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公司 报告|首 次覆 盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 1 彩讯股份（300634）证券研 究报 告 2023 年 01 月 19 日 投资 评级 行业 计算机/IT 服务 6 个月评 级 买入（首次评级）当前 价格 17.2 元 目标 价格 24.7 元 基本 数据 A 股总股本(百万股)444.01 流通 A 股股本(百万股)419.92 A 股总市值(百万元)7,636.99 流通 A 股市值(百万元)7,222.55 每股净资产(元)4.98 资产负债率(%)16.93 一年内最高/最低(元)20.76/9.66 作者 唐 海清 分析师 SAC 执业证 书编号：S1110517030002 陈 汇丰 分析师 SAC 执业证 书编号：S1110522070001 资料来源：聚源 数据 相 关报告 1 彩 讯 股 份-季 报 点 评:产 业 互 联 网 快速落地，5G 消息打开更大成长空间 2021-05-10 2 彩 讯 股 份-半 年 报 点 评:业 绩 持 续 增长，新 兴行 业项 目持 续落 地，国产替代空间广阔 2020-08-09 3 彩 讯 股 份-首 次 覆 盖 报 告:运营商软件 龙 头，产 业 互 联 网 时 代 再 出 发 2019-11-01 股价 走势 深 耕数 字化技 术，信创产 业与 国资云 双轮 驱动未 来可 期 一、公 司依 靠“双 中 台”体系，形 成技 术 壁垒 具 备竞 争力 专注互 联网 领域软 件开 发和 业务运 营，公司致 力于 为电 信、金 融、能源、交通等 行业 的大中 型企 业及 政府部 门等 客户提 供基 于统 一办公 平台、企业邮件系 统、大数据 智能 分析 平台、一体 化营销 资源 管理 平台、终端 管理平台、统 一认 证平台 等产 品的 互联网 应用 平台的 产品 开发、系统 建设、运维及运营 支撑 服务，业务 发展 紧跟信 息技 术产业 发展 变革，形成 了以 客户需求为导 向，覆盖信 息技 术服 务全生 命周 期的多 层次 服务 体系。随着 客户对线上协 同和 组织的 要求 越来 越高，增加 对数字 化转 型带 来效率 提升 和业务升级等效 果的重 视，促 使公 司营业收 入增长。二、国 产替 代 浪潮 兴 起，公司 信 创 产业 相 关产 品 伺机 发展 RichMail V6.0 信 创安全 邮箱 系统，功 能和体 验进一 步优 化，并实 现安全 闭环，通 过了 国家保 密局、公 安部等 权威 机构信 息安 全认 证，公 司以“信创邮箱 统一 办公平 台”为核 心，为 大中 型企业 创建 全新 的高效 协同 办公环境，快 速打 造企业 专属 的新 一代数 字化 办公平 台，保障 信息安 全及 业务生态之间的 完美融 合，满足集 成化、个性化 需求及 业务发 展需要。2019 年国内品牌前 五大邮 件系统 厂商 市场份额 达到 80.5%，其他 厂商只有 19.5%，其中 Coremail、RichMail 两大 国产软件 品牌位 列第一 和第 二。我 们 认为未 来随着企业 信息化 进一步 深化 拓展，国产 化和去 IOE 进 程 加速，公司 RichMail系统有持 续增长 潜力。三、云 计算 产 业结 构 变化，国 资 云 份额 增 长使 公 司充 分获 利 三大运营 商云业 务 2022 年 上半年同 比增速 均超 过 100%。公 司是移 动云的核心供 应商，能伴 随移 动云 的高速 增长 而增长。公 司与 中国移 动多 个省份及多家 专业 公司建 立了 直接 合作关 系，与中国 电信、中 国联通 也在 互联网业务运 营、收入拓 展等 展开 合作，而彩 讯拥有 领先 的在 线办公 产品 及一套完整的 私有 云解决 方案，可 助力运 营商 在政企 市场 的业 务拓展，同 时反哺自身拉动 业务收 入增长。盈 利 预 测与 投 资建 议：公司深耕 数字经 济领域，研 发能力强，伴随信 创产业 以 及国资云 发展趋 势，未来订单 量有望 快速增 长，预计 2022 至 2024 年归母 净 利润为 2.16、2.89、3.79 亿元，行业内 可比公 司 2023 年平 均估值 水平为 39.03 倍，我们 认为公司 2023 年 合理估 值水平 为 38 倍，对应股 价 24.7 元，首 次覆盖给 予“买入”评级。风险提示：市场竞争加剧的 风险、技术路 线变革 的风 险、软件 产品质 量风险、劳 动力 成本上 升及 人才 流失风 险、知识产 权受 侵害 风险、应收 账款余额较大风 险 财务数据和 估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收 入(百 万元)739.12 887.37 1,265.99 1,777.58 2,411.10 增长率(%)0.96 20.06 42.67 40.41 35.64 EBITDA(百 万元)295.26 327.25 240.18 313.43 406.07 归属母 公司 净利 润(百 万元)136.60 149.13 215.76 288.75 379.25 增长率(%)2.87 9.17 44.68 33.83 31.34 EPS(元/股)0.31 0.34 0.49 0.65 0.85 市盈率(P/E)55.91 51.21 35.40 26.45 20.14 市净率(P/B)5.23 3.69 3.37 3.04 2.69 市销率(P/S)10.33 8.61 6.03 4.30 3.17 EV/EBITDA 21.62 18.81 24.66 18.19 13.99 资料 来源：wind，天风 证券研 究所-46%-38%-30%-22%-14%-6%2%彩讯股份 创业板指 公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 2 内容目 录 1.深 耕 企 业数 字 化技 术，三 大 产 品线 助 力业 绩 稳增 长.4 1.1.依托“双 中台”体系，技术沉淀 与迭代 形成竞 争力.4 1.2.经营业绩 表现良 好，期 间费用控 制得当.6 2.数 字 经 济领 域 掀起 国 产替 代 浪 潮，公 司信 创 邮箱 发展 动 力 强劲.8 2.1.产业数字 化为数 字经济 发展主引 擎，带 动软件 业务 收入增长.8 2.2.国产替代 浪潮兴 起，信 创产业前 景乐观.9 2.3.公司信创 邮箱受 广泛认 可，竞争 优势显 著.11 3.国 资 云 快速 增 长带 动 公司 获 益，拓 展 电信 相 关业 务未 来 可 期.14 3.1.我国云计 算市场 持续高 速增长，运营商 云崭露 头角.14 3.2.三大运营 商打造 云网融 合产业生 态，合 作业绩 突出 拉动公司 增长.16 3.3.积极布局 5G 消息和 AR/VR 应用领 域，深 挖行业 价 值.17 3.3.1.公司积 极参与 5G 消 息商业应 用深化.17 3.3.2.充分利用 XR 技术沉 淀，促进 虚拟应 用场景 解决 方案落地.18 4.盈利预测.20 4.1.盈利预测 假设与 业务拆 分.20 4.2.估值分析.21 5.风险提示.22 图表目 录 图 1：公司发 展历程.4 图 2：三大产 品线收 入（单 位：亿元）.5 图 3：“双中 台”体 系示意 图.5 图 4：公司股 权架构（截至 22 年三季报）.6 图 5：营业总 收入、营收同 比增速及 营业总 成本.7 图 6：归属母 公司股 东的净 利润及其 同比增 速.7 图 7：期间费 用率.8 图 8：中国数 字经济 规模及 其 GDP 比重.8 图 9：数字产 业化、产业数 字化规模.8 图 10：软件业 务收入 及其 增速.9 图 11：2018 年 8 月-2021 年 4 月 被美国 商务部 列入实 体清单的 中国企 业所处 行业 数量分布.9 图 12：中国软 件业务 收入 增长情况.10 图 13：信创产 业链.11 图 14：Richmail 信创安全邮件系统介 绍.12 图 15：公司所 获荣誉 资质.12 图 16：Richmail 邮件系统安全性体现.13 公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 3 图 17：中国云 计算市 场规 模及其增 速.14 图 18：中国公 有云市 场细 分规模及 其增速.15 图 19：中国公 有云 laaS 市场份额变 化.15 图 20：三大运 营商云 和阿 里云 2022 上半年收 入状况.16 图 21：移动短 信业务 量及 业务收入 同比增 长.17 图 22：深圳新 一代产 业园 消息平台 示意图.18 图 23：元宇宙 于世界 杯当 中的应用.19 表 1：Coremail、Richmail 和微软 Exchange 邮件系统 对比.13 表 2：三大运 营商云 网融合 相关表述.17 表 3：公司细 分业务 收入预 测.21 表 4：公司和 可比公 司估值 对比.21 公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 4 1.深耕企 业数字化技术，三 大产品线助力业绩 稳增长 公司是一 家产业 互联网 解决 方案和技 术服务 提供商，依 托大数据、云 计算等 新一代 信息技术重构传 统产业 链，促进 资 源要素的 流通和 优化配 置，实现数据 智能和 网络协 同，助力各行业 的 数 字 化 转 型 和 产 业 升 级，推 动 传 统 产 业 链 的 降 本 增 效，为 行 业 搭 建 生 态 价 值 网 络。1.1.依 托“双中台”体 系，技 术沉 淀与迭 代形 成竞争 力 专 注 互 联网 领 域软 件 开发 和业 务 运 营，公司致力于为电 信、金融、能源、交 通等行 业的大中型企业 及政府 部门等 客户 提供基于 统一办 公平台、企 业邮件系 统、大数据 智能分 析平台、一体化营 销资源 管理平 台、终端管理 平台、统一 认证平 台等产品 的互联 网应用 平台 的产品开发、系 统建设、运 维及运 营支撑服 务，业 务发展 紧跟 信息技术 产业发 展变革，形 成了以客 户 需 求 为 导 向，覆 盖 信 息 技 术 服 务 全 生 命 周 期 的 多 层 次 服 务 体 系。经 过 近 二 十 年 发 展，公司坚持 创新，不断突 破，所生产提 供的软 件与服 务产 品得到了 广大客 户认可。图 1：公 司发展历程 资料来源：公司 官网，天风证 券研究 所 背 靠“双 中台”体 系支 撑，三 大 产 品线 齐 发力。公司经过多年运 营沉淀 了海量 数据 处理技术、虚拟化 技术、云 存储技 术、安全技 术、高并 发技术 等，并逐步 形成了 协同办 公 产品线、智慧渠道 产品线、云和 大数 据产品线。协同办公产品方面：以“信 创邮箱 统一办 公平台”为 核心，为大 中型企 业创建 全 新的高效协同办 公环境，快 速打造 企业专属 的新一 代数字 化办 公平台，保障 信息安 全及业 务生态之间的完美融合，满足集 成 化、个性化需求及业务发 展 需要。2021 年公司根据市场需求发布了 RichMail V6.0 信创 安全邮箱 系统，实现安 全闭 环，通过 了权威 机构的 信息 安全认证；公司 RichOffice 平 台 则 为 各 行 业 企 业 客 户 提 供 多 功 能 全 面 的 在 线 办 公 服 务，融 合 中国移动云 视讯能 力，形 成远 程办公解 决方案。2022 年 前三季度 协同办 公产品 线收 入 2.46亿元，较 上一年 同期增 长 40.17%。智慧渠道产品方面：公 司运 用从策 略到 实施 的数 智化 平 台和运 营体 系，开发 建设 IT 项目的同时，为客 户开展 产品及 平台生命 周期各 阶段获 客、活跃、留存、变现、传播 等 数据化运营和管 理，助 力客户 实现 业务全链 路增长；2022 年 前三季度 智慧渠 道产品 线收 入 4.45亿元，较 上一 年 同期增 长 86.08%。云 和 大 数据 产品方面：公司 与“移动云”等国资 云紧密 合作，帮助 众多企 业实现 安 全可靠的数字化 转型，提供 定制化 的企业上 云配套 服务和 完整 覆盖数据 安全治 理的整 体解 决方案，而大数据平台则为客户提 供 大数据产品和服务能力。2022 年前三季度云和大数据产品线收入 1.82 亿元，较上一 年 同期增长 63.6%。公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 5 图 2：三大产品线收入（单位：亿元）资料来源：公司 公告，天风证 券研究 所 公司 将多 年研 发形 成的 核心 产品 和服 务标 准化，构 建了 高度 模块 化和 组件 化的 IT 中台和运营中台，称为“双中 台体 系”。该体系 根据客 户需求 定制，其中 IT 中 台形成“组件式”开发体系 和“积 木式”组装 能力，截 至 2022 年 上半年 公司的高 复用组 件和模 块达 到 480多个，支撑 起数百 个并行 项 目实施，形 成精细 化的项 目 管理能力；运营中 台则形 成 高复用模板和标 签 510 多个，可高 效支持每 月近 400 次营 销活 动。图 3：“双中台”体系示意图 资料来源：公司 年报，天风证 券研究 所 公 司 股 权架 构 清晰，管 理 层具 有 行 业相 关 经验。董事长 杨良志为 公司实 际控制 人与 最终受益人，截至 2022 年 11 月 14 日直接 持有公司 4.86%的 股份，且通 过其控 股公 司深 圳市万融技术有 限公司 间接持 有 15.4%的 公司股 份。杨 良志 于 1991 年至 1995 年担任 北京电信规划设计 院工程 师，1996 年至 1998 年 于北卡 罗来纳 州立大学 攻读计 算机科 学硕 士学位，后陆续担 任科技、信息 技术 相关公司 高管，兼具管 理经 验与专业 技术。公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 6 图 4：公司股权架构（截至 22 年三季报）资料来源：Wind，天风 证券研 究所 1.2.经 营业 绩表现 良好，期间 费用 控制得 当 公 司 营 收近 年 增长 态 势良 好，充 分体 现 公司 强 劲业 绩 驱动 因 素。在数字经济高 速发 展背景之下，不断 提高创 新能力，形成了一 批如 RichMail 邮件系统、和彩 云等优 质产品；同时通过快速复 制过往 服务中 沉淀 下来的技 术能力 和经验，响 应电信、金融、能 源、交 通、政府等行业客 户需求，依托 信息 系统建设 和服务 能力优 秀级（CS4）、CMMI5、ISO9001、ISO27001、ISO20000 以及 ISO14001 认证等资 质保证 项目有 序运 作及产品 质量，从 而扩 大市 场份额，实现快速 成长。公司于 2018 年实现 营业收 入 7.65 亿元，同 比增长 24.18%，归母净利润 1.59 亿 元，同比增长 20.42%。主要基于 公司在 交通行业 方面达 成与中 国南 方航空公 司深度 合作，另外 承接了香港政府 CMMP 项 目，收 入增速突 出。公司 2019 年业 绩稍下 滑，营业收入 同比下 降 4.34%，实现归母 净利 润 1.33 亿元，同比下降 16.25%。原因是（1）部 分系统集 成业务 收入确 认延 迟（2）主 动缩减 了部分 低 毛利营销业务（3）进一步 加大了 研 发投入，对净利 润造成 影响。公司 2020 年营业 收入和 归 母净利润 基本与 上年持 平，分别增长 0.96%和 2.87%。来 自软件和信息技 术、政 府、能 源行 业的收 入 稳步提 升。公司 2021 年三大产 品线持 续发力增 长，营业收 入实现 8.87 亿元，同 比增长 20.06%，归母净利润 1.49 亿元，同比 增 长 9.17%。公司 2022 年前三 季度 经营 业绩保 持稳 定增 长，公司实 现营业 收入 9.37 亿 元，同 比增长58.38%，归母净利润 1.60 亿 元，同比 增长 53.52%。当前 公司现金 储备充 足，未 来随 着客户对线上协 同和组 织的要 求越 来越高，再加 上产业 发展方 面增加对 数字化 转型带 来效 率提升和业务升 级等效 果的重 视，将为公司 带来需 求；同时 公 司有望受 益行业 信创加 速推 进，以及国资云 建设高 景气，公司 抓住机遇 保持研 发投入，我 们认为公 司将实 现业务 进一 步拓展和收入增 长。公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 7 图 5：营业总收入、营收同比增速及营业总成本 资料来源：Wind，天风 证券研 究所 图 6：归属母公司股东的净利润及其同比增速 资料来源：Wind，天风 证券研 究所 公司期间 费用率 近年控 制较 为稳定。管理 费用率 逐步降 低，销售 费用 率和财 务费用 率波动小且维持 在较低 水平。公 司 保持较高 的研发 投入，研 发 费用率基 本持平，将有望 助 力强化创新能力，提升 产品竞 争力。765.32732.08739.12887.37937.08614.00606.06617.68742.43 769.7224.18%-4.34%0.96%20.06%58.38%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%1002003004005006007008009001,0002018 2019 2020 2021 2022Q1-Q3 营业总收入（百万元）营业总成本（百万元）同比(%)158.55132.79136.60149.13159.9620.42%-16.25%2.87%9.17%53.52%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%204060801001201401601802018 2019 2020 2021 2022Q1-Q3 归属母公司股东的净利润（百万元）同比(%)公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 8 图 7：期间费用率 资料来源：Wind，天风 证券研 究所 2.数字经 济领域掀起国产替 代浪潮，公司信创 邮箱发展动力强劲 2.1.产 业数 字化为 数字 经济发 展主 引擎，带动 软件业 务收 入增长 根据中国 信息通 信研究 院，2021 年，我国数 字经济 发展 实现“十四五”良 好开局，总规模从 2016 年的 22.6 万亿 元达 到 45.5 万亿元，CAGR 为 15.02%；占我国 GDP 的比 重 也不断增长，2021 年达到 39.8%，较 2016 年提升约 9.5pct。从内部结 构上看，产 业数字 化占据主导地位，伴随 数字技 术的创 新演进，互联 网、大数据、人工智能 和实体 经济深 度融 合，产业数字化 对数字 经济增 长主 引擎作用 更加凸 显。2021 年 我国数字 化产业 规模约 为 8.4 万亿元，占数 字经济 比重 18.3%，产业数 字化规 模达 到 37.18 万亿元，占数 字经济 比 重 81.7%，产业数字 化转型 持续向 纵深 发展。图 8：中国数字经济规模及其 GDP 比重 图 9：数字产业化、产业数字化规模 资料来源：中国 信息通 信研究 院，天 风 证券研究 所 资料来源：中国 信息通 信研究 院，天 风 证券研究 所 软 件 和 信息 技 术服 务 业是 数字 经 济 核心 产 业，在数字经济发展、社会运 行保障 方面 的作用将愈发显 著，对“新 基建”发展的支 撑作用 将进一 步加 强。企业 信息化 建设和 数字 化转型需求促进软件业务收入的增 长，2021 年，全 国 软 件 和 信 息 技 术 服 务 业 规 模 以 上 企 业 超 4万家，累 计完成 软件业 务收 入 94994 亿元，同比 增长 17.7%，两年复合 增长率 为 15.5%。3.21%3.60%3.95%3.79%3.20%6.08%8.20%6.30%5.39%4.05%12.68%14.88%15.63%15.44%15.95%-0.11%0.58%0.46%-0.71%-0.80%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2018 2019 2020 2021 2022Q1-Q3销售费用率 管理费用率 研发费用率 财务费用率22.627.231.335.839.245.530.3%32.7%34.0%36.3%38.7%39.8%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%051015202530354045502016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年中国数字经济规模（万亿元）占GDP 比重5.26.2 6.4 7.1 7.58.417.421.024.928.831.737.2051015202530354045502016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年数字产业化（万亿元）产业数字化（万亿元）公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 9 图 10：软件业务收入及其增速 资料来源：工信 部，天 风证券 研究所 2.2.国 产替 代浪潮 兴起，信创 产业 前景乐 观 信息技术 应用创 新与“863 计划”“核高 基”等 国家高 新技术研 究发展 专项计 划一 脉相承，是我国 IT 产业发 展升级 采 取的长久 之计。从需求侧看，（1）我国 IT 产业链核 心 环节技术缺失，遭 遇“卡脖 子”，亟 需突破技 术制约。美国自 2018 年贸易战以 来针对 中国 企业开设实体清单，其中电 子器件（除国防电 子）和集 成电路、通信科技、人工智 能、云计 算、超级计算机 等 ICT 企业占清单 近 7 成，体现关键 技术国 产 化的紧迫 和必要。（2）国际 上如“微软黑屏事 件”，“棱 镜门事 件”等 信息泄 漏事件 引起社 会 重视，需要 进行数 字基础 设 施国产化以保证 信息安 全（3）我国 IT 产业呈现出“应用强、技术弱、市场 厚、利 润薄”的倒三角式产业 结构，有待优 化升 级。图 11：2018 年 8 月-2021 年 4 月被美国商务部列入实体清单的中国企 业所处行业数量分布 资料来源：艾瑞 网公众 号，天 风证券 研 究所 48232551036190972072815869499412.6%14.2%12.4%16.4%13.2%17.7%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%01000020000300004000050000600007000080000900001000002016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年软件业务收入（亿元）增速（%）45%9%9%5%5%4%4%3%3%2%2%1%8%华为系 船舶工业 电子器件（非IC）集成电路（IC）航空航天 通信科技 人工智能 大学&研究机构军工电子 出口贸易 交通运输 超级计算机其他企业 公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 10 从 供 给 侧看，我国 IT 产业 发展迅速，已初 步具备“信 创”推广 基础。在基础 软硬 件领域，国内生产 厂商经 历了从 无到 有，从可用 到好用 的发展，与国际水 平差距 逐渐缩 小；在应用软件领域，各大 供应商 结 合 SaaS 模式和我国市场特 点不断推 出优秀 产品，推动 产业生态链发展。2022 年 1-10 月份，我国软件 业务收 入增速 小 幅回升，实现 84214 亿元，同比增长 10%。图 12：中国软件业务收入增长情况 资料来源：工信 部，天 风证券 研究所 信 创 产 业链 致 力于 打 造“2+8+N”行 业 体 系，获得 地 方政 策 扶 持。产业链所涉及领 域包括硬件方面，如 CPU 芯片、服 务器等；软件 方面，如 操作 系统、数据库、中间件 等；上层应用方面，如办公 软件、ERP 等；信息 安全方 面，如 边界 安全产品、终端 安全产 品等。为摆脱信息技 术产业 链中上 游核 心技术受 制于人 的现状，国 家提出打 造“2+8+N”体系，其中“2”指 党、政 府 两 大 体 系；“8”指 关 系 国 计 民 生 的 八 大 行 业，包 括 金 融、石 油、电 力、电信、交通、航空 航天、医 疗和教育 等；“N”则指其 他 行业，最终信 创产品 扩展到 全行业。地方政府 围绕产 业扶持 和关 键技术公 关，自 2018 年起 密集出 台 了涵盖 芯片、整机、集成电路、数 据库，云以 及信息 安全等领 域的相 关政策。如 广州市黄 浦区、广州开 发区 设立全国首个区 县级信 创专项 扶持 项目，提出 10 条信 创相关 奖励与补 贴政策；浙江 市金 华打造全 国 信 创 产 业 示 范 基 地，打 造“电 子 信 息 关 键 材 料-芯 片 设 计 和 封 测-系 统 整 机 集 成-智能终端应用”产业 体系；武汉 市建设武 汉云信 创资源 池，使用国产 芯片、服务器 和密 码保护系统等构 建软硬 件信创 体系 等等，不 一而足。如今信创 产业正 向行业 端不 断推进，逐步 建立国 产化技 术生态，未来 随着信 创渗透 率提高，或将推动 赋能千 行百业。21.326.52522.623.221.420.820.519.218.317.711.6 11.610.810.610.910.39.8 9.8100510152025301-2 月 1-3 月 1-4 月 1-5 月 1-6 月 1-7 月 1-8 月 1-9 月 1-10 月 1-11 月 1-12 月2021 年增速（%）2022 年增速（%）公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 11 图 13：信创产业链 资料来源：艾瑞 网公众 号，天 风证券 研 究所 2.3.公 司信 创邮箱 受广 泛认可，竞 争优势 显著 公司 2021 年 最 新 发 布了 RichMail V6.0 信 创 安 全 邮 箱系 统，功能和体验 进一步 优 化，并实现安全 闭环，通过了 国家 保密局、公安部 等权威 机构 信息安全 认证，公司以“信 创邮箱统一办 公平台”为核心，为大中型 企业创 建全新 的高 效协同办 公环境，快速打 造 企业专属的新一 代数字 化办公 平台，保障信息 安全及 业务生 态 之间的完 美融合，满足集 成 化、个性化需求 及业务 发展需 要。公司该产 品深度 参与国 产化 软硬件生 态体系 建设，成为 首百家鲲鹏+昇腾 ISV 合作伙伴，获得了泰 山服务 器、鲲鹏私 有云、公有云 三个认 证，成 为华为智能计算 邮件系 统解决 方案 合作伙伴 以及政 务云合 作伙 伴，同时 也已 经适配 鸿蒙系 统，体现出较高 的市 场 认可度。公司始终 坚持以 客户为 优先，仅仅围绕 客户和 市场需 求，把握行业 技术发 展趋势，用成熟高效的产 品设计 和创新 体系，追随国 家推 动信创 产业发 展的步伐。作 为信创 工委会 成员单位的彩讯 股份历 经多年 技术 积累，已经具 备了领 先于业 界的政企 数字化 转型前 沿技 术支撑与应用能 力，其中 Richmail 信创安全 邮件系 统具有 安全、可靠 和可定 制的特 性，获 得过多个 如 由 中 国 电 子 信 息 产 业 发 展 研 究 院 颁 发 的“中 国 软 件 行 业 最 佳 邮 件 系 统 奖”、中 国 软 件行业协会 颁发的“2014 年度 中国安全 邮箱首 选产品 奖”等荣誉资 质，具 有多方 面技 术实力。公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 12 图 14：Richmail 信创安全邮件系统介绍 资料来源：彩讯 股份 300634 公众 号，天 风证券研 究所 图 15：公司所获荣誉资质 资料来源：公司 官网，天风证 券研究 所 公 司 的 邮件 系 统产 品 自主 可控、功 能完 备、架 构先 进，且 拥 有 完全 自 主知 识 产权，拥 有 如邮 件 安 全 网 关 技 术 等 多 项 国 家 专 利 技 术。其优势体现在（1）银行级安全保障，确 保系统 公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 13 数据安全（2）电信级 稳定 可靠，支持 超大规 模高效 并 发（3）提供高 级定制，多 系统集成高效办公（4）集中 化，支 持各种异 构邮件 数据平 滑迁 移（5）支持 多终端 访问和 移动办公（6）具有 人性化 功能设 计。将国产 品牌 Coremail、RichMail 和微软 Exchange 进 行对比，从安全性、功能 性等方 面可 见国产化 产品推 广的竞 争优 势。图 16：Richmail 邮件系统安全性体现 资料来源：公司 官网，天风证 券研究 所 表 1：Coremail、Richmail 和微软 Exchange 邮件系统对比 Coremail Richmail Exchange 安全性 邮件系统内可投递控制，审核与监控，归档审计，反垃圾等安全功能，Coremail 团队拥有一套 完整的快速响应机制，针对安全风险方面能及时进行告知和修复，并且不需要进行重新购买新版本 在链路层、网络层、应用层等多个层面，采用多重认证加密技术、完善审核机制、智能冗余技术保证数据传输，数据存储等各个环节邮件数据的机密性、完整性和可用性 自身不支持安全功能，需采购第三方软件，才能满足邮件系统的安全性功能 公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 14 扩展性 架构灵活，能满足各种企业发展带来的变化，有多种的扩展方案，比如扩充存储，扩充用户，增加节点等，可根据客户自身需求选择不同的扩展方案 基于各行业客户对邮件系统的不同需求，可提供全面的邮件系统定制开发、集成服务，为企业量身定制一套私有邮件系统，帮助客户完成多业务系统融合集成，实现企业信息化系统的一体化应用 扩展方案较为单一且费用较为昂贵 实用性 提供 7*24 的本地原厂服务，支持跨组织邮件监控、邮件审核、高级可见性控制等产品功能 7*24 小时高效响应，可按需购 买大文件中转站、邮件审核等增值模块 仅提供线上紧急故障修复指引，不提供技术人员紧急故障应急响应，部分审核控制功能不支持 资料来源：禾众 科技官 网，彩 讯股份 公 司官网，天风证 券研究 所 3.国资云 快速增长带动公司 获益，拓展电信相 关业务未来可期 3.1.我 国云 计算市 场持 续高速 增长，运营 商云 崭露头 角 云计算是 通过网 络将庞 大的 计算机处 理程序，自 动拆分 成无数个 较小的 子程序，再 由多部服务器所 组成的 庞大系 统，经搜寻、计 算分析 后将处 理 结果回传 给用户。云计算 按 照服务类型可分为 SaaS、PaaS 和 IaaS 三种，按照部 署模式 则 可分为：公有云、私有 云、社区云和混合云。我 国 云 计算 市 场持 续 高速 增长，根据中 国信息 通信研 究 院数据，2021 年市场规 模达 到 3229亿元，较 2020 年增长 54.4%。未来，在“新基 建”政 策影响和 数字化 转型需 求的 拉动下，我国云计 算仍将 处于快 速增 长阶段。立足 良好的 政策与 环境基础，云 计算产 业有望 迎来黄金发展期。图 17：中国云计算市场规模及其增 速 资料来源：中国 信息通 信研究 院，天 风 证券研究 所 从 内 部 结构 来 看，我国公有云 IaaS 层规模最大，IaaS 层是存储 数据的 核心，2021 年达到1614.7 亿元，占总 体规模约 74%，其次是 SaaS 和 PaaS 层。PaaS 层保持最高 增速，较 202069296213342091322934.34%39.02%38.67%56.75%54.42%0%10%20%30%40%50%60%05001000150020002500300035002017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年中国云计算市场规模（亿元）增速 公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 15 年增长 90.7%，其 次是 IaaS 层和 SaaS 层，分别增长 80.4%和 32.9%。图 18：中国公有云市场细分规模及 其增速 资料来源：中国 信息通 信研究 院，天 风 证券研究 所 国 资 云 市场 份 额逐 渐 扩大，运 营 商 云业 务 转为 扩 张状 态。2018 年以来，阿里 云市场 份额有所收缩，2021 年占公 有云 IaaS 市场 34.3%，腾讯云在 11%左右波动，而运 营商云 业 务市场份额显著 扩张，2021 年电 信天翼云 占公有 云 IaaS 市场 14%份额，而 2018 年仅 为 11.6%，同时移动 云份额 也提升 至 8.4%。图 19：中国公有云 laaS 市场份额变化 87148.7270.4452.6895.11614.7811.621.841.9102.819675104.5145.2194.8278.7370.4108.1%70.9%81.8%67.4%97.8%80.4%46.2%45.0%87.9%92.2%145.3%90.7%35.8%39.3%38.9%34.2%43.1%32.9%0%20%40%60%80%100%120%140%160%050010001500200025002016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年IaaS 市场规模（亿元）PaaS 市场规模（亿元）SaaS 市场规模（亿元）IaaS 增速 PaaS 增速 SaaS 增速 公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 16 资料来源：中国 信息通 信研究 院，天 风 证券研究 所 3.2.三 大运 营商打 造云 网融合 产业 生态，合作 业绩突 出拉 动公司 增长 中 国 移 动、中 国联 通、中 国电 信 三大运营商云 业务 2022 年上半年同 比增速 均超 过 100%。根据 2022 年上半年 公司财 报，中 国电信 旗下天 翼云收 入 281 亿元，同 比增长 101%；移动云收入 234 亿元，同 比增 长 104%；联通云收入 187 亿元，同 比增长 143%。三 大运营商 的云业务收 入增速 远超阿 里等 厂商增速，2022 年上 半年 阿里云收 入 367 亿元，同 比仅增长12%。图 20：三大运营商云和阿里云 2022 上半年收入状况 资料来源：零壹 财经公 众号，天风证 券 研究所 运 营 商 从 资 源 提 供 方 转 换 成 云 计 算 产 业 链 的 的 整 合 者，加 速“云 网 融 合”，促 进“东 数 西36%10.90%11.60%36.70%11.40%12.80%35.60%10.50%13.30%7.20%34.30%11.20%14%8.40%0%5%10%15%20%25%30%35%40%阿里云 腾讯云 天翼云 移动云2018 年 2019 年 2020 年 2021 年36728123418712%101%104%143%0%20%40%60%80%100%120%140%160%050100150200250300350400阿里云 天翼云 移动云 联通云收入（亿元）增速 公 司报告|首 次覆盖报 告 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 17 算”的落 地，走 向行 业 前台。另外，随 着信创 产业的 不 断推进，政 府、国 企等涉 及 国计民生的重要 部门数 据将存 放在 运营商提 供的云 资源上，需 要强化发 展并构 建自主 可控 的云原创技术生 态，建立健 全云网 一体化运 营体系。在 中国云 市场中运 营商云 成为越 来越 多政府数字化项 目的总 包商，截 至 2022 年
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