液压件行业专题报告：进口替代加速推进，龙头崛起全速前进.pdf

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018年 04月 07日 机械 行业 进口替代 加速 推进 ，龙头崛起 全速前进 液压件行业专题报告 行业深度研究 郭泰（分析师） 何宇超（联系人） 010-83561000 guotaixsdzq 证书编号： S0280518010004 021-68865595 heyuchaoxsdzq 证书编号： S0280118020012 高端液压元件国产化提速，国内龙头有望迅速崛起 国内优质液压件生产企业经过多年的研发和尝试，取得了技术突破，实现了高端液压件的量产，正逐步打破国外企业在国内市场上的垄断格局；我们认为随着“ 持续高研发投入 +产能逐步释放 +配套国产主机厂实现客户绑定”三重因素的叠加，国内液压龙头有望在未来 3年加速实现高端液压件的进口替代，业绩增长 进入快车道。 重点推荐国内液压破碎锤龙头、泵和马达起步于后市场并且已逐步配套前装市场的艾迪精密（ 603638.SH），以及全球液压油缸龙头、小挖泵 阀已经顺利切入主机厂的恒立液压（ 601100.SH）。 全球液压元件市场规模超过 2000亿元 ， 中国是第二大消费国 液压 系统作为 现代机械装备与机电产品的重要基础 ，广泛 应用于各类行走机械、工业机械与大型装备，下游行业包括工程机械、汽车、冶金机械、机床、矿山机械、农业机械、船舶、石油机械等 ； 液压元件市场规模庞大，近年来稳定增长，根据 ISC的数据统计， 2016年 全球液压市场规模约为 282亿欧元，中国是全球第二大消费国， 液压元件市场容量约 79 亿 欧 元， 其中超过 40%用于工程机械 。 高端液压元件长期依赖进口，进口替代市场空间 超过 100亿元 高端液压 泵、阀、马达、油缸等 核心 元件 生产工艺复杂、技术门槛和对企业资金要求较高， 我国液压产业 起步较晚 ，国内外企业在液压元件技术积累与制造经验方面存在一定差距，客观上造成了国内中高端液压元件长期以来 依赖对川崎 重工 、博世力士乐、派克汉尼汾等国际液压巨头 进口的局面 ；根据 气密协会数据， 2016年 我国液压件整体市场空间约 580亿 元 ，其中进口的高端液压件超过 100亿元 ，占国内市场总收入的 20%左右。 工程机械复苏 带来大量液压 件 需求 ， 机床、盾构机等领域有望平稳增长 自 2016 下半年以来， 以挖掘机为代表的工程机械行业复苏 ，极大 提升了 液压元件 的市场 需求 ， 经过测算， 2017年仅挖掘机对液压系统的需求就超过 150亿元、其中核心元件需求接近 100亿元 ， 工程机械行业 的 持续回暖 将会给液压件行业带来 更大 的需求 ；机床、盾构机、海工等领域的平稳增长也将为液压需求带来更多样化的需求场景和更大的市场空间。 风险 提示 ： 国内工程机械行业需求下滑； 国内企业 产品质量 满足主机厂要求不达预期 ；原材料价格上涨风险。 重点推荐标的业绩和评级 证券 股票 2018-04-04 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2016 2017E 2018E 2016 2017E 2018E 评级 603638.SH 艾迪精密 35.87 0.45 0.79 1.41 79.5 45.2 25.4 推荐 601100.SH 恒立液压 29.84 0.11 0.61 0.98 267.2 48.8 30.3 推荐 资料来源： Wind、 新时代证券研究所 推荐 （ 维持 评级 ） 行业指数 走势图 相关 报 告 美国实施“惩罚性关税”短、中期对机械行业上市公司影响不大 2018-03-26 -27%-20%-13%-6%1%8%15%22%2017/04 2017/07 2017/10 2018/01 2018/04 机械设备 沪深 300 2018-04-07 机械设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 液压系统及元件：工业机械驱动的心脏 . 4 1.1、 液压系统广泛应用于各类工业机械设备 . 4 1.2、 泵 、阀、油缸、马达为液压系统的核心元件 . 5 1.3、 液压元件生产工艺复杂、技术门槛和对企业资金要求较高 . 6 2、 液压市场需求平稳增长，国内进口替代空间超过 100亿元 . 7 2.1、 全球液压市场保持增长， 2016年中国已成为第二大消费国 . 7 2.2、 德、美、日制造业底蕴深厚，拥有全球液压巨头企业 . 7 2.3、 国内进口替代空间超过 100亿元，工程机械为最大下游市场 . 10 2.3.1、 工程机械为最大下游市场，持续回暖有望保证液压件需求稳步提升 . 11 2.3.2、 2017年挖掘机液压系统市场空间超过 150亿元，核心元件接近 100亿元 . 12 2.3.3、 机床、盾构机、海工等领域稳步增长，将进一步提升液压件需求 . 13 3、 厚积薄发，国内液压龙头企业有望加速崛起 . 15 4、 投资建议 . 17 4.1、 艾迪精密：破碎锤行业龙头，致力打造液压件领 军企业 . 18 4.2、 恒立液压：油缸提速、泵阀放量，液压元件龙头崛起 . 19 5、 风险提示 . 20 5.1、 工程机械行业需求下滑 . 20 5.2、 国内企业产品质量满足主机厂要求不达预期 . 20 5.3、 原材料价格上涨风险 . 20 图表目录 图 1： 液压系统广泛应用于工程机械、建筑机械、起重机械、船舶海工等领域 . 4 图 2： 液压元件生产工艺复杂、流程工序多 . 6 图 3： 全球主要液压市场（除日本外）规模保持增长 . 7 图 4： 2016年中国液压市场占全球比例达到 28% . 7 图 5： 2016年德国液压行业出口规模全球最高 . 7 图 6： 建筑工程机械是德国液压行业最大的下游需求 . 7 图 7： 2016年博世力士乐营业收入达到 50亿欧元 . 8 图 8： 2016年博世力士乐 60%收入来自欧洲 . 8 图 9： 2017财年派克汉尼汾营业收入达到 120亿美元 . 9 图 10： 2017财年派克汉尼汾净利润接近 10亿美元 . 9 图 11： 2017年伊顿液压业务收入为 25亿美元 . 9 图 12： 2017年伊顿净利润达到 19亿美元 . 9 图 13： 川崎重工营业收入保持平稳 . 9 图 14： 近年来川崎重工净利润下滑明显 . 9 图 15： 2016年国内液压市场容量约为 580亿元 . 10 图 16： 2016年国内液压工业总产值约 510亿元 . 10 图 17： 2016年国内液压市场分产品收入占比 . 10 图 18： 工程机械是液压市场最大下游 (2016年 ) . 11 图 19： 液压元件年进口金额逐年下滑 . 11 图 20： 2017年工程机械销量快速增长 . 11 图 21： 2017年各类工程机械产品均增长迅猛 . 11 图 22： 基建投资增速持续保持较高水平 . 12 图 23： 地产投资增速基本保持平稳 . 12 2018-04-07 机械设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 图 24： 挖机内部使用的主要液压元件 . 12 图 25： 挖掘机液压系统价值占比约 35% . 12 图 26： 2017年金属切削机床产量增长 6.8% . 13 图 27： 2017年金属成形机床产量增长 1.7% . 13 图 28： 国内轨道交通在建线路长度创历史新高 . 14 图 29： 2017年国内城市轨道交通投资增长 24% . 14 图 30： 国际油价平稳复苏 . 14 图 31： 2017年全球新接船舶订单量增长 165% . 14 图 32： 国内液压企业研发投入维持高位 . 15 图 33： 国内液压企业毛利率高于国外巨头 . 15 图 34： 恒立液压液压铸件项目二期新增 3万吨产能 . 16 图 35： 艾迪精密募投项目达产后液压件产能大幅提升 . 16 图 36： 国产挖机品牌已占据全市场半壁江山 . 16 图 37： 主要挖机品牌国内市场份额逐年提升 . 16 图 38： 2017Q3恒立液压营业收入增长 110% . 17 图 39： 2017Q3恒立液压净利润增长 573% . 17 图 40： 2017Q3艾迪精密营业收入增长 61% . 17 图 41： 2017Q3艾迪精密净利润增长 78% . 17 表 1： 液压传动技术与其他传动方式的性能与优势比较 . 4 表 2： 液压系统组成产品与主要功能 . 5 表 3： 精密液压铸件生产需要投入大量自动化及高精度加工设备 . 6 表 4： 全球液压行业领军企业简介 . 8 表 5： 2017年挖掘机液压核心元件（泵、阀、油缸、马达）市场需求接近 100亿元 . 13 表 6： 泵、阀、马达、油缸在盾构机中价值占比约为 24%-27% . 14 表 7： 艾迪精密业务预测和估值指标 . 18 表 8： 恒立液压业绩预测和估值指标 . 19 2018-04-07 机械设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 1、 液压 系统及元件： 工业机械驱动的心脏 1.1、 液压 系统广泛 应 用于 各类 工业机械设备 液压传动 是一种 可达到传递动力、增加动力、改变速比等目的 的传动方式 。 液压传动 是 以液体为工作介质，靠处于密闭容器内的液体静压力来传递力 的传动方式 ，静压力的大小取决于负载 ，而 负载速度的传递是按液体容积变化相等的原则进行的，其速度大小取决于流量；如果忽略损失， 液压传动所传递的力与速度无关。 液压传动 相比其他传统传动方式优势较为明显 ： 1）功率重量比大，能以较轻的设备重量取得更大的力和转矩； 2）惯性小，启动、制动迅速； 3）无级调速，调速范围大，低速性能好； 4）高响应速度； 5）高负载刚度； 6）可控性好，易于实现自动化，液压元件位臵可以根据设备需要进行调整。 表 1： 液压传动技术与其他传动方式的性能与优势比较 传动方式 功率 /重量 转矩 /转动惯量 响应速度 可控性 负载刚度 调速范围 机械传动 小 小 低 差 中等 小 电力传动 小 小 中等 中等 差 中等 机电传动 小 小 中等 中等 /好 差 中等 /大 气压传动 中等 中等 低 中等 差 小 液压传动 大 大 高 好 大 大 资料来源： 液压元件与系统 、新时代证券研究所 液压 传动已 成为现代机械装备与机电产品的重要基础技术，在工业 机械领域 有着极为广泛的应用。 液压 系统 的应用领域包括：工业生产（锻压机械、注塑机、机床、加工中心、机器人、矿山机械、包装机械等）、行走机械（工程机械、建筑机械、农业机械、汽车等）、航空航天（飞机、宇宙飞船、卫星发射装臵等）、舰船（船舶及舰艇甲板机械、操作及控制系统）、海洋工程（海洋开发平台、海底钻探、水下作业等）。以国外为例，约 95%的工程机械、 90%的数控加工中心、 95%的自动化生产线均采用液压传动。 此外，根据工业机械设备使用的液压系统压力条件不同，可按其额定压力分为低压系统（ 20MPa）。 图 1： 液压 系统 广泛 应用于工程机械、建筑机械、起重机械、船舶海工等 领域 资料来源： 恒立液压 官网 、新时代证券研究所 2018-04-07 机械设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -5- 证券研究报告 1.2、 泵、阀、油缸、马达 为 液压 系统的核心 元件 液压系统主要由 5个部分组成 ，泵、阀、油缸、马达为核心元件。 典型的液压系统由 动力元件 （主要是液压泵）、 控制元件 （主要是液压阀）、 执行元件 （包括液压油缸、液压马达）、 辅助元件 （包括 油箱、过滤器、蓄能器、热交换器 ）、 工作介质 （包括矿物油、乳化液、液压油等） 5个部分组成，其中 泵、阀、油缸、马达 的技术难度大、产品附加值高、价值占比较高，是液压系统的核心元件。 表 2： 液压系统组成产品与主要功能 组成部分 功能 主要产品 动力元件 将带动它工作的发动机、电动机或其他原动机输入的机械能转换成流动液体的压力能，向整个液压系统提供动力，是液压系统的心脏 液压泵 控制元件 无级调节执行元件的速度，并对液压系统中工作液体的压力、流量和流动方向进行调节控制，保证执行元件完成预定的动作 液压阀（压力阀、流量阀、方向阀等） 执行元件 将流动液体的压力能转换为机械能，驱动各工作部件作回转运动或直线往复运动 液压 油缸 （直线运动） 液压马达（回转运动） 辅助元件 提供必要的条件使液压系统得以正常工作，对液压系统进行监测和反馈，保证可靠、稳定、持久地工作 油箱、过滤器、油管与管接头、密封装臵、热交换器、指示器和控制仪表等 工作介质 能量和信号传递的介质 矿物油、乳化液、 合成型液压油 资料来源： 艾迪精密招股说明书、 新时代证券研究所 液压泵 ： 主要有柱塞泵、齿轮泵、叶片泵和螺杆泵 。 其中，柱塞泵、叶片泵属于高压泵，齿轮泵属于低压泵。以柱塞泵为例，其密封工作腔构件为圆柱形的柱塞和缸体，容易得到较高的配合精度，特点是泄漏量小，容积效率高，可以在高压下工作；由于柱塞泵压力高、结构紧凑、效率高、流量调节方便，故在需要高压、大流量、大功率的系统中和流量需要调节的场合，如工程机械、矿山冶金机械、船舶、重型刨床及液压机等设备上广泛应用。 液压阀： 主要分为方向阀、流量阀、压力阀。方向阀用于控制系统中的油流方向，包括换向阀、单向阀等；流量控制阀，用于控制液压系统中油的流量，包括节流阀、调速阀等 ；压力控制 阀，用于控制系统中的油压，包括溢流阀、减压阀、顺序阀等； 上述三类阀可组成各种复合阀。 液压油缸： 液压缸由缸体、可移动的活塞和连接活塞的活塞杆组成，缸体两端用端盖进行封闭，端盖可采用螺纹、卡圈、拉杆或焊接等方式与缸体连接；分为双作用式、单作用式、伸缩式。 液压马达： 分为单向、双向液压马达， 也分为 定量马达与变量马达。 2018-04-07 机械设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -6- 证券研究报告 1.3、 液压元件 生产 工艺复杂、技术门槛 和对企业资金要求 较高 液压件的 批量稳定 生产 需要企业具有 多 学科、全方面 的 技术实力 和较为雄厚的资金实力 。 液压件为精密制造产品，生产工艺复杂 、 流程工序多 、 管理难度大， 涉及材料力学、机械设计、金属材料、金属工艺学、热处理技术、自动化控制技术等多个学科， 需要 企业 具备 较高的研发测试水平、 生产工艺控制和过程控制能力，才能大批量生产，并保证产品的质量稳定性。 另一方面， 液压产品的生产需要 前期 大规模的固定资产投入，特别是精密加工设备、热处理设备、高压液压件的铸件生产设备、检测设备等，且大量精密生产设备依赖进口， 对 企业有较高的 资金要求 。 液压件 制造 主要分为铸件生产、机械加工和装配测试三大环节 ： 1）精密铸件的铸造工序：砂处理、制芯造型合箱熔化浇注落砂去冒口抛丸打磨热处理 抛丸等； 2）铸件、锻件、棒材的加工工序：粗机械加工热处理精机械加工去毛刺清洗防锈等； 3）使用标准件及调节元件对液压元件进行组装成品工序：清洗装配测试清洗喷涂等。 图 2： 液压元件生产 工艺复杂、 流程 工序多 资料来源：艾迪精密 招股说明书 、新时代证券研究所 精密铸件 是液压元件生产的基础和关键 ，每个环节均需投入大量的自动化加工设备 。 铸造工艺落后 则 无法实现合格铸件的批量生产，没有合格的铸件就没有高质量的液压件 ， 高质量的铸件生产对设计、铸造工艺、原材料、精密加工设备提出了严苛的要求。 以恒立液压为例，公司拥有 全球先进的液压铸件生产工艺和 完整的 铸件 生产线 ， 分为熔化、造型、砂处理、制芯、清理、机加工等 6个 工部 ， 每个 工部均投入 了 大量自动化及高精度加工设备 。 表 3： 精密液压铸件生产需要投入大量自动化及高精度加工设备 工部 关键生产设备 熔化工部 中频无芯感应熔化电炉系统，电磁桥式起重机，电炉自动加料车 造型工部 静压造型线（含浇注机），电动双梁桥式起重机，造型线砂箱、小车，振动输送机，振动落砂机 砂处理工部 混砂机，砂冷却器，砂处理输送及除尘系统 制芯工部 电动单梁起重机，热芯盒射芯机 清理工部 摆床抛丸机，盐浴处理设备，板式输送机，振动输送机，锯床，砂轮机 机加工工部 数控车床，复合加工机，立式加工中心，外圆磨床 资料来源：恒立液压 招股说明书 、新时代证券研究所 2018-04-07 机械设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -7- 证券研究报告 2、 液压市场需求平稳增长， 国内 进口替代空间 超过 100亿元 2.1、 全球液压市场保持增长 ， 2016年 中国 已成为第二大消费国 全球液压元件市场保持稳定增长。 根据 ISC统计， 2016年全球液压产品市场规模达到 282亿欧元，较 2000年 170亿欧元的规模增长了 66%，年均复合增速超过 3%。分地区来看，液压产品需求主要集中在美国、欧洲、日本、中国以 及中国台湾地区；其中，美国（ 34%）、中国（ 28%）、德国（ 11%）、日本（ 6%）、意大利（ 6%）分列全球前 5大消费国。 从全球范围内来看，中国 市场 的需求增长最快，市场地位显著提升。 2000-2016年，国内液压市场规模从 5亿欧元迅速扩大至 79亿欧元（约合人民币 600 亿元），绝对规模增长超过 14倍，占全球市场的份额从 3%提升至 28%；同期，美国市场绝对规模增加 28%，欧洲市场规模增长 43%，日本市场规模下滑 38%。 图 3： 全球主要液压市场（除日本外）规模保持增长 图 4： 2016年中国液压市场占全球比例达到 28% 资料来源： ISC、新时代证券研究所