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第1 页/共26页 本报告版 权属于 中原证 券股 份有限公 司 请阅读最 后一页 各项声 明 电 力 设 备 及 新 能源 分 析师：唐 俊男 登 记编码：S0730519050003 021-50586738 大 浪 淘沙，关注 龙 头 和 技 术创 新 领域 光 伏行业 2024 年年度 策略 证 券研 究报 告-行业 年度 策略 同步大市(下调)盈 利预测和 投资评 级 公司简称 23EPS 24EPS 23PE 评级 0.78 0.94 10.46 10.66 13.80 6.37 2.72 1.71 18.88 1.04 1.66 10.50 1.24 1.67 15.54 电力设备及新能源 相 对沪 深 300 指数表现 资料来源：中原 证券，聚源 相关报告 电力设 备及新 能源行 业月 报：光 伏产业 链价格下行，三季度 业绩呈 分化 态势 2023-10-30 电力设 备及新 能源行 业月 报：光 伏产品 出口数据连续 回落，多家光 伏企 业回购股 份 2023-09-28 电力设 备及新 能源行 业专 题研究：板块 盈利增速有所 回落，关注细 分领 域头部企 业 2023-09-22 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道 1788 号 16 楼 邮编：200122 发布日期：2023 年 11 月 28 日 投 资要 点：2024 年展望：预计 2024 年全球光伏装 机有望保持平稳。随 着 国 内一二 三期 风光大基地 项目 的落 地和 配套 的特高 压输 送通 道使 用，国内光 伏装 机增速有望 回归 正常 水平。而 欧洲市 场经 过组 件清 库存、电 价的 回落 等因素影 响，预 计 2024 年 市场需 求增 速平 稳。中东、非洲 等新 兴区域，清 洁能 源需 求旺 盛。预计 2024 年 全球 光伏 装 机有望 保持15%-25%增 速，达 425.5GW-462.5GW。行业将迎来洗牌，探底 后 将开启新一轮周期。经过 2021-2023 年行业的快 速扩 产，硅 料、硅 片、电池 和组 件各 环节 均 面临产 能过 剩风险。制造 端过 剩将 导致 各 环节价 格低 迷，各 环节 均 面临盈 利下 滑压力。高成 本落 后产 能以 及 资金实 力较 差二 三线 企业 面临更 大经营 压力。TOPCon 电 池市 场渗 透率将 快速 提升，BC 电池 技术崭 露头 角，钙钛矿 电池 得到 快速 发展。行 业将 面临 淘汰 落后 产 能过程，各家 将迎来综 合实 力的 比拼，具 备成本 优势、资 金优 势、技术优 势、管理优势的 公司 等有 望实 现穿 越周期。投资建议：预计 2024 年 光伏行 业需 求增 速有 所放 缓，行 业进 入洗牌阶段。市场 层面 的产 能 出清将 会是 一个 过程，仍 需等待 行业 淘汰落后产 能再 次向 上 的 时机。光 伏行 业估 值处 于历 史 较低分 位，下 行空间不 大，给予 行业“同 步大市”投资评 级。建 议 投资者 关注 制造端龙头 企业 和技 术创 新领 域。具体 如 TOPCon 电池 产业链、光伏 玻璃、钙钛 矿电池 领域 领先 企业，建 议关注 晶科 能源、钧 达股 份、大全能源、岱 勒新 材、福莱 特。TOPCon 电池市场份额将 大幅提升，各环节需 求起 量。2024 年TOPCon 电池 市场 渗透 率 将显著 提升，将重 复 PERC 电 池迭 代铝 背场电池 的过 程。TOPCon 电池技 术路 线的 普遍 采用，对 N 型硅 料、N 型 硅片、TOPCon 电池 相关设 备及 耗材 需求 均产 生积极 影响。硅料总体 供应 过剩。头部 企 业具 备 N/P 切 换能 力，储 备充足 的现 金和较低的 有息 负债，有望 扛 过行业 周期 低谷 阶段，实 现下一 轮周 期扩张。N 型 硅片 的生 产需 要 满足更 低含 氧量 要求，单 晶炉升 级迭 代增加潜在 超导 磁场 单晶 炉需 求。硅 片发 展趋 势是 大尺 寸、薄 片化、N型，硅 片减 薄带 来金 刚线、切片机 等设 备耗 材的 迭代 需求。TOPCon电池核 心设 备市 场集 中度 高，阶 段性 受益 于 TOPCon 电池 扩产。光伏玻璃头部企业韧 性十 足长期成长可期。2024 年，国内 外光 伏装机需 求增 速平 稳，继 续 带来光 伏玻 璃市 场容 量的 扩大。同 时，大-26%-20%-15%-9%-4%2%7%13%2022.11 2023.03 2023.07 2023.10电力设备 及新能 源 沪深300第2 页/共26页 电力设备 及新能 源 本报告版 权属于 中原证 券股 份有限公 司 请阅读最 后一页 各项声 明 尺寸、薄 片玻 璃等 差异 化 产品占 比继 续提 升，光 伏 玻璃需 求结 构持续优化。从 供给 端来 看，行业经 历 2021 年 以来 的 产能持 续释 放，产品价 格保 持低 迷。行 业 低盈利 特征 将减 缓新 增产 能释放。监管 层对光伏 玻璃 产能 过剩 预警 以及资 本市 场融 资端 的收 紧进一 步强 化供给端 约束。预 计 2024 年，光 伏玻 璃 供 需有 所改 善，头 部企 业有望率先 实现 盈利 好转 与中 长期市 场份 额的 提升。钙钛矿电池潜力十足 的下 一代电池技术。钙 钛矿 光 伏电池（PSCs）是以钙 钛矿 材料 作为 吸光 层的光 伏电 池，单 结和 双 叠层钙 钛矿 电池理论转 换效 率分 别 为 33%和 44.3%，远 高于 晶硅 电 池的理 论转 换效率。钙钛 矿电 池进 入大 规 模商用，需要 解决 大面 积 制备钙 钛矿 薄膜问题，需要 提 高实 际工 况 下的稳 定性，降低 生产 成 本以及 实现 无铅化、低毒 性的 钙钛 矿材 料 的开发。中长 期建 议关 注 前瞻性 储备 钙钛矿量产 技术 公司 以及 提供 相关制 造设 备和 材料 企业。风 险提 示：全球装机需求 不及预期风险；国际贸 易 摩擦风险；阶段性供需错配，产能过剩，盈 利能力下滑风险。XVEVvMmRtQrQqOnOqNpQnM9PdN9PsQqQtRnOkPmNmNfQpNyRbRrQmPuOtOrRuOrQnN第3 页/共26页 电力设备 及新能 源 本报告版 权属于 中原证 券股 份有限公 司 请阅读最 后一页 各项声 明 内容目 录 1.2023 年 回顾和 2024 年 展望.5 1.1.国内 外需求：2023 年 中国光伏 装机增 长迅速，海 外出口稳 健增长.5 1.1.产品 价格 价差：供需 宽裕，光 伏主材 价格大 幅下 挫.6 1.2.技术 变化：TOPCon 电池转换 效率不 断提升，BC 技术路线 得到龙 头选择.7 1.3.板块 业绩：光伏行 业景 气度回落，2023 年 前三季 度业绩逐 季下滑.7 1.4.市场 表现：二级市 场全 年表现不 佳，探 底仍在 继续.10 1.5.2024 年展望：行业 将 进入新一 轮洗牌，把握 两条 投资主线.11 2.行业 洗牌 临近，技术 创新 和主辅 材领 域龙头 企业.14 2.1.TOPCon 电池产 业链：市场份额 将大幅 提升，各环 节需求起 量.14 2.2.光伏 玻璃：行业位 于周 期低谷阶 段，头 部企业 韧性 十足长期 成长可 期.19 2.3.钙钛 矿电池：发展 潜力 较足的新 一代电 池技术.22 3.投资 评级 及主线.25 3.1.投资 评级.25 3.2.投资 主线.25 4.风险 提示.25 图表目 录 图 1：国内 光伏 装机 容量 和同比 增长 情况.5 图 2：集中 式和 分布 式光 伏装机 情况.5 图 3：2023 年 中国 组件 月 度出口 情况.5 图 4：中国 太阳 能电 池累 计出口 情况.5 图 5：2021 年 以来 主材 环 节价格 涨跌 幅情 况.6 图 6：多 晶硅 致密 料价 格 走势（单位：元/kg）.6 图 7：电池 片与 硅片 单瓦 价差逐 步收 窄.6 图 8：硅片 与硅 料价 差呈 收窄态 势.6 图 9：IBC 电 池结 构.7 图 10：隆 基绿 能 Hi-MO X6 产品 示意 图.7 图 11：光伏 板块 季度 营收 同比增 长情 况（%）.8 图 12：光 伏板 块季 度归 母 净利润 同比 增长 情况（%）.8 图 13：Wind 光 伏产 业指 数走势.10 图 14：细 分子 行业 区间 涨 跌幅.10 图 15：公 募基 金对 光伏 板 块持股 数量 统计.11 图 16：公 募基 金对 光伏 板 块持股 市值 统计.11 图 17：全 球光 伏装 机情 况.12 图 18：2030 年和 2050 年 全球能 源装 机结 构预 测.12 图 19：光 伏主 产业 链各 环 节 2023 年底 产能 估算.12 图 20：光 伏产 业指 数 PE（TTM）处于 历史 低位.13 图 21：光 伏产 业指 数 PB（LF）处 于历 史低 位.13 图 22：TOPCon 电池 结构.14 图 23：TOPCon 电池 产能 增长情 况.14 图 24：TOPCon 电池 生产 工艺.14 图 25：TOPCon 降本 路径.14 图 26：N 型 硅料.15 图 27：2023-2025 年理论 N 型 硅料 理论 需求量.15 第4 页/共26页 电力设备 及新能 源 本报告版 权属于 中原证 券股 份有限公 司 请阅读最 后一页 各项声 明 图 28：我 国多 晶硅 供应 量 和同比 增长.15 图 29：N 型 硅料 和 P 型 硅 料价格 变化 情况（元/Kg）.15 图 30：TCL 中环 N 型 硅 片的几 何参 数.16 图 31：晶 盛机 电第 五代 单 晶炉示 意图.16 图 32：金 刚石 线示 意图.17 图 33：金 刚石 线母 线线 径（m）.17 图 34：管 式 PE-Poly 设 备 示意图.18 图 35：TOPCon 电池 各生 产设备 投资 额占 比.18 图 36：光 伏玻 璃在 产总 产 能.20 图 37：光 伏玻 璃月 度产 量 情况.20 图 38：光 伏玻 璃产 品价 格 走势（元/平 米）.21 图 39：纯 碱价 格走 势（元/吨）.21 图 40：2020-2022 年国 内 主要上 市光 伏玻 璃产 能（单位：吨/日）.21 图 41：福 莱特 与光 伏玻 璃 上市公 司平 均毛 利率 比对（单位：%）.21 图 42：钙 钛矿 化合 物基 本 结构.22 图 43：钙 钛矿 电池 基本 结 构.22 图 44：隆 基绿 能叠 层电 池 认证效 率纪 录.22 表1：光伏 各细 分子 行业 营业总 收入 和归 属于 上市 公司股 东的 净利 润情 况.8 表2：光伏 行业 主要 细分 领域头 部企 业货 币资 金、经营活 动现 金流 和有 息负 债情况.9 3 2023.1.1-2023.11.17.10 表4：超导 磁场 单晶 炉市 场空间 预测.16 表5：金刚 石线 市场 容量 估算.17 表6：2024-2030 年 中国 光 伏玻璃 市场 需求 估算.19 表7：不同 的钙 钛矿 薄膜 制备方 法及 优缺 点.23 表8：100MW 产 能规 模以 上 的钙钛 矿电 池参 与者 电池 转换效 率、产能、专 利等 情况.24 表9：重点 关注 标的 估值 情况.25 第5 页/共26页 电力设备 及新能 源 本报告版 权属于 中原证 券股 份有限公 司 请阅读最 后一页 各项声 明 1.2023 年回顾 和 2024 年展 望 1.1.国 内外 需求：2023 年中 国光 伏装机 增长 迅速，海外 出口稳 健增 长 国内光伏装机 高速增 长，集 中式和分布式齐发力。2023Q1-3，国内 新增 光伏 装机128.94GW，同比增 长145.13%。我 国光 伏装机 规模 大幅 增长，主 要受2022 年延 期的 风光 大 基地项 目落地 以及光伏 组件 降价 带来 的项目 经济 效益 提高 影响。同期，国内 集 中式 光伏 装 机 61.8GW，同 比增 长257.85%，分布 式装 机 67.14GW，同比 增 长 90.04%。按照国 内月 度15GW 的新 增 装机估 算，2023年我国 全年 新增 光伏 装机 有望 超 170GW。2023 年集 中式项 目落 地进 度较 快，风光大 基地 一二 三期项目 得到 较快 落实，预 计 2024 年 国内 光伏 装机 将 进入 15%-25%的 平稳 增长 阶段。图 1：国 内 光伏 装 机 容 量 和同 比 增 长情 况 图 2：集 中 式和 分 布式 光 伏装 机 情况 资料来源：CPIA，中原证券 资料来源：CPIA，中原证券 中国对海外市场出口 量增 价减，区域特征显著。2023 年 1-9 月，中国 光伏 组件 累积出 口达157.7 GW，相较 去年 同期 提升 29.9%。我 国太 阳能 电池累 计出 口金 额 2514.35 亿元，同 比增 长5.1%。量增 价减 是 2023 年 光伏产 品出 口的 主要 特征。从市 场分 布来 看，2023 年前三 季度，欧洲市场 累计 进口 量 85.3GW，同 比增 长25.8%；亚 太市 场累计 进口 光伏 组 件 33.4GW，已超 过2022年全年；美 洲市 场累 计进 口 22GW 中 国光 伏组 件，同 比增 长14%；中 东市 场累 计进 口 10.3GW 光伏组件，同 比增 长 58%；非洲市 场累 计进 口 6.6GW 光伏组 件。欧洲 市场 上半 年拉货 明显，下 半年库存 堆积 问题 明显，库 存消化 问题 拖累 下半 年表 现。图 3：2023 年 中 国 组 件 月度 出 口 情况 图 4：中 国 太阳 能 电池 累计 出口情况 资料来源；PV Infolink，中原 证券 资料来源：中国海关总署，中原证券-50050100150200020406080100120140 GW%020406080100120140 GW GW 0510152025M1 M2 M3 M4 M5 M6 M7 M8 M9 M10 M11 M122023 GW 010203040506070800.00500.001000.001500.002000.002500.003000.003500.00%第6 页/共26页 电力设备 及新能 源 本报告版 权属于 中原证 券股 份有限公 司 请阅读最 后一页 各项声 明 1.1.产 品价 格 价 差：供需宽 裕，光伏主材 价 格大幅 下挫 光伏产业链各环节 新 增产 能释放，产品 价格进入下 行周期。光 伏 主材 环节 新 增产能 逐步 释放，尤 其是 供给 紧缺 的硅 料在 2022 年 11 月迎 来供 需拐点，进 而带 动产 业链 价格大 幅下 行。根据PV Infolink 统计，截至 2023 年11 月 15 日，多 晶硅致 密料、P 型单 晶硅片-182mm/150m、单晶 PERC 电池 片-182mm/23.1%+、182mm 单 面单 晶PERC 组件 价 格分 别为 68 元/KG，2.4 元/片、0.45 元/瓦和 1.02 元/瓦，分 别较2022 年底 下 滑59.52%、35.14%、43.75%、41.57%。182mm 的TOPCon 电 池片 与同 尺寸 的PERC 电池 价差 缩减 到 5 分。硅料价格进入行业 成 本区 间内，除成本 领先的行业 龙头外，高成 本产能面临 亏损风险。而硅片、太阳能电 池和光伏 组件受产品售价 降低 和成 本 降低双重影响，单瓦盈 利 受显著压缩。短期光伏行业供给较为 充裕，企业开工率和 库存受影 响，落后产线淘 汰加速，部分新增产能建设进度放缓，而 需求经 过快 速 增长后有放缓预期，预 计 2024 年光伏产品价格仍 将逐步探底。图 5：2021 年 以 来 主 材 环节 价 格 涨跌 幅 情况 图 6：多 晶硅 致 密料 价 格走 势（单位：元/kg）资料来源：PV Infolink，中原 证券 资料来源：PV Infolink，中原 证券 图 7：电 池 片与 硅 片单 瓦 价差 逐 步 收窄 图 8：硅 片 与硅 料 价差 呈 收窄 态 势 资料来源：PV Infolink，中原 证券 资料来源：PV Infolink，中原 证券-100.000.00100.00200.00300.006-Jan-2124-Feb-2131-Mar-215-May-219-Jun-2114-Jul-2118-Aug-2122-Sep-2117-Nov-2122-Dec-2126-Jan-229-Mar-2213-Apr-2225-May-2229-Jun-223-Aug-227-Sep-2219-Oct-2223-Nov-2228-Dec-228-Feb-2315-Mar-23 2023-04-1931-May-235-Jul-239-Aug-2313-Sep-2318-Oct-23-182mm/150m PERC-182mm/22.8%+182mm PERC 0501001502002503003506-Jan-213-Mar-2114-Apr-2126-May-217-Jul-2118-Aug-2129-Sep-211-Dec-2112-Jan-222-Mar-2213-Apr-221-Jun-2213-Jul-2224-Aug-2212-Oct-2223-Nov-225-Jan-2322-Feb-236-Apr-23 2023-05-245-Jul-2316-Aug-2320-Sep-238-Nov-23 00.511.50.000.100.200.300.400.502021-01-062021-03-102021-04-282021-06-162021-08-042021-09-222021-12-012022-01-192022-03-162022-05-112022-06-292022-08-172022-10-122022-11-302023-01-192023-03-152023-05-102023-06-282023-08-162023-09-27 PERC-182mm/23.1%+/182mm/024680.000.100.200.300.400.502021-01-062021-03-102021-04-282021-06-162021-08-042021-09-222021-12-012022-01-192022-03-162022-05-112022-06-292022-08-172022-10-122022-11-302023-01-192023-03-152023-05-102023-06-282023-08-162023-09-27 182mm/-182mm/150m/第7 页/共26页 电力设备 及新能 源 本报告版 权属于 中原证 券股 份有限公 司 请阅读最 后一页 各项声 明 1.2.技 术变 化：TOPCon 电 池转 换效率 不断 提升，BC 技 术路 线得到 龙头 选择 TOPCon 电池转换效率 不断 提升。TOPCon 电池 拥有 理 论转换 效率 高、低衰 减、高双面 率、低温度 系数 等优 点。TOPCon 电池 理论 转换 效率28.7%，而PERC 电池 转换 效率24.5%，HJT 电池转换效 率29.2%。2023 年11 月，晶 科能 源全 资子 公 司浙江 晶科 能源 有限 公司 自主研 发 的182N型高效 单晶 硅电 池（TOPCon）转 化效 率经 国家 光伏 产 业计量 测试 中心 第三 方测 试认证，全 面积电池转 化效 率达 到 26.89%，创造 了 182 及 以上 尺寸 大面 积 N 型 单晶 钝化 接触（TOPCon）电池 转化效率 新的 纪录。从 量产 角度来 看，2023 年 晶科 能 源TOPCon 电池 量产 转化 效 率 25.6-25.7%，双面 POLY 中试 线效 率达26%。钧 达股 份通 过 LPCVD 双插技 术改 进和 SE 技术 量产导 入，将TOPCon 电 池量 产效 率从 25%左右 提升 至 25.5%以上。BC 技术路线崭露头角，头 部企业做出技术路线 选择。IBC 技 术作 为平 台型 技术，可与 P 型、HJT、TOPCON 等技 术结 合，形成HPBC、HBC、TBC。BC 电池将 栅线 做到 背面，避 免了金 属栅 线电极的遮 挡，能够 最大 限度 地利用 入射 光，减少 光学 损失，IBC 电 池在 转换 效率 上具有 明显 优势。另外，正面 无栅 线，组件 外观全 黑特 质，更为 美观。但 BC 电 池的 缺点 在于BC 电池 技术 工艺 复杂，生 产成 本较 高 等 问题。2023 年8 月，隆 基股 份 在半年 度业 绩说 明会 认为BC 电 池会 是晶 硅电池的 绝对 主流，其 在河 南、河 北地 区单 瓦发 电量 高出TOPCon 2%-3%，电 池 良率 达95%。BC 电池作为 潜在 的高 转换 效率 产品，生产 技术 和成 本存 在 持续 突破 的潜力。图 9：IBC 电池结构 图 10：隆基绿能 Hi-MO X6 产品示意图 资料来源：交叉式背接触型光伏电池中国专利现状及其发展趋势，中原证券 资料来源：隆基绿能公司官网，中原证券 1.3.板 块业 绩：光 伏行 业 景气 度回 落，2023 年前三 季度 业绩逐 季下 滑 光伏板块“以量补价”疲 态渐显，季度利润逐 步下 行。光伏 产业 链降 价带 来 的制造 端利 润压缩对 报表 端影 响明 显。2023 年 前三 季度，69 家A 股 光伏公 司实 现营 业总 收 入10180.91 亿元，同比增 长20.98%；归属 于 上市公 司股 东的 净利 润1146.87 亿元，同 比增 长 7.81%。分季度 来看，2023 年第 一 季度、第二 季度、第三 季度 分 别实 现营 业总 收入 3099.55 亿 元、3564.38 亿 元和3516.98 亿元，分别 同比 增 长 37.93%、20.62%和7.65%；对 应归属 于上 市公 司股东的 净利 润424.69 亿元、394.68 亿元、327.49 亿元，分别 同比 增 长61.97%、7.38%和-24.64%。2022 年四季度硅料价格见 顶，高基数效应 以及 下游 产品价格调整滞后 对 2023 年业绩增长拖累第8 页/共26页 电力设备 及新能 源 本报告版 权属于 中原证 券股 份有限公 司 请阅读最 后一页 各项声 明 明显，因此，预计 23Q4 光伏 板块净利润增速将 进一 步走弱。图 11：光 伏板 块 季度 营 收同 比 增长 情况（%）图 12：光 伏 板 块季 度 归母净 利 润 同比 增 长情 况（%）资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 光伏产业链 上游利润 逐步 向下游转移，辅材表 现好 于主材。2023Q3 光 伏支 架、石 英坩 埚、导电银 浆、光伏 焊带 和光 伏设备 归母 净利 润同 比增 速 排名 居前。从 细分 子行 业来看，硅 料供 需扭转，硅料 和硅 片 价 格大 幅下行 导致 上游 业绩 同比 大幅下 降，硅料 和硅 片环 节均出 现营 收和 净利润同 比大 幅降 低态 势。而电池 片和 光伏 组件 价格 调整相 对滞 后，同时，在 PERC 产 线向TOPCon电池产 能升 级过 程中，前 期高价 订单 执行 后，三季 度 业绩 压力 渐显。而 光伏 设备端，受 益于 资本开支 的增 长，晶盛 机电、捷佳 伟创、奥 特维 等企 业在手 订单 充裕，业 绩兑 现力度 较强。但 预计随着 光伏 行业 进入 洗牌 阶段，部分 订单 无法 执行 而且新 增订 单预 计放 缓。辅材方 面，光伏 玻璃新增 产能 放缓，价 格底 部徘徊，行 业有 见底 迹象，头部 企业 具备 成本 优势，业绩 表现 稳健。支架、焊带、金 刚石 线、银浆等 辅材 受益 于国 内外 装机需 求放 量，净利 润快 速增长。表 1：光 伏各 细 分子 行 业营业 总 收 入和 归 属于 上 市公 司股 东 的 净利 润 情况 2023Q1-3 2023Q3 营 业 总 收入（亿元）同比增长（%）归 母 净 利润（亿元）同比增长（%）营 业 总 收入（亿元）同比增长（%）归 母 净 利润（亿元）同比增长（%）硅料 1979.55 0.43 307.93-35.71 647.45-16.73 56.30-70.74 硅片 662.12-12.75 78.72-9.17 190.03-31.49 22.63-40.22 太阳能电 池片 539.91 11.62 41.08 77.30 176.73-3.99 15.23 33.12 光伏组件 4309.79 26.77 360.25 56.12 1512.88 14.37 104.50 5.47 光伏设备 559.69 76.46 96.03 56.48 210.19 58.02 38.60 53.46 胶膜 311.51 6.32 17.81-35.57 112.48 12.90 6.21-21.39 逆变器 687.19 89.26 112.40 142.94 242.38 48.44 36.36 47.26 光伏电站 341.74 10.59 59.03 15.40 119.79 11.63 19.47 17.70 光伏支架 73.94 40.06 4.29 270.48 27.55 41.25 1.45 197.13 导电银浆 163.14 64.48 8.16 58.65 69.44 117.43 2.89 122.21 光伏玻璃 408.33 34.03 37.52 4.85 156.88 41.77 15.77 29.00 光伏背板 26.71-10.68 0.49-71.08 8.41-12.99-0.10-122.12 焊带 20.46 41.92 1.18 55.71 7.55 60.06 0.45 67.07 金刚线 73.57 15.88 16.09 31.02 26.53 21.11 5.94 44.33 石英坩埚 23.26 147.76 5.88 280.59 8.71 143.81 1.81 188.89 资料来源：Wind，中原证券-1001020304050607080-100-500501001502002502018AQ12018AQ22018AQ32018AQ42019AQ12019AQ22019AQ32019AQ42020AQ12020AQ22020AQ32020AQ42021AQ12021AQ22021AQ32021AQ42022AQ12022AQ22022AQ32022AQ42023AQ12023AQ22023AQ3第9 页/共26页 电力设备 及新能 源 本报告版 权属于 中原证 券股 份有限公 司 请阅读最 后一页 各项声 明 光伏行业龙头企业具 备更 强的资本实力和抗风 险能 力。由于 行业 阶段 性供 应 过剩，预计2024 年光 伏产 品价 格保 持 低位，制 造端 盈利 能力 下滑，企 业竞 争加 剧。而行 业周 期性低 谷阶 段，需要综 合考 虑偿 债能 力、生产成 本等 因素。从 光伏 行业发 布的 三季 报可 以发 现：一 是 各 细分 领域头部 企业 普遍 留存 大量 货币资 金。龙头 企业 资金 来源于 景气 周期 赚取 的利 润以及 资本 市场 非公开发 行股 票和 可转 债募 集资金，尤 其是 硅料、硅 片和一 体化 组件 产商 账面 在近两 年赚 取丰 厚利润账 面货 币资 金普 遍超 百亿，具备 较强 的流 动性。二是 各头 部企 业普 遍有 息负债 率较 低。产能扩张 项目 多以 募集 资金 作为资 金来 源，与传 统的 大量借 用银 行信 贷存 在差 异，具 备较 小的 债务偿还 压力。三 是 各 头部 企业在 建工 程较 多，产能 扩张仍 在继 续。表 2：光 伏行 业 主要 细 分领域 头 部 企业 货 币资 金、经 营活 动 现 金流 和 有息 负 债情 况 代码 上市公司 货币资金（亿元）经 营 活 动产 生 的现金 净 流 量（亿 元）在建工程（亿元）有 息 负 债率（%）所属行业 600438.SH 通威股份 275.28 210.25 171.41 24.89 硅料 688303.SH 大全能源 206.74 101.01 24.12 0.00 硅料 600089.SH 特变电工 266.02 160.75 222.51 22.87 硅料 002129.SZ TCL 中环 116.89 35.78 106.08 36.95 硅片 600732.SH 爱旭股份 48.82 25.81 40.72 18.66 太阳能电 池片 002865.SZ 钧达股份 31.27 4.75 31.51 15.32 太阳能电 池片 002459.SZ 晶澳科技 169.54 71.53 103.00 11.94 光伏组件 688223.SH 晶科能源 217.84 111.03 45.65 17.51 光伏组件 601012.SH 隆基绿能 567.55 93.84 86.42 9.16 光伏组件 688599.SH 天合光能 270.26 102.55 38.93 26.95 光伏组件 688472.SH 阿特斯 187.95 56.01 54.37 19.66 光伏组件 300274.SZ 阳光电源 111.84 45.52 15.28 12.91 逆变器 605117.SH 德业股份 33.37 21.35 4.09 25.11 逆变器 688390.SH 固德威 22.39 10.45 3.64 1.69 逆变器 688516.SH 奥特维 26.06 4.97 0.90 12.45 光伏设备 300776.SZ 帝尔激光 3.42 5.38 0.26 11.97 光伏设备 688556.SH 高测股份 6.23 6.37 1.86 6.03 光伏设备 300724.SZ 捷佳伟创 62.10 32.33 3.59 1.08 光伏设备 688598.SH 金博股份 2.40 1.97 12.93 6.63 光伏设备 300316.SZ 晶盛机电 35.17 17.13 26.45 5.07 光伏设备 300751.SZ 迈为股份 42.78 4.84 11.00 6.11 光伏设备 601865.SH 福莱特 75.86-0.21 10.93 31.36 光伏玻璃 资料来源：Wind，中原证券 注：数据 来自各 上市公 司三 季报 第10 页/共26 页 电力设备 及新能 源 本报告版 权属于 中原证 券股 份有限公 司 请阅读最 后一页 各项声 明 1.4.市 场表 现：二 级市 场 全年 表现 不佳，探底 仍在继 续 光伏板块二级市场单 边下 跌，产能过剩担 忧抑制行 业表现。2023 年，光伏 行 业二级 市场 表现不佳，呈 大幅 下跌 态势。截至11 月17 日，光 伏 产业指 数期 间收 益率-34.08%，表 现大 幅弱于沪深 300 指 数。光 伏行 业 所属的 中信 一级 行业 电力 设备及 新能 源同 期下 跌 21.17%，中 信一 级行业中排 名 第 29 名。2023 年，光伏行业股票表 现不佳原因有三：一 是 光 伏产品差异化程度有 限，连续的 光伏产业链新老厂商大幅扩 产 导 致行业阶段产能过剩，产 品 价格大幅下挫影响 盈利 预期，行业基本面有所走弱；二是 欧美、印 度 等区域自建产业链 中长 期将减少中国光伏企 业全 球市场份额；三 是A 股市场表现不佳，公募 基金重仓持股的光伏 板块 面临基民赎回压力，被迫 二级市场减仓，进而形成减仓-股票下跌-减 仓的循环。从细分 子行 业来 看，除导 电银浆 板块 取得 正收 益外，其他 板块 均大 幅下 跌。其 中，逆 变器、光伏胶 膜、硅片、光 伏焊 带、石 英坩 埚和 光伏 设备 子行业 跌幅 均超 过 30%。图 13：Wind 光 伏 产业 指 数走 势 图 14：细 分 子 行业 区 间涨跌 幅 资料来源：Wind，中原证券 注：2023.1.1-2023.11.17 资料来源：Wind，中原证券 注：2023.1.1-2023.11.17 个股层面无亮点，帝科股 份 表现突出。个 股 层面，截至2023 年 11 月17 日，仅帝科 股份、易成新 能和 乐凯 胶片 股票 取得正 向收 益，而 排 名后 五 名公司 为 德 业股 份、海优 新 材、锦 浪科 技、禾迈股 份和 昱能 科技。2023 年，帝科 股份 发力N 型TOPCon 电池 正反 面银 浆，并 加快 N 型 HJT电池正 背面 低温 银浆 及银 包铜浆 料的 开发 与产 业化，储备 IBC 电 池、钙 钛矿/晶硅叠 层电 池等 下一代光 伏电 池金 属化 浆料 技术，其营 收和 净利 润大 幅增长，二 级市 场股 价得 到市场 认可。3 2023.1.1-2023.11.17%300842.SZ 44.00 688390.SH-47.63 300080.SZ 6.44 603185.SH-47.66 600135.SH 3.58 688599.SH-51.71 601619.SH-2.07 300751.SZ-52.44 600537.SH-2.69 688560.SH-57.04 300700.SZ-3.00 605117.SH-60.05-38.00%-33.00%-28.00%-23.00%-18.00%-13.00%-8.00%-3.00%2.00%7.00%2023-01-03 2023-03-09 2023-05-12 2023-07-13 2023-09-11 2023-11-16 300-60.00-50.00-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.00:%第11 页/共26 页 电力设备 及新能 源 本报告版 权属于 中原证 券股 份有限公 司 请阅读最 后一页 各项声 明 002506.SZ-3.44 688680.SH-60.70 002218.SZ-3.55 300763.SZ-61.13 600089.SH-4.09 688032.SH-61.52 002623.SZ-7.95 688348.SH-68.40 Wind 2023Q3 公募基金对光 伏板 块 大幅减仓，持仓市值 大 幅缩水。根据Wind 统计，截至2023 年三季度 末，公募 基金 披露 的 重仓持 股中 光伏 公司 合计 持股数 量42 亿股，较2022 年底减 少44.19%；合计持 仓市 值 1243.11 亿 元，较 2022 年 底下 滑 64.96%；合计 持股 比例3.86%，较2022 年底 下滑3.53 个 百分 点。公募 基 金持 仓50 亿元 以上 的光 伏 公司仅 剩阳 光电 源、隆基 绿 能、天 合光 能、晶澳科 技、通威 股份、TCL 中环、晶 科能 源、晶盛 机电等 头部 企业。图 15：公 募 基 金对 光 伏板块 持 股 数量 统 计 图 16：公 募 基 金对 光 伏板块 持 股 市值 统 计 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 1.5.2024 年展 望：行业将进 入新 一轮洗 牌，把握两 条投 资主线 2024 年光伏行业需求增速 有望回归 20%左右的历史 增速水平。2023 年，按照 中国170GW 的装机容 量，海外 市 场 200GW 的装 机需 求测 算，全球 装机容 量有 望 达370GW，同比
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