PCB全球领军企业研究系列报告之一：臻鼎：吃苹果长大的PCB龙头.pdf

行业及产业 行业研究/行业点评 证券研究报告 电子 2018 年 07 月 12 日 臻鼎：吃苹果长大的 PCB 龙头 看好 PCB 全球领军企业研究系列报告之一 证券分析师 骆思远 A0230517100006 MarkLoswsresearch 研究支持 杨海燕 A0230117020002 yanghyswsresearch 梁爽 A0230117010001 liangshuangswsresearch 联系人 杨海燕 (8621)232978187467 yanghyswsresearch 行业 信息回顾： 寻找 PCB 行业结构性成长机会。 在 2000 年以前，全球 PCB 产值 70%分布在欧洲、美洲、日本等三个地区。进入 21 世纪以来， PCB 产业重心不断向亚洲地区转移，形成了新的产业格局。亚洲地区 PCB 产值接近全球的 90%，是全球 PCB 的主导，尤其是中国和东南亚地区增长最快。 2008-2014 年，中国 PCB 市场规模 CAGR 9.7%，远高于行业增速，但2015 年以来进入低速增长行情，而全球 PCB 市场规模自 2011 年以来已基本平衡。 PCB行业整体供大于求，因此寻找到结构性机会尤为关键。就产品种类来说， HDI、挠性板、高端多层板仍为成长板块。就下游应用来说，通信与汽车板为显著成长板块，且有望受益于 5G 通信技术与智能汽车普及，继续引领 PCB 市场。从产品结构来看，中国 PCB 市场中， 8-16 层多层板、 18 层以上超高层板 2017-2022 年 CAGR 预计将分别达 4.8%、 6.2%。 2017 年环保与原材料涨价压力，促进行业集中度提升。 2016 年以来， PCB 行业面临铜箔、玻纤布、覆铜板等原物料涨价的压力，加上全国各地逐步规范的环境监控体系，环保部门执法力度日益加大，部分没有竞争力的企业开始退出，竞争格局逐步向有议价能力、环保指标、产能储备的大厂倾斜。 因此，我们将 PCB 研究视野拓展至全球领军 企业 。 本期投资提示： 从 后起之秀 到全球第一 。 臻鼎科技控股股份有限公司成立于 2006 年 6 月 5 日， 2007 年深圳松岗厂区率先投产， 2008 年江苏淮安厂区、辽宁营口厂区、河北秦皇岛厂区陆续投产，目前以大陆深圳、秦皇島、淮安、淮安综保区厂及营口为制造基地，总部及研发部门在台北桃园和深圳。 2017 年 ， 臻鼎 首次 超越旗胜，成为全球最大 PCB 企业。 双子公司分产品经营 。 鵬鼎控股下辖 8 家直接子公司，主要从事印刷电路板生产以高密度连接板、软性印刷电路板、硬式印刷电路板等为主力产品，未来主要投资方向为高阶 HDI板。碁鼎控股主要产品为 IC 封装基板，应用于承载 IC。 2018 年 7 月 10 日，鹏鼎控股已通过 IPO 审核，将成为 A 股优质投资标的。 鸿海持股 38%之子公司，以消费 电子 为主要下游。 臻鼎起家于鸿海集团子公司鸿胜科技股份有限公司，目前臻鼎为鸿海集团持股 37.96%之子公司。臻鼎下游服务领域及主要客户与鸿海集团一脉相承，以苹果、微软、联想、惠普等消费电子终端厂商为主要客户。 未来 3 年业绩增速预期从高到低， 2018 营收增速 13%。 2018 年营收 增速预计 将达 保持13%较快速 增长， 2019 年及 2020 年增速虽有所回落，但依然保持 4%左右 增长。 2018年 1-5 月，公司营业收入实现同比快速增长，增长主要来自多元创新应用，以及类载板产能开出等新制程投资布局效益，带动营运 表现。 4 月以来增速回升明显 ，表明以苹果为代表的客户淡季 不淡 。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 8 页 简单金融 成就梦想 1. 臻鼎 ， 全球第 一 大 PCB 企业 臻鼎科技控股股份有限公司成立 于 2006年 6月 5日 ， 2007年深圳 松岗厂区率先投产，2008 年 江苏淮安厂区、 辽宁营 口厂区、河北秦皇岛厂区陆续投产 ，目前以 大陆 深圳、秦皇島、淮安、淮安综保区厂及营口 为制 造基地 ， 总部及研发部门在台北桃园和深圳。 图 1： 臻鼎 发展大事记 资料来源：公司 官网， 申万宏源研究 臻鼎的 经营愿景 是“ 发展 PCB 等相关产业，成为业界的领导者 ” 。 2007 年 以来， 臻鼎 营收以 年 均复合增速 23%增长。 2017 年 ， 臻鼎 首次 超越旗胜，成为全球最大 PCB 企业。 图 2： 2008-2017 年 ， 臻鼎 营收 CAGR 23%（百万 新台币， %） 资料来源：臻鼎年报 ， 申万宏源研究 2. 子 公司双轨 运营， 专注细分领域 产品 2.1 双 子公司 分产品 经营 股权重整 与分拆上市。 2016 年 12 月 ， 臻鼎执行股权重整，投资子公司富葵精密组件（深圳）有限公司，通过换股合并的方式将宏启胜精密电子（秦皇岛）有限公司、宏群胜精密电子（营口）有限公司、庆鼎精密电子（淮安）有限公司、裕鼎精密电子（淮安）有行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 8 页 简单金融 成就梦想 限公司并入旗下；以现金收购方式将宏恒胜电子科技（淮安）有限公司并入旗下， 2017 年5 月 富葵更名为鹏 鼎 控股 。 2017 年 10 月 19 日 ， 经 臻 鼎 股东临时会通过 ， 鹏鼎控股 (深圳 )股份有限公司首次公开发行人民币普通股（ A 股）申请在深圳证券交易所上市。 2018 年 7月 10 日 ，鹏鼎 控股 已通过 IPO 审核， 将 成为 A 股 优质投资标的 。 图 3： 双子 公司分工运营 资料来源：公司 官网， 申万宏源研究 鵬鼎控股 下辖 8 家 直接子公司， 主要从事印刷电路板生产以高密度连接板 、 软性印刷电路板 、 硬式印刷电路板等为主力产品 ， 未来主要投资方向为高阶 HDI 板 。 碁 鼎控股 主要产品为 IC 封装基板， 应用于承载 IC，提供 IC 电性功能连接与机械强度接合，使讯号传输于芯片与电路板间搭配半导体封装制程，提供芯片保护与有效散热，为半导体封装产业重要零组件体积小、重量轻、厚度薄、线路布设密度高，提供电子装置微型设计最佳载台 ，依封装方式的不同，可区分为 CSP、 fcCSP、 SiP 等 。 2.2 以 手机等 消费电子 为 支柱领域 自 2008 年开始，以苹果手机为代表的智能手机在全球范围内迅速普及 ， “ 95 年 （ 2006年 ） 组建控股公司后，成功聚焦于主要客户并协助该客户产品于 96 年度 （ 2007 年 ） 成为全球风云产品 1” 。 伴随着智能手机、平板电脑等智能终端在 2012-2014 年进入快速渗透期，以柔性印制电路板、高密度连接板为代表的高端 PCB 产品制造业迎来快速增长。 鹏鼎控股产品 广泛应用于移动电话、笔记本电脑、平板计算机数字相机、打印机、服务器、光驱、液晶显示模块等 3C 电子产品 ， 碁鼎控股主要产品为 IC 封装基板 ，用于消费电子内部各类芯片封装。 表 1： 臻鼎产品及应用领域 制造企业 生产产品 应用领域 鹏鼎控股（深圳）股份有限公司 高密度连接板（ HDI） 移动通讯产品、计算机、数字相机以及电子书等高端电子产品 软性印刷电路板（ FPC） 通讯类产品 计算机类产品 消费性产品 其他应用范围 1 臻鼎 2016 年报表述 。 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 8 页 简单金融 成就梦想 硬式印刷电路板（ RPCB） 通讯类产品 计算机类产品 消费性产品 其他应用范围 碁鼎科技秦皇岛有限公司 MEMS 微机电系统载板 移动终端模组 CSP 薄板细线路 移动终端模组 SIP 系统级封装载板 移动终端 PA FCCSP 覆晶载板 笔记本、手机 MMC 记忆卡载板 手机 , DSC,游戏 FPS 指纹识别载板 手机 资料来源：臻鼎官网，申万宏源研究 注 ：官方文件表述的 “ 通讯类 产品 ” 主要 指手机 。 臻鼎起家于鸿海集团子公司鸿胜科技股份有限公司 ， 目前臻 鼎为鸿海集团持股 37.96%之子公司。 臻 鼎 下游 服务领域 及 主要客户 与鸿 海 集团 一脉相承 ， 以苹果 、 微软 、 联想、惠普 等 消费电子 终端厂商 为主要客户。 图 4： 苹果 占 臻鼎营收 比例逾 50% 图 5： 2017 年，臻鼎主要客户多为 消费电子 公司 资料来源：臻鼎年报，申万宏源研究 资料来源： Bloomberg，申万宏源研究 臻鼎 主要竞争对手包括华通计算机、欣兴电子、 AT&S、 TTM、健鼎科技、 NOK、 Sumitomo、 Fujikura、 台郡、 Nitto Denko、嘉联益、 Ibiden、三星电机、景硕科技、南亚电路板和欣兴电子等大厂。 3. 智能制造为 先锋 ， 环保 为 后盾 截止 2016 年报 ，臻鼎 申请专利件数累计 1,653 件，累计专利获证件数达 873 件，并持续不断针对先进技术之研发成果进行专利申请。短期研发计划重点着重于满足客户需求之技术，包含软板对接技术、 25um 公差对位技术、超细线表面处理技术、软性温控印刷电路板、声学指纹软性电路板、多线高频传输电路板技术、超薄型天线板、硬板超薄介质层 (25um)技术、微阻抗（ 27+/-10%ohm）控制技术、弧形 PTH 孔替代技术、超低插入损耗技术、板边包铜电磁屏蔽技术、高阶载板超薄板、埋容埋阻等技术开发。 公司持续推动工业 4.0，以成为智慧工厂、智能工厂为目标。透过大数据为桥梁，配合实时监控等设施，实现生产管理对产线之有效排程，进而控制质量，达成产能提升、智能生产的目标。 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 8 页 简单金融 成就梦想 以 高标准 实现 环保， 绿色 发展 理念执行度 行业领先。 我们将发展科技，造福人类；精进环保，让地球更美好定为臻鼎的使命。建立了新环保标准示范生产基地，污染排放远优于政府管制标准，废弃物资源化比例达 90%以上，更积极参与国际碳揭露计划 (CDP)，在向国际一流企业借鉴碳管理经验同时，并向世界传递本公司绿色发展理念和节能减排成效。臻鼎 2016 年 CDP 得分为 B，位列行业排名之 首。公司非常关注气候变迁的影响，并积极推动一系列节能减碳措施以达温室气体减量之目的： 1.本公司各制造及文武周边等单位，均需在实际水电单耗达成的基础上，至少每年下降 3%作为节能、降耗之绿色目标。 图 6： 臻 鼎环保 理念 执行度行业领先 资料来源：公司 官网， 申万宏源研究 4. 业绩 展望 根据彭博一 致 市场预期， 2018 年营收 增速预计 将达 保持 13%较快速 增长， 2019 年及2020 年增速虽有所回落，但依然保持 4%左右 增长。 彭博 预测 未来 四个季度 ， 公司季度营收将呈现 同比 微升 趋势 。 由于臻鼎 以苹果等消费电子客户为主， 因此 季度性营收 与 产品 销售 及 备货 周期 高度相关，以 3/4 季度为旺季 。 2018年 1Q&2Q 营收同比将继续保持 30%左右 增速， 由于 3Q&4Q2017 营收 基数较高， 2018下半年开始增速 预期 将放缓， 4Q2018 营收预测会低于去年同期水平。 图 7： 臻鼎季度营收预测 （百万新台币） 图 8： 臻鼎年度营收预测 （百万新台币） 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 8 页 简单金融 成就梦想 资料来源： Bloomberg， 申万宏源研究 资料来源： Bloomberg， 申万宏源研究 4 月 以来 增速 回升明显。 2018 年 1-5 月，公司营业收入实现同比快速增长，增长主要来自多元创新应用，以及类载板产能开出等新制程投资布局效益，带动营运表现。同时，近期大陆推出的环保政策有助于淘汰落后产能， 臻鼎通过环保投入 及产能区域分布 尚有 扩产空间 ，因此在获得更多成长的机会。 图 9： 2018 年 1-5 月，臻鼎月度营收（百万新台币） 资料来源：公司官网 ， 申万宏源研究 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 8 页 简单金融 成就梦想 附表 1：臻鼎科技利润表（百万新台币） 2013 2014 2015 2016 2017 1Q2018 营业总收入 64,483 75,954 85,738 82,393 109,238 22,717 营业总支出 58,297 68,037 77,382 77,776 100,581 21,439 营业成本 52,590 61,631 69,310 69,851 91,404 19,244 营业开支 5,707 6,406 8,072 7,925 9,176 2,195 营业利润 6,186 7,917 8,356 4,617 8,657 1,277 加：利息收入 129 228 696 388 763 226 减：利息支出 383 497 436 423 769 215 加：权益性投资损益 其他非经营性损益 -139 -11 -125 -21 -84 0 非经常项目前利润 5,793 7,636 8,490 4,561 8,566 1,288 加：非经常项目损益 277 348 902 746 -73 -480 除税前利润 6,070 7,984 9,392 5,307 8,494 809 减：所得税 599 1,249 1,662 1,851 1,722 254 少数股东损益 0 0 0 0 1,599 176 持续经营净利润 5,471 6,735 7,731 3,456 5,172 378 加：非持续经营净利润 0 0 0 0 0 0 其他特殊项 0 0 0 0 0 0 净利润 5,471 6,735 7,731 3,456 5,172 378 减：优先股利及其他调整项 0 0 0 0 0 0 归属普通股东净利润 5,471 6,735 7,731 3,456 5,172 378 资料来源： Bloomberg， 申万宏源研究 附 表 2:PCB 代表公司估值表 (2018/7/11) 代码 简称 股价 2018/7/11 总市值 (亿元 ) 净利润 (百万元 ) PE 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E 002815.SZ 崇达技术 16.78 139 514 798 1,065 27 17 13 002916.SZ 深南电路 61.35 172 676 876 1,135 25 20 15 300657.SZ 弘信电子 31.40 33 129 183 282 25 18 12 300476.SZ 胜宏科技 15.23 117 468 703 986 25 17 12 603228.SH 景旺电子 52.85 216 832 1,089 1,343 26 20 16 002463.SZ 沪电股份 4.06 70 314 377 443 22 19 16 4958 臻鼎 -KY 67.10 540 5,649 6,173 6,113 10 9 9 3044 健鼎 -KY 82.10 432 4,406 4,832 5,463 10 9 8 资料来源： Wind，申万宏源研究 注： 2018-2020 年崇达技术、胜宏科技、景旺电子、沪电股份净利润为申万自主预测，其他公司净利润预测引自 Wind 一致预测；市值与净利润单位元以公司所在地本币计量。 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 8 页 简单金融 成就梦想 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告 ,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可，资格证书编号为：ZX0065。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 complianceswsresearch 索取有关披露资料或登录swsresearch 信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。 机构销售团队联系人 上海 陈陶 021-23297221 18930809221 chentaoswsresearch 北京 李丹 010-66500610 18930809610 lidanswsresearch 深圳 胡洁云 021-23297247 13916685683 hujyswsresearch 股票投资评级说明 证券的投资评级： 以报告日后的 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 买入（ Buy） 增持（ Outperform） 中性 (Neutral) 减持 (Underperform) ：相对强于市场表现 20以上； ：相对强于市场表现 5 20； ：相对市场表现在 5 5之间波动； ：相对弱于市场表现 5以下。 行业的投资评级： 以报告日后的 6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 看好（ Overweight） 中性 (Neutral) 看淡 (Underweight) ：行业超越整体市场表现； ：行业与整体市场表现基本持平； ：行业弱于整体市场表现。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。 本报告采用的基准指数 ：沪深 300指数 法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司 swsresearch 网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告首页列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具 、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示 ,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投 资损 失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客 户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。