资源描述
T a b le_ S u m m a ry 老行业，新 公司。公 司成 立 于 2011 年，是集 研发/生产/销售于 一体 的创 新小 电企 业，2022年营 收 33 亿 元（+9%），业 绩 1.9 亿元（+12%）。目前 主要运 营“德 尔玛”和“薇新”两个自 主品牌，并获 得“飞 利浦”和“华帝”品 牌部 分业 务的 授权 运营。亮点一：以消 费者 洞察 能 力“反 哺”产品，“基 本功”过 硬。公 司诞生 于纯 电商 时 代，通 过长期与消费 者直 接沟通，已 积累丰富 的电 商运营 经验、练就了 过硬 的消费 者洞 察本领。在此 基础上，逐步补 足制造短 板以加快 产品迭 代与推新，并通过 消费者 洞察“反哺”产品研发，具 备过 硬的 小家 电“基 本功”。亮点二：已获 取知 名 品 牌 飞利浦 认可，品类 扩张 潜 力较大。公司 前期 积攒 的“基本功”已获得知名 品牌“飞利 浦”的 认 可，获取 授权 的品 类众 多，且大多 数隶 属成 长性 赛道，当 前已 在净水和按 摩类 产品取 得阶 段性成果，强 化了品 牌商 对公司的 信任 度，后 续通 过公司逐 一布局，有望 持续 贡献 业绩 增量。亮点三：以自 主品牌 布局 高成长性 赛道，性价 比优 势突出。除了 飞利浦 之外，公司自 主品 牌 德 尔玛 主 要布 局 高成长 性 的 家居 环 境类 赛 道。2022 年 公 司 家居 环 境类 收入 已 实现15.5 亿元，品类 涵盖 扫地 机、洗 地机 等，后续 有望 持续受 益于 行业 高增。亮点四：渠道 应变能 力灵 活，有望 抓住 内容电 商先 机。公司 具备 丰富的 互联 网营销 经验，在覆盖 国内 主流 电商 渠道 的同时 积极 开拓 直播、短视 频平台 等新 兴销 售渠 道。2022 年来，多家企业 通过 抖音等 渠道 的快速发 展而 获益，在新 渠道开发 方面 独树一 帜的 德尔玛品 牌也将借 此机 会获 得新 增长 引擎。亮点五：通过 中国独 特的 核心制造 优势 出海，以产 业链优势 抢占 境外市 场。在数字经 济升级趋势 下，全球产 业竞 争优势不 再局 限于成 本优 势，已经 转换 为全面 的产 业链优势、产品优势、零 售效率 优势。以此为 基础，中国 企业 自有品牌 出海 进入快 车道。公司通 过优质的供 应链 能力和 高效 的研发能 力，继续拓 展产 品品类的 同时 积极开 拓自 有境外销 售渠道，并与 飞利 浦品 牌成 熟的多 品类 全球 渠道 网络 布局协 同。2019-2022 年 公司境 外业务保持 快增 态势，占 比由 6%提升 至 14%，主要 贡献 来自包 括德 尔玛、飞 利浦 等品牌 的境外销售 T abl e_ A ut hor 021-38031654 021-38676666 010-83939833 T abl e_ D oc R ep or t 2023.04.27 2023.04.25 2023.04.23 2023.04.22 DLP 2023.04.22 T abl e_ T i t l e 2023.04.28 2 of 27 公司背 景：老行 业，新公 司.3 亮点一：以 消费 者洞 察能 力“反哺”产 品，“基本 功”过硬.6 亮点二：已 获取 知名 品牌 飞利浦 认可，品 类扩 张潜 力较大.10 水健康 业务：净 饮机 实现 阶段性 成果，期 待更 多品 类布局.11 按摩类 业务：行 业短 期承 压，飞 利浦 市场 份额 持续 提升.15 飞利浦 品牌 使用 期限 长，业务稳 定性 高.17 亮点三：布 局高 成长 性清 洁赛 道，性 价比 优势 突出.18 亮点四：渠 道应 变能 力灵 活，有 望抓 住内 容电 商先 机.22 亮点五：品 牌及 产业 链优 势兼备，产 品出 海空 间充 足.24 风险提 示.26 YWCXwPsPoNnMpRoNmRpQrQbR9R6MmOmMpNoNlOoOqNlOqQsO8OqQxPvPqMzQuOqMoM 3 of 27 33 2011 2019 OEM 2022 33+9%1.9+12%49%28%1%3%47%32%1 2022 2 2022 86%86%55%28%49%1%3%18%德尔玛 飞利浦 薇新 华帝 ODM 其他品牌47%32%3%18%家居环境 水健康 生活卫浴 个护健康 其他 4 of 27 3 2022 4 2022 1987 2007 45%9%53%1 10%1 13,650 37 13,650 30 2 3,194 9 3,194 7 3 2,625 7 2,625 6 4 198 1 198 0 5 8,750 24 8,750 19 6 Euro Fancy 1,400 4 1,400 3 7 1,050 3 1,050 2 8 1,050 3 1,050 2 9 875 2 875 2 10 817 2 817 2 27 18 9 2 3 86%14%内销 外销54%32%1%12%境内线上 境内线下 境外线上 境外线下 5 of 27 5 100%蔡铁强蔡演强 珠海鱼塘飞鱼电器珠海鱼池佛山鱼聚上海磐茂Euro Fancy金镒投资董海锋天津金米珠海科嘉Generation HK梅州欧派珠海德源珠海丰明池州云顶福州悦迎珠海睿智达晨创投合享创盈嘉兴瑞雍合享创兴德尔玛禾米德尔玛供应链苏州德尔玛鱼美电器广东藢妡上海水护盾鱼电科技飞鱼供应链飞鱼品牌佛山水护盾香港水护盾德尔玛香港飞鱼净水汕尾巴利广东德尔玛科技股份有限公司广东健护盾欧洲水护盾香港水护盾销售香港巴利北美水护盾华聚合卫浴佛山大自然北京分公司上海分公司沃德沃特广东水护盾杭州分公司健护盾康健护盾美REMA公公司俄罗斯水护盾伊比利亚水护盾英国水护盾德国水护盾73.30%99%15.99%1%74.96%24.24%36.97%26.70%8.65%0.54%7.11%23.70%3.79%2.84%2.84%2.37%2.21%2.21%1.90%0.95%0.95%0.63%0.63%0.57%0.19%0.16%0.13%0.67%90%100%57.6%76.8%100%100%70%100%100%100%100%100%55%100%100%100%100%100%80%100%100%100%97.8%10%25%100%100%100%100%100%研发、销售飞利浦产品 研发、生产、销售生活卫浴 产品 研发、销售德尔玛、薇新 产品 销售飞利浦、德尔玛、薇新产品 6 of 27 2007 6 2010 2010 7 of 27/KOC 7 2011 Deerma 8 of 27 8 Wind 2014 2014 2:597 128 82%18%374 25 94%6%85 121 41%59%130 418 24%76%76 250 23%77%71 90 44%56%36.3%32.3%29.2%29.5%20%30%40%50%60%2019 2020 2021 2022本公司 小熊电器 九阳股份 石头科技 科沃斯 9 of 27 3()1 12.38 12.38 2 1.27 1.27 3 1.00 1.00 14.64 14.64 10 of 27 2018 2018 6 2021 2022 16.18+65%49%9 10 2022 30%3.09 6.97 9.81 16.18 126%41%65%0%20%40%60%80%100%120%140%0246810121416182019 2020 2021 2022飞利浦收入 同比14%24%21%24%6%4%4%5%1%2%2%1%1%1%1%2%0%5%10%15%20%25%30%35%2019 2020 2021 2022 11 of 27 4 2022 2.2%7999-10999 2999-6999 899-2699 23.9%2198-3299 468-698 14980 1699-4399 1398-1998 268-299 1398-1699 88-298 439-1021 12 of 27 4.5%99-569 35-139 498-1998 99-179 1.4%1298-3299 59-699 2022 185 15 11 185 12 1073113710179267393173092392271850200400600800100012000501001502002503003502018 2019 2020 2021 2022 64.9%42.6%59.7%11.1%0.7%0%10%20%30%40%50%60%70%0246810121416182017 2018 2019 2020 2021 2022 13 of 27 13 2021 PP+PP/+RO/+RO RO RO RO RO 2022 4 80%82%80%95%18%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%美国 欧洲 日本 韩国 中国 14 of 27 2021 6.6%2022 12.2%14 RO 15 5 RO RO 0.0001um RO 0.0001um()()()1-3 5 300-600 1000 15 of 27 16 2022 8 17+2021 2022 5.8+167%18 13%8%7%7%5%5%4%3%48%0%10%20%30%40%50%60%0.8 0.7 2.2 5.8-6%197%167%-50%0%50%100%150%200%250%0.01.02.03.04.05.06.07.02019 2020 2021 2022个护健康 个护健康yoy 16 of 27 150 2017-2021/CAGR 31%/32%19 2022 153 20 2022 6359-2023 CR10 25%SKG 2021-2023 0%/2%/2%0%/4%/4%2023 6 2021 2022 2023YTD 2021 2022 2023YTD 1 Aux 8%11%16%1 5%5%7%2 SKG 6%7%8%2 SKG 4%3%4%3 Philips 0%4%4%3 Konka 1%2%2%4 Breo 4%3%4%4 1%2%2%5 Westinghouse 3%3%4%5 Imone 2%1%2%6 Ogawa 4%4%3%6 Nanjiren 4%3%2%7 Haier 2%2%3%7 Breo 2%2%2%-40%-20%0%20%40%60%80%100%020406080100120140160180 YOY-40%-20%0%20%40%60%80%100%01000200030004000500060007000 YOY 17 of 27 8 Rotai 3%3%3%8 Changhong 3%2%2%9 Chigo 2%3%3%9 Philips 0%2%2%10 Konka 2%1%2%10 TCL 0%2%1%7 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23QTD(%)733 492 553 511 486 597 16 SKG 503 510 506 526 530 567 13 454 500 543 566 570 604 25 452 436 425 431 420 477 8.5 20 2018 7 1 2028 6 30 1 2025-2027 200 2 10 2038 6 30 12 18 of 27 2022 15.5 8/2022/28%2011/49%2018 2021 2018 7 1 2028 6 30 3%4%/1%2018/3%2018+2023 1 1 12 31 19 of 27 2%21 2022 15.5 2017 2022 292+5.3%3464+11.2%9.4 12.5 17.5 15.5 33%41%-12%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0.02.04.06.08.010.012.014.016.018.020.02019 2020 2021 2022家居环境 家居环境yoy 20 of 27 22 2022 292 23 2022 3464 2021 2022 2023YTD 3%2021 251 2023Q1 490 2021 1%2023 2%9 2021 2022 2023YTD 2021 2022 2023YTD 1 Tineco 14%13%13%1 Midea 8%6%6%2 Ecovacs 17%16%13%2 Mi 6%4%6%3 1%7%9%3 Supor 5%5%6%4 Dyson 10%8%7%4 Tineco 5%4%4%5 Roborock 5%8%7%5 Ecovacs 7%5%4%6 Mi 4%4%5%6 Haier 4%3%3%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%050100150200250300350清洁消毒品类销售额（亿元）YOY-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%05001000150020002500300035004000清洁消毒品类销售量（万件）YOY 21 of 27 7 Narwal 5%5%4%7 Deerma 3%3%3%8 Midea 3%3%4%8 Konka 0%1%3%9 Haier 2%3%4%9 Roborock 2%3%3%10 2%1%3%10 Aux 3%4%3%11 Supor 2%2%2%11 0%2%3%12 Deerma 1%1%2%12 1%2%2%13 Uwant 0%2%1%13 Dyson 3%2%2%14 MIJIA 2%2%1%14 Narwal 2%2%2%15 Lexy 1%1%1%15 1%1%2%24 35%28%23%24%0%10%20%30%40%50%60%2019 2020 2021 2022石头科技 科沃斯 德尔玛家居环境类业务毛利率 22 of 27 2022 2021 2022 122 373%60+323%52+442%25 2022 11 5%8%8%4 26%2 26 122（+373%）14 60（+323%）10 52（+442%）0204060801001201402021 2022+23 of 27 26 2022 11 2 27 2022 11 4 63%37%23%40%2019-2022 2019 23%2022 37%2020 1%18%28 37.3%26.4%18.5%8.0%1.8%8.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%碧云泉 飞利浦 熊小夕 家里泉 魔凡奇 其他43.7%10.9%9.1%7.7%4.2%24.4%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%九阳 安吉尔 美的 飞利浦 沁园 其他13%24%23%14%5%6%2%1%2%1%1%9%18%3%2%3%4%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2019 2020 2021 2022天猫淘宝 小米有品 京东 POP 抖音 其他 24 of 27 2019-2022 6%14%29 2022 40%2019 50%Century Field International Limited 2020 HONG KONG CHANG HUI COMMUNICATION LIMITED 71%62%50%54%22%27%35%32%1%1%1%6%11%14%12%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019 2020 2021 2022境内线上 境内线下 境外线上 境外线下 25 of 27 2021 2022 30 2022 31 2020 2022 33.07+9%2018-2022 CAGR 36%2022 1.91+12%2018 2022 CAGR47%32 33 18%12%4%4%3%60%小米 京东俄速通&领航数贸科技 Century Field九州大健康产业 其他26%13%2%2%1%56%京东 小米 Century Field芜湖凡臣电商 江苏跨境电商 其他9.67 15.17 22.28 30.38 33.07 57%47%36%9%0%10%20%30%40%50%60%051015202530352018 2019 2020 2021 2022营业收入 同比0.40 1.11 1.73 1.70 1.91 174%57%-2%12%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%0.00.51.01.52.02.52018 2019 2020 2021 2022归母净利润 同比 26 of 27,27 of 27 本公司具有中国证监 会核 准 的证券投资咨询业 务资 格 分 析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能 力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免 责声明 本报告仅供国泰 君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告 所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本 公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有 风险，投资 需谨 慎。投 资者不 应将 本报告 作为 作出投 资决策 的 唯 一参考 因素，亦不 应认为 本报 告可以 取代 自己的 判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决 策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊 发的，需在 允许的 范围内 使用，并注 明出 处为“国泰君 安证 券研究”，且不得 对本报 告进 行任何 有悖 原意的 引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报 告，则由该机构独自为此发送 行为负责。通过此途径获得本 报告 的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该 机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。国泰君 安证券研究 所 上海 深圳 北京 地址 上海市 静安 区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣 超商务中心 B 栋27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：前沿报告库是中国新经济产业咨询报告共享平台。行业范围涵盖新一代信息技术、5G、物联网、新能源、新材料、新消费、大健康、大数据、智能制造等新兴领域。为企事业单位、科研院所、投融资机构等提供研究和决策参考。扫一扫免费获取海量报告
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