2018年第二季度全球投资展望.pptx

全球投 资 展望 报告2018年第二季度2018 年主 题 .4-6胀 重 现其它国家的 贸 易制裁 ,虽 引 发 市 场续 出 现荡 ,但并未影响 经济 市 场 的 稳 定增 长 但 况升 级升 但 经济 增 长 形 势续 改 ,并推 动债 券收益率 稳 步上升 ,我 们认为 市将 得 抢 眼表 现动 力 在不断增 强 我 们 看 国 兴 市 场 ,但与去年相 ,市 场 走 势 会 较为 波 动 ,回 报 会 报 率仍具 引力 信用 债 方面 ,由于息 收 且 对 上 调 利率的敏 度增 强 ,因 我 们 中性看法 风险 .7市 场 .8-11资产类别 展 2 球投 资 展 市 场 .3增 长势头续风险资产 回 报 下 贸 易和收益率 风险 升政府 债 券 信用 债大宗商品 货币在 球同步增 长胀 利率上升 , 市波 动 性加 剧经济 不 定因素增 的 景下 ,我 们对险资产 的两大 风险贸 易 战 和 实际 收益率 升 2018 年主 题 正当 国 经济 强 劲 之 时 , 国推行税改 扩 大 共开支的 计 划 ,刺激了 经济显 增 长来 经济过热风险 溢价上升的 风险胀 上升 助 储 照 计 划上 调 利率 ,但幅度 久度不足 使率高于 2017 年 风险 我 们认为 国 贸 易 主 义 抬 头 ,是 对 球 经济 短期 景的 大 胁 国不断加 强 针对 中国 至 贸 易 战 ,将会 对 投 资 气 成 重打 击 ,届 时 我 们 的 观 点可 会改 变 另一 风险 是 债 券收益率再 飙 市 场观 点 我 们 看 国企 业 盈利 预测 大幅上 调 , 企 业 税的利 ,而 球企 业 盈利上升少 我 们 看 科技 金融 动 量 风 格因子 我 们 整体上不看 政府 债 券 ,但目 短期国 债 的 风险 回标 在 财 政刺激措 推 动 下 , 国 经济 增 长 升幅 希 超出 预 期 但 对于欧元区的增 长预 期 乎 过 于 乐观 ,可 市 场 失 详见 “ 稳 步上 扬 ”期 缩 短 而 ,我 们认为 ,假 企 业 投 资续 回升 ,提高 经济 增 长 力 刺贬值 利 兴 市 场 景 但 国在 贸 易 方面立 场 更加 强 硬 ,可 形成阻稳 步上 扬GPS指標與成長預測的比較 国加拿大加拿大年 年 国英國度 度2.5%日本国 國 欧元区 -0.29歐元區 国 团 增 长预测内 內 G7成長預測生 生 G7 萊德成長 GPS指標 GPS 标产 產总 總值 值增 成变 数的可 性增 回 ,且 显胀 可 成 为 双向 风险 所 资产类别 的波 动 性 上升但踏 2018年 市 出 现荡 , 去年 波 动 高回 报 的 况 难 重演 水平 不同 资产类别 之 间 同一 资产类别 内的回 报 歧 扩 大 ,表 现 参 ,但先 详见 “ 2017 难 以重 现 ” 图 表 利率上升使 债 券价格 收益 剂 ,我 们认为风险 回 报 率仍 具 引力 且跌 荡 伏 Consensus Economics 目 对 12 个月国内生 产总值 的 预测 小 图显 目 所 国家 区的 贝 莱德 GPS 标 与值 加 权综 合数据 2017 难 以重 现全 球 球 動 动 能 量 因 因 子 子 股 票新興市場股票全 球 球 股 票标 普 500指 數日 日本 東證股價指數標 数年2017年布 布 蘭 伦 特 原 原 油油全 球 球 高 高 收 收 益 益 債 债 券歐洲股票 2018年年初至今新 興 兴 市 市 場 场 美 元 元 債 债 券券標普 500指 數 数 年 年 化 波 波 動 动 率全球 球投 級別企業債券标 率10年 年 期 期 意 意 大 大 利 利 國 国 債债年初至 returns have表 现 参 Asset 资产 回 报 been10年期 年 美 期 國 國 国 庫 国 券债10年 年 期 期 德 德 國 国 國 国 債债 mixed so far this year美 元 元 指 數数由上至下 ,所使用的 数或价格 为 MSCI 兴 市 场 数（ 元） MSCI 球 动 量因子 数（ 元） MSCI 世界 数（ 银 林 球高收益 债 券 数（ 元 货币 ） 根大 球 兴 市 场债 券 综 合 数（ 元） 银 林 球广泛企 业债3 市 场市 场 球 经济续 同步增 长 国 团 的增 长预测 已超越我 们 的 贝 莱德增 长 GPS图 表 国推行 财 政改革 ,为经济 增加不 定因素 经济 可 因 过热 ,导扩张激 球 贸 易活 动 更 趋 活 跃 ,则经济过热 的 况不会失 贸 易活 动 回暖 元力 ,并加 剧 中国 经济 放 缓 的局面 球 经济续 同步增 长 ,但 着 经济 期 进较 后 阶 段 ,我 们认为 未来出 现经济 状况依 稳 定 ,但市 场 形 势转变 的 浮 现 收益率 续 上升 , 市 显趋势 2017 年由于波 动 就 强 劲 升幅 , 年 经风险调 整回 报 可 可点 年 市 场 走 势较为 “ 正常 ” 市波 动 性回升至与 过 往 波 动时 期相 的去年表 现 出众的 资产 （ 兴 市 场动 量 风 格因子 ）年初至 仍 领受到 胁 ,且大部 市 场 的估 值 仍 高 而 ,企 业 盈利增 长 是 市的 强 心经历过 去一年的 波 动 性和 稳 定回 报 ,我 们预 期 年的 资产 表 现 不一贝 莱德增 长 GPS 标对 国 团 增 长预测 （ 2015 年至 2018 年）0.210.01-0.05-0.072长 長1.5 2015 2016 2017 2018注 贝 莱德增 长 GPS 标显 3 个月后市 场对 国 团 未来 12 个月国内生 产总值 的 预测 国 团 增 长预测 是增 长预测 之 间 的 , 百 点 计 欧元区数据是我 们 的德国 法国 意大利 西 数据 的国内生 产总资产 表 现 2017 年 年 对 2018 年年初至 500券500101010 -10 0 10 20 30 40%过 往表 现 并 未来 业绩 的可 标 投 资 者不 直 投 资 数 注 2018 年数据截至 3 月 27 日 横 显总 回 报 ,未 计 波 动 率（年 每日 实际 水平） 波 动 率 为 年 每日 实际 波 动 率 元） 东证 价 数（当 货币 ） 标 普 500 数（ 元） 布 兰 原油 现货 价格（ 元） MSCI 欧 数（当 货币 ） 券 数（ 元 货币 ） Datastream 10 年期基准政府 债 券 数（意大利 国 德国 当 货币 ） 元 数（ 元） ShareofGDPRatio时 期推行刺激措 我 们 估 计 税 增加 共开支将 为 年的 经济带 来 约 1将成 为 鼓励企 业 在 审 慎 年后增加投 资 的 诱 因 详见 9 页 资 本开支增本开支增加可 促 进兴 市 场 出口增 长 ,稳 定 球 经济 期 2018 年 兴 市济 会 维稳 健增 长 ,虽 步伐可 于市 场预 期 ,但 足的增 长间力 抑制 经济过热 大 规 刺激措 US scal在 经济 衰 国很少 stimulusUS recessions 时 期 国 经济 衰占国 时 rare行 财 政刺激措 内 impulse 张 力度财 政 扩生Positive scal产值 -1 财 政 紧缩 力度impulse值 （ GDP）增 长 的 年影响 , 国基本 财 政赤字（不 计净 利息成本）的 变动 占 GDP 的百 表 经 合 组织度 ,两者 根据 于 1 的倍数 计 ,因在 期后期推行刺激措 的 连带 效 应 常 较则 刺激了企 业 盈利的增 长 ,并推 动 了 经济 增 长 的 势头 正 “ 盈利 动 力 ” 图 表的 率将大幅攀升 盈利上 调 的 趋势 从 国 伸到其它 区 ,为 球企 业营兴 市 场 是首 选的 “ 意 收 ” 用在其它方面 在盈利增 长 的 合下 ,我 们 相信企 业 向 时 ,投 资 者将不 投 资 估 值较 高的 盈利 动 力 国 区 国4主 题 1: 增 长 可 续财 政刺激措 为进 的 国 经济 注 强 心 剂 数十年来 , 国首 在 衰个百 点的增 长详见 “ 大 规 刺激措 ” 图 表 假 生 产 力没 提高 ,增 长 步伐加 可 导经济扩张 期提早 结 束 税改方 加 科技投 资 所 创 的生 产 力 , 步提高增 长 力 ,抑制 经济过热资场经济 整体增 长 步伐将加 ,但不 除中国 经济 会略 为 放 缓 我 们 相信欧 经 国的 财 政刺激措 可 缩 短 扩张 期 ,但投 资续 回升 利于提高增 长 球 经济 的同步增 长为 市 场 提供了 坚实 的基 础 ,而 国的税改 支出措 显 , 着 析 师 将刺激措 的影响 计 在内 , 国企 业 盈利上 调 相 对 于下 调金融危机后 弹 期 来 稳 健的盈利 景 我 们 看 其它 区的 ,其中派息 回 购 是另一 利因素 , 国尤其明 显 ,因当 企 业设 法将 税所得东 回 馈资 本 助抑制 过 高的估 值 因 着利率 胀 不断上升危 企 业 的盈利经济环 境 稳 健 国 财 政刺激措 为 企 业 盈利注 动 力 ,为带 来 引力 2018 年主 题 增 长 可 续US2018US 企 业 盈 momentum is earnings企 业 盈利 预测调 整 率（ 2008 年至 2018 年）3 国 unmatched 利 动 力 所未 见2率1World ex-US0 2008 2010 2012 2014 2016 国 财 政刺激力度（ 1986 年至 2018 年）3%2 recessions1总 0百 Negative scal-2-31986 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2018数据来自 经济 合作 发 展 组织 （ 经 合 组织 ） ,2018 年 3 月 注 财 政刺激力度是 计财 政政 对 国内生 产总的数据 期 调 整 橙色 竖 是 贝 莱德估 计 2018 年 年 税（ +0.4 个百 点） 增加开支（ +0.6 个百 点）的幅注 线显 MSCI 国 所 国家（ 国除 ） 数内 ,预测 12 个月 远 期每 盈利（ EPS） 较 上月向上 调 整的InationrateFederalfundsrateFedfundsrate与 2017年的 况 显 不同 国 胀 GPS标 显费 物价 胀 2.4%, 我 们 信心 储 将 继续 上 调 利率 我 们认为胀显 高于 2% 的机会很已 现 ” 图 表 目 标 因 ,我 们预 期欧 行年 会停止 购债计 划 ,但直至 2019 年年中胀续 升至高于 1% 后 ,才会 调 整收益率曲 线 目 标资产购买规币 政 率走 势 ,一直 后于 开市 场员 会的 预 期水平 ,但 市 场 已开 上 调劲胀 和 缓 上升 ,我 们认为 至可 会上 调 利率三 而 ,储对 于同 ” 图 表 出 现 短 暂 高于 储 目 标 的 况 ,但除 经济过热续较长时间 ,才可 动摇因 我 们预 期收益率只会 步上升 ,且看 久期 较 短的 债 ,详载 于 8 页 升 势 已 现 ation 胀 is 稳 rmingIn球 步上升 US GPS 标国 GPS US国胀欧元区 GPSGPSEurozone 标率欧元区日 Japan本实际 核心 费 物价 胀 欧元区 费 物价 调 和 数 日本 费 物价 数并无 计 税改的影响 市 场 与 储观 点 趋 同市 场 开 are信 2018 年 theMarkets 相 now taking基 储金利 率 1基 储金利市 场率市 场0环 境 的 12 个月 远 期利率走 势 的 较 小 图显 2019 年 2020 年 储 “ 圆 点 ” 预测 与瑞信 计 量的市 场预 期的 较5主 题 2胀 回 归 国引 领胀 升温 趋势 我 们 的 胀 GPS 标显 球 胀 仍 上升 间 ,足 将 储 重 视 的 标 个人 费 开支 胀 推升至 2% 的目 标 因小 ,但在 缩忧虑 弥 市 场 年后 ,上 调 利率已成 为 双向 风险详见 “ 升 势我 们 的 GPS 标显 欧元区 胀 仍 上升 间 ,但 预计 将 远 于欧 行的 不会上 调 利率 日本 胀 从 水平 缓 上升 我 们认为 日本 行将 到 国 胀 回升至目 标 水平 欧 日本 胀 仍 ,得 继续 推行 宽货市 场 一直 怀储 推 进货币 政 正常 的决心 市 场预测 的未来 12 个月利利率 预 期 ,预计储 在 2018 年会再上 调 利率两 而 ,由于 经济 增 长 强2019 年 2020 年利率 预 期仍高于市 场预 期 详见 “ 市 场 与 储观 点 趋目 看来 ,储 加 紧缩 政 步伐的可 性不大 我 们认为虽胀 可 储 步推行正常 的决定 况且欧 日本 行 还 在 实 行 宽货币 政 ,市 场预 期 趋储 2018 年的上 调 利率步伐 ,相信可 为风险资产创稳 定2018 年主 题 胀 回 归Fed at its word 行本 GPS核心 胀实际 数据 对贝 莱德 GPS 标预测 （ 2014 年至 2018 年）2.5% around the world21.51 Eurozone0.5 日 Japan GPS 标02014 2015 2016 2017 2018注 胀 GPS 标显 核心（ 品 源除 ） 费 物价 胀 在 6 个月后的 预测 数 值 浅色 线显 国 日本市 场 与 储对 基金利率 预 期的 对 （ 2015 年至 2020 年）2.5%2 储 将言出必 for 2018 1.5 Fed 4% Fed20.5 MarketMarket 02019 20202015 2016 2017 2018注 图 表 显 12 个月 远 期市 场预测 基金利率（采用隔夜 数掉期）与 储经济预测 声明内的 “ 圆 点 ” 预测RealisedvolatilitySharperatio根据我 们 的研 ,波 动 性所 现 的走 势 ,或高或 , 常会 续 一段 时 期 与“ 真正的 点 ” 图 表 们发现稳 定 高于 趋势 的 球增 长 可 长 已 经续 个 度的 波 动阶 段 扩张时 推行 财 政刺激措 ,可 导经济过热详见 4 页 贸 易 战真正的 点时 期实际动波 Low-时 期率 regime波 动 率波 动 性可 尔 出 现 短 暂飙 升 形 时 期 计 即高波 动时 期 波 动时 期 绿 蓝 色 线 根据 1871 年至 2017 年的数据 绘 制出每个 时 期的平 波 动 率 我 们简单 60% 的 40% 的 债 券 组 成一个 球投 资组 合（ 60/40 投 资组合） ,其 普 率 可 在 2017 年 得很高的水平 详见 “ 重 部 ” 图 表 况将可 面 临 挑 战 和改 变 60/40 投 资组 合的 普 率在 年将会大大下跌 进 2000 年后 ,标 普 500 数与 10 年期 国国 债 每日回 报 的 90 天 滚动 相关关 曾被打破 ,意味着 债 券 价格会同 时 下跌 同 时 , 国国 债 与企 业债的息 收 ,表明信用 债 在利率上升 时 冲 击 的效果 弱 详见 8 页 险绪 升温的重大事件）仍 发挥 作用 ,但我 们 更 为 看 优质 短期 债 券 重 部plummeted from 2017幅下跌从 2017 年高位大 peaks一年 滚动 普 率普率 2资组 合的一年 滚动 回 报 , 去 根大 3 个月 元 现 金 数的一年 滚动 期回 报 ,再除 投 资组 合的一年 滚动 期年6主 题 3风险资产 回 报 下 波 动环 境面 临 冲 击 市在 2 月 剧 波 动 ,是市 场发 出的首个 报 信号 1980 年 来各 波 动时 期 较 ,2017 年出 现 的 波 动实 常 详见虽 目 波 动 性 到 较 “ 正常 ” 水平 ,但我 们认为 波 动阶 段仍未告 终 我但我 们 看到了宏 观环 境更 的不 性和波 动 性加 剧 的可 国在 经济还 的 风险 会使 球市 场 更 趋 波 动详见 7 页 市 场 乎重 现 波 动 我 们预计 目 波 动阶 段仍会 续 ,但 着 风险 攀升 ,对 元投 资组 合来 说 ,去年可 谓 是大 收的一年 回 报 强 劲 但波 动 即便但是 ,当回 报 开 下 ,现钞 利率上升 ,市 场 波 动 “ 正常 ” 时 , 上的 另一挑 战则 是 ,当利率上升 时 ,债 券在投 资组 合中 发挥 的 缓 冲作用会 弱 在性在大部 时间为负 数 ,但在金融危机后的短 暂 “ 时 期 ”, 这 种 负 相关的当 债 券的 缓 冲作用 弱 时应选择 什么 资产虽 久期在重 时 刻（当 球出 现债 券的 缓 冲作用 弱 时须 思 元投 资 的部署 2018 年主 题 风险资产 回 报 下 201020172018经风险调 整回 报 国 每月 实际 波 动 率（ 1980 年至 2018 年）30%volatilityregime20volatility10Volatility01980 1990 2000高波 动 High-2001 Average since 水平注 色 线 （波 动 率） 显标 普 500 数在 12 个月 滚动 期内每月 变动 的年 标 准 我 们 两种 过 往波 动 况或我 们 采用 马 可夫 转换 回 归 型 ,根据 大期 值 演 法 ,估 过 去各 时 期波 动 率 球 60/40 投 资组 合的一年 滚动 普 率（ 2012 年至 2018 年）54 Risk-adjusted returns haveOne-year rolling Sharpe ratio31 年 来平 200120180-12012 2013 2014 2015 2016 2017 2018过 往表 现 并 目 或未来 业绩 的可 标 投 资 者不 直 投 资 数 注 在 计 普 率 时 ,我 们 使用由 60% MSCI AC 世界 数 40% 彭 巴克莱 球 债 券 综 合 数 组 成的假定投 每日波 动 率 UStariffsasshareofimports10-yearUSTreasuryyield中国 进 口 货 品征收关税 ,已引 中国的 击 作 为 球 大 经济 体 , 期 变 ” 图 表所 , 国 进 口关税一直下跌 预计 中国在中期内会 过 开放市 场 , 决 对 国的 贸 易 问题 人 欣步 得 进 展 ,我 们认为 国 出 协议 的可 性下 什么 况会改 变 我 们 的看谈 判的 贸 易 专 家无法 制局面 中国 实 重大的 报 性 贸 易措 或人民 币 大幅场忧虑 短期供 应过长 期 经济 增 长趋势须 重 评 估而上升 ,引 发 政府 债 券我 们 相信 风险资产 在增 长 改 促 进 企 业 盈利上升的形 势 下可 得 优 表 现导 期限溢价（投 资 者 长 期 债 券希 获 的 额 收益） 飙 升 详见“ 实际 收益 ” 图 表 而 ,鉴 于投 资 者 对 收益的 继续 求 ,较 的 经济 增 长平（相 过 去） 徊 贸 易格局 转变国关 国看 looks to be虑The US 在重 考占进口stance on free trade重实际 收益10-year yield国 债 收益率10 年期 国期10 年贝 莱德 5 年 预 期BlackRock ve-year 预 期Expected国 实际 利率expectation国债收 预 期 胀益Expectedination率期限溢 premiumTerm 价期 期限溢价 计 期限溢价根据与 Andreasen et al (frbsf. org/economic-research/les/wp2017-的 类 型 计 得出 右方的橙色 圆 点 标 我 们对 10 年期 国国 债 收益率的 年 预期 不 证 何 预测 可 实现7 风险 贸 易 战债 券收益率 升风险 国 主 义 抬 头 ,是危 良 经济 形 势 的 大 风险 之一 国 计 划 针对 种国的 贸 易措 正在考 验 着其在二 战 后倡 导 的自由 贸 易体 根据 “ 贸 易格局 转我 们认为 国 针对 中国的 贸 易措 的目的是开 谈 判 ,而 打响 贸 易 战 我 们 的是 ,双方 派出了 资贸 易 专 家主 导谈 判 着 自由 贸 易 协议谈 判 法 事 态恶 的因素包括 国宣布或采 更具冲 击 性的 贸 易制裁措 负责贬值贸 易 主 义 抬 头 形成很大的 风险 ,但我 们暂时 没 看到 贸 易 战发 的 年内政府 债 券收益率 升引 发 投 资 者 忧虑 胀预 期升温 ,和 实际 收益率因市收益率 升 我 们认为 收益率仍会 进 一步攀升 ,尽 度可 数月放 缓我 们 更关注与 经济 增 长 景无关的利率 飙 升 , 行滞后于 胀 步伐 这 可力 人口 龄 球 储 居高不下 结 构因素 ,我 们认为 利率仍会在 较 水 在 经济 增 长 景 强 劲带动 收益率上升的 形下 ,风险资产 得 优 表 现reconsidering its 易立 场 国关税占 进 口 额 重（ 1871 年至 2017 年）40% 30税 长 期 坚 守的自由 贸 long-held20额 1001871 1900 1925 1950 1975 2000 2017注 图 表 显 年数 据 计 国 关税占 进 口 总额 重的平 水平 推 动 国国 债 收益率的因素 5 年 预 期（ 2005 年至 2018 年）5%43 real rates210-12005 2010 2015 20182018 年 2 月 注 图 表 显 10 年期 国国 债 收益率的 组 成部 , 根据 过 往市 场 的 胀预 期 实际 利率 预11.pdf) (2017) 5PercentagepointsSpreadaspercentageofyield率上升 ,目 的短期 债 券 长 期 债 券更 利率上 调详见 “ 短期债 券 力更高 ” 图 表 我 们 估 计 当前的利率 上升超 过 1 个百 点 ,才会 的两倍 ,而且 远 超目 长 期 债 券所提供的利率上升 缓 冲 力 元投 资 者 对 冲 元 风险 , 支付 较 高成本 相 ,目 国投场债 券的 绝对 收益率 较 ,但 对 元投 资 者而言 而更加 引 下 ,信用 债 息 收 违约风险较 占整体收益的百 计 , 个市 场的信用 债 息 目 处 于 10 年来 位 详见 “ 引力 渐 ” 图 表 这 况 导去 ,在 况下息 至会 扩 大 ,导 信用 债对 上 调 利率的 力 弱 政 立 场转变 的 风险 更增添不 定因素 上 对 冲 况的 为 元投 资 者提供们认为 当 货币债 券 短存 续 期 略 较为稳 健 上升 短期 债 券 力更高 更 buffer against rate risesbig 的 力百 短期点中期长 期 提供的收益 短期 中期 长 期 国国 债 彭 巴克莱 1 至 3 年期 中期 长 期 国国 债 数代表 引力 渐信用 债 息 几乎 offer