信息安全专题报告之二：拐点初显，云安全等子板块机会开启.pdf

本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 Table_Title 计算机 行业研究 /专题 报告 拐点 初显 ， 云 安全 等 子板块 机会 开启 民生计算机“演化”系列信息安全专题报告之二 专题 研究报告 /计算机 2018 年 07 月 24 日 Table_Summary 报告摘要 ： 定向 数据显示 上市公司网络安全板块经历 2016年 增速 低点后回暖 基于安全投入与发达国家 存在较大 差距、 今年 政策 积极 推动等因素，中国网络安全市场一直存在 增速 提升预期。 从微观角度看 ，因各家 业内企业自身 经营情况不同， 因此 缺乏整体 的、一致的 数据 来衡量板块增长，进而缺乏对行业景气度的准确判断 。 通过细分 22 支行业内核心上市公司的安全业务收入数据，并将上市、并购等口径变化进行中和处理，得到 较 能 准确描述板块 收入 的定向数据。 结果显示， 20132015年 板块 增速 保持在 30%左右， 在 2016 年出现了 12.6%的 一个 增速 低点 ， 而 2017年增速回暖 至 19%。 造成 2016 年低点的潜在原因包括 政府 与云计算市场不及预期等 多因素叠加 。 板块拐点 初步成型 ， 前期 增速 高点 重现可期 要分析板块拐点是否形成，尚需今明业绩数据支持。初步结合 2018 年中报预告数据 ， 看到 板块增长中位数 （ 剔除奇异值后 ） 达 20%左右 。 综合 各公司 2017 年同期净利润权重 计算 ，同比增长有望 超 40%。 由于政企类客户收入结算多集中在下半年，所以 全年达成 20%或更高的增速把握 性较大 。 看好板块增速迎来拐点，有望在一两年内 复现 20132015 年 30%的增长 水平 。 云安全 受益于中小企业信息化 ， 下游 重点 从“看头部”转向“看长尾” 分析 主要公司 的 定向 数据 ，进一步结合统计的 2018 年上半年中标项目同比结果 可知 ， 围绕中小企业信息化机会的安全公司增长较好。中小企业信息化建设进入新周期，带动私有云、公有云增长并利好云安全厂商。另外，通信网络、数据中心（ IDC）的扩容与升级建设也带动了新的安全需求。 预计下游市场 驱动 重心 从党政军的“头部”开始向中小企业的“长尾” 侧重 。 投资建议 建议关注通信网络、 IDC、公有云和私有云平台等投入与建设周期带动的云安全子板块 。 在通信与云安全领域 相关企业 中 关注 中新赛克 、 绿盟科技 、 深信服 、 南洋股份 。 同时 继续 推荐传统安全和 新领域具备实力的 启明星辰 和 蓝盾股份 。 风险提示 政策落地不及预期；云计算需求不及预期。 Table_ProfitDetail 盈 利预测与财务指标 代码 重点公司 现价 EPS PE 评级 7 月 23 日 2017 2018E 2019E 2017 2018E 2019E 300369 绿盟科技 * 10.04 0.19 0.32 0.41 48 32 24 - 300454 深信服 * 109.99 1.59 1.85 2.44 69 59 45 - 002439 启明星辰 21.45 0.50 0.67 0.88 43 32 24 推荐 300297 蓝盾股份 8.32 0.35 0.45 0.56 27 18 14 推荐 资料来源： 公司公告、民生证券研究院 （注：标 星公司 EPS 来自 Wind 一致性预期 ） Table_Invest 推荐 维持评级 Table_QuotePic 行业与沪深 300 走势比较 -10%-3%5%13%20%17-07 17-10 18-01 18-04 18-07计算机 沪深3 0 0资料来源： Wind，民生证券研究院 Table_Author 分析师：胡琛 执业证号： S0100513070016 电话： 010-85127645 邮箱： huchen_yjsmszq 研究助理：杨思睿 执业证号： S0100116110038 电话： 010-85127532 邮箱： yangsiruimszq Table_docReport 相关研究 1. 民生计算机 2018 年中期策略报告：核心科技成长的起点 20180716 2. 民生计算机“演化”系列信息安全专题报告之一：平台型竞争，三方力量重塑信息安全格局 20180419 专题研究 /计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 一、网安板块业务回暖迹象已现，预示拐点初 显 . 3 （一）拐点预期来自投入差距与政策推动 . 3 （二）梳理定向数据，还原板块增长轨迹 . 4 （三）完成初步探底，全面拐点孕育中 . 5 二、子板块迎新周期，中小企业信息化开启云 安全机会 . 7 （一）通信与云计算等细分领域获阶段性机会 . 7 （二）云安全受益于中小企业信息化新周期建设 . 8 三、投资建议 . 9 （一）重点公司：中新赛克、绿盟科技、深信服、 启明星辰、蓝盾股份 . 9 （二）风险提示 . 11 插图目录 . 12 表格目录 . 12 专题研究 /计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 一、 网安板块 业务回暖迹象已现 ， 预示 拐点 初显 （一 ） 拐点 预期来自 投入 差距与 政策推动 网络安全 是计算机行业 近年来 增速较快的细分领域 。 2017 年 6 月 网络安全法的正式实施对 网安 行业 景气度 提振 进一步 利好 ， 增速拐点 有望 到来 。 本文 关注以下问题： 2017年以来二级市场上的信息安全公司业务表现是否反映出行业 拐点 ？ 首先 ，简单重申 一 下 长期 看好国内 网安 市场 的 两个 逻辑 ：（ 1） 中国网络安全投入占IT 投入比例远落后于西方发达国家；（ 2）包括法律在内的政策面推动力度加大。 1、 中外网安投入差距 显著 2014 年 智研咨询 的 机构数据显示，美国、日本、欧洲等发达国家和地区对网络安全的投入十分重视，一般占 IT 总投入的 813%， 而中国只有 12%。 2017 年 IDC 的数据显示 IT 安全投入占比的全球平均水平为 3.74%，而中国为 1.84%。 图 1-1： 中 国 IT 安全投入占 比 低 于 全球 水平 （ 2017 年） 资料来源： IDC， 民生证券研究院 2017 年， 根据 360 企业安全 集团 董事长 齐向东 在 中国互联网安全大会上 的 讲话 ，中国的信息安全市场 和美国相比 还有 15 倍的差距，他认为 中国企业安全的未来会是个巨大的市场。 2、 我国网络安全政策推动力度加大 图 1-2： 安全市场增速预计保持在 20%左右 专题研究 /计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 资料来源： IDC， 民生证券研究院 在 上述因素的驱动下，市场多年来保持 20%左右的增速。随着 2017 年网络安全法的实施，中国在政策层面对网安的重视程度全面提升。 表 1-1： 中国在政策层面加大对网络安全的重视 事件 时间 部门 内容 国家成立 “ 中央网络安全和信息化领导小组 ” 2014.2 国务院 统筹国家优势资源，统一设计我国网络安全制度 。 习总书记在网络安全和信息化工作座谈会上发表重要讲话 2016.4 网络安全为人民，网络安全靠人民，维护网络安全是全社会共同责任 ，需要政府、企业、社会组织、广大网民共同参与，共筑网络安全防线。 表决通过中华人民共和国网络安全法 2016.11 全国人大常委会 在保护个人信息、治理网络诈骗、保护关键信息基础设施、网络实名制等方面作出明确规定 。 正式发布国家网络空间安全战略 2016.12 国家网信办 阐明了中国关于网络空间发展和安全的重大立场和主张，明确了战略方针和主要任务，切实维护国家在网络空间的主权、安全、发展利益，是指导国家网络安全工作的纲领性文件 。 信息通信网络与信息安全规划（ 2016-2020） 2017.1 工信部 提出重点从建立网络数据安全管理体系、强化用户个人信息保护、建立完善数据与个人信息泄露公告和报告机制三个方面大力强化网络数据和用户信息保护 。 中华人民共和国网络安全法正式实施 2017.6 国务院 不仅从法律上保障了广大人民群众在网络空间的利益，有效维护了国家网络空间主权和安全，同时将严惩破坏我国网络空间的组织和个人 。 资料来源： 国务院、 人大 、 工信部 、 网信办等，民生证券研究院 （二） 梳理定向数据，还原板块增长轨迹 本文重点 在 二级市场 寻找网络安全相关企业的业绩作为行业的“晴雨表”，验证是否存在板块整体业绩迎来高增速的迹象。 为了透视网安板块自身的增长情况，我们对公司业绩进行了梳理，获得了能较为准确描述网络安全板块业务的定向数据。梳理 过程 如下。 根据 Wind“ 网络安全 ” 概念板块的划分 ，共有 浪潮信息等 33 支标的 （如图） 。 图 1-3： Wind“网络安全”板块成分股 资料来源： Wind， 民生证券研究院 考虑到重点关注网络安全领域，对上述企业业务进行梳理，将主业中 涉及相邻领域 （如自主可控、 安防、身份管理 、 行业 设备 等） 的公司剔除 ； 另外 因 C 端安全盈利模式不同，专题研究 /计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 将 三六零也 予以剔除 。 另外再加上南洋股份（收购知名网安公司天融信）、深信服（新上市网安一线公司）和恒为科技（业务与中新赛克接近）三支相关股票， 处理后得到网络安全相关 标的 22 支。 表 1-2： 主要考查的网络安全 A 股上市公司和相关板块 公司 相关板块 公司 相关板块 启明星辰 安全产品、安全服务 深信服 安全业务 蓝盾股份 安全集成、安全产品与服务、电磁安防类 绿盟科技 安全产品与服务 中孚信息 信息安全保密产品与服务、商用密码产品 中新赛克 网络内容安全 、网络可视化 恒为科技 网络可视化 卫士通 安全集成与服务 北信源 软件产品、系统集成、技术服务 南洋股份 安全产品与服务、 天融信业务 （并购前） 任子行 公共网络安全、信安、网安、网络监管、审计等 美亚柏科 电子数据取证、网络信息安全 旋极信息 嵌入式信息安全、其他信息安全 拓尔思 技术服务与销售 通鼎互联 互联网安全（ 2017 年 收购 百卓网络 ） 立思辰 内容（安全）管理解决方案 国民技术 安全芯片类产品 兆日科技 电子支付密码系统 格尔软件 PKI 安全应用与基础设施、通用安全产品 飞天诚信 USB Key、动态令牌、加密锁 数字认证 电子认证类、安全集成、安全咨询与运维 熙菱信息 信息安全产品与服务 资料来源： 公司公告 ，民生证券研究院 统计 20122017 年各公司 相关板块的历年收入数据， 并 对特殊情况做 如下处理： - 对于因并购产生的业务体量变化 （如天融信、汇金科技 、百卓网络 等）， 为使统计口径尽量统一， 按照公司 相关 审计 公告的 标的 收入情况计入 ； - 对于少数未能获取 公司 当年相关板块收入数据的 ， 按相邻两年平均增速计算 得到替代结果 （ 不为负值 ） ，此种情况占全部结果的 6.1%； - 拓尔思 和北信源营收中未具体拆分网络安全相关数据 ， 考虑其为 行业内 重要 公司 ，按其主营收入一并计入 。 以上方法梳理得到的 结果 能够较为有效的剔除非网络安全业务的影响 ，中和 上市 或 并购前后统计口径变化导致的业绩失真 ， 是分析网络安全较为准确的定向数据。 （三）完成初步探底，全面拐点孕育中 20122017 年 A 股 市场 主要网络安全上市公司 的网络安全 板块收入和增速 情况的定向数据结果 如图所示 。 从图中可以得到以下几个主要发现： （ 1）网安上市公司相关业务保持长年增长，表明行业景气度持续； （ 2）合计收入的增速在经历了 2015 年之前约 30%的高点后，于 2016 年迎来较大的下滑，当年整体收入仅增长 12.6%； （ 3） 2017 年增速上升至 19.0%，但尚未达到 2015 年前的水平。 专题研究 /计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 图 1-4： A 股主要网络安全上市公司相关板块 收入 （ 20122017 年 ） 资料来源： Wind、公司公告 ，民生证券研究院 对上述现象的产生原因分析如下 。 1、 2016 年 经历 增速 低点 2016 年板块业绩增长的低点是 上图中 最为 直观的现象 之一 。 我们进一步选取了收入体量较大的、 官方 数据较完整的几个主要公司历年业绩增长情况，得到结果如图所示。 图 1-5： 20132017 年 部分网安上市公司安全业务 同比 增速 资料来源： Wind、公司公告，民生证券研究院 可以看出 ， 各个公司 2016 年的板块收入 处于相对 低点大体是行业整体原因造成的 ，潜在原因包括 ：（ 1） 2016 年 国家网络空间安全战略于年底发布（次年落地网络安全法）， 彼时 顶层设计尚未清晰，政企客户需求 未释放 ；（ 2） 因公有云渗透率较低等因素， 备 受关注的云安全市场 未能如期爆发；（ 3）受政策影响 （如反腐等） ， 党政军 条线 的 下游 市场格局 发生一定 变化。 2、 2017 年 增速 回暖 2016 年 12.6%的整体增速是一个 阶段性低点 ， 那么 2017 年出现增速回升 本身 概率 较53.7 69.2 93.0 118.2 133.0 158.4 28.8% 34.4% 27.1% 12.6% 19.0% 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.02012 2013 2014 2015 2016 2017合计 (亿元 ) 增速 (%) 0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%350.00%2013 2014 2015 2016 2017 启明星辰 蓝盾股份 绿盟科技 卫士通 美亚柏科 专题研究 /计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 大 。 同时 ， 2017 年 6 月 网络安全法的发布对市场需求的 提振也 是 重要 的 叠加 因素。 考虑到政策落实需要一段时间 ，并且 2017 年 经历了 9 月政府重要会议召开 和 军改实施尚未结束等 情况 ， 2017 年板块增速没有恢复到 2015 年以前高位 ，全面拐点的成型尚缺乏足够数据支持。 图 1-6： 网络安全公司 2018 年中报预告增长中位数 （单位 ： %） 资料来源： 公司公告，民生证券研究院 （注：剔除奇异值） 注意到 2018 年中报业绩 预告 情况 ， 对拐点 成型 的趋势判断 初步体现出 较为积极的 验证 。 已经发布中报预告的网络安全公司中 ， 剔除增速 中位数 在 200%之 外的奇异值之后，得到 16 家公司的预告增长 数据 。整体上 正增长的企业数量较多（ 11 家）， 增长的 中位数为 15.6%20.0%，保持了 2017 年以来的行业整体增速 。 如果按照各公司 2017 年中期 净利润和各自的增长中位数计算 ， 16 家公司今年同期的增长有望达到 42.9%（ 未剔除 非 经常性 等因素） 。 如此看来， 虽然安全类公司上半年营收占全年比例较小， 但 2018 年 之后 网安领域增速回升 至早先 高位水平 把握性 应 有所增加 。 综合以上 ， 20132015 年的 A 股网安板块 增长超过行业普遍增速， 2016 年受多重因素影响增幅出现较大回落， 2017 年行业增速 回暖显示初步探底过程 完成 ，行业整体稳步增长 。 偏乐观估计， 增速回升 意味着 板块拐点 右侧 的 成型 。 结合 趋势和中报预告情况，我们预计 2018 年之后 板块有望 快速回升 至前期 较高 水平。 二 、 子板块 迎 新周期 ，中小企业 信息化 开启 云安全机会 （一） 通信 与云计算等细分领域 获 阶段性 机会 2018 年中报预告增长较好的网安公司有南洋股份、旋极信息、中新赛克、任子行等。 中新赛克 业绩高增长受益于通信 行业进入投资新周期 带来的需求放量 。数据流量、协议和通信制式的增加和升级，使得政府在网络可视化市场采购力度加大；同时，国内外市场销售渠道建设和收入确认也对公司业绩产生积极贡献。 -200.0 -150.0 -100.0 -50.0 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 专题研究 /计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 任子行的 网络空间舆情治理业务在海外市场陆续实现国家级项目突破，同时受云计算IDC 建设高峰期带动，互联网反欺诈、 IDC 信息安全管理等业务快速增长。 天融信（南洋股份）是防火墙领域行业领军者， 根据 公告 的调研信息， 受核心产品领先优势以及私有云的安全建设带动， 半年期 业绩增长较好。 旋极信息上半年的增长主要来源于网安之外的装备健康管理、自组网通信等板块业绩的逐步释放。 由此可 见 ， 受益于 5G、 IDC、 公 私有云等 CAPEX 投资带动， 在通信 、云计算等 细分领域的安全市场 获得较好的 阶段性 成长 机会。 （二） 云安全受益于 中小企业信息化 新 周期 建设 网络安全的新热点包括云安全 、 工控安全 、 安全服务等 ， 从可观测的业务增长指标方面云安全是目前落地较快的领域 。 根据 采招网上 启明星辰、 美亚柏科 、 深信服 、 绿盟科技等 公司的 中标数据统计 ， 对几家公司的增长情况做一个 大致的 同期对比 。 图 2-1： 部分 公司中标 金额 统计 （ 2017H12018H1） 资料来源： 采招网 ，民生证券研究院 （注：仅统计公开金额项目，不完全代表公司 经营 情况） 需要注明的是以上项目金额仅统计了有公开金额的项目记录 ， 不完全代表公司同期的业务开展情况 ，主要作为一个量化的第三方数据，对趋势性判断起 参考或辅助验证作用 。 可以看出， 相比于启明星辰和美亚柏科产品类优势，深信服、绿盟科技分别侧重于私有云、公有云的云安全领域，半年中标项目金额增速较前两者更快。 同时，通过中标项目的平均金额可以看出，深信服、绿盟科技的项目体量相对较小。 和传统安全不同，云安全厂商的直接客户更多是云平台厂商，包括阿里云、腾讯云 、华为云等。云平台厂商为不同安全厂商的接入提供了相对开放的市场和对接广阔中小企业5319 11419 8085 1606 6894 7230 13968 3251 29.6% -36.7% 72.8% 102.3% -60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%0200040006000800010000120001400016000启明星辰 美亚柏科 深信服 绿盟科技 2017H1(万元 ) 2018H1(万元 ) 同比 专题研究 /计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 客户的渠道。 图 2-2： 部分 公司中标 项目平均 金额（ 2017H12018H1） 资料来源： 采招网 ，民生证券研究院 图 2-3： 云平台安全服务更依赖于专业第三方厂商 资料来源： 36 氪，民生证券研究院（注： 2016 年统计数据） 中小企业信息化进入一个新的周期，受国内外下游市场增速放缓、人力成本提升等因素影响，企业借助 IT 产品提升运营效率的需求更高，因此相关的采购提升。在云计算 渗透率走高的局面下，更多中小企业开始将解决方案部署在公有云或私有云上， 因此 云安全已经从 2016 年的概念阶段逐步走向现在 的 落地阶段 。 三 、 投资建议 （一） 重点公司 ： 中新赛克、 绿盟科技、 深信服、 启明星辰、蓝盾股份 1、 中新赛克 （ 002912.SZ） 关注理由 ： 受益于网络扩容 、 制式升级等通信领域机会 ，叠加自主可控需求， 业绩79 254 32 47 61 148 33 63 050100150200250300启明星辰 美亚柏科 深信服 绿盟科技 2017H1(万元 ) 2018H1(万元 ) 专题研究 /计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 快速增长确定性高 。 网络可视化领域领先企业，技术可用于网络流量监控、恶意信息或攻击的网络溯源等。具有 10 多年的数据通讯技术的软硬件基础，产品形态包括智能网卡和分流设备等。 面向政府、运营商等客户提供产和服务。 2017 年，网络可视化基础架构产品中政府行业的营收占比达到了 60%以上。 海外市场，中新赛克在 70 个国家及地区有分支机构，提供从 包括 本地化项目支持 在内 的一站式服务。 公司毛利率水平较其他竞争者较高， 表明公司所处赛道和产品能力较优 。 2、 绿盟科技 （ 300369.SZ） 推荐逻辑 ： 把握云安全增长机会 ， 迎来整体业绩的 拐点。 在云安全领域具有先发优势。 2015 年率先推出“绿盟云” ，随后与各大云平台厂商紧密合作。 2017 年 WAF 产品完成了 AWS、 Azure、 AliCloud、华为云、青云等国内外主流公有云平台的适配，为最终客户提供云 WAF 检测功能。同时通过战略合作，积极推进与云平台厂商以及运营商的持续运营与增值服务等合作。 2017 年还发布绿盟云安全集中管理系统（ NCSS），是国内第一家获“云安全管理平台类产品”销售许可证的产品；“基于安全资源池的云安全服务平台”入选工信部安全试点示范项目，是此次试点项目中唯一一项云安全解决方案。 传统安全产品也居于行业领先地位。 IPS、 WAF、远程安全评估系统（ RSAS）等连续多年入选 Gartner 魔力象限报告或脆弱性评估市场研究报告等。此 外， DLP、 ADS 产品连续多年保持国内市场的领导者地位。 3、深信服（ 300454.SZ） 关注 理由 ： 安全与超融合协同效应， 受益于私有云 需求 增长，业务保持较高增速，超融合领域有望 变革行业格局 。 传统安全领域 ， 公司 VPN、上网行为管理等在 国内市占率第一 ， 产品 在中小企业市场具备优势。 产品毛利率 超 80%，处于业内 高 位水平。 销售模式上借助渠道力量为主，具有独特性。 云计算领域新起之秀，借助安全产品渠道，大力发展超融合服务器。据 IDC 统计，2017 年超融合出货量位于国内第三，并且保持约翻番高增速。 服务器和安全产品协同效应好，超融合降低了私有云运维门槛，能够帮助安全产品较快切入私有云市场。 4、 启明星辰 （ 002439.SZ） 推荐逻辑： 行业 领先 地位稳定 ， 产品线完整 ， 研发实力强 ， 云安全领域 对 业绩稳定增长 起到积极作用 。 传统安全领域国内 领军 企业，在 SOC、 UTM、 IDS/IPS 等多项业务位于行业第一，VPN 行业第二，防火墙、安全性审计、安全服务等业务行业领先，综合市占率第一。 SOC、UTM 等是安全产品系列中较为主要的几个细分领域，为公司稳固行业地位打好基础。