房地产行业2018年中期投资策略报告：城镇化+租赁市场共创地产时代新机遇.pdf

chinastock 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 2018 年 中期 投资策略报告 房地产 行业 2018 年 7 月 3 日 城镇化 +租赁市场 共创地产时代新机遇 房地产行业 推荐 维持评级 核心观点 : 政府工作报告中将房地产业放在“提高保障和改善民生水平”板块进行论述。 2018 年 3 月国务院总理李克强在政府工作报告中将房地产业放在“提高保障和改善民生水平”板块进行重点论述，重申“房住不炒”总基调，要求“继续实行差别化调控”、“建立健全长效机制”，基本延续了十九大报告、中央政治局会议、中央经济工作会议等的精神，体现了政策的稳定性和连续性。 我国商品房 当前处于低库存阶段。 我国商品房去库存约需 3.6 年。我们利用 1997-2018 各年商品房累计库存面积除以销售面积计算去化周期。由此得出，我国商品房去库存约需 3.6 年，其中住宅去库存约需 1.8 年，尽管去化周期仍高于 6-18 个月的合理区间，相比于历史最高值 4.8 年，已经呈现出显著降低。 我国的城市群发展处于初级阶段。 我们认为，位于国家级城市群中的二线城市或中心城市将是未来新的增长点。一方面与周围地区相比，这些地区具有更为优渥的经济基础条件，在城市群发展初期能够吸引周边大量劳动力流入，从而带来经济的进一步发展；另一 方面这些城市比非城市群中的二线城市在与其他城市的关系上更紧密，经济协作的能力更高，能够创造出更高的经济效率。 租赁市场鼓励政策频出，各企业纷纷入局。 2015 年 1 月住建部首次提出培育住房租赁市场，随后 16 年国务院办公厅再次强调此事，最后在 2017 年住建部等提出首先关注人口净流入的大中城市的住房租赁市场。为支持租赁住房建设，政府加大了租赁地块的供应，降低了土地获得成本。北京租赁地块供应量大且区位较好。 2018 年上海租赁地块出让溢价率为 0。国内长租公寓市场正在兴起，各类企业纷纷布局长租公寓，并且融资渠道逐渐多样化 。 投资建议。 我们建议从以下几个方面来重点把握公司的投资机会：1、城镇化加速及城市群、都市圈融合带来的投资机会：京津冀都市圈的荣盛发展、华夏幸福； 2、租赁市场政策的不断加快推出，推荐世联行； 3、在二线城市布局较多，受益于二线城市城镇化带来的需求释放的一二线龙头公司万科 A、保利地产、招商蛇口、新城控股、阳光城。 分析师 潘玮 房地产行业分析师 ：（ 8610） 6656 8212 ： panweichinastock 执业证书编号： S0130511070002 相对 沪深 300 表现图 - 8.0 0%- 3.00%2.0 0%7.0 0%12 .00 %17 .00%22 .00%1 7 - 1 2 1 8 - 0 1 1 8 - 0 1 1 8 - 0 2 1 8 - 0 2 1 8 - 0 3 1 8 - 0 3 1 8 - 0 4 1 8 - 0 4沪深 3 00 房地产 ( 中信 )资 料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河房地产 】房地产行业深度报告 城镇化的新风口：需求旺盛，机不可失 【银河房地产 】房地产租赁市场专题报告：江上潮观，洪波涌起 重点公司盈利预测与估值（股价为 7 月 2 日） 股票代码 股票简称 股价 /元 EPS/元 PE PB 投资评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 000002.SZ 万科 A 22.80 2.54 3.23 4.03 9.0 7.1 5.7 1.8 推荐 600048.SH 保利地产 11.01 1.32 1.68 2.09 8.3 6.5 5.3 1.2 推荐 002285.SZ 世联行 6.05 0.49 0.60 0.75 12.3 10.1 8.0 3.1 推荐 600340.SH 华夏幸福 23.75 2.83 3.94 5.11 8.4 6.0 4.6 1.9 推荐 001979.SZ 招商蛇口 17.65 1.55 1.95 2.42 11.4 9.1 7.3 2.0 推荐 资 料来源： WIND,中国银 河证券研究院 行业深度研究报告 /房地产 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 投资概要： 驱动因素、关键假设及主要预测： 1、空间集聚和人力资本的扩张以及政策红利实际上是中国城镇化加速和房地产快速发展的驱动因素。研究发现，城镇化带来的住房需求是推高城市住房价格的重要原因。其中，“人才”也就是所谓的“高人力资本”人口在城市中集聚，这群人往往具有高水平收入与高稳定预期，选择在城市购房、定居的可能性较高，是住房的“刚性需求”，同时这部分人的生活需求会吸引更多外来务工人员，从而进一步加快了城市化。 2、对于租赁市场而言，政策是最关键的驱动因素：中央提出“房住不炒”的房地产政策基调，各地政府积极出台房地产调控政策，从培育供应主体、鼓励租赁消费、完善相关法律等方面全方位倡导租赁住房市场的发展。短期政策与建立长效机制的长期目标紧密结合，在租赁住房需求将持续增长的前提下，我们预计未来租赁住房市场将迎来一个快速发展期。 3、城镇人口增加带来了住房需求释放，经测算规模可观。根据国家人口发展规划（ 2016 2030 年）规定， 2020 年全国总人口达到 14.2 亿人左右， 2017 年末全国大陆总人口 139008万人，我们以线性增长来平均分配每年的人口增长状况，以城镇户籍人口来计算每年需求的释放， 未来三年每年将释放需求 6 亿左右平方米。不考虑租金的增长，我们预计流动人口带来的租金规模大约为 1.19 万亿元，加上落户的毕业三年以内的高校毕业生后总计约 1.3 万亿元。 我们与市场不同的观点： 市场普遍认为现阶段城镇化建设对一二线房地产市场的促进作用并不明显，并且租赁市场规模较小、需求不足。但我们注意到，未来城镇化发展尚存在较大的上升空间，并且城市群规划、二线城市人才吸引政策的出台、产城融合等新措施将进一步推动房地产市场发展，预计未来城市群中的二线城市或中心城市将受益城镇化建设进程的进一步推进。进一步的，由流动 人口、高校毕业生测算的我国租赁市场已达万亿规模，而相对于国外成熟的住房市场而言，我国的租赁住房市场还有很大的发展空间。 估值与投资建议： 我们建议从以下几个方面来重点把握公司的投资机会： 1、城镇化加速及城市群、都市圈融合带来的投资机会：京津冀都市圈的荣盛发展、华夏幸福； 2、租赁市场政策的不断加快推出，推荐世联行； 3、在二线城市布局较多，受益于二线城市城镇化带来的需求释放的一二线龙头公司万科 A、保利地产、招商蛇口、新城控股、阳光城。 股价表现的催化剂： 城市群规划及人才新政出台； 租赁政策支持力度加大 。 主要 风险因素： 租赁 市场发展及城镇化进程不及预期风险 ； 房价大幅下跌风险； 棚改货币化不及预期风险。 行业深度研究报告 /房地产 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 目 录 一、“房住不炒 +精准调控 +长效机制”将成今后几年主基调 . 1 （一）“房 住不炒”弱化地产行业投资属性，回归居住属性 . 2 （二）“精准调控”抑制投机，楼市调控不会出现实质松动 . 2 （三）“长效机制”关键是完善住房供应体系，租购并举 . 3 （四）房产税立法先行，预计最快 2022 年开始征收 . 4 二、“去库存”告一段落，需求持续增加，供给稳定 . 5 （一）商品房“去库存”效果显著，住宅用地去库存能力强 . 5 1、商品房库存总量进入低库存阶段 . 5 2、住宅类库存占比逾四成，库存压力在三四线城市集中，改善型住宅或将面临更大去化压力 . 8 （二）真实需求持续增加，有效需求有待释放，多因素影响短期需求 . 9 1、住房存量稳定增长，每年新增需求约 5 亿平 . 9 2、商品房成交或迎量价齐升，宏观经济预期乐观，需谨防流动性风险 . 15 （三 ）供给稳定，房企基本面向好，新一轮供给侧改革开启 . 19 1、房地产投资上行，新开工增幅收窄，拿地热度理性增长，地价及溢价率走低 . 19 2、房企基本面向好，两极分化加剧 . 21 3、房地产行业开启新一轮供给侧改革 . 23 （四）基本面小结 . 25 三、新型城镇化站上风口 . 25 （一）从城市化到城镇化：走中国特色新型城镇化道路 . 25 （二）我国城镇化发展水平：尚存在较大上升空间 . 26 1、总体发展速度较快，但较发达国家仍有较大差距 . 27 2、常住人口城镇化率与户籍人口城镇化率相差较大，均存在上升空间 . 28 3、城镇化区域发展不均，重点区域具有较大机会 . 28 （三）城镇化是房地产行业发展的加速器 . 30 1、城镇化与房地产投资：加速房地产投资 . 30 2、城镇化与房地产销售：促进房地产销售面积增长 . 31 3、城镇化与房地产价格：实证检验城镇化率每提高 1%，商品房的销售价格增 加 5.83% . 31 （四）新型城镇化政策导向：城市群、人才吸引与“产城融合” . 32 1、世界城市群建设经验：核心城市分工定位，构建交通网络 . 32 2、我国城市群建设：国家级城市群中的二线城市将是未来新的增长点 . 34 3、我国都市圈建设：京津冀、 沪宁杭、粤港澳竞相发展 . 36 4、人才引进创造房地产市场需求与机遇 . 38 5、“产城融合”成为新的发力点，促进房地产行业发展 . 39 （五）总结展望：未来房地产看哪里？ . 40 四、租赁市场畅享政策红利 . 40 （一）从“居者有其屋”到“住有所居” . 40 （二）需求端：存量可观，增量可期 . 41 1、住宅一级市场降温，租赁市场有待发育 . 41 2、租房者青睐小户型，流动人口为需求主力 . 43 （三）供给端：鼓励政策频出，各企业纷纷入局 . 49 1、政策总纲要全方位支持，土地供应利好 . 49 2、国内长租公寓市场正在兴起 . 51 行业深度研究报告 /房地产 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3、各类企业纷纷布局长租公寓 . 52 3、资产证券化为未来融资重要方向 . 53 （四）发达国家住房市场结构合理，体系完备 . 53 1、发达国家租售并举为常态 . 53 2、美国、日本具有代表性的公寓运营公司 . 55 五、投资建议及重点推荐标的 . 56 （一）万科 A：国内龙头地位稳固 . 57 （二）保利地产：业务种类、地点全方位布局 . 58 （三）世联行：收入增长稳定，逐步聚焦房地产存量市场 . 60 （四）华夏幸福：产业新城业务布局全国 . 61 （五）招商蛇口：土地多元化储备，销售逆流而上 . 62 （六）阳光城：全年销售有望实现 1400 亿目标 . 63 （七）新城控股：高周转带来高业绩 . 64 （八）荣盛发展：持续受益于三四线城市量价齐涨行情 . 65 六、风险提示 . 66 插 图 目 录 . 67 表 格 目 录 . 70 行业深度研究报告 /房地产 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券 股份公司免责声明。 1 一 、 “房住不 炒 +精准调控 +长效机制”将成今后几年主基调 楼市调控不断蔓延深化，效果显著。 2017 年以来，楼市调控不断蔓延深化，并取得显著成效。需求方面，热点一二线城市成交量大多明显下滑， 2017 年商品房销售面积同比增速降至 7.7%， 2018 年 1-4 月降至 1.3%；供给方面，土地供给规模不断增大，开发投资保持较快增长， 2017 年房地产开发投资同比增长 7%， 2018 年 1-4 月份同比增长 10.3%；库存方面，普通二线、三四线城市库存去化成效显著， 2018 年 4 月末商品房待售面积降至 2014 年末以来的新低；房价方面，主要城市房价 过快上涨势头得到有效抑制，一线城市和部分热点二线城市房价同比环比均下跌。 政府工作报告中将房地产业放在“提高保障和改善民生水平”板块进行论述。 2018 年 3月国务院总理李克强在政府工作报告中将房地产业放在“提高保障和改善民生水平”板块进行重点论述，重申“房住不炒”总基调，要求“继续实行差别化调控”、“建立健全长效机制”，基本延续了十九大报告、中央政治局会议、中央经济工作会议等的精神，体现了政策的稳定性和连续性。预计“房住不炒 +精准调控 +长效机制”将成为 2018 年乃至今后几年的政策基调，房地产市场趋于稳定、完善 供应体系、回归居住属性将成为工作重点。 表 1：十九大以来中央重大会议关于房地产的表述 时间 会议 关于房地产的主要表述 2017.10.18 十九大报告 坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，让全体人民住有所居。 2017.12.08 中央政治局会议 加快住房制度改革和长效机制建设。 2017.12.20 中央经济工作会议 加快建立多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度。要发展住房租赁市场特别是长期租赁，保 护租赁利益相关方合法权益，支持专业化、机构化住房租赁企业发展。完善促进房地产市场平稳健康发展的长效机制，保持房地产市场调控政策连续性和稳定性，分清中央和地方事权，实行差别化调控。 2017.12.23 全国住房城乡建设工作会议 深化住房体制改革，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度。抓好房地产市场分类调控，促进房地产市场平稳健康发展。 2018.03.05 国务院政府工作报告 更好解决群众住房问题。坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，继续实行差别化调控，建立健全长效机制。加快建立多主体供 给、多渠道保障、租购并举的住房制度。 2018.4.23 中共中央政治局工作会议 首先要全力打好“三大攻坚战”，同时要坚持积极的财政政策取向不变，保持货币政策稳健中性，注重引导预期，把加快调整结构与持续扩大内需结合起来，保持宏观经济平稳运行。要深化供给侧结构性改革，更多运用市场化法治化手段化解过剩产能，加强关键核心技术攻关，积极支持新产业、新模式、新业态发展，继续简政放权，减税降费，降低企业融资、用能和物流成本。实施好乡村振兴战略。要更加积极主动推进改革开放，深化国企国资、财税金融等改革，尽早落实已确定的 重大开放举措。要推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展，及时跟进监督，消除隐患。要加大保障改善民生工作力度，加强基本公共服务，解决好群众关心的关键小事。 资料来源： 中国政府 官网 、 住建部 、 人民网 、 中国银河证券研究院 行业深度研究报告 /房地产 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券 股份公司免责声明。 2 （一）“房住不炒”弱化地产行业投资属性，回归居住属性 政府不断强化“房住不炒”基调。 1998 年房改以来，我国房地产行业迅速发展并成为国民经济的支柱产业，推动了经济增长、拉动了社会投资并带动相关产业发展，支撑了中国特色的土地财政。为了改变宏观经济对房地产的过度依赖， 2016 年中央经济工作会议首度提出“坚持房子是用来住的，不是 用来炒的定位”，随后， 2017 年十九大报告将其上升到战略高度， 2018年政府工作报告进一步重申该基调，将“更好解决群众住房问题”作为首要目标。 房地产行业定位有望发生变化。 中长期来看，未来地产行业的定位有望从国民经济的支柱产业逐步转化为民生保障性质的部门，但是除了中央的政策指导外，最终还要通过立法来实现。十九大报告提出“让全体人民住有所居”，政府工作报告提出“让广大人民群众早日实现安居宜居”，最终目标是实现人民对“有房住、住好房、宜居房”的美好生活目标。 （二）“精准调控”抑制投机，楼市调控不会出现实质 松动 “因城施策”继续主导市场。 虽然年初以来，青岛、天津、兰州、南京等城市陆续因吸引人才而出台一系列边际放松的政策，但总体来讲调控的力度和范围仍在继续扩大。 3 月以来，三亚、武汉、昆明等城市陆续发文强化楼市调控，涉及限价、限售、预售资金监管等。今年的政府工作报告并未直接提及去库存和控房价等字眼，在淡化中央直接调控的同时，将调控主动权下放到地方，一城一策、一城多策将成主流。 表 2： 近期全国及地方主要房地产调控政策一览 时间 范围 文件名 具体内容 2018 年 1 月 全国 2018 年全国银行业监督管理工作会议 治理直接或变相为房地产企业支付土地购置费用提供各类表内外融资，或以自身信用提供支持或通道；向“四证”不全、资本金未足额到位的商业性房地产开发项目提供融资的行为 2018 年 5 月 2 日 全国 住建部等四部门关于开展治理违规提取住房公积金工作的通知 按照“房子是用来住的，不是用来炒的”定位及建立租购并举住房制度的精神，规范改进住房公积金提取政策。优先支持提取住房公积金支付房租，提取额度要根据当地租金水平合理确定并及时调整。 2018 年 5 月 19 日 全国 住房城乡建 设部关于进一步做好房地产市场调控工作有关问题的通知 各城市要结合当地经济社会发展水平、住房供需状况、人口变化情况，科学编制住房发展规划，明确住房发展目标、重点任务和政策措施，合理确定住房和用地供应规模、结构、时序，引导相关资源合理配置。 2017 年 9 月 23 日 石家庄 石家庄市人民政府关于加强房地产市场调控的补充意见 本市户籍居民家庭自发文之日起新购住房（含新建商品住房和二手房）的，五年内不得上市交易，购房时间以交易合同网签备案时间为准。 2017 年 11 月 22 日 成都 成都市人民政府办公厅关于加强 房地产领域风险防控工作的意见 加强土地征收监管。严格执行“两公告一登记”（征收土地公告、征地补偿安置方案公告、征地补偿登记）制度，禁止“未批先征”“以租代征”等违法用地行为。 2017 年 12 月 21 日 长沙 长沙市限价商品住房价格管理暂行办法 限价商品住房的平均利润率为 6% 8%，该办法有效期为两年，生效日期为 2017 年 12 月 11 日至 2019 年 12 月 11 日 2018 年 1 月 兰州 关于加强房地产市场调控强化房地产市场监管有取消西固区、九州开发区、高坪偏远区域的住房限购政策；另外，对 兰州市城关区、七里河区、安宁区、西固区范围内的存量房、新房实施限行业深度研究报告 /房地产 行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券 股份公司免责声明。 3 关工作的通知 售，期限为三年。 2018 年 1 月 29 日 上海 关于规范开展并购贷款业务的通知 严格控制并购贷款投向，尤其对用于房地产开发土地并购或房地产开发土地项目公司股权并购的贷款应穿透监管。 2018 年 2 月 6 日 北京 2018 年北京银行业监督管理工作会议 严防各路资金违规进入房地产市场，逐步降低银行资金通过贷款、投资、理财、信托等渠道流入房地产市场的速度和规模 2018 年 2 月 6 日 海南省 关于加强商品房销售价格备案管理的通知 申请办理商品住房销售 价格备案总体均价和单套价格不能超过该区域2017 年 2 月份同类型商品住房网签均价和单套最高价 2018 年 3 月 21 日 大连 大连市国土资源和房屋局关于进一步贯彻落实我市房地产市场平稳健康发展通知的实施细则 本市户籍居民家庭 (含部分家庭成员为本市户籍居民的家庭 )在本市中心城区 (中山区、西岗区、沙河口区、甘井子区及高新园区 )拥有 2套及以上住房的、非本市户籍居民家庭在本市中心城区拥有 1 套及以上住房的，暂停向其销售限制区域 (中山区、西岗区、沙河口区及高新园区 )的住房。 2018 年 3 月 28 日 湖北 湖北省关于建 立房地产市场调控会商制度的通知 加强市场研判。省级会商领导小组成员单位要加强对全省房地产市场交易、供地、金融等信息的监测和共享，共同研判会商房地产市场形势。 2018 年 4 月 3 日 石家庄 石家庄集中整治违法用地建设 年底实现“清零” 双违”整治工作以实现违法建设应拆尽拆、建立长效管控机制为目标，坚持“统一领导、属地管理、部门联动、综合治理”的原则，进一步加强违法建设整治，提升城市建设品位。 2018 年 4 月 22 日 海南 海南省关于进一步稳定房地产市场的通知 坚持以人民为中心的发展思想，不断满足人民 日益增长的美好生活需要，让海南改革发展成果更多更公平惠及本地居民，使其更有获得感。 2018 年 5 月 7 日 北京 关于加强限房价项目销售管理的通知 加强“限房价、控地价”方式竞得土地的开发建设项目中可售住房的销售管理。 2018 年 5 月 15 日 成都 关于完善商品住房开盘销售采用公证摇号排序选房有关事宜的通知 棚改货币化安置住户、刚需家庭、普通家庭购房人购买商品住房的，应通过商品房购房登记平台进行购房登记并如实填报相关信息。购房登记信息提交成功后，平台自动生成一个购房登记号。 2018 年 5 月 15 日 重庆 关于开展市场秩序专项整治促进房地产业健康发展的通知 2018 年 5 月至 9 月在全市开展房地产市场秩序专项整治工作。采取企业自查自纠、区县房管部门集中检查、市局重点抽查相结合的方式，针对发布虚假信息、捂盘惜售、恶意炒作、