.12 图表 19.Q1-3 各上市 公司 归母 净利润 大部 分已恢 复至 疫前同 期水 平.13 图表 20.20-23 年我 国节 假日 旅游人 次和 收入与 恢复 状况.13 图表 21.国庆&中 秋假期 重点 景区客 流量&收入 状况.14 图表 22.文 旅部 出境游恢 复安 排.16 图表 23.入 境免 签政策恢 复情 况.16 图表 24.港 澳台 及国际航 线旅 客运输 量变 动情况（月）.17 图表 25.全国演 出票房收 入.18 图表 26.全国旅 游演出场 次.18 图表 27.全国旅 游演艺票 房收 入.18 图表 28.三 大酒 店集团总 门店 持续增 长.20 图表 29.三 大酒 店集团储 备店 增速放 缓.20 图表 30.三大酒 店持续中 高端 化升级（按 客房数）.20 图表 31.三 大酒 店持续中 高端 化升级（按 酒店数）.20 图表 32.月 度开 业酒店数 变动 情况.21 图表 33.月度签 约酒店数 变动 情况.21 图表 34.三 大酒 店集团各 季度 新开业 品牌 数量 TOP5（单位：家）.21 图表 35.全 国星 级酒店 RevPAR 变动.22 图表 36.全 国各 等级星级 酒店 RevPAR 同 比 变动.22 2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 4 图表 37.三 大酒 店集团同 店 RevPAR 恢 复 情况.22 图表 38.三 大酒 店集团混 合店 RevPAR 恢 复 情况.22 图表 39.首 旅酒 店营收及 归母 净利 润 变化.22 图表 40.君亭酒 店营收及 归母 净利润 变化.22 图表 41.锦 江酒 店境内营 收及 归母净 利润 变化.23 图表 42 锦 江酒 店 境外营 收及 归母净 利润 变化.23 图表 43.23 年 末社 零餐饮 同比 增速上 升.24 图表 44.限 额以 上餐饮收 入同 比恢复 情况 同样良 好.24 图表 45.2026 年 预制 菜市 场有 望达到 万亿 级别.24 图表 46.节 省时 间是 C 端 消费 者购买 预制 菜的最 主要 目的.24 图表 47.21-23 年全 国茶 饮人 均消费 呈现 递减趋 势.25 图表 48.餐 饮消 费更加追 求质 价比.25 图表 49.整 体失 业率较稳 定，4 月青年 失业 率突 破 20%.26 图表 50.高 校毕 业生 CIER 指 数仍 处低位.26 图表 51.新增招 聘公司数 量、新增招 聘帖 数变动 情况（周）.26 图表 52.国家公 务员考试 参考 与过审 人数 快速增 长.27 图表 53.23 年 H1 企业离 职率 相较于 去年 同期下 降.27 图表 54.灵 活用 工市场增 长空 间较大.27 图表 55.新型灵 活就业求 职者 比例不 断提 升.27 图表 56.2023 年 前三 季度 境内 展览市 场规 模.29 图表 57.会 展企 业 23 年各 季度 业绩表 现.29 图表 58.全 球会 展行业市 场规 模.30 图表 59.海 南省 过夜游客 人次.31 图表 60.海 南省 旅游收入.31 图表 61.美 兰机 场旅客吞 吐量.31 图表 62.凤 凰机 场旅客吞 吐量.31 图表 63.海 南离 岛免税销 售额.32 图表 64.海 南离 岛免税客 单价.32 图表 65.免 税新 政后节假 日离 岛免税 销售 状况.32 图表 66.北 上广 重点机场 国际&境外 航线旅 客吞 吐量.33 图表 67.三 大机 场境外航 班执 飞总量.33 图表 68.全 国机 场国际航 班执 飞总量.33 图表 69.2022 年 限额 以上 单位 零售分 业态 增长率.34 图表 70.上 市公 司 23Q1-3 分 业 态收入 增速.34 图表 71.我国跨 境电商出 口额 规模.35 图表 72.我国跨 境电商出 口额 前十国 家及 地区.35 图表 73.疫后海 外国家面 临高 通胀.35 图表 74.美国网 络零售销 售额、渗透 率及 增速.35 图表 75.CCFI 综 合 指数 进入 低位区 间.36 2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 5 图表 76.人民币 对美元贬 值.36 图表 77.全球电 商市场规 模预 测.36 图表 78.2023 年 各地 区电 商市 场规模 及渗 透率预 测.36 2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 6 1 板块复盘：23 业绩复 苏 预 期 兑现，市场表现欠 佳 股 价表 现：跌 幅显 著，跑 输大 盘 社 会 服 务行 业 跌幅 显 著，整体 跑 输 大盘。从年初至 12 月 22 日，申万一 级行业 中，通信、传媒、计算 机 产 业链 代 表行 业 涨幅 居前。消 费 产 业 中，仅 家用 电器 实 现 较小 正 收益。社会 服务 板 块 公司 在疫情 管 控 宽松 后，复 苏 预期 逐步 兑 现。但 受 累于 宏 观经 济恢 复 速 度较 缓、居 民 收入 增长 预 期 不足，以及 对后续 消费信 心不足，整体 消费行 业配置 幅度下 降，市 场表现 欠佳，申 万社服 指数 累计下 跌 23.21%，在 申万 31 个 一级行 业中排名 第 26，总体跑 输沪深 300 指 数（累 计跌 13.80%）。图表 1.申 万 一级 行 业累 计涨 跌 幅（2023.1.1-2023.12.22）资料来源：ifind，中银 证券 图表 2.社 服 各子 板 块累 计涨 跌 幅（2023.1.1-2023.12.22）资料来源：ifind，中银 证券 社服行业 子 板 块全 线 下跌，旅 游 零 售跌 幅 显著。从年初至 12 月 22 日，社服 各子板块 全部下 跌，依次 涨跌幅 为教育（-5.43%）、专业 服务（-22.09%）、旅游 景区（-24.50%）、酒 店餐饮（-39.63%）；此 外，旅 游零售 板块累 计跌 63.38%。板 块业 绩：Q3 板 块业绩 加速 复苏，全年 预期完 成初 步复苏 板 块 业 绩逐 步 复苏，净利 水平 同 比 提升。申万社会 服务板 块 23Q1-3 共实现 营收 984.05 亿元，同 比增 29.68%，恢复 至 19 年 同期 的 94.36%；实 现归 母净利 润 59.84 亿 元，同比增长 2065.14%，恢 复至19 年同期的 59.67%。全 年来 看，疫情管 控放开 后积压已 久的商 旅、文旅需 求迅速释 放，且在 Q3 传统 出行旺 季复苏 趋势进 一步加 速，全 年 板块 整体修复 势态 良好。(40)(30)(20)(10)0102030(%)(70.00)(60.00)(50.00)(40.00)(30.00)(20.00)(10.00)0.00教育 专业服务 旅游及景区 酒店餐饮 旅游零售(%)2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 7 图表 3.申 万 社会 服 务板 块 营收 及 增 长 图 表 4.申 万 社会 服 务板 块 归母 净 利 润及 增 长 资料来源：ifind，中银 证券 资料来源：ifind，中银 证券 出 行 板 块强 势 增长，多 板块净 利 率 改善。（1）前 三季度 营 收同比 增速方 面，旅游 及景 区、酒店 餐饮、旅游零售等出行相关板 块 同 比 22 年同期转降为增，教育、体育板块仍为负增长：旅游及景区（+107.36%）酒店 餐饮（+42.19%）旅游 零售（+29.14%）专 业服 务（+15.74%）教育（-11.93%）体育（-15.20%）。（2）归 母净利 同比增 速方面，整体 呈现改 善态势，旅 游及景区、教育、酒 店餐饮 等板块 较 22 年同 期均有较 大提升：酒店餐 饮（+331.00%）旅游及 景区（+304.80%）教 育（+172.51%）旅 游零售(+12.49%）专业 服务（+12.08%）体育（-203.25%）。图表 5.社 会 服务 子 板块 及 旅游 零 售 营收 同 比增 速 图 表 6.社 会 服务 子 板块 及 旅游 零 售 归母 净 利润 同 比增 速 归 母净利润 同 比增速(%)2021Q1-3 2022Q1-3 2023Q1-3 体育 88.98(355.65)(203.25)专业服务 33.24 15.55 12.08 酒店餐饮 87.93(742.53)331.00 旅游及景区 93.51(1,711.06)304.80 教育(141.13)21.93 172.51 旅游零售 168.35(45.49)12.49 资料来源：ifind，中银 证券 资料来源：ifind，中银 证券(50)(40)(30)(20)(10)01020304002004006008001,0001,2002019Q1-3 2020Q1-3 2021Q1-3 2022Q1-3 2023Q1-3 YOY%(500)05001,0001,5002,0002,500(20)0204060801001202019Q1-3 2020Q1-3 2021Q1-3 2022Q1-3 2023Q1-3 YOY%(80)(60)(40)(20)0204060801001202020Q1-3 2021Q1-3 2022Q1-3 2023Q1-3体育 专 业服务 酒 店餐饮旅 游及景 区 教育 旅游零售(%)2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 8 图表 7.社 会 服务 及 子板 块 毛利 率 水 平 图 表 8.社 会 服务 及 子板 块 净利 率 水 平 资料来源：ifind，中银 证券 资料来源：ifind，中银 证券 03060社会服务体育专业服务酒店餐饮旅游及景区教育旅游零售2021Q1-3 2022Q1-3 2023Q1-3（%）(140)(120)(100)(80)(60)(40)(20)02040社会服务体育 专业服务酒店餐饮旅游及景区教育旅游零售 2021Q1-3 2022Q1-3 2023Q1-3（%）2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 9 2 消 费 环 境：消费 信 心 低 位 回 升，理 性 体 验 需 求扩 充 消 费信 心低位 回升，社零 增速 恢复良 好 消费者信心低位回升，储蓄 倾向仍处高位。自疫情 防 控措 施 放松 以后，消 费信 心和消 费 意愿 指数 快速回升，3 月 达 到 阶 段 高 峰 后 再 度 下 滑，当 前 呈 现 出 波 动 上 升 趋 势 但 仍 处 于 低 位，10 月 分 别 达 到87.9/90.7。此 外，据央 行的调 查报告 显示，23Q2 愿意进 行更多 消费的 居民占 24.5%，同比增 0.7pct，环 比 23Q1 增 1.3pct，呈现缓 慢恢复 趋势；愿意进 行更多 储蓄的 居民占 58.0%，同比 下降 0.3pct，处高 位水平 但初具 下降趋 势。图表 9.消 费 者信 心 低位 回 升 图表 10.我 国 居 民 消费 意 愿稳 定，投资 意 愿小 幅 回升 资料来源：ifind，国家 统计局，中 银证券 资料来源：ifind，中国 人民银 行，中银证券 疫后社零增速恢 复良 好，部分 可 选 消 费 恢 复 较快。疫后国 内 消费 稳步 恢复，叠 加去年 同 期低 基数影响，10、11 月社零 总额同 比分 别+7.6%、+10.1%。商 品零售 总额 10、11 月份 同比分 别+6.5%、+8.0%，餐 饮收入 增长显 著，同 比分别+17.1%、+25.8%。从限 额以 上单位 表现来 看，较 22 年 实现强 势恢复，23 年 1-11 月，限 额以上 累计 零售额 增速前 三行业 分别为 金银珠 宝、服装与 纺织品、烟酒，同 比分 别+11.9%、11.5%、10.9%；文 化办公、建筑 装潢等 品类增 速为负。图表 11.23 年 社 零增 速 提升 图表 12.23 年 餐 饮收 入 增长迅 速 资料来源：ifind，国家 统计局，中 银证券 资料来源：ifind，国家 统计局，中 银证券 808590951001051101151201251302019-09 2020-04 2020-11 2021-06 2022-01 2022-08 2023-03 2023-10消 费者信 心指数 消 费 者 信 心 指数:消 费意愿(30)(20)(10)0102030402019-11 2020-08 2021-05 2022-02 2022-11 2023-08社 会 消 费 品 零售总 额:当月 同比社 会 消 费 品 零售总 额:累计 同比(60)(40)(20)0204060801002019-11 2020-08 2021-05 2022-02 2022-11 2023-08商 品零售 当月同 比 餐 饮收入 当月同 比2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 10 图表 13.限 额 以 上 分类 品 社会 消 费 品零 售 总额 增 速 资料来源：ifind，国家 统计局，中 银证券 服 务类 消费占 比提 升，理 性体 验需求 扩充 服 务 类 消费 占 比提 升，消费者 倾 向 为体 验 买单。据 DT 商 业观察 最新发 布的 2023 青 年消费 调研，大 城 市 青年 人 的消 费 结构 发生 了 较 大变 化，以 旅 游、演出、医 美类 产 品为 代 表的 服务 类 产 品开 支明显 增 加，近 一 半人 为 情绪 价值 付 费。年 初 时出 行 火爆 更多 是 源 于疫 后 的报 复 性出 游，而 后 期则 逐渐演 变为情 绪和体 验性消 费。图表 14.消 费 品 类 结构 变 动 资料来源：DT 商业观察 2023 青 年消费调 研，中银证 券 低 价 平 替成 为 首选，消费 行为 更 加 理性。一方面，消费 者 对于价 格的敏 感程度 提高，据 DT 商业 观察 最新发 布的 2023 青 年消费 调研，2023 年消 费者更 频繁 使用的 购物软件 TOP5 为：拼 多多（45.8%）、淘 宝（40.3%）、抖音（29.9%）、京 东（28.1%）和小红 书（17.5%），拼多 多以低 价、平 替等优 势成 为 众 多消 费 者的 首 选。另一 方 面，消 费 行为 愈 发理 性，部 分 消费 者 对折 扣 逐渐 脱敏，减 少了 在大促 期 间 的冲 动 消费 行 为。今年 双 十 一大 部 分电 商 平台 均没 有 公 布具 体 成交 总 额，淘宝 更 是 直接 取消了 双十二 活动。-30-20-10 0 10 20 30 40 50 60旅游、演出、医美等服务类产品营养品、保健品食品饮料教育培训类产品运动户外用品网络服务（如APP 会员）宠物用品汽车家居日用品书籍文具珠宝配饰母婴用品家用电器手机等3C数码服饰鞋子包包美妆个护消 费 变 多和变少的差值(%)2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 11 图表 15.消 费 者 频 繁使 用 的购 物 软 件 图表 16.频 繁 使 用 某购 物 平台 的 原 因 资料来源：DT 商业观察 2023 青 年消费调 研，中银证 券 资料来源：DT 商业观察2023 青 年消费调 研，中银证 券 0102030405060708090100价格 质量 APP 使 用 体验 物流 售后选 择 更 频 繁 使用某 个APP 购物 的原 因 的人 数 比例(%)2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 12 3 旅游：国内游 关 注 企 业 内 生 增长，跨 境 游 静 待供 给 优 化 国 内游：复苏 阶段 初步完 成，后续关 注企 业内生 增长 2023 年复盘：Q1-3 出行市场强劲恢复，景区业绩显著释放 出 行 市 场恢 复 势头 强 劲，人次 恢 复 领先 客 单。23 年以来旅 游市场 持续回 暖，居 民旅游 需求集 中释放。23Q1-3 国内 旅游总 人次 36.74 亿人，恢复 至 19 年同期的 79.92%；实现 旅游收 入 3.69 万亿元，恢复至 19 年同期 的 64.4%。出行 市场总 体上仍 呈现出 人次恢 复领先 于客单 恢复的 特征。图表 17.23Q1-3 主 要 景 区 游客 数 量 及恢 复 状况 景区 接 待游客数 量（万 人）同比 2022 年（%）恢 复至 2019 年（%）长白山 224.60+255.30 107.50 玉龙雪山 482.50 乌镇 615.87+631.26 84.31 古北水镇 112.07+26.18 58.57 黄山 353.36+221.35 资料来源：公司 公告，中银证 券 营收端：山岳 型 自然 观光 景区 及 长 线 游景 区 恢复 较 好，综 合 旅 游 服务 商 营收 加 速回暖。假期 作用下长 途 旅 行需 求 得到 释 放,营收 构 成 主要 是 门票、索道 等，山 岳 型自 然 观光 景 区延 续前 期 的 高速 增 长，黄 山旅游、长白 山、九 华旅游 23Q1-3 的营 收分别 恢复至 19Q1-3 的 115.82%、129.09%、134.77%。人工景区中度 假 型 景 区 以 及 团 客 业 务 占 比 较 大 的 景 区 相 对 恢 复 速 度 较 缓，如 宋 城 演 艺、中青旅23Q1-3 的营收 分别 恢 复至 19Q1-3 的 73.35%、70.55%，其中 天目湖 由于疫 情期间 酒店扩 容增效 明显，表 现较为 亮眼，23Q1-3 营收 恢复至 19Q1-3 的 122.74%。综合 旅游服 务商受 益于 出境 团队 游目的 地国家的 放开，营收 恢 复提 速，同 比 实现 大 幅增 长。但 由于 整 体 恢复 存 在滞 后 效应，出 境 客 群未 完全回 归，较 19 年同期 仍有一定 差距。未来随 着出境 游供应 链的持 续修复，后续 有望加 速 改善。图表 18.23Q1-3 各 上 市 公 司营 收 大 部分 已 恢复 至 疫前 同期 水 平 资料来源：Wind，中银证券 利润端：板块内超半 数的上市 企业 23Q1-3 利润超 越 19 年 同期，且得益 于疫后 旅游需 求的报 复性增长，部分 公司业 绩创历 史新高。如大 连圣亚、峨眉 山、丽 江股份、*ST 西域、长白山、天目 湖与九华 旅游均 创下上 市以来 Q1-3 业绩 新高，分别 恢复至 19 年 同期的 150.68%、140.32%、114.59%、148.81%、185.37%、104.35%、142.06%。除云 南旅游 外，各 上市公 司 23Q1-3 利 润端同 比均存 在大幅 增长。2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 13 图表 19.Q1-3 各 上 市 公司 归母 净 利 润大 部 分已 恢 复至 疫前 同 期 水平 资料来源：Wind，中银证券 双 节 假 期 国 内旅 游 需 求全 面释 放，按 可 比口 径 已 恢复 至疫 情 前 水 平。国庆中秋 双节假 期时 长较 长，旅 游需求 加速释 放。根 据文旅 部数据，今年中 秋国 庆假期 期间全 国国内 旅游出 游共 8.26 亿人 次，按可 比口径 同比增 长 71.3%，恢 复至 2019 年的 104.1%；实 现国内 旅游收 入 7534.3 亿 元，按 可比口径同 比增长 129.5%，恢复至 2019 年的 101.5%。从前 三季度 以及双 节假期 的表现 来看，国内文 旅市场基 本均已 经恢复 至疫情 前的水 平。图表 20.20-23 年 我 国节 假日 旅 游 人次 和 收入 与 恢复 状况 资料来源：文旅 部，中 银证券 2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 14 图表 21.国庆&中 秋 假 期 重点 景 区 客流 量&收入状况 景区 客流&收入 黄山 共接待游客超 19 万人次，同比+48.52%。九寨沟 共接待游客 19.758 万人次，10 月 1 日、2 日连续两天达到景区最大游客接待量 4.1 万人。天目湖 共接待游客 77.73 万人次，同比 2019 年增长 46.97%；实现直接营收 1.31 亿元，同比 2019 年增长 62.25%。长白山 共接待游客 16.65 万人次，同比+141.80%，恢复至 19 年同期的 83.9%。张家界 武陵源核心景区接待游客 166171 人，同比增长 127.41%；天门山景区接待游客 198831 人，同比增长 284.77%；大峡谷景区接待游客 97770 人，同比增长 87.59%；茅岩河接待游客 17388 人，同比增长 157.68%。玉龙雪山 共接待游客 19.46 万人次，同比+191.21%，恢复至 19 年同期水平。乌镇 共接待游客超 41 万人次，较去年同期增长 254.71%；实现营业收入同比增长 143.83%，较 2019 年同期增长 8.46%。古北水镇 共接待游客 18 万人次，同比增长 16.14%；酒店入住率连续六天满房，创下历史最好成绩。上海海昌海洋公园 共接待游客近 18 万人次，迎来客流新高。峨眉山 共接待游客 22.83 万人次，同比 2019 年增长 59.14%；实现门票收入 2117.73 万元，同比 2019 年增长 14.43%。资料来源：各景 区管委 会、公 司官 网、公司 公众号，中银 证券 2024 年展望：预期消费趋于理性，关注企业内生增长 总 体而言，得 益于疫 后的报复 性出行 需求，23Q1-3 和 双节 期间景 区板块 公司业 绩恢复 亮眼，自然 山岳 型景区 和长线 游表现 尤为突 出。24 年预计 出游需 求将 由 恢复 性增长 转向 内生 性增长，文旅 消费 将 趋 于理 性，高 基 数背 景下 景 区 板块 公 司业 绩 增速 将存 在 一 定压 力。后 续 可重 点关 注 具 有以 下逻辑 的企业：1）大 众 平 价 旅游&文旅、IP 融合新趋势 一方面，当前国内消费相对 疲软，从淄博烧烤出圈，特种兵 式旅游兴起，五一、中秋国庆双节假期 旅 游 客单 消 费尚 未 完全 恢复 等 现 象可 以 看出，疫后 由于 居 民 的消 费 力受 损，短 期内 平 价 消费 或将更 受 青 睐，建 议关 注 景区 内的 刚 性 消费。另一 方 面，随着 旅 游 消费 客 群的 年 轻化，小 众、创新、独特 成为旅 游新风 尚，文 旅融合、IP 融合等 成为新 趋势。建议关 注发力 内容创 新和 IP 打造 的公司，如 海昌海 洋公园 与奥特 曼、海 贼王等 知名 IP 达 成合作协 议；曲 江文旅 打造沉 浸式体 验项目 盛 唐密盒。文 旅融合 有望带 动景区 内的二 次消费，而二消 占比 提升有 助于打 破景区 门票经 济受限 的弊端。2）国 企 改 革 优化 效 率 国 内 大 部分 上 市景 区 公司 都是 国 资 控股，或处 于 向国 资改 变 的 过程 中，如 天 目湖、三 特 索 道等。当前国资改革不断深化，更加 强调利润增长，国资委将中 央企业主要经营指标由原来 的 两利一率 调整为 一利 五率，有望助 力景 区公司 提升运 营效率、优化 成本费 用。3）供 给 侧 改 革贡 献 业绩 增量 和 成 长性 自 然 景 区享 受 资源 的 天然 优势 和 垄 断性，但也 对 其扩 张和 承 载 量造 成 限制，供给 端的 优 化 扩容 可以带 来较高 的业绩 弹性，建 议关 注疫情 期间发 力项目 扩张和 交通升 级改造 的公司。1）黄 山旅 游：花山谜 窟与太 平湖目 前均处 于爬坡 阶段，有望未 来逐步 放量；池 黄高 铁预计于 2024 年 6 月建 成通车，项目 建成通 车后，将成 为串联 两 山 一湖（九 华山、黄山、太平 湖）核心景 点的黄 金旅 游线路。2）长白 山：吉林 省加速 交通建 设，沈白高 铁预计 2025 年底通 车；长 白山机 场二期 建设完 成，吞 吐量升 至180 万人次。3）宋 城 演 艺：西安、上 海 等项 目 在疫 情后 重 新 开业，经 过 内容 整 改升 级 后 演出 场次快 速提升；另外 佛山项 目预计 将于 2024 年 一季度 开业，有望贡 献新增 量。4）天目 湖：政企合力 打造 的动物 王国项 目正紧 密筹备，南 山小寨 二期及 御水温泉 改造项 目持续 优化推 进，预 计 2025 年 底可达 使用状 态，有望为 公司贡献 业绩增 量。5）丽 江 股份：甘海 子集散 中心项 目投入运 营，配合玉 龙雪山 游 客 综合 服 务中 心 保证 游 客 多 方 旅行 体 验；泸 沽湖 摩梭 小 镇 二期 演 艺项 目 节目 初步 设 计 已完 成，截至 23H1 总 体项目 进度已达 10.73%；省级 重大项 目牦 牛坪旅 游索道 改扩建 项目推 进望助 力主营 增收。自然景区 天目湖：双 节 假期 景 区 表 现优 异，静 待 项 目扩 张 贡 献 增量。中 秋国 庆假期 期间，天目 湖旅 游度 假区成 功登上 长三 角旅游 休闲热 门度假 区榜单，共 接待游客 77.73 万人次，同比 19 年+46.97%，实现 直接营 收 1.31 亿元，同比 19 年+62.25%；御水温泉 度假酒 店、遇 天 目湖酒店 等假期 连续三 日满房。短 期内，冬季 公 司的 温泉 业 务 或将 成 为增 长 点。展望 长 期，政 企 合力 打 造的 动物 王 国 项目 正紧密 筹备，南山小 寨二期 及御水 温泉改 造项目 持续优 化推进，预计 2025 年底 可达使用 状态，有望为 公司 贡献业 绩增量。2024 年 1 月 9 日 社 会服务 行业 2024 年度策略 15 黄 山 旅 游：主 景 区 客 流 量 望 再 创 新 高，新 业 务 发 展 井 然 有 序。受益于假日旅游需求的推动，23Q3黄 山景区 接待进 山游客 144.20 万人，yoy+88.25%。其中 8 月份 接待游 客
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