资源描述
|2023 01 02 C 688498.SH 2.5G 10G 25G 4G/5G 2018 0.7/0.16 2021 2.32/0.95 IDM IDM/25G-100G-400G 2023 800G 4G/5G 10GPON 2.5G 10G 2022-2024 2.75/4.0/5.57 1.12/1.67/2.24 PE 64/43/32x 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 233 232 275 400 557 yoy%187.0-0.5 18.5 45.5 39.3 79 95 112 167 224 yoy%497.0 20.9 17.0 49.7 34.1 EPS/1.31 1.59 1.86 2.78 3.73%15.3 15.5 15.4 18.7 20.1 P/E 90.0 74.5 63.6 42.5 31.7 P/B 13.8 11.5 9.8 7.9 6.4 Wind 2022 12 29 12 29()118.25()7,095.00()60.00(%)21.12 30()3.40 S0680519010002 S0680518120002 S0680519050002-27%-21%-14%-7%0%7%14%2022-12 300 2023 01 02 P.2 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 373 372 463 652 732 233 232 275 400 557 11 143 256 259 335 74 81 95 159 224 62 106 93 197 207 3 2 2 3 4 0 0 0 0 0 8 10 11 16 22 2 3 3 5 7 38 19 26 35 45 33 56 48 127 120 16 18 26 36 47 265 63 63 63 63 1 0-3-38-34 185 365 352 452 553 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 3 3 0 2 138 141 154 259 357 2 1 1 1 1 12 13 15 18 21 2 6 5 0 4 35 211 182 175 175 0 0 0 0 0 558 737 815 1104 1286 96 109 127 190 256 34 106 57 176 131 0 0 1 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 13 75 28 145 99 96 109 127 191 256 21 31 30 31 32 17 14 16 24 32 8 16 16 20 23 79 95 112 167 224 0 0 0 3 6 0 0 0 0 0 8 16 16 16 16 79 95 112 167 224 43 122 74 196 154 EBITDA 113 127 138 208 286 0 0 0 0 0 EPS/1.31 1.59 1.86 2.78 3.73 45 45 60 60 60 458 463 463 463 463 12 107 219 386 609 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 515 614 741 908 1132 558 737 815 1104 1286%187.0-0.5 18.5 45.5 39.3%789.4 14.0 16.1 49.9 34.6%497.0 20.9 17.0 49.7 34.1%68.2 65.2 65.6 60.3 59.8%33.8 41.1 40.6 41.8 40.2 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE%15.3 15.5 15.4 18.7 20.1 105 36 94 86 173 ROIC%15.2 14.7 14.5 17.7 19.1 79 95 112 167 224 18 23 17 25 38%7.6 16.6 9.0 17.7 11.9 1 0-3-38-34%-1.5-21.7-34.0-27.6-28.5-2-6-5 0-4 10.9 3.5 8.1 3.7 5.6-20-79-26-67-51 9.8 2.9 7.1 2.9 4.6 29 3-1-1-1-296 59 2-124-135 0.6 0.4 0.4 0.4 0.5 54 107-14 100 101 5.3 2.8 2.8 2.8 2.8-244 203 0 0 0 7.9 1.8 1.8 1.8 1.8-486 369-11-24-33 199-2 17 42 38 1.31 1.59 1.86 2.78 3.73 0 0 0 0 0 1.75 0.60 1.56 1.44 2.88-27 0 0 3 3 8.59 10.24 12.10 14.88 18.62 19 0 15 0 0 339 4 0 0 0 P/E 90.0 74.5 63.6 42.5 31.7-133-6 2 38 35 P/B 13.8 11.5 9.8 7.9 6.4 8 93 113 3 76 EV/EBITDA 60.2 54.2 49.0 32.6 23.5 Wind 2022 12 29 2023 01 02 P.3 1.5 2.6 3.10 3.1.10 3.2.13 3.3.16 4.20 4.1 PON.22 4.2.23 4.3.24 5.24 5.1.24 5.2.26 6.26 1.6 2.6 3.7 4.7 5.8 6.8 7.8 8.9 9.9 10.9 11.9 12.10 13.11 14.11 15 SFP+.12 16.12 17.13 18.13 19 InP.14 20 GaAs.14 21.14 22.15 23.15 24.15 25.16 26.16 27 PON.17 2023 01 02 P.4 28 2020-2025 FTTx.17 29 FTTx.18 30.18 31 2.5G DFB/FP.19 32 10G DFB.19 33 2018 2020.19 34.20 35 2018-2022H1.21 36/.22 37.22 38.23 39 18Q3-22Q3.24 40.25 41.25 42 A PE 2022 12 29.26 2023 01 02 P.5 1.1.400G-800G 2.IDM 3.10GPON 2.5G 10G 5G 1.2.3.1 2 3 2023 01 02 P.6 2.2013 1 2.5G 10G 25G 4G/5G 2022 12 1 2013.12 1.5G 1310nmDFB 2014.12 2.5G 1490/1550nmDFB 2015.12 100 DFB 2016.08 10GDFB 2017.12 2018.12 1000 DFB 2019.02 5G 5G 2019.12 25GDFBCWDM/LWDM 2020.01 CW 2020.03 5G 5G 25GDFB 2022.12 2 2023 01 02 P.7 IDM MOCVD 3 ZHANG XINGANG luminent ZHANGXINGANG 16.77%37.86%2020 4.36%ZHANG XINGANG 5%4 2023 01 02 P.8 5 2020 2.33 187%5G 25G 2021 5G 25G 2020 1.01 2021 3626 2022 1.93 25.76%5 6 Wind Wind 2018 2.5G/10G/25G 91.0%/9.0%/0%2018-2022H1 10G 634 5593 2019-2022H1 25G 68 1339 2022H1 43.2%/45.7%/11.0%10G 25G 2020 4G/5G 7 2018-2022Q3 48.61%62.67%2022H1 2.5G/10G/25G-50%0%50%100%150%200%0501001502002502018 2019 2020 2021 2022Q3%91.0%84.9%36.1%42.8%43.2%9.0%14.2%20.8%41.6%45.7%43.1%15.6%11.0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018 2019 2020 2021 2022H12.5G 10G 25G 90.0%46.1%73.8%77.7%9.7%51.3%11.7%11.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019 2020 2021 2022H1 4G/5G 2023 01 02 P.9 52.53%/70.16%/81.57%2021 5G 25G 2022 25G 8 9 Wind Wind 2018-2022Q3 22.12%/31.03%/26.85%/20.35%/22.82%2020 0.27 2022 7392 22.98%10 11 Wind Wind 48.61%44.99%68.15%65.16%63.80%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2018 2019 2020 2021 2022H10%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018 2019 2020 2021 2022H110G 2.5G 25G-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2018 2019 2020 2021 2022-100%0%100%200%300%400%500%600%0204060801001202018 2019 2020 2021 2022Q3%2023 01 02 P.10 3.12 5G 3D 3D 3C 3C 3C 3.1 4G/5G 2023 01 02 P.11 13 4G/5G TOSA ROSA 14 2023 01 02 P.12 15 SFP+IMT2020 5G Omdia 2017 2020 92 PB 217 PB 33.1%2024 575 PB 27.6%LightCounting 2016 2020 58.6 66.7 2025 113 2020 1.7 16 LightCounting VCSEL FP DFB EML PIN APD VCSEL DFB EML 58576043 61066218667273738132938810292113180%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0200040006000800010000120002016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2023 01 02 P.13 17 18 VCSEL 800-900nm 500 3D FP 1310-1550nm DFB DFB 1270-1610nm FTTx EML 1270-1610nm PIN 830-860nm/1100-1610nm APD 1270-1610nm 3.2 InP GaAs InP FP DFB EML PIN APD GaAs VCSEL 3D 2023 01 02 P.14 19 InP 20 GaAs MOCVD IDM IDM IDM IDM 21 IDM IDM IDM IDM 2023 01 02 P.15 22 Holographic Grating 2.5G Electron-Beam Technology 2.5G 2.5G 10G 25G 23 24 2023 01 02 P.16 3.3 2023 800G 25 Omdia 2021 11 5G IPv6 26 PON FTTx 2023 01 02 P.17 PON FTTx PON OLT ONU ODN PON 27 PON EPON/GPON 1.25G/2.5G 10G 10G-PON 10Gbps LightCounting 2020 FTTx 6289 4.73 PON 2025 FTTx 9208 7.92%6.31 5.93%28 2020-2025 FTTx LightCounting 5G 5G 5G 25G 50G/100G/200G/400G 25G LightCounting62895955 5896 636577339208473523 52454659263101002003004005006007000100020003000400050006000700080009000100002020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025EFTTx FTTx 2023 01 02 P.18 2020 8.21 2.61 10.84 2025 5.88 2.48 25.18 29 FTTx LightCounting Synergy Research 2020 20 597 2015 10%LightCounting 2019 35.04 2025 73.33 13.09%30 LightCounting 10G 1522133014462101216624732558285931223355-20%-10%0%10%20%30%40%50%050010001500200025003000350040002016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 3155367039023504403343775050598965787333-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0100020003000400050006000700080002016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2023 01 02 P.19 25G 25G 31 2.5G DFB/FP 32 10G DFB ICC ICC LightCounting 2020 33 2018 2020 LightCounting 2023 01 02 P.20 4.2.5G 10G 25G 2.5G 10G 25G 4G/5G 2.5G 10G 1270nm DFB 10GPON 4G/5G 25G 5G 100G 50G 2020 2.5G1490nmDFB A 10G1270nmDFB 10G-PON XGS-PON 25GMWDM12 DFB 5G 34 2.5G 1310nmDFB PON GPON ONU OLT 1490nmDFB 1270nmDFB 10G-PON XGPON 1550nmDFB 40km/80km 10G 1270nmDFB 10G-PON XGSPON 1310nmFP 4G 4G/5G 1310nmDFB 4G/5G CWDM6 DFB 25G CWDM6 DFB 5G 2023 01 02 P.21 LWDM12 DFB MWDM12 DFB CWDM4 DFB 100G LWDM4 DFB 50G PAM4CWDM4 DFB 200G 1270/1290/1310/1330nm 25/50/70mW 100G/200G/400G 2020 InP 10G 25G 2.5G 35 2018-2022H1 Wind 64.0768.9884.2599.2552.886.3411.5648.5496.4655.93 0.69100.5736.2613.390501001502002502018 2019 2020 2021 2022H125G 10G 2.5G 70.4181.31233.37232.11122.80 2023 01 02 P.22 2.5GDFB 10GDFB 25GDFB 36/2022 1-6 2021 2020 2019 2.5GDFB 3.49 3.45 4.03 3.05 10GDFB 14.53 14.60 14.44 18.21 25GDFB 21.86 21.10 43.88 55.16 Wind 37 Wind 4.1 PON PON PON 2021 2020 FTTH PON 48.30%41.74%35.91%49.24%52.53%51.72%61.50%74.03%74.07%70.16%86.11%92.43%85.04%81.57%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018 2019 2020 2021 2022H12.5G 10G 25G 2023 01 02 P.23 PON PON 2.5G 10G 38 1 10G 25G 59075.37 57000.00 2 50G 12935.63 12000.00 3 14313.70 14000.00 4 15000.00 15000.00 4.2/200G/400G 800G/50G/100G Meta 2022Q3 Meta 2023 01 02 P.24 39 18Q3-22Q3 25G CWDM4 DFB LWDM4 DFB 100G 50G PAM4 CWDM4 DFB 200G EML 4.3 3DVCSEL 3D Yole GaAs InP 50G 100G 5.5.1 02000400060008000100001200014000160001800018Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3 2023 01 02 P.25 2.5G 10G 25G 2.5G 10G 5G 25G 5G 50G 5G 5G 5G 2.5G 10G 25G 50G eml 2.5G 2022-2024 20%/25%/20%49%/42%/40%2.5G 10G 2022-2024 20%/60%/40%76%/68%/66%10G PON 25G 2022-2024 10%/40%/60%85%/83%/80%2022Q1-Q3 公司销 售费 用率/管 理费 用 率/研发 费用 率 分 别 为 4.4%/9.5%/9.1%，我 们 预 计 此 后 将 整 体 维 持 稳 中 有 降 的 态 势，因 此 预 计2022E/2023E/2024E 年 销 售 费 用 率 分 别 为 4%/4%/4%，管 理 费 用 率 分 别 为9.5%/8.8%/8.1%，研发 费用率 分别 为 9.5%/9.0%/8.5%。40 2021A 2022E 2023E 2024E 4.37%4.0%4.0%4.0%8.10%9.5%8.8%8.1%7.97%9.5%9.0%8.5%Wind 41 2021A 2022E 2023E 2024E 232.1 274.9 399.9 557.3 YOY-0.5%18.5%45.5%39.4%2.5G 99.3 119.1 148.9 178.7 YOY 17.8%20%25%20%10G 96.5 115.8 185.2 259.3 YOY 98.73%20%60%40%25G 36.3 39.9 55.8 89.4 YOY-63.9%10%40%60%65.2%65.6%60.3%59.8%95 110 167 224 YOY 21.0%17.0%49.7%34.1%Wind 2023 01 02 P.26 5.2 A dfb 2022H1 0.23 5.3%2022-2024 1.12/1.67/2.24 PE 66/45/34X 2022-2024 PE 95/58/42 估值切换 为明年，考虑 到 公司作为 国内光 通信用 光 芯片专业 供应商，率先 突 破国外高 端25G 光芯 片的 垄断，彰 显 出自身 强大 的技 术实 力和 领先优 势，同时 对比 行业 可比公 司，公司 2023E/2024E 均具 有估 值优 势。综 上，首 次覆盖，给 予“买入”评 级。42 A PE 2022 12 29 wind PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 688313 41.84 1.05 1.40 1.77 39.8 29.9 23.6 688048 129.30 1.5 2.54 3.75 86.2 51.1 34.5 688047 341 2.14 3.62 5.10 159.1 94.3 66.8 95 58.4 41.6 Wind 6.行业发展不及预期：公 司 目前下 游应 用领 域主 要为 光纤接 入、4G/5G 移 动通 信、数 据中心三大 市场，其 中光 纤接 入市场 受益 国家 政策 推动，需求 增长 确定 性较 强；但 5G 建设已逐渐 放缓，数 据中 心市 场又受 到头 部云 厂商 资本 开支的 影响，如 果未 来 5G 推进 和数据中心 建设 不及 预期，公 司产品 需求 将受 到较 大影 响。国产替代进程不及预 期：目前国 内企 业在 25G 及 以 上高端 光芯 片领 域的 份额 仍然较 低，与海外龙 头存在 较大的 实 力差距，公司作 为在高 端 市场率先 实现国 产突破 的 新兴力量，如果未 来的 国产 替代 份额 提升速 度不 及预 期，公司 的成长 逻辑 将受 到一 定影 响。2023 01 02 P.27,6 A 300 500 15%5%15%-5%+5%5%10%-10%+10%10%26 3 100032 010-57671718 868 One56 1 10 200120 021-38124100 1115 330038 0791-86281485 100 24 518033
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